中金公司-建筑与工程行业“一带一路”系列报告之一:重装上阵

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行业: 工程建设
发布机构: 中金公司
发布日期: 2017-02-21
证券研究报告 2017 年 2 月 21 日 主题研究 “一带一路”系列报告之一:重装上阵 观点聚焦 P /E (x) 目标 理由 一带一路,空间广阔。“一带一路”沿线 65 国 GDP 共 12.1 万美 元、相当于中国的 115%,人均 GDP 仅为 3,787 美元,整体发展 较弱,且基础设施水平较低。根据我们的测算,65 国年均基建投 资规模约 8,501 亿美元,相当于中国的 75.3%,市场空间广阔。 同时,国内新疆、福建等“一带一路”核心区也提出了积极的国 内配套基础设施建设规划,2017 年计划投资分别增长 50%、15%。 顺应时势,迎风起航。 “一带一路”是中国最主要的国家级战略之 一,其针对沿线国家痛点,获得了广泛认可。目前,欧盟、柬埔 寨、巴基斯坦、蒙古等国已在战略上与“一带一路”对接, 40 多 个沿线国家已与中国签署合作协议,100 多个国家/组织明确表示 了对战略的支持,中国企业对沿线国家投资已达到 500 多亿美元。 中国基建,举世无双。经过过去 15 年基建的快速发展,中国在实 践中造就了大批卓越的中国建筑企业,目前在 ENR 全球前 10 大 建筑公司中中国企业占有 7 席,并且在公路、铁路、港口、桥梁、 能源、水利等领域都拥有世界领先的技术水平。同时,中国企业 执行能力强、施工周期短、项目质量高,综合实力出众。 风险可控,回款良好。中国基建公司经过 10 余年海外布局与试错, 已形成清晰的海外战略,海外风险把控得当。现金流方面,海外 项目一般有合同金额 10~30%的预付款和按节点支付的工程款, 回款良好。与海外可比公司比,中国基建企业整体 ROE 水平居中, 其中利润率水平居中、周转率偏低,而杠杆率高于海外企业。 盈 利预测与估值 我们梳理了“一带一路”的相关受益标的,建议关注葛洲坝、中 国交建、中工国际、北方国际、中国机械工程、中国中铁、中国 铁 建、神州长城、苏交科、金螳螂等。 评级 价格 2017E 中 国 建 筑 -A 推荐 10.15 7.2 6.6 中 国 中 冶 -A 推荐 5.85 16.4 13.9 中 工 国 际 -A 推荐 31.40 15.3 12.8 苏 交 科 -A 推荐 23.70 22.3 17.1 金 螳 螂 -A 推荐 14.00 13.3 10.5 神 州 长 城 -A 推荐 14.20 23.2 18.6 中 国 交 建 -A 中性 11.50 14.7 13.5 中 国 中 冶 -H 推荐 3.60 8.7 7.5 中 国 机 械 工 程-H 推荐 5.82 9.7 9.3 中 国 建 筑 国 际-H 推荐 14.20 9.6 8.0 中 国 中 铁 -H 推荐 7.20 10.1 9.3 中 国 能 源 建 设-H 推荐 1.80 7.3 6.6 中 国 交 通 建 设-H 中性 9.00 7.6 7.0 2018E 主要涉及行业 148 工业 沪深300 中金建筑与工程 136 相 对 值 (%) 投 资建议 “一带一路”战略自 2015 年 3 月正式发布后,已经过去近两年时 间,取得了一定的成效。2017 年初,习近平主席宣布于 5 月举办 “一带一路”高峰论坛,新疆等地区在 2017 年政府工作报告中也 提出要加码“一带一路”配套的基础设施建设, “一带一路”再次 成为市场热点,我们梳理了建筑板块的受益逻辑,供投资者参考。 股票名称 124 112 100 88 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 相关研究报告 • 财 政 部 PPP 项 目 库 4Q 16 季 报 发 布 , 落 地 率 显 著 提 升 (2 0 1 7.02.1 4) • 中 工国 际-A | 业 绩符 合预期 ,看 好“ 一带一 路”和 PPP 拓展 (2 0 1 7.02.1 3) • 发 改 委 审 批 权进一 步下放 ,项目 核准有 望提速 (2 017.0 2.10) • 金 螳螂-A | PPP、家装进 展顺利,期待估 值修复 (2017 .02 .07 ) • 苏 交 科 -A | 成 长 性 突出的 基建设 计龙头 (2 017.0 2.06) • 首 单 PPP 资 产 证 券 化 成 功 发 行 , 期 待 更 多 项 目 推 广 (2 0 1 7.02.0 6) 风险 海外订单转化较慢;海外业务经营风险。 资料来源:万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 孔令鑫 吴慧敏 詹奥博 分析员 lingx in.kong@cicc.com.cn SAC 执 证 编 号 : S0080514080006 SFC CE Ref: BDA769 分析员 huimin.wu@cicc.com.cn SAC 执 证 编 号 : S0080511030004 SFC CE Ref: AUZ699 联系人 aobo.zhan@cicc.com.cn SAC 执 证 编 号 : S0080116080012 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 目录 一带一路,空间广阔 ............................................................................................................. 4 沿线国家经济发展整体较弱 ................................................................................................. 4 整体基础设施水平较低,投资不足 ......................................................................................... 5 海外建设空间广阔 ............................................................................................................ 8 国内配套基建开始加码 ....................................................................................................... 9 顺应时势,迎风起航 ........................................................................................................... 13 “一带一路”战略针对沿线国家经济发展的“痛点” ................................................................... 13 “一带一路”是中国最重要的国家战略之一 .............................................................................. 15 沿线国家对“一带一路”战略接受良好 ................................................................................... 18 中国基建,举世无双 ........................................................................................................... 20 项目实践经验最丰富 ........................................................................................................ 20 技术水平已达到全球领先水平 .............................................................................................. 21 执行能力强,施工周期短 ................................................................................................... 24 风险可控,回款良好 ........................................................................................................... 26 中国基建企业 ROE 与国际可比公司相比处于中游 ....................................................................... 26 海外业务整体风险可控、回款良好 ........................................................................................ 27 推荐“走出去”的建筑企业 ................................................................................................... 29 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 1: 近年来, “一带一路”65 国经济增长明显放缓...................................................................... 4 2: “一带一路”沿线 65 国 GDP 按地区划分 .......................................................................... 4 3: “一带一路”沿线 65 国 GDP 按前 10 大国家划分 ................................................................ 4 4: “一带一路”沿线 65 国 GDP 拆分按行业 .......................................................................... 5 5: “一带一路”沿线 65 国 GDP 拆分按形成 .......................................................................... 5 6: 发展中国家经济和投资具有巨大潜力(2015 年) ................................................................. 5 7: “一带一路”沿线国家基建存量梳理 ................................................................................ 6 8:“一带一路”65 国单位国土面积铁路存量(2015 年) ........................................................... 7 9:“一带一路”65 国单位国土面积公路存量(2015 年) ........................................................... 7 10:“一带一路”65 国普遍面临老化问题,质量较弱 ................................................................. 7 11:“一带一路”65 国基础设施投资强度不足 ......................................................................... 8 12: 对外承包工程新签合同额和完成营业额快速增长 ................................................................. 8 13: 交通、电力、房屋建设将是重点受益领域 ......................................................................... 8 14: 亚洲、非洲地区工程承包额占主导地位 ............................................................................ 9 15: 亚洲、非洲地区工程完成额占主导地位 ............................................................................ 9 16: “一带一路”沿线基建市场巨大,时空布局宏伟 ................................................................. 9 17: 福建和新疆分别是“一带”和“一路”的核心区 ................................................................ 10 18: 2015 年 3 月“一带一路”倡议发布至今,中央及地方与“一带一路”相关的事件梳理 ................... 11 19: 新疆 2017 年计划固定资产投资 1.5 万亿元 ..................................................................... 12 20: 一带一路的各类金融支持机构...................................................................................... 13 21: 亚投行创始成员国一览.............................................................................................. 14 22: 丝路基金首单——巴基斯坦卡洛特水电项目投融资图解 ........................................................ 14 23: 柬埔寨甘再 BOT 水电站项目投融资结构 ......................................................................... 15 24: 亚投行成立时间表 ................................................................................................... 15 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 图表 25: 26: 27: 28: 29: 30: 31: 32: 33: 34: 35: 36: 37: 38: 39: 40: 41: 42: 43: 44: 45: 46: 47: 48: 49: 50: 51: 52: 53: 54: 55: 56: 六大经济走廊形成点线面结合阵局 ................................................................................ 16 六大经济走廊简介 ................................................................................................... 16 建筑央企公告的重要“一带一路”沿线国家落地项目 ........................................................... 17 部分建筑民企在海外中标情况统计 ................................................................................ 18 “一带一路”倡议与亚欧多国/地区的战略发展计划达成共识.................................................. 