莫尼塔投资-浅评青岛啤酒20%股份归属:一场啤酒行业的排列组合游戏

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行业: 食品饮料
发布机构: 莫尼塔投资
发布日期: 2017-02-22
2017-02-21 一场啤酒行业的排列组合游戏 -浅评青岛啤酒 20%股份归属 钟正生 zhongzhengsheng@cebm.com.cn 陈大鹏 dapengch@cebm.com.cn 金文曦 wxjin@cebm.com.cn 核心提示 春节前后的一则关于朝日啤酒有意出售其所持有青岛啤酒 20%股权的新闻无疑是近期 行业关注的焦点。按时间顺序来说,新闻和事态的发展如下所示1: 1) 不满意当前投资关系,日本朝日啤酒有意出售青岛啤酒股份 2) 青岛啤酒澄清,朝日啤酒未就出售股权的可能性发表评论 3) 嘉士伯加入青岛啤酒股权竞争 我们认为:在行业发展进入转折期时,代表性企业的股权转让往往意味着新的竞争 格局或者行业隐形联盟的出现。考虑到青岛啤酒对于股权出售的对象具有一定选择权,其 股权归属一定程度上将会契合其战略发展目标,作为行业龙头之一,青岛啤酒的战略发展 目标无疑也会对整个啤酒行业产生深远的影响。 如果青岛啤酒 20%股权最终归属国内企业所有,那么啤酒行业国内品牌将组团将在 高端产品线上对外资品牌形成有力的冲击; 如果青岛啤酒 20%股权最终归属国际企业所有,那么啤酒行业国内品牌的分化将会 加剧,国企改革/混合所有制改革的速度将会加快。 如果青岛啤酒最终回购这部分股权,那么其自身进军高端化市场的战略将值得期 待。 1 新闻来源:< http://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/2017-01-25/us-ifxzyxmu8010666.shtml?source=cj&dv=2>, 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group 快 评 快 评 新闻浅析 中国啤酒行业目前竞争格局简单来说可以用“3+2”来形容,3 家巨头(华润雪花, 青岛啤酒,百威英博)市场定位十分牢固,市占率分居前三。2 家大型企业(燕京啤酒, 嘉士伯)处于追赶态势,但与前三企业差距较为明显。 从朝日的角度分析 从朝日啤酒的角度分析,存在出售青岛啤酒股份的意图十分合理。在青岛啤酒开发 自己的高端产品之前,朝日啤酒与青岛啤酒的产品线形成了高低搭配,青岛啤酒对超市, 餐饮以及夜店渠道的全方位覆盖让朝日啤酒可以借其渠道连接到各层次的中国消费者。时 至今日,在许多餐饮渠道中,消费者仍然可以看到在印有青岛啤酒标签的冰柜中,摆放着 Asahi 啤酒。但在青岛啤酒逐渐开始开发自身的高端品牌(皮尔森,奥古特)之后,上述 合作就显得有些尴尬。正如朝日啤酒总裁小路明善所述“现有结构下,对青岛啤酒的投资 是纯粹的金融投资。希望发展一种更广泛的、能够充分利用朝日啤酒技术或品牌的业务关 系,打算与青岛啤酒讨论是否能够建立更深入的技术合作,或者通过青岛啤酒的渠道销售 其朝日超爽啤酒品牌(Super Dry)。” 我们猜测,小路明善上述表态的实际意思是: 1)希望用青岛啤酒的产能生产朝日啤酒的配方啤酒,并使用朝日啤酒的品牌名(发 展一种能够充分利用朝日啤酒技术和品牌的业务关系)。 2)如果无法形成上述深度合作,那么至少应该在销售渠道上让更多的朝日高端啤酒 进入中国市场。(销售 Super Dry) 朝日啤酒进一步抢占中国啤酒高端市场的意图可谓昭然若揭。 从青岛啤酒的角度分析 青岛啤酒的“不合作”已经说明了一切,青岛啤酒要打造自己的高端品牌。 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 A member of Caixin Insight Group 2 快 评 展望未来 打造高端啤酒品牌对于中国啤酒厂商来说更多是一个市场问题而非技术问题,自 2014 年啤酒行业增速放缓甚至开始下滑之后,多个啤酒企业都开始了自己的高端化道路。 其中一条是“洋务运动”,以重庆啤酒为代表,在接纳了嘉士伯作为自己的大股东之后, 通过原有渠道销售嘉士伯的乐堡啤酒并开始生产 1664 啤酒。从今天来看,这条道路是行之 有效的,重庆啤酒的净利润率在 2016 年三季度有了实质性的增长,根据最新的盈利预测, 2016 年也会成功扭亏为盈。另外一条是“自强发展”,青岛啤酒就是一个典型代表。但在 2016 年年报数据公布之前,并没有详实的数据可以评估其高端化进程是否顺利。 下面我们将罗列多个青岛啤酒股份的可能收购者,并对其开展收购的意义/意图进行 简析。 华润雪花 如果青岛啤酒自身的高端化进程进展并不十分顺利,那么寻找合适的合作者将成为首 要的选项。如上文所述,技术合作方并不能给青岛啤酒带来实质性的帮助,青岛啤酒在考 虑合作方时,更多会从市场态势出发。目前市场占有率排名第一的华润事实上是一个优质 的潜在合作方。 其一,华润雪花定位中低端市场,短期内无法与青岛啤酒竞争高端品牌。 