龙柏信息-证券内参_170302

【特别关注】 四年来次高增速！ 2 月财新制造业 PMI 连续六个月扩张 【开利综合观察】最新数据显示，中国 2 月财新制造业 PMI 为 51.7，远超 预期的 50.8，前值为 51.0。本月 PMI 显示制造业整体运行状况连续第六个月向 好。本月整体改善幅度虽然尚小，但已是逾 4 年来次高纪录（并列）。 报告提到，2 月份，中国制造业整体运行出现更强劲增长势头，产出与新订 单总量皆较年初加速增长。带动新业务增长的主要是出口业务，后者录得 2014 年 9 月以来最高增速。另一方面，用工轻微收缩，收缩率为两年来最小。 调查数据显示，中国制造业产出进一步增长，增速环比上升，但整体仅算温 和，低于 2016 年第四季度各月。产出扩张动力来自新业务总量的进一步增长。 月内制造业用工继续收缩，延续了 2013 年 11 月以来的一贯趋势。新订单增 加而用工收缩，导致积压工作量小幅上升。 新订单增加，带动采购进一步增长。 采购库存因此在 2 月份恢复增长，但整体增速仅算轻微。成品库存则相反，连 续第二个月轻微下降，不少厂商表示原因与需要向客户交货有关。 在最近调查期间，投入品需求强劲，导致供应商的交货速度进一步下降，惟 降幅尚小。月内平均投入成本大幅上升，但升幅已放缓至 4 个月来最小。据厂商 反映，原料涨价是投入成本上升的主要原因。为保护利润空间，月内厂商相应继 续上调产品价格，加价幅度可观。 展望产出增长前景，业界的乐观度创下 2015 年 5 月以来的新高。厂商普 遍表示信心来自新产品开发和市况改善。 财新智库莫尼塔宏观研究主管钟正生点评： “2017 年 2 月财新中国制造 业 PMI 录得 51.7，比上月上涨 0.7，为近 4 年来次高增速。分项中，产出指数 和新订单指数均 较上月有所回升；原材料库存返回扩张区间，但产成品库存继 续下滑，厂商补库存的持续性还有待观察。投入和产出价格指数仍 保持高速上 涨，但较上月进一步放缓。2 月中国经济继续回暖， 但尚不能断言趋势形成， 二季度或是关键窗口期。” 人社部：养老金投资运营不意味着入市 【开利综合观察】人社部副部长指出，养老金投资运营并不意味着入市，进 入股市只是选择之一，且将由市场机构根据市场状况选择入市时点。 在 3 月 1 日的国新办新闻发布会上，中国人力资源和社会保障部副部长游钧 表示，养老金投资运营实施工作于 2016 年底正式启动，首批与社保基金理事会 签约的是 7 个省，涉及资金 3600 亿元，目前资金在划拨过程中。 “我们选定了 4 家托管行和 21 家基金管理机构。同时，绩效考核等政策还 在制定过程中，”游钧补充道。游钧还表示，养老金的投资实施是循序渐进的， 各地并非于同一时间点实施，而是根据各地经济社会发展的情况、基金结余状况 和结构状况，做好基金中长期测算工作，制定委托计划。 游钧进一步指出，养老基金投资运营的实施并不意味着入市，进入股市只是 养老基金投资的一种选择，并且由市场机构根据市场状况来选择入市的时点。 在养老金投资的风险与收益方面，游钧指出，养老基金投资运营最主要考虑 的还是基金的安全，“我们要加大风险管控，同时也要确保基金收益，所以要给 予政策支持，提高养老基金的投资收益。” 致公党中央：建议取消对 A 股首次公开发行定价限制 【开利综合观察】致公党中央在今年全国两会期间提交一份《关于进一步深 化新三板改革稳妥推进股票发行注册制改革的提案》，建议完善新三板股票发行 机制、允许符合条件的挂牌公司在新三板向不特定对象公开发行股票，并在创新 层之上再设置一个市场层次进行公开发行股票挂牌公司交易，以新三板为试验田 推进股票发行注册制改革；证券监管机构取消对 A 股首次公开发行定价限制、发 挥市场对发行价格和发行规模的决定性作用等。 