天风证券-晨会集萃_170103

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发布机构: 天风证券
发布日期: 2017-01-03
证券研究报告 | 2017 年 01 月 03 日 晨会集萃 天风 1 月金股推荐 制作:产品中心 重点推荐 【电新&汽车联席】:资深专家和电池企业高管解读新能源汽车新补贴政 策 电新:三元电池是整个补贴方案的最大受益者,能量密度要求的提升也将 拉开厂商档次划分。关注三元电池材料链的当升科技、双杰电气,三元电 芯链的澳洋顺昌、亿纬锂能、国轩高科,以及 pack 链的东方精工等。 汽车:新能源汽车补贴政策出台,退坡在预期内,出台时点和 2018 年不 退坡超预期。子版块中,物流车弹性最大,2017 年销量预计 10 万辆以上, 增速超过 100%,1 季度销量有望超预期。乘用车中长期逻辑不变,看好 龙头企业。建议关注物流车【新海宜+东风汽车】 、乘用车【江淮汽车+金 马股份】 。 【电子/机械】精测电子:面板投资建线浪潮之深度受益者 面板检测设备行业,多重趋势受益,扩张版图清晰。精测电子:质地优异 龙头,尽享行业红利。未来不排除公司继续进行外延并购,并向着半导体 设备等新方向布局,打开想象空间。预计 16-18 年净利润分别为 1.05 亿、 1.51 亿、2.62 亿,EPS 1.31 元、1.88 元和 3.28 元,对应 16-17 年、17-18 年增速分别为 44%和 74%,16-18 年复合增速 58%。给予 17 年 PEG 为 1, 对应 6 个月目标价 109.49 元。首次覆盖,给予增持评级。 【海外】Mobileye 点评:联手 HERE,借力 CES,年内低点收集时 Mobileye (MBLY.US) 目前股价处于年内底部,值得收集。联手地图商 HERE,打造全球高精地图 RoadBook,共同推进 REM 系统。CES 开幕在 即,无人驾驶成为新的角力高地。Mobileye 作为无人驾驶系统研发行业 龙头,与全球 90%的汽车制造厂商都有合作,将极大受益于 ADAS 系统的 车辆普及和技术进步,我们认为公司值得溢价估值,2017 年 50x PE,2018 年 34x PE 较合理,目标价格维持 54 美元, “买入”评级。 买方观点 公募 85 成左右仓位,整体中性偏高。私募仓位 4-5 成。客户反馈,春 节前资金面最紧的时候已过去,现在起到春节前都是市场震荡筑底阶段, 难有大起大落。整个 2017 不太可能有牛市,最乐观的极限是 4200 点, 大概率不会超过 3800,最悲观的极限是 2300,但应该不会跌破 2500。 3000-3200 是现在 A 股的价值中位线,慢熊市里就是围绕着这个区间波 动。 如果 2017 年有系统性机会的话,也多半是先往下跌出来的。春节后市场 的几个有利因素:1.一季度经济仍会惯性向上,企业有补库存的需求,PPI 走高带动企业盈利继续回升;2.数据真空+年初流动性宽松。这两个因素 促发下,春节后周期股大概率还有会一波上涨的机会。 而创业板为代表的成长股可能尚未到时候,主要是 a.通胀还在趋势性向 上,成长股估值承压;b.创业板 Tmt 的估值还在 40 多倍,并不算便宜, 且年报业绩有下修的风险;c.预计商誉减值的雷会陆续爆出。这些风险释 放后,到下半年,成长股可能会迎来一波比较好的配置性机会。 市场整体也有一些潜在的风险,包括 :1.近期大家关注度很高的汇率和 外汇管制问题;2.特朗普 1 月就职后对华态度及贸易政策;3.国债收益率 有可能继续缓慢上行。看好 PPP,石化,有色,白酒。白酒的问题是 2016 下半年已经涨过 一波,透支了一部分空间,如果有回调再购买比较理想。 2017 年货币政策最起码不会继续宽松,债市虽然年底大幅回调过一波, 但依然在高位,不看好。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 简称 组合权% 调入时间 白云山 7 20161230 骅威文化 7 20161230 京东方 A 7 20161130 拓普集团 7 20161230 花园生物 7 20161230 泰胜风能 7 20161230 歌力思 7 20161230 圆通速递 7 20161230 美的集团 7 20161230 山鹰纸业 7 20161130 荣盛石化 7 20161230 中国联通 7 20161230 上海银行 7 20161230 Mobileye 7 20161230 资料来源:天风证券研究所,最新调整日期为 2016.12.30 市场数据 指数名称 收盘 涨跌% 上证综指 3103.64 0.24 沪深 300 3310.08 0.37 中证 500 6263.63 0.18 中小盘指 4290.77 0.14 创业板指 1962.06 0.14 国债指数 159.79 0.07 宏观数据(%) 分类 201610 201611 工业 6.1 6.2 出口 -7.3 0.1 进口 -1.4 6.7 贸易顺差(亿美元) 491 446 投资(累计) 8.3 8.3 零售 10.0 10.8 CPI 2.1 2.3 PPI 1.2 3.3 新增贷款(万亿元) 0.65 0.79 M2 11.6 11.4 BDI 961 946 资料来源:天风证券研究所 注:除贸易顺差、新增贷款、BDI 外,各指标均为同比; 除 BDI 为周度数据外,其余均为月度数据。 1 晨会纪要 晨会焦点 【策略】周观点:一月“汇”战,重在“稳定” ;继续关注国企改革、农 业供给侧改革、园林 PPP、AR 等主题 1 月份 A 股市场应该能出现一轮反弹行情。从大类资产近期的表现来看, 货币政策在边际上趋“紧”可算是市场运行的核心矛盾所在。目前货币政 策在边际上已经开始出现阶段性的缓解,率先反应的是债券价格,特别是 国债价格,已经连续两周反弹,传导到 A 股市场要滞后一些。另外,全 年布局会在 1 月份开始有所反应,应该也算是一个正面因素。最后,12 月份调整之后,市场出现反弹的可能性也在增加。 配置方面,一方面,反弹的逻辑对小盘股相对有利一些;另一方面,但机 构配置诉求对对大盘股相对有利一些。因此,大小盘配置可能需要均衡一 些。行业上,建议关注计算机、传媒、国防军工和建筑装饰等板块。 主题方面,1 月重点关注特朗普就职、中央 1 号文件、CES 展等。2016 年 12 月中央经济工作会议对 2017 年的主要任务做了部署, 12 月 30 日习 近平主席主持召开中央深改组会议,强调要加强对国企、财税、金融、土 地、城镇化、社会保障、生态文明、对外开放等基础性重大改革的推进。 据此结合 1 月的事件继续关注国企改革、农业供给侧改革、园林 PPP、 AR 等主题。特朗普就职后重点关注中美关系变化带来的影响和主题催化 (一带一路、军工等) 。 【传媒】月报:股价分化已初现价值信号 2017 年,证监会、广电等外部监管处于严厉状态,暂无松动迹象,且前 期并购对赌到期后隐含商誉风险,板块性机会难以出现。但传媒板块高估 值经过一年的消化,且从 2016 年四季度以来我们一直观察传媒板块持仓 已明显下降,随着对于成长股风险偏好影响,不排除最紧张阶段已过;板 块通过并购产生的增长红利逐渐消失,关注点将重新回到公司自身质量, 板块预计将出现分化行情,重点关注标的内生性增长带来的机会。重点关 注【骅威文化】、 【新文化】、 【慈文传媒】 、 【中文在线】、 【游族网络】 、 【中 南文化】 、【凯撒文化】 、【思美传媒】 、【宝通科技、中文传媒】等。 【医药】月报:工业高端制造景气有望率先回升,加配精选的成长及龙头 1 月仍是业绩真空期,板块热点少,经过 12 月的整体回调,1 月有望迎 来部分个股的投资机会,短期仍是自下而上寻找有估值优势兼具催化剂的 个股。1 月月度组合:进取组合-花园生物、康恩贝、九州通;稳健组合恩华药业、山大华特、通化东宝、片仔癀、迈克生物、泰格医药、亚宝药 业、宝莱特。 【家电】周报:美的收购库卡即将完成,关注 CES 下周开幕 本周首推美的集团,推荐空调核心元器件公司三花智控,白电龙头格力电 器。推荐智能电视龙头海信电器,关注推荐高成长+高分红厨电龙头老板 电器以及华帝股份。长期推荐小家电龙头苏泊尔、爱仕达,建议关注九阳 股份。长期推荐稳健成长的小天鹅 A。 【策略】一周海外科技风向 2017 消费型电子展开幕在即或将带来消费电子及自动驾驶等新科技风 向。现阶段,市场对于人工智能与科技公司的投资并购保持强烈关注,未 来突破点将出现在智能无人设备领域,并期待着数据、场景、人工智能算 法三者结合带来的新鲜产品。此外,人工智能的开源进行中也会衍生更多 形态智能产品并且带来市场进一步分化。另一方面,我们期待人工智能将 会为医疗、农业、网络完全等方面首先带来改变,这个影响将会在 2017 年显现出来。 【金工】周报-量化择时体系目标:风控?收益? 展望当下,我们的择时体系显示市场从之前的上升趋势进入震荡走势,从 风险控制的角度看,不管是右侧风控还是左侧风控,当下都无需悲观,等 待反弹。主要理由如下:1.从我们的择时框架里,市场从震荡市进入向下 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 股指期货 指数名称 收盘 涨跌% 沪深 300 3310.08 0.37 IF1702 3268.00 -0.01 IF1706 3197.80 0.03 IF1701 3285.00 -0.14 IF1703 3248.80 0.11 资料来源:天风证券研究所 主要商品 期货 收盘价 纽约期油 涨跌% 1日 5日 53.84 0.02 0.0 纽约期金 1152 -0.53 -0.5 伦敦期锌 2568 1.82 1.8 伦敦期铝 1688 0.54 0.2 伦敦期铜 5516 0.53 0.4 玉米期货 346.9 0.00 0.0 小麦期货 408.75 0.99 0.9 大豆期货 1005 -0.77 -0.7 天然橡胶 17745 1.81 0.0 棉花期货 14850 0.10 0.2 白糖期货 7086 -0.01 0.2 本年 外汇 外汇 收盘价 涨跌% 1日 5日 本年 102.87 0.47 0.1 0 6.64 -0.16 0.0 美元-日元 100.18 -0.13 0.0 欧元-美元 1.13 -0.14 0.0 英镑-美元 1.32 0.45 0.0 美元指数 美元-人民币 海外市场 指数名称 收盘 涨跌% 香港恒生 22000.56 0.96 道琼斯 19762.60 -0.29 纳斯达克 5383.12 -0.9 标普 500 2238.83 -0.46 日经 225 19114.37 -0.16 德国 DAX 11481.06 0.26 法国 CAC 4862.31 0.49 富时 100 7142.83 0.32 台湾 9253.50 1.1 A 股市场概览 类别 总市值 (亿元) 沪深 A 沪深 300 中小盘 创业板 5559498 2768469 987394 522477 流通市值 市盈率 市净 (亿元) PE 率 PB 3898825 2048625 634536 302454 22 11 61 80 2.3 1.2 5.1 7 2 晨会纪要 趋势的过程多数情况下需要 3 个月甚至更长的时间,在震荡格局里,选 股特别是反转类型的选股策略仍有可能获得较大的收益。2.进入一季度, 市场将迎来数据发布的高峰,有年报也有一季报,从风格上判断,成长股 反弹的机会更大,因为这些股票受业绩驱动的动力更强。3.从技术图形上 看,市场目前的位置处于前期的密集成交区域,因此,这个位置的支撑力 度较强。4.从风险偏好(震荡市最重要的变量)变化的角度看,市场最大 的担心在于汇率和大量定增股票的解禁,逆向思考来看,这些即将兑现的 预期内的利空应该已经充分反映到股价之中,所以风险偏好在利空兑现之 时反而是提升的时刻。 【电子】周报:CES 将至,重点关注虚拟显示、智能家居和自动驾驶 本周面板行业关注鸿海 10.5 代线落户广州,鸿海 10.5 代面板线项目总投 资 610 亿元。广州 10.5 代线建设期为 18 个月,预计 2019 年正式投产, 年产值 900 亿元人民币。从投资额上看,伴随未来 1-2 年 4 条 10.5 代线、 3 条 8.5 代线投资,16-18 年面板投资进入高峰期。建议关注设备投资企 业,首推精测电子。长期持续看好重点方向:OLED,玻璃,无线充电, 光学,汽车电子,5G,虚拟显示,军工电子,半导体。核心推荐:京东 方,麦捷科技,正业科技,信维通信,歌尔股份,欧菲光,蓝思科技,华 天科技,大族激光,欣旺达,水晶光电。 【汽车】周报:新能源汽车补贴新政终落地,看好 17 年确定性增长 乘用车 12 月销量有望继续维持高位, 小排量乘用车购置税 2017 年按 7.5% 征收,继续延续优惠政策;重卡 11 月销量 8.8 万辆超预期(+88%) ,整 体景气度维持高位;新能源汽车补贴政策终落地,行业加速去伪存真,未 来龙头企业增长确定。看好自主品牌乘用车崛起与自主零部件共振的逻 辑,推荐整车:福田汽车、上汽集团、吉利汽车(港股) ,建议关注金马 股份(众泰汽车);推荐自主零部件:拓普集团、精锻科技;建议关注经 销商龙头广汇汽车。 【电新】周报:政策红利年底齐发,2017 新能源产业健康快速增长 新能源汽车:重磅政策年底齐发,行业重新健康快速增长。风电:陆上风 电抢装势在必行,海上风电有望迎来黄金发展期。光伏:最新上网标杆电 价落地。锂电板块推荐国轩高科、澳洋顺昌;风电板块推荐泰胜风能、天 顺风能;光伏板块推荐通威股份;电力设备板块推荐平高电气。 【交运】周报:牵手 2017,短期关注春运行情 铁路公路:推荐广深铁路和深高速,关注大秦铁路、铁龙物流、粤高速 A、 山东高速;物流快递:短期看好圆通速递和新海股份;航运港口:看好上 港集团,关注安通控股;航空:关注东方航空和南方航空;机场:关注深 圳机场、上海机场、厦门空港;其它关注具有国企改革背景的中储股份和 外运发展。 【机械】周报:供给侧和下游需求侧发生变化,机会与风险共存 2017 年,供给侧和下游需求侧将持续发生变化,行业机会与风险并存。 重点关注三类投资主线:下游需求爆发的新兴成长板块、底部回暖的传统 周期板块以及围绕政府投资和国企改革的板块。核心组合:中金环境、正 业科技、巨星科技、中集集团、大连国际、台海核电。重点组合:杰瑞股 份、恒立液压、胜利精密、天成自控、科达洁能、南方汇通、联得装备、 天地科技、精测电子、田中精机、春晖股份、众合科技。 【轻工】周报:纸张供求依然偏紧,价格继续上行,坚定看好山鹰纸业。 本周木浆价格继续上涨,上涨幅度 50-100 元,阔叶浆供求关系较针叶浆 更为紧张,11 月国际木浆库存依然维持 39 天,12 月底印尼 APP 浆厂第 二条 140 万吨阔叶浆生产线投产,我们认为木浆的供给较为充裕,价格 大幅上涨的可能性较低。本周美、欧废因圣诞节,交投清淡,价格保持稳 定,国内废纸价格继续上涨,我们认为下游箱板瓦楞纸的高景气度将刺激 废纸价格继续上涨。