19 2016 年 9 月以来“一带一路”重要文件签约明显提速 ......................................................... 19 中国 2000 年以来公路、铁路、港口保有量快速增长,积累了丰富的经验 ................................... 20 中国目前基建存量全球领先(2015 年) ......................................................................... 20 中国拥有太多世界之最的代表性基建项目......................................................................... 21 2016 年 ENR 全球建筑企业排名,中国建筑企业包揽前四名 .................................................. 21 中国高铁技术是一个引进吸收、学习完善的发展进程 ........................................................... 22 中国高铁技术已经全球领先......................................................................................... 22 从建筑成本上比较,中国高铁建筑成本相对较低................................................................. 23 国内主要核技术类型比较 ........................................................................................... 23 中国核电行业演进过程.............................................................................................. 24 中国核电技术的竞争力国际比较 ................................................................................... 24 中国高铁执行能力强、施工周期短 ................................................................................ 25 中国基建企业税收负担整体较低 ................................................................................... 26 中国基建企业利息负担较重 ........................................................................................ 26 中国基建企业盈利能力并不弱...................................................................................... 26 中国基建企业周转率较低 ........................................................................................... 26 中国基建企业杠杆比率较高 ........................................................................................ 27 中国基建企业 ROE 整体居中....................................................................................... 27 中国与海外基建公司 ROE 杜邦分析............................................................................... 27 大型建筑央企的海外业务盈利水平略低于国内业务(2015) ................................................. 28 代表性中国海外基建盈利项目...................................................................................... 28 部分建筑央企 2015 年和 2016 年前三季度新签海外订单增速 ................................................ 30 建筑公司海外收入占比.............................................................................................. 30 建筑公司海外毛利润占比 ........................................................................................... 30 建筑公司 2015 年汇兑损益占利润总额比重(正数代表汇兑收益,负数代表汇兑损失) ................... 31 建筑可比公司估值表 ................................................................................................ 31 装饰园林可比公司估值表 ........................................................................................... 32 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 一带一路,空间广阔 沿 线国家经济发展整体较弱 ► “一带一路”面积大、人口多,人均发展水平较低。 “一带一路”沿线国家,除中国以 外,共有 65 个国家或地区(具体国家见图表 7) 。65 国 GDP 合计 12.1 万亿美元,相 当于中国的 115%;国土面积合计 4,064 万平方公里,相当于中国的 422%;人口合 计 32.1 亿人,相当于中国的 233%,人均 GDP 仅为 3,787 美元,相当于中国的 49%。 ► 整体经济发展放缓。近年来, “一带一路”65 国 GDP 整体增速放缓,甚至出现了负增 长。一方面是因为大宗商品价格下跌,导致中东等以能源、资源出口为导向性的经济 体增速下滑,另一方面 2015 年新兴市场国家货币出现了普遍的贬值,导致以美元计 算的 GDP 出现了负增长。 ► 结构主要依赖服务业,投资强度较低。从整体上看, “一带一路”65 国的经济结构还 是以低端服务业为主, 工业占 GDP 的比重只有约 1/3,大多数国家仍处于工业化阶段。 经济增长也主要靠消费拉动,消费占 GDP 的比重占 70%以上,投资占 GDP 的比重只 有 25%左右,投资强度较低。 图表 1: 近年来,“一带一路”65 国经济增长明显放缓 “一带一路”65国GDP及同比增速情况 同比增速 GDP (十亿美元) 16,000 25% 14,000 20% 12,000 15% 10,000 10% 8,000 5% 6,000 0% 4,000 -5% 2,000 -10% 0 -15% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源:世界银行,中金公司研究部 图表 2: “一带一路”沿线 65 国 GDP 按地区划分 图表 3: “一带一路”沿线 65 国 GDP 按前 10 大国家划分 “一带一路”65国GDP前10强国家(2015) “一带一路”65国GDP地区分布(2015) (十亿美元) 中东欧16国, 1,360 , 11% 中亚5国, 301 , 3% 印度, 2,095 , 17% 俄罗斯, 1,331 , 11% (十亿美元) 西亚18国, 3,783 , 31% 其他, 4,531 , 37% 独联体7国, 1,561 , 13% 印度尼西亚, 862 , 7% 埃及, 331 , 3% 东亚及东南 亚11国, 2,450 , 20% 阿联酋, 370 , 3% 伊朗, 388 , 3% 南亚8国, 2,690 , 22% 资料来源:世界银行,中金公司研究部 泰国, 395 , 3% 资料来源:世界银行,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 波兰, 477 , 4% 土耳其, 718 , 6% 沙特阿拉伯, 646 , 6% 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 4: “一带一路”沿线 65 国 GDP 拆分按行业 图表 5: “一带一路”沿线 65 国 GDP 拆分按形成 “一带一路”65国GDP构成 农业 工业 “一带一路”65国GDP构成 服务业 固定资本形成 100% 最终消费 净出口 100% 80% 80% 54% 54% 54% 54% 55% 54% 54% 54% 55% 56% 57% 60% 60% 40% 40% 36% 37% 37% 37% 35% 73% 72% 72% 71% 73% 73% 72% 72% 72% 72% 73% 36% 37% 37% 36% 35% 33% 20% 20% 0% 0% 23% 24% 26% 26% 25% 25% 24% 24% 24% 24% 25% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源:世界银行,中金公司研究部 资料来源:世界银行,中金公司研究部 整 体基础设施水平较低,投资不足 ► 基础设施存量国别间差异较大。“一带一路”65 国整体基础设施保有量并不低,人均 铁路、公路里程数分别相当于中国的 128%和 105%,人均电力消费量相当于中国的 37%。但 65 国中国别之间基础设施存量差异较大,独联体 7 国与中东欧 16 国基础设 施保有量较高,而东南亚、南亚等地保有量偏低。 ► 基础设施面临老化问题,整体水平较低。虽然独联体、中东欧地区的国家基础设施保 有量相对较高,但由于其兴建时间较早,面临着普遍的老化问题,根据世界竞争力报 告对各国基础设施质量的评分,捷克、斯洛伐克、格鲁吉亚、阿塞拜疆等独联体和中 东欧地区的基础设施评分均低于中国,表明基础设施整体水平较低。 ► 基建投资力度不足。由于“一带一路”65 国缺乏基础设施建设投资的权威统计数据, 我们使用固定资本形成额占 GDP 的比重来衡量各国基础设施投资的情况。数据显示, “一带一路”65 国固定资本形成额占 GDP 的比重平均在 20~25%之间,远低于中国 长期 40%以上的水平,基础设施投资力度不足。 图表 6: 发展中国家经济和投资具有巨大潜力(2015 年) 城市化率比较 90% 81% 人均用电量比较 千千瓦时 13.2 14 79% 12 75% 60% 53% 10 53% 8 45% 37% 32% 6 30% 4.1 3.0 4 2.0 15% 2 0% 0 美国 拉美 中国 全球 非洲 南亚 美国 中国 资料来源:世界银行,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 全球 拉美 0.6 0.5 南亚 非洲 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 7: “一带一路”沿线国家基建存量梳理 国家名称 中国 东 亚 及 东 南 亚 11国 蒙古 新加坡 马来西亚 印度尼西亚 缅甸 泰国 老挝 柬埔寨 越南 文莱 菲律宾 11国合计 11国相对中国比例 西 亚 18国 伊朗 伊拉克 土耳其 叙利亚 约旦 黎巴嫩 以色列 巴勒斯坦 沙特阿拉伯 也门 阿曼 阿联酋 卡塔尔 科威特 巴林 希腊 塞浦路斯 埃及 18国合计 18国相对中国比例 南 亚 8国 印度 巴基斯坦 孟加拉 阿富汗 斯里兰卡 马尔代夫 尼泊尔 不丹 8国合计 8国相对中国比例 中 亚 5国 哈萨克斯坦 乌兹别克斯坦 土库曼斯坦 塔吉克斯坦 吉尔吉斯斯坦 5国合计 5国相对中国比例 独 联 体 7国 俄罗斯 乌克兰 白俄罗斯 格鲁吉亚 阿塞拜疆 亚美尼亚 摩尔多瓦 7国合计 7国相对中国比例 中 东 欧 16国 波兰 立陶宛 爱沙尼亚 拉脱维亚 捷克 斯洛伐克 匈牙利 斯洛文尼亚 克罗地亚 波黑 黑山 塞尔维亚 阿尔巴尼亚 罗马尼亚 保加利亚 马其顿 16国合计 16国相对中国比例 65国 合 计 65国 相 对 中 国 比 例 GDP (十 亿 美 元 ) 10,557 国家特征指标 国土面积 (千平方公里) 9,634 人口 (百万人) 1,375 铁路 (千公里) 121 基建存量 公路 (千公里) 4,577 人均基建存量 公路 ( 公 里 /千 人 ) 3.3 电力消费量 ( 千 千 瓦 时 /人 ) 4.1 12 293 296 862 63 395 12 18 194 13 292 2,450 23% 1,554 1 329 1,812 653 511 231 177 310 5 298 5,879 61% 3 6 30 258 54 68 7 16 92 0 101 634 46% 2 0 2 8 5 4 0 1 3 0 1 25 21% 49 3 144 497 34 180 40 45 196 3 216 1,407 31% 4 47 119 168 8 156 3 4 108 4 75 695 12% 607 0 61 32 93 60 0 41 28 0 10 40 45% 16.4 0.6 4.8 1.9 0.6 2.6 5.8 2.9 2.1 7.5 2.1 2.2 67% 1.4 8.6 3.9 0.7 0.1 2.3 0.4 0.2 1.2 9.5 0.7 1.1 27% 388 180 718 121 38 47 299 13 646 38 70 370 165 114 31 195 20 331 3,783 36% 1,629 434 770 184 89 10 22 6 2,150 528 310 84 12 18 1 129 9 996 7,377 77% 79 36 79 19 8 6 8 4 32 27 5 9 2 4 1 11 1 92 422 31% 8 2 12 2 1 0 1 0 1 0 0 0 0 0 0 3 0 5 36 30% 199 60 386 70 7 7 19 5 221 71 60 4 10 7 4 117 20 137 1,404 31% 195 53 197 26 15 13 60 5 232 4 20 93 31 50 12 58 4 136 1,203 21% 107 62 153 111 67 68 149 0 44 0 0 0 0 0 0 236 0 56 85 97% 2.5 1.6 4.9 3.8 0.9 1.2 2.2 1.1 7.0 2.7 13.4 0.4 4.5 1.7 2.9 10.8 16.7 1.5 3.3 100% 2.5 1.5 2.5 1.4 1.9 2.2 7.1 1.2 7.4 0.1 4.5 10.1 13.9 12.8 8.4 5.3 3.6 1.5 2.9 69% 2,095 271 195 19 82 3 21 2 2,690 25% 2,973 771 130 653 63 0 143 38 4,772 50% 1,311 189 161 33 21 0 29 1 1,744 127% 69 12 2 0 1 0 0 0 84 70% 4,699 264 21 42 114 0 11 11 5,162 113% 865 79 42 4 10 0 3 2 1,005 18% 52 63 15 0 69 0 2 0 48 55% 3.6 1.4 0.1 1.3 5.4 0.3 0.4 13.3 3.0 89% 0.7 0.4 0.3 0.1 0.5 0.8 0.1 2.6 0.6 14% 184 67 36 8 7 301 3% 2,700 425 470 140 192 3,927 41% 18 31 5 9 6 69 5% 14 4 3 1 0 22 18% 97 87 59 28 34 304 7% 80 45 12 14 10 162 3% 810 117 552 80 78 320 363% 5.6 2.8 10.9 3.3 5.7 4.4 133% 4.6 1.4 2.2 1.7 1.7 2.4 57% 1,331 91 55 14 53 11 7 