东吴证券-晨会纪要_170302

证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 宏观 2017 年 3 月 3 日 PMI 淡季不淡，企业分化或因 PPP 落地加速 2 月份制造业 PMI 为 51.3，比上月上升 0.3 个百分点，已经连 续 5 个月保持在 51.0 以上，且为 2012 年以来同期最高水平。虽 然处于春节期间，季节性因素并不明显，体现出淡季不淡的特 点。从分项看 PMI 回升主要源于生产指数、新订单指数和供应 商配送时间指数高于临界点，反映出工业生产较为活跃，内外 需持续改善。分企业规模看，大中小型企业景气状况进一步分 化，结合 1 月份创历史新高的非金融企业信贷投放，映证了我 们之前的判断：2017 年是 PPP 项目“落地之年” ，在地产投资 下滑、制造业投资弱复苏背景下，基建发力托底作用不容忽视。 但是考虑到民营资本在 PPP 项目中的低参与度，需要警惕国有 大型企业投资扩张带来的挤出效应。 晨会编辑 徐力 执业资格证书：S0600515080001 xul@dwzq.com.cn 010-66573632 行业 汽车行业：工程+物流双轮驱动，重卡高增长可持续 事件：据第一商用车网报道，2017 年 2 月重卡销售 8.8 万辆（同 比+152%，环比+6%） 。 点评：1）物流车+工程车双轮驱动，2 月重卡销量再超预期。2） 工程车接力超限超载治理，叠加更新需求，行业景气有望持续 至 2018 年。3）产业链相关公司业绩弹性大，主流公司一季报 有望实现翻倍增长。4）坚定推荐行业龙头，关注两类投资机会。 1.整车公司竞争格局稳定，中国重汽、北汽福田、陕汽集团凭借 强大的资源配套能力和综合管理能力，市场份额稳步提升。2. 掌握核心技术的零部件公司（潍柴动力、威孚高科等）将凭借 突出的技术优势和有竞争力的产品组合，盈利能力有望维持高 位。考虑重卡行业景气回升，维持行业“增持”评级。行业主 流公司估值处于历史地位，如威孚高科、潍柴动力主营业务估 值仅 2017 年 11-12 倍左右。关注两类投资机会：1）市场份额 提升的整车公司，推荐中国重汽，关注福田汽车；2）核心零部 件公司，推荐潍柴动力，关注威孚高科。 推荐个股及其他点评 【重点推荐】先导智能（300450）电池行业整合大幕拉开， 设备龙头受益于电池厂集中度提高 【重点推荐】中金环境（300145）扣非业绩增长超 80%，环 境咨询价值凸显 【重点推荐】苏交科（300284）收入增长 66%，一带一路布 局值得期待 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 宏观 PMI 淡季不淡，企业分化或因 PPP 落地加速 事件：2017 年 2 月，中国制造业采购经理指数（PMI）为 51.6，预期 51.2， 前值 51.3；非制造业商务活动指数为 54.2，前值 54.6。 点评： 2 月份制造业 PMI 为 51.3，比上月上升 0.3 个百分点，已经连续 5 个月保 持在 51.0 以上，且为 2012 年以来同期最高水平。虽然处于春节期间，季 节性因素并不明显，体现出淡季不淡的特点。 从分项看 PMI 回升主要源于生产指数、新订单指数和供应商配送时间指 数高于临界点，反映出工业生产较为活跃，内外需持续改善。 分企业规模看，大中小型企业景气状况进一步分化，结合 1 月份创历史 新高的非金融企业信贷投放，映证了我们之前的判断：2017 年是 PPP 项 目“落地之年” ，在地产投资下滑、制造业投资弱复苏背景下，基建发力 托底作用不容忽视。但是考虑到民营资本在 PPP 项目中的低参与度，需 要警惕国有大型企业投资扩张带来的挤出效应。 风险提示：17 年基建发力超出预期，外需带动进出口大幅改善，制造业 向好导致债市承压。以上趋势仅供判断参考。 （首席证券分析师：丁文韬） 行业 汽车行业：工程+物流双轮驱动，重卡高增长可持续 事件：据第一商用车网报道，2017 年 2 月重卡销售 8.8 万辆（同比+152%， 环比+6%） 。 点评： 物流车+工程车双轮驱动，2 月重卡销量再超预期。2 月重卡实现销售 8.8 万辆（同比+152%，环比+6%），延续同比增速扩大环比增长的趋势，主 要驱动因素：1）物流车：受益于超限超载治理，去年四季度以来物流车 需求快速增长，产业链产能供应偏紧，导致一部分订单延迟至今年一季 度交付；2）工程车：基础设施建设加速，工程车订单上升明显，验证前 期工程车复苏的判断。随着春节后陆续开工，预计 3-4 月重卡销量环比仍 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 有提升。 