市场担忧 2017 年春季北方供暖结束之后,小厂复工 会缓解造纸行业的供求关系,我们认为经过整个冬季的停产,2017 年开 春之后,很多小厂预计将很难复工,我们对 2017 年造纸行业的供求关系 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 申万行业指数预览 农林牧渔 采掘 化工 钢铁 有色金属 电子 汽车 家用电器 食品饮料 纺织服装 轻工制造 医药生物 公用事业 交通运输 房地产 商业贸易 休闲服务 银行 非银金融 综合 建筑材料 建筑装饰 电气设备 机械设备 国防军工 计算机 传媒 通信 99741 268274 343488 71070 159687 209417 215923 103166 172652 75188 100488 332399 215791 193734 248391 121127 40358 828198 406647 42083 71431 204140 183317 263754 78636 210055 197954 102392 72755 215377 241618 58615 124803 137126 152897 79760 139542 52003 62674 235328 152226 142374 192235 83922 23093 530016 273028 35059 51484 151116 127399 174844 65544 137391 111136 75459 42 79 28 -13 308 47 23 18 31 16 32 34 17 18 22 23 27 6 13 14 50 20 59 67 -293 62 48 54 2.6 1.3 1.8 1.2 2.8 2.9 2.9 2.3 4 1.6 2.5 3.8 2 1.7 2 1.6 2.4 0.9 2 1 2.6 2.1 4 3.3 4.2 6.6 5.2 4 注:PE、PB 的计算采用 15 年报数据;市值为最近一个 交易日的数据 3 晨会纪要 保持乐观展望。继续坚定推荐景气度最强的箱板瓦楞纸行业的龙头山鹰纸 业。 【非银】非银行业拐点将至,板块配置首选券商 从整体看,非银金融行业相对估值处于历史低位,但基本面持续环比改善; 2016 年年底资金面和事件面的负面因素逐步被消化,市场关注重心将向 有驱动性的正面事件转移;所以我们判断非银金融行业整体价格继续下行 的可能性较低。券商:在负面事件逐步被市场消化后,我们判断行业基本 面的支撑短期内会推动券商板块产生价格角度的中值回归,建议积极配 置。以信托、创投和科技金融为代表的多元金融板块是 2017 年的市场变 量。保险:资产端 2016 年年底所有大类投资领域共同下跌的趋势有望得 到反转,短期险企资产端投资收益压力有望得到缓解。 【固收】12 月制造业 PMI 指数点评:需求平而生产降,通胀隐忧凸显。 产成品库存指数和原材料库存指数均有所下滑,仍处于去库存区间,企业 补库存力度仍弱;需求平稳而生产下滑,制造业整体较为平稳,而价格数 据显示 PPI 同比增速将继续大幅上行至 5%以上,通胀隐忧仍将制约政策 取向,资金面继续大概率维持偏紧格局,建议保持谨慎操作。 【固收】为何需要降低表外理财增速?—— 利率债市场周报 2016 年 6 月份,中小银行新口径下的广义信贷同比增速为 28.3%。对于更 多的中小银行而言,为了不被调降至 C 档,2017 年面临两个方面的选择, 要么降低广义信贷增速,要么提高资本充足率水平。从难易程度上来看, 银行更有可能选择降低广义信贷增速,尤其从边际上来看,更多的是降低 表外理财规模增速。 【固收】透过违约看风险—— 信用债市场周报 从 16 年下半年违约债券来看,违约主要原因还是在于所涉行业景气度较 低以及发债主体经营状况恶化(经营性现金流、偿债能力走弱) 。另外, 此次债券违约暴露出了新的风险点值得我们后续关注,如对于债务条款交 叉性违约(16 大机床 SCP001) 、股东性质的变更(中城建)等。展望 2017 年债券市场,对于可能出现的信用风险,应关注利率和地产价格的环比走 势。对于个体债券而言,需重点关注行业景气度及个体经营状况等。 【策略+电新】日韩动力电池产业独家深度调研--爆发的新能源汽车产业 1. 最好的机会一定是新能源车上增量的汽车电子零部件,比如继电器, 电子连接器连接线,PCB,电感电容等。主要都是因为整车的电压和输出 功率不一致带来的对电子元器件电流,电压,EMI,保护电路等各方面的 提升带来的需求更多的产品类型和公司我还在继续寻找。2. 电芯材料和 电机:已经进入全球产业链的并且占据一定位置的企业,产品本身差异化 较小的上游材料会直接受益于量的增加。对于隔膜和正极需要更多的调研 来澄清,国内企业卖给 LG,SDI 的价格和产品标准以及良率,价格,利 润率与卖给国内的客户的产品差异是重点。建议重点关注:当升科技,天 赐材料,新宙邦,贝特瑞,杉杉股份,信质电机,国轩高科,澳洋顺昌, 亿纬锂能,宏发股份,依顿电子,中航光电,顺络电子,法拉电子。 【交运】天天快递被收购:无奈又明智,时间换空间! 1 月 2 日苏宁云商(002024.SZ)公告拟以 42.5 亿元(70%+30%股权)收 购国内第八大快递-天天 100%股权,本次收购反映了产业链从传统零售驱 动物流向电商消费时代下物流体验驱动零售的趋势。42.5 亿的兑价并不 能简单的体现为天天本身的估值,其中包含了双方立足于新起点向新商业 物流业态进发并可能取得成功的期权。未来无论在发展潜力还是并购合作 机会上,龙头快递公司都会有较大的优势,重大并购及合作将成为 2017 年快递投资的亮点,继续看好龙头圆通速递,其次是新海股份。 【汽车】新能源汽车购置指南,摇号拍牌再无忧 对于新补贴方案,我们认为:整体上较 2016 年以及 2017 年旧版正式标 准滑坡,但已在预期内,同时与 11 月 22 日网传版差别不大,且 2018 年 较 2017 年不滑坡。新补贴政策 1 月 1 日开始执行,1-5 批目录车型如满 足新政策的技术要求仍可享受新补贴标准。未来整车厂在产业链上仍最具 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 晨会纪要 话语权,建议关注各子领域的龙头企业,电动物流车将持续出货。建议关 注:江淮汽车(联合大众打造新能源乘用车)、金马股份(专注小型化电 动车,积累市场长,销量领先)、东风汽车(可同时供应轻微客、轻微卡 型电动物流车,技术领先)、新海宜(参股公司陕西通家产品质量和口碑 领先)、奥特佳(新能源汽车空调压缩机龙头供应商,停牌)。 【医药】产业热点系列报道之五: 《全国药品流通行业发展规划(2016-2020 年)》点评,2020 年医药流通上市公司市值约 5033 亿 对医药流通十三五规划的方向,我们将其归结为三化:集约化(集中度提 高)、创新化(利用线上和线下服务提升药事服务的便利性,助力医药分 开) 、服务现代化(以信息化带动医药物流能力和对上下游的服务能力) 。 点评:1.行业集中度继续提升,利好现有规模企业;2.鼓励零售药店承接 医院药房部分功能,DTP 药房最为受益;3.“互联网+医药流通”发展开 始提速,医药电商与医疗机构合作是必经之路;4.药品流通企业向供应链 服务商转型,并关注“药店+诊所”模式。 【家电】美的集团:收购库卡满足全部交割条件,正式进军机器人领域 美的收购库卡批准进度超预期,之前预期是 3 月底之前落地,且具有一 定的不通过可能性。长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司。17 年库卡并表将增厚 EPS, 预计 16-18 年净利润增速 15.64%、 15.67%、 16.36%, EPS 为 2.29、2.65、3.08,当前股价对应 17 年 10.7xPE,维持买入评级。 若考虑后续库卡对于美的在制造生产、安得物流解决方案等领域的成本节 约,带来的实际业务改善更高。 【电子】中航光电股权激励获批复,白马归来 我们认为,对股权激励的最新修改主要体现在:激励价格定的更低,解锁 条件范围更加宽松和灵活,各项具体内容更加完善和详细。第一期的激励 计划还是按照修改前的方案执行,授予价格按照 40.27 的 70%定价 28.19, 前期高点下做股权激励,说明公司对于长期发展非常看好,解锁的业绩条 件也是较为严格,公司未来 3-5 年发展更加有保障。三季度报低于预期 后,股价已经跌至今年 30 倍 PE 以内,然而四季度军工订单集中释放, 所以我们预计全年仍然有望达到 30-35%的高增长。业绩支撑明显,投资 价值显现,强烈推荐! 【海外】英伟达(NVDA.US)点评:香橼唱衰英伟达,但 GPU 巨头发力 数据中心和无人驾驶,带领 AI 走进未来 游戏市场 GPU 巨无霸,Pascal 周期硬件再升级。AI 的未来在于对计算机 性能的重塑。英伟达与英特尔的专利交叉协议行将到期,我们认为市场已 经有足够时间反映这部分预期,而且英特尔有可能寻求协议更新。但随着 英特尔和 AMD 在数据中心等方面加入战局,仍要考量对英伟达毛利率造 成的压力。英伟达上周股价从 119.93 美元最高点回落,2016 全年收于 106.74 美元,涨幅超 220%。我们认为此前英伟达拉伸估值倍数现象将得 到缓解,估值回到合理区间,短期将在 90-110 美元区间内震荡。按照 2018 财年 7.68 亿美元估值计算,我们认为英伟达 7.6x PS 较为合理,目标价维 持 110 美元,股价回落至 100 美元以下仍为收集良机。 【医药】云南白药(000538):控股股东引战投成为国改典型,有望开启二 次腾飞 控股股东白药控股引入新华都,推进混改:本次交易完成后,白药控股的 股权结构将由云南省国资委持有其 100%股权变更为云南省国资委和新华 都各持有其 50%股权,本次交易完成后,白药控股仍持有公司 41.52%的股 份,仍为公司的控股股东。我们认为公司治理结构得到优化后,将利于充 分挖掘自身品种潜能,同时有望迈开外延发展的步伐改变既有发展模式, 未来有望在精准医疗、养老养生、医疗服务等大健康领域大有作为,推动 公司进入二次腾飞的发展新阶段。预计 16-18 年 EPS 分别为 2.96、3.32、 3.79 元,对应 pe 分别为 26、23、20 倍,给予 17 年 30 倍 PE,目标价 99.6 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 晨会纪要 评级调整 公司/行业 评级调整 日期 盈利预测与价格区间 云南白药(000538) 买入(首次) 20170102 17/18EPS 3.32/3.79,TP99.6 精测电子(300567) 增持(首次) 20161230 17/18EPS 1.88/3.28,TP109.49 瑞声科技( 02018) 增持(首次) 20161229 17EPS 3.89,TP78.27 家家悦(603708) 买入(首次) 20161228 17/18EPS 0.75/0.80,TP42 泰胜风能(300129) 买入(首次) 20161228 17/18EPS 0.36/0.41,TP12.6 中船防务(600685) 买入(首次) 20161222 17/18EPS 0.20/0.23,TP36 澳洋顺昌(002245) 买入(调高) 20161221 17/18EPS 0.48/0.61,TP12.6 北京君正(300223) 买入(首次) 20161218 17/18EPS 0.26/0.30,TP59.4 花园生物(300401) 增持(首次) 20161218 17/18EPS 0.66/1.04,TP39.51 平高电气(600312) 买入(调高) 20161213 17/18EPS 1.14/1.28,TP27 万里扬(002434) 买入(首次) 20161213 17/18EPS 0.63/0.88,TP22 爱尔眼科(300015) 买入(首次) 20161212 17/18EPS 0.73/1.00,TP40.15 长江润发(002435) 增持(首次) 20161212 17/18EPS 0.67/0.81,TP26.75 游族网络(002174) 买入(首次) 20161211 17/18EPS 1.03/1.47,TP37.08 北京银行(601169) 增持(首次) 20161209 17/18EPS 1.30/1.51,TP11.54 新纶科技(002341) 买入(首次) 20161209 17/18EPS 0.52/0.76,TP30.18 科华恒盛(002335) 买入(首次) 20161207 17/18EPS 1.36/1.89,TP69 福田汽车(600166) 买入(首次) 20161205 17/18EPS 0.31/0.48,TP5.68 圆通速递(600233) 持有(首次) 20161205 17/18EPS 0.76/0.89,TP38.79 中兴通讯(000063) 买入(首次) 20161204 17/18EPS 1.12/1.29,TP23 活动提示 【电话会议】海外何翩翩团队:苹果产业链通达集团(698.HK) 1 月 4 日 15:00 号码:95040-001-234(国内);+86-572-2760263(海外) 密码:请联系对口销售或研究员索取! 电子【天银机电】联合调研 1 月 3 日 15:00 北京市学清路 9 号汇智大厦 华清瑞达梁老师 霍甲(13381128051) 电子【太极实业】联合调研 1 月 4 日 9:00 江苏省无锡市下甸桥南堍 董秘丁总 陈俊杰(13651983874) 海外&机械【中国通号】联合调研 1 月 4 日 15:30 北京市丰台区汽车博物馆东路 中国通号大厦 D 座 雷俊成(13764871680) 通信【武汉光通信企业年会(讯石主办)】 1 月 6 日 8:30-20:30 武汉荷田大酒店(武汉市江夏区东湖新技术开发区华工科技园) 光迅科技,烽火通信,天孚通信,华工正源 王亦雷(18600393076)/程立(13901602966)/(林竑皓 13860121619) 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 晨会纪要 报告列表 美的集团(000333): 收购库卡满足全部交割条件,正式进军机器人领域—美的集团公司点评-买入-蔡雯娟 云南白药(000538): 控股股东引战投成为国改典型,有望开启二次腾飞—云南白药(000538)-买入-杨烨辉/潘海洋 精测电子(300567): 面板投资建线浪潮之深度受益者—精测电子(300567)-增持-农冰立/张昕/洪骐 瑞声科技(02018): 听觉、触觉、视觉,把握入口稳健创新—瑞声科技公司深度研究-增持-农冰立/张昕/何翩翩 家家悦(603708): 山东连锁超市龙头,生鲜经营优势突出—家家悦(603708)-买入-刘章明 泰胜风能(300129): 主业持续稳定增长,有望成为优质民参军标的—泰胜风能公司深度研究-买入-张淼/吴用/杨藻 中船防务(600685): 中船防务:造船龙头借力海军造舰新浪潮起底复苏—中船防务首次覆盖报告-买入-冶小梅/范伊 歌 澳洋顺昌(002245): 10 亿增资助力 LED 产能扩张加速,绑定下游保障消纳—澳洋顺昌(002245)-买入-张淼/吴用/ 杨藻 花园生物(300401): 维生素 D3 产业布局延伸,技术和成本优势凸显价值—花园生物(300401)-增持-杨烨辉/王金 成 北京君正(300223): 复牌点评:收购 OV,推荐关注 CIS 领域—北京君正(300223)-买入-农冰立/张昕/洪骐 平高电气(600312): “一带一路”追随者,高弹性特高压绩优股—平高电气公司深度研究-买入-张淼/杨藻/李丹丹 万里扬(002434): 牵手吉孚动力 打造自主自动变速器龙头—万里扬(002434)点评报告\天风汽车-买入-崔琰/张程 航/鲁家瑞/周沐 爱尔眼科(300015): 仰望星空,脚踏实地,布局全国,下沉基层—爱尔眼科(300015)-买入-杨烨辉/柴博/王金成 长江润发(002435): 坚定布局大健康领域,正式进军妇科专科市场—长江润发(002435)-增持-杨烨辉/王金成 游族网络(002174): 超级 IP 孕育业绩爆点 全球化+大数据提升战略空间—游族网络公司深度研究-买入-文浩/冯翠 婷/王晨 北京银行(601169): 资产质量靓丽,利润增速或上行—北京银行公司深度研究-增持-刘晨明/廖志明 新纶科技(002341): 国产功能材料新星冉冉升起—新纶科技(002341)-买入-农冰立/洪骐 科华恒盛(002335): 一体两翼助力科华展翅“云”端—科华恒盛首次覆盖报告-买入-文浩 福田汽车(600166): 宝沃复兴之路——让福田再次强大起来—福田汽车(600166)宝沃复兴之路——让福田再次强 大起来-买入-崔琰/张程航/鲁家瑞/周沐 圆通速递(600233): 评圆通 85 亿定增:拿资金、抢赛道!