广发证券-轨道交通设备行业:年度回顾和展望

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行业: 交运设备
发布机构: 广发证券
发布日期: 2017-01-24
行业深度|运输设备Ⅱ 证券研究报告 行业评级 轨道交通设备行业 Tabl e_Title 年度回顾和展望  Ta ble_Summary 总体回顾: 持有 报告日期 2017-01-23 相对市场表现 机械设备 沪深300 15% 5% -5% -15% 2016-01 分析师: 未来展望: Table_Aut hor 投资维持在原有高位:在 1 月 3 号的铁路总公司工作会议中,并未具 体强调 2017 年的投资计划,但会议中提出,2017 年,全国铁路行业投资将 保持去年规模,全面完成国家下达的固定资产投资计划。我们预计总体投 资计划依旧是维持在 8,000 亿左右,但是具体投资执行进度可能将承受来自 政策力度变化和实际利率上行的压力。动车组车辆需求有望恢复到合理水 平:从绝对数量上来看,由于轨道交通建设中心从东向西偏移,而中西部 新线投入配车需求偏低,单靠既有线路加密或不足以保持车辆需求从此前 的高基数上持续增长。我们预计车辆需求将有恢复性增长,未来将在合理 水平达到新的均衡。城轨保持高景气:作为地方政府拉动内需的重要举措, 城市轨交建设有望迎来增速进一步提高。而轨交 PPP 项目的推广将为城轨 项目提供更广泛的资金来源,有利于需求的有效落地。轨交后市场需求逐 步释放:动车组进入高级修爆发期,后市场需求持续向好。  前次评级 Tabl e_Chart 铁路已经过超过十年的快速发展:受益于中国基础设施建设的全面提 速和城市化率的快速提升,铁路固定资产投资从不足 1,000 亿发展到如今的 8,015 亿,近 14 年的复合增速高达 18.73%,其中的高铁爆发式发展是贡献 了主要的增长动力。行业投资趋于平稳,新线投产减少: 2016 年铁路建设 任务圆满完成,全国铁路行业固定资产投资完成 8,015 亿元,投产新线 3,281 公里,新开工项目 46 个,全年铁路总投资略有削减,其中,基建相对平稳, 而铁路车辆购置可能贡献了主要的削减部分。同时,由于 2011-2013 年新开 工项目偏少,2016-2017 年新线投产减少。  持有 Table_Grade 2016-05 2016-09 2017-01 刘芷君 S0260514030001 021-60750802 liuzhijun@gf.com.cn 分析师: 罗立波 S0260513050002 021-60750636 luolibo@gf.com.cn 相关研究: Table_Report 轨道交通设备行业:2016 年首 2016-12-14 次动车组招标启动,关注明年 景气复苏形势 轨道交通行业专题研究:PPP 2016-09-20 模式:为万亿城市轨道交通项 投资建议: 目保驾护航 历史来看,铁路作为宏观经济政策对冲的重要领域,其投资计划与房 地产周期形成“负相关”性。在政策力度变化、实际利率有上行压力的背 景下,不排除2017年铁路投资执行进度偏弱,相关需求继续低于预期风险。 在轨交设备相关的公司中,大部分轨交装备企业的业绩驱动力,来自 中国铁路总公司的设备购置(从设备价值体量而言,以车辆为例,高铁、 普铁占80-85%,地铁占15-20%) 。考虑到各个子行业分化,受益于基建投资 和PPP模式推广的城市轨道交通可能具有更好的中期成长性;而动车组零配 件占比高的企业或将在短期内受益动车招标恢复增长带来的关注度提升。 此外,随着轨道交通存量市场的不断扩大,具有易耗特征的零部件制造企 业和相关后市场服务企业也是重点关注的方向。  Table_Contacter 重点公司: 中国中车、鼎汉技术、康尼机电、神州高铁、永贵电器、众合科技、 华伍股份  风险提示: 宏观经济形势变动,相应政策受到影响,投资力度不及预期风险; 轨 交市场实际需求低于预期风险;成本上升导致企业盈利能力下滑风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 目录索引 一、回顾和展望:基建重要组成,保持高位运行 ............................................................... 5 1.1 轨交建设涉及多个产业,对基建贡献不小 ........................................................... 5 1.2 整体回顾:高增长后,铁路投资趋于平稳 .......................................................... 6 1.3 总体展望:投资维持高位,动车恢复性增长,城轨保持高景气 .......................... 8 二、大铁路装备:动车招投标恢复,景气回暖 ................................................................. 10 2.1 铁路保持稳定发展 .............................................................................................. 10 2.2 动车组招标有望回暖 ........................................................................................... 11 2.3 投资力度不变,未来规划饱满 ............................................................................ 12 三、城市轨道交通装备:规划饱满,建投加速,PPP 模式助力行业热度升温................. 16 3.1 城市轨道交通现状 .............................................................................................. 16 3.2 与国际水平相比,我国大部分城轨轨道仍有很大发展空间 ................................ 18 3.3 城市轨道交通规划总里程翻番,城轨建设进入加速期........................................ 20 3.4 城市轨道交通未来市场空间 ................................................................................ 20 3.4.1 新增路线市场空间 ....................................................................................... 21 3.4.2 既有路线加密市场空间 ................................................................................ 22 3.4.3 车辆设备出口 ............................................................................................... 24 3.5 PPP 模式助力城轨建设 .................................................................................... 26 四、轨交后市场:存量市场需求已显,有望快速增长 ...................................................... 28 4.1 轨交市场存量现状 .............................................................................................. 28 4.2 存量递增,后市场需求已显 ............................................................................... 29 4.2.1 动车组后市场空间测算 ................................................................................ 29 4.2.2 铁路干线后市场测算 ................................................................................... 33 4.2.3 城市轨道后市场测算 .................................................................................... 34 4.3 受益轨交零部件国产化,轨交后市场触手可及 .................................................. 34 投资建议及风险提示 ......................................................................................................... 35 投资建议 ................................................................................................................... 35 风险提示 ................................................................................................................... 35 重点公司 ........................................................................................................................... 36 中国中车 ................................................................................................................... 36 鼎汉技术 ................................................................................................................... 37 康尼机电 ................................................................................................................... 38 神州高铁 ................................................................................................................... 39 永贵电器 ................................................................................................................... 40 众合科技 ................................................................................................................... 41 华伍股份 ................................................................................................................... 42 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图表索引 图 1:轨道交通产业链 ............................................................................................ 5 图 2:国家铁路投资占基建投资完成额比重 ........................................................... 6 图 3:固定资产投资及基建投资增速 ...................................................................... 6 图 4:我国铁路和高铁营业里程(万公里) ........................................................... 7 图 5:我国铁路密度和高铁密度(公里/万平方公里) ........................................... 7 图 6:铁路车辆购置和基建投资(亿) .................................................................. 7 图 7:铁路每年新投产里程(公里) ...................................................................... 8 图 8:铁路每年新开工项目数(个) ...................................................................... 8 图 9:2009-2016.11 铁路客运量与货运量统计情况 ............................................. 10 图 10:2008-2016 年中国铁路营业里程 .............................................................. 11 图 11:2013-2016 年铁路动车组集中采购情况.................................................... 12 图 12:2012-2016 年铁路客车、货车和机车采购量(单位:辆) ...................... 