工程车接力超限超载治理，叠加更新需求，行业景气有望持续至 2018 年。 据测算，超限超载治理对物流车有效运力下降 20%左右，以物流车保有 量 250 万辆为基数，预计 2016-2018 年期间累计带来新增需求约 50 万辆。 考虑 2013-2014 年为上一轮重卡需求高峰，一般更新周期为 3-5 年，预计 本轮景气上行周期将持续至 2018 年。 基础设施建设加速及一带一路推进， 工程车需求决定本轮景气持续的时间和幅度。 产业链相关公司业绩弹性大，主流公司一季报有望实现翻倍增长。2017 年 1-2 月重卡累计销售 17.1 万辆（同比+139%） ，预计一季度行业销量增 速接近 100%。行业主流公司销量：2017 年 1-2 月，中国重汽集团累计销 售 2.7 万辆（同比+121%） ，陕汽集团累计销售 2.5 万辆（同比+160%） ， 福田汽车累计销售 1.6 万辆（同比+74%）。考虑行业高增长以及业绩向上 高弹性，预计主流公司一季度业绩有望实现翻倍增长。 坚定推荐行业龙头，关注两类投资机会。1）整车公司竞争格局稳定，中 国重汽、北汽福田、陕汽集团凭借强大的资源配套能力和综合管理能力， 市场份额稳步提升。2）掌握核心技术的零部件公司（潍柴动力、威孚高 科等）将凭借突出的技术优势和有竞争力的产品组合，盈利能力有望维 持高位。 投资建议：考虑重卡行业景气回升，维持行业“增持”评级。行业主流 公司估值处于历史地位，如威孚高科、潍柴动力主营业务估值仅 2017 年 11-12 倍左右。关注两类投资机会：1）市场份额提升的整车公司，推荐 中国重汽，关注福田汽车；2）核心零部件公司，推荐潍柴动力，关注威 孚高科。 风险提示：宏观经济持续低迷，导致重卡需求不达预期。 （首席证券分析师：高登） 推荐个股及其他点评 【重点推荐】先导智能（300450）电池行业整合大幕拉开，设备龙头受 益于电池厂集中度提高 事件：3 月 1 日，工信部等四部委发布关于印发《促进汽车动力电池产业 发展行动方案》的通知，同日，发布第二批新能源汽车推广目录。 1、电池行业整合大幕刚拉开：《方案》强调了动力电池在新能源汽车产 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 业链中的重要地位。动力电池的性能直接与新能源车的安全性和使用效 率有关。自 2016 年 11 月要求动力电池企业年产能不能小于 8GWh 开始， 行业整合大幕拉开。我们认为，未来电池厂商将会迎来几大变化：1、大 厂商继续扩产能，按照工信部的政策指导。2016 年达到 6GWh 的出货量 的仅有 CATL（6.72）和比亚迪（7.35） ，2017 年预计能够达到 8GWh 产 能的有 CATL,比亚迪，国轩高科，沃特玛。我们认为，未来锂电锂电池 行业会迎来产能供大于求，但是在高端的动力锂电市场是供不应求的。 大厂商凭借良好的产品质量，技术水平和客户优势在高端电池领域的优 势越来越明显。2、小厂商和走低端技术路线的将会面临淘汰的风险和被 大厂商收购的可能。 2、动力电池行业强者恒强：该方案除了在技术标准上延续了量化的任务 目标外，重点提出，2020 年实现全国动力电池产能 100GWH 以上，形 成产销 40GWH 的龙头。标志着我国新能源汽车动力电池行业从国家战 略层面确立的扶持龙头策略。2016 年起动力电池市场集中度迅速提高， 2016 年动力电池出货量达 28Gwh，比亚迪/CATL/沃特玛/国轩四家占比 66%。我们认为，未来最有可能成为年产能 40GWh 的具有国际竞争力的 龙头企业就是 CATL 和比亚迪。CATL2016 年底产能约 7.5GWh，2017 年底有效产能约 15GWh，市场担心 2020 年达到 50GWh 的产能规划是否 过于乐观。根据《方案》 ，单个企业 40GWh 的产能是国家支持的。比亚 迪 2017 年底预计产能 16GWh，其规划 2020 年到 34GWh 可能过于保守。 锂电设备 2016 年以前业绩增长主要逻辑在于电池厂商扩产。2017 年开始 的业绩增长主要在于集中度提升。随着成本降至 1 元/瓦时以下，很多小 厂商会退出，龙头企业现在产能还没达到国家要求，市场担心的设备厂 商从 2018 年开始没有增量需求导致业绩断档的情况就不会出现。 3、先导市场份额仍有较大提升空间：公司目前已绑定 CATL 和 ATL,如 未来进入比亚迪、松下、珠海银隆等大厂商的供应体系，公司成长将有 望持续超预期。 盈利预测：考虑收购，预计 2017/18 年备考净利润分别为 6.0,8.7 亿元； 2017/18 年 EPS 为 1.34,1.95 元，对应 PE 为 25,17X，维持“买入”评级。 目标价空间 50%。 （首席证券分析师 陈显帆） 【重点推荐】中金环境（300145）扣非业绩增长超 80%，环境咨询价值 凸显 事件：公司发布 16 年业绩快报，营收 28.4 亿，同比+45.77%，归母净利 5.08 亿，同比+79.06%，EPS0.76，同比+40.74%。 1、扣非业绩增长超 80%：公司业绩预告区间中值偏上。根据业绩预告， 公司非经损益约为 2500 万，扣非后业绩约为 4.83 亿，同比增长 80.2%。 主要因为：1）环保板块持续发力、屡获订单。2)子公司中咨华宇并表， 带来营收及利润大幅增长。3）公司制造板块继续深入挖掘客户、提升市 占率。 2、利润增速超过营收增速，环保子公司业绩优异：公司扣非后增速远超 营收增速，主要因为新并表子公司中咨华宇高毛利率（2016H1 中咨华宇 环评业务毛利率 66.26%） 。中咨华宇 2016 前三季度归母净利润为 0.755 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 亿元，达到业绩承诺的 89%。金山环保 2015 年归母净利 1.25 亿元，超额 完成业绩承诺，2016 前三季归母净利为 1.06 亿元。考虑到中咨华宇和金 山环保大部分业绩在四季度确认，我们认为两者完成 16 年业绩承诺 0.85/1.9 亿元概率较大。 3、PPP 项目落地，环境咨询入口价值凸显：公司于 2017 年 1 月中标 10 亿清水河区域生态综合治理 PPP 项目,包含沿线路段的水利、市政、景观、 场馆建设四大内容，系公司中标的首个全产业链 PPP 项目。环境咨询服 务业的百倍价值逻辑被验证。1）作为产业入口，技术含量最高，对接后 续产业链价值为咨询收入的 440 倍。2）中咨华宇作为环境咨询服务业龙 头，拥有大量资金、资源实力强劲的央企等大型客户，在 PPP 行业集中 度提升的趋势下占领行业先机。3）凭借咨询领域的技术能力，可针对项 目盈利进行筛选，同时通过解决方案提供提升项目实施的盈利能力。此 次清水河 PPP 项目的中标，是我们对先前公司产业链顶端【导流优势】 判断的有效验证。 4、再融资新规+红顶中介脱钩+最严环评法利好环境咨询：1）2 月 17 日 再融资新规对上市公司再融资进行限制，引导资金脱虚向实，利好轻资 产、现金牛的环境咨询服务业。2）环评红顶中介脱钩（民营机构市占率 3 倍空间）+资质壁垒提高（环评师人数 50%提升）下行业集中度提升。 3）最严环评法未批先建罚款达环评收费 500 倍，利好环境咨询服务业。 5、污泥异地项目落地，金山污泥蓝藻处理望加速复制：1）金山环保维 持工业水处理领先地位的同时大力拓展污泥及蓝藻处理，低温复合膜干 化技术可将污泥、蓝藻含水率降低至 8%，且可将处理产物资源化销售， 实现真正的“减量化、无害化、资源化”。2）2016 年 12 月 3 日子公司金 山环保与肥东县环保局及住建局签署 3.1 亿元市政污泥及蓝藻处理项目 特许经营协议。肥东项目落地标志着金山环保将太阳能低温复合膜技术 拓展到江苏省、太湖流域外，示范效应进一步显现，未来更多大单可期。 6、员工持股+股票期权，双重激励推动发展：1）公司继二期员工持股计 划完成后，紧接第二期推出第三期员工持股计划，6 亿规模（劣后 4 亿为 董事长无息借给员工）为此前 3 倍，覆盖员工范围更广，激励更加强劲！ 2）股票期权完成授予，行权价格 27.84 元，业绩考核要求 2016-2018 年 净利润相对 2015 年分别增长 70%、125%、170%（复合增速 39%） ；激励 目标涵盖中咨华宇环评师团队和金山环保业务骨干，充分激励留住人才， 进一步提升业绩弹性！ 盈利预测：按照中咨华宇备考业绩预测公司 16-18 年 EPS 0.76、1.08、1.32 元，对应 PE 33、23、19 倍。我们认为，公司未来将继续以环评为入口， 有望拿下巨量 PPP 项目，环评+产业资源带来协同效应超预期，维持“买 入”评级！ 风险提示：项目回款风险；业务拓展不及预期。 （首席证券分析师 袁理） 【重点推荐】苏交科（300284）收入增长 66%，一带一路布局值得期待 事件：公司发布 2016 年业绩快报，营收 42.64 亿，同比+66.39%，归母 净利 3.74 亿，同比+20.47%，EPS0.67，同比+15.75%。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 1、 子公司并表， 收入大幅增长：公司于 2016 年 9 月收购 TestAmerica 100% 股权、EPTISA 90%股权，同年 11 月收购中山水利 70%股权，完成并表 （并于 2017 年 1 月对 EPTISA 增资，目前共持有股权 90.69%） 。主业增 长以及子公司并表带来收入大幅增长。 