方案即趋势!—圆通速递公司点评-持有-姜明 医药生物:工业高端制造景气有望率先回升,加配精选的成长及龙头—医药生物行业月报-强于大市-杨烨辉/王金成 文化传媒:2017 年一月策略:股价分化已初现价值信号—文化传媒行业投资策略-强于大市-文浩/张爽 电气设备:动力电池产业链日本行:从弯道超车到直线追随—电气设备行业专题研究-强于大市-张淼/杨藻 电子:CES 将至,重点关注虚拟显示、智能家居和自动驾驶—电子行业研究周报-强于大市-农冰立/张昕/潘暕/霍甲 机械设备:供给侧和下游需求侧发生变化,机会与风险共存—机械设备-强于大市-冶小梅 汽车:新能源汽车补贴新政终落地 看好 17 年确定性增长—汽车行业周报\天风汽车-强于大市-崔琰/张程航/鲁家瑞/ 周沐 电气设备:政策红利年底齐发,2017 新能源产业健康快速增长—电气设备-强于大市-张淼/吴用/杨藻/李丹丹 交通运输:牵手 2017,短期关注春运行情—交通运输行业研究周报-强于大市-姜明 工业金属:工业金属 17 年投资策略:从触底反弹到周期持续的核心:需求在哪里—工业金属行业投资策略-强于大 市-孙亮 汽车:十三五新兴产业规划提振新能源汽车 静待补贴新政 ——汽车行业周报(2016.12.19-12.26)—【天风汽车 崔 琰团队】汽车行业周报(12.19-12.26)十三五新兴产业规划提振新能源汽车 静待补贴新政-强于大市-崔琰/张程航 /鲁家瑞/周沐 商业贸易:【天风商社】AR 红包与零售行业投资:It's the time!—商业贸易-强于大市-刘章明/孙海洋 纺织服装:UGG 母公司 DECKERS OUTDOOR:十年沉浮,路在何方—纺织服装行业深度研究-强于大市-吴骁宇 家用电器:2017 年大消费及家电行业策略报告—家用电器行业投资策略-强于大市-蔡雯娟 休闲服务:健身风潮频起,未来行业成长可期—天风商社健身行业深度报告-强于大市-刘章明 纺织制造:前沿纺织技术带来行业变革机会—纺织制造行业深度研究-强于大市-吴骁宇 电气设备:分布式的大时代、“光伏+”有大看点—电气设备行业点评-强于大市-张淼/杨藻/李丹丹 汽车:小排量购置税优惠明年继续 静待新能源补贴新政—汽车行业周报(2016.12.12-12.19)\天风汽车-强于大市崔琰/张程航/鲁家瑞/周沐 传媒:用户红利到内容变现,网生一代催生头部内容—传媒互联网年度策略-强于大市-文浩/冯翠婷/张爽/曾荣飞/王 晨 汽车:11 月新能源汽车产销超预期 关注年底抢装行情—汽车行业周报(2016.12.05-12.12)\天风汽车-强于大市-崔 琰/张程航/鲁家瑞/周沐 电子:富士康赴美投资,不必对国内供应链悲观—电子元器件行业周报-强于大市-农冰立/张昕/潘暕/霍甲 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 晨会纪要 医药生物:原料药行业价格走势月报—医药生物-强于大市-杨烨辉/王金成 汽车:第四批新能源推广目录出台 关注物流车抢装行情 ——汽车行业周报(2016.11.28-12.05)—天风汽车行业 周报(2016.11.28-12.05)-强于大市-崔琰/张程航/鲁家瑞/周沐 交通运输:铁路客票提价步入正轨,圆通 85 亿定增出炉—交通运输行业研究周报-强于大市-姜明 电子:深港通 A 股低估值蓝筹受益;持续关注 5G 主线—电子行业专题研究-强于大市-张昕/农冰立/霍甲 汽车:“自主的共振”整车系列报告二—自主品牌的第三次扩张——来自时代的引力-强于大市-崔琰/张程航/鲁家 瑞/周沐 投资策略:继续关注国企改革、农业供给侧改革、园林 PPP、AR 等主题-徐彪/江金凤 投资策略:除了国企改革,上海还可关注科创-徐彪/江金凤 投资策略:一周国内政策动态 20170101-徐彪 :香橼唱衰英伟达,但 GPU 巨头发力数据中心和无人驾驶,带领 AI 走进未来—英伟达(NVDA.US)点评-何翩翩/ 马赫/雷俊成 :联手 HERE,借力 CES,年内低点收集时—Mobileye(MBLY.US)点评-何翩翩/马赫/雷俊成 金融工程:市场情绪一览 2016-12-30—定期报告-吴先兴/阚文超 金融工程:衍生品周报-2016-12-30—定期报告-吴先兴/阚文超 固定收益:利率债市场周报(2017-01-03)—为何需要降低表外理财增速?-孙彬彬/高志刚/周泽平 固定收益:产业债行业利差动态跟踪(2017-01-03)—行业利差小幅收窄-孙彬彬/高志刚/于瑶 行业公司 美的集团(000333):收购库卡满足全部交割条件,正式进军机器人领域—美的集团公司点评 蔡雯娟 caiwenjuan@tfzq.com 收购溢价相对合理,正式进军机器人领域:本次要约价格对应企业价值 45.2 亿欧元,EV/EBITDA 倍数为 18.2x, EV/Sales 倍数为 1.6x。接受要约股份数合计 32,233,536 股(81.04%),以收购价格 115.00 欧元/股计算,总价约为 270.6 亿元人民币(37.07 亿欧元)。收购价格溢价率较历史收购德国上市公司溢价率基本相当,远低于 A 股机器人上市公 司 70.1x 的平均 EV/EBITDA 倍数。要约交割完成后,公司将持有库卡集团 94.55%股份,成为绝对控股股东。美的集 团为中国制造业优秀代表,其所思考的产业升级大方向是:1)在世界范围内横向拓展(如收购东芝白电业务) ;2) 在更高技术含量的智能制造领域上拓展。 双方有望实现优势互补,后续整合协同值得期待:库卡是全球四大机器人巨头之一,在汽车工业、物流、医疗、 能源等多个领域具备强大影响力和技术优势。美的渠道经验丰富、深耕中国市场多年、且执行力极强,一方面美的 可凭借库卡在工业机器人和自动化生产领域的技术优势,提升公司生产效率,推动公司制造升级,拓展 B2B 产业空 间;另一方面,美的旗下安得物流与库卡旗下瑞仕格可在物流设备、系统解决方案、效率提升等方面深度合作。双 方后续在技术研发、生产制造、市场开拓以及渠道等多方面的整合协同值得期待。库卡在制造业需求较大的中国和 亚洲市场收入占比较低,收购完成后,美的也可以帮助库卡进一步拓展其在中国区的业务。2016 年 11 月,库卡在 昆山投建新工厂,预计 2018 年完工,继续扩大中国及亚太地区辐射能力。 收购契合公司“双智战略”,共同开拓服务机器人蓝海:在国家推动工业 4.0 的大背景下,布局工业机器人产业 有助于公司提高智能制造水平,未来建设互联工厂,提升生产制造效率。美的在机器人领域动作频频,此前参股安 徽埃夫特智能装备有限公司 17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司等。长期来看,布局服务机器人与美的智慧 家居战略契合,可以成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海,带动美的 向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸,打造智慧家居集成系统化、生态链能力。 投资建议:长期看,美的有望成长为新消费品平台型公司,在研发生产、渠道管理、现金流等多方面表现稳健, 可快速切入新的成长领域。公司通过持续的海外收购快速提升全球综合竞争力。17 年库卡并表将对上市公司 EPS 有所增厚,我们预计 16-18 年净利润增速为 15.64%、15.67%、16.36%,EPS 为 2.29、2.65、3.08 元,当前股价对应 17 年 10.7xPE。若考虑后续库卡对于美的在制造生产、安得物流解决方案等领域的成本节约,带来的实际业务改善 更高。长期来看,收购库卡集团着眼于公司战略发展,一是提升现有生产效率,二是服务公司智慧家庭战略,三是 正式迈入机器人蓝海市场、向新业务领域延伸。我们看好公司长期发展,维持“买入”评级。 风险提示:房地产市场、原材料价格有波动风险;机器人需求不及预期。 云南白药(000538):控股股东引战投成为国改典型,有望开启二次腾飞—云南白药(000538) 杨烨辉 yangyehui@tfzq.com 控股股东白药控股引入新华都,推进混改 公司控股股东云南白药控股有限公司拟通过增资方式引入新华都实业集团股份有限公司(新华都拟向白药控股 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 晨会纪要 增资约人民币 254 亿元) ,本次交易完成后,白药控股的股权结构将由云南省国资委持有其 100%股权变更为云南省 国资委和新华都各持有其 50%股权,本次交易完成后,白药控股仍持有公司 41.52%的股份,仍为公司的控股股东, 本次事项也将触发上市公司层面的要约收购。 治理体系大优化,后续资源整合想象空间大 通过此次混改,白药控股将引入长期战略合作伙伴新华都实现了规模扩张与业务增量,同时治理结构更趋市场 化、机制更为灵活(未来白药控股的董事、监事及高级管理人员均以市场化原则进行选聘) 。对上市公司而言,有 助于建立市场化的公司治理体系,高效的决策机制应对市场挑战,提升经营活力,同时集团层面-上市公司的资源 整合也有很大的想象空间。 国企改革标志性事件,示范效应凸显 长期以来国企产权不清、职责不明、管理不科学造成了自身经济效益的低下,国企改革亟待继续推进。考虑到 中央国企的改革方案已经落地,我们认为省级国企(含直辖市和高校)已经成为国企改革的重点(当前省级国企改 革的重点在于混合所有制改革,通过注入优秀的民营或战略投资提升企业的发展活力) ,地市县级国企将成为下一 轮释放改革潜力的重点。此次云南白药控股股东的混改规模之大、推进速度之快、审批效率之高上均是行业少有, 是行业标杆性事件,“白药模式”有望在全国范围内得以借鉴。 “新白药、大健康”,公司有望迎来二次腾飞 公司是大健康行业领军企业,业务涵盖药品、健康产品、中药资源产业链建设和医药商业等业务。2015 年营 收达到 207.38 亿、净利润 27.71 亿。公司 2000-2013 年营收、净利润 CAGR 分别达到 26%、35%,2014、2015 年公 司业绩放缓,营收、净利润复合增长率分别为 14.5%、9.3%,利润增速慢于营收增速,进入相对平稳期。但公司云南 白药品种可开发潜力仍然巨大,其散剂、膏剂、创可贴等市场认可度占有率高;牙膏、养元青洗发水继续渗透;中 药资源产业链建设大迈进,相继推出包括豹七三七、千草美姿、高原维能、螺旋藻精片等系列原生药材及保健食品 助力发展。我们认为公司治理结构得到优化后,将利于充分挖掘自身品种潜能,同时有望迈开外延发展的步伐改变 既有发展模式,未来有望在精准医疗、养老养生、医疗服务等大健康领域大有作为,推动公司进入二次腾飞的发展 新阶段。 大健康龙头,国企混改标杆,首次覆盖给以“买入”评级 预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 2.96、3.32、3.79 元,对应 pe 分别为 26、23、20 倍,考虑到公司作为大 健康领军企业,品牌优势明显,可开发潜力巨大,控股股东混改具有显著的国改示范性效应。给以 2017 年 30 倍 PE,目标价 99.6 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:大健康产品推广进度低于预期,国企改革效果低于预期。 精测电子(300567):面板投资建线浪潮之深度受益者—精测电子(300567) 农冰立 nongbingli@tfzq.com 面板检测设备行业:多重趋势受益,扩张版图清晰 1)全球平板显示产业向中国转移态势明显:LCD 产能仍然有扩张的需求,OLED 领域供需不平衡的现象更为突 出,大陆平板显示厂商的设备投资全球占比,预计将从 2010 年的 22%提高到 2017 年的 70%左右,我国的平板显 示检测行业也迎来快速发展;2)OLED 大势所趋:大陆面板厂商有望成为供给端与韩厂对应的另外一极,且 OLED 较 LCD 而言良率更低、对检测设备依赖更大,所需检测设备可达 LCD 的 1.5-2 倍;3)面板产线检测的结果判定环 节还存在大量的人力替代空间;4)设备的国产化是必然趋势:技术实力提升,叠加服务优势,设备的国产化率将 不断提高。 精测电子:质地优异龙头,尽享行业红利 公司是面板检测行业的国内龙头企业,公司产品覆盖了平板显示各类主要检测系统,是行业内少数几家能够提 供平板显示三大制程检测系统的企业,拥有高技术壁垒。2009-2015 年,公司营业收入复合增速 CGAR 90%,公司 归母净利润复合增速 CGAR 63%,产品结构优良,未来仍有较大的毛利率回升空间;公司与全球前十大面板厂、国 内几乎所有面板厂建立了合作和业务关系;公司 2015 年研发费用率高达 21%、研发人员占比 47%。公司 Module 制 程检测系统的技术优势明显,毛利显著高于行业平均水平;AOI 光学检测领域,公司是国内领跑者,未来人工替代 也带来检测设备的数倍增量空间;OLED 检测方面,公司是极难得的形成量产出货的大陆领军企业,将享受 OLED 建设大潮的巨大红利。 估值与盈利预测 我们相信公司属于高增速赛道中的领跑者。公司近年间多次收购,并成功理顺业务,结合客户资源与技术优势 转化为营收及利润,未来不排除公司继续进行外延并购,并向着半导体设备等新方向布局,打开想象空间。预计公 司 2016-2018 年归母净利润分别为 1.05 亿、1.51 亿、2.62 亿,EPS 1.31 元、1.88 元和 3.28 元,对应 16-17 年、17-18 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 晨会纪要 年增速分别为 44%和 74%,16-18 年复合增速 58%。考虑到公司所在行业的巨大弹性和公司的领导地位,我们给予公 司 2017 年 PEG 为 1,对应 6 个月目标价 109.49 元。首次覆盖,给予增持评级。 风险提示:面板厂投资建线速度或扩产不及预期,设备的国产化率不及预期,产线的自动化率不及预期。 