天风证券-公共单车第一股!盈利模式在“有桩”

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行业: 交运设备
作者: 姜明
发布机构: 天风证券
发布日期: 2017-04-14
公司报告 | 新股报告 常州永安(A15133) 证券研究报告 2017 年 04 月 11 日 行业 公共单车第一股!盈利模式在“有桩” 事件 常州永安公共自行车股份有限公司于 3 月 24 日提交招股说明书,并于 4 月 6 日,在主板发审委审核通过。 股权结构及发行方案 公司发行前总股本达 7200 万股,发行后总股本达 9600 万股,第一大股东 为孙继胜,孙继胜以直接/间接方式持有永安公共自行车公司 47.88%股权, 为公司实际控制人。公司本次 IPO 募集资金近 6 亿元,募集资金将主要用 于公司技术研发中心建设、补充公共自行车系统建设及运营项目的营运资 金,以及偿还银行借款。 / 发行价格 元 合理估值 40 元 作者 姜明 分析师 SAC 执业证书编号:S1110516110002 jiangming@tfzq.com 黄盈 联系人 huangying1@tfzq.com 公共有桩单车为主,运营、销售占收入大头 公司的业务模式主要包括公共自行车系统销售、公共自行车系统运营服务 (前二者为有桩)、用户付费共享单车(无桩)以及骑旅业务。其中公共 自行车系统销售和系统运维业务是公司的主要业务,2016 年,系统运营 业务收入占比达到 68.92%,系统销售收入占比达到 30.90%。系统销售为 系统出售和移交给各地政府部门或其下属机构、公司等,系统销售则涉及 系统的后续运营和管理。 公共自行车行业:有桩 VS 无桩 现阶段,我国公共自行车行业主要分为两种模式,一是政府付费投资的有 桩公共自行车,二是社会资本投资、用户付费的无桩公共自行车业务(即 共享单车业务) 。其中政府模式分为“地方政府完全主导”模式、 “政府向 企业购买系统、政府自身运营”模式、“政府投资和监管、由企业建设和 运营”模式,目前以第三种企业建设模式为主导;无桩单车指以 OFO、摩 拜为典型的无桩共享单车服务,永安行亦从 2016 年底开始在一二线城市 投放无桩共享单车。该模式下,用户利用手机扫码租车,自行向用户收取 保证金及租车费用,自行承担运营费用,并通过租金收入来回收投资。 投资建议 公司作为公共自行车行业的领军企业,且公共自行车行业的第一股,发展 潜力巨大。且在 IPO 后,公司业务将进一步发展,预计 17 年 EPS 为 1.62 元/股,按照 25 倍估值,合计价格区间 40 元/股。 风险提示:政策风险;订单续约风险 财务数据和估值 营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) EPS(元/股) 市盈率(P/E) 市净率(P/B) EV/EBITDA 2015 619.72 62.81 120.20 93.36 36.68 1.30 0.00 2016 774.24 24.93 154.22 116.36 24.63 1.62 0.00 2017E 1,006.51 30.00 206.56 155.32 33.49 1.62 0.00 0.00 0.00 2018E 1,278.26 27.00 284.02 211.79 36.36 2.21 0.00 0.00 0.00 2019E 1,597.83 25.00 358.17 264.51 24.89 2.76 0.00 0.00 0.00 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 公司报告 | 新股报告 内容目录 1. 事件 ................................................................................................................................................. 4 2. 公司简介 ......................................................................................................................................... 4 2.1. 历史沿革及发行方案 ..................................................................................................................... 4 2.2. 募投项目 ............................................................................................................................................ 4 3. 主营业务概述 ................................................................................................................................ 5 3.1. 公共自行车系统销售 ..................................................................................................................... 8 3.2. 公共自行车系统运营服务(PPP 模式) ................................................................................. 9 3.3. 用户付费共享单车 ........................................................................................................................ 10 3.4. 骑旅业务 .......................................................................................................................................... 