华创证券-汽车行业快评:从竞争格局角度看锂电池行业A股投资

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行业: 汽车行业
发布机构: 华创证券
发布日期: 2017-02-23
行业研究 汽车 证券研究报告 行 业 快 评 2017 年 02 月 23 日 汽车 从竞争格局角度看锂电池行业 A 股投资 行业评级推荐 评级变动维持 事项 证券分析师 补贴下滑,车厂压力大;产能过剩,电池要降价。近期与机构客户交流下 证券分析师:欧子辰 来,除了少数研究员与仍然热衷于该板块的投资者外,大部分投资者对新 执业编号:S0360515100001 电话:010-66500879 邮箱:ouzichen@hcyjs.com 能源汽车板块尤其是动力锂电池板块的观点也就止步于此了。再想多一步, 无非就是悲观预期处于最底部,向下没什么空间之类的。大逻辑没什么问 题,但基本面的细节没有推敲过。行业景气度低的时候整体缺乏对竞争格 证券分析师:王俊杰 局的思考,17 年想抄底锂电池板块?懂再多的 532/622/811 也没什么用。 执业编号:S0360516090004 电话:021-20572543 邮箱:wangjunjie@hcyjs.com 主要观点 联系人:朱闽婷 1.四条脉络全方位解读铁锂与三元竞争格局 电话:021-20572561 邮箱:zhuminting@hcyjs.com 大家看好三元更多的是从技术层面,技术层面我也很看好三元。然而从竞 争格局上看,反而三元远没有那么乐观,铁锂或许比大家想的好很多。我 们讲 4 大脉络: 从横向的竞争格局来看,铁锂早已是寡头垄断。CATL、沃特玛、国轩, 再加上完全垂直一体化的比亚迪,已垄断大部分出货量。而三元 18650 市 推荐公司及评级 公司名称及代码 坚瑞沃能(300116) 评级 强烈推荐 场则是百家争鸣。 从纵向产业链竞争格局来看,也就是我们常说的,谁是持刀切蛋糕的那个 行业表现对比图(近 12 个月) 人?像 CATL、沃特玛这样的铁锂龙头往往处于产业链的支配地位。而三 元 18650,纵观全市场,大部分厂商依旧处于产业链依附者的地位,切蛋 糕的刀牢牢掌握在整车厂商手中。 从降价影响来看,同样的电池降价,铁锂龙头可以将大部分成本向上游转 移,而 18650 厂商更多的需要自己去抗!由于少数铁锂龙头长期处于纵向 产业链支配地位,共同进退的上下游企业在行业爆发期内分享了大量利润。 这点在汽车行业内可以对比的理解为大的主机厂往往愿意为供应商留出足 够利润,或者说,“养了一票忠心耿耿的上游”。举正极材料的例子,铁 锂龙头核心供应商毛利可达 30-40%,净利达到 10-20%。补贴减少后,龙 头电池厂成本转移能力极强!CATL、沃特玛这样的公司净利润率下滑水 平大概率将远小于于市场悲观预期。当然,垂直一体化的公司是一个特例, 这点后面会再讲。 从产能过剩的格局来看,市场目前对于行业产能过剩较为担心。产能过剩 18% 2016-02-24~2017-02-22 8% -1% -11% 16/02 16/04 16/06 16/08 16/10 16/12 沪深300 汽车 相关研究报告 《新能源汽车补贴调整方案点评:预期之 内,靴子落地》 2016-12-30 《汽车行业报告:九问新能源汽车补贴新 政》 2017-01-09 《汽车行业报告:2017 年第一批推荐目录 发布,新能源汽车节奏走入正轨》 2017-01-24 吗?各家企业扩产都比较凶,至少名义上看来肯定过剩了。然而,对于铁 锂龙头和 18650 电池厂而言,这过剩后面的意义是不同的。铁锂龙头,是 寡头垄断下的调配性过剩,而对于大量三元电池厂商而言,其面临的是市 场完全竞争之下的产能竞赛式过剩。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载 行业快评 那么我们不看好三元了么?当然不是。从技术的发展趋势角度看,三元是 大势所趋。然而目前的情势是:铁锂龙头都在大力发展三元技术,而三元 厂商则面临着更大的竞争压力。毕竟今天我们的重点是讲竞争格局。分析 一个公司,仍需要从竞争格局、技术优势等多方面去看。 2.寡头的上下游共振 当我们看宇通的时候,我们看到了传统客车龙头 2016 年新能源客车销量 增速远超行业增速,并得出市场在向整车龙头集中的观点;当我们看沃特 玛的时候,我们看到了动力电池龙头 2016 年出货量实现了远超行业增速, 并得出市场向电池龙头集中的观点。这些观点都没有错,但也都陷入了“汽 车行业研究员只看车,电池研究员只看电池”的陷阱。事实上,宇通的高 速增长背后,是以宇通、CATL 等企业联盟的市占率的提高;沃特玛高速 增长的背后,是创新联盟市占率的提高。如果以一整条纵向产业链为一个 市场竞争主体来看,在商用车市场,无论是客车还是 17 年将要爆发的物 流车行业,我们都将看到这样的寡头上下游大联盟市占率进一步提升,散 单的竞争格局持续下降的过程。 3.垂直一体化的隐忧 在刚才说到降价影响之时,我们提到了垂直一体化的特殊性。其实我们可 以这么来看:如果把一辆新能源汽车自上而下全产业链所赚到的利润看做 一个大蛋糕,那么补贴的下降,就是蛋糕减少的部分。随着蛋糕减少,如 何切蛋糕以保障行业继续高速发展便成为重中之重(现阶段的上下游议 价)。那么自然是持刀切蛋糕者所受的负面影响更少,而这个切蛋糕的人, 可不非要是整车厂或非要是电池厂,而取决于具体公司在这辆车的产业链 中的地位。 垂直一体化的特殊性在于,其吃掉了整个或者大部分的蛋糕,因此,蛋糕 如何切对其相对并没有那么重要,它更多的是直面补贴下滑的影响,在补 贴很高的时候,其独享超额利润,而在行业逐步发展,补贴逐步退出的同 时,其超额盈利能力将逐步向其它厂商靠拢。如果做完全垂直一体化(自 上游材料至下游整车销售运营),相当于自己完全去抗补贴的下滑;而如 果是电池行业的垂直一体化(自上游材料至下游电池包生产销售),相当 于自己完全去抗电池降价的部分。 