香橼唱衰英伟达,但 GPU 巨头发力数据中心和无人驾驶,带领 AI 走进未来—英伟达(NVDA.US)点评 何翩翩 hepianpian@tfzq.com 上周三美国做空机构香橼(Citron Research)发布报告,称英伟达 2017 年股价将跌回 90 美元,按 12 月 27 日收盘价 117.32 美元计,下行空间超过 20%。 香橼观点认为英伟达的增长主要来自于游戏业务的增长,而且是通过蚕食 AMD 的份额实现,不是通过扩大潜 在市场的规模。数据中心市场面临愈发激烈竞争,包括 AMD 也会加入战局。另外与英特尔的 IP 授权协议行将终止 以及竞争,会对公司利润和毛利率产生影响。受香橼观点影响,英伟达周三股价下跌 6.88%收于 109.25 美元。 游戏市场 GPU 巨无霸,Pascal 周期硬件再升级 我们认为游戏市场的未来增力在于高端 PC 游戏和 VR 应用对于电脑硬件的倒逼,游戏画质精细度和 VR 应用门 槛对 GPU 提出更高需求。IDC 预计独立显卡市场(包括商用、家用移动设备和台式电脑)的总量在 40 亿美元,英 伟达则占据其中 85%份额。但个人电脑市场整体增长停滞,GPU 的销量增长需要狂热游戏玩家的购买升级带动以及 VR Ready 配置的进一步普及。IDC 预测明年重度游戏玩家(狂热+硬核)装机量增加 2000 万台。 此外英伟达在 Maxwell 构架 GPU 周期,销量最好的型号 GeForce GTX 970 零售价约 329 美元。目前 Pascal 构 架 GPU 周期下,亚马逊 GPU 销量前 20 位里出现次数最多的 GTX 1070 平均售价超过了 380 美元。我们认为作为独 显龙头,英伟达与 AMD 并驾齐驱,靠 ASP 提升享受“蛋糕做大”的福利,未来营收基础扎实。 AI 的未来在于对计算机性能的重塑 科技产业目前处于 AI 时代的春天,AI 时代以深度学习为核心技术,英伟达发力数据中心与无人驾驶业务,3Q 收入同比增长 193%和 61%。依靠 GPU 的并行运算能力来处理海量数据流的云计算大型数据中心呈现扩张趋势,目 前全球云计算服务巨头基本使用英伟达 GPU 进行深度学习与算法实现,谷歌明年还会将英伟达的 Tesla P100 和 K80 GPU 加入到云计算中心里。基因工程领域对超级计算机的市场需求广阔,英伟达与美国国家癌症研究所近期也开展 关于癌症治疗的合作。 无人驾驶方面,随着更多企业进入无人驾驶研发领域,GPU 提供深度学习所需的算力进行数据分析和系统训练。 特斯拉 Autopilot 2.0 硬件升级后,将搭载英伟达 DRIVE PX 2 车载电脑平台,并表示运算能力提升 40 倍。Volvo 计 划于明年部署在 SUV XC90 上。英伟达使用 DGX-1 在数据中心中进行神经网络训练,训练好后模型部署在 DRIVE PX 2 上实时运行。DRIVE PX 2 搭载双 Pascal 构架 GPU(256 个 CUDA 核心) ,Parker 构架 SoC(16nm 制程,4 颗 ARM CPU+2 颗 Denver CPU,1.5TFLOPS) ,每秒运算 24 万亿条深度学习指令。英伟达最近也获得美国加州、密歇根州车 管局批准,进行无人驾驶汽车道路测试。 英伟达与英特尔的专利交叉协议行将到期,我们认为市场已经有足够时间反映这部分预期,而且英特尔有可能 寻求协议更新。但随着英特尔和 AMD 在数据中心等方面加入战局,仍要考量对英伟达毛利率造成的压力。 英伟达上周股价从 119.93 美元最高点回落,2016 全年收于 106.74 美元,涨幅超 220%。我们认为此前英伟达 拉伸估值倍数现象将得到缓解,估值回到合理区间,短期将在 90-110 美元区间内震荡。按照 2018 财年 7.68 亿美 元估值计算,我们认为英伟达 7.6x PS 较为合理,目标价维持 110 美元,股价回落至 100 美元以下仍为收集良机。 风险提示:独显市场需求放缓,数据中心及无人驾驶市场需求不及预期。 联手 HERE,借力 CES,年内低点收集时—Mobileye(MBLY.US)点评 何翩翩 hepianpian@tfzq.com Mobileye 目前股价处于年内底部,值得收集 Mobileye 近半年股价处于调整阶段,虽然 3Q 业绩略高于华尔街预期,但由于没有公布 REM 系统的开发进展, 引发市场对于公司下一个业务增长点不明确的担忧。目前股价处于 2016 年内低点,我们认为随着 REM 开发进度的 进一步披露,以及车企对半自动驾驶的需求进一步推动 ADAS 设备和 EyeQ 订单增长,公司作为 ADAS 行业龙头的 地位非常稳固。车企从与 Mobileye 签署协议到投入量产大约需要两年,公司预计到 2017 年会有 313 款车型开始投 入量产(对比 2016 年约为 240 款) 。显著的行业利好催化和稳固的新签车型增量为 Mobileye 的飞速发展上了双保 险。 联手地图商 HERE,打造全球高精地图 RoadBook,共同推进 REM 系统 Mobileye 在 2016 年初推出道路体验管理(REM)系统,利用深度学习技术(机器视觉)来完成对道路上 Sparse 3D 坐标数据(交通信号、指示牌、路灯及反光标等“地标” )以及 Dense 1D 行车数据(车道线、路沿、隔离带等)的 识别、采集和处理,最终打造一张专门针对自动驾驶的全球高精度地图 Roadbook。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 晨会纪要 Mobileye 近日公布与地图服务商 HERE 结成战略性合作关系,Mobileye 将为 HERE 提供 Roadbook 技术,与 HERE 的 HD Live Map 进行整合,以数据层形式叠加到 HD Live Map 上,提供实时环境感知层面的信息。 Mobileye 将同时使用 HERE 的 Open Location Platform 开放位置平台,进行路段数据(Road Segment Data, RSD) 以及传感器数据的整合处理。HERE 方面将会从越来越多装备了 Mobileye 的 REM 技术的车辆上,获得原始传感器 数据,从而实时监控道路状况并加快 Live Map 的数据更新。 HERE 于 2015 年被宝马、戴姆勒、奥迪联合收购,近期另获腾讯、国产地图商四维图新以及新加坡政府投资公 司 10%股权收购,将与四维图新在中国设立一家合资公司,运营全球位置云服务平台。Mobileye 与 HERE 的联手, 目标是推出最先进的全球高精度地图,打造无人驾驶的行业地图标准,配合 2018 年推出 EyeQ4 芯片,进一步推进 Level 4/5 无人驾驶布局。 CES 开幕在即,无人驾驶成为新的角力高地 以人工智能为驱动,2016 下半年以来无人驾驶行业动作频发,成为科技巨头、传统车企以及芯片公司角力的 新高地。我们认为传感器升级、驾驶决策系统优化以及车载电脑相关芯片将成为行业三大切入点。 我们认为行业优势资源的聚拢整合有助于快速推动科研项目往商业化落地的进程。2017 CES 前瞻可以看到人工 智能成为绝对主角,无人驾驶将协同智能助理一并成为大会上兵家相争的新风口。 Mobileye 方面将在 CES 上公布 REM 最新进展,并联手 Delphi 展示无人驾驶实景测试,两家公司会通过在一段 6.3 英里的混合路况测试路段上展示双方合作打造的 Centralized Sensing Localization and Planning(CSLP)平台,此前 预计该自动驾驶平台的最终版本将在 2019 年实现量产。 Mobileye 作为无人驾驶系统研发行业龙头,与全球 90%的汽车制造厂商都有合作,将极大受益于 ADAS 系统的 车辆普及和技术进步,我们认为公司值得溢价估值,2017 年 50x PE,2018 年 34x PE 较合理,目标价格维持 54 美 元, “买入”评级。 风险提示:ADAS 市场竞争进一步加剧,无人驾驶落地不及预期。 医药生物:工业高端制造景气有望率先回升,加配精选的成长及龙头—医药生物行业月报 杨烨辉 yangyehui@tfzq.com 12 月行情和组合回顾 12 月医药生物板块下跌 4.94%,表现弱于上证,强于中小板和创业板。表现抢眼的主要还是新股。天风医药月 度组合收益率情况如下,12 月的进取组合:康恩贝、九州通和华邦健康,组合收益率为-2.33%,跑赢大盘 2.33%, 跑赢医药生物板块 2.61%,其中康恩贝和九州通收益率为正,变现相对抗跌。稳健组合:恩华药业、迈克生物、片 仔癀、山大华特、泰格医药、通化东宝,平均跌幅为 4.32%,略跑赢医药生物板块 0.60%,和大盘基本持平,其中恩 华药业收益率为+6.74%,表明市场逐步认同工业龙头的逻辑。 1 月医药整体观点 1 月仍是业绩真空期,板块热点少,经过 12 月的整体回调,1 月份有望迎来部分个股的投资机会,短期仍是自 下而上寻找有估值优势兼具催化剂的个股,从业绩弹性的角度,月度金股首推花园生物;医药制造业 2016 年 1-11 月累计数据显示,收入增速 9.7%,利润增速 15.3%,整体增速相对 2015 年仍是平稳略升,维持判断,2017 年医药 大概率是有行情的一年,尤其是板块的成长股,建议从中期的角度继续布局明年医药板块的稳健和成长股,其中重 点关注“良药、分诊、妇婴”三路大军,高景气或真热点两线骑兵:1、医药政策推动工业国产高端的治疗性药品 和器械景气提升,负面政策预期充分,估值有望修复,预计上半年看个股,下半年看板块;2、分级诊疗促进基层 蛋糕变化,结构性机构呈现;3、 “十三五”新生儿增长小高潮带来妇婴行业趋势性投资机会;4、其他高景气度和 热点的投资方向: 中药配方颗粒迎来盛宴、商业流通集中度提升、体检行业继续扩张、原料药持续受益供给侧改革、 国企改革、转型升级等。 投资建议 A、站在短期(1-3 月)角度看,结合业绩、估值和催化剂等因素,当前主推康恩贝和花园生物。B、17 年度 投资组合(详见年度策略报告) :1、良药,受益医药政策的高端仿制药、创新药龙头和研发平台公司:恩华药业、 丽珠集团、华东医药、恒瑞医药、康弘药业、泰格医药和翰宇药业等;2、分诊,受益分级诊疗的慢病、化学放光、 专科医疗及第三方服务:通化东宝、乐普医疗、迈克生物、迪瑞医疗、爱尔眼科、宝莱特;3、妇婴:山大华特、 亚宝药业、长江润发。4、其他高景气度或具有投资价值的优秀企业:花园生物、康恩贝、九州通、美年健康、片 仔癀、江中药业。 核心逻辑:政策推动工业龙头景气回升+医药工业月度数据持续平稳略升 政策推动,工业的高端制造景气度有望在明年逐步回升,明年要超配高端仿制药板块的成长股。核心逻辑是: 1、负面政策相对预期充分,招标降价趋势变缓,尤其是针对高端制造。2、招标的竞争环境逐渐利好良币,良币逐 劣币趋势增强,蛋糕重新切分,因为一致性评价,新版 GMP 等挤出效应,有些劣币正逐步退出部分专科领域市场 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 晨会纪要 的竞争。3、新政策提供增量预期,医保新增目录(第二轮的专家评审已经结束,正在接受医院专家打分),二保合 一,试点政策(配方颗粒等)等。2016 年 1-11 月医药制造业利润累计同比增速 15.30%(1-10 月是 15.5%,1-9 月 的是 13.9%)。在前期的调研中显示,随着招标推进和一致性评价的挤出效应,高端仿制药,和高端仿制器械(比如 前期我们在路演的化学发光体外诊断行业深度)的增速有所回升,有些公司的部分药物单品(临床治疗药物)增速 甚至在 50%以上。 1 月月度组合 进取组合-花园生物、康恩贝、九州通;稳健组合-恩华药业、山大华特、通化东宝、片仔癀、迈克生物、泰格 医药、亚宝药业、宝莱特。 风险提示:市场震荡风险,个别公司业绩不及预期。 文化传媒:2017 年一月策略:股价分化已初现价值信号—文化传媒行业投资策略 文浩 wenhao@tfzq.com 市场及板块走势回顾 上周传媒板块指数下跌 1.05%,上证综指下跌 0.21%,深证成指下跌 0.22%,创业板指下跌 0.13%。板块涨幅前三 蓝色光标(12.62%) 、欧浦智网(8.70%) 、迅游科技(7.12%) ;板块涨幅后三华媒控股(-28.58%) 、巨龙管业(-19.71%) 、 印纪传媒(-14.34%) 。 行业观点及重点推荐 进入 2017 年,证监会、广电等外部监管处于严厉状态,暂无松动迹象,且前期并购对赌到期后隐含商誉风险, 板块性机会难以出现,但传媒板块高估值经过一年的消化,且从 2016 年四季度以来我们一直观察传媒板块持仓已 明显下降,随着对于成长股风险偏好影响,不排除最紧张阶段已过;板块通过并购产生的增长红利逐渐消失,关注 点将重新回到公司自身质量,板块预计将出现分化行情,重点关注标的内生性增长带来的机会。尤其是十二月最后 一周我们持续提示的蓝色光标涨幅第一,与部分个股跌幅居前形成反差。 经历 2016 年的回调,传媒各子板块基本面优质龙头估值已开始低于 17 年 30 倍,个别接近 25 倍,进入长期布 局区域。建议重点关注一月金股【骅威文化】 (引入 360 具备中长线发展逻辑、收购风云互动剩余股股权过户 9362.6 万元将购买二级市场股票)、16 年超跌的【新文化】有望在超级 IP 形成突破、 【慈文传媒】 (头部内容价值凸显,11 月起三项重大合同总销售金额超 9 亿)、 【中文在线】(业绩随季度改善+高送转) 、【游族网络】( 《女神联盟 2》获 Facebook 奖项) 、 【中南文化】 (收购极光网络有条件过会,定增价大幅倒挂)、员工持股倒挂【凯撒文化】和重组过 会【思美传媒】 (收购智海扬涛 60%股权布局汽车整合营销、微信小程序催化)以及内生业绩确定性强的游戏出海标 的【宝通科技、中文传媒】。另外关注文娱板块回调明显龙头【华录、完美、光线、顺网】 、营销板块(受益微信小 程序)【利欧、蓝标(业绩反转)、华谊嘉信】 ,以及处于底部的体育板块。 行业及公司要闻 【骅威文化】收购风云互动 49.6005%股权已过户,股份对价部分 9362.6 万元 12 月 28 日完成支付,将用于在 60 个交易日内完成购买骅威文化股票的工作。全资子公司梦幻星生园获得浙江省第一批高新技术企业认定;《那片 星空那片海》第一季已获得发行许可证;【利欧股份】16 年利润分配预案每 10 股送 25 股派 0.37 元;【蓝色光标】 披露 16 年业绩预告:归母净利润预计 7.5 -8.5 亿,同比增长 1008%-1056%,其中预计非经常性损益对净利润的影响 金额约为 3.5-4.5 亿元。 【思美传媒】拟以现金 9000 万元收购智富天成持有的智海扬涛 60%股权; 【FitTime 睿健时代】 完成 5000 万 B+轮融资;【北京国安】中赫集团即将入主北京国安; 风险提示:宏观经济景气对整体需求影响,政策监管从严趋的风险,并购重组过会不达预期,并购资产业绩不 达预期后商誉风险。 电气设备:动力电池产业链日本行:从弯道超车到直线追随—电气设备行业专题研究 张淼 zhangmiao1@tfzq.com 全球车企巨头加速新能源车布局,标志性产品值得重点关注 随着政府对节能减排标准的越来越严格执行,从 2016 下半年开始,大众,宝马,通用等全球巨头车企纷纷加 大对新能源车的布局,从大众对 PHEV 和 EV 爆发性的规划,以及通用 Bolt 等标志性车型的推出和开始交付,我们 看到新能源车已经成为全球企业共同发展的路径选择。 