11 3.5. 其他增值业务 ................................................................................................................................. 11 4. 公共自行车行业:有桩 VS 无桩 ..............................................................................................11 4.1. 发展历程 .......................................................................................................................................... 11 4.2. 运营模式 .......................................................................................................................................... 12 4.2.1. 政府付费(有桩)与企业自主(无桩)模式 ......................................................... 12 4.2.2. 主要竞争对手 ..................................................................................................................... 13 5. 公司未来发展 ..............................................................................................................................13 5.1. 公共自行车市场广阔 ................................................................................................................... 13 5.2. 增值业务 .......................................................................................................................................... 13 6. 投资建议 .......................................................................................................................................13 7. 风险提示 .......................................................................................................................................14 图表目录 图 1:股权结构图............................................................................................................................................. 4 图 2:永安行有桩车(郑东新区) ............................................................................................................ 6 图 3:永安公共自行车系统全国分布图 ................................................................................................... 7 图 4:2012-2016 各项业务收入占比 ........................................................................................................ 7 图 5:2016 各项业务收入占比 .................................................................................................................... 7 图 6:2012-2016 各项业务毛利润占比(%) ....................................................................................... 8 图 7:2016 各项业务毛利占比(%) ........................................................................................................ 8 图 8:2012-2016 公司营业收入、净利润(亿元)及增速 .............................................................. 8 图 9:2012-2016 公司系统销售、系统运营毛利率 ............................................................................ 8 图 10:2012-2016 系统销售业务收入(万元)及增速(%) ......................................................... 