12 图 13:2009-2016 年铁路固定资产及机车车辆购置投资总额 ............................. 13 图 14:十三五规划期间铁路里程数 (万公里)....................................................... 14 图 15:中长期铁路规划图 .................................................................................... 14 图 16:中长期高速铁路网规划图 ......................................................................... 14 图 17: “八纵八横”高速铁路主通道 .................................................................... 15 图 18:城市轨道交通客运总量(万人次) ........................................................... 16 图 19:城轨交通运营线路总长度(城轨协会口径) ............................................ 16 图 20:2015 年中国城市轨道交通制式结构 ......................................................... 17 图 21:2010-2015 年中国城市轨道交通运营里程 ................................................ 17 图 22:城市轨道交通固定资产投资完成额(亿元) ............................................ 17 图 23:全球主要城市轨道交通发展情况 .............................................................. 18 图 24:全球主要城市路网密度比较 ...................................................................... 19 图 25:全球主要城市城轨人均拥有长度比较 ....................................................... 19 图 26:城市轨道对公共交通客流量的贡献程度 ................................................... 19 图 27:城轨运营线路网长度(公里) .................................................................. 20 图 28:城市轨交每年新增里程预测(已开工项目汇总) ..................................... 21 图 29:城轨投资构成 ............................................................................................ 21 图 30:我国近年来地铁线路车辆加密的案例(部分) ........................................ 22 图 31:我国各城市车辆保有密度计最小行车间隔 ................................................ 23 图 32:全球主要城市车辆保有密度(辆/公里) .................................................. 23 图 33:目标更新率法测算既有线加密市场空间估算表 ........................................ 24 图 34:目标更新率法测算既有线加密对机车需求数量估算表(单位:辆)........ 24 图 35:近年城市轨道交通车辆出口大单 .............................................................. 25 图 36:三批轨道交通项目投资金额(亿元)及其占该批次比重 .......................... 26 图 37:三批轨道交通项目各省市投资金额(亿元)及项目个数 .......................... 27 图 38:按城市类型分类的轨交 PPP 项目投资金额分布 ....................................... 27 图 39:平均单个项目总投资额及每公里投资额 ................................................... 27 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图 40:我国 2007-2015 年机车保有量 ................................................................. 28 图 41:我国 2007-2015 年客车保有量 ................................................................. 28 图 42:2007-2015 年铁路动车组保有量(按组计) ............................................ 28 图 43:2007-2015 年铁路动车组保有量(按辆计) ............................................ 28 图 44:检测检修市场空间(亿元) ...................................................................... 29 图 45:各型动车组检修周期规定 ......................................................................... 30 图 46:和谐号动车组保有量估算 ......................................................................... 30 图 47:动车所每年一、二级修市场预计 .............................................................. 31 图 48:和谐号动车组返场检修费用 ...................................................................... 32 图 49:和谐动车组每年三、四、五级修费用测算 ................................................ 32 图 50:运行速度不超过 120KM/h 的客车检修周期.............................................. 33 图 51:运行速度超过 120KM/h 的客车检修周期 ................................................. 33 图 52:城市轨道交通每年维护修理费用预测 ....................................................... 34 图 53:2007-2016H1 中国中车收入(百万元)及增速 ....................................... 36 图 54:中国中车重大合同构成及业务发展目标 ................................................... 36 图 55:公司在手订单(单位:亿元) .................................................................. 37 图 56:鼎汉技术产业链延伸 ................................................................................. 37 图 57:2009-2016H1 康尼机电产品营业收入(百万元) .................................... 38 图 58:康尼机电未来发展战略 ............................................................................. 38 图 59:和谐动车组每年三、四、五级修费用测算(亿元) ................................. 39 图 60:神州高铁三大平台运营模式 ...................................................................... 39 图 61:2009-2016H1 永贵电器产品营业收入(百万元) .................................... 40 图 62:永贵电器战略布局 .................................................................................... 40 图 63:2008-2016H1 众合科技产品营业收入(百万元) .................................... 41 图 64:众合科技产品结构 .................................................................................... 41 图 65:2008-2016H1 华伍股份产品营业收入(百万元) .................................... 42 图 66:华伍股份产业布局 .................................................................................... 42 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 一、回顾和展望:基建重要组成,保持高位运行 1.1 轨交建设涉及多个产业,对基建贡献不小 轨道交通建设涉及产业链较为庞大:其包括,设计、施工、原材料、机械设备、 运营管理等多个产业。轨道交通的投资和建设会直接带动上游的基础建筑(如土木 工程、隧道工程、桥梁道路工程等)、中游的机械制造业和电气制造业、以及下游 的公共运营、客货运输等产业。而轨道交通的建设运营可以带动商贸和人的流通从 而带动沿线经济发展,城市轨道交通更会直接刺激沿线商业、房地产等的发展,形 成“轨交经济带”,产生明显的经济效益和社会效益。 图1:轨道交通产业链 数据来源:中国产业信息网,广发证券发展研究中心 轨交建设是国家基础建设的重要促成部分:基础设施建设作为现代化和城镇化 建设中的重要环节,受到政策大力的扶持。根据中国铁路总公司会议披露,2016年 全国铁路行业固定资产投资完成额为8,015亿,大约占全国基础建设投资总额的6% 左右,是基础设施建设中的重要组成部分。而轨道交通行业由于承载能力强,综合 效益高以及负面效果低等优势,将成为基建行业中发展前景较好的子行业。轨道交 通行业具体可分为铁路和城市轨道交通两个领域。前者主要包含客/货运火车、动车、 城际铁路等;后者则主要包括有轨电车、地铁、轻轨、磁浮列车以及新交通系统等 多种类型。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图2:国家铁路投资占基建投资完成额比重 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 铁路固定资产投资总额(亿元) 铁路投资占基建投资比重(%) 数据来源:中国铁路总公司,wind,广发证券发展研究中心 1.2 整体回顾:高增长后,铁路投资趋于平稳 整体经济下滑,固定资产投资完成额增速下降:“四万亿”投资计划后,由于 全球经济陷入困局,国内经济增速也出现下滑。GDP增速从2010年的10.6%下降为 2016前3季度的6.7%;从固定资产投资完成额增速上看,2012年2月的增速为21.5%, 随后增速不断下降。2016年1-11月,全国完成固定资产投资(不含农户)538,548 亿元,增速下降至8.3%。 基建投资作为保增长利器,被不断加码:虽然固定资产投资完成额增速仍处于 下降趋势,但其中基建和房地产投资完成额的增速均有所回升。基建投资增速近几 年较为稳定,在固定资产投资中的比重不断上升,截至2016年11月,基建行业固定 资产投资完成额为136,159亿元,同比增加17.21%。 图3:固定资产投资及基建投资增速 600,000 45% 40% 500,000 35% 400,000 30% 25% 300,000 20% 200,000 15% 10% 100,000 5% 0 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016.11 基础建设投资完成额(亿元) 固定资产投资完成额(扣除基建部分)(亿元) 基础建设投资增速(%) 固定资产投资增速(%) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 铁路已经过超过十年的快速发展:受益于中国基础设施建设的全面提速和城市 化率的快速提升,轨道交通建设经历了为期超过10年的高速发展,铁路固定资产投 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 资从不足1,000亿发展到如今的8,015亿,近14年的复合增速高达18.73%。铁路运营 里程由2000年的6.87万公里提高到2016年的12.4万公司,铁路运输密度由71.56公 里/万平方公里提高到129.17公里/万平方公里,其中的高铁爆发式发展是贡献了主要 的增长动力:根据国家统计局数据披露,我国高铁运营里程从2008年的671.5公里快 速增长到2016年的2.2万公里。 图4:我国铁路和高铁营业里程(万公里) 14 图5:我国铁路密度和高铁密度(公里/万平方公里) 2.50 12 140 25.00 120 2.00 20.00 100 10 8 1.50 80 15.00 6 1.00 60 10.00 40 4 2 20 0.00 0 5.00 0.00 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 0 0.50 铁路营业里程 铁路密度 高铁营业里程 数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 高铁密度(右轴) 数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 行业投资趋于平稳,新线投产减少:根据2017年1月3日的中国铁路总公司工作 会议消息,2016年铁路建设任务圆满完成,全国铁路行业固定资产投资完成8,015 亿元,投产新线3,281公里,新开工项目46个。