海外动力电池市场销量及技术增速均超出我们预期 我们调研过的动力电池产业链公司表示对于动力电池市场(不含中国)未来几年的复合增速预测是 30%,超出 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 晨会纪要 我们原先的认知。我们测算中国市场未来几年动力电池市场增速为 40%左右,海外市场增速与我们相差无几,值的 更为重视。田中化学 2017 年初将要开始量产 NCA 的下一代材料 NCX,能量密度提升 15%以上,领先我们 3 年以上 时间。 破坏性的技术 2020 年及之前对现有技术路径不形成威胁 今年市场上热炒的 FCA(燃料电池) ,全固态电池等全新的产品,我们调研得知从上游和电池巨头均有在进行 相关产品的研发,但是各家均表示 2020 年前无法进入量产商用的状态。同时三星 SDI 和 Panasonic 均宣布三倍以上 的资本开支扩张现有产能。我们认为 2020 年及之前锂电池和上游技术继续沿着现有路线的方向在工程化,量产化 方面寻求扩张会是主要方向 电芯企业:降成本是最大挑战,产业链中国转移是机会 调研中的电池企业均表示不担心技术路线的影响,燃料电池和固态电池在 5 年内不会产生显著影响,松下计划 未来 3 年内成本下降 30%,三星 SDI 计划 2020 年前成本下降 40%,更多地采购中国原材料是降低成本的重要途径之 一。 行业利润率整体偏低,扩张和工程化是未来产业发展的重点方向 我们看到三星 SDI,LG chem,Panasonic 三大电池厂的电池部分业务运营利润率均为负值,上游材料正极毛利 率也均为个位数。未来公司都希望大规模的扩张来提升整体的运营水准。 投资建议 我们建议投资者关注参与全球供应的材料厂商(当升科技,天赐材料(化工覆盖),新宙邦,杉杉股份,中国 宝安) ,符合技术趋势的厂商(当升科技,石墨烯) ,具备规模和成本优势的电芯厂商(国轩高科、澳洋顺昌、亿纬 锂能),预计受益于电动车需求提升的信质电机等。 风险提示:海外厂商挤压国内厂商市场,技术路线出现大幅变动。 电子:CES 将至,重点关注虚拟显示、智能家居和自动驾驶—电子行业研究周报 农冰立 nongbingli@tfzq.com 一年一度的国际消费电子产品展 CES 将至,重点关注虚拟现实,智能家居和自动驾驶等趋势。2017 年 CES 将于 1 月 5 日召开,虚拟现实,5G,智能家居和自动驾驶将将成为重要议题。1)VR 方面,微软将发布支持 Win10 的 VR 头显新品以及关于 Hololens 的新升级,同时 HTC 可能发布下一代 Vive 头显(支持无线) ,以及 30 多款游戏和商业 应用。华硕预计将发布第一款支持 Google Tango 的 AR 手机。高通 CEO 将发布支持 5G 的骁龙 836,同时和 AT&T 等主要运营企业将演讲重点确立为 5G.。预计 2017 年将成为 5G 在硬件中逐渐普及的元年。2)16 年 Amazon 的 echo 已经证明消费者对于语音助手的接受度,预计 CES 将有更多制造商发布类似语音助手产品。3)自动驾驶方面,BMW 将发布 HoloActive 的虚拟触控技术,Cotinental 将发布基于面板和指纹识别的车载互动体验系统,本田计划推出 NeuV 具备全自动驾驶能力的概念车型,消费级电子技术进一步在车用系统渗透。 本周面板行业关注鸿海 10.5 代线落户广州,鸿海 10.5 代面板线项目总投资 610 亿元。广州 10.5 代线建设期为 18 个月,预计 2019 年正式投产,年产值 900 亿元人民币。10.5 代线量产将使得 60-70 寸大尺寸电视价格大幅下滑, 未来电视面板尺寸增大仍是大趋势,带动大尺寸面板需求 5%左右年增长。 产能上看,中国成为 10.5 代线主力军, 目前国内在建的 10 代以上面板产线已有四条,分别为京东方合肥 10.5 代线、惠科 10.5 代线、华星光电 11 代线及 鸿海 10.5 代线,四条产线都将于 2018-2019 年量产,而韩国并没有 10 代线扩产计划,中长期看好大尺寸面板国产 转移。中短期面板产能继续偏紧(几条 10.5 代线都是 18 年后投产) ,关注面板厂商的超额收益。继续推荐京东方(国 内面板龙头) 。 从投资额上看,伴随未来 1-2 年 4 条 10.5 代线、3 条 8.5 代线投资,16-18 年面板投资进入高峰期。 建议关注设备投资企业,首推精测电子,国内领先的面板检测厂商,大幅受益于大尺寸面板产线投资,未来 OLED 投资提速,精测也将从中受益 军工电子方面,2016 年 12 月 27 日国务院新闻办发表《2016 中国的航天》白皮书,12 月 30 日下午,广东省 人大常委会召开,决定任命马兴瑞任广东省代省长,这已经是第五个从航天领域提拔的省级干部。我们相信在人事 变动的背后,国家实干军民融合的逻辑逐步验证,十大军工集团中,对航天系的成就最为认可和重视。重点关注中 航光电、航天电子、方大化工。 核心推荐:京东方,正业科技,信维通信,歌尔股份,欧菲光,蓝思科技,华天科技,大族激光,欣旺达,水 晶光电 风险提示:市场需求不及预期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 晨会纪要 机械设备:供给侧和下游需求侧发生变化,机会与风险共存—机械设备 冶小梅 yexiaomei@tfzq.com 核心组合:中金环境、正业科技、巨星科技、中集集团、大连国际、台海核电 重点组合:杰瑞股份、恒立液压、胜利精密、天成自控、科达洁能、南方汇通、联得装备、天地科技、精测电 子、田中精机、春晖股份、众合科技。 上周行业表现:上周机械行业指数上升 0.1%,与沪深 300 表现持平。 本周机械行业主要观点:2017 年,供给侧和下游需求侧将持续发生变化,行业机会与风险并存。重点关注三 类投资主线:下游需求爆发的新兴成长板块、底部回暖的传统周期板块以及围绕政府投资和国企改革的板块。 传统制造业普遍比较低迷之时,一批新兴成长产业已然涌现出来,成为带动行业发展的新力量。包括 3C 自动 化、核技术应用、智能物流、民参军、新材料等。这些产业大多正处于下游需求爆发或国产化集中替代时期,可以 有效解决行业痛点。建议重点关注两类企业,第一类是稀缺龙头,市占率高,具备明显竞争壁垒。二是具有跨界应 用和行业整合能力的企业。 在国家去产能的大背景下,传统周期品供给侧预期继续收缩,行业集中度进一步提升。优秀的龙头企业具备更 大弹性,资产负债表修复完成的同时可能迎来业绩的持续改善。二流企业的生存空间将进一步被挤压,风险增大。 围绕政府行为自上而下布局,主要包括轨道交通、核电和国企改革几个方面。轨道交通投资预期明年仍将保持 在高位,一线城市继续扩大版图,二线城市成为主力军。核电随着 AP1000 热试进入到最后阶段,明年招标有望重 启。中央经济工作会议定调继续深化国企混改,主题机会将显现。 投资机会概述: 【新兴成长】3c 板块近期有部分回调,部分标的进入到 20-25 倍的估值区间,且明年增长在 50%以上,建议积 极配置。2017 年一季度将是大客户订单落地的时期,优选和明年大客户新功能、新设计关联度高,行业竞争格局相 对成熟,且业绩具备确定性的公司。重点关注正业科技、胜利精密、精测电子等。 核技术应用产业化持续进行,大连国际拟收购的中广核技术近期与日立签订《合作协议》主要内容包括将采用 日立设计的质子/或重离子治疗系统,联合向客户提出系统解决方案。按照发达国家每百万新增肿瘤患者配备 10-15 台质子/重离子加速器计算,我国市场缺口至少在 30 台,对应 350 亿市场空间。对标美国巨头瓦里安,年收入 32 亿美元,市值 85 亿美元。 【传统周期】OPEC 减产协议将于 2017.1.1 日开始实施,预期全年油价仍将保持震荡上行趋势,中枢有望提升 至 60 美元/桶左右。EIA 预测原油过剩将继续收窄至 50 万桶/天,原油供需有望达成弱平衡。 【政府投资及国企改革】AP1000 进入终试阶段,技术障碍即将,2017 年核电有望重启招标。重点关注龙头台 海核电。国企改革建议围绕七大央企及地方国企改革主线,重点关注船舶系、中国船舶/中船防务/钢构工程)、核电 系(中国核建、中核科技)等。 风险提示:中美贸易摩擦,周期品复苏停滞,政府投资力度不及预期。 汽车:新能源汽车补贴新政终落地 看好 17 年确定性增长—汽车行业周报\天风汽车 崔琰 投资要点 cuiyan@tfzq.com 本周重要新闻: (1)汽车:乘联会:12 月车市零售进入高位平稳期,12 月的前三周车市增速 23%,主要原因 在于小排量购置税明年按 7.5%征收,相对今年的 5%略有提高,购置税刺激带来提前消费。 (2)新能源汽车:新能源 汽车补贴方案终于出台。12 月 30 日,四部委公布了新能源汽车新补贴方案,除补贴细则和技术标准有所调整外, 未来还将对目录进行动态调整,改进补贴资金拨付方式,要求非个人用户申请补贴,累计行驶里程须达到 3 万公里。 12 月 26 日,江西江铃获第七张新建纯电动生产资质。12 月 29 日,工信部公布了《新能源汽车推广应用推荐车型 目录》(第 5 批),共 95 户企业的 493 个车型进入目录。 (3)智能汽车:2017CES 即将开展,自动驾驶依旧是热点主 题,传统车企、零部件公司和互联网企业纷纷展示最新技术;技术的新进展表明自动驾驶正在加速驶向商业化,未 来发展继续看好。四维图新联合腾讯入股 HERE,并计划在中国成立合资公司;互联网公司加速高精准地图和智能 汽车领域的布局,提升用户体验,加快产业化进程。欧盟委员会正在考虑将 19 项安全技术纳入新车的标准配置, 并将强制执行;ADAS 是目前提升主动安全的主要解决方式,并具备产业化条件,未来在汽车智能化趋势下将优先 得到推广。 市场回顾:本周汽车板块上扬 0.66%,沪深 300 小幅下跌 0.50%,汽车板块跑赢大盘 1.16 个百分点。其中,整 车下跌 0.89%,乘用车下跌 0.95%,商用载货车下跌 2.55%,商用载客车上涨 0.62%,汽车零部件上涨 0.32%,汽车服 务下跌 0.28%,其他交运设备上涨 2.91%。个股方面,表现较好的公司有天兴仪表(+33.10%) 、北特科技(+21.00%) 、 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 晨会纪要 林海股份(+16.78%)等;表现较弱的公司有金马股份(-15.61%) 、福达股份(-14.14%)等。 本周投资建议:乘用车 12 月销量有望继续维持高位,小排量乘用车购置税 2017 年按 7.5%征收,继续延续优惠 政策;重卡 11 月销量 8.8 万辆超预期(+88%),整体景气度维持高位;新能源汽车补贴政策终落地,行业加速去伪 存真,未来龙头企业增长确定。看好自主品牌乘用车崛起与自主零部件共振的逻辑,推荐整车:福田汽车、上汽集 团、吉利汽车(港股) ,建议关注金马股份(众泰汽车) ;推荐自主零部件:拓普集团、精锻科技;建议关注经销商 龙头广汇汽车。 【汽车】小排量乘用车购置税 2017 年按 7.5%征收,继续延续优惠政策,明年无需悲观。在下游物流、治超治 限带动下,重卡行业持续回暖,其中治超治限的需求推动预计持续到 2Q17,同时随基建持续托底经济,前期积压 的更新需求和非牵引车重卡如自卸车等需求也将逐渐释放。推荐低估值优质整车标的:[上汽集团,港股吉利汽车+ 广汽集团];以及乘用车弹性标的:福田汽车、金马股份。 【电动化】新能源汽车补贴政策出台,行业继续去伪存真,龙头企业将显著受益于更加严格、科学的国家政策。 双积分制度和细则确立使车企向新能源转型动力深度切换。未来整车厂在产业链上仍最具话语权,建议关注各子领 域的龙头企业,电动物流车将持续出货。建议关注:江淮汽车、东风汽车、宇通客车、奥特佳(停牌)。 【智能化、网联化】自动驾驶仍将是 2017CES 的热点主题,欧盟获将 19 项安全技术纳入新车的标准配置,强 制执行,ADAS 产业迎来快速成长期;互联网企业与传统车企合作,加快智能网联汽车深度发展,产业化进展值得 期待。推荐:智能化[拓普集团],网联化[宁波高发]。 风险提示:汽车产销增速低于预期,相关扶持政策低于预期。 电气设备:政策红利年底齐发,2017 新能源产业健康快速增长—电气设备 张淼 zhangmiao1@tfzq.com 周行情回顾 截止 12 月 30 日,较 11 月底上证综指上涨-4.50%,沪深 300 上涨-6.44%。本周核电、电力设备跑赢大盘,分 别上涨-2.32%、-4.41%。光伏、锂电池、新能源车、风电分别上涨-5.64%、-5.72%、-6.72%、-6.95%。本周领涨股有 智光电气(+25.97%) 、全信股份(14.82%)、大豪科技(14.09%) 、太阳电缆(13.71%) 、明星电缆(7.84%) 。 新能源汽车:重磅政策年底齐发,行业重新健康快速增长 四部委出台补贴调整政策,与 11 月网传版基本一致,没有低于预期的地方。出台时点符合预期,原有车型目 录将有一定时间过渡期。最大亮点是取消了 2018 年 20%的退坡,企业可以更加从容地进行战略规划。 工信部发布第 5 批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》 ,符合市场预期。从时间节点来看,我们认为其作用 与第 4 批目录类似,在明年即将实施全新的补贴标准下,为出清旧车型留下过渡空间,轻装迎接全新的行业体系。 同时,本批目录撤销了此前涉及“骗补”企业的 11 款车型,8 款客车、3 款专用车。苏州金龙撤销车型最多,6 款, 河南少林客车(2 款) 、深圳五洲龙(2 款) 、奇瑞万达(1 款) 。此外,正式目录颁发后,文件又将原 498 款车型缩 减为 493 款,有三款电动乘用车型、两款物流车型被撤销,其配套电池供应商为三星、LG、GM 等外资企业。我们 认为该事件表明外资动力电池企业进入中国市场仍需要时间。 风电:陆上风电抢装势在必行,海上风电有望迎来黄金发展期 近期国家发改委、能源局出台《关于完善陆上风电光伏发电上网标杆电价政策的通知》 ,通知规定,2018 年 1 月 1 日之后,一类至四类资源区新核准建设陆上风电标杆上网电价分别调整为每千瓦时 0.40 元、0.45 元、0.49 元、 0.57 元。我们认为,陆上风电标杆上网电价下调超预期,2017 年抢装势在必行。Ⅰ类资源区电价下调幅度最大, 引导风电装机向非限电地区转移。此外,海上风电标杆电价不作调整,海上风电有望迎来黄金发展期。 光伏:最新上网标杆电价落地 发改委出台最新光伏上网标杆电价,三类地区分别调整为 0.65 元、0.75 元、0.85 元,比之前征求意见稿及网 传版本预期均好,内部收益率依然具有吸引力;分布式光伏维持 0.42 元/kwh 的补贴标准不变,可见政策面对分布 式光伏推广态度不变,再添一重利好。 投资建议:锂电板块推荐国轩高科、澳洋顺昌;风电板块推荐泰胜风能、天顺风能;光伏板块推荐通威股份; 电力设备板块推荐平高电气。 风险提示:或存在政策支持不达预期风险。 