9 图 11:2012-2016 系统销售业务毛利润(万元)及毛利率(%) ................................................ 9 图 12:系统销售业务成本分布 ................................................................................................................... 9 图 13:2012-2016 系统运营业务收入(万元)及增速 ................................................................... 10 图 14:2012-2016 系统运营业务毛利润(万元)及毛利率 .......................................................... 10 图 15:系统运营业务成本分布 ................................................................................................................. 10 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司报告 | 新股报告 图 16:永安行共享单车 1 ........................................................................................................................... 11 图 17:永安行共享单车 2 ........................................................................................................................... 11 表 1:募集资金用途 ........................................................................................................................................ 5 表 2:技术研发中心项目具体资金用途 ................................................................................................... 5 表 3:公司前五大客户 ................................................................................................................................... 5 表 4:有桩车 VS 无桩车特点 ..................................................................................................................... 12 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 公司报告 | 新股报告 1. 事件 常州永安公共自行车股份有限公司于 3 月 24 日提交招股说明书,并于 4 月 6 日,在主板 发审委审核通过。 2. 公司简介 2.1. 历史沿革及发行方案 2010 年 8 月,常州永安公共自行车有限公司成立,初始投资人为 4 个自然人第一大股东 为孙继胜,持股比例为 70%;随着公司业务发展,公司在 2013 年 10 月改制成为常州永 安公共自行车股份有限公司,公司总股本 6000 万股;目前公司在进行两次增资之后,总 股本达 7200 万股,发行后总股本为 9600 万股,第一大股东为孙继胜,孙继胜以直接/间 接方式持有永安公共自行车公司 47.88%股权,为公司实际控制人。 图 1:股权结构图 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 2.2. 募投项目 公司本次 IPO 募集资金近 6 亿元,募集资金将主要用于公司技术研发中心建设、补充公共 自行车系统建设及运营项目的营运资金,以及偿还银行借款。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 公司报告 | 新股报告 表 1:募集资金用途 项目名称 项目投资总额(万元) 预计募集资金使用额(万元) 技术研发中心建设项目 4773.6 4773.6 补充公共自行车系统建设及运营项目营运资金 50000 50000 偿还银行借款 5000 5000 合计 59773.6 59773.6 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 技术研发中心的建设有助于提高公司核心竞争力、提高自主创新能力并降低生产成本。在 技术中心的建设中,32.99%的资金用于建筑工程,34.59%的资金将用于硬件投资。 表 2:技术研发中心项目具体资金用途 投资内容 投资金额(万元) 占比 建筑工程费 1,574.80 32.99% 硬件投资 1,655.80 34.69% 软件投资 100.00 2.09% 研发费 523.00 10.96% 预备费 320.00 6.70% 流动资金 600.00 12.57% 项目总投资 4,773.60 100.00% 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 在本次募集资金中,近 84%的资金将用于补充公司公共自行车系统建设以及项目的营运资 金。在公司的发展过程中,公司的公共自行车系统在建设和运营过程中需要大量资金投入, 那么,为了使公司业务更好更快的发展,就需要大量的营运资金支持。除此之外,公司还 将募集资金用于偿还贷款,有利于降低公司财务费用,降低公司资产负债率,改善公司资 本结构。 3. 主营业务概述 公司的业务模式主要包括公共自行车系统销售、公共自行车系统运营服务(前二者为有桩) 、 用户付费共享单车(无桩)以及骑旅业务。公共自行车系统的销售和运营服务两项业务是 公司主要的业务,这两项业务是基于物联网和大数据分析技术为地方政府提供从研发、销 售、建设到运营完整的全流程公共自行车服务。