【开利内参】 姜超坚信：这轮涨价不可持续，也不靠谱 【开利综合观察】最近关于涨价的呼声越来越强，部分产业链的成本压力已 从上游延伸至了下游，比如涪陵榨菜，宣布提价幅度 15%-17%不等；再比如马应 龙，上调痔疮膏价格 18%；再比如小米电视，去年乐视涨价的时候，小米还在微 博上说“小米电视不涨价，压力我们抗”的广告，如今也顶不住液晶面板、钢材、 包装纸等成本上升。去年下半年开始，中国经济进入了一个主动补库存周期。有 着补库和广义社融配合的强劲反弹，再加上年初 45 万亿天量投资的传言，大家 对于通胀传导和周期持续性的关注度也越来越高。一般而言，PPI 回升是一个积 极信号，显示市场供求关系的改善、行业竞争格局的优化、经济增长动力的增强。 “行业集中度”则是一个衡量行业发展合理性的指标。当前 PPI 已经连续上涨 了一年时间，1 月还创下了近 5 年最大涨幅。行业集中度在过去一年，又发生 了怎样的变化呢？我们选取了上、中、下游几个重点行业进行分析。 钢铁行业集中度改善有限，煤炭行业甚至是下降的！我们以原煤产量作为计 算标准，截止 2016 年 11 月末，煤炭全行业的原煤产量在 30.5 亿吨，其中神 华达到 3.8 亿吨，中煤达到 1.2 亿吨，山东能源达到 1.2 亿吨，前三大煤企的 行业集中度为 20.4%，这一水平明显低于 15 年和 14 年。钢铁行业，作为供给 侧改革的另一大核心领域，其行业集中度的提升亦收效甚微。以粗钢产量作为计 算标准。16 年全国生产粗钢 8.1 亿吨，前十大钢企的产量近 3 亿吨，集中度基 本持平于 14 年和 15 年，但明显低于 13 年之前的水平（40-45%）。 水泥、商贸零售行业趋势延续，但龙头企业地位被削弱。水泥行业 16 年受 益金隅和冀东合并，行业集中度的提升再下一城，前十大水泥企业的熟料产量占 比更是高达 75%。但龙头企业中建材的市场地位在下降，其产量与第二和第三家 产量之和的比值低于上一轮周期的高点。商贸零售是行业集中度改善的另一个典 范。我们以市占率作为计算依据，2016 年时前十大零售企业的占比接近 17%， 比五年前增长了两倍多。同样龙头企业阿里巴巴的市占率较第二和第三家企业之 和的比值在下降。 地产行业一枝独秀，但其绝对值水平仍有空间。16 年的房地产市场创下了商 品房销售面积历史新高的记录，但不同房企的却出现了分化，马太效应显著，强 者更强。恒大和碧桂园两地产巨头，16 年的销售面积增速高达 70%以上，其中 恒大由 15 年的 2600 多万平方米一跃至 16 年的近 4500 万平方米。而万达地产 16 年则出现-20%的销售下滑。但是就前三大房企来看，美国地产行业的 CR3 为 15.5%，而我国地产行业 CR3 目前仅 6.9%，行业集中度的绝对水平仍偏低。 即便经历了如此剧烈的涨价，行业集中度却迟迟难以大幅提升，那么龙头企 业的利润是否也表现低于预期呢？我们发现行业利润却越来越集中于龙头企业， 直接导致对价格的依赖程度在上升。以上游的煤炭行业最为典型。前四大煤企的 行业集中度下降了，但利润占比却从 75%大幅上升至 85%。由此可见，扣除了市 场份额的因素外，龙头企业盈利对价格变化更加敏感，对价格上升依赖性更强。 再看中游的钢铁行业，对比 16 年和 13 年可见，钢铁前 8 大企业行业集中度小 幅下降，但利润占比却在提升，由 33%狂飙至目前的 57%。尤其在 16 年，利润 集中于龙头企业的特点十分突出，对应着钢价在此期间仅在 16 年出现了大幅反 弹。 PPI 回升后的行业隐忧：价格上升只是加剧了实业套利，并没有真实改变行 业生态、也没有提升企业的经营行为。我们认为，这轮涨价不可持续，也不靠谱。 供给侧改革红红火火地开展，行业集中度并没有变得更高，企业龙头地位并没有 变得更强，行业竞争关系并没有变得更合理，但行业盈利却集中了。大企业玩起 了实业套利，体现为盈利改善对价格上涨的依赖度上升。举一个简单的例子来说， 尤其对于一些传统行业来说，6 个月票据融资的利率在 3.7%左右，而未来几个 月 PPI 至少也都在 5%以上。他们通过票据把钱借来，然后单凭原材料价格的上 涨，就可以 cover 掉自身的借贷成本，还可以赚取其中的息差。