1,561 15% 16,377 579 203 70 83 29 33 17,373 180% 144 45 10 4 10 3 4 219 16% 87 22 6 1 2 1 1 120 99% 1,283 170 86 19 53 8 9 1,629 36% 1,065 160 38 9 18 5 4 1,298 23% 605 481 582 368 213 260 325 548 622% 8.9 3.8 9.1 5.2 5.5 2.6 2.6 7.4 224% 7.4 3.5 4.0 2.3 1.8 1.7 1.2 5.9 145% 477 41 22 27 185 87 122 43 49 16 4 37 11 178 50 10 1,360 13% 12,145 115% 306 63 42 62 77 48 91 20 56 51 14 88 27 230 109 25 1,309 14% 40,637 422% 38 3 1 2 11 5 10 2 4 4 1 7 3 20 7 2 120 9% 3,207 233% 20 2 1 2 10 4 8 1 3 1 0 4 1 11 5 1 73 60% 360 298% 412 84 58 72 131 55 204 39 27 23 8 44 18 84 20 14 1,293 28% 11,199 245% 139 10 7 7 61 28 22 13 17 13 4 27 8 51 38 7 450 8% 4,813 85% 522 610 923 1,120 908 670 821 586 648 255 417 537 234 569 710 333 610 693% 112 128% 10.8 29.0 44.9 36.2 12.3 10.2 20.8 18.6 6.4 6.0 13.0 6.2 6.2 4.3 2.7 6.8 10.8 324% 3.5 105% 3.7 3.3 5.7 3.6 5.7 5.3 2.2 6.2 4.0 3.3 5.8 3.8 2.7 2.6 5.3 3.3 3.8 92% 1.5 37% 铁路 电力消费量 ( 十 亿 千 瓦 时 ) ( 公 里 /百 万 人 ) 5,638 88 资料来源:CIA World Factbook ,World Bank,国家统计局,交通运输部,万得资讯,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 新加坡 阿联酋 卡塔尔 马来西亚 巴林 沙特阿拉伯 以色列 爱沙尼亚 希腊 阿曼 俄罗斯 斯洛文尼亚 中国 捷克 立陶宛 泰国 克罗地亚 匈牙利 拉脱维亚 塞浦路斯 土耳其 科威特 波兰 斯洛伐克 哈萨克斯坦 格鲁吉亚 印度尼西亚 伊朗 斯里兰卡 阿塞拜疆 乌克兰 约旦 保加利亚 黑山 塞尔维亚 越南 马其顿 亚美尼亚 印度 摩尔多瓦 柬埔寨 罗马尼亚 阿尔巴尼亚 菲律宾 埃及 不丹 老挝 波黑 塔吉克斯坦 蒙古 吉尔吉斯斯坦 黎巴嫩 巴基斯坦 孟加拉 尼泊尔 缅甸 巴林 新加坡 匈牙利 塞浦路斯 斯洛文尼亚 斯里兰卡 捷克 印度 爱沙尼亚 波兰 立陶宛 拉脱维亚 斯洛伐克 希腊 以色列 卡塔尔 巴勒斯坦 菲律宾 黎巴嫩 阿尔巴尼亚 阿塞拜疆 越南 黑山 文莱 马其顿 塞尔维亚 土耳其 中国 克罗地亚 波黑 马来西亚 白俄罗斯 叙利亚 科威特 罗马尼亚 泰国 巴基斯坦 马尔代夫 乌克兰 摩尔多瓦 不丹 格鲁吉亚 印度尼西亚 亚美尼亚 柬埔寨 乌兹别克斯坦 塔吉克斯坦 阿曼 保加利亚 吉尔吉斯斯坦 老挝 孟加拉 埃及 伊拉克 也门 土库曼斯坦 伊朗 沙特阿拉伯 约旦 俄罗斯 尼泊尔 阿富汗 缅甸 阿联酋 哈萨克斯坦 蒙古 捷克 匈牙利 斯洛伐克 波兰 斯洛文尼亚 以色列 罗马尼亚 克罗地亚 保加利亚 塞尔维亚 黎巴嫩 乌克兰 拉脱维亚 摩尔多瓦 爱沙尼亚 立陶宛 马其顿 亚美尼亚 白俄罗斯 阿塞拜疆 阿尔巴尼亚 斯里兰卡 印度 希腊 格鲁吉亚 波黑 孟加拉 黑山 土耳其 巴基斯坦 中国 叙利亚 乌兹别克斯坦 越南 泰国 缅甸 土库曼斯坦 约旦 马来西亚 俄罗斯 哈萨克斯坦 伊拉克 伊朗 埃及 塔吉克斯坦 印度尼西亚 柬埔寨 菲律宾 吉尔吉斯斯坦 蒙古 沙特阿拉伯 尼泊尔 新加坡 老挝 文莱 巴勒斯坦 也门 阿曼 阿联酋 卡塔尔 科威特 巴林 塞浦路斯 阿富汗 马尔代夫 不丹 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 8:“一带一路” 65 国单位国土面积铁路存量(2015 年) 140 铁路密度(公里/千平方公里) 120 100 80 60 40 20 0 资料来源:CIA World Factbook ,国家统计局,中金公司研究部 图表 9:“一带一路” 65 国单位国土面积公路存量(2015 年) 600 公路密度(公里/百平方公里) 500 400 300 200 100 0 资料来源:CIA World Factbook ,国家统计局,中金公司研究部 图表 10:“一带一路”65 国普遍面临老化问题,质量较弱 7 基础设施发展指数(2015) 6 5 4 3 2 1 0 资料来源:世界竞争力报告,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 11:“一带一路”65 国基础设施投资强度不足 固定资本形成额/GDP(2015) 60% 50% 40% 30% 20% 10% 不丹 土库曼斯坦 中国 文莱 吉尔吉斯斯坦 阿曼 印度尼西亚 老挝 印度 孟加拉 沙特阿拉伯 伊朗 阿塞拜疆 白俄罗斯 格鲁吉亚 尼泊尔 黎巴嫩 斯里兰卡 阿尔巴尼亚 捷克 马来西亚 阿联酋 哈萨克斯坦 伊拉克 新加坡 马其顿 泰国 罗马尼亚 越南 摩尔多瓦 乌兹别克斯坦 巴勒斯坦 爱沙尼亚 斯洛伐克 约旦 拉脱维亚 俄罗斯 匈牙利 波黑 柬埔寨 菲律宾 保加利亚 亚美尼亚 立陶宛 土耳其 黑山 波兰 蒙古 阿富汗 斯洛文尼亚 以色列 克罗地亚 塞尔维亚 巴林 塔吉克斯坦 巴基斯坦 埃及 塞浦路斯 乌克兰 希腊 也门 0% 资料来源:WDI ,国家统计局,中金公司研究部 海 外建设空间广阔 ► 海外基建市场空间广阔。 “一带一路”沿线国家 2015 年 GDP 合计约为 12.1 万亿美元, 为中国的 1.15 倍。因为这些国家并没有专门的基建投资数据,按照其基建投资额占 GDP 比例为 7%估算, “一带一路”国家年基建投资额约为 8,501 亿美元,相当于中国 2015 年基建投资规模的 75.3%1,海外基建市场空间广阔。 ► 交通、房建、电力将是重点受益领域。按照 2015 年中国对外承包工程新签合同额的 情况,交通运输和电力工程分别占总新签合同额的 26.0%和 21.7%。交通和电力基建 领域也是中国具有丰富建设经验、技术最成熟的领域,预计将显著受益于“一带一路” 的推广。 ► “一带一路”地区工程承包业务快速增长。在中国“走出去”政策的推动下,中国对 外承包新签合同额快速增长,从 2000 年的 117 亿美元快速增长至 2016 年的 2,440 亿 美元,年复合增长率达到 20.9%。2016 年中国企业在“一带一路”沿线 61 个国家新 签对外承包工程合同额 1,260.3 亿美元, 占同期中国对外承包工程新签合同额的 51.6%, 同比增长 36%,增速超过整体,体现了“一带一路”战略的拓展成效。 图表 12: 对外承包工程新签合同额和完成营业额快速增长 300 中国对外承包工程新签合同额 中国对外承包工程完成营业额 新签合同额增速(右轴) 完成合同额增速(右轴) 图表 13: 交通、电力、房屋建设将是重点受益领域 2015年中国对外承包工程新签合同额(按行业) (十亿美元) 其他, 323.5 , 15% 50% (十亿美元) 250 40% 石油化工, 187.0 , 9% 200 30% 交通运输, 546.2 , 26% 150 20% 100 50 10% 0 0% 通讯工程, 220.6 , 11% 房屋建筑, 367.6 , 17% 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 资料来源:商务部,中工国际 2015 年年报,中金公司研究部 资料来源:商务部,中金公司研究部 1 电力工程, 455.9 , 22% 中国月报 FAI 存在一定高估,其中的基建投资也是。另外,生产法与支出法 GDP 的数值也不相同。我们用 2015 年基建投资占月报 FAI 的份额,以 及固定资本形成占 2015 年支出法 GDP 的份额来估算基建投资占 GDP 的比例,反推基建投资(较)真实的数额。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 14: 亚洲、非洲地区工程承包额占主导地位 图表 15: 亚洲、非洲地区工程完成额占主导地位 2015年中国对外承包工程新签合同额(按地区) (十亿美元) 2015年中国对外承包工程完成营业额(按地区) 其他区域, 13.7 , 6% (十亿美元) 欧洲, 8.8, 6% 拉丁美洲, 16.4, 11% 欧洲, 12.2 , 6% 拉丁美洲, 18.2 , 9% 亚洲, 89.7 , 43% 其他区域, 5.0, 3% 亚洲, 69.1, 45% 非洲, 54.8, 35% 非洲, 76.3 , 36% 资料来源:商务部,中工国际 2015 年年报,中金公司研究部 资料来源:商务部,中工国际 2015 年年报,中金公司研究部 图表 16: “一带一路”沿线基建市场巨大,时空布局宏伟 资料来源:新华网,中金公司研究部 国 内配套基建开始加码 ► 新疆:丝绸之路经济带核心区。新疆是丝绸之路经济带的核心区域,也是“一带一路” 旗舰项目“中巴经济走廊”的中国地区起始点,意义重大。 “中巴经济走廊”等贸易通 道的建设对新疆配套的基础设施的水平提出了较高的要求。新疆政府提出 2017 年力 争实现全社会固定资产投资 15,000 亿元以上,同比增长 50%以上,其中力争完成公 路投资 2,000 亿元、铁路投资 347 亿元、机场投资 143.5 亿元、水利建设 360 亿元、 电网建设 1,810 亿元。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 ► 福建:海上丝绸之路核心区。福建是海上丝绸之路的核心区域,配套基础设施建设有 望加速推进。福建政府提出 2017 年力争实现固定资产投资增长 15%左右,高于全国 平均水平及福建 2016 年 9.3%的增长水平,并提出要加快铁路、高速公路、轨道交通、 机场、港口、能源、水利、环保、信息通信、城市公用设施等重大项目建设,完成基 础设施投资 8,520 亿元。 ► 其他省份为配套“一带一路”战略落地也提出了相应的规划。 如东北地区提出了要完 善黑龙江对俄铁路通道和区域铁路网以及黑龙江、吉林、辽宁与俄远东地区陆海联运 合作,广东提出了要发挥深圳前海、广州南沙、珠海横琴开放合作区作用,强化广州 等国际枢纽机场的作用等。 图表 17: 福建和新疆分别是“一带”和“一路”的核心区 场功能 发 资料来源:人民网,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 18: 2015 年 3 月“一带一路”倡议发布至今,中央及地方与“一带一路”相关的事件梳理 时间 一带一路相关事件 2015/3/28 2015/3/30 2015/4/20 2015/5/8 2015/6/3 2015/6/11 2015/7/9 2015/8/14 2015/8/31 2015/9/15 2015/10/22 2015/10/30 2015/11/17 2015/11/24 2015/12/1 2015/12/15 2015/12/24 2016/1/13 2016/1/19 2016/1/21 2016/1/23 2016/2/24 2016/3/14 2016/3/14 2016/3/31 2016/4/21 2016/4/27 2016/4/27 2016/4/27 2016/6/15 2016/6/15 2016/6/15 2016/6/16 2016/7/11 2016/7/11 2016/7/11 2016/7/11 2016/7/14 2016/7/14 2016/8/20 2016/9/12 2016/9/30 2016/10/14 2016/10/18 2016/10/21 2016/11/2 2016/11/3 2016/11/7 2016/11/16 2016/12/14 2017/1/15 2017/1/18 《 推 动 共 建 丝 绸 之 路 经 济 带 和 21世 纪 海 上 丝 绸 之 路 的 愿 景 与 行 动 》 《关于开展丝绸之路经济带海关区域通关一体化改革的公告》 《中华人民共和国和巴基斯坦伊斯兰共和国关于建立全天候战略合作伙伴关系的联合声明》 《中华人民共和国与俄罗斯联邦关于丝绸之路经济带建设和欧亚经济联盟建设对接合作的联合声明》 《广东省参与建设「一带一路」的实施方案》 部长联合声明:积极推动GMS经济走廊开发 《中华人民共和国、俄罗斯联邦、蒙古国发展三方合作中期路线图》 《湖南省对接「一带一路」战略行动方案(2015-2017年)》 《中华人民共和国和哈萨克共和国关于全面战略伙伴关系新阶段的联合宣言》 中国国家发改委批复基础建设项目服务「一带一路」 《标准联通「一带一路」行动计划(2015-2017)》 兰州新区参与“一带一路”建设实施方案 《福建省21世纪海上丝绸之路核心区建设方案》 中国-中东欧国家合作中期规划 《河南省参与建设丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的实施方案》 《上海合作组织成员国政府首脑(总理)理事会第十四次会议联合公报》 《国务院关于支持沿边重点地区开发开放若干政策措施的意见》 《中国对阿拉伯国家政策文件》 《中华人民共和国和沙特阿拉伯王国关于建立全面战略伙伴关系的联合声明》 《中华人民共和国和阿拉伯埃及共和国关于加强两国全面战略伙伴关系的五年实施纲要》 《中华人民共和国和伊朗伊斯兰共和国关于建立全面战略伙伴关系的联合声明》 《广西参与建设丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路实施方案》 《江西省参与丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路建设实施方案》 《甘肃省参与丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路建设的实施方案》 《中华人民共和国和捷克共和国关于建立战略伙伴关系的联合声明》 中 国 “一 带 一 路 ”规 划 正 式 发 布 《落实中国—东盟面向和平与繁荣的战略伙伴关系联合宣言的行动计划》 《泉州市建设21世纪海上丝绸之路先行区行动方案》 《国务院关于哈长城市群发展规划的批复》 《中华人民共和国和瑞士联邦关于建立创新战略伙伴关系的联合声明》 《中华人民共和国和斯里兰卡民主社会主义共和国联合声明》 《中老联合声明》 《第四轮中德政府磋商联合声明》 《中华人民共和国和俄罗斯联邦联合声明》 《中华人民共和国和波兰共和国关于建立全面战略伙伴关系的联合声明》 《中华人民共和国和乌兹别克斯坦共和国联合声明》 《中华人民共和国和塞尔维亚共和国关于建立全面战略伙伴关系的联合声明》 《昆明服务和融入“一带一路”战略的实施意见》 《关于推进中国—东盟信息港建设的工作方案》 《中华人民共和国和缅甸联邦共和国联合新闻稿》 建设中蒙俄经济走廊规划纲要 中华人民共和国和白俄罗斯共和国关于建立相互信任、合作共赢的全面战略伙伴关系的联合声明 中华人民共和国和孟加拉人民共和国关于建立战略合作伙伴关系的联合声明 中华人民共和国和乌拉圭东岸共和国关于建立战略伙伴关系的联合声明 中华人民共和国与菲律宾共和国联合声明 中华人民共和国政府和吉尔吉斯共和国政府联合公报 中华人民共和国和马来西亚联合新闻声明 中俄总理第二十一次定期会晤联合公报 亚太经合组织领导人利马会议《亚太自贸区利马宣言》 中央经济工作会议强调继续实施“一带一路”战略 新疆政府工作报告中部署一带一路建设,加大基础设施建设力度 习 近 平 主 席 在 达 沃 斯 论 坛 上 宣 布 今 年 5月 中 国 将 在 北 京 主 办 “一 带 一 路 ”国 际 合 作 高 峰 论 坛 资料来源:新华网,人民网,香港特别行政区政府,香港贸发局,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 19: 新疆 2017 年计划固定资产投资 1.5 万亿元 亿元 新疆2017年计划固定资产投资高达1.5万亿,增速50% % 16,000 14,000 50.24 12,000 37.60 10,000 60 50 40 30 8,000 20 6,000 10 4,000 0 2,000 0 (10) 新疆固定资产投资(左轴) 新疆固定资产投资增速 资料来源:万得资讯,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 顺应时势,迎风起航 “ 一带一路”战略针对沿线国家经济发展的“痛点” ► 基础设施水平落后制约沿线经济发展。 “一带一路”沿线国家中东南亚、南亚地区基础 设施存量较低,中东欧和独联体国家虽存量高,但老化较为严重。基础设施质量已构 成“一带一路”沿线经济发展的重要制约。而“一带一路”战略提出基础设施建设是 战略推进的优先领域,并鼓励中国企业参与“一带一路”沿线国家的基础设施建设和 产业投资。 ► 沿线国家产能不足,国际产能合作是重要抓手。国际产能合作是推进“一带一路”的 重要抓手,以“一带一路”为契机,沿线国家可以有效解决产能不足的问题,并拉动 投资增长。2015 年 5 月,经李克强总理签批,国务院印发了《关于推进国际产能和装 备制造合作的指导意见》 ,意见提出力争到 2020 年,与重点国家产能合作机制基本建 立,一批重点产能合作项目取得明显进展,形成若干境外产能合作示范基地。 ► 国际资金协作解决融资瓶颈。限制“一带一路”沿线国家基础设施建设的重要因素之 一是沿线国家财政实力不足,难以承担基础设施前期的大额资金投入,而中国的亚投 行、丝路基金、国开行和进出口银行等金融机构可以为沿线国家提供资金支持,助力 沿线国家基础设施腾飞。 • 亚洲基础设施投资银行:成立于 2015 年 12 月,目标是为了促进亚洲区域互联互 通和经济一体化的进程,并且加强中国及其他亚洲国家和地区的合作, 总部设在 北京,法定资本 1,000 亿美元。巴基斯坦 M4 高速公路为亚投行投资的首个项目。 该项目由葛洲坝集团三公司中标,亚投行、亚洲开发银行联合提供融资支持,英 国国际发展部为该项目提供援助,总投资为 2.73 亿美元。该路段全长 64 公里, 双向四车道,是 M4 高速公路最后一段开工路段,计划两年内完工。 • 丝路基金:成立于 2014 年 12 月,是由中国外汇储备、中国投资有限责任公司、 中国进出口银行、国家开发银行共同出资设立的中长期开发投资基金,重点是在 “一带一路”发展进程中寻找投资机会并提供相应的投融资服务,首期资本金 100 亿美元。巴基斯坦卡洛特水电站项目是丝路基金投资的首个项目,丝路基金为该 项目提供了“股权+债权”的融资方式:股权方面,丝路基金为三峡集团控股的 三峡南亚公司注资,提供项目资本金支持,注资后丝路基金占三峡南亚投资公司 15%的股份;债权方面,丝路基金联合中国进出口银行、国家开发银行、国际金 融公司组成银团,为该项目提供了贷款资金支持。 • 国家开发银行:成立于 1994 年,是直属中国国务院领导的政策性金融机构,主 要通过开展中长期信贷与投资等金融业务,为国民经济重大中长期发展战略服务。 2015 年末资产规模 12.3 万亿元人民币。 • 中国进出口银行:成立于 1994 年,是直属国务院领导的、政府全资拥有的国家 银行,截至 2015 年末中国进出口银行在“一带一路”沿线国家贷款余额超过 5,200 亿元人民币,参与项目 1,000 多个,分布于 49 个沿线国家,涵盖公路、铁路、 港口、电力、通信等多个领域。柬埔寨甘再水电站 BOT 项目是国开行和进出口银 行的典型项目,该项目资本金由国家开发银行出资 50%,银行贷款由中国进出口 银行负责,2011 年该项目顺利投产发电,现在甘再水电站承担柬埔寨金边电网白 天 35%、夜间 80%左右的电量供应,为柬埔寨国家经济发展做出了突出贡献。 图表 20: 一带一路的各类金融支持机构 类别 国内金融开发机构 区域多边金融开发机构 主权投资基金 金融机构 专属资金 近期动态 国家开发银行 进出口银行 中国银行等商业银行 亚洲基础设施投资银行 金砖国家开发银行 丝路基金 项目库涉8000亿美元 针对“一带一路”已建立项目库,涉及64个国家约900个项目、投资金额逾8000亿美元 表态紧紧围绕“一带一路”,继续发挥“两优”贷款的先导作用 中行2015年对“一带一路”建设相关的授信不低于200亿美元,未来三年授信金额达到1000亿美元 多国对加入亚投行兴趣浓厚,拟加入国家GDP占比已接近世界总量的一半 1000亿美元法定资本 1000亿美元启动资金 400亿美元资本金 已于14年末成立 资料来源:万得资讯,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 21: 亚投行创始成员国一览 亚投行成员国 签字时间 澳大利亚 孟加拉 柬埔寨 格鲁吉亚 印度尼西亚 以色列 哈萨克斯坦 科威特 老挝 马尔代夫 缅甸 新西兰 巴基斯坦 卡塔尔 新加坡 塔吉克斯坦 土耳其 乌兹别克斯坦 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/12/4 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 奥地利 芬兰 德国 意大利 马耳他 挪威 葡萄牙 西班牙 瑞士 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 巴西 2015/6/29 埃及 2015/6/29 批准书接受时间 亚投行成员国 亚洲及大洋洲 2015/11/10 阿塞拜疆 2016/3/22 文莱 2016/5/17 中国 2015/12/14 印度 2016/1/14 伊朗 2016/1/15 约旦 2016/4/18 韩国 吉尔吉斯斯坦 2016/1/15 马来西亚 2016/1/4 蒙古 2015/7/1 尼泊尔 2015/12/7 阿曼 2015/12/22 菲律宾 2016/6/24 沙特阿拉伯 2015/9/10 斯里兰卡 2016/1/16 泰国 2016/1/15 阿联酋 2016/11/30 越南 欧洲 2015/12/3 丹麦 2016/1/7 法国 2015/12/21 冰岛 2016/7/13 卢森堡 2016/1/7 荷兰 2015/12/22 波兰 2017/2/8 俄罗斯 瑞典 2016/4/25 英国 美洲 签字时间 批准书接受时间 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/8/21 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/12/31 2015/6/29 2015/6/29 2015/9/29 2015/6/29 2015/6/29 2016/6/24 2015/10/12 2015/11/26 2016/1/11 2017/1/16 2015/12/25 2015/12/11 2016/4/11 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2015/10/9 2015/6/29 2015/6/29 2015/6/29 2016/1/15 2016/6/16 2016/3/4 2015/12/8 2015/12/16 2016/1/15 2015/12/28 2016/4/25 2015/12/3 非洲 南非 2016/8/4 2015/12/3 资料来源:亚投行官网,中金公司研究部 图表 22: 丝路基金首单——巴基斯坦卡洛特水电项目投融资图解 三峡集团公司 70% 巴当地公司 7% 世界银行 国际金融公司 丝路基金 15% 15% 中国三峡南亚投资有限公司 93% 中国进出口银行 股权 银团贷款 债权 卡洛特(Karot)电力 (私营)有限公司 资料来源:丝路基金网站,网络资料整理,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 国家开发银行 2015/11/27 2016/1/13 2016/6/21 2016/12/28 2016/2/19 2016/6/22 2016/6/20 2016/1/15 2016/4/11 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 23: 柬埔寨甘再水电站 BOT 项目投融资结构 柬埔寨工业矿业 能源部 项目平均电价8.008美分/度 柬埔寨政府提供支付担保 柬埔寨国家电力 公司(EDC) 柬埔寨政府 实施协议 购电协议 各类许可 中水建设集团国际 工程有限公司 (Sponsor) 40年照付 不议 EPC总包商 (中水国际) EPC合同、运营合同 项目公司(SPV) 中国水电甘再项目公司 28% 72% 股本 债务 50% 50% 国家开发银行 中水集团中水 国际自有资金 中国进出口银行 全额项目融资 资料来源:北极星电力网,中金公司研究部 图表 24: 亚投行成立时间表 2014年11月 意向创始成员国成立首席谈 判代表会议讨论《亚洲基础 设施投资银行协定》, 2015年1月公布草稿 2013年10月 习近平与李克强在访问东南 亚期间宣布亚洲基础设施投 资银行计划,随后开启了双 边与多边谈判 2014年10月 22个国家代表签署《谅解备 忘录》,北京被选为银行总 部,金立群被选为多边临时 秘书处理事长 2015年12月 2015年12月25日,17个创 始成员国提交批准书,股份 总和占比达到50.1%,《协 议》生效,亚投行正式成立 2015年 《协定》终稿于2015年5月 22日在新加坡推出。57个 意向创始成员国于6~12月 全部签字完毕。 资料来源:WDI ,国家统计局,中金公司研究部 “ 一带一路”是中国最重要的国家战略之一 ► “一带一路”已成为中国最重要的国家战略之一。中国“十三五”规划中提出要以区 域发展总体战略为基础,以“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带发展为 引领,形成沿海沿江沿线经济带为主的纵向横向经济轴带。 “一带一路”已成为中国最 主要的三大国家级战略之一。 ► 六大经济走廊内外联通,点线面结合阵局全面铺开。目前,中国正与“一带一路”沿 线国家一道积极规划中蒙俄、新亚欧大陆桥、中国—中亚—西亚、中国—中南半岛、 中巴、孟中印缅六大经济走廊建设。六大经济走廊的建设不仅会改变中国区域发展的 现有格局,也会通过欧亚经济的再整合重塑世界的政治经济版图。 ► 政策、外交层面的不断推进体现中央的高度重视。目前我国已与 40 多个沿线国家签 署了共建合作协议,100 多个国家和国际组织明确表示支持“一带一路”战略。国家 领导人在出访时也在不断为其进行推广,例如,2017 年 1 月 17 日国家主席习近平在 瑞士达沃斯出席世界经济论坛 2017 年年会开幕式时, 也提出要在 2017 年 5 月举办“一 带一路”国际合作高峰论坛,本次会议规格高,有助于战略的加速推进。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 25: 六大经济走廊形成点线面结合阵局 资料来源:新华网,中金公司研究部 图表 26: 六大经济走廊简介 经济走廊名称 首批推进 首次提出时间 地理位臵及主要内容 中巴经济走廊 2013/5 孟中印缅经济走廊 2013/5 起点在新疆喀什,终点在巴基斯坦瓜达尔港,全长3000公里,贯通南北丝路关键枢纽,北接“ 丝路经济带”、南连“21世纪海丝之路”,是一条包括公路、铁路、油气和光缆通道在内的贸易 走廊。2015年4月,中巴两国政府初步制定了修建新疆喀什市到巴方西南港口瓜达尔港的公 路、铁路、油气管道及光缆覆盖“四位一体”通道的远景规划。其间,中巴签订51项合作协议 和备忘录,其中超过30项涉及中巴经济走廊。 建设倡议是2013年5月国务院总理李克强访问印度期间提出,得到印度、孟加拉国、缅甸三 国的积极响应。2013年12月,孟中印缅经济走廊联合工作组第一次会议在昆明召开,各方签 署了会议纪要和孟中印缅经济走廊联合研究计划,正式建立了四国政府推进孟中印缅合作的 机制。 后续推进 中蒙俄经济走廊 2014/9 新亚欧大陆桥 2015/5 中西亚经济走廊 2015/5 中南半岛经济走廊 2015/5 分为两条线路:一是从华北京津冀到呼和浩特,再到蒙古和俄罗斯;二是东北地区从大连、 沈阳、长春、哈尔滨到满洲里和俄罗斯的赤塔。两条走廊互动互补形成一个新的开放开发经 济带,统称为中蒙俄经济走廊。 具体路径是,把丝绸之路经济带同俄罗斯跨欧亚大铁路、蒙古国草原之路倡议进行对接;加 强铁路、公路等互联互通建设,推进通关和运输便利化,促进过境运输合作,研究三方跨境 输电网建设,开展旅游、智库、媒体、环保、减灾救灾等领域务实合作。 从江苏省连云港市到荷兰鹿特丹港的国际化铁路交通干线,国内由陇海铁路和兰新铁路组成 。大陆桥途经江苏、安徽、河南、陕西、甘肃、青海、新疆7个省区,到中哈边界的阿拉山 口出国境。出国境后可经3条线路抵达荷兰的鹿特丹港。中线与俄罗斯铁路友谊站接轨,进 入俄罗斯铁路网,途经斯摩棱斯克、布列斯特、华沙、柏林达荷兰的鹿特丹港,全长10900 公里,辐射世界30多个国家和地区。 从新疆出发,抵达波斯湾、地中海沿岸和阿拉伯半岛,主要涉及中亚五国(哈萨克斯坦、吉 尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦、土库曼斯坦)、伊朗、土耳其等国。 东起珠三角经济区,沿南广高速公路、南广高铁,经南宁、凭祥、河内至新加坡,将以沿线 中心城市为依托,以铁路、公路为载体和纽带,以人流、物流、资金流、信息流为基础,加 快形成优势互补、区域分工、联动开发、共同发展的区域经济体,开拓新的战略通道和战略 空间。 资料来源:人民网,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 27: 建筑央企公告的重要“一带一路”沿线国家落地项目 公司 公告日期 地区 内容 中国建筑 中国建筑 2015/1/26 2015/2/26 马来西亚 阿联酋 中国建筑 2015/4/27 科威特 中国建筑 2015/5/25 埃塞俄比亚 中国建筑 中国建筑 2015/8/27 2016/1/26 柬埔寨 津巴布韦 中国建筑 2016/6/27 科威特 中国建筑 中国建筑 2016/10/25 2016/12/28 马来西亚 阿联酋 中国建筑 2015/12/23 巴基斯坦 中国建筑 2016/01/22 埃及 中国中铁 2015/2/12 东帝汶 马来西亚公主湾项目一期 阿联酋迪拜新月度假酒店项目 科威特大学萨巴赫 ·萨利姆大学城附 属设施项目 埃塞俄比亚商业银行 (CBE)新总部大 楼项目 柬埔寨金边SINO PLAZA项目 津巴布韦PER Lusulu煤电厂项目 科威特萨巴赫萨利姆大学城管理设 施项目 马来西亚吉隆坡人民广场项目 阿联酋迪拜硅谷产业园项目 巴基斯卡拉奇—拉合尔高速公路项 目(苏库尔-木尔坦段)EPC总承包 合同 埃及新行政首都项目 东帝汶苏艾-贝亚克高速公路工程第 1 标段(苏艾-法图卡/莫拉部分) 中国中铁 2015/5/20 以色列 中国中铁 2015/11/21 越南 中国中铁 2015/11/21 越南 中国中铁 2016/1/22 埃及 中国中铁 2016/8/31 新加坡 中国中铁 2016/8/31 马来西亚 中国中铁 2016/9/9 缅甸 中国中铁 2016/12/2 马尔代夫 中国中铁 2015/05/13 俄罗斯 中国中铁 2016/08/09 孟加拉 中国中铁 2016/09/09 老挝 中国铁建 2014/8/26 孟加拉国 中国铁建 2014/11/22 沙特 中国铁建 2015/1/31 沙特 中国铁建 2016/12/8 泰国 中国铁建 2015/12/25 塞内加尔 中国铁建 2015/12/29 印尼 中国铁建 2015/12/9 巴基斯坦 中国交建 2016/11/01 马来西亚 中国铁建 中国中铁 中国交建 2016/11/02 马来西亚 以色列特拉维夫轻轨红线项目 TBM段 西标段 越南河内市轻轨项目(吉灵 -河东 线)补充合同 越南河内市轻轨项目(吉灵 -河东 线)补充合同 埃及斋月十日城铁路项目 EPC合同 新加坡地铁东区设施房和隧道项目 T302标 马来西亚吉隆坡 MRT二期地下工程 C 标段的EPC总承包 新建铁路磨丁至万象铁路工程 马尔代夫易卜拉欣 •纳西尔国际机场 改扩建项目飞行区场道工程 “莫斯科-喀山-叶卡捷林堡 ”高铁莫斯 科-喀山段建设项目的工程勘察、区 域规划和地界测定方案编制以及设 计文件编制 孟加拉帕德玛大桥铁路连接线项目 建设合同 新建铁路磨丁至万象铁路工程( “中 老铁路”)中标Ⅰ标、Ⅱ标和Ⅲ标 孟加拉达卡高架高速公 路项目设计、采购、施工 EPC 合同 安全总部发展项目 -第五期工程的第 1 、3、5号包合同 沙特内政部安全总部发展项目第五 期工程第三包剩余 36个地块的合同 泰国生态农业工厂项目设计施工总 承包 达喀尔至巴马科铁路修复改造项目 (塞内加尔段)合同 印尼卡扬一级水电站项目 EPC合同 巴基斯坦卡拉奇 -拉合尔高速公路Ⅲ 标段(拉合尔—阿卜杜哈基姆)的 设计、采购、施工( EPC)总承包项 目 马来西亚东部沿海铁路项目商务合 同 金马士-新山双线电气化铁路设计、 施工、供应、安装、竣工、测试、 试运行及维护工程 金额 项目类型 (亿元) 27 房建 11 房建 中标公司 - 中国建筑股份有限公司 中建中东有限公司 29 房建 - 中建中东公司 17 房建 - 中国建筑第四工程局 15 57 房建 其他基建 - 中国建筑第四工程局 中国建筑股份有限公司 38 房建 - 中建中东公司 66 23 房建 房建 - 中国建筑第四工程局 中建中东有限责任公司 185 公路 36个月 中国建筑股份有限公司 177 房建 18 公路 3年 730日 历天 中国建筑股份有限公司 中铁一局、中海外 中铁隧道集团有限公司与以色列 Solel Boneh Infrastructure公司组成的CRTGSolel Boneh Joint Venture 联营体,根 据联营体双方的约定,中铁隧道集团 有限公司在联营体中占 51%的份额 50 城轨 17 城轨 13个月 中铁六局 17 城轨 13个月 中铁六局 99 铁路 30个月 12 房建 2447天 中铁一局 25 城轨 81 铁路 10 机场 24 高速铁路 208 铁路 54个月 中国中铁股份有限公司 81 铁路 60个月 65 公路 - 中国铁建国际集团有限公司 122 房建 - - 38 土建 - - 37 其他基建 24个月 中国铁建(东南亚)有限公司 81 铁路 48个月 下属中国铁建国际集团有限公司 111 水电站 65个月 下属中国铁建国际集团有限公司 94 铁路 本公司下属中铁二十局集团有限公司 30个月 以及查希尔汗和兄弟工程建筑公司组 成的联合体 745 铁路 5-6年 145 铁路 48个月 资料来源:公司数据,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 工期 - - 公司与中国航空技术国际控股有限公 司组成的联合体 中铁东方国际 本公司下属全资子公司中铁五局集团 60个月 有限公司、中铁国际集团有限公司和 中铁八局集团有限公司 700 日 中铁航空港 历天 N.A. 