必须强调的是,公司主营的所谓公共自行 车系统为有桩系统,该模式下主要为政府付费投资,并非向末端用户收取费用,用户则使 用市民卡、交通卡与智能手机使用单车,该模式与无桩的共享单车业务存在区别。 表 3:公司前五大客户 排序 客户名称 金额 营收占比 1 潍坊市公共自行车管理中心(潍坊市城市管理行政执法局) 6,221.94 8.00% 2 南京公共自行车有限公司 3,432.87 4.40% 3 四川庞瑞科技有限公司 2,468.07 3.20% 4 徐州市城市管理局 2,453.55 3.20% 5 昆山市城市综合管理处 2,223.18 2.90% 合计 16799.61 21.70% 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 公司报告 | 新股报告 图 2:永安行有桩车(郑东新区) 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 截至 2016 年底,我国已有超过 400 个市县配备了公共自行车系统,其中公司的公共自行 车系统业务覆盖 29 个省市约 210 个市县,这些市县主要为三线及以下城市及周边县、镇 区等,该部分收入占发行人总收入的 85-90%。在这之中,大约有 100 个市县是采用系统 运营服务模式,这些运营合同金额约 30 亿元,预计该项业务将为公司每年将带来稳定的 收入。 在已建成公共自行车系统中,公司累计建设约 3.2 万个公共自行车站,累计投放公共自行 车锁车器设备已达 89 万套左右,公司会员已达约 2000 万人,线上平台注册会员达 750 万人左右,2016 年,公司为全国会员提供 7.5 亿次的出行服务。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 公司报告 | 新股报告 图 3:永安公共自行车系统全国分布图 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 公司的公共自行车系统销售和系统运维业务是公司的主要业务,2016 年,系统运营业务 占比最高,收入占比达到 68.92%,毛利润贡献 41.36%,毛利率保持在 35%以上;系统 销售收入占比达到 30.90%,毛利润贡献 58.49%,毛利率保持在 25%以上。同时,随着 公司的发展,系统运营业务对公司整体营收入贡献比例逐渐增加。 图 4:2012-2016 各项业务收入占比 图 5:2016 各项业务收入占比 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 公司报告 | 新股报告 图 6:2012-2016 各项业务毛利润占比(%) 图 7:2016 各项业务毛利占比(%) 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 公司近年来主营业务收入和净利润保持高速增长,2016 年营业收入 7.74 亿元,同比增长 24.9%;净利润 1.17 亿元,同比增长 24.8%。 图 8:2012-2016 公司营业收入、净利润(亿元)及增速 图 9:2012-2016 公司系统销售、系统运营毛利率 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 除了以政府投资为主的有桩公共自行车业务外,2016 年,公司也在积极试点开拓和布局 用户付费共享单车和骑旅业务,采用企业自主运营的模式,直接面对用户。其中,共享单 车业务收入虽然只有 36.83 万元,虽然收入以及毛利润数额不大,但是该项业务毛利率高 达 92.26%。 3.1. 公共自行车系统销售 公司的公共自行车系统销售业务主要是公司调研后,完成公共自行车系统的从设计、开发、 采购、安装等全流程后,直接将该系统出售和移交给各地政府部门或其下属机构、公司等。 该项业务不涉及系统的后续运营和管理。公共自行车系统是由全数字化公共自行车系统管 理系统平台、租车卡、手机 APP、站点控制器、锁车器、带电子身份识别的公共自行车、 带智能锁的共享单车、共享助力自行车等部分组成。 综合来看,公共自行车系统销售业务有两个优点,1、系统建设期结束即可获得全款,由 于系统建设期较短(半年以内),回款时间较快;2.公司不负责后期运营服务,后续风险较 低,平均毛利率相对较高。该业务为公司初期主要业务模式,贡献收入占比在 1/3 左右, 该业务的代表项目有南京、绍兴、青州、温州、义乌、珠海、岳阳等。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 公司报告 | 新股报告 图 10:2012-2016 系统销售业务收入(万元)及增速(%) 图 11:2012-2016 系统销售业务毛利润(万元)及毛利率(%) 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 图 12:系统销售业务成本分布 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 公共自行车系统销售业务的收入呈上升趋势,但是增速波动较大;毛利率保持在 40%左右; 锁车器、自行车和其他辅助设备的成本是该业务的主要成本,三者累计占该项业务成本 80% 以上。 3.2. 公共自行车系统运营服务(PPP 模式) 公共自行车系统运营服务是以公共自行车系统销售业务为基础,公司利用自身对系统的开 发优势,从而对公司所销售的系统进行后续的运营和管理服务,客户在服务期内(一般为 5 年) 安合同约定向公司购买服务。 在公司已经覆盖公共自行车系统业务的 210 个市县中, 有约 100 个市县选择运营服务,该项服务的合同总金额达到 30 亿元。 公共自行车系统运营业务的优点是:1、合同金额高,锁定长期收入,2、客户粘性强,后 续拓展业务机会多。 随着公共自行车行业专业性的愈加凸现、对设备和服务一贯性趋势的逐步认同,以及政府 职能的持续转变,该业务的合同数量和业务规模占比逐步提升,近年来相关业务收入占比 可达 2/3 左右。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 公司报告 | 新股报告 目前公司系统运营服务模式代表项目有潍坊、徐州、昆山、苏州、常熟、淮安、盐城、许 昌、阜阳、赤峰、宜春、衡阳、大庆、黑河等。 