其二,两者的联合可以建立中低端市场内的强大联盟,对提高两品牌中低端啤酒价格 和利润率有实质性的帮助。 其三,在华润从百威手中收购完雪花的剩余股份之后,与青岛的联合将形成国内品牌 联合对抗百威英博的局面。契合华润和青岛的长期利益。 潜在风险在于:国内品牌占据高端市场存在较大的不确定性。强强联手在发展不如预 期时,马上意味着后续转型困难。 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 A member of Caixin Insight Group 3 快 评 百威英博 事实上,朝日啤酒所持有的青岛啤酒股份,就是从百威英博手中购得。从这个角度来 说,百威英博可谓青岛啤酒“最熟悉的陌生人”。从朝日啤酒表达出的苦恼来看,百威英 博的收购可能性并不特别大,但假使发生的话,百威英博与青岛啤酒的联合将会是高中低 端产品的全渠道全产品覆盖。行业其他参与者都将需要仔细思考应对方式。预计届时华润 雪花的海外收购可能性和燕京啤酒的国企改革都将加速进行。 嘉士伯 在最近的新闻中,嘉士伯成为了这部分股份的潜在对象。我们分析认为:这笔收购如 果发生,将非常契合嘉士伯的利益,但青岛的获利并不明显,如果嘉士伯不能做出合理的 利润分配,预期收购将遭受阻力。嘉士伯的收购理由有以下几条: 1)嘉士伯对于重庆啤酒的“改造”目前来看可谓成功。中国市场高端品牌的快速发 展给了嘉士伯管理层信心。 2)嘉士伯在国际市场上的受挫让中国市场的重要度上升。 3)嘉士伯/重庆啤酒的销售渠道和青岛啤酒相比,在地域分布和种类上都拥有较高的 互补性。 从青岛啤酒的角度思考,嘉士伯目前在中国市场市占率排名第五,远低于百威英博, 是一个“可控”的合作方。但难以看出嘉士伯与朝日啤酒在青岛啤酒管理层眼中的不同。 青岛啤酒回购,朝日啤酒放弃出售或者财务投资者入股 正如小路明善的抱怨,朝日啤酒在这次投资中更多扮演了一个单纯的财务投资者,并 无实际话语权。如果青岛啤酒高端化道路进展超过预期,那么回购这部分股份或者引入财 务投资者将成为最合乎情理的处置手段。同时,如果朝日啤酒并没有找到合适的投资标 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 A member of Caixin Insight Group 4 快 评 的,而青岛啤酒发展超过预期,那么继续作为“财务投资者”持有青岛啤酒的股权,也未 尝不可。 结论 国内啤酒行业正处在转型期,市场在争斗中寻觅未来的战略方向,青岛啤酒的股权归 属以及即将公布的 2016 年啤酒企业年报,都将为我们指点 2017 年中国啤酒行业的发展方 向。 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 A member of Caixin Insight Group 5 快 评 近期报告  2016年12月21日 嘉欣丝绸(002404)公司调研纪要:仓储基地助力供应链金融,智能工厂集联动外贸服务平台  2016年12月13日 11月线上销售同比增速减、价格升  2016年11月25日 电魂网络(603258)新股调研报告:精品研发和爆款运营结合,资源整合出海  2016年11月17日 电商专题研究系列:“双十一”消费新趋势开启新零售征程  2016年11月9日 10月线上消费出现分化:电器服装升、酒类降  2016年11月1日 电商专题研究系列:“双十一”常态化演进——新零售变革  2016年10月8日 消费热点迭出,地产相关消费全面升温  2016年9月26日 线上消费新趋势:调整中的繁荣 免责声明 本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则,以合法渠道获得这些信息,尽可能保证可靠、准确和完 整,但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据,不能作为道义的、责任的和法律的依据或 者凭证,无论是否已经明示或者暗示。 上海 (总部) 北京 纽约 地址:上海市浦东新区花园石桥路66 地址:北京市东城区长安街1号东方广 地址:纽约市曼哈顿区第五大道535号 号东亚银行大厦702单元 场E1座18层1803室 12楼 邮编:200120 邮编:100738 邮编:10017 电话:+86 21 3383 0502 电话:+86 10 8518 8170 电话:+1 212 809 8800 传真:+86 21 5093 3700 传真:+86 10 8518 8173 传真:+1 212 809 8801 http://www.cebm.com.cn Email:cebmservice@cebm.com.cn 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group 快 评 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group
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