中铁二院与俄罗斯莫斯科交通设计院 及下诺夫哥罗德地铁设计院组成的联 合体 下属全资子公司中铁五局集团有限公 司、中铁国际集团有限公司和中铁八 局集团有限公司分别中标Ⅰ标、Ⅱ标 和Ⅲ标 中国铁建-中国中铁-中国交建联合 体,分别占比40%/30%/30% 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 28: 部分建筑民企在海外中标情况统计 地区 首次公告时 间 合同金额 (亿元) 东南亚 2016.1.13 18.5 缅甸“M塔办公楼项目” 缅甸“敏(Min)公寓项目” 印尼EMERALD项目 阿尔及利亚BISKRA省HAMMAM SALIHINE复合式温 泉酒店现代化工程 刚果(布)5000套现代经济适用房项目 印度尼西亚苏拉威西岛莫罗瓦里县镍铁厂 RKEF 生产线工程PC总承包项目 东南亚 东南亚 东南亚 2016.1.14 2016.1.14 2016.3.8 5.2 7.8 3.1 OXLEY-GEM(CAMBODIA)CO.,LTD. (豪利珍宝(柬埔寨)有限公 司) MOTTAMA控股有限公司 Maha Land Development Co.,Ltd. PT.Cipta Karya Bersama Lestari 非洲 2016.6.1 2.8 中铁十四局 24个月 非洲 2016.7.11 19.5 Banque Congolaise de l’Habitat 36个月 东南亚 2016.8.2 15.0 PT.WANXIANG NICKEL INDONESIA 20个月 马来西亚“槟城悦椿项目” 东南亚 2016.12.27 2.8 东南亚 2016.12.30 187.8 项目名称 签 约 对 方 /招 标 方 履行期限 神州长城公告中标合同 柬埔寨洪森路第 14号村庄的拟建 55层综合开发项 目(PP50) 柬埔寨金边133层双子大厦世贸中心总承包工程 项目 合同金额合计 金螳螂公告中标合同 塞班岛加拉班度假酒店和赌场发展项目 斯里兰卡某知名酒店的内装饰中标意向函 合同金额合计 宝鹰股份公告中标合同 越南岘港JW万豪酒店施工总承包合同 瓦而喀-翠-马侬嘎有限公司侬萨综合楼群 (I期)建 筑装修工程总承包合同 高佳新那有限公司巴淡中央广场建筑装修工程总 承包合同 越南岘港帝国高级别墅公寓酒店度假中心工程机 电\装饰专业分包合同 缅甸南桑-迈彬-景栋77英里230千伏双路输电线 项目采购、设计、安装、工程服务分包合同第一 期 缅甸南桑-迈彬-景栋77英里230千伏双路输电线 项目采购、设计、安装、工程服务分包合同第二 期 缅甸钦邦敏达—马都比66千伏输电线路以及变电 站工程服务分包合同 合同金额合计 广田集团战略合作协议 塞班岛、迪拜及周边地区以及东南亚地区的项目 设计和施工战略合作伙伴 合同金额合计 杭萧钢构公告中标合同 尼日利亚莱基自贸区炼油和聚丙烯厂 合同金额合计 东南网架公告中标合同 委内瑞拉拉林科纳达棒球场项目 合同金额合计 北太平洋地 区 非洲 262.6 SENJA AMAN DEVELOPMENT SDN BHD 新建业集团有限公司,泰文隆集 团公司 占 2015年 收 入 比 例 2016.2.4 10.0 博华太平洋国际控股有限公司 2016.7.25 3.0 13.0 占 2015年 收 入 比 例 48个月 30个月 38个月 N.A. 24个月 60个月 654.9% 7% 东南亚 2016.7.2 14.2 越南银岸投资发展有限公司 12个月 东南亚 2016.7.22 12.4 瓦而喀-翠-马侬嘎有限公司 36个月 东南亚 2016.7.22 5.8 高佳新那有限公司 30个月 东南亚 2016.10.23 12.2 四川华西(越南)有限责任公司 东南亚 2016.10.23 1.4 Aung Myint Mo Co., Ltd. 24个月 东南亚 2016.10.23 1.4 Aung Myint Mo Co., Ltd. 12个月 东南亚 2016.10.23 0.7 Aung Myint Mo Co., Ltd. 14个月 48.1 占 2015年 收 入 比 例 东南亚等 2016.5.14 41.6 Imperial Pacific International (CNMI), LLC、Modeltronix Trading L.L.C以及 Best Value (Thailand) Co., Ltd 占 2015年 收 入 比 例 41.6 N.A. 70% N.A. 52% 非洲 2016.9.2 7.7 7.7 丹格特炼油有限公司 占 2015年 收 入 比 例 16个月 20% 南美洲 2016.3.14 6.1 6.1 浙江久祺进出口有限公司 占 2015年 收 入 比 例 16个月 12% 资料来源:公司数据,中金公司研究部 沿 线国家对“一带一路”战略接受良好 ► 沿线国家在战略上已逐渐与“一带一路”对接。目前,一带一路倡议已与欧盟的“容 克投资计划”、柬埔寨“四角战略” 、巴基斯坦“2025 年远景规划”、蒙古“草原之路” 等战略计划形成对接。战略层面的对接为“一带一路”的顺利推进打下了基础,预计 未来更多沿线国家将在战略上与中国实现融合。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 ► 合作协议签署显著加速。近一年来,中国与“一带一路”沿线国家的合作协议签署明 显加快,陆续与哈萨克斯坦、老挝、蒙古、俄罗斯、白俄罗斯、柬埔寨、孟加拉和厄 瓜多尔等国签订了“一带一路”合作规划和产能合作方案。协议的签署是双边实际合 作的第一步,预计后续会有进一步的合作细则出台,具体项目的落地有望逐步加快。 ► 各国领导人积极表态,促进战略推进。2014~2016 年期间,习近平主席和李克强总理 密集的出访了“一带一路”沿线国家。同时, “一带一路”沿线国家的领导人也密集的 访问了中国,并明确表态将共同促成“一带一路”相关项目的落地。 图表 29: “一带一路”倡议与亚欧多国/地区的战略发展计划达成共识 资料来源:商务部,中金公司研究部 图表 30: 2016 年 9 月以来“一带一路”重要文件签约明显提速 合作国家 南亚 孟加拉 东南亚 柬埔寨 老挝 菲律宾 马来西亚 中亚 哈萨克斯坦 吉尔吉斯斯坦 欧洲、东亚 捷克 白俄罗斯 蒙古、俄罗斯 大洋洲 澳大利亚 美洲 乌拉圭 国际组织 签约时间 文件名称 2016/10/14 《中华人民共和国政府与孟加拉人民共和国政府关于开展 “一带一路”倡议下合作的谅解备忘录》 2016/10/13 2016/9/8 2016/10/21 2016/11/3 《中华人民共和国和柬埔寨王国关于编制共同推进 “一带一路”建设合作规划纲要的谅解备忘录》 《中华人民共和国和老挝人民民主共和国关于编制共同推进 “一带一路”建设合作规划纲要的谅解备忘录》 《中华人民共和国与菲律宾共和国联合声明》 《中华人民共和国和马来西亚联合新闻声明》 2016/9/2 2016/11/2 《“丝绸之路经济带”建设与“光明之路”新经济政策对接合作规划》 《中华人民共和国政府和吉尔吉斯共和国政府联合公报》 2016/11/5 2016/9/29 2016/9/14 《中捷两国政府间在 “一带一路”倡议框架下的双边合作规划》 《中华人民共和国政府与白俄罗斯政府共同推进 “一带一路”建设的措施清单》 《建设中蒙俄经济走廊规划纲要》 2016/5/27 《澳中一带一路产业合作蓝皮书》 2016/10/18 《中华人民共和国和乌拉圭东岸共和国关于建立战略伙伴关系的联合声明》 联合国开发计划署 2016/9/19 联合国亚太经社会 2016/4/11 《中华人民共和国政府与联合国开发计划署关于共同推进丝绸之路经济带和 21世纪海上丝绸之路建设的谅解备 忘录》 《中华人民共和国外交部与联合国亚洲及太平洋经济社会委员会关于推进地区互联互通和 “一带一路”倡议的意 向书》 资料来源:发改委,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 中国基建,举世无双 项 目实践经验最丰富 ► 过去 15 年,中国基础设施建设快速发展:过去 15 年,中国累计新增公路 289 万公里, 其中高速公路 10 万公里;新增 5.2 万公里铁路,其中 1.9 万公里高速铁路;累计新增 3.5 亿吨港口吞吐量。截止到 2015 年底,中国公路运营里程 457 万公里,位居世界 3 位,其中高速公路 12 万公里,位居世界第 1 位;中国铁路运营里程 12.1 万公里,位 居世界第 2 位,其中高速铁路 1.9 万公里,位居世界 1 位。 ► 实践经验最丰富:中国幅员辽阔,各种复杂环境下的基建建设创造了世界之最;比如, 青藏铁路是世界上海拔最高、线路最长的高原铁路,其穿行的风火山隧道,轨面海拔 高 4,905 米,全部位于永久性冻土层内,被吉尼斯认定为世界上海拔最高的高原永久 性冻土隧道;武汉天兴洲长江大桥是世界上第一座按四线铁路修建的双塔三索面三主 桁公铁两用斜拉桥,大桥主跨 504 米,是世界同类桥梁跨度之首; ► 实践中造就了大批卓越的中国建筑企业:根据国际建筑企业《工程新闻纪录》ENR 的 全球最大承包商排名,全球最大的 10 家建筑企业中,中国占据 7 席,其中中国建筑、 中国中铁、中国铁建和中国交建位于全球前四位。 图表 31: 中国 2000 年以来公路、铁路、港口保有量快速增长,积累了丰富的经验 公路里程数 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 铁路营业里程 14 (单位:万公里) 万吨级及以上泊位数量 2,500 (单位:万公里) 12 2,000 10 8 1,500 6 1,000 4 500 2 0 2000 2003 2006 2009 2012 2015 0 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2000 2003 2006 2009 2012 资料来源:国家统计局、中金公司研究部 图表 32: 中国目前基建存量全球领先(2015 年) 世界铁路里程前三名 30 25 世界高速铁路里程前三名 2.4 (单位:万公里) 22 世界公路里程前三名 (单位:万公里) 800 1.9 700 1.8 1.2 12 487 457 9 8 400 6 300 9 10 (单位:万公里) 12 12 500 15 15 (单位:万公里) 659 600 20 世界高速公路里程前三名 0.6 0.3 5 0.3 200 3 2 100 0 0.0 美国 中国 俄罗斯 0 中国 西班牙 日本 0 美国 印度 资料来源:国家统计局、CIA World Factbook ,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20 中国 中国 美国 西班牙 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 33: 中国拥有太多世界之最的代表性基建项目 类别 项目名称 建成日期 主要承建企业 港口 洋山深水港 2005 (一期工程) 中国交建 青岛海湾大桥 2011 山东高速 杭州湾跨海大桥 2008 中国中铁 武汉天兴洲长江大桥 2009 中国中铁 2003 某公司 青藏铁路 1984 (格尔木段) 中国中铁 京广高铁 2012 中国中铁 长江三峡水利枢纽工程 2006 葛洲坝 雅砻江锦屏二级水电站 2014 葛洲坝 桥梁 轨道交通 上海磁悬浮列车示范线 铁路 水利 工程简介 世 界 最 大 的 海 岛 人 工 港 ,洋山港港区规划总面积超过25平 方公里,包括东、西、南、北四个港区,按一次规划,分期 实施的原则,自2002年至2020年分三期实施,工程总投资超 过700亿元,其中2/3为填海工程投资,装卸集装箱的桥吊机 械等投资约200多亿元。 世 界 上 最 长 的 跨 海 大 桥 ,全长36.48公里,东起青岛主城区 黑龙江路杨家群入口处,跨越胶州湾海域,西至黄岛红石崖 。 世 界 上 第 二 场 的 跨 海 大 桥 ,全长36公里,是一座横跨中国 杭州湾的跨海大桥,北起浙江省嘉兴市海盐郑家埭,南至宁 波市慈溪水路湾。 世 界 上 最 大 的 公 铁 两 用 桥 ,桥梁长度4657米,下层为可并 列行驶四列火车的铁道,总投资约110.6亿元人民币。 世 界 第 一 条 商 业 运 营 的 高 架 磁 悬 浮 专 线 , 全长30公里,自 龙阳路站至上海浦东国际机场,运营速度430公里/小时。 世 界 上 海 拔 最 高 、 在 冻 土 上 路 程 最 长 的 高 原 铁 路 , 全长 1956公里,翻越唐古拉山的铁路最高点海拔5072米,海拔 4000米以上的路段960千米,多年冻土地段550千米。 世 界 上 运 营 里 程 最 长 的 高 速 铁 路 ,始于北京西站,经过北 京、河北、河南、湖北、湖南、广东6省(直辖市)到达广州 南站,共36个车站,全长2298公里,设计速度350公里/小 时,现运营速度310公里/小时。 世 界 上 规 模 最 大 的 水 电 站 ,三峡水电站大坝高程185米,蓄 水高程175米,水库长2335米,总投资954.6亿元人民币,安 装32台单机容量为70万千瓦的水电机组。 世 界 最 高 拱 坝 、 世 界 最 大 规 模 水 工 隧 洞 群 ,水库正常蓄水 位1880m,死水位1800m,总库容77.6亿立方米,调节库容 49.1亿立方米,具有年调节性能, 装机容量3600MW,是雅砻 江下游河段的龙头电站。 资料来源:公司资料,中金公司研究部 图表 34: 2016 年 ENR 全球建筑企业排名,中国建筑企业包揽前四名 排名 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 公司名称 中国建筑股份有限公司 中国中铁股份有限公司 中国铁建股份有限公司 中国交通建设股份有限公司 法国万喜建筑集团 中国电力建设集团 西班牙ACS建筑公司 中国冶金科工集团有限公司 法国布依格集团 上海建工集团 国籍 中国 中国 中国 中国 法国 中国 西班牙 中国 法国 中国 资料来源:ENR,中金公司研究部 技 术水平已达到全球领先水平 (一) 全 球领先的高铁技术 ► 中国高铁技术是一个引进吸收的过程:2004 年前,中国的高铁技术以自主研发为主, 期间诞生了具有代表性的蓝箭号、长白山号和中华之星号列车;2004 年后,原铁道部 提出了高速列车的“跨越式发展”道路,向庞巴迪、川崎重工、西门子和阿尔斯通等 高速客车代表性企业购买了 CRH1、CRH2、CRH3 和 CRH5 型动车组列车,并应用于 京津城际线路;2008 年为摆脱对国外的技术依赖,科技部和铁道部共同签署了《中国 高速列车自主创新联合行动计划》,2010 年成功研制了 CRH380 型动车组列车,并成 功应用于京沪高铁,并不断创新于 2011 年推出了更高速度级试验列车,以研制更高 级别运营速度的新一代动车组列车,其在 2014 年创造了 605 公里/小时的世界 纪录 。