图 13:2012-2016 系统运营业务收入(万元)及增速 图 14:2012-2016 系统运营业务毛利润(万元)及毛利率 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 图 15:系统运营业务成本分布 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 公共自行车系统运营业务的收入保持高速增长;该项业务毛利率保持在 25%以上;成本方 面,设备的摊销和人工成本是运营业务的主要成本,二者累计占该项业务成本 80%以上。 3.3. 用户付费共享单车 用户付费共享单车业务主要在城市地铁站点、公交站点、居民区、商业区、公共服务区、 校园等提供无桩自行车单车共享服务,并向用户直接收取费用。 2016 年下半年,公司在成都、昆明、长沙、南昌、福州、贵阳、北京、上海等一二线城 市试点付费共享单车业务——“永安行”无桩共享单车,2016 年,该项业务收入仅占主 营收入的 0.12%。截止目前,公司已累计投放 5 万辆左右的共享单车。2017 年 3 月 1 日, 公司、永安行低碳曾与蚂蚁金服、深创投等 8 家投资机构签订投资协议,约定投资机构向 永安行低碳增资,获得永安行低碳少数股权。但由于社会上存在部分对无桩共享单车和运 营管理的异议,公司决定暂时中止上述投资合作。公司招股说明书中明确提及,待时机成 熟时,公司将重启投资谈判和合作。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 公司报告 | 新股报告 图 16:永安行共享单车 1 图 17:永安行共享单车 2 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 资料来源:招股说明书,天风证券研究所 3.4. 骑旅业务 骑旅业务模式是指公司在旅游景区提供以骑行为主体的旅行、观景、休闲相关服务,主要 包括在绿道两边的公共自行车的租赁站点及其他配套设施,提供包括山地自行车、亲子车 等高端或特色自行车在内的观景车辆骑行体验给游客,游客通过 APP 扫码获得服务,租 车服务每小时收入 10-30 元/辆。 公司在上海西郊野公园、扬州瘦西湖公园、常州西太湖湿地公园、苏州吴江胜地公园、日 照海滨森林公园等旅游景区开展骑旅业务。 3.5. 其他增值业务 随着公司公共自行车业务已拓展到 210 个市县,以及拥有约 2000 万的会员, (其中线上 平台会员 750 万人) ,公司通过结合互联网、在线支付、数据挖掘等技术手段,积极探 索各类增值业务模式。推出了如“百城通服务平台”,实现各地公共自行车管理系统的互 通互联,并与公司的在支付宝、微信等信平台上的无桩共享单车服务、共享助力自行车业 务以及其它公共交通系统进行对接。 项目毛利率与项目经营模式和具体系统配置、项目规模等紧密相关,由于计划开展公共自 行车的城市较多,具备丰富行业经验的企业不多,因此从事政府投资公共自行车系统研发、 销售、建设、运营的企业的利润率可维持在合理的水平。 4. 公共自行车行业:有桩 VS 无桩 公共自行车作为一种项目投资金额相对较低、建设周期短、规划容易、且低碳环保的交通 方式,是解决中小城市,县、镇、区中短距离出行需求的理想交通方式,在城市整体公交 系统中发挥重要作用。公共自行车能够有效地解决接驳换乘和“最后一公里”问题。 4.1. 发展历程 我国公共自行车行业始于 2008 年。2008 年 5 月,杭州市公共自行车租赁项目启动,并 且在几年内不断扩大发展,取得了较大的成功,树立了典范效应;之后,住建部先后在 2010 年 6 月、2011 年 12 月、2014 年 6 月,多次启动“城市步行和自行车交通系统示范项目”, 在多个城市试点公共自行车,从而,公共自行车在全国各大城市迅速发展。截止 2016 年 底,全国已有超过 400 个城市开展了公共自行车系统的建设。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 公司报告 | 新股报告 4.2. 运营模式 4.2.1. 政府付费(有桩)与企业自主(无桩)模式 现阶段,我国公共自行车行业主要分为两种模式,一是政府付费投资的有桩公共自行车, 二是社会资本投资、用户付费的无桩公共自行车业务(即共享单车业务)。二者区别我们 归纳总结如下: 表 4:有桩车 VS 无桩车特点 区别 有桩公共自行车 共享单车(无桩) 政府或政府相关单位的采购(包括购买公 主要收入来源 共自行车系统或购买公共自行车系统运营 消费者个人直接付租车费 服务) 使用方式 需要到固定桩点进行借还车,但站点位置、 车辆数量等比较准确 大多主要采用站点的车桩及锁车器等对公 技术定位 共自行车进行固定点的定位,较为稳定, 同时借还快捷可靠 无需到固定桩点借还车,可以随借随还 主要依赖于 GPS 定位,通过在自行车上安 装 GPS 模块(部分品牌需要通过用户手机 定位),配合电子地图实现车辆定位,系统 数据容量大 适用于人口密度较大、人均使用率较高、人 适用地域 二三线城市乃至县城、新区、旅游区等 员素质较高的一线和部分大型二线城市的 中心城区、高校等 资料来源:招股说明书,天风证券研究所  政府主导:有桩为主,政府付费 其中政府主导的有桩车又可以细化为: 1)“地方政府完全主导”模式 该项目为公共自行车行业发展早期的推动模式,由地方政府直接主导规划和实施,最有代 表性的为杭州公共自行车项目,由杭州公交集团下属公司进行建设和管理。但该模式的弊 端在于,行业发展到一定程度后,由地方政府完全主导的模式无法发挥市场化优势,同时 在专业性上有所欠缺,故而催生了由专业机构参与的以下模式。 2)“政府向企业购买系统、政府自身运营”模式 该模式下,政府使用财政资金向市场化机构采购公共自行车设备与系统,但后续由自身运 营或成立相关公司进行运营。 3)“政府投资和监管、由企业建设和运营”模式 在该模式下,政府仅负责项目的立项、规划、审批等工作,其余向专业企业购买整套的公 共自行车服务,委托企业全称负责系统的涉及、开发、生产、建设、施工与运营工作,一 般在一定时间内(通常为五年)分期向企业支付款项。该模式能够充分提高公共服务的供 给质量与财政资金的使用效率,因此发展速度更快,已逐步成为我国公共自行车行业的最 主要模式。  企业自主模式 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 公司报告 | 新股报告 该模式主要指以 OFO、摩拜为典型的无桩共享单车服务,永安行亦从 2016 年底开始在一 二线城市投放无桩共享单车。该模式下,用户利用手机扫码租车,自行向用户收取保证金 及租车费用,自行承担运营费用,并通过租金收入来回收投资。 