2、扣非业绩增长 11%：根据业绩预告，16 年非经损益为 4000-5000 万元， 按照中值计算扣非后真实业绩为 3.29 亿元，同比增长 11.14%，略低于预 期。我们认为，公司业绩略低于预期可能是受子公司拖累（TA/EP 2016 年并表，目前还处于整合期）。 3、收购 EPTISA，布局一带一路:1）16 年 9 月 1600 万欧元收购西班牙 Eptisa 90%股权完成交割，17 年 1 月增资，按计划将于 17 年 12 月前收购 其余 8.79%股权，最终持有 99.49%的股权。2) Eptisa 在大坝、港口、隧 道及高铁等方面有丰富经验，截止至 2015 年共有 18 个亚行项目，此外 至少有 7 个世行项目，熟悉国际建设咨询准则，我们认为公司本体具有 与央企合作的优势，结合 EP 海外设计咨询的能力，未来大概率通过与央 企合作走向海外或以 EP 为平台独立获得海外设计咨询项目，借助一带一 路平台在北美及西亚、东欧、南亚地区承接更多公司业务。 4、积极外延，完善版图：除 EP 外，公司还不断通过并购补充强化业务。 1）1.37 亿美元（含债务置换）收购美国最大环境检测公司 Test America 100%股权，已并表。收购 TA 有助于公司掌握水、空气、固废等全方位 的环境检测技术，形成结合环境评价、咨询、第三方检测、工程设计、 废水处理和运营服务为一体的上下游联动服务，大幅提升公司在环保咨 询领域的核心竞争力，打造中国最大的第三方检测平台。2）1.41 亿元收 购中山水利 70%股权，收购完成后公司打通水利和市政、景观专业，形 成覆盖水资源、水环境全部专业的能力，a>为水环境领域 PPP 项目的推 动提供技术支撑，打造新的利润增长点；b>开拓作为基础设施建设重要 组成部分的水利建设市场；c>实现业务范围由长三角领域向珠三角领域 的战略扩张。 5、国内工程咨询龙头，PPP 落地最直接受益：1）公司连续 3 年荣登“全 球工程设计公司 150 强”榜单，并以第 98 名跻身百强行列。公司凭借工 程咨询龙头地位优势积极探索 PPP 模式，通过绑定大型央企获取订单、 自身主导 PPP 项目实施、做地方资源整合平台等模式大力拓展 PPP 市场， 凭借项目全生命周期管控能力获取超额回报！。2）报告期内，公司杭州 大江东、贵阳柏枝田水库、贵阳小湾河、九华山立体停车场等多个 PPP 项目均已开展实施建设，其中贵阳市观山湖区小湾河环境综合整治工程 PPP 项目 2016 年 10 月被财政部列入国家第三批 PPP 示范项目， 随着 PPP 不断落地，示范效应下未来有望进一步受益！ 6、定增助力加速发展：1）调整非公开发行方案，19.69 元/股向六安信实、 太仓铭源、宁波协慧、李威、符冠华发行 0.45 亿股募资 8.88 亿元，扣除 发行费用后全部用于补充流动资金，锁定期三年，实际控制人符冠华参 与认购 0.88 亿元彰显信心。2）目前方案已过会，定增完成后公司将进一 步提升资本实力，助力在 PPP 领域的加速扩张以及外延扩张。 盈利预测：我们预测公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.67、0.93、1.12 元 （假设 2017 年完成增发） ，对应 PE 30、21、18 倍，估值优势明显，维 持“买入”评级。 风险提示：项目回款风险；业务拓展不及预期；EPTISA 在海外业务远远 落后于预期；一带一路推进低于预期；公司计划不及预期；子公司整合 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 20170303 出现问题。 （首席证券分析师 袁理） 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形 式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注 明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上； 增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间； 中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘在 5%以上； 中性：预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间； 减持：预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘在-5%以下。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分