相比2015年,铁路当年完成固定资 产投资8,238亿元,投产新线9,531公里,其中高铁3,306公里。相比之下,2016年铁 路总投资略有削减,其中,基建相对平稳,而铁路车辆购置可能贡献了主要的削减 部分。同时,由于2011-2013年新开工项目偏少,2016-2017年新线投产减少(根据 会议内容,2017年计划新投线路2,100公里)。 图6:铁路车辆购置和基建投资(亿) 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 6,623 7,038 7,115 7,075 6,006 4,611 5,185 5,328 3,376 1,772 1,543 624 529 532 880 323 571 566 781 1,067 1,049 900 1,038 1,465 1,200 900 509 517 130 157 176 168 178 266 机车车辆购置投资(亿) 铁路基本建设投资(亿) 数据来源:国家铁路局,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图7:铁路每年新投产里程(公里) 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 新建铁路投产里程 高速铁路新增里程 数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 图8:铁路每年新开工项目数(个) 120 99 100 80 68 66 57 60 40 20 97 16 17 8 7 23 8 61 49 15 22 0 数据来源:铁路统计公报,广发证券发展研究中心 1.3 总体展望:投资维持高位,动车恢复性增长,城轨保持高景气 总体投资将维持在原有高位:在1月3号的铁路总公司工作会议中,并未具体强 调2017年的投资计划,但会议中提出,2017年,全国铁路行业投资将保持去年规模, 全面完成国家下达的固定资产投资计划,投产新线2100公里、复线2500公里、电气 化铁路4000公里。我们预计总体投资计划依旧是维持在8,000亿左右,但是具体投资 执行进度可能将承受来自政策力度变化和实际利率上行的压力。 动车组车辆需求有望恢复到合理水平:2015年中铁总共招标动车组合计418列, 数量已创历史最高。而在2016年,受铁总人事变动等原因影响,车辆招标规模缩减, 全年仅在12月有2次招标,共计招标105列。进入2017年,车辆需求有望得到恢复性 增长,2017年1月18日,中铁投公布20列时速250公里动车组和15列时速350公里长 编动车组招标,时点上来看为历年最早。但从绝对数量上来看,由于轨道交通建设 中心从东向西偏移,而中西部新线投入配车需求偏低,单靠既有线路加密或不足以 保持车辆需求从此前的高基数上持续增长。此外,动车组发送旅客也出现增长放缓, 2016年,全国动车组发送旅客14.43亿人次,同比(2015年11.61亿人次)增长24.3%, 这是近年来首次低于30%的增速。因此,我们预计车辆需求将有恢复性增长,未来 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 将在合理水平达到新的均衡。 城轨保持高景气:广义的轨交装备,主要包括高铁、普铁、地铁三大类别,还 涉及现代有轨电车。其中,高铁、普铁的投资主体是中国铁路总公司,地铁的投资 主体是大城市财政。从设备价值体量而言,以车辆为例,高铁、普铁占80-85%,地 铁占15-20%。在轨交建设的子领域里,城市轨道交通近年来表现亮眼。作为地方政 府拉动内需的重要举措,城市轨交建设有望迎来增速进一步提高,目前已获得城轨 交通建设项目批复的城市有44个,规划线路总规模4,705公里,可研批复的总金额达 2.3亿元。而轨交PPP项目的推广将为城轨项目提供更广泛的资金来源,有利于需求 的有效落地。 轨交后市场需求逐步释放:随着轨交车辆保有量的逐年增长,轨交后市场需求 也在逐步释放,铁总10月24日启动2017年动车组高级修第一次招标共计398 列,已 超过2016 年两次招标合计的276 列。随着动车组进入高级修爆发期,后市场需求 持续向好。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 二、大铁路装备:动车招投标恢复,景气回暖 2.1 铁路保持稳定发展 客运保持稳定增速,货运下滑减缓:中国作为人口大国且地域辽阔,铁路运输 与水路、公路、航空和管道等运输方式相比较,具有速度快、运量大、成本低、适 应性强等优点。目前,我国内地的大宗货物和长途货物的运输,主要依靠铁路来承 担;铁路每年完成的旅客和货物周转量,在各种交通运输方式中占有很大的比重, 在国民经济中,铁路有力地发挥着大动脉的作用。据统计,2016年1-11月,铁路旅 客发送量为256,863万人,相比上年同期增长10.9%,“十二五”期间,我国的铁路 客运量的增速维持在10%左右;相比之下,铁路货运量近三年持续下降,国内铁路 大宗货运市场低迷。2015年全国铁路货运总发送量为34亿吨,相比2014年减少5亿 吨,但2016年前三季,受煤炭钢铁等大宗商品价格回升,中游制造业出现回暖,货 运量下降幅度有所减缓,2016年1-11月铁路货运量同比下降1.8%。 图9:2009-2016.11铁路客运量与货运量统计情况 42 15% 35 10% 28 5% 21 0% 14 -5% 7 -10% 0 -15% 2009 2010 2011 2012 铁路客运量(亿人次) 铁路客运量累计同比(%) 2013 2014 2015 2016.11 铁路货运量(亿吨) 铁路货运量累计同比(%) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 铁路建设保持良好发展趋势:自2004年出台《中长期铁路网规划》以来,我国 铁路建设进入快速发展时期。2005年-2010年,我国铁路运营里程年均复合增速为 3.9%。虽然2011年由于铁路动车事故导致我国铁路建设速度放缓,但近几年我国铁 路建设步伐重新加快。截至2016年年底,我国铁路营业里程达12.40万公里,其中高 铁运营里程占铁路总里程的17.74%,在近几年有了快速的提高。目前,中国已拥有 仅次于美国的全球第二大铁路网,和全球最大规模的高铁铁路网和快速铁路线。根 据发改委印发的《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》,2016到2018年,我 国继续完善高速铁路网路,提升中西部铁路通达畅通水平,加快推进城市群城际铁 路建设,将在铁路方面重点推进86个项目前期工作,新建改扩建线路约2万公里,将 涉及投资约2万亿。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图10:2008-2016年中国铁路营业里程 15 20% 12 16% 9 12% 6 8% 3 4% 0 0% 2008 2009 2010 2011 2012 铁路营业里程(万公里) 2013 2014 2015 2016 铁路电气化里程(万公里) 高铁营业里程占铁路营业里程比重(%) 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 2.2 动车组招标有望回暖 2016年铁总招标低于预期:2016年4月和5月期间,中国铁路总公司、大秦铁路 股份有限公司、广东广珠城际轨道交通有限责任公司共发布了14次铁路车辆采购招 标,其中动车组21列(分别由广东广珠城际轨道交通有限责任公司和大秦铁路股份 有限公司采购)、客车657辆、机车195台、货车9279辆。2016年12月13日,中铁 总姗姗来迟地公布今年第一次动车组集中招标(时速250公里动车组70列)。2016 年全年的招标情况:15,600辆货车、398列动车组高级修和105列动车组。相比2015 年中铁总累计采购动车组424列、机车790台、客车1305辆、货车10,300辆,2016 年不仅在招标数量上有所下降,招标时间也晚于往年。 我们认为动车组2016年招标规模较小,是因为在动车组保有量连续多年高增长 后,新增需求可能有所放缓。而今年整体招标情况不及预期,主要原因在于建设中 心从东向西偏移,而中西部新线投入配车需求偏低,单靠既有线路加密或不足以保 持车辆需求从此前的高基数上持续增长。 动车组招标有望恢复:在铁路客运发送量中,传统铁路年均增长1.5%左右,而 高铁等客运发送量年均增长超过30%(但2016年增速也较高点有所下滑)。因而, 动车组依然将是需求增长的主要动力。自2013年3月起,原铁道部拟定铁路发展规 划和政策的行政职责划入交通运输部,组建国家铁路局与中国铁路总公司,二者共 同管理中国铁路,其间进行多次重大人事调整。而未来随着铁总人事调整尘埃落定, 以及通车里程恢复、车辆密度提升等,十三五规划期间对动车组的采购量有望恢复。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图11:2013-2016年铁路动车组集中采购情况 400 350 300 250 200 150 100 50 0 铁路动车组采购量(列):时速250公里 铁路动车组采购量(列):时速350公里 数据来源:中国铁路建设投资公司,广发证券发展研究中心 机车客车招标稳定:2012-2016年期间,铁路机车和客车的招标数量较为平稳。 2016年上半年,铁路车辆累计采购客车657辆、机车195台。招标数量基本与往年持 平,目前,我国铁路机车和客车替换需求稳定。十三五规划期间,铁路建设力度不 断加大,对运力的需求依然存在,机车和客车的招标规模有望持续。 图12:2012-2016年铁路客车、货车和机车采购量(单位:辆) 4,000 45,000 3,500 40,000 3,000 35,000 30,000 2,500 25,000 2,000 20,000 1,500 15,000 1,000 铁路客车采购量 铁路机车采购量 铁路货车采购量 10,000 500 5,000 0 0 2012 2013 2014 2015 2016 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 2.3 投资力度不变,未来规划饱满 铁路未来建设仍旧受政策支持,预计投资规模将保持在8000亿左右: 在“十 二五”期间,铁路投资是政府投资工作的重点。2011年至2015年,铁路固定资产投 资逐年增加,从2011年的5,906亿元,到2015年的8,238亿元,年复合增长率为9%。 “十二五”规划期间铁路实际累计投资为3.58万亿元,远高于原定规划的2.8万亿元。 总体来看,铁路固定资产投资可分为机车车辆购置、既有线改造和新建铁路三部分, 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 其中,铁路基础建设投资占比在“十二五”期间稳定在80%左右。2016年年初,国 家铁路局发布《铁路“十三五”发展规划征求意见稿》,规划中提到,“十三五” 期间,铁路固定资产投资规模将达3.5至3.8万亿元人民币,其中基本建设投资为3万 亿元左右,中国铁路总公司人士表示,“十三五”最终敲定计划有望突破4万亿元。 2016年铁路固定资产计划达到8,000亿元以上,2016年上半年,中铁总完成全 年计划的38.34%,相比于2014年和2015年同期完成的29.39%和35.00%,存在明显 提升。2017年1月3日,中国铁路总公司工作会议披露,2016年全国铁路行业固定资 产投资完成8,015亿元,虽较2015年下滑2.7%但仍保持在8,000以上的历史高位。同 时,会议中提到,2017年,全国铁路行业投资将保持去年规模,全面完成国家下达 的固定资产投资计划,投产新线2100公里、复线2500公里、电气化铁路4000公里。 结合十三五规划征求意见稿的投资计划规模,我们预计明年铁路固定资产投资将维 持在8,000亿元左右。 图13:2009-2016年铁路固定资产及机车车辆购置投资总额 8,500 90% 6,500 60% 4,500 30% 2,500 0% 500 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 -1,500 2017E -30% 机车车辆购置(亿元) 铁路固定资产投资总额(剔除机车车辆购置)(亿元) 铁路固定资产投资总额同比增长(%) 数据来源:中国铁路总公司,广发证券发展研究中心 《中长期铁路网规划(2016-2030)》出台,成为我国铁路发展核心纲领,预 示未来铁路建设空间依然广阔:2016年7月,发改委、交通运输部和铁路总公司共 同印发《中长期铁路网规划(2016-2030)》。本次的发展规划期限为2016-2025 年,远期展望至2030年。其发展目标为:到2020年,一批重大标志性项目建成投产, 铁路网规模达到15万公里,其中高速铁路3万公里,覆盖80%以上的大城市,为完成 “十三五”规划任务、实现全面建成小康社会目标提供有力支撑;到2025年,铁路 网规模达到17.5万公里左右,其中高速铁路3.8万公里左右,网络覆盖进一步扩大, 路网结构更加优化,骨干作用更加显著,更好发挥铁路对经济社会发展的保障作用; 展望到2030年,基本实现内外互联互通、区际多路畅通、省会高铁连通、地市快速 通达、县域基本覆盖。 根据《中长期铁路网规划(2016-2030)》所示,未来十五年中国铁路网规模 将得到稳步增长,按照规划目标预计平均每年新投入铁路里程超过5,400公里,新投 入高速铁路里程超过1,100公里。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图14:十三五规划期间铁路里程数 (万公里) 25 20 20 17.5 15 15 10 9.32 9.76 10.31 11.18 5 0.66 1.10 0.94 1.65 12.10 1.98 12.40 2.2 3.0 3.8 0 2011 2012 2013 2014 2015 铁路里程(万公里) 数据来源:中国铁路总公司,广发证券发展研究中心 2016 2020E 2025E 2030E 高铁里程 按照《中长期铁路网规划(2016-2030)》,方案包括三个部分: 第一、高速铁路网。在原规划“四纵四横”主骨架基础上,增加客流支撑、标 准适宜、发展需要的高速铁路,同时充分利用既有铁路,形成以“八纵八横”主通 道为骨架、区域连接线衔接、城际铁路补充的高速铁路网。 第二、普速铁路网。