4.2.2. 主要竞争对手 经过多年的发展,我国公共自行车行业逐步由前期地域性、分散性的市场格局发展为目前 较为集中的竞争态势,并涌现出具有全国布局、先发优势和规模效应的行业领军企业,其 占据了绝大部分的市场份额。目前行业中规模较大、拥有多地项目布局的企业除发行人外, 还主要包括“政府投资”公共自行车系统模式下的杭州金通公共自行车科技股份有限公司、 中路股份有限公司(原上海永久股份有限公司)。除了以上政府投资的有桩公共自行车, 2016 年在北上广深等一线城市逐步兴起的以 ofo、摩拜单车等为首“用户付费” 无桩共 享单车模式。 5. 公司未来发展 5.1. 公共自行车市场广阔 在国家积极倡导绿色出行的理念,各地政府转变城市交通发展思路与模式,着重建设绿色 交通体系、增强城市可持续发展的背景下,公共自行车行业近年来一直处于快速发展的状 态,项目新建、扩建需求旺盛。那么,公司在存量市场和增量市场两方面有着较大的发展 空间。   存量市场:经过多年的发展,公司的公共自行车系统已经覆盖 29 各省市的 210 个市 县,其中,约 100 个市县采用了公司的公共自行车运维业务,这些运维合同金额达 30 亿元,周期长达 5 年,若公司进一步完善服务,提高客户黏性,这些运维业务将 为公司提供稳定的收入。 增量市场:我国共有 334 个地级区划单位、2850 个县级区划单位,截止 2016 年底, 公共自行车仅覆盖 400 多个市县,尚可供建设公共自行车的区划达到 2300 多个,市 场未来发展在数倍以上;其次,大部分的现有项目中采用分期建设的模式,逐步投入, 那么,现在公共自行车投放量远未达到饱和,有较大的增长空间。 5.2. 增值业务 随着地域布局的扩大、完善,用户群体的形成、稳定,未来各项相关增值业务机会有望不 断显现、发展,如社交和支付系统对接以及内容互通、 车站和车身广告、 对骑行数据的 挖掘及碳交易等相关的互联网业务机会等,虽然目前相关的业务模式、盈利模式尚在探索 阶段,但是凭借着公共自行车系统的巨大参与者群体和行为数据,由此带来的业务机会和 市场空间有望逐步被发掘并不断扩大,未来可能成为行业中企业的业绩贡献之一,从而进 一步扩大公共自行车相关的市场规模。 如截至目前, 发行人已经与支付宝蚂蚁森林和高 德地图开展了碳金融及出行规划方面的业务合作,未来会一定程度上促进发行人的业务增 长。 6. 投资建议 公司作为公共自行车行业的领军企业,且公共自行车行业的第一股,发展潜力巨大。且在 IPO 后,公司业务将进一步发展,预计 17 年 EPS 为 1.62 元/股,按照 25 倍估值,合计价 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 公司报告 | 新股报告 格区间 40 元/股。 7. 风险提示 政策风险;订单续约风险 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 公司报告 | 新股报告 财务预测摘要 资产负债表(百万 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 元) 145.45 168.70 550.12 537.25 1,252.64 应收账款 238.65 380.12 312.91 509.36 518.47 预付账款 6.48 7.63 17.19 11.30 23.42 存货 54.38 132.82 87.07 185.89 其他 12.23 5.29 8.56 8.70 流动资产合计 457.18 694.55 975.86 1,252.49 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 8.89 19.06 79.62 142.96 194.98 在建工程 49.51 100.52 96.31 105.79 93.47 无形资产 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 619.72 774.24 1,006.51 1,278.26 1,597.83 营业成本 427.20 533.51 693.56 880.82 1,101.03 营业税金及附加 15.29 7.93 10.07 13.17 16.30 161.61 营业费用 15.26 23.38 40.26 38.35 47.93 7.52 管理费用 28.71 42.21 50.33 57.52 73.50 1,963.65 财务费用 3.24 5.38 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 13.07 12.99 9.77 11.94 11.57 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.02 0.02 0.02 其他 3.50 3.48 3.14 2.79 2.44 其他 445.02 486.26 385.96 295.22 202.63 营业利润 非流动资产合计 506.92 609.33 565.03 546.76 493.52 营业外收入 资产总计 964.11 1,303.88 1,540.89 1,799.25 2,457.17 营业外支出 短期借款 70.00 70.00 0.00 0.00 0.00 应付账款 343.50 434.14 626.50 656.08 974.53 0.00 0.00 (0.05) (0.05) (0.05) 116.96 148.83 202.55 276.49 347.53 8.54 6.03 5.05 6.54 5.87 0.50 0.35 0.38 0.41 0.38 125.01 154.51 207.23 282.62 353.02 所得税 31.62 37.98 51.81 70.66 88.26 净利润 93.39 116.53 155.42 211.97 264.77 0.03 0.18 0.10 0.17 0.26 93.36 116.36 155.32 211.79 264.51 1.30 1.62 1.62 2.21 2.76 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润总额 其他 110.76 150.47 187.40 203.47 278.06 流动负债合计 524.27 654.60 813.90 859.55 1,252.59 长期借款 0.00 100.