这也是为什么在电池行业市场一片悲观的声音中,我们保留一份清醒。不 盲目看多,而是依然敢于坚定推荐处于纵向产业链支配者地位,不做垂直 一体化的动力电池公司沃特玛(坚瑞沃能)的理由。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 2 行业快评 汽车组分析师介绍 华创证券组长、高级分析师:欧子辰 美国凯斯西储大学经济学硕士。2013 年加入华创证券研究所。 华创证券分析师:王俊杰 南京大学经济学硕士。曾任职于财通证券。2016 年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师:朱闽婷 英国帝国理工学院经济学硕士。2016 年加入华创证券研究所。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 行业快评 华创证券机构销售通讯录 地区 北京机构销售部 广深机构销售部 上海机构销售部 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 杜飞 销售助理 010-66500827 dufei@hcyjs.com 张娟 所长助理兼广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 李梦雪 销售经理 0755-82027731 limengxue@hcyjs.com 罗颖茵 销售助理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 陈艺珺 销售助理 0755-83024576 chenyijun@hcyjs.com 石露 销售副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 简佳 高级销售经理 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 杜婵媛 高级销售经理 021-20572583 duchanyuan@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 范婕 销售助理 021-20572587 fanjie@hcyjs.com 陈红宇 销售助理 021-20572593 chenhongyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 行业快评 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300) 公司投资评级说明: 强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上; 推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间; 回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20%之间。 行业投资评级说明: 推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上; 中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%; 回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息,准确表述了分析师的个人观点;分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任 何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负 有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司 于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义 务。 报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点,并不构成对所涉及 证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定 状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利,未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复 制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且 不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。 华创证券研究所 北京总部 广深分部 上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 地址:上海浦东银城中路 200 号 恒奥中心 C 座 3A 中投国际商务中心 A 座 19 楼 3402 室华创证券 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真:010-66500801 传真:0755-82027731 传真:021-50581170 会议室:010-66500900 会议室:0755-82828562 会议室:021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5
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