重点围绕扩大中西部路网覆盖,完善东部网络布局,提升 既有路网质量,推进周边互联互通。 第三、综合交通枢纽。进一步优化铁路客、货运枢纽布局,形成系统配套、一 体便捷、站城融合的现代化综合交通枢纽,实现客运换乘“零距离”、物流衔接“无 缝化”、运输服务“一体化”。 路网升级将进一步满足对居民出行便捷的交通产品需求,同时“八纵八横”高铁线 网能最大限度地缓解普铁线路的运输压力和提高对运输时限的压缩;加速对中西铁 路网覆盖,带动不同区域经济均衡发展;对大交通的形成起到催化作用。 图15:中长期铁路规划图 图16:中长期高速铁路网规划图 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 14 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图17:“八纵八横”高速铁路主通道 沿海通道 京沪通道 京港(台)通道 京哈-京港澳通道 呼南通道 京昆通道 包(银)海通道 兰(西)广通道 绥满通道 京兰通道 青银通道 陆桥通道 沿江通道 沪昆通道 厦渝通道 广昆通道 “八纵”通道 大连(丹东)-秦皇岛-天津-东营-潍坊-青岛(烟台)-连云港-盐城-南通-上海-宁波-福州-厦 门-深圳-湛江-北海(防城港)高速铁路 北京-天津-济南-南京-上海(杭州)高速铁路,包括南京-杭州、蚌埠-合肥-杭州高速铁路 北京-衡水-菏泽-商丘-阜阳-合肥(黄冈)-九江-南昌-赣州-深圳-香港(九龙)高速铁路;另 一支线为合肥-福州-台北,包括南昌-福州(莆田)铁路 哈尔滨-长春-沈阳-北京-石家庄-郑州-武汉-长沙-广州-深圳-香港高速铁路,包括广州-珠海澳门高速铁路 呼和浩特-大同-太原-郑州-襄阳-常德-益阳-邵阳-永州-桂林-南宁高速铁路 北京-石家庄-太原-西安-成都(重庆)-昆明高速铁路,包括北京-张家口-大同-太原高速铁路 包头-延安-西安-重庆-贵阳-南宁-湛江-海口(三亚)高速铁路,包括银川-西安以及海南环岛 高速铁路 兰州(西宁)-成都(重庆)-贵阳-广州高速铁路 “八横”通道 绥芬河-牡丹江-哈尔滨-齐齐哈尔-海拉尔-满洲里高速铁路 北京-呼和浩特-银川-兰州高速铁路 青岛-济南-石家庄-太原-银川高速铁路 连云港-徐州-郑州-西安-兰州-西宁-乌鲁木齐高速铁路 上海-南京-合肥-武汉-重庆-成都高速铁路,包括南京-安庆-九江-武汉-宜昌-重庆、万州-达 州-遂宁-成都高速铁路 上海-杭州-南昌-长沙-贵阳-昆明高速铁路 厦门-龙岩-赣州-长沙-常德-张家界-黔江-重庆高速铁路 广州-南宁-昆明高速铁路 数据来源:中国铁路总公司,广发证券发展研究中心 城际铁路是城市群建设的必备条件:城际列车具有运量大,排放量低、节能环 保、资源占用少等特点,能够很好的解决周边邻市间公路交通的弊端。作为联系各 城市发展的纽带,推动城市群经济文化的发展和共同繁荣。目前,我国城际铁路营 运里程已突破2000公里。同时,根据发改委在《城镇化地区综合交通网发展规划》 中提出,十三五期间将建成8,019公里城际铁路,80条城际铁路,城际铁路运营总里 程将达37,480公里,将覆盖98%节点和60%的县(市)。至2020年,京津冀、长江 三角洲、珠江三角洲三大城市群基本建成城际交通网,相邻核心城市之间、核心城 市与周边节点城市之间实现1小时通达;展望2030年,基本建成城镇化地区城际交 通网,核心城市之间、核心城市与周边节点城市之间实现1小时通达。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 15 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 三、城市轨道交通装备:规划饱满,建投加速,PPP 模式助力行业热度升温 3.1 城市轨道交通现状 近年来,轨道交通建设在促投资、调结构、稳增长方面发挥了重要的作用,成 为国家宏观调控的重要工具。随着社会发展和需求增长,城市轨交的需求也不断增 长。城市轨道交通具有节约用地、运能大、速度快、安全环保等优势,是城市交通 现代化发展水平的重要标志。根据城市轨道交通协会数据,截至2015年末,我国累 计建成投运城轨线路116条,路网长度达3,618公里,2005年至2015年城轨里程数复 合增长率为24%,全年城轨载客量达140亿人次。尤其是在2009年之后,受益于城 市化进程的推进,城市轨道交通发展迅速,客运总量增长3.8倍,符合增速超过30%; 里程同比增长126%,年复合增速高达17.74%。 图18:城市轨道交通客运总量(万人次) 图19:城轨交通运营线路总长度(城轨协会口径) 1,600,000 1,400,000 60% 4,000 50% 3,500 1,200,000 25% 20% 3,000 40% 1,000,000 2,500 800,000 30% 600,000 20% 1,500 400,000 1,000 10% 200,000 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 城市轨道交通客运总量(万人次) 1,599 1,887 3,173 3,618 10% 2,286 5% 0 0% 2010 同比增速 数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 2,746 500 0% 2002 0 15% 2,000 2011 2012 长度(公里) 2013 2014 2015 增速 数据来源:城市轨道交通协会,广发证券发展研究中心 城轨运营制式可具体分为7类,其中地铁2,658公里,占比73.5%;市域快轨412 公里,占比11.4%;轻轨233公里,占比6.4%;现代有轨电车175公里,占比4.8%; 单轨87公里,占比2.4%;磁浮交通49公里,占比1.4%;APM制式4公里,占比0.1%。 截至2015年底,已开通轨道交通营运的城市有26个,其中,开通地铁的城市为23个, 开通轻轨的城市为4个,开通有轨电车的城市为9个,开通市域快轨的城市为6个,开 通磁浮交通的城市为2个。目前,北京、上海、广州和深圳四个城市地铁里程占全国 总里程的65.46%。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 16 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图20:2015年中国城市轨道交通制式结构 0.10% 1.40% 4.80%2.40% 11.40% 6.40% 单轨 地铁 轻轨 市域快轨 现代有轨电车 73.50% 磁悬浮交通 APM 数据来源:中国城市轨道交通协会,广发证券发展研究中心 图21:2010-2015年中国城市轨道交通运营里程 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 2015年全国城市轨道交通完成投资3,683亿元,同比增长27%;发改委公布的 11类重大工程进展情况显示,截至2016年9月底,城市轨道交通重大工程已开工43 个项目,累计完成投资额765亿元。 图22:城市轨道交通固定资产投资完成额(亿元) 4,000 90% 3,500 80% 3,000 70% 60% 2,500 50% 2,000 40% 1,500 30% 1,000 20% 500 10% 0 0% 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 城市轨道交通固定资产投资完成额(亿元) 城市轨道交通投资增速 数据来源:国家统计局,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 17 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3.2 与国际水平相比,我国大部分城轨轨道仍有很大发展空间 全球城市轨道的发展格局与全球城市化进程息息相关,对于率先完成城市化的 欧美发达国家城市而言,其城市轨道发展路径,对正在起步中的我国城轨建设是良 好的借鉴标的。 图 23:全球主要城市轨道交通发展情况 城市 开通时间 线路数量(条) 站台数量 市区面积(Km2) 路网长度(Km) 市区人口(万人) 纽约 1904-10-27 27 468 789 1355* 800 伦敦 1863/01/10 11 270 1577 1225* 800 巴黎 1900-07-19 16 383 2060 982* 833 东京 1927-12-30 13 290 687 488 1333 北京 1969-10-01 16 262 1268 465** 2114.8 上海 1995-04-10 13 337 1563 464** 2500 莫斯科 1935-05-15 12 194 2510 330 1150 首尔 1974-08-15 9 302 606 326.5 1014 广州 1999-06-28 9 166 3843.43 261 1293 华盛顿 1976-03-27 6 95 177 189.9 55 深圳 2004-12-28 5 131 1996 179 1063 香港 1979-10-01 10 95 1104 175 718 重庆 2005-06-18 4 100 4403.19 169 808 旧金山 1972-09-11 5 44 600 152 83 数据来源:Word Metro Database,广发证券发展研究中心(*表示路网长度包括了市郊线,**为了全球同步,只计算到 2013 年年底) 首先,从路网长度来讲,从最新的全球城市轨道数据显示,如果不加上市郊线 长度,上海市城市轨道交通线路运营里程已经跻身世界第一,算上市郊线长度后, 上海市只能在全球排名第6。并且,在绝对里程数方面,国内的一线城市距离国外城 市还有一定发展距离,主要差异体现在市郊线方面。 其次,从路网密度来讲,我们以路网长度与城市面积之比衡量路网密度,对比 结果显示,我国一线城市北京上海的路网密度远远落后于发达国家同级城市,北京 市和上海市的路网密度分别为0.37和0.3公里每平方公里。与伦敦、首尔、东京、华 盛顿、纽约、巴黎等城市相差甚远。其他几个城市广州、深圳和重庆的路网密度更 远远落后于国外的城市水平。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 18 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图24:全球主要城市路网密度比较 图25:全球主要城市城轨人均拥有长度比较 2.00 4.00 1.72 3.20 1.60 1.20 0.80 3.45 1.07 2.40 0.78 0.71 0.40 0.54 0.48 1.83 1.60 0.37 0.30 0.25 1.69 1.53 1.18 0.80 0.16 0.13 0.09 0.07 0.04 0.00 0.37 0.32 0.29 0.24 0.22 0.21 0.20 0.19 0.17 0.00 路网密度(km/km2) 人均拥有长度(km/万人) 数据来源:Word Metro Database、广发证券发展研究中心 数据来源:Word Metro Database、广发证券发展研究中心 再次,从人均路网长度出发。我们用路网长度与市区常驻人口(万人)的比值 衡量人均路网长度,统计结果显示,在可比的城市中, 我国城市远远落后于欧美发 达,第一梯队的城市中,如华盛顿、旧金山、伦敦、巴黎等,其万人城轨里程数是 目前北京上海的8-10倍。亚洲城市东京、首尔、香港的人均路网密度也是中国城市 的2倍左右。这表明我国目前城市轨道交通建设,完全不能满足日益增长的城市规模。 在城市化大潮的背景下,我国城市轨道交通建设具有广泛的市场空间。 最后,从城轨运输贡献度角度出发。目前国际上主要城市中地铁已经发展成为 公共交通的重要形式,一般而言,国外主要大型城市,城市轨道交通在公共交通中 的贡献程度超过60%,东京的城市轨道交通贡献度甚至达到90%。我国主要发达城 市 图26:城市轨道对公共交通客流量的贡献程度 100% 89.0% 76.5% 80% 76.0% 65.0% 60% 48.0% 39.8% 40% 28.6% 15.3% 20% 0% 东京 巴黎 莫斯科 香港 上海 北京 广州 重庆 数据来源:Word Metro Database,彭博新闻,广发证券发展研究中心 综上所述,结合国际经验来看,我国城市轨道交通在绝对长度、相对密度、人 均路网长度、城轨运输贡献度等方面都远远落后于发达国家城市规模。也奠定了未 来城市轨道交通的潜在增长空间。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 19 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3.3 城市轨道交通规划总里程翻番,城轨建设进入加速期 十三五期间城市轨道交通建设高速发展:2016年投资预计3,500亿,十三五期 间预计1.82万亿。据统计,“十三五”期间城市轨交总里程将翻番,预计可达 7,000-7,500公里。2016年5月,国家发展改革委、交通运输部联合印发《交通基础 设施重大工程建设三年行动计划》,2016-2018年拟重点推进铁路、公路、水路、 机场、城市轨交等交通基建领域共303个项目,涉及项目总投资约4.7万亿元,其中 城市轨道交通建设成为三年内交通基础设施投入的重点,2016-2018年分别为2.1万 亿、1.3万亿、1.3万亿。 按照《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》,未来三年我国总新增城市 轨道交通规划里程达到2,385公里,共计103个轨交项目,投资额高达1.6万亿。其中 2016年和2017年将是城轨建设和投资的高峰期。同时,城市轨道交通可以拉动地方 GDP增长,带动周边房地产销售和产业发展,也受到地方政府的青睐。2016年,国 家发改委相继批复杭州、南京、乌鲁木齐、厦门、包头、洛阳、贵阳、成都、绍兴、 青岛、芜湖、西安12个城市的轨道交通建设规划项目,项目总投资7,132.92亿元。 目前已获得城轨交通建设项目批复的城市有44个,规划线路总规模5,218公里,计划 于“十三五”期间开始建设。 “下放权”:与此同时,2016年10月8日,国务院总理李克强提出将下放国家 规划范围内有明确标准的投资项目核准权。对城市快速轨道交通等投资项目,可下 放由省级政府根据国家相关规划、准入标准等核准。中国铁路总公司投资的铁路、 桥梁、隧道等项目由其自行决策。核准决策权的下放将加快城市轨道交通建设步伐, 愈加自由和自主的投资环境有利于各个城市因地制宜,积极建设。 