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 ► 最多的线路、最复杂的运营环境摸索出最可靠的技术:中国拥有世界上最长的高铁运 营网络,占全球高铁运营里程数的一半以上,同时建设环境、运营环境极为复杂,从 东北的严寒到海南的酷暑,均有成功运营的高铁线路。庞大的网络及复杂的运行环境 带来了最丰富的经验,使得中国能够以最低的成本、最有效的时间铺设完成市场最需 要的高铁、制造出最可靠的车辆。 ► 中国高铁建设成本相对较低:平均而言,中国大部分高铁的建设成本为 1,600 万美元/ 公里,即使中国成本最高的京沪高铁,建设成本也仅为 2,660 万美元/公里;日本的新 干线,以 Jeotsu 和 Tokaido 为例,尽管建成时间较早,按照当前汇率兑换,两条线路 的建设成本分别为 2,830 和 2,710 万美元/公里;而欧洲之星相对成本更高,几条线路 中成本最低的是 LGV East,建设成本为 2,670 美元/公里,而 Channel Tunnel 和 High Speed 1,建设成本分别为 12,840 和 10,660 美元/公里,成本最高。 图表 35: 中国高铁技术是一个引进吸收、学习完善的发展进程 发展历史 发展阶段(由早至晚) 发展阶段 自主研发 (1992-2004) 引进 (2004-2008) 消化吸收 (2008-2010) 再创新 (2012至今) 运行速度 小于200km/h 200~250km/h 350km/h 350km/h 代表车型 蓝箭号 长白山号 中华之星号 CRH1(加拿大庞巴迪) CRH2(日本川崎重工) CRH3(德国西门子) CRH5(法国阿尔斯通) CRH380A(中国南车) CRH380B(中国北车) 中国标准动车组 代表线路 广深线 京津城际 京沪高铁 试验中 资料来源:中国铁路总公司,中金公司研究部 图表 36: 中国高铁技术已经全球领先 国家 高铁速度 列车技术 轨道技术 桥梁技术 公务工程技术 中国 350km/h 引进200-250km/h公 里技术,吸收自主 研发350km/h列车 全部无砟轨道 大量的高架桥,跨 度、荷载、宽度等 指标,是世界第一 地质条件复杂,涉 及软土,岩溶,黄 土等各种地质 日本 300km/h 法国 320km/h 德国 300km/h 自主研发 自主研发 自主研发 有砟轨道 部分是无砟轨道 桥梁较少 桥梁较少 桥梁较少 地质条件较为单一 地质条件较为单一 地质条件较为单一 除道岔,全部是无 砟轨道 资料来源:我国高铁产业技术进步效应研究,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 22 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 37: 从建筑成本上比较,中国高铁建筑成本相对较低 建筑成本比较 京沪高铁 武广高铁 哈大高铁 郑西高铁 Joetsu Tokaido Channel Tunnel High speed 1 LGV East 单位建筑成本 ( 百 万 美 元 /公 里 ) 中国 26.6 17.3 15.9 11.6 日本 28.3 27.1 欧洲之星 128.4 106.6 26.7 建成时间 公里 2011 2009 2012 2010 1,318 1,069 921 505 1982 1964 334 515 1994 2007 2007 51 108 300 资料来源:Eurostar 网站,世界银行,Texas A&M transportation Institutue(2013),中金公司研究部 (二) 突 飞猛进的核电技术 中国目前已运营核电机组 36 台,总装机容量 3,350 万千瓦,在建机组 21 台,总装机容量 2,344 万千瓦。两者合计,在运、在建机组共 57 台。 ► 中国核电技术发展历史:中国拥有 30 余年的核电发展历史,从上世纪 80 年代起步, 引进了法国 M310 压水堆技术,通过秦山二期核电站和岭澳核电站对 M310 机型加以 消化吸收,并采用引进专利和聘请国外顾问咨询等方法,具备了进一步改进发展的能 力,形成了二代自主机型品牌系列 CNP300、CNP650、CP1000 和 CPR1000,拉开了 中国核电产业化建设的高潮。随后中核集团在二代改进机型堆芯 157 个组件基础上扩 大到 177 个,大大提高了堆芯的安全性。在对中核、中广核两个基本成熟的方案进行 融合后,创造了我国的自主三代机型“华龙一号”。 ► “华龙一号”技术可靠、安全性高: “华龙一号”是安全性最高的压水堆核电机型,是 中核、中广核引进、消化、吸收、再创新的成果。具有完整的知识产权,燃料和关键 设备可基于现有工业体系实现国产化,满足“走出去”的战略需要。同时, “华龙一号” 属于渐进性改进,根据国际原子能机构的规定,后续工程建设不受首堆工程是否建成 的限制,有利于技术的快速推广。 图表 38: 国内主要核技术类型比较 技术类型 生代 类型 循环 标准装机量 (MW) 设计生命周期 燃料更换周期 建造周期 隔夜成本估算 (美元/KW) 在建装机量 (MW) 技术来源 备注 CAP1400 ACPR1000 华 龙 1号 三代 三代 三代 压水堆 压水堆 压水堆 两套冷却循环 三套冷却循环 三套冷却循环 1,500 1,100 1,150 60 60 60 18~24个月 18~24个月 18~24个月 50个月 65个月 50个月 2,500 2,174 由国家核电和西 中广核,阿海珐 美国西屋 阿海珐 中广核 中广核,中核 屋共同研制 中国拥有全部知 成熟机型;未来 先进非能动系 中国拥有全部的 多重安全系统; 识产权;先进非 中国拥有全部知 不会再新审批; 统;非能动电厂 知识产权;安全 阿海珐拥有知识 能动系统;80% 识产权;三个独 阿海珐拥有知识 模块;美国西屋 系统有非能动组 产权 国产化;可以出 立的安全系统 产权 件;90%国产化 拥有知识产权 口至其他国家 CPR1000 二代半 压水堆 三套冷却循环 1,080 60 12~18个月 52个月 2,300 14,040 AP1000 三代 压水堆 两套冷却循环 1,250 60 18~24个月 38~42个月 3,700(首台) 5,000 EPR 三代 压水堆 四套冷却循环 1,700 60 12~24个月 48~60个月 3,000 3,500 资料来源:世界核协会,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 23 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 39: 中国核电行业演进过程 形成自主知识产权 的三代核电技术 积极参与AP1000技术的引、消、吸, 引进EPR三代技术建设台山核电站一期 M310技术,国 际90年代初压水 堆先进技术水平 岭澳二期 核电站 岭澳一期 核电站 大亚湾 核电站 华龙一号 福清5号机组 ACPR1000 阳江5,6号机组 37项重大技术改 进 红沿河一期 宁德一期 阳江1,2号机组 再创新 CPR1000+ 阳江3,4号机组 2012 2013-2014 创新 2005 消化、吸收 2008 2009 ACPR1000 核 - 满足福岛事故后和 安全局提出的14项改 进要求 - 堆芯损坏概率小于 1.0E-5/(堆·年) - 大量放射性释放概 率小于1.0E-6/ (堆·年) - 满足“十二五”新 建核电厂安全要求 CPR1000、CPR1000+ 分别实施了16项、28项改进,提高了安 全性和经济性,实现了“四个自主”, 主要改进: - 压力容器、安全壳设计寿命60年 - 应用前漏(LBB)技术 - 18个月换料周期 - 主控室可居留性改进等 1994~2003 引进 1987 根据同类机型的运行经验反 馈,实施了37项技术改进: - 堆芯测量系统(RIC)改进 - 乏燃料密集贮存改进 - 事故后氢气监测 - 防止硼误稀释改进等 华龙一号 - 三个安全系列 - 单堆布臵,三层安 全壳 - 堆芯损坏频率小于 1.0E-6/(堆·年) - 大量放射性物质释 放概率小于1.0E-7/ (堆·年) - 超过90%的设备本 土制造 资料来源:中金公司研究部;注:以中广核的技术路线为参考 图表 40: 中国核电技术的竞争力国际比较 内部事件堆芯熔化概率 1.20E-05 1.11E-05 1.00E-05 8.00E-06 6.00E-06 4.00E-06 1.80E-06 2.00E-06 3.64E-07 2.41E-07 1.70E-07 AP1000 CAP1400 华龙一号 0.00E+00 二代加 EPR 资料来源:中国核工业集团公司,中金公司研究部 执 行能力强,施工周期短 以京沪高铁为例,全长 1,318 公里,总投资 2,209 亿元,基础设计时速为 380 公里/小时; 2007 年国务院常务会议原则批准京沪高速铁路可行性研究报告, 同年 10 月成立京沪高速 铁路建设领导小组,12 月京沪高速铁路股份有限公司正式成立;2008 年 1 月 16 日,国务 院常务会议同意开工建设,2008 年 4 月 18 日正式开工,2010 年 11 月全线铺轨完成,真 正施工建设周期仅为 2 年 7 个月,平均每公里建设所需天数仅为 1 天;相比之下,日本、 法国、德国的施工过程中,平均每公里建设所需天数分别为 27、6 和 14 天。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 24 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 41: 中国高铁执行能力强、施工周期短 国家 中国 日本 法国 德国 代表线路 线 路 长 度 ( km ) 京沪高铁 1,318 长野新干线 117 欧洲东部线 300 科隆-法兰克福高速铁路 177 开工日期 2008-4-18 1988-12-1 2002-4-1 1995-12-13 通车日期 2011-6-30 1997-10-1 2007-6-10 2002-8-1 资料来源:中国铁路总公司,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 25 建设时长(天) 每公里建设所需天数 1,168 1 3,226 27 1,896 6 2,423 14 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 风险可控,回款良好 中 国基建企业 ROE 与 国际可比公司相比处于中游 ► 中国基建企业 ROE 整体居中。我们选取 3 家中国企业中国交建、中国中铁、中国铁 建企业,2 家日本企业 Taisei、Shimizu 和 2 家美国企业 Fluor、AECOM 进行横向对比。 发现中国企业的 ROE 在 11~13%之间,相对于国际可比公司来说整体居中。中国基建 企业利润率水平居中、周转率偏低,而杠杆率高于国际可比公司。 ► 盈利能力不弱、利息负担较重。从 EBIT 利润率来看,中国企业并与国际可比公司相 比持平,而且相对来说税收负担较低。但由于中国企业普遍杠杆率偏高,利息负担较 重,导致整体净利率水平并没有显著优势。 ► 中国企业周转率偏低、杠杆率较高。中国企业的总资产周转率在 0.6~0.9 之间,相对 于国际可比公司的 1~2 的水平明显偏低。究其原因主要是中国基础设施的投资主体主 要是地方政府,其议价能力较强,基建企业在还款条件上话语权较弱,导致基建企业 账面上都有大量的应收账款和存货,也造成了中国企业较高的杠杆率水平。 图表 42: 中国基建企业税收负担整体较低 图表 43: 中国基建企业利息负担较重 EBT/EBIT Net profit/EBT 140% 120% 130% 120% 100% 100% 81% 97% 94% 74% 80% 78% 80% 97% 69% 65% 64% 74% 68% 60% 60% 60% 33% 40% 40% 20% 20% 0% 0% AECOM 中国交建 中国铁建 中国中铁 Fluor Shimizu Taisei Taisei Shimizu Fluor 中国铁建 中国中铁 中国交建 AECOM 资料来源:公司资料,中金公司研究部 资料来源:公司资料,中金公司研究部 图表 44: 中国基建企业盈利能力并不弱 图表 45: 中国基建企业周转率较低 Revenue/Asset EBIT/Revenue 10% 250% 9% 2.29 9% 8% 200% 7% 7% 6% 6% 5% 150% 4% 4% 3% 4% 1.27 1.26 0.97 4% 100% 0.89 0.86 0.60 2% 50% 2% 1% 0% 0% Taisei 中国交建 Shimizu 资料来源:公司资料,中金公司研究部 Fluor 中国铁建 中国中铁 AECOM Fluor Taisei AECOM Shimizu 中国铁建 中国中铁 中国交建 资料来源:公司资料,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 26 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 46: 中国基建企业杠杆比率较高 图表 47: 中国基建企业 ROE 整体居中 Asset/Equity 700% 6.53 ROE 25% 6.48 5.78 600% 20.1% 5.17 20% 500% 15.6% 4.09 13.7% 15% 400% 2.59 300% 13.2% 12.2% 11.0% 10% 2.03 200% 4.8% 5% 100% 0% 0% 中国中铁 中国铁建 Shimizu 中国交建 AECOM Fluor Taisei Shimizu 资料来源:公司资料,中金公司研究部 Fluor Taisei 中国铁建 中国交建 中国中铁 AECOM 资料来源:公司资料,中金公司研究部 图表 48: 中国与海外基建公司 ROE 杜邦分析 Net profit/EBT EBT/EBIT EBIT/Revenue Revenue/Asset Asset/Equity ROE 中国交建 80.9% 67.8% 7.2% 0.6 5.2 12.2% 中国中铁 69.3% 73.8% 3.8% 0.9 6.5 11.0% 中国铁建 78.2% 74.0% 4.0% 0.9 6.5 13.2% Taisei 60.0% 97.3% 9.1% 1.3 2.0 13.7% Shim izu 63.7% 96.7% 5.8% 1.0 5.8 20.1% Fluor 65.4% 94.2% 4.3% 2.3 2.6 15.6% AECOM 130.2% 32.7% 2.2% 1.3 4.1 4.8% 资料来源:公司资料,中金公司研究部;毛利率计算中扣除掉了营业税金及附加 海 外业务整体风险可控、回款良好 ► 对不熟悉的区域,中国企业很少进入。由于建筑工程涉及的项目金额较大、合同细节 较多、法律法规较为复杂。所以中国基建企业普遍是在熟悉当地市场、了解当地政策 和法律法规后才开始投标。目前中国基建企业,尤其是建筑央企,主要的海外经营区 域普遍都有 10 年以上的布局,对于部分陌生的新市场,中国基建企业在进入时还是相 当谨慎的。 ► 中国基建企业在海外的相互竞争并不激烈。与当时的南北车之间的激烈竞争不同,建 筑企业在海外的竞争相对缓和。由于此前中国建筑企业在“走出去”时国家布局各有 侧重,例如同样是非洲地区,中国铁建在尼日利亚有优势、中国交建在肯尼亚有优势 而中国中铁在埃塞俄比亚有优势,而海外工程普遍需要在当地有较长时间的积累,所 以公司一般不会介入其他公司的优势区域,所以中国企业之间的竞争并不激烈。 ► 海外项目同样追求盈利性。对于一般的走正常国际招标程序的海外工程项目,中国基 建企业普遍要求盈利水平要高于国内项目,而对于一些国家之间援助类工程项目,国 家同样也可以保证承接项目的企业的盈利情况。此前产生巨亏的沙特轻轨项目是在特 定时点及政策环境下的特例,并不具有代表性。 ► 财政实力较弱的国家,倾向于做中国贷款项目。对于政府财政实力较弱、还款有风险 的国家,中国基建企业普遍审慎进入或主要承接中国贷款的项目。例如, “一带一路” 的旗舰项目“中巴经济走廊”中大多数的基建项目均由中国企业获得,主要是因为虽 然巴基斯坦政府财政实力较弱,但“中巴经济走廊”的项目普遍由中方提供融资支持, 项目回款风险也不大。 ► 项目普遍拥有预付款,现金流良好。一般来说,海外项目普遍拥有预付款,金额在项 目金额的 10~30%之间,而国内项目普遍没有。在施工进度中也会按照进度和施工节 点支付进度款。一般来说,海外施工合同的付款条件要优于国内合同,海外工程公司 的现金流也普遍好于国内工程公司。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 27 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 ► 回款不及时,可以选择停工。