交通运输:牵手 2017,短期关注春运行情—交通运输行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 晨会纪要 姜明 jiangming@tfzq.com 本周市场综述:A 股市场 16 年最后一个交易周以红盘报收,上证综指报收于 3103.6,环比跌 0.2%,16 年跌 12.3%; 深证成指报收于 10177.1,环比跌 0.2%,16 年跌 19.6%;沪深 300 指报收于 3310.1,环比涨 0.1%,16 年跌 11.3%; 创业板指报收于 1962.1,环比跌 0.1%,16 年跌 27.7%;申万交运指数报收于 2729.6,环比跌 1.0%,16 年跌 22.6%。 交运行业子板块涨跌不一,其中公交板块和高速公路板块涨幅最大(0.2%)。本周涨幅前三分别为欧浦智网(8.7%) 、 *ST 凤凰(8.5%) 、圆通速递(6.7%);跌幅榜前三分别为天海投资(-6.0%)、宁波东力(-5.7%)、东方航空(-5.6%)。 航空机场板块:本周受元旦小长假刺激,民航总运量指数达到 186,环比涨 2.2%,同比涨 17.7%;总体票价指 数为 74,环比和同比持平;总体客座率为 82%,环比持平,同比涨 3%。17 年民航春运工作正式拉开序幕,预计客 流量将达到 5830 万人次,同比增 10%。中航信航指数发布公告称,预售水平不及去年同期,需密切关注节前预售 状况及春运期间量价变动。此外,混合所有制改革试点或将落地,建议关注有混改预期的东方航空,其次是南方航 空和中国国航;机场板块总体稳健,建议关注深圳机场、上海机场、厦门空港。 物流快递板块:本周申通快递正式在深交所敲钟上市,顺丰也将登场。 《中国交通运输发展》白皮书指出我国 快递业务量以近 50%年增长率位居世界第一,同时国家邮政局提出“互联网+”发展方向,促进快递业转型升级, 快递网络覆盖率达 80%,打造快递航母群。我们判断 17 年上半年快递企业将以业绩保增发,在下半年快递竞争格局 可能会激化,估值或将面临下行风险,短期看好股价回调后的龙头圆通速递和未融资的新海股份。物流领域现代化、 信息化、绿色化将是未来的重点发展方向,而电子商务十三五规划提出 2020 年达到 40 万亿销售额,更进一步为物 流板块注入了兴奋剂。快递和物流的“融合”将会加剧,未来更多的并购事件将会发生,建议投资人将目光聚焦在 快递自动化设备及集成商,相关标的可关注音飞储存、东百集团、中储股份。 航运港口板块:本周年前出货高峰继续刺激集运市场运价上涨,SCFI 美线大幅上涨近 20%,SCFI 欧线上涨近 12%。17 年板块大概率边际将改善,我们倾向于用“美国基建”和“国企改革”主题来布局散货标的,关注核心标 的中远航运、中远海控和中远海能。政府公路治超的坚定决心叠加铁路改革,使“陆运+海运”运输模式加速融合, 关注多式联运标的安通控股;港口方面,在进出口放缓的大趋势下,当下估值和盈利趋势并不匹配,建议关注上港 集团以及“京津冀一体化”的唐山港和天津港。 铁路公路板块:本周 17 年春运拉开序幕,国家发改委预测铁路客流将达到 3.56 亿人次,增长 9.7%,公路客流 将达到 25.2 亿人次,同比增长 1%。国家发改委曾两次发文为普客提价奏响先声,关注客运提价直接受益标的广深 铁路;铁路货运方面,受公路治超及大宗商品供给侧改革影响,货运量回暖,关注大秦铁路和铁龙物流。公路板块 建议关注治超持续力度与政策是否回暖,投资主线把握股息率与转型,推荐深高速,其次关注粤高速 A、山东高速。 投资建议:铁路公路:推荐广深铁路和深高速,关注大秦铁路、铁龙物流、粤高速 A、山东高速;物流快递: 短期看好圆通速递和新海股份;航运港口:看好上港集团,关注安通控股;航空:关注东方航空和南方航空;机场: 关注深圳机场、上海机场、厦门空港;其它关注具有国企改革背景的中储股份和外运发展。 风险提示:国企改革低于预期、中国经济下行压力、汇率和油价剧烈波动. 工业金属:工业金属 17 年投资策略:从触底反弹到周期持续的核心:需求在哪里—工业金属行业投资策 略 孙亮 sunliang@tfzq.com 核心观点:2016 年有色大宗商品的牛市是需求与供给阶段性错配的结果。整体而言,2010 年-2011 年是上一轮周 期金属价格的顶点,随着中国经济增速的下滑,大宗商品的需求不断下台阶,开启了长达 5-6 年的熊市,各个品种 纷纷跌破成本线。随着金属价格的不断下跌,位于成本分位线上端的产能相继关停、减产,供给端产能过剩的情况 逐步出清,行业拐点渐行渐近。在供给侧出清的逻辑下,2015 年 4 季度至 2016 年 1 季度是本轮周期金属价格的阶 段性底部,有色大宗商品的行业性拐点出现。但仅仅有供给侧的自然收缩,对于金属价格的上涨的支撑是不够的, 唯有需求端的拉动,才是金属价格全面上行的动力。我们认为 2016 年需求端回暖有三大逻辑:一是包括中美在内 的全球主要制造业国家制造业库存见底;二是中国启动了一轮“房地产去库存” ,拉动了包括汽车行业在内的相关 产业链;三是中国基建增速连续在高位,对相关行业的需求带来了一定的增量。 从供给端来看,未来可持续性较强。整个有色金属行业是重资产的行业,从投资到形成产能需要的时间相对较 长,因此供给相对刚性,2015 年四季度以来由于价格长期低迷导致的供给侧的收缩趋势难以在短期内发生逆转。从 需求端的三个逻辑来看,全球制造业库存见底后补库存以及基建投资的高速增长持续性较强,但地产销售潮带来的 脉冲式的需求增长可持续性较弱。结合地产销售端到工业需求端 5-7 个月滞后的经验规律,我们认为工业金属 2017 年上半年需求依然可期,但下半年或面临下行压力。 锌(乐观) :夜空中最亮的星,17 年继续闪耀。尽管 2017 年锌矿产出有所回升,但由于产业链上锌矿库存均 较低,故 2017 年全年锌矿短缺态势尚难完全扭转。但随着 2017 年新矿山项目的推进,短缺态势逐步缓解,2018 年锌矿将重新转为平衡甚至过剩。不过,锌矿短缺的事实在 2017 年依然存在,因此 2017 年锌价格上涨的逻辑并未 发生实质性的改变。尽管 2017 年国家将加码基建等进行弥补对冲,但预计整体国内锌消费增长空间有限。因此我 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 晨会纪要 们认为 2017 年锌价格在原矿供给依然不足的情况下,大概率会继续走强;但另一方面,由于需求端的逻辑不如 2016 年那么强,2017 年锌价格涨幅将不及 2016 年。从公司业绩对于金属价格的弹性的角度来看,建议关注驰宏锌锗、 西藏珠峰、中金岭南。 铝(偏乐观): 产能过剩逐步改观,行业利润向上游集中。假设 2017 年原铝价格维持震荡上行的格局,那么 氧化铝价格在 2017 年仍然将是产业链中最受益的环节。今年电解铝价格上涨来源于供给侧的收缩,但亦受到成本 加成的影响,氧化铝和动力煤价格的上涨挤压电解铝利润。考虑成本端的主要构成能源和原材料对明年电解铝价格 有一定的支撑,且氧化铝产能的增速小于对应产能的电解铝产能增速,我们认为 2017 年氧化铝依然会处于供给短 缺的情况,继续看好 2017 年氧化铝的价格。建议关注氧化铝自给率较高的云铝股份,中国铝业。 铜(偏乐观) :短期谨慎乐观,中长期风险与机遇并存。从短期来看,随着 2017 年一季度 Trump 的正式就职, 由美国基建带来的需求预期的上调会继续发酵,本轮铜价格上涨的逻辑短期内并不会被证伪。但另一方面,我们也 认为美国的基建虽然会带来一定的需求增量,但由于美国的政治体制,基建项目的推进力度大概率会远远低于 4 万 亿时期的中国,而考虑到近期铜价上涨的幅度过大,因此我们短期对于铜价谨慎乐观。从中长期来看, TC/RC 的 拐点出现意味着全球铜矿商的溢价能力增强,我们认为 TC/RC 的拐点更能说明未来产量的变化,2017 年开始全球 铜矿供给过剩的局面将开始好转。建议关注加工与资源并重的铜陵有色,业绩对于铜价弹性较强的云南铜业、江西 铜业。 风险提示:宏观经济超预期下滑,美国基建投资不达预期,汇率剧烈波动 宏观策略 投资策略:继续关注国企改革、农业供给侧改革、园林 PPP、AR 等主题 徐彪 xubiao@tfzq.com 投资要点: 行情回顾 市场上周继续回调,我们跟踪的 142 个主题仅 62 个获得正收益,表现较前的主题包括 ST 概念指数、合同能源 管理指数、土地流转指数、广东国资改革指数、债转股指数、上海本地股重组等主题指数。其中土地流转、国企改 革等我们近期持续主推的主题表现持续突出。 主题投资观点 1 月事件重点关注特朗普就职、中央 1 号文件、CES 展等。2016 年 12 月中央经济工作会议对 2017 年的主要任 务做了部署,12 月 30 日习近平主席主持召开中央深改组会议,强调要加强对国企、财税、金融、土地、城镇化、 社会保障、生态文明、对外开放等基础性重大改革的推进。据此结合 1 月的事件继续关注国企改革、农业供给侧改 革、园林 PPP、AR 等主题。特朗普就职后重点关注中美关系变化带来的影响和主题催化(一带一路、军工等) 。 1)中央经济工作会议在国企改革方面此次强调了混合所有制改革是“国企改革的重要突破口” ,并且给出了电 力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等具体领域。这是给实体经济回报率开一扇门,让资本有个渠道能够 进入高利润的垄断性行业,从而实现经济上的脱虚入实。这是超预期的地方,所以可以期待 2017 年成为垄断领域 混改加速的一年。目前联通为代表的电信及电力石油石化系统均在推进混改,聚焦了市场的关注度。投资上重点关 注 1)试点央企(混改六大试点央企)的改革机会;2)关注改革较快的上海、深圳、浙江等地的投资机会。 2)农业供给侧改革重要性提高,一号文件值得期待。在供给侧改革上,范围扩大至农业,而去年未单独提农 业供给侧结构性改革,显示其在 2017 年重要性大大提高。此次农村工作会议也把推进农业供给侧改革作为农村工 作的主线,本月的一号文件仍值得期待。供给侧改革方向可关注农产品价格改革、土地改革及农业生产结构改革等 内容,关注相关受益的北大荒、隆平高科、登海种业、隆鑫通用、新研股份、吉峰农机等。 3)园林 PPP17 年业绩仍可期,可持续关注。有效稳增长和降低地方政府债务压力的背景下 PPP 的模式仍将被 政府所大力支持,PPP 立法节奏也有望加快。另外,随着 PPP 制度的规范和运营模式的成熟,资产荒背景下社会资 本参与 PPP 的积极性仍比较高。其中园林 PPP 作为惠及民生的项目受益于生态城市、美丽中国及海绵城市建设发展 空间仍较大,未来落地也将继续加速,订单也在不断释放,因此景气度将维持,可继续关注该主题相关标的。 4)支付宝红包再次带动 AR 热度。虚拟现实、增强现实等将成为下一个互联网发展平台,互联网巨头均在积极 布局,其也是我国十三五战略新兴产业-数字创意产业的重大发展方向之一。支付宝 LBS+AR 实景红包带动市场关 注度,腾讯也宣布 1 月推出 LBS+AR 实景红包项目。作为 AR 的新模式,不仅个人在体验,商家也不会错过这一新 的导流方式。双马的推进必将让 AR 的关注度继续提升,关注受益 AR 行业发展的相关标的。 风险提示 市场大幅下行,改革落实力度低于预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 晨会纪要 投资策略:除了国企改革,上海还可关注科创 徐彪 xubiao@tfzq.com 投资要点: 近期我们持续推荐的上海国企改革表现突出。除此之外,经过前期的调整我们建议现在开始可逐渐关注上海科 创中心建设带来的投资机会! 1、作为中国经济发展的领头羊-上海,2015 年 GDP 达到 2.51 万亿,占全国 GDP 的 4.16%,经济地位举足轻 重。但上海过去的发展模式也是依靠人口红利和资源红利,随着人口老龄化和环境压力日益加大,传统的发展模式 已无法持续,近几年上海的 GDP 增速超不过全国 GDP 增速。可行的路径是未来要从要素驱动、投资驱动转向创新 驱动,因此除了国企改革,还将依靠技术进步和创新实现产业转型升级,以实现经济的持续发展。而打造科创中心 正是上海转型发展的重大机遇,也将对全国的转型创新发展起到示范作用。 2、2016 年 8 月 16 日,历时 2 年多的《上海市科技创新“十三五”规划》出炉,标志上海建设科创中心的政 策终落地,将为上海在 2020 年基本建成具有全球影响力的科技创新中心提供了顶层政策支持。规划从解决体制机 制问题、聚集和用好各类人才、营造良好的创新生态环境、推进重大创新举措四个方面切入建设成有全球影响力的 科创中心。上海具有经济发展水平高、产业结构层级较高、科技基础设施完备、人才资源丰富、国际化程度较高等 优势,具备建设具有全球影响力科技创新中心的基础和潜力。规划从构筑智能制造、支撑智慧城市发展、培育发展 绿色产业、提升健康产业能级四个方向划定了二十个高端产业策源,未来这些方向将得到政策较大的支撑。因此未 来几年是上海重新焕发活力的几年,将开启创新新时代。 3、张江、临港等产业园区作为创新平台助力科创中心的建设。从产业配套、产业布局,这些园区的创新一直 在推进,创新产业已初现规模,特别是张江产业园区,临港等也厚积薄发。在此次政策的支持下,必将继续夯实张 江研发创新高地,引领张江参与上海打造具有全球影响力的科技创新中心的建设。上海临港也将不断完善园区和综 合服务体系,以“平台+中心+服务”为目标,为各类型的科研企业提供科研中试基地,目前推进的产业布局将助力 上海科创中心的建设。 4、建设有世界影响力科创中心的政策支持和创新的基础将使得上海创新步伐加快,这个过程将带来不容忽视 的投资机会。可关注 1)产业园区的投资机会,如张江高科、上海临港、市北高新、外高桥等公司,作为创新平台 受益产业服务、土地增值和投资收益等;2)上海领先的战略新兴产业公司。作为科创的主体,这些公司直接受益 于政策的支持和产业的聚集效应,如华东电脑、网宿科技、科华生物、复星医药、上海电气、上海机电、上汽集团 等;3)上海高校类的科技公司。这些公司将受益于产学研联动,特别是科技成果商业化和产业化,如复旦复华、 交大昂立、同济科技、新南洋等。 风险提示 市场大幅下行,科创中心建设进度低于预期。 投资策略:一周国内政策动态 20170101 徐彪 xubiao@tfzq.com 主要动态: 深化改革:推动去产能的“实质性进展” 中央经济工作会议明确下一阶段要推动供给侧结构性改革“三去一降一补”工作的实质性进展。本周在去产能 工作上有两个重要事件。 国家发展改革委、国家能源局 30 日对外发布了《煤炭工业发展“十三五”规划》,提出“十三五”期间煤炭行 业的去产能任务。 《规划》要求化解淘汰过剩落后产能 8 亿吨/年左右,通过减量置换和优化布局增加先进产能 5 亿 吨/年左右,到 2020 年,煤炭产量 39 亿吨;煤矿数量控制在 6000 处左右,煤炭企业数量 3000 家以内,5000 万吨 级以上大型企业产量占 60%以上;支持优势煤炭企业兼并重组,培育大型骨干企业集团。 国家能源局煤炭司有关负责人就规划相关内容进行解读时指出,通过严格控制新增产能、加快淘汰落后产能等 措施,煤矿违法违规建设生产行为得到有效遏制。但要看到,煤炭需求没有大幅度增长,前 11 个月煤炭消费量同 比仍下降了 1.6%。