图27:城轨运营线路网长度(公里) 9,000 城市运营线路网长度:轨道交通(公里) 7,993 8,000 7,000 6,000 4,562 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 391 626 765 835 999 1,471 1,699 2,058 2,408 2,816 3,288 0 数据来源:国家交通部,广发证券发展研究中心 3.4 城市轨道交通未来市场空间 目前撬动我国城市轨道交通行业市场需求的主要包括三大因素: (1)新增线路投资; (2)既有线路加密,(3)海外出口 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 20 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3.4.1 新增路线市场空间 对于新增线路市场空间测算,我们用两个方法进行估计:(1)总投资法,利用 车辆投资占总投资的比重,测算新增线路的车辆设备市场空间;(2)运营里程法, 根据新增轨道交通里程数量,按照每公里配置相应的车辆进行估计。 总投资法:按照目前已批复城市轨道交通建设项目金额和里程,预计“十三五”规 划期间,新建城轨里程将达4,000公里左右(按已开工的城轨建设项目,规划在2020 年内通车的项目一共164个,共计里程3,971公里),假设每公里5亿人民币价,则 对应投资总额为20,000亿元。平均每年新增里程800公里,投资额4,000亿元。 根据北京地铁四号线、五号线和十号线的投资支出数据分析,地铁总投资中约有10% 的比例用于购买车辆,按此预测,则未来5年新增城市轨道交通行业对车辆的需求市 场空间将达到2,000亿元。 图28:城市轨交每年新增里程预测(已开工项目汇总) 图29:城轨投资构成 单位:公里 其他机电设 风水电, 5% 备, 6% 1,600 1343 1,400 管理系统, 8% 1,200 993 1,000 783 800 400 200 通信信号, 8% 619 600 472 235 139 70 164 359 350 408 227 472 233 供变电, 8% 土建施工, 55% 0 整车购置, 10% 数据来源:交通部,各地规划综合整理,广发证券发展研究中 数据来源:中国城市轨道交通协会,广发证券发展研究中心 心 运营里程法。此外,我们也可以从另外一条路径估计其市场空间,即线路长度对应 的车辆需求,根据目前的实际情况,一公里里程对应大概6辆车的水平(全部按地铁 条件假设),假设按700万元/辆(目前A类车平均价格为750万,B类车平均价为650 万)的价格估算,新增的4,000公里运营里程,对应的市场份额约为1,680亿元。 综上所述,对于目前国内城市轨道交通行业而言,其最直接的驱动因素来自于新增 线路带来的投资机会。其逻辑过程如下:(1)随着城市化加快,城市公共交通客运 需求迅速提升,伴随客流增加,对城市轨道的需求呈现爆发式增长;(2)目前我国 城市轨道的长度,密度,和人均里程与国外城市相比存在明显差距,城轨市场潜力 巨大;(3)目前国内城市轨道交通投资在2010年后实现跨越式增长,根据目前已 开工建设的城轨线路数据显示,2016-2020年城市轨道交通里程即将放量,总计将 新增4,000公里里程, 对应车辆设备行业的市场空间达到1680亿元~2,000亿元。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 21 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3.4.2 既有路线加密市场空间 城市轨道交通行业的爆发,带动了对车辆设备的需求,二者的传导路径除了新增线 路需要购置车辆设备,还包括另一种路径——对既有线路的加密。 线路加密的本质来自于客运量需求提升。客运量需求来自于三方面:(1)城市 轨道自身创造的客流,市民提高了出行频率;(2)挤出部分公交客流;(3)城轨 带动了沿线经济发展,导致人流集聚。 前面已经提到,城市轨道交通的一个重要特征是创造客流。对一个城市而言, 城市轨道建设通常会带动沿线房价上涨和人流聚集。并且,随着地铁或者轻轨开通, 将带动城市居民出行频率,以南京为例,随着南京城市轨道交通的开通,市民轨道 交通出行频率明显提升,从2006年的8次,提升到2013年的55次。 我国大多数城市轨道交通线路在建设初期,对车辆设备的配置并不是非常密集, 随着后期客流量提升,原有的车辆行车频率无法满足客流需求。而目前我国地铁的 速度基本保持在40-60km/h,提升空间有限,因此,只能增加车辆投放,加快运输频 率,方能解决巨大客流造成的运输压力。我们整理了近年来地铁线路车辆加密的案 例,这部分加密线路主要是运营年限超过5年以上,并且大部分新置率(新置率=新 购车辆/(原有车辆+新购车辆))都超过了30%,如果按照加密时线路已运营年限加权 平均,则目前国内整体的更新率在32.87%左右。换言之,当一条线路运营满5年后, 随着其客流量增加,和对沿线客流的创造效应叠加,将会使客流量加倍增长。 图 30:我国近年来地铁线路车辆加密的案例(部分) 城市 线路 加密时运营年限 原有车辆(辆) 新购车辆(辆) 新置率 效果 北京 二号线 22 60 48 44.44% 最小行车间隔最短到 2 分钟 北京 十号线 3 462 42 8.33% 最小行车间隔最短到 3 分半钟 广州 三号线 3 174 36 17.14% 最小行车间隔缩短到 3 分 20 秒 广州 一号线 7 282 48 14.55% 最小行车间隔缩短到 3 分 30 秒 上海 三号线 12 168 60 26.32% 最小行车间隔缩短到 4 分钟 上海 四号线 7 168 60 26.32% 最小行车间隔缩短到 4 分钟 上海 二号线 8 256 168 39.62% 最小行车间隔缩短到 3 分钟 上海 一号线 15 128 88 40.74% 行车间隔缩短至 4 分钟 上海 七号线 5 242 180 42.65% 行车间隔缩短至 3 分 40 秒 深圳 一号线 8 二、五号线 2 138 168 重庆 2 号线 9 84 54 44.23% 50.91% 39.13% 32.87% 最小行车间隔缩短到 4 分钟 深圳 174 162 平均更新率 行车间隔缩短 2 分钟 最大客流量超过到 1.3 万人/小时 数据来源:轨道交通网,公开资料综合整理,广发证券发展研究中心 我国现有各城市轨道交通车辆保有密度:我们统计了目前正在运营的全国88条 城市轨道交通线路的车辆保有密度(车辆保有密度为车辆数与线路里程数之比), 目前我国在运营的城市轨道交通车辆保有密度为每公里5.7辆车,超过全国平均水平 的城市只有广州、杭州、上海、佛山、宁波、长春、北京。车辆保有密度最高的城 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 22 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 市是北京,达到7.9辆/km。与车辆保有密度直接相关的是行车间隔,一般而言,城 市轨道交通的平均行驶速度为40-60km/h,所以车辆密度直接决定了行车间隔,也即 市民最大等待时间。目前我国在运营所有线路平均行车间隔是5分钟,并且行车间隔 与车辆保有密度之间呈现显著的负向关系。 图31:我国各城市车辆保有密度及最小行车间隔 10 12.00 8 10.00 8.00 7.9 6.5 5 4 5 5 6.1 6.00 4.00 8 5 5 5 6 5 6 6 6 6 8 8 10.0 8 7.5 6 5.0 5 5.8 5.4 5.7 3.6 3.7 3.7 2.00 4.4 4.6 5.2 5.4 6.0 6.3 6.2 4.7 3.8 3.6 4.3 2.5 2.9 平均每公里车辆保有密度(辆) 苏州 宁波 杭州 长沙 郑州 沈阳 佛山 西安 深圳 南京 天津 成都 平均 武汉 重庆 哈尔滨 昆明 广州 北京 上海 0.0 长春 0.00 最小行车间隔(右轴:分钟) 数据来源:基于国家统计局各地车辆数和里程数的计算,广发证券发展研究中心 根据国外主要城市的线路里程保有密度来看,即便是在20世纪90年代,国外主 要城市的线路车辆保有密度都在10辆/公里以上,巴黎、柏林、纽约三个城市的保有 密度超过15辆/公里,莫斯科、东京、伦敦三城的保有密度也超过10辆/公里,远超 我国一线城市上海、北京的水平。 图32:全球主要城市车辆保有密度(辆/公里) 20.00 17.3 17.0 15.6 16.00 13.1 12.00 10.3 10.1 7.9 8.00 6.1 4.00 0.00 巴黎 柏林 纽约 莫斯科 东京 伦敦 北京 上海 保有密度(辆/km) 数据来源:维基百科,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 23 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 目前运营的116条线路的加密市场空间:根据目标更新率估算,既有线加密对机 车需求量为5,202辆,对应的市场空间为364亿元左右。我们认为既有线路加密市场 空间大概在364亿元左右。 图 33:目标更新率法测算既有线加密市场空间估算表 测算假设 1. 基于历史数据,假定更新率为 25-35%两档,更新率=更新车辆/(更新前车辆+更新车辆) 2. 仅考虑 2016-2020 年时的市场空间,分年度决策更新数量,因此考虑从 2011-2016 年间新增线路的加密 3. 假定新线路运行 5 年后开始更新,即 2010 年前的线路已经完成加密过程 4. 对于既有线路车辆的保有密度保持每公里 5.7 辆的水平,5.7 辆是当前我国平均水平 5. 假定每辆车的价格保持在 700 万元 6. 下表计算顺序从左至右 新增车辆 新增里程数 总运营里程 总车辆数 更新前车辆 单价(万元) 量:公里[1] :公里[2] [3]=[2]*5.7 [4]=[3]t-5-[3]t-6 [5] 更新率=35% 更新率=25% 2010 338.3 8688.9 2011 216.0 2012 349.7 2013 368.5 1524.4 1740.4 2090.1 2458.6 14013.9 2014 714.4 3173.0 18086.1 2015 445.0 3618.0 20622.6 2016E 1194.7 4812.7 27432.7 1231.2 700 663 410 2017E 1006.3 5819.1 33168.7 1993.3 700 1073 664 2018E 772.7 6591.8 37573.2 2100.5 700 1131 700 2019E 557.7 7149.5 40752.2 4072.2 700 2193 1357 2020E 452.7 7602.2 43332.8 2536.5 700 1366 846 6426 3978 年份 9920.1 11913.3 对车辆需求数量合计 数据来源:交通部,国家统计局,综合测算,广发证券发展研究中心 图 34:目标更新率法测算既有线加密对机车需求数量估算表(单位:辆) 更新率 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 4.9 1810 2565 3420 4397 5524 6839 8394 5.3 1958 2774 3699 4756 5975 7398 9079 5.7 2106 2983 3978 5114 6426 7956 9764 6.1 2254 3193 4257 5473 6877 8514 10449 6.5 2402 3402 4536 5832 7328 9072 11134 车辆密度(辆/Km) 数据来源:基于车辆保有密度的综合测算,广发证券发展研究中心 3.4.3 车辆设备出口 除了国内需求以外,随着中国轨交设备制造全球竞争力的提升,我国轨道交通 设备的海外市场空间也被逐步打开。据德国权威咨询机构SCI Verkehr公司预测,至 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 24 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 2020年全球轨道交通总需求将超过2,000亿欧元,市场需求总体向好。我国近年深入 实施的“一带一路”战略也为轨道交通装备加快“走出去”创造了更为有利的条件。 我们粗略统计了近7年中国中车的出口大单,其中城市轨道交通占比接近50%, 是出口车辆的最主要品种,尤其2015年来,在海外屡有重大订单签订,如成功中标 伊朗地铁项目,刷新地铁出口订单新纪录;成功中标香港史上最大地铁采购;成功 中标芝加哥846辆地铁车辆项目,刷新了我国向发达国家出口地铁车辆的新记录等等。 我们预计城轨车辆海外出口未来将成长为重要的设备需求动力,保守预计2016年到 2020年国际业务需求可达740亿元,较上一个5年同比增长40%。 图35:近年城市轨道交通车辆出口大单 时间 采购方 内容 金额(亿元) 2016/11/25 2016/5/25 2016/3/25 2016/3/17 2016/3/9 2015/12/29 2015/11/27 2015/11/16 2015/9/30 2015/6/11 2015/6/11 2015/1/23 2014/10/22 2014/10/22 2014/7/29 2014/6/10 2014/6/5 2014/3/17 2014/3/17 2014/1/6 2013/9/16 2013/1/7 2012/12/13 2012/8/17 2011/8/25 2011/7/22 2010/7/24 2010/4/8 2010/1/8 总计 澳大利亚公共交通运输部 曼谷捷运有限公司 印度德里地铁公司 巴基斯坦 美国芝加哥交通管理局 伊朗德黑兰 以色列特拉维夫都会区公共运输有限公司(NTA) 新加坡陆路交通管理局 香港铁路有限公司 印度铁道部 土耳其伊兹密尔市政府 美国马塞诸塞州海湾交通管理局(MBTA) 马来西亚Syarikat Prasarana Negara Berhad 印度Citv & Industrial Development Corpora 新加坡陆路交通管理局 菲律宾交通部 新加坡陆路交通管理局 香港铁路有限公司 中铁二院(成都)建设发展有限责任公司 阿根廷布宜诺斯艾利斯市地铁公司(SBASE公司) 巴西METROBARRA S.A. 