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益(元) 其他 7.14 8.57 6.74 7.48 7.60 非流动负债合计 7.14 108.57 6.74 7.48 7.60 531.40 763.17 820.64 867.03 1,260.19 0.41 0.59 0.69 0.86 1.12 成长能力 72.00 72.00 96.00 96.00 96.00 营业收入 62.81% 24.93% 30.00% 27.00% 25.00% 资本公积 181.86 181.86 181.86 181.86 181.86 营业利润 28.89% 27.25% 36.10% 36.50% 25.69% 留存收益 360.28 468.24 623.56 835.35 1,099.86 归属于母公司净利润 36.68% 24.63% 33.49% 36.36% 24.89% (181.85) (181.98) (181.86) (181.86) (181.86) 获利能力 负债合计 少数股东权益 股本 其他 少数股东损益 主要财务比率 股东权益合计 432.71 540.71 720.25 932.21 1,196.98 毛利率 31.07% 31.09% 31.09% 31.09% 31.09% 负债和股东权益总 964.11 1,303.88 1,540.89 1,799.25 2,457.17 净利率 15.07% 15.03% 15.43% 16.57% 16.55% ROE 21.60% 21.54% 21.59% 22.74% 22.12% -113.13% -132.53% 272.48% -96.08% 261.31% 计 ROIC 现金流量表(百万 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 元) 0.00 0.00 155.32 211.79 264.51 资产负债率 55.12% 58.53% 53.26% 48.19% 51.29% 折旧摊销 0.00 0.00 4.00 7.53 10.65 净负债率 52.69% 58.43% 58.93% 29.02% 27.55% 财务费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 0.87 1.06 1.20 1.46 1.57 投资损失 0.00 0.00 (0.02) (0.02) (0.02) 速动比率 0.77 0.86 1.09 1.24 1.44 营运资金变动 7.82 (4.69) 427.89 (152.37) 489.98 营运能力 (7.82) 4.69 0.10 0.17 0.26 0.00 0.00 587.29 67.10 765.37 (13.77) 59.74 61.83 79.26 49.88 其它 经营活动现金流 资本支出 长期投资 应收账款周转率 存货周转率 总资产周转率 3.29 2.50 2.90 3.11 3.11 11.08 8.27 9.15 9.37 9.20 0.72 0.68 0.71 0.77 0.75 每股指标(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 (192.98) (328.50) (121.80) (159.24) (99.86) 每股收益 投资活动现金流 (206.75) (268.77) (59.98) (79.98) (49.98) 每股经营现金流 债权融资 70.00 170.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产 股权融资 (3.23) (5.51) 24.12 0.00 0.00 估值比率 (55.49) (78.11) (170.00) 0.00 0.00 市盈率 0.00 其他 筹资活动现金流 1.30 1.62 1.62 2.21 2.76 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 7.50 9.70 12.46 0.00 0.00 0.00 0.00 11.28 86.37 (145.88) 0.00 0.00 市净率 #DIV/0! #DIV/0! 0.00 0.00 0.00 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 (195.46) (182.39) 381.43 (12.88) 715.39 EV/EBIT 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源:公司公告,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 公司报告 | 新股报告 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”) 。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 股票投资评级 行业投资评级 说明 评级 体系 买入 预期股价相对收益 20%以上 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 增持 预期股价相对收益 10%-20% 深 300 指数的涨跌幅 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 湖北武汉市武昌区中南路 99 上海市浦东新区兰花路 333 深圳市福田区益田路 4068 号 邮编:100031 号保利广场 A 座 3 楼 号 333 世纪大厦 20 楼 卓越时代广场 36 楼 邮箱:research@tfzq.com 邮编:430071 邮编:201204 邮编:518017 电话:(8627)-87618889 电话:(8621)-68815388 电话:(86755)-82566970 传真:(8627)-87618863 传真:(8621)-68812910 传真:(86755)-23913441 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16
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