因此今后一段时间,仍要积极稳妥推进煤炭去产能,将化解过剩产能与优化布局、结构调整结合 起来,科学把握去产能的力度和节奏,做好与在建项目的有效衔接,确保煤炭稳定供应。 另外,12 月 26 日,关于煤钢去产能的督查又一次引发了大家的关注,这一次的主角是地条钢。地条钢主要由 中频炉生产,中频炉造价较低,拆装便利,地条钢产品本身也存在安全隐忧,因此作为落后产能和过剩产能,一直 是去产能工作严打的对象。发改委当天联合五部门发布遏制钢铁煤炭违规产能及打击地条钢的通知,主要内容包括 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 晨会纪要 严禁新增产能、迅速开展违规新建核查项目、严防已关闭退出产能死灰复燃、加快淘汰落后产能、加强动态监管和 联合惩戒。就在这份通知公开的同一天,国务院公开了近日听取江苏华达钢铁有限公司和河北安丰钢铁有限公司违 法违规行为调查处理工作汇报的内容。前者的“罪状”为生产销售“地条钢” ,后者是河未批先建边批边建钢铁项 目。此次之所以为严打,责令立即整改这些都在意料之内,但是给了江苏、河北两位副省长分别以行政警告处分, 合计对 111 名责任人和 27 名责任人进行问责,力度不可谓不大。 我们认为此次发改委的文件和国务院的通报批评主要明确了两点态度:一是,对中央经济工作会议中提到的供 给侧结构性改革“实质性进展”进一步收紧管制;二是,深化改革过程中将继续落实地方问责。上周中央财经领导 小组会议曾有媒体报道,会议中一度透露,如果守住 6.5%的增长底线要冒过大的风险,那么这条底线可以不要—— 这个态度一度也引起了不小的反响。无论是否属实,结合今天严打令,迎接“调结构”大年已是毋庸置疑。 ? 防风险:保监会出重拳 防风险的工作上,此前稍显滞后的保监会本周连续祭出监管重拳。12 月 29 日,保监会就《保险公司股权管理 办法(征求意见稿)》公开征求意见,意味着监管层酝酿已久的新版“保险公司股权管理办法”步入尾声。 《意见》进一步明确了严格股权监管,确保保险姓保的政策态度,具体内容上:一是进一步严格股东准入标准。 设定市场准入负面清单,进一步提高准入门槛,规范投资入股行为,确保保险业姓保。二是强化股权结构监管。将 单一股东持股比例上限由 51%降低至 1/3。三是强化股东监管,穿透式监管确保其具备符合保险行业特点的理性投 资心态和稳健经营理念。四是加强资本真实性核查,明确不得入股的资金类型。五是强化审查措施和问责力度。 另外,保监会在 30 日发布《关于进一步加强人身保险监管有关事项的通知》 :将建立人身保险公司保险业务分 级分类监管制度;将加强人身保险公司分支机构市场准入监管,引导人身保险公司合规经营和转型发展。万能险方 面,因整改不到位,华夏人寿、东吴人寿被保监会禁止三个月申报新产品。 风险提示:经济下行压力加大,政策落实不及预期。 金融固收 金融工程:市场情绪一览 2016-12-30—定期报告 吴先兴 021-50773198 wuxianxing@tfzq.com 情绪面 今日 A 股 2966 只非 ST 个股中,排除新股未开板及复牌后连续涨跌停个股,自然涨停 6 只,自然跌停 4 只, 分别占比 0.20%和 0.13%。涨停封板率为 42.86%,连板率为 0.00%。 今日 A 股非 ST 个股中,排除停牌、新股未开板及复牌后连续涨跌停个股,创 60 日新高的个股 37 只,较上一 交易日增加 8 只,占比 1.25%,低于年初至今平均水平;创 60 日新低的个股 147 只,较上一交易日增加 27 只,占 比 4.96%,较昨日有所回升。 今日 A 股非 ST 个股中,排除停牌、新股未开板及复牌后连续涨跌停个股,形成多头排列看涨个股 148 只,较 上一交易日持平,占比 4.99%;形成空头排列看跌个股 1237 只,较上一交易日减少 79 只,占比 41.71%。 今日大宗交易总成交额为 414727.54 万元,较上一交易日有所减少,折价率升至 4.32%。 资金面 上一交易日沪深两市两融余额 9474.37 亿元,周环比下降 0.55%。融资买入额 1141.27 亿元,融券卖出额 19.71 亿元,净买入额 1121.55 亿元,较上一交易日 864.15 亿元有所上升。 今日,沪股通资金净流出 2.78 亿元(人民币);港股通资金净流入 54.33 亿元(人民币),较上一交易日有所下 降;资金净流向维持南向,净流出 57.11 亿元。深港通方面,深股通净流入 151.68 亿元,港股通净流入 70.76 亿元。 衍生品及其他 截至今日收盘,沪深 300 期指 IF1701 报收 3285.00,下跌 0.14%,贴水 0.76%;沪深 300 报收 3310.08 点,上涨 0.39%。 截至今日收盘,上证 50 期指 IH1701 报收 2273.40,上涨 0.06%,贴水 0.59%;上证 50 报收 2286.90 点,上涨 0.71%。 截至今日收盘,中证 500 期指 IC1701 报收 6215.80,上涨 0.02%,贴水 0.85%;中证 500 报收 6263.63 点,上涨 0.18%。 今日中国波指报收 17.22,较上一交易日下降 0.74%;50ETF 报收 2.29,较上一交易日上涨 0.40%。 今日统计交易活跃的主动股票型和被动股票型分级基金(日成交额大于 1000 万元),平均整体折溢价率为 0.8426%,整体折价率波动较大,可以关注部分产品存在套利机会。 风险提示:本报告为市场情况监控,不构成投资建议。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 晨会纪要 金融工程:衍生品周报-2016-12-30—定期报告 吴先兴 021-50773198 wuxianxing@tfzq.com 股指期货 本周,沪深 300 收于 3310.08,较上周上涨 0.08%,主力合约 IF1701.CFE 收于 3285.00,较上周上涨 0.24%;上 证 50 收于 2286.90,较上周上涨 0.37%,主力合约 IH1701.CFE 收于 2273.40,较上周上涨 0.46%; 中证 500 收于 6263.63, 较上周下跌 0.29%。主力合约 IC1701.CFE 收于 6210.60,较上周略涨 0.01%。 本周,IF 主力合约 IF1701.CFE 成交 41281 手,成交 4065862.29 亿元,较上周环比下降 2.63%;成交量处于历史 同期最低水平;持仓量处于历史同期中等偏下水平。 截至本周五收盘,IF1701 贴水 0.76%,IF1702 贴水 1.27%,IF1703 贴水 1.85%,IF1706 贴水 3.39%,贴水幅度均 较上周有所收敛。结合历史季月和非季月合约同期基差分布,均处于均值以上水平,没有期现套利机会。 统计分析显示,三大股指期货合约均有在剩余 39 个交易日到 18 个交易日之间的日均基差(百分比)波动非常 小的特点。基于此,我们推测当前主力合约未来 1 周的日均基差波动较小,有对冲需求的投资者可以参考该结论进 行对冲合约的选择。 本周五收盘数据,IF 主力合约日均基差-0.05%,下月合约日均基差-0.09%,当季合约日均基差-0.04%,下季合 约日均基差-0.03%。比较而言,下季合约日均基差贴水幅度较小,且波动较为平缓。不考虑交易活跃程度,从基差 收敛的角度,选择远月合约(IF1706)对冲成本较低。IH、IC 也有相似结论。 股票期权 本周,上证 50ETF 收于 2.2870,较上周上涨 0.35%。当月活跃认购合约收于 0.0363,较上周上涨 15.24%,本周 成交 226381 张,截至周五收盘,持仓 100108 张,较上周增加 42644 张;当月活跃认沽合约收于 0.0490,较上周 下跌 22.10%,本周成交 150523 张,截至周五收盘,持仓 61310 张,较上周增加 20935 张。全部认购合约(未纳入 本周交割合约)本周成交 912686 张,截至周五持仓 798126 张;全部认沽合约(未纳入本周交割合约)本周成交 667839 张,截至周五持仓 517156 张。 本周,波动率指数于周二最高升至 18.4,周五收盘降至 17.22,较上一周环比下降 0.74%。 截止至 2016 年 12 月 30 日,近一周内,单笔收益率大于 0.1%的 Put-Call Parity 正向套利机会有 74 笔。 本周 50ETF 波动率较上周显著下降,过去一周内的波动率处于历史平均水平,建议对近月期权合约保持观望。 而 50ETF 过去 40 个交易日的波动率贴近历史波动率水平 80 分位线,尽管有进一步下降的可能但空间不大,建议投 资者适当做空远月期权平值合约。 风险提示:模型基于历史数据,存在失效的风险。 固定收益:利率债市场周报(2017-01-03)—为何需要降低表外理财增速? 孙彬彬 sunbinbin@tfzq.com 策略展望:为何需要降低表外理财增速? 结合银行理财年报推算新口径下的广义信贷同比增速,2016 年 6 月份,大银行新口径下的广义信贷同比增速 为 18.7%,较原口径增加 2.8%;中小银行新口径下的广义信贷同比增速为 28.3%,较原口径增加 4.7%。从趋势上看, 中小银行的广义信贷增速在二季度出现了较快的下行,但仍然远高于大型银行增速。 大型银行当前的资本充足率可以满足最优的条件;而中小银行的资本充足率甚至无法满足最差的宏观审慎资本 充足率考核条件,不过考虑到中小银行广义信贷增速下降的趋势,从平均数来看,2016 年年末有望满足及格线(不 会因该指标落入 C 档) ,但仍然难以满足 A 档的要求。 对于更多的中小银行而言,为了不被调降至 C 档,2017 年面临两个方面的选择,要么降低广义信贷增速,要 么提高资本充足率水平。从难易程度上来看,银行更有可能选择降低广义信贷增速,尤其从边际上来看,更多的是 降低表外理财规模增速。 市场与经济回顾 一级市场:国开需求尚可 二级市场:资金面持续宽松明显推升市场乐观情绪,银监会官员降准建议引发降准预期,叠加国海事件解决, 债券收益率大幅下行。全周来看,10 年期国债收益率下行 17BP 至 3.01%,10 年国开债收益率下行 9BP 至 3.68%。 资金利率:央行虽然连续回笼资金,但市场对资金面预期较为乐观,除跨年资金供不应求,资金面整体较为宽 松。银行间隔夜回购利率下行 1BP 至 2.10%,7 天回购利率上行 15BP 至 2.59%;上交所质押式回购 GC001 下行 105BP 至 3.23%;香港 CNH Hibor 隔夜利率下行 624BP 至 12.81%;香港 CNH Hibor7 天利率下行 309BP 至 11.82%。 实体观察:工业企业利润同比增长 14.5%,制造业 PMI 降至 51.4%;30 大中城市(2016.12.24-2016.12.30)商 品房合计成交 485 万平方米,四周移动平均成交面积同比下滑 23.3%;南华工业品指数降至 1869 点,同比上涨 62.6%; 六大发电集团日均耗煤 67.1 万吨,同比上涨 0.4%;全国普通 42.5 级散装水泥均价为 346.2 元/吨,环比下跌 0.07%; 上周螺纹钢价格下跌 109 元/吨,热轧板卷价格上涨 70 元/吨。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 20 晨会纪要 通胀观察:上周,农产品批发价格环比下跌 0.1%,22 省市猪肉平均价环比上涨 0.2%;12 月中旬,统计局 50 城市食品价格环比上涨 0.1%。 风险提示:经济表现超预期,通胀压力持续上行,货币政策收紧。 固定收益:产业债行业利差动态跟踪(2017-01-03)—行业利差小幅收窄 孙彬彬 sunbinbin@tfzq.com 行业整体 2016 年 12 月 30 日,产业债整体行业利差为 67.19bp,与 12 月 23 日相比,小幅下行 0.26bp。分行业来看, 钢铁、采掘、化工、家用电器的行业利差最高,分别为 156.85bp、153.90bp、144.94bp、127.73bp。 上游行业 采掘类产业债行业利差高评级收窄,中低评级走扩。12 月 30 日,采掘类产业债行业利差为 153.90bp,与 12 月 23 日相比,上行 1.28bp。分评级来看,AAA、AA+、AA、AA-级采掘类产业债行业利差分别为 95.72bp、228.42bp、 266.28bp、701.01bp,与 12 月 23 日相比,分别下行 1.16bp、上行 6.50bp、上行 13.71bp、下行 3.05bp。 中游行业 钢铁类产业债行业利差高评级收窄,中低评级走扩。12 月 30 日,钢铁类产业债行业利差为 156.85bp,与 12 月 23 日相比,小幅下行 0.11bp。分评级来看,AAA、AA+、AA、AA-级钢铁类产业债行业利差分别为 105.56bp、 171.84bp、300.06bp、637.47bp,与 12 月 23 日相比,分别下行 3.12bp、下行 1.79bp、上行 0.43bp、上行 61.60bp。 下游行业 房地产类产业债行业利差涨跌互现。12 月 30 日,房地产类产业债行业利差为 62.02bp,与 12 月 23 日相比, 小幅上行 0.22bp。分评级来看,AAA、AA+、AA 级房地产类产业债行业利差分别为 29.22bp、78.28bp、101.68bp, 与 12 月 23 日相比,分别下行 0.66bp、下行 2.14bp、上行 0.67bp。 服务行业 公用事业类产业债行业利差涨跌互现。12 月 30 日,公用事业类产业债行业利差为 23.03bp,与 12 月 23 日相 比,小幅下行 0.01bp。分评级来看,AAA、AA+、AA 级公用事业类产业债行业利差分别为 3.89bp、60.63bp、60.71bp, 与 12 月 23 日相比,分别持平、下行 0.37bp、上行 0.11bp。 风险提示:经济失速下行,信用风险 近期研报 2017 年 01 月 02 日 云南白药(000538):控股股东引战投成为国改典型,有望开启二次腾飞—云南白药(000538)-买入-杨烨辉/潘海洋 美的集团(000333):收购库卡满足全部交割条件,正式进军机器人领域—美的集团公司点评-买入-蔡雯娟 机械设备:供给侧和下游需求侧发生变化,机会与风险共存—机械设备-强于大市-冶小梅 电子:CES 将至,重点关注虚拟显示、智能家居和自动驾驶—电子行业研究周报-强于大市-农冰立/张昕/潘暕/霍甲 医药生物:工业高端制造景气有望率先回升,加配精选的成长及龙头—医药生物行业月报-强于大市-杨烨辉/王金成 交通运输:牵手 2017,短期关注春运行情—交通运输行业研究周报-强于大市-姜明 汽车:新能源汽车补贴新政终落地 看好 17 年确定性增长—汽车行业周报\天风汽车-强于大市-崔琰/张程航/鲁家瑞 /周沐 电气设备:动力电池产业链日本行:从弯道超车到直线追随—电气设备行业专题研究-强于大市-张淼/杨藻 文化传媒:2017 年一月策略:股价分化已初现价值信号—文化传媒行业投资策略-强于大市-文浩/张爽 电气设备:政策红利年底齐发,2017 新能源产业健康快速增长—电气设备-强于大市-张淼/吴用/杨藻/李丹丹 投资策略:一周国内政策动态 20170101-徐彪 固定收益:产业债行业利差动态跟踪(2017-01-03)—行业利差小幅收窄-孙彬彬/高志刚/于瑶 金融工程:衍生品周报-2016-12-30—定期报告-吴先兴/阚文超 投资策略:除了国企改革,上海还可关注科创-徐彪/江金凤 金融工程:市场情绪一览 2016-12-30—定期报告-吴先兴/阚文超 投资策略:继续关注国企改革、农业供给侧改革、园林 PPP、AR 等主题-徐彪/江金凤 固定收益:利率债市场周报(2017-01-03)—为何需要降低表外理财增速?