公司 土耳其萨姆松市政府 马来西亚SYARIKAT PRASARANA NEGARA BERHAD 土耳其安卡拉地铁项目 伊朗轨道交通公司 香港铁路有限公司 马来西亚交通部 马来西亚MRAILS INTERNATIONAL 中信建设有限公司 65列高运量地铁设计、制造和调试等 地铁销售 19列地铁整车共76辆 拉合尔轨道交通橙线项目地铁销售 846辆地铁车辆 1008辆地铁供货合同 120列100%低地板轻轨车辆包括16年的车辆检修维护 地铁车辆销售 地铁销售 地铁 地铁 美国波士顿红橙线地铁项目 安邦线轻轨车 印度新孟买一号线地铁 地铁 轻轨列车 地铁 香港沙中线(一期)新车采购 埃塞俄比亚亚的斯亚贝巴东西线和南北线 地铁车辆 巴西里约地铁四号线 100%低地板轻轨车辆出口 安邦线轻轨车车辆销售 地铁 地铁车辆销售 A型不锈钢地铁车辆及无人驾驶地铁 城际轨道车辆销售 有轨电车 向阿根廷布宜诺斯艾利斯出口地铁车辆 44.69 12.2 7.25 9.7 85.09 90 6.2 48.4 8.8 5.6 41.18 11.3 3.1 9.6 5.4 36 8.99 5.34 9.67 7.59 0.62 7.5 25 25.5 11.67 39.78 1.2 33.4 600.77 数据来源:中国中车,广发证券发展研究中心 综上所述,我们从新增线路投资、既有线路加密和海外出口三个因素入手测算 了城市轨道交通车辆需求的市场空间,我们的测算结果显示:(1)未来5年新增线 路4,000公里,对应的车辆投资市场空间为1680亿元~2,000亿元;(2)既有116条 线路共3,618公里,其对应的线路加密对车辆需求市场空间为364亿元;(3)预计海 外出口2016年到2020年需求可达740亿元;因此,预计我国城市轨道交通行业未来5 年内,对车辆需求市场空间将超过2,784亿元。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 25 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3.5 PPP 模式助力城轨建设 城轨PPP模式兴起:铁路投资非常巨大,尤其是在高速铁路的建设方面。目前 铁路投资保持在8000亿以上。主要资金来源包括中央预算投资、铁路建设资金、铁 路建设债券以及专项建设基金,除此以外,还包括银行融资、地方政府的出资等。 轨道交通属于大型基础设施建设,投资造价非常高,平均每公里投资额近6-8亿元, 则对应总投资规模超过5万亿。当前,城市轨道交通建设运营主要靠财政补贴,这给 地方政府带来了巨大的财政压力。因而在众多资金渠道中,要积极鼓励社会资本投 资建设铁路。PPP是公私合营的最重要合作模式,PPP模式的兴起给城市轨道交通 建设带来了资金上的支持。我国原先仅有北京、上海、深圳等特大城市的轨道交通 项目采用PPP模式,到目前,各地政府对推进PPP项目意愿强烈。2016年全国有北 京、南京、青岛、徐州、呼和浩特等18座城市落地PPT项目,截至2016年9月底, 与轨道交通相关的PPP项目共计有88个,项目金额总计12,405亿元,占所有PPP项 目金额的10%。 三批PPP项目投资金额超1万亿:发改委第一次PPP推介项目中,涉及城市轨道 交通项目17个,项目投资金额共计4,312亿元;第二次PPP推介项目中,涉及城市轨 道交通项目18个,项目投资金额共计3,774.16亿元;第三次PPP推介项目中,涉及 城市轨道交通项目22个,项目投资金额共计2,025亿元。城市轨道交通项目数量不多, 但单体投资规模巨大,三批项目投资金额总计10,111亿元,占三批项目总体投资金 额的15.87%。预计以PPP为导向的社会资本的介入,有望促进轨交设备行业迎来新 一轮增长。 图36:三批轨道交通项目投资金额(亿元)及其占该批次比重 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 地方热情高涨,轨交PPP项目分布逐渐扩散化:按地区分布来看这三批PPP推 介轨道交通项目数,华东地区城市轨道交通项目21个,其中安徽6个,浙江6个、福 建5个、江西2个、江苏2个;华北地区15个,其中北京7个,天津6个,河北1个、山 西1个;西南地区10个,其中云南9个,贵州1个;其他地区共计11个项目。从各地 区的投资金额看,华北地区项目投资金额4269.72亿元居首,其中,北京轨道交通项 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 26 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 目2794亿元,天津1328亿元。华东地区3283.43亿元其次,其中,浙江1405亿元, 福建845亿元,安徽576.35元。 图37:三批轨道交通项目各省市投资金额(亿元)及项目个数 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 按城市类型来看,大部分为一二线城市项目,其中一线强(北京),7个项目; 一线(广州),1个项目;准一线(天津),6个项目。二线强,8个项目,二线中, 9个项目,二线弱3个项目。三线城市共计10个项目;四线城市共计13个项目。一线 城市的单个项目投资金额较大,平均单个项目总投资规模在330元左右,每公里投资 额为8.34亿元;二线城市平均单个项目总投资规模在195亿元左右,每公里投资额为 6.35亿元;三线城市平均单个项目总投资规模在110亿元左右,每公里投资额为3.2 亿元;四线城市平均单个项目总投资规模在38亿元左右,每公里投资额为1.39亿元。 此前,发改委公布的城市轨道交通项目平均每公里投资额为7亿元。 图38:按城市类型分类的轨交PPP项目投资金额分布 图39:平均单个项目总投资额及每公里投资额 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 数据来源:发改委,广发证券发展研究中心 整体上,一二线城市轨交项目居多,绝大部分为新线。我们认为,轨交PPP项 目为轨交建设的提供了更广泛的资金来源,为轨交规划的顺利推进提供了有利的保 障。按照我国规划,未来城轨投资和建设将不断加速,PPP模式的推广将保证需求 的有效落地,带动基础建设和车辆设备的需求增长,对相关工程和设备制造企业带 来利好。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 27 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 四、轨交后市场:存量市场需求已显,有望快速增长 4.1 轨交市场存量现状 我国铁路经历了多年的高速增长,车辆设备的保有量不断增加。根据铁路统计 公报数据,截止到2015年,我国机车保有量已经达到了2.14万台,客车保有量达到 6.77万辆,货车保有量达到7.69万辆。 图40:我国2007-2015年机车保有量 图41:我国2007-2015年客车保有量 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 自2006年我国开始批量生产高速动车组以来,动车组建设如火如荼。截止2015 年末,动车组保有量已达1,883列,合计17,648辆,同比增长28.86%。目前全国高 铁动车组保有量已超过2000列,预计“十三五”期间,动车组保有量将达3000列, 现已形成7大动车基地及46个检修基地。 图42:2007-2015年铁路动车组保有量(按组计) 2,000 80% 1,800 70% 1,600 图43:2007-2015年铁路动车组保有量(按辆计) 60% 1,400 1,200 50% 1,000 40% 800 30% 600 20% 400 10% 200 0 0% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 全国铁路:动车组拥有量(按组计) 同比增加 数据来源:铁路统计公报,广发证券发展研究中心 数据来源:铁路统计公报,广发证券发展研究中心 在城市轨道交通方面,受益于城市化的快速推进,目前我国累计建成投运城轨 线路116条,路网长度达3618公里。十三五期间将新增城市轨道交通运营里程约 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 28 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 3,000公里,截止2016年上半年,已经开工建设的线路建成后合计将新增里程3,406 公里,行程总里程7,018公里,预计十三五规划完成概率很高。 4.2 存量递增,后市场需求已显 铁路后市场是指围绕铁路运营过程中各种后继需要和服务而产生的一系列交易 活动的总称,包括铁路维修、零部件更换及运维监测检测三大子行业。 我国铁路交通行业的快速发展极大提高了对于运营安全、维护的市场需求。随 着时间推移,大部分铁路车辆将陆续进入检修保养周期,铁路机车、车辆及动车组 安全运行保障专用设备市场需求旺盛。根据目前的规则,安全运行保障专用设备主 要包括检测检修专用设备和安全监控专用设备两大类产品。 根据中国铁道学会的统计资料,2011年铁路机车、车辆及动车组安全运行保障 专用设备分别占当年全国铁路基本建设和机车车辆购置投资总额的2.80%(其中检 测检修专用设备和智能安全监控专用设备分别占1.96%和0.84%);占当年全国铁路 更新改造投资总额的18.43%(其中检测检修专用设备和智能安全监控专用设备分别 占6.53%和11.90%)。到2015年,每年运维和安全监控市场占全国铁路基本建设和 机车车辆购置投资额的比例预计能达到3%,其中检测检修专用设备为2%,智能安 全监控专用设备为1%,按照此比例计算,则2016年铁路机车、车辆及动车组安全运 行保障的检测检修、安全监控专用设备空间将维持在200亿元以上。随着后续车辆 保养需求的增加,我们判断这一采购比例在未来3~5年将持续上升,则即便铁路总投 资出现零增长或小幅下滑,但在检测维保端的需求依然将保持较快的增长速度。 图44:检测检修市场空间(亿元) 186 163 166 154 136 146 126 113 122 157 152 127 106 79 86 66 38 46 26 14 47 23 6 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 4.2.1 动车组后市场空间测算 四五级大修来临,进入维修爆发期:自2007年底首列动车组投入运营以来,第 一批动车组已具备“五级检修”的需求。2016年,动车组高级修招标合计276列, 其中动车组高级修第一、二次招标项目设计动车组分别为205列和71列。276列中四 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 29 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 级检修7列,三级检修269列。截至目前,2017年已启动的高级修第一次招标设计动 车组398列,高于2016年全年招标量,增长44%,其中三级检修376列,占90%以上, 四级检修22列。 动车组的检修可分为5个等级,一、二级为运用修,三、四、五级检修为高级修, 其中关注度最高的为四级修与五级修,运行120-160公里需要进行四级修,经过两轮 五级修后,即营运约500万公里或大约十年,进入大修阶段。2016年进入大修阶段 的动车组有30多列,预计今年将达100多列。2016年开始最早的动车组陆续进入产 修,现存的2,148列动车组也将陆续进入后期检修。动车组产品未来将维持在一个高 位平稳状态。 图45:各型动车组检修周期规定 一级检修 检修范围 CRH1 CRH2 CRH3 CRH5 转向架外观检查;制动系 统故障修;空调性能检查 每次入库或48h 每次入库或48h 每次入库 每次入库 15天 3万km 2万km 6万km 120万km 60万km或1.5年 120万km 120万km 240万km 90万km或3年 240万Km 240万km 480万km 120万km或6年 480万Km 480万km 转向架外观检查;轮对超 二级检修 探;牵引系统状态检查; 制动系统、车钩外观检查 转向架分解检修;齿轮箱 、牵引链接部分检修、空 三级检修 气基础制动组件检查;车 钩、空调检测 转向架分解检修;牵引电 机分解检修;空气、基础 四级检修 制动组件分解检修;车钩 、空调外检测 转向架分解检修;牵引系 统主要部件检修;制动系 五级检修 统组件检修;车钩分解检 修;空调机组大修 数据来源:中国铁路总公司,广发证券发展研究中心 图46:和谐号动车组保有量估算 (列) 4000 3000 2000 80% 68% 68% 59% 60% 62% 36% 1000 40% 31% 27% 10% 23% 5% 17% 14% 11% 0 20% 0% 和谐号组(保有量) 本年增加(列) 保有量同比增长 数据来源:铁路统计公报,综合测算,广发证券发展研究中心 一、二级检查整修测算:检修整备任务由各个动车运用所承担动车组平均运行 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 30 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 1.5天必须进行1~2级检修,原铁道部规划建设52个动车运用所,根据新闻披露,襄 阳东津高铁站附近规划建设的动车运用所预计建成后年产值达3,000万元以上。东津 战高铁线路并不密集,但全线仅此一个动车运用所,因此产值可能略高,若按 2,000~3,000万的动车运用所年产值计算,则全路52个动车所每年一、二级修对应的 维保费用(产值)高达10.4~15.6亿。考虑到一、二级修是定时完成,则相关费用增 速应与车辆保有量增速相当,则到2020年在一、二级级修的市场规模大致测算在 88~132亿。 图47:动车所每年一、二级修市场预计(亿元) 35 30 30 27 25 24 20 20 15 16 16 10 10 11 13 18 16 20 5 0 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 数据来源:基于前述车辆保有量增速综合测算,广发证券发展研究中心 三、四、五级返场检修测算:高级修主要由动车组检修基地和中国中车负责, 现在国内动车组平均每年都有一次高级修,根据我们调研情况,不同型号车型维修 费用各有不同,但按照大致估算,一列动车组三级修的维修费用大约400万,四级修 的维修费用大约1,350万,五级修的维修费用大约2,500万,则在一列动车组的运行 周期里所需维修费用如下图: 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 31 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 图48:和谐号动车组返场检修费用(单位:万元) 年 份 /末 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 安排检修 3 3 4 3 3 5 3 3 4 3 3 5 3 3 4 3 3 5 3 3 4 3 3 5 维修费用 400 400 1,350 400 400 2,500 400 400 1,350 400 400 2,500 400 400 1,350 400 400 2,500 400 400 1,350 400 400 2,500 累计费用 年均费用 相当于车价 2,950 492 3.8% 8,000 727 5.6% 13,050 816 6.3% 17,150 817 6.3% 21,800 872 6.7% 数据来源:基于调研信息的综合假设,广发证券发展研究中心 按照我们之前对每年保有量新增的测算,可得从2015年到2020年,在三、四、 五级修的市场规模大致测算在1,022亿,6年间的复合增速高达17.95%。 