而这样的套利 放在过去不大可能，因为 PPI 常年为负，实际利率动辄就在 8%以上，任何的民 间投资都显得”得不偿失”。当价格普涨的浪潮退去，这一游戏策略或面临冲击， 行业或再现困境，经济再添下行压力。 为何国际金价大涨 国内黄金股却涨不动了？ 【开利综合观察】今年国际黄金上涨 10.2%，金价重回去年英国公投脱欧到 美国大选之前牛市波动区间。但国内主要黄金股却普遍不能跑赢金价。人民币走 强导致国内黄金溢价锐减，金矿股透支涨幅后需要估值修复，令金价和金矿股走 势出现背离。 2017 年国际黄金价格大涨，没能带动国内黄金股重演去年上半年 20-30% 的大涨。今年迄今国际黄金上涨 10.2%，2 月份涨幅为 5.4%，金价在本周一突破 1260 美元关口后，已经重回去年英国公投脱欧到美国 11 月中旬大选的波动区间。 今年迄今国内黄金上市公司山东黄金、中金黄金、赤峰黄金、紫金矿业涨幅 不足 10%。而去年同期，“龙头股”山东黄金涨幅近 30%。天风证券分析师杨诚笑、 孙亮认为，过去三个月国际金价上涨而黄金股不涨的核心原因是人民币计价黄金 溢价下跌，这表明国内对黄金避险需求正在降温，美联储货币政策收紧预期导致 市场对中期金价并不乐观，而黄金股目前存在有估值修复压力。 天风证券研报指出：2016 年年底人民币受到贬值预期影响，价格跌幅小于 伦金跌幅，内外价差被拉大至 2 年新高。2017 年初，人民币单日暴涨， 央行 干预迹象凸显，市场对人民币贬值的预期开始减弱，反映到内外金价价差缩减。 黄金在趋势性上涨过程伴随美元走弱，人民币价格相对有被迫走强的动能。在当 时人民币金价已经保持较高溢价的情况下，国内金价上涨空间有限 。 而从估值看，黄金股在经历去年大幅上涨后有修复压力。在最新一轮全球大 宗商品上涨潮中，黄金股相比其他基本金属股估值不再具有优势。 目前金价下，山东黄金净利润在 20.1 亿元左右。对应公司市值 PE 为 34.5 倍 左右。去年最高价格时，估值约为 38 倍，特朗普上台当天黄金价格冲高回落， 在 高点时，估值为 37 倍左右。略高于过去几年的估值中枢。此外，自 2015 年以 来的山东黄金估值水平来看，当前估值处在较低水平上。相比其他有色品种来看， 2015 年初黄金上 涨最快的阶段也是黄金股估值恢复到 35 到 40 倍之间运行的一 段过程。当时其他基本金属主要上市公司估值在 50 倍以上。而 2016 年下半年 之后，基本金属价格大幅上涨，目前基本金属主要企业估值在 15 倍到 30 倍之间， 横向比较基本金属企业估值仍显著低于黄金股估值。 从国际宏观面看，目前美联储可能提速也不利于金价进一步走高。黄金头条 网此前提及，从上周开始，多位美联储官员发出加息信号，除了耶伦的“等待太 久加息不明智”之外，美联储三号人物，纽约联储主席表态“未来数月消费加息”， 费城联储主席哈克多次表态“三月可讨论加息”，克利夫兰联储主席梅斯特也指 出，若美国经济持续强劲，可接受加息。 市场预计的今年 3 月加息概率已经涨破 70%。过去两年市场预计美联储“下 次会议”加息概率超过 70%的情况出现两次，分别是预计 2015 年 12 月会议和 2016 年 12 月会议，美联储的确在那两次会后宣布加息。 值得关注的是，一些华尔街巨头也在黄金反弹之时抛售金矿股。华尔街见闻 网此前提及，去年四季度，索罗斯基金管理公司抛售了 285 万股全球最大金矿公 司——巴里克黄金（Barrick Gold）的股票。 （ 内 部 传 阅 ， 请 勿 外 传 ） 我司非证券投资咨询机构，所有信息产品都是站在第三者 立场的行业性中立采编，所有分析判断仅代表一家之言，不作 为投资依据，亦不暗示任何投资建议，仅为满足投资者知情权 敬请注册使用“开利财经”网页版 网址：web.huijuzx.com 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