在项目进行过程中,一旦发生政治风险或经济下滑导致 政府财政无力支付后续款项等风险,施工企业可以选择停工观望,在业主政府稳定后, 或财政实力回暖后,再重新进行合同修订和复工的过程。出现大额坏账的风险较小。 ► 外汇收紧对海外工程影响有限。由于海外工程都有真实的业务、贸易背景,正常经营 受影响有限;另一方面,海外业务一般不太需要从国内汇出资金,因为海外项目一般 都有预付款和按节点支付的工程款,所以不需要大额的额外人民币换汇。所以整体来 看,外汇收紧对海外工程影响有限。 ► 海外业务风险仍高于国内,但整体可控。虽然中国基建企业采取了种种措施以规避海 外工程的风险,但由于海外业务有着太多的不确定性,包括政治、融资、汇率 等,海 外业务的风险水平仍高于国内,但整体可控。 图表 49: 大型建筑央企的海外业务盈利水平略低于国内业务( 2015) 国内业务毛利率 18% 16% 16% 15% 14% 15% 海外业务毛利率 15% 14% 12% 12% 12% 11% 10% 10% 8% 8% 8% 6% 4% 4% 2% 0% 中国化学 中国电建 中国交建 中国中冶 中国铁建 中国中铁 资料来源:公司资料,中金公司研究部 图表 50: 代表性中国海外基建盈利项目 项目名称 施工公司 项目总投资 类型 融资方式 中国化学工程总 印度巨港电站项目 公司/中国成达化 学工程公司 9800万美元 BOOT 中国化学50%/中 国成达40%/印方 10% 孟加拉国帕克西桥 中铁大桥局集团 项目 1.264亿美元 EPC 由日本国际合作 银行和孟加拉国 政府解决 马里巴马科第三大 桥项目 葛洲坝集团 3.459亿元 EPC 中国政府援建项 目 阿富汗喀布尔-托 克汉姆公路修复工 程 中铁十四局 2600万欧元 - 欧盟援建项目 1.9亿美元 EPC 90%由中国政府提 供买方信贷 泗水—马都拉大桥 中国交通建设集 团 项目 项目具体情况与影响 印尼巨港电站项目成功地在项目规定工期内,高质 量的实施了项目的建设,并取得了较好的盈利。电 厂运转效益良好,为业主带来了十分显著的经济效 益和环境效益。同时成达公司极大的提高了在国际 市场的知名度 项目如期完工,全桥未出现工程质量事故,工程合 格率100%。2004年5月18日,孟加拉国政府在西岸 收费站举行了通车典礼,孟加拉国总理卡莉达·齐 亚为通车纪念碑揭幕并剪彩。 2008年11月21日,工程施工合同由葛洲坝集团中 标,合同总价3.49亿元,是中国对西非援助的最大 工程,项目工期3年。2011年9月19日,项目通过竣 工验收,项目提前8个月顺利完工,建设功臣被马 里政府授予总统勋章。 中铁十四局在该工程中与业务进行了充分的沟通, 成功进行了多次索赔,成功的维护了公司的利益, 取得了效益的最大化。 不仅优质按期完工,而且由于全部采用“中国标准” 设计建设,还拉动了中国装备5.6亿元人民币的出 口,项目承包商也通过EPC总承包的顺利完成取得 了很好的经济效益。 资料来源:公司资料,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 28 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 推荐“走出去”的建筑企业 建 议围绕三条主线选择海外工程受益标的 ► ► ► 海外工程经验丰富、综合实力突出的建筑央企和国企。看好葛洲坝、中国交建,关注 中 国建筑、中国中铁、中国铁建等。 • 葛洲坝:是海外水利水电建设方面的龙头企业,公司海外订单占比近 40%,海外 收入占比超过 20%。 • 中国交建:旗下中国港湾与中国路桥是海外工程方面的领军企业,公司海外订单 占比约 25%,海外收入占比约 20%,目标至 2020 年,海外收入占比达到 30%, 利润占比达到 50%。 • 中国建筑:海外订单占比约 6%,海外收入占比约 7%,其美国子公司运作成熟, 有望受益于美国基础设施投资加码。 • 中国中铁:海外铁路建设龙头企业,海外订单占比约 8%,收入占比约 5%,公 司下属铁二院拥有很强的国际业务能力。 • 中国铁建:海外铁路建设龙头企业,海外订单占比约 7%,收入占比约 5%,公 司下属中土集团是海外工程方面的领军企业。 海外收入占比高、海外资产较多的国际工程公司,主要包括中工国际、中国机械工程、 北 方国际(未覆盖)等。 • 中工国际:领先的国际工程承包企业,在工业、农业、水务、电力、交通、石化 等领域都有着优秀的商务能力和完善的市场布局,海外收入占比约 95%。 • 中国机械工程:领先的国际工程承包企业,商务能力出众,业务主要集中在能源 和交通领域,海外收入占比近 80%。 积极开拓海外市场并已经取得初步成效的民企,主要包括神州长城、苏交科、金螳螂、 宝 鹰股份等。 • 神州长城:2016 年新签海外订单 264 亿元,是其 2016 年收入的 5.6 倍,预计未 来 2 年海外收入有望实现 50%的增长,海外业务毛利率近 30%,盈利能力强。 • 苏交科:公司 2016 年收购的 EPTISA 是国际领先的工程咨询公司,凭借着国际经 验配合中国股东背景,有望显著受益于“一带一路”战略的推进。 • 金螳螂:2016 年公司中标了塞班精装修项目、斯里兰卡内装项目等海外项目,同 时通过引入当地合作企业的方式开发澳门市场,公司在阿联酋、缅甸等地也有较 多业务布局。 • 宝鹰股份:2016 年 7 月中建南方、印尼宝鹰分别签约 14.2 亿元及 18.2 亿元总承 包合同,2016 年 10 月宝鹰国际建设签约 15.7 亿元分包合同。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 29 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 51: 部分建筑央企 2015 年和 2016 年前三季度新签海外订单增速 2015年和2016年前三季度建筑企业新签海外订单同比增速 160% % 2015年 141% 2016年前三季度 119% 120% 72% 80% 43% 29% 40% 45% 35% 19% 39% 28% 32% 0% -40% -15% -32% -28% -80% 中国中铁 中国铁建 中国建筑 中国交建 中国中冶 葛洲坝 中国化学 资料来源:公司数据,中金公司研究部 图表 52: 建筑公司海外收入占比 2015年海外收入占总收入比重 120% 99% 100% 97% 94% 82% 77% 80% 60% 39% 40% 28% 21% 19% 20% 19% 17% 14% 7% 7% 5% 5% 0% 资料来源:公司数据,中金公司研究部 图表 53: 建筑公司海外毛利润占比 2015年海外毛利润占总毛利润比重 120% 100% 95% 91% 85% 80% 60% 78% 45% 44% 40% 20% 19% 18% 11% 0% 资料来源:公司数据,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 30 5% 4% 4% 2% 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 54: 建筑公司 2015 年汇兑损益占利润总额比重(正数代表汇兑收益,负数代表汇兑损失) 30% 2015年汇兑损益占利润总额比重 26% 22% 20% 19% 16% 13% 11% 10% 5% 4% 3% 2% 2% 1% 0% 0% -2% -4% -4% -10% -6% 资料来源:公司数据,中金公司研究部 图表 55: 建筑可比公司估值表 公司名称 香港 中国中铁 中国铁建 中国交建 中国中冶 中国建筑国际 中国能源建设 中国机械工程 城建设计 平均值 中间值 国 内 A股 中国建筑 中国中铁 中国铁建 中国交建 中国中冶 中国电建 葛洲坝 中工国际 隧道股份 苏交科 东华科技* 中国化学* 上海建工* 粤水电* 安徽水利* 宏润建设* 平均值 中间值 股票代号 交易 货币 市 盈 率 (x) 市 净 率 (x) 净 资 产 收 益 率 (%) 股价 市 值 (m n) 2017/2/19 2017/2/19 14A 15A 16E 17E 14A 15A 16E 17E 14A 15A 16E 17E 390 HK Equity 1186 HK Equity 1800 HK Equity 1618 HK Equity 3311 HK Equity 3996 HK Equity 1829 HK Equity 1599 HK Equity HKD HKD HKD HKD HKD HKD HKD HKD 7.0 11.2 10.0 2.9 12.9 1.4 5.4 5.0 220,299 191,159 282,141 111,416 57,897 42,329 22,155 6,300 12.4 10.3 9.2 12.2 16.7 15.6 8.3 14.3 12.4 12.3 11.4 10.0 8.7 10.5 13.9 8.3 9.0 13.2 10.6 10.3 10.6 9.6 8.3 9.9 11.6 7.6 10.1 11.4 9.9 10.0 9.5 9.0 7.5 8.7 9.6 6.8 9.4 9.8 8.8 9.2 1.3 1.3 1.1 1.0 2.9 1.2 1.3 1.9 1.5 1.3 1.1 1.1 0.9 0.8 2.7 0.8 1.3 1.8 1.3 1.1 1.1 1.1 0.9 0.8 2.3 0.8 1.3 1.7 1.2 1.1 1.0 1.0 0.8 0.8 2.0 0.7 1.2 1.5 1.1 1.0 11% 13% 12% 8% 17% 8% 16% 13% 12% 12% 10% 11% 11% 8% 20% 10% 14% 14% 12% 11% 11% 11% 10% 8% 20% 11% 12% 15% 12% 11% 11% 11% 11% 9% 21% 11% 13% 15% 13% 11% 601668 CH Equity 601390 CH Equity 601186 CH Equity 601800 CH Equity 601618 CH Equity 601669 CH Equity 600068 CH Equity 002051 CH Equity 600820 CH Equity 300284 CH Equity 002140 CH Equity 601117 CH Equity 600170 CH Equity 002060 CH Equity 600502 CH Equity 002062 CH Equity RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB 8.9 9.0 12.9 17.9 5.1 7.6 10.9 25.3 11.8 19.7 14.9 7.4 5.0 7.8 10.2 6.8 266,700 194,348 168,640 248,904 98,291 103,847 50,330 23,454 36,943 10,913 6,650 36,702 35,945 4,713 9,259 7,530 11.8 19.9 14.9 20.8 26.6 14.9 23.6 27.1 26.5 43.2 25.3 11.6 20.3 48.0 40.1 36.8 25.7 24.5 10.6 17.5 13.8 18.8 22.0 20.1 18.8 22.3 25.0 35.1 37.1 12.9 19.2 43.5 36.2 35.7 24.3 21.0 8.2 15.8 12.3 17.1 19.3 18.3 15.0 18.2 22.7 29.1 55.7 15.6 16.9 38.3 28.4 27.8 22.4 18.3 7.4 14.2 11.2 15.5 16.4 16.5 12.3 16.1 20.1 22.4 59.7 13.5 15.1 36.2 n.a n.a 19.8 15.8 1.9 2.1 1.9 2.5 2.2 2.2 2.7 4.4 2.4 5.2 3.6 1.6 2.0 1.9 5.3 3.4 2.8 2.3 1.6 1.6 1.6 2.0 1.7 1.9 2.5 3.9 2.2 3.9 3.4 1.4 1.6 1.8 3.5 3.2 2.4 1.9 1.4 1.5 1.4 1.8 1.6 1.7 2.2 3.2 2.1 3.5 3.2 1.3 1.7 n.a 2.6 2.1 2.1 1.8 1.2 1.3 1.3 1.7 1.5 1.6 1.9 2.8 1.9 3.0 3.1 1.2 1.6 n.a n.a n.a 1.8 1.6 16% 10% 13% 12% 8% 15% 11% 16% 9% 12% 14% 13% 10% 4% 13% 9% 0.1 0.1 15% 9% 11% 10% 8% 9% 13% 18% 9% 11% 9% 11% 8% 4% 10% 9% 0.1 0.1 17% 9% 11% 10% 8% 9% 15% 18% 9% 12% 6% 9% 10% n.a 9% 7% 0.1 0.1 16% 9% 11% 11% 9% 10% 16% 17% 10% 13% 5% 9% 10% n.a n.a n.a 0.1 0.1 总体平均 21.4 21.0 19.1 14.7 2.6 2.4 2.0 1.8 12% 11% 11% 总体平均 17.5 18.8 16.9 15.2 2.2 1.9 1.7 1.6 12% 10% 11% 注:1) 标*的公司为市场一致预期,其余为中金预测 ; 2) 若有发行永续债或优先股,计算 P/E时采用剔除永续债、优先股股息后的 EPS,涉及标的有中国交建-H、 中国中冶-H、中国交建-A、中国中冶-A、中国中铁-A、中国建筑。 12% 11% 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 31 中 金公司研究部: 2017 年 2 月 21 日 图表 56: 装饰园林可比公司估值表 公司名称 A股 建筑装饰 金螳螂 亚厦股份 广田集团 洪涛股份 宝鹰股份 神州长城 全筑股份 * 瑞和股份 * 平均值 中间值 园林绿化 棕榈股份 普邦园林 * 铁汉生态 * 岭南园林 * 蒙草抗旱 * 云投生态 * 文科园林 * 平均值 中间值 幕墙 江河集团 * 嘉寓股份 * 柯利达 * 中航三鑫 * 平均值 中间值 H股 远大中国-H* 远东环球-H* 兴业太阳能-H* 平均值 中间值 股票代号 交易 货币 17/02/19 市值 (百万) 17/02/19 股价 市盈率 市净率 净资产收益率 14A 15A 16E 17E 14A 15A 16E 17E 14A 15A 16E 17E 002081.CH 002375.CH 002482.CH 002325.CH 002047.CH 000018.SZ 603030.CH 002620.CH RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB 10.4 10.6 8.8 7.5 9.1 10.0 28.7 45.8 27,438 14,191 13,705 9,014 11,431 16,948 5,085 6,641 14.6 13.7 25.6 30.5 42.5 90.7 67.8 121.2 50.8 36.5 17.1 24.8 49.2 25.2 34.1 48.9 61.6 102.5 45.4 41.5 15.2 37.0 33.8 50.1 30.4 35.0 45.3 70.3 39.6 36.0 13.3 29.1 26.8 40.1 23.6 23.2 34.7 51.9 30.3 27.9 3.8 2.2 3.3 3.1 5.5 22.3 12.1 6.5 7.4 4.7 3.2 2.0 2.4 2.8 4.7 13.2 6.0 6.2 5.1 3.9 2.7 2.0 2.3 2.6 4.2 9.6 3.7 3.9 3.9 3.2 2.3 1.8 2.1 2.5 3.7 7.1 3.3 3.7 3.3 2.9 26% 16% 13% 10% 13% 25% 18% 5% 16% 14% 19% 8% 5% 11% 14% 27% 10% 6% 12% 10% 18% 5% 7% 5% 14% 27% 8% 6% 11% 7% 18% 6% 8% 6% 16% 30% 9% 7% 13% 9% 002431.CH 002663.CH 300197.CH 002717.CH 300355.CH 002200.CH 002775.CH RMB RMB RMB RMB RMB RMB RMB 9.1 5.9 12.1 24.5 11.9 24.6 20.3 12,517 10,098 18,342 10,140 11,952 4,535 5,029 29.2 25.4 75.1 86.7 71.7 984.7 55.8 173.4 65.2 n.m. 50.6 59.9 60.4 