图49:和谐动车组每年三、四、五级修费用测算 (单位:亿元) 350 316 300 264 231 250 200 134 150 100 50 186 172 74 4 7 21 26 84 97 36 0 数据来源:基于车辆保有量和前述假设条件的综合测算,广发证券发展研究中心 综上,我们测算到2020年,一、二级级修的市场规模大致测算在88~132亿,三、 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 32 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 四、五级修的市场规模大致测算在1,022亿,总体动车组维保的市场空间在1,110亿 以上,每年复合增速超过20%。假设其中10%的投资用于检修设备购置和更换,则 相应市场需求为111亿元。 4.2.2 铁路干线后市场测算 目前我国铁路机车车辆检修设备实行定期检修制度,分为小修、中修、大修三 级修程。以轮轴专用检修设备为例,根据原铁道部的发布的机车检修标准,检修周 期为小修0.5-1年,中修2.5年,大修5年。小修以全面检测维修更换零件为主,中修 以恢复工作状态为主,大修以部件更新升级为主。经过多年的建设,我国传统客技 站、编组站、整备场、机务段、车辆段等机构配置基本覆盖我国铁路路网,原有检 修设备存在平台化、智能化、网络化的更新改造需求。 根据铁道部2003年发布的我国客车检修标准,对于非提速的客车(最高运行时 速低于120km/h),检修等级分为3级:辅修、段修和厂修。提速后的客车(最高运 行时速超过120km/h),检修等级分为4级:安全检修、二级段修、一级短修和厂修。 图50:运行速度不超过120KM/h的客车检修周期 等级 名称 检修里程数 检修周期 A1 辅修 20万km(±2万km) 距上次辅修及以上各修程8个月 A2 段修 60万km(±20万km) 距新造或上次段修及以上修程22(23)型 客车2年,其余各型客车2.5年 A3 厂修 2400万km(±60万km) 距新造或上次厂修,22(23)型客车8 年,其余各型客车10年 数据来源:(前)铁道部,广发证券发展研究中心 图51:运行速度超过120KM/h的客车检修周期 等级 名称 检修里程数 检修周期 A1 安全检修 20万km(±2万km) 运行不足20万km,但距上次A1级以上各 修程时间超过1年者 A2 二级段修 40万km(±10万km) 运行不足40万km(±10万km),但距上 次A2级以上各修程时间超过2年者 A3 一级段修 80万km(±10万km) 运行不足80万km(±10万km),但已做 过一次A2修,距上次A2级修程超过2年者 A4 厂修 超过240万km(±40万km) 距新造或上次A4级修程超过10年者 数据来源:(前)铁道部,广发证券发展研究中心 近年来,全国18个铁路局每年在铁路领域的更新改造投资规模相对稳定,每年 大约200亿的投入规模,其中用于检修设备更新改造的投入约占全年更新改造投入的 10%(约20亿元),预计未来3-5年仍将保持这一规模。 则到2020年,铁路干线方面的后市场的整体规模也接近1,000亿,其中10%用 于检修设备更新改造投入。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 33 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 4.2.3 城市轨道后市场测算 城市轨道的运营维修主要由各个城市的城市轨道运营管理公司负责,轨道交通 维修保养没有全国性的统一标准,我们对其后市场只做粗略性测算。 根据北京交通大学的研究报告预计,2015年北京地铁4号线全年维修费用是 3,967万元,北京地铁4号线全长28.18公里,即平均北京4号线每公里每年的修理费 用大约是141万元。考虑到北京地铁4号线运营时间较长且客流量大,因而每年修理 费用较高,我们取120万/公里/年的修理费用做估计预算,则2015年城市轨道交通的 修理维护费用达43.42亿,按照对城轨建设里程的预测来看,到2020年城市轨道交 通后市场的市场空间大约是384亿,年复合增长率为16.01%,其中10%用于检修设 备更新改造投入。 图52:城市轨道交通每年维护修理费用预测(亿元) 40% 80 32% 60 24% 40 16% 20 8% 0 0% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 100 修理维护费用 同比增长 数据来源:基于交通部城轨总里程的综合测算,广发证券发展研究中心 综上, 经我们测算, 到2020年,我国动车组维保的市场空间预计在1,110亿以上; 铁路干线方面的后市场的整体规模预计接近1,000亿;城市轨道交通后市场的市场空 间预计是384亿;则,动车组、铁路干线和城市轨道交通的后市场规模总计超过2,494 亿,其中检测维修设备和服务需求超过249亿元。 4.3 受益轨交零部件国产化,轨交后市场触手可及 我国目前积极推进轨交零部件国产化。在政策支持下,随着关键技术的突破, 我国已实现或即将实现刹车片、空调、牵引电机、门系统、给水卫生系统、连接器、 弹性元件、车轴和受电弓滑板等零部件的国产化生产。在今年11月29日,国务院印 发的《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》中就提到,围绕“十三五”轨道 交通战略规划,要打造具有国际竞争力的轨道交通装备产业链,推进新型城市轨道 交通装备研发及产业化,突破产业关键零部件及绿色智能化集成技术。随着动车组 在十三五期间陆续步入大修期,对零部件更换需求将出现爆发式增长,轨交后市场 将进一步繁荣。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 34 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 投资建议及风险提示 投资建议 在2016年,受铁总人事变动等原因影响,车辆招标规模缩减,全年仅在12月有 2次招标,共计招标105列。进入2017年,车辆需求有望得到恢复性增长,2017年1 月18日,中铁投公布20列时速250公里动车组和15列时速350公里长编动车组招标, 时点上来看为历年最早。 根据2017年1月3日铁路总公司工作会议的表述,2017年铁路投资将保持去年的 规模,由于2011-2013年新开工项目偏少,2016-2017年新线投产减少,与之相关的 新线配车需求可能依然较少。 历史来看,铁路作为宏观经济政策对冲的重要领域,其投资计划与房地产周期 形成“负相关”性。2016年以来,以中游制造业为代表的实体经济需求趋好,铁路 投资“低调”是可以理解的。在政策力度变化、实际利率有上行压力的背景下,不 排除2017年铁路投资执行进度偏弱,相关需求继续低于预期的风险。 在轨交设备相关的公司中,大部分轨交装备企业的业绩驱动力,来自中国铁路 总公司的设备购置(从设备价值体量而言,以车辆为例,高铁、普铁占80-85%,地 铁占15-20%)。考虑到各个子行业分化,受益于基建投资和PPP模式腿狂的城市轨 道交通可能具有更好的中期成长性;而动车组零配件占比高的企业或将在短期内受 益动车招标恢复增长带来的关注度提升。此外,随着轨道交通存量市场的不断扩大, 具有易耗特征的零部件制造企业和相关后市场服务企业也是重点关注的方向。 风险提示 宏观经济形势变动,相应政策受到影响,投资力度不及预期风险; 轨交市场实际需求低于预期风险; 成本上升导致企业盈利能力下滑风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 35 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 重点公司 中国中车 营业收入小幅上涨,业绩符合预期:2016年上半年,公司实现营业收入942.05亿元, 同比增长1.04%,实现毛利率23.09%,同比增加1.27%。从公司业务上看:上半年 铁路装备收入平稳,城轨业务因受益于订单陆续交付而有所增长,新产业业务表现 较优,较上年同期增长17.6%,得益于高端零部件、发电设备和汽车装备等多元产 品的贡献。因物流贸易收入的下降,导致现代服务业收入下跌23.05%。 海外订单大幅增长:上半年,公司签订重大合同金额合计为320.8亿元,其中海外订 单达148.8亿元,同比增长126%。公司成功中标芝加哥846辆地铁车辆项目以及金额 约101亿元的澳大利亚维多利亚州政府高运量地铁车项目合同,获得肯尼亚56台内 燃机车订单、泰国96辆地铁订单、印度德里76辆地铁订单,陆续中标巴基斯坦、越 南等即有市场,目前,中车全资子公司筹划收购斯柯达,若并购成功,公司将具备 欧洲市场的准入资格,加速在欧洲市场的快速拓展。 并购欧洲全套设备商,助力产品多元化:公司大力推进新产业发展,先后并购BOGE 公司与英国SMD公司,实现深海机器人市场的突破,增强船舶海工装备市场竞争能 力;以PPP模式成功中标江苏常熟村镇污水处理项目,实现了农村分散污水治理市 场突破。构建“中车购”电子商务平台,加快向电商模式发展。供应链管理平台不 断优化和完善,线上采购率达到68%以上。 协同发展平台初步建成:公司加强各项业务的融合与内部资源的整合,所属企业之 间的业务协同、市场协同、区域协同明显增强,协同发展平台初步形成。有望通过 股权和产业调整,推动整合重组,搭建一体化经营平台,实现整体效益最大化。 未来看点:(1)轨交行业景气,政策支持力度大:十三五期间国家铁路投资总额接 近4万亿元,2016年-2018年城轨交通投资计划1.6万亿元。随着铁总招标恢复和轨交 装备后服务市场崛起,预计行业景气有望回升。此外,“一带一路”、“高铁外交” 等政策将延长行业景气; (2)后市场和新产业潜力足:伴随高铁干线网络初步建立, 车辆维修市场扩张迅速,新兴高端装备制造的后续市场潜在空间巨大。 图53:2007-2016H1中国中车收入(百万元)及增速 300,000 50% 250,000 40% 200,000 30% 150,000 20% 100,000 10% 50,000 图54:中国中车重大合同构成及业务发展目标 0% 0 -10% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 16Q3 营业总收入(百万元) 同比 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 风险提示:铁路投资下滑;公司合并整合不及预期;海外市场拓展不及预期风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 36 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 鼎汉技术 负面因素消减,未来业务有望触底反弹: 2016年由于部分项目执行推迟、竞争以 及子公司搬迁导致业绩下滑,2016年前三季度销售收入同比下降13.09%,但随搬迁 和定增的完成,公司负面因素消减,降速减缓,有望触底反弹。根据公司公告,截 止2015年12月31日,公司待执行订单共计16.37亿元,同比增长63.05%。截至2016 年9月30日,公司待执行订单共计15.12亿元。 定增实施将提升公司资本实力,助力未来发展战略实施:11月21日,公司公告非公 开发行通过证监会审核;目前尚未收到书面核准文件。本次非公开发行拟募集资金 4.115亿元,其中公司董事长顾庆伟(控股股东)、奇辉集团董事长侯文奇、鼎汉电 器总裁张霞和公司审计监察部督导幸建平分别认购额16,650万元、20,000万元、 2,500万元和2,000万元。本次定增锁定期为36个月,显示公司高管对公司未来长期 发展的信心。本次发行完成后,公司流动资金得到补充,将改善公司财务状况、优 化资本结构。有助于公司扩大业务规模、提升新产品的市场化速度、助力外延式扩 张发展战略,从而保障公司战略规划的顺利实施。 积极外延发展:公司自2014年以来,积极向外投资与收购兼并,投资奇辉电子等企 业,以及先后收购了海兴电缆、中车有限。公司作为轨交装备核心供应商,积极向 服务商延伸,公司持续对国内和国外符合公司战略方向的优质企业的保持关注。 未来看点: (1)行业维持景气:动车有望恢复招标,城轨受益基建投资和PPP发展: 2016年铁总招标进展低于预期,截至目前仅有15,600辆货车招标、398列动车组高 级修和70列动车组。而未来随着铁总人事调整尘埃落定,后续动车组招标有望恢复 正常节奏。受益于PPP模式推广,城轨建设进程加快,未来需求量大幅增加;(2) 向服务商的进一步延伸:作为轨道交通领域布局最为全面的企业,公司产品占有率 在国铁和城市轨道交通领域均排名第一,公司积极推动业务向行业上下游拓展、建 立涵盖全产业链的产品和服务提供平台,从高端装备制造企业向轨交车辆服务商延 伸,以进一步拉动公司收入增长。(3)外延预期:坚持“从地面到车辆,从增量到 存量”的发展战略,“内生+外延”的发展方式。积极推进投融机制创新,未来发展 空间较大。 图55:公司在手订单(单位:亿元) 图56:鼎汉技术产业链延伸 20 15 在手订单(含已 中标未签约) 10 收入 5 0 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公司公告,广发证券发展研究中心 风险提示:铁路投资阶段性波动;外延发展低于预期。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 37 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 康尼机电 主业保持领先的市场地位:康尼机电作为国内轨道交通门系统行业的国内龙头,主 营业务50%集中于城轨车门领域,目前在国内城轨车门领域的市占率超过50%。同 时,公司在高速动车组外门市场上突破迅速,2014年实现47列正式运营,2015年再 有近100列外门系统投入运营,目前高速动车组外门市场仍以合资企业为主,而公司 则有望在2-3年提高市占率,重塑行业格局。 新能源汽车零部件业务有望发展成为公司第二主业:受国家政策引导,新能源汽车 市场快速发展,作为新能源汽车主机厂的供应商,公司新能源汽车产品销售收入实 现高速增长,2014年实现销售5,062万元,2015年销售收入较2014年增长超过200%, 2016年在行业带动下依然将保持快速增长。新能源汽车零部件业务的快速成长将使 其有望成为继轨交装备后的公司第二大业务构成。 