-孙彬彬/高志刚/周泽平 联手 HERE,借力 CES,年内低点收集时—Mobileye(MBLY.US)点评-何翩翩/马赫/雷俊成 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 21 晨会纪要 香橼唱衰英伟达,但 GPU 巨头发力数据中心和无人驾驶,带领 AI 走进未来—英伟达(NVDA.US)点评-何翩翩/马 赫/雷俊成 2016 年 12 月 30 日 精测电子(300567):面板投资建线浪潮之深度受益者—精测电子(300567)-增持-农冰立/张昕/洪骐 工业金属:工业金属 17 年投资策略:从触底反弹到周期持续的核心:需求在哪里—工业金属行业投资策略-强于大 市-孙亮 2016 年 12 月 29 日 亚太股份(002284):与广汽部件合作增厚业绩 期待智能电动项目新进展—亚太股份(002284)-买入-崔琰/张程航/ 鲁家瑞/周沐 瑞声科技(02018):听觉、触觉、视觉,把握入口稳健创新—瑞声科技公司深度研究-增持-农冰立/张昕/何翩翩 潮宏基(002345):投资思妍丽+更美,消费闭环+流量闭环打造颜值经济龙头—潮宏基公司点评-买入-刘章明/张璐 芳 金融工程:市场情绪一览 2016-12-28—定期报告-吴先兴/阚文超 2016 年 12 月 28 日 泰胜风能(300129):主业持续稳定增长,有望成为优质民参军标的—泰胜风能公司深度研究-买入-张淼/吴用/杨藻 永安药业(002365):激励方案顺利通过,各方利益一致可加速转型—永安药业公司点评-买入-刘鹏/刘健 家家悦(603708):山东连锁超市龙头,生鲜经营优势突出—家家悦(603708)-买入-刘章明 2016 年 12 月 27 日 山鹰纸业(600567):与海尔签订战略合作协议,包装业务步入正轨—山鹰纸业(600567)-买入-姜浩 泰格医药(300347):员工持股计划彰显信心,公司业绩迎来历史性拐点—泰格医药公司点评-买入-杨烨辉/廖庆阳 金融工程:市场情绪一览 2016-12-26—定期报告-吴先兴/阚文超 新股信息 新股询价 股票代码 股票名称 603337.SH 杰克股份 002841.SZ 视源股份 002843.SZ 泰嘉股份 网下发行数量 估算询价价格 询价开始日期 询价截止日期 (万股) (元) 所属行业 专业设备制 造业 计算机、通信 和其他电子 设备制造业 金属制品业 网下申购资金需求 (万元) 3,100.20 17.72 2017-01-03 2017-01-03 54935.5 2,900.00 19.06 2017-01-03 2017-01-03 55274 2,100.00 6.08 2017-01-03 2017-01-03 12768 新股发行 股票代码 股票名称 申购代码 网上发行数量 网上申购上限 发行价格 (万股) (万股) 申购日期 中签缴款日 发行市盈率 中签率 期 002824.SZ 和胜股份 002824 1,200.00 1.20 9.80 20170103 20170105 22.98 603690.SH 至纯科技 732690 2,080.00 2.00 1.73 20170103 20170105 22.88 603039.SH 泛微网络 732039 1,667.00 1.60 14.90 20170103 20170105 22.99 603038.SH 华立股份 732038 1,670.00 1.60 23.26 20170104 20170106 22.98 300589.SZ 江龙船艇 300589 857.00 0.85 6.34 20170104 20170106 22.98 6.53 22.99 300593.SZ 新雷能 300593 1,155.60 1.15 20170104 20170106 603165.SH 荣晟环保 732165 1,258.00 1.20 20170105 20170109 002842.SZ 翔鹭钨业 002842 1,000.00 1.00 20170105 20170109 603668.SH 天马科技 732668 2,120.00 2.10 20170105 20170109 300596.SZ 利安隆 300596 1,200.00 1.20 20170106 20170110 601858.SH 中国科传 780858 3,915.00 3.90 20170106 20170110 002841.SZ 视源股份 002841 1,150.00 1.15 20170109 20170111 603337.SH 杰克股份 732337 2,066.80 2.00 20170109 20170111 20170109 20170111 20170110 20170112 20170110 20170112 300592.SZ 华凯创意 300592 1,224.00 1.20 603037.SH 凯众股份 732037 2,000.00 2.00 603638.SH 艾迪精密 732638 1,760.00 1.70 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16.01 22.98 22 晨会纪要 002843.SZ 泰嘉股份 002843 1,400.00 1.40 601881.SH 中国银河 780881 18,000.00 18.00 002839.SZ 张家港行 002839 5,416.00 5.40 601212.SH 白银有色 780212 20,940.00 20.90 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4.37 20170110 20170112 20170111 20170113 20170112 20170116 20170113 20170117 14.64 23 晨会纪要 天风证券研究所 策略行业研究团队 徐彪 刘名斌 刘晨明 江金凤 姜禄彬 朱小溪 许向真 S1110516080001 S1110516100003 S1110516090006 S1110516090004 S1110116080028 S1110116090074 S1110116080041 交通运输研究团队 xubiao@tfzq.com liumingbin@tfzq.com liuchenming@tfzq.com jiangjinfeng@tfzq.com jianglubin@tfzq.com zhuxiaoxi@tfzq.com xuxiangzhen@tfzq.com 传媒互联网研究团队 文浩 王晨 张爽 曾荣飞 冯翠婷 S1110516050002 S1110516100009 S1110116100105 S1110116040027 S1110116030029 S1110116100056 S1110116080084 S1110116070085 S1110516110006 S1110116090008 S1110516090002 S1110116110003 S1110116070016 nongbingli@tfzq.com huojia@tfzq.com zhangxin@tfzq.com panjian@tfzq.com hongqi@tfzq.com 房地产研究团队 付雅婷 S1110116060016 fuyating@tfzq.com 纺织和服装研究团队 吴骁宇 S1110516100002 wuxiaoyu@tfzq.com 非银行金融研究团队 罗钻辉 修佳林 S1110116050036 S1110116110004 luozuanhui@tfzq.com xiujialin@tfzq.com 固定收益研究团队 孙彬彬 高志刚 陈元 于瑶 周泽平 S1110516090003 S1110516100007 S1110116110135 S1110116100046 S1110116070057 S1110516080002 S1110116070012 S1110116080057 S1110116110087 S1110516120002 S1110516100008 S1110116090006 崔琰 鲁家瑞 周沐 张程航 S1110516100005 S1110116110008 S1110116090067 S1110116110011 姜浩 张潇 S1110516110004 S1110116090103 fanyige@tfzq.com cuiyan@tfzq.com lujiarui@tfzq.com zhoumu@tfzq.com zhangchenghang@tfzq.com 刘章明 吴晓楠 张璐芳 孙海洋 S1110516060001 S1110116110032 S1110116120034 S1110116080060 hewenwen@tfzq.com caiwenjuan@tfzq.com liuzhangming@tfzq.com wuxiaonan@tfzq.com zhanglufang@tfzq.com sunhaiyang@tfzq.com 生物医药研究团队 杨烨辉 郑薇 肖汉山 廖庆阳 柴博 潘海洋 王金成 S1110516080003 S1110116090035 S1110516090001 S1110516120003 S1110116110012 S1110116090050 S1110116060076 yangyehui@tfzq.com zhengwei@tfzq.com xiaohanshan@tfzq.com liaoqingyang@tfzq.com chaibo@tfzq.com panhaiyang@tfzq.com wangjincheng@tfzq.com 石化研究团队 S1110116060041 新材料研究团队 songxuetao@tfzq.com jiangh@tfzq.com zhangxiao@tfzq.com 商贸零售&社会服务业研究团队 hepianpian@tfzq.com leijuncheng@tfzq.com mahe@tfzq.com 家电研究团队 蔡雯娟 wuxianxing@tfzq.com kanwenchao@tfzq.com 汽车研究团队 食品饮料研究团队 环保研究团队 何文雯 S1110516120001 S1110116080072 军工研究团队 李扬 宏观经济研究团队 宋雪涛 吴先兴 阚文超 sunbinbin@tfzq.com gaozhigang@tfzq.com chenyuan@tfzq.com yuyao@tfzq.com zhouzeping@tfzq.com 海外研究研究团队 何翩翩 雷俊成 马赫 jiangming@tfzq.com huangying1@tfzq.com zenfanzhe@tfzq.com 轻工研究团队 yangzao@tfzq.com wuyong@tfzq.com lidandan@tfzq.com 电子行业研究团队 农冰立 霍甲 张昕 潘暕 洪骐 S1110516110002 S1110116100040 S1110116090042 金融工程研究团队 范伊歌 wenhao@tfzq.com wangchen1@tfzq.com zhangshuang@tfzq.com zengrongfei@tfzq.com fengcuiting@tfzq.com 电力设备新能源研究团队 杨藻 吴用 李丹丹 姜明 黄盈 曾凡喆 刘鹏 丁一 周东景 刘健 刘畅 刘经国 S1110516070001 S1110516120004 S1110116090081 S1110116090051 S1110116100088 S1110115020004 liyang3@tfzq.com liupeng1@tfzq.com dingyi1@tfzq.com zhoudongjing@tfzq.com liujian@tfzq.com liuc@tfzq.com liujingguo@tfzq.com 研究部研究团队 张淼 李昕悦 朱洲 石家骏 赵宗原 S1110515010001 S1110115090016 S1110115060030 S1110516110001 S1110116080080 zhangmiao1@tfzq.com lixinyue@tfzq.com zhuzhou@tfzq.com shijiajun@tfzq.com zhaozongyuan@tfzq.com 银行研究团队 廖志明 S1110116070017 liaozhiming@tfzq.com 有色金属行业研究团队 孙亮 S1110516110003 sunliang@tfzq.com 产品中心研究团队 冶小梅 王茜 戴爽 李友琳 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 S1110516100001 S1110516090005 S1110516110005 S1110516090007 yexiaomei@tfzq.com wangqian@tfzq.com daishuang@tfzq.com liyoulin@tfzq.com 24 晨会纪要 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”) 。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 股票投资评级 行业投资评级 评级 体系 买入 预期股价相对收益 20%以上 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 增持 预期股价相对收益 10%-20% 深 300 指数的涨跌幅 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 湖北武汉市武昌区中南路 99 上海市浦东新区兰花路 333 深圳市福田区益田路 4068 号 邮编:100031 号保利广场 A 座 3 楼 号 333 世纪大厦 20 楼 卓越时代广场 36 楼 邮箱:research@tfzq.com 邮编:430071 邮编:201204 邮编:518017 电话:(8627)-87618889 电话:(8621)-68815388 电话:(86755)-82566970 传真:(8627)-87618863 传真:(8621)-68812910 传真:(86755)-23913441 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 25
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