75.1 442.5 51.9 114.8 60.4 52.2 49.0 33.3 40.4 51.1 70.9 35.5 45.3 44.7 41.5 30.5 22.7 27.2 38.1 45.0 26.4 31.7 28.8 4.3 2.8 9.1 13.5 8.3 5.6 9.3 7.4 7.5 2.9 2.4 5.7 10.6 5.8 5.6 4.6 5.4 5.6 2.7 2.3 4.1 4.6 4.8 4.7 4.0 4.0 4.4 2.6 2.0 3.6 4.0 4.4 3.7 3.5 3.5 3.6 15% 11% 12% 16% 12% 1% 17% 12% 12% -5% 5% 9% 18% 8% 1% 9% 7% 8% 5% 5% 12% 11% 9% 7% 11% 10% 10% 6% 7% 16% 15% 11% 8% 13% 12% 12% 601886.CH 300117.CH 603828.CH 002163.CH RMB RMB RMB RMB 10.3 6.4 24.6 11.0 11,921 4,616 4,539 8,807 43.1 97.2 47.7 461.7 162.4 72.4 38.1 68.0 82.3 -38.3 37.5 53.1 27.6 51.9 73.1 -213.6 -15.3 39.8 21.7 30.6 65.4 297.8 103.9 48.0 2.3 3.5 9.5 9.2 6.1 6.4 2.0 3.4 4.6 12.1 5.5 4.0 1.9 n.a 4.3 12.7 6.3 4.3 1.7 n.a 4.0 12.5 6.1 4.0 5% 4% 20% 2% 8% 4% 5% 5% 6% -32% -4% 5% 7% n.a 6% -6% 2% 6% 8% n.a 6% 4% 6% 6% 2789.HK 830.HK 750.HK HKD HKD HKD 0.2 1.2 3.6 975 2,544 3,011 38.3 44.0 5.3 29.2 38.3 -5.1 35.5 9.6 13.4 9.6 n.a n.a 6.2 6.2 6.2 n.a n.a 6.2 6.2 6.2 0.2 2.2 0.8 1.1 0.8 0.3 2.2 0.7 1.1 0.7 n.a n.a 0.7 0.7 0.7 n.a n.a 0.6 0.6 0.6 1% 5% 15% 7% 5% -6% 6% 8% n.a. n.a. n.a n.a 11% 11% 11% n.a n.a 10% 10% 10% 110.1 47.7 61.7 49.9 29.8 37.0 43.7 29.1 6.3 5.5 4.8 4.6 4.1 3.9 3.7 3.5 12% 12% 6% 8% 9% 7% 11% 9% 总体平均 总体中间值 注:标*的公司为市场一致预期,其余为中金预测 资料来源:彭博资讯,中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 32 中 金公司研究部 法律声明 一般声明 本 报告由 中国国 际金融 股份有 限公司 (已具 备中国 证监会 批复的 证券 投资咨 询业务 资格) 制作。 本报告 中的信 息均来 源于我 们认为 可靠的 已公开 资料, 但中国 国际金 融 股份有 限公司 及其关 联机构(以 下统称“中 金公司 ” )对这些 信息 的准确 性及完 整性不 作任何 保证。本报告 中的信 息、意见等 均仅供 投资者 参考之 用,不构成 所述证 券 买卖的 出价或 征价。 该等信 息、意 见并未 考虑到 获取本 报告人 员的 具体投 资目的 、财务 状况以 及特定 需求, 在任何 时候均 不构成 对任何 人的个 人推荐 。投资 者应当 对 本报告 中的信 息和意 见进行 独立评 估,并 应同时 考量各 自的投 资目 的、财 务状况 和特定 需求, 中金公 司不向 客户提 供税务 、会计 或法律 意见。 我们建 议所有 投资者 均 应 就 任 何 潜在投 资向其 税务、 会计或 法律顾 问咨询 。对依 据或者 使用本 报告所 造成 的一切 后果, 中金公 司及/或 其关联 人员均 不承 担任何 法律责 任。 本 报告所 载的意 见、评 估及预 测仅为 本报告 出具日 的观点 和判断 。该 等意见 、评估 及预测 无需通 知即可 随时更 改。在 不同时 期,中 金公司 可能会 发出与 本报告 所载意 见 、 评 估 及 预测不 一致的 研究报 告。 本 报告署 名分析 师可能 会不时 与中金 公司的 客户、 销售交 易人员 、其 他业务 人员或 在本报 告中针 对可能 对本报 告所涉 及的标 的证券 市场价 格产生 短期影 响的催 化剂或 事 件进行 交易策 略的讨 论。这 种短期 影响可 能与分 析师已 发布的 关于 相关证 券的目 标价预 期方向 相反, 相关的 交易策 略不同 于且也 不影响 分析师 关于其 所研究 标的证 券 的 基 本 面 评级。 中 金公司 的销售 人员、交易人 员以及 其他专 业人士 可能会 依据不 同假设 和标准 、采用 不同的 分析方 法而口 头或书 面发表 与本报 告意见 及建议 不一致 的市场 评论和 /或交 易 观点。 中金公 司没有 将此意 见及建 议向报 告所有 接收者 进行更 新的 义务。 中金公 司的资 产管理 部门、 自营部 门以及 其他投 资业务 部门可 能独立 做出与 本报告 中的意 见 或 建 议 不 一致的 投资决 策。 除 非另行 说明,本报告 中所引 用的关 于业绩 的数据 代表过 往表现。过往 的业绩 表现亦 不应作 为日后 回报的 预示。我 们不承 诺也不 保证,任何所 预示的 回报会 得以实 现。 分 析 中 所 做 的回报 预测可 能是基 于相应 的假设 。任何 假设的 变化可 能会显 著地影 响所 预测的 回报。 本 报告提 供给某 接收人 是基于 该接收 人被认 为有能 力独立 评估投 资风 险并就 投资决 策能行 使独立 判断。 投资的 独立判 断是指 ,投资 决策是 投资者 自身基 于对潜 在投资 的 机 会 、 风 险、市 场因素 及其他 投资考 虑而独 立做出 的。 本 报告由 受香港 证券和 期货委 员会监 管的中 国国际 金融香 港证券 有限 公司于 香港提 供。香 港的投 资者若 有任何 关于中 金公司 研究报 告的问 题请直 接联系 中国国 际金融 香 港 证 券 有 限公司 的销售 交易代 表。本 报告作 者所持 香港证 监会牌 照的牌 照编号 已披 露在报 告首页 的作者 姓名旁 。 本 报告由 受新加 坡金融 管理局 监管的 中国国 际金融( 新加坡 )有 限公司 (“ 中 金新加 坡 ”) 于新加 坡向符 合新加 坡《证券 期货法 》定 义下的 认可投 资者及 /或机 构投资 者 提供 。提供 本报告 于此类 投资者 , 有 关财 务顾问 将无需 根据新 加坡之《财 务顾问 法》第 36 条就任 何利益 及 /或 其代表 就任何 证券利 益进行 披露 。有关 本报告 之任何 查 询 , 在 新 加坡获 得本报 告的人 员可向 中金新 加坡提 出。 本 报告由 受金融 服务监 管局监 管的中 国国际 金融(英国 )有限 公司(“中 金英国 ”)于英 国提供 。本报 告有关 的投资 和服务 仅向符 合《2000 年金融 服务和 市场 法 2005 年( 金融推 介)令》 第 19(5) 条、 3 8 条、 47 条 以及 49 条规 定的人 士提供 。本报 告并未 打算提 供给零 售客户 使用。 在其他 欧洲经 济区国 家,本报 告向被 其本国 认 定 为 专 业 投资者 (或相 当性质 )的人 士提供 。 本 报 告 将 依 据其他 国家或 地区的 法律法 规和监 管要求 于该国 家或地 区提供 本报告 。 特别声明 在 法律许 可的情 况下,中 金公司 可能与 本报告 中提及 公司正 在建立 或争取 建立业 务关系 或服务 关系。因 此,投资 者应当 考虑到 中金公 司及 /或其相 关人员 可能存 在影响 本 报 告 观 点 客观性 的潜在 利益冲 突。 与 本 报 告 所 含具体 公司相 关的披 露信息 请访 http://research.cicc.c om/disclosure_cn,亦 可参见 近期已 发布的 关于该 等公司 的具 体研究 报告。 研 究 报 告 评 级分布 可从http://www.c ic c.c om.c n/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获 悉 。 个 股评级 标准 : “确信 买入” (C onviction BUY ):分 析员估 测未 来 6 ~1 2 个月,某个股 的绝对 收益 在 30%以上;绝 对收益 在 20%以 上的个 股为“推 荐” 、在-10% ~20% 之 间的 为“中 性”、在-10% 以下 的为“ 回避 ” ; 绝对收 益在-20% 以下 “确信 卖出 ” (Conviction SELL )。星号 代表 首次覆 盖或 者评级 发生 其它除 上、下 方向 外的变 更 ( 如 * 确信 卖出 - 纳 入 确 信卖 出、*回 避 - 移 出 确信 卖出、 *推荐 - 移 出 确 信买 入、*确 信买入 - 纳 入 确 信 买入)。 行 业评级 标准 : “超 配”,估测 未来 6 ~12 个月某 行业会 跑赢大 盘 10%以上 ;“标配 ” , 估测未 来 6 ~1 2 个月 某行业 表现与 大盘的 关系在 -10%与 10%之 间;“低 配” , 估 测 未 来 6 ~12 个 月某行 业会跑 输大 盘 10%以上 。 本 报 告 的版 权仅 为中金 公司所 有, 未经书 面许可 任何 机构和 个人不 得以 任何形 式转发 、翻 版、复 制、刊 登、 发表或 引用。 V160908 编 辑 : 杨 梦 雪、张 莹 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 北京市建国门外大街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 邮编:100004 电话:(86-10) 6505-1166 传真:(86-10) 6505-1156 中国国际金融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编:200120 电话:(86-21) 5879-6226 传真:(86-21) 5888-8976 中国国际金融(香港)有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话:(852) 2872-2000 传真:(852) 2872-2100 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区深南大道 7088 号 招商银行大厦 25 楼 2503 室 邮编:518040 电话:(86-755) 8319-5000 传真:(86-755) 8319-9229 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited China International Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718 Fax: (44-20) 7367-5719 #39-04, 6 Battery Road Singapore 049909 Tel: (65) 6572-1999 Fax: (65) 6327-1278 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海淮海中路证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编:100022 电话:(86-10) 8567-9238 传真:(86-10) 8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 A 座 6 层 邮编:100190 电话:(86-10) 8286-1086 传真:(86-10) 8286-1106 上海市淮海中路 398 号 邮编:200020 电话:(86-21) 6386-1195 传真:(86-21) 6386-1180 上海德丰路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市奉贤区德丰路 299 弄 1 号 A 座 11 楼 1105 室 邮编:201400 电话:(86-21) 5879-6226 传真:(86-21) 6887-5123 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编:518048 电话:(86-755) 8832-2388 传真:(86-755) 8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编:310012 电话:(86-571) 8849-8000 传真:(86-571) 8735-7743 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编:210005 电话:(86-25) 8316-8988 传真:(86-25) 8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编:510620 电话:(86-20) 8396-3968 传真:(86-20) 8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9 号 香格里拉办公楼 1 层、16 层 邮编:610021 电话:(86-28) 8612-8188 传真:(86-28) 8444-7010 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号 磐基中心商务楼 4 层 邮编:361012 电话:(86-592) 515-7000 传真:(86-592) 511-5527 武汉市武昌区中南路 99 号 保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编:430070 电话:(86-27) 8334-3099 传真:(86-27) 8359-0535 青岛市市南区香港中路 9 号 香格里拉写字楼中心 11 层 邮编:266071 电话:(86-532) 6670-6789 传真:(86-532) 6887-7018 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号 欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞 蓝爵公馆 1 层 邮编:401120 电话:(86-23) 6307-7088 传真:(86-23) 6739-6636 天津市和平区南京路 219 号 天津环贸商务中心(天津中心)10 层 邮编:300051 电话:(86-22) 2317-6188 传真:(86-22) 2321-5079 大连市中山区港兴路 6 号 万达中心 16 层 邮编:116001 电话:(86-411) 8237-2388 传真:(86-411) 8814-2933 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号 卓远商务大厦一座 12 层 邮编:528000 电话:(86-757) 8290-3588 传真:(86-757) 8303-6299 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务 楼 C1 幢二楼 邮编:527499 电话:(86-766) 2985-088 传真:(86-766) 2985-018 长沙市芙蓉区车站北路 459 号 证券大厦附楼三楼 邮编:410001 电话:(86-731) 8878-7088 传真:(86-731) 8446-2455 宁波扬帆路证券营业部 福州五四路证券营业部 宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层 邮编:315103 电话:(86-0574) 8907-7288 传真:(86-0574) 8907-7328 福州市鼓楼区五四路 128-1 号恒力城办公楼 38 层 02-03 室 邮编:350001 电话:(86-591) 8625 3088 传真:(86-591) 8625 3050
建筑与工程行业“一带一路”系列报告之一:重装上阵
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中金公司 - 建筑与工程行业“一带一路”系列报告之一:重装上阵
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