海外业务扩张已提上日程:目前,公司已跻身欧洲、北美等发达国家市场,成为国 际著名轨道车辆供应商加拿大庞巴迪公司、法国阿尔斯通公司、德国西门子公司的 合格供应商。2015年,公司直接出口首次突破亿元大关,直接参与国际竞争的能力 进一步提升。2016年初公司成立了海外事业部,以加快海外市场的拓展力度。预计 未来海外市场将进一步提速公司发展。 未来看点:(1)城轨建设进入高速发展期:目前已获得城轨交通建设项目批复的城 市有 45 个,规划线路总规模5218公里,计划于“十三五”期间开始建设;(2) 国产替代仍有较大空间。公司动车、高铁车辆门有望进一步加快国产替代进程,市 占率或将从目前不到20%提高到50%左右的水平;(3)外延业务发展,构建完善产 业链。坚持“做强主业、多元发展”的发展思想,投身新品研发项目,已有站台安 全门业务取得突破,此外公司在其他智能制造领域有横向拓展。 图57:2009-2016H1康尼机电产品营业收入(百万元) 图58:康尼机电未来发展战略 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公司公告,综合整理,广发证券发展研究中心 风险提示 行业竞争加剧风险;轨交设备交付周期波动;新能源业务低于预期风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 38 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 神州高铁 主营业务平稳增长:公司作为国内最早涉及轨道交通运营维护行业的领军企业,稳 居行业龙头。由于业务并表,2016年上半年,实现营业收入6.16亿元,同比增长 23.51%,其中轨交业务收入4.65亿元,较2015年同期增长33.2%。根据公告,新联 铁2016年承诺净利润2.197亿,交大微联(持股90%)2016-2017年承诺净利润不低 于1.5亿及1.8亿元。武汉利德2016-2017年承诺净利润不低于8450万及1.1亿元。 数据化平台先发优势,有望成为新增长点:公司凭借着在机车、车辆、供电、线路、 信号五大系统的核心产品的数据采集能力,已逐渐形成数据挖掘、数据采集、数据 集成、数据分析、数据建模等大数据、云处理的设计和服务能力。增加数据服务模 式,有望成为公司未来新的业务增长点。 拓展产业链,获海外市场准入资格:公司坚持“产业+资本”双轮驱动战略,自2014 年上市以来,先后收购交大微联和武汉利德,成为轨交运营维护行业核心供应商, 形成涵盖机车、车辆、信号、线路、供电的全产业链布局。2016年上半年研发投入 6094万元,开拓地铁、有轨电车等新兴市场。积极拓展海外市场,加强与德国、美 国、新加坡、泰国、南非等国的战略合作,目前探伤、清洗等产品已获得准入资格。 股权转让完成和股权激励草案将优化公司治理:公司公告控股股东文炳荣和宝利来 实业将向海淀国投公司和北京金光转让其持有股份,转让完成后海淀国投将成为公 司第一大股东,公司已出资1.5亿参与北京中关村并购母基金。此外,公司向305位 公司高管、中层和技术人员授予限制性股权激励,吸引和稳定优秀人才,该计划预 计将在2016~2018年分别出现832万元、4454万元和1620万元的摊销费用。 未来看点:(1)轨交后市场潜力巨大:“十三五”期间,全国新建铁路不低于2.3 万公里,投资不低于2.8万亿元。国内铁路建设的高增长带动后期维护市场的高需求, 高铁即将进入高级修周期,后市场需求潜力巨;(2)商业模式转变:开展广泛的数 据服务,通过打造轨道交通行业信息化大数据平台实现高效回报,形成“互联网+ 大数据”的平台式一体化运营模式;(3)利用国家“一带一路”及高铁“走出去” 的整体战略,大力拓展海外市场,以国际化实现新的增长点。 图59:和谐动车组每年三、四、五级修费用测算(亿元) 301 298 170 188 221 145 97 74 84 4 26 36 7 21 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 350 300 250 200 150 100 50 0 图60:神州高铁三大平台运营模式 数据来源:广发证券发展研究中心 数据来源:公司网站,广发证券发展研究中心 风险提示:行业竞争加剧;轨交后市场发展低于预期;行业政策变化风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 39 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 永贵电器 稳坐轨道交通连接器龙头:永贵电器作为轨道交通连接器的龙头企业,其轨交连接 器业务占公司收入60%左右。受中车招标进程低于预期影响,2016年上半年轨交连 接器业务实现收入1.14亿,同比降低5.68%,但其毛利率则较2015年同期上升7.26%。 目前,公司轨交连接器在手订单1.03亿,保持主业的行业领先地位。 新能源汽车连接器快速增长: 2015年公司新能源连接器收入1.81亿元,增长288.7%, 占收入比重35.4%。2016年上半年实现销售收入1.22亿元,同比增长79.71%。同时 公司参与设立江苏永贵新能源科技有限公司,开展EMB与充电机业务。成立新能源 汽车产业股份基金以及与南思科技达成战略协议,目前,公司新能源汽车连接器产 品已覆盖国内全部车型,在手订单1.05亿元。 发展通讯连接器,切入3C新领域:2016年年初公司收购翊腾电子,切入手机、电脑 等3C领域,其子公司永贵盟立成为华为的连接器、电缆组件供应商。2016年上半年 公司通讯连接器业务收入0.72亿元,同比增长90.47%。公司连接器市场的布局正日 趋完善,对单一轨道交通连接器的依赖性正逐步减弱。 业务的多点布局:2016年11月,公司出资3000万增资国内轨道交通车辆受电弓碳滑 板细分市场领跑者——万高科技,增资后持股20%,万高科技还将逐步拓宽高铁及 动车组刹车片、第三轨等更加丰富的摩擦材料产品线。11月27日,公司公告子公司 永贵科技取得装备承制资格,军品领域已达成资质齐全,后续军品有望加速放量。 未来看点:(1)轨交连接器有望恢复增长:2016是十三五规划的开局之年,城轨 交地铁建设相比十二五增长31.5%, “十三五”期间,建设新线3万公里,并投资8000 亿用于铁路机车车辆装备升级,轨交连接器业务将恢复性增长;(2)新能源电动汽 车连接器有望入行业前三,国际前五:公司加快新产品的市场推广,与多家主机厂 达成战略协议;(3)外延发展打造同心多元化平台:公司以连接器为核心,拓展新 应用领域的多元拓展;以产业为核心,上下游产业链的纵深拓展。积极完善通讯、 军工等行业布局。将形成四大领域齐头并进的发展格局。 图61:2009-2016H1永贵电器产品营业收入(百万元) 图62:永贵电器战略布局 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公告资料综合整理,广发证券发展研究中心 风险提示:宏观经济下行;新能源汽车行业波动;新业务低于预期风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 40 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 众合科技 轨交信号业务有望迎来成果丰收期:众合科技是轨交信号国产化领域的龙头企业, 其自研产品分别在地铁、云轨、有轨电车三大领域实现了重大突破。自研BiTRACON 型CBTC系统通过德国莱茵认证和杭州四号线全系统的功能测试,且近期中标重庆轨 交4号线;CBTC UTO 无人驾驶信号控制系统应用于比亚迪坪山园区云轨示范线; BiTRACON500有轨电车信号系统完成首条交付。2015年轨交业务实现收入10.2亿 元,同比增长9.42%,公司有望凭借竞争优势进一步提高市占率。 实现从大气治理向水治理的全面转型:公司先后收购海拓环境和苏州科环,进军工 业水处理治理领域。海拓环境承诺14-16年净利润不低于2600、3120和3744万元; 苏州科环则承诺16-18年利润分别为5850、7312和9141万元。2015年节能环保业务 收入81525.34万元,同比减少2.42%,同时公司剥离大气治理EPC业务及资产,加码 水处理业务。 形成BOT/PPP为主要商业模式:目前,公司通过EPC、BT、BOT、PMC、PPP等 合作模式,业务覆盖地铁、轻轨、有轨电车、城际线等。公司设立首期20亿专项基 金开展PPP业务,投资静脉产业园的固废、危废、水处理等环保项目。同时,公司 申请17.6亿元的银行授信为公司环保战略提供资金支持。 未来看点:(1)迎城轨投资高峰期:十三五期间新增城轨规划里程3800公里,预 计拉动投资近3万亿,将拉动轨交车辆及产业链采购大幅增加,预计轨交信号系统行 业未来5年的市场空间为1000亿,其中浙江省空间约为70亿;(2)CBTC系统的国 产化空间很大:在政策推动下,一直被外资主导的地铁CBTC国产化进程正在不断加 速;预期公司自主研发的信号系统将得到市场认可,期待更多国产化项目落地,带 动轨交业务收入和利润率的同步提升;(3)环保业务将大力开拓PPP模式,成为支 撑业绩快速成长的另一极。 图63:2008-2016H1众合科技产品营业收入(百万元) 图64:众合科技产品结构 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公告资料综合整理,广发证券发展研究中心 风险提示 轨交信号系统落地低于预期;合同执行不及预期;汇率变动风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 41 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 华伍股份 传统产品需求下滑造成业绩压力,新业务投入期带来费用增长:2016年上半年,公 司由于冶金、港口码头等行业的产品需求疲软,传统制动器产品增速下滑,前3季度, 公司收入4.20亿元,同比增长1.37%。而公司的轨交制动器业务由于仍在培育投入 期,造成销售、研发费用的增加,公司净利润同比下滑25.76%,为3574万元。 加码轨交制动器业务,有望成为新利润增长点:轨道交通制动系统领域在公司发展 战略上,是公司未来的重中之重。公司全资子公司上海庞丰是国内低地板有轨电车 制动系统的龙头企业,2016年已中标中车长春轨交客车公司的26列156辆有轨电车 项目,合同金额2,100万元。目前研发的地铁制动器项目正在有序推进,2015年已完 成上海地铁1号线5列车制动系统架修任务,系统产品有望在实现市场突破后实现高 速增长。2016年5月,公司完成非公开发行项目,募集资金3.9亿元,其中2.6亿投入 轨交车辆制动系统建设,将形成750列轨交车辆制动系统,预计达产后可实现收入9 亿,净利润0.8亿,有望形成业绩增长的一大新的助力。 外延领域多元化:公司继2015年11月成立华伍航空,进军航空航天产业高端装备制 造业后,2016年7月,又收购安德科技,完成军工领域的又一次布局。据安德科技 公告,2016~2018年承诺净利润分别为2500万、3250万和4225万元,将显著增厚公 司业绩。 未来看点:(1)轨交建设规模空前,制动系统需求量大:“十三五”规划期间,, 城际铁路重点推进103个项目前期工作,计划新开工建设5000公里,涉及1.6万亿投 资;未来五年,轨交制动系统预计每年百亿规模市场需求,且份额集中,发展空间 巨大;(2)国产替代需求迫切:德国克诺尔(Knorr)在中国高铁制动系统市场占 有率达到70%以上,在中国地铁制动系统市场占有率也高达40-50%,国产化严重不 足,进口替代市场空间巨大,发展前景广阔。(3)风电产品配套市场仍有业绩成长 空间:“十三五”规划显示,下一个五年,风力发电装机容量仍保持二位数以上增 长,公司积极提升配套份额与风电新产品研发工作。 图65:2008-2016H1华伍股份产品营业收入(百万元) 图66:华伍股份产业布局 数据来源:wind,广发证券发展研究中心 数据来源:公司公告综合整理,广发证券发展研究中心 风险提示 需求继续下滑风险;轨交制动市场进展低于预期;安德科技业绩未达预期风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 42 / 43 行业深度|运输设备Ⅱ 广发机械行业研究小组 Table_Research 罗立波: 首席分析师,清华大学理学学士和博士,6 年证券从业经历,2013 年进入广发证券发展研究中心。 刘芷君: 资深分析师,英国华威商学院管理学硕士,核物理学学士,2013 年加入广发证券发展研究中心。 代 川: 中山大学数量经济学硕士,2015 年加入广发证券发展研究中心。 王 珂: 厦门大学核物理学硕士,2015 年加入广发证券发展研究中心。 广发证券—行业投资评级说明 Table_RatingIndus try 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上。 广发证券—公司投资评级说明 Table_RatingCompany 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上。 谨慎增持: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路 9 深圳市福田区福华一路 6 号 北京市西城区月坛北街 2 号 上海市浦东新区富城路 99 号 号耀中广场 A 座 1401 免税商务大厦 17 楼 月坛大厦 18 层 震旦大厦 18 楼 邮政编码 510620 518000 100045 200120 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 免责声明 Table_Disclaimer 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户,不对外公开发布。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠,但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容 仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任,除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发 证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断,可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊 登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 43 / 43
轨道交通设备行业:年度回顾和展望
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