中泰证券-科创板系列二(国盾量子):量子保密通信行业龙头

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行业: 通讯行业
发布机构: 中泰证券
发布日期: 2019-04-11
[Table_Industry] 证券研究报告/专题研究报告 计算机 2019 年 04 月 11 日 科创板系列二(国盾量子):量子保密通信行业龙头 [Table_Main] [Table_Title] 评级:增持(维持) [Table_Summary] 投资要点 分析师:谢春生 执业证书编号:S0740518010002  国盾量子:量子保密通信行业龙头。公司主要从事量子通信产品的研发、 生产、销售及技术服务,为各类光纤量子保密通信网络以及星地一体广域 量子保密通信地面站的建设系统地提供软硬件产品,为政务、金融、电力、 国防等行业和领域提供组网及量子安全应用解决方案。公司主营业务是量 子保密通信产品销售及相关技术服务。量子保密通信产品包括 QKD 产品、 信道与密钥组网交换产品、管控软件及其他相关产品。量子通信相关技术 服务包括量子通信项目系统调试服务、运维服务以及其他服务。目前,公 司拥有国内外量子技术相关专利 169 项,产品市场占有率始终位居国内第 一,已成为全球少数具有大规模量子保密通信网络设计、供货和部署全能 力的企业之一,在业内具有较高的知名度。  核心技术分析。公司核心技术的研发主要围绕量子密钥分发技术以及基于 量子密钥分发的密码应用技术开展。(1)核心技术行业领先。公司掌握的 QKD 基于注入锁定的光源及编码技术、QKD 偏振编码调制技术、QKD 自 稳定强度调制技术、QKD 信道波分复用技术、QKD 信道自适应技术、QK D 系统同步技术、QKD 偏振反馈控制技术、PPLN 波导制备工艺及上转换 单光子探测技术、探测器高速精密控制技术、QKD 终端集成技术等九大技 术,处于国际先进水平。 (2)创新能力强。目前,公司已拥有专利 169 项, 其中发明专利 40 项、实用新型专利 88 项、外观设计专利 30 项、国际专 利 11 项,计算机软件著作权 179 项。 (3)公司正在牵头或参与多项国际、 国家及行业标准的制定,技术实力已获得行业认可。  竞品分析。量子通信行业具有较高的技术及人才壁垒,竞争者数量有限。 从事量子保密通信的主要企业有:瑞士 ID Quantique 公司、安徽问天量子 科技股份有限公司、浙江九州量子信息技术股份有限公司。我国目前已建 成的实用化光纤量子保密通信网络总长(光缆皮长)已达 7,000 余公里, 其中超过 6,000 公里使用了公司提供的产品且处于在线运行状态。我们测 算,全国 80%以上的量子保密通信网络工程使用了公司生产的产品。公司 产品市场占有率位居国内第一。  客户分析:下游客户集中。 (1)客户类型。公司现阶段的客户主要为量子 保密通信骨干网、城域网的建设方和服务于建设方的系统集成商。(2)下 游客户集中。2016-2018 年,公司前五大客户的销售收入占营业收入的比 例分别为 82.87%、73.59%和 80.75%。(3)神州数码系统集成服务有限 公司为公司第一大客户,2016-2018 年,公司对其销售收入占营业收入的 比例分别为 34.21%、21.14%和 57.90%。  财务分析:公司盈利能力强。(1)毛利率高,逐年提升。2016 年至 2018 年,公司毛利率分别为 67.48%、68.16%、74.33%,保持了较高的毛利率 水平,且毛利率逐年提升。(2)净利率高,且逐年提升。2016 年至 2018 年,公司净利率分别为 25.87%、26.20%、27.16%。 (3)销售费用率逐年 增加。2016 年至 2018 年,销售费用率分别为 7.1%、10.6%和 11.6%,主 要原因是职工人数及薪酬水平增加。 (4)管理费用率较为稳定。2016 年至 2018 年,管理费用率分别为 27.8%、26.5%和 28.2%。  研发分析。 (1)研发投入占营收比例高,且逐年增加。2016 年至 2018 年, 公司研发投入占营业收入比例分别为 23.41%、25.89%和 36.35%,研发投 入占营业收入的比例逐年增加。(2)研发人员占员工总数的比例高。截至 2018 年 12 月 31 日,公司研发人员为 237 人,占员工总数的比例为 43.8 9%。(3)研发投入当期费用化比例高。2016 年至 2018 年,公司研发投 入费用化比例为 74.82%、90.58%、77.90%,研发投入费用化比例高。  募集资金投向:科技创新领域。根据公司的招股说明书,本次募集资金投 向主营业务相关科技创新领域。主要投资于两个项目:量子通信网络设备 项目,研发中心建设项目。两个项目共需资金 3.04 亿元。  投资建议。公司毛利率高且逐年增加、净利率高且逐年提升,盈利能力强。 此外,公司注重研发创新,多项核心技术处于行业领先水平。我们认为, 公司是国内量子保密通信行业龙头,产品市场占有率位居国内第一,值得 重点关注。  风险提示。技术开发风险;政策性风险;客户过于集中带来的销售风险。 Email:xiecs@r.qlzq.com.cn 研究助理:杨亚宇 Email:yangyy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 行业总市值(亿元) 行业流通市值(亿元) 205 23641 16732 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 20% 10% 0% -10% -20% -30% 18-04 18-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11 18-12 19-01 19-02 19-03 -40% 计算机(申万) 沪深300 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 内容目录 1、国盾量子:公司简介 ...................................................................................... - 4 1.1 股权架构 ................................................................................................ - 4 1.2 发展历程 ................................................................................................ - 6 2、主营业务分析 ................................................................................................. - 7 2.1 业务一:量子保密通信产品 ................................................................... - 8 2.2 业务二:量子通信相关技术服务............................................................ - 9 3、核心技术分析 ............................................................................................... - 10 3.1 公司技术情况 ....................................................................................... - 10 3.2 与竞争对手的对比 ............................................................................... - 13 4、客户分析 ...................................................................................................... - 14 5、财务分析 ...................................................................................................... - 15 5.1 营业收入和归母净利润 ........................................................................ - 15 5.2 毛利率和净利率 ................................................................................... - 16 5.3 费用分析:销售费用和管理费用.......................................................... - 16 5.4 研发分析:研发投入 ............................................................................ - 18 6、募集资金投向 ............................................................................................... - 19 6.1 量子通信网络设备项目 ........................................................................ - 19 6.2 研发中心建设项目 ............................................................................... - 20 7、投资建议 ...................................................................................................... - 21 8、风险提示 ...................................................................................................... - 21 - -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表目录 图表 1:公司代表产品......................................................................................... - 4 图表 2:公司股东变化情况(2016-2018) ........................................................ - 5 图表 3:公司股东架构......................................................................................... - 5 图表 4:公司发展历程......................................................................................... - 7 图表 5:各业务占主营业务的比例 ...................................................................... - 8 图表 6:各业务(明细)占主营业务比例 ........................................................... - 8 图表 7:公司产品分类....................................................................................... - 10 图表 8:公司主要产品的核心技术 .................................................................... - 12 图表 9:部署公司产品的量子保密通信网络...................................................... - 14 图表 10:营业收入 ............................................................................................ - 15 图表 11:归母净利润 ........................................................................................ - 15 图表 12:毛利率及净利润率 ............................................................................. - 16 图表 13:2016-2018 年销售费用情况 .............................................................. - 17 图表 14:2016-2018 年管理费用情况 .............................................................. - 18 图表 15:2016-2018 年研发投入情况 .............................................................. - 18 图表 16:费用化研发投入、资本化研发投入情况 ............................................ - 19 图表 17:募集资金投资项目 ............................................................................. - 19 图表 18:量子通信网络设备项目实施进度 ....................................................... - 20 图表 19:研发中心建设项目实施进度............................................................... - 21 - -3- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 1、国盾量子:公司简介    公司简介:科大国盾量子技术股份有限公司创办于 2009 年 5 月,发源 于中国科学技术大学,主要从事量子通信产品的研发、生产、销售及技 术服务,为各类光纤量子保密通信网络以及星地一体广域量子保密通信 地面站的建设系统地提供软硬件产品,为政务、金融、电力、国防等行 业和领域提供组网及量子安全应用解决方案。 技术实力和行业地位。目前,公司已具备突破关键核心技术的基础和能 力,掌握具有自主知识产权的实用化量子保密通信核心技术,拥有国内 外量子技术相关专利 169 项,产品市场占有率始终位居国内第一。目前, 公司已成为全球少数具有大规模量子保密通信网络设计、供货和部署全 能力的企业之一,在业内具有较高的知名度。 主营业务:公司主营业务是量子保密通信产品销售及相关技术服务。主 要产品包括量子保密通信网络核心设备、量子安全应用产品、核心组件 以及管理与控制软件四大门类。 (1) 量子保密通信网络核心设备用于建立量子密钥分发链路,实现建链 控制、链路汇接、链路切换、多链路共纤以及密钥多路由交换和管 理,形成远距离覆盖、多链路组网的能力,并为全网终端按需提供 量子密钥。 (2) 量子安全应用产品从量子通信网络获得量子密钥,为固网/移动终端、 用户等提供加密传输、身份认证等服务。 (3) 核心组件主要应用于 QKD 设备, 也可应用于量子信息的其他领域, 例如微弱光探测、随机数产生、量子力学实验演示等教学与科研仪 器。 (4) 管控软件用于各种量子保密通信网络的网络/网元管理和控制。 图表 1:公司代表产品 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 1.1 股权架构  股权变化。公司 2016 年至 2018 年的股东变化情况如下。其中,非自然 人股东的比例逐渐增大。 -4- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 2:公司股东变化情况(2016-2018) 期间 股本(股) 股东数量 2016 年 1 月-2016 年 2 月 56,856,000 22 名股东,其中 16 名自然人股东、6 名非自然人股东 2016 年 2 月-2016 年 12 月 60,000,000 23 名股东,其中 16 名自然人股东、7 名非自然人股东 2016 年 12 月-2017 年 3 月 60,000,000 27 名股东,其中 17 名自然人股东、10 名非自然人股东 2017 年 3 月-2018 年 4 月 60,000,000 31 名股东,其中 17 名自然人股东、14 名非自然人股东 2018 年 4 月-2018 年 6 月 60,000,000 31 名股东,其中 18 名自然人股东、13 名非自然人股东 2018 年 6 月-2018 年 6 月 60,000,000 32 名股东,其中 18 名自然人股东、14 名非自然人股东 2018 年 6 月至今 60,000,000 34 名股东,其中 18 名自然人股东、16 名非自然人股东 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所  主要股东。目前,持有股份前五的股东为科大控股、潘建伟、国科控股、 润丰投资和合肥琨腾,持股比例分别为 18.00%、 11.01%、7.60%、6.60%、 5.67%。  科大控股有 29.01%的股份表决权。2018 年 10 月 10 日,潘建伟与科大 控股签订了《委托协议书》 ,约定潘建伟自愿将依法享有的科大国盾股东 权利中的表决权、投票权、提名权委托给科大控股行使,协议至潘建伟 不再持有科大国盾股份之日终止。 彭承志有 13.08%的股份表决权。自然人股东彭承志直接持有公司 2.82% 的股份,并通过合肥琨腾、合肥鞭影、宁波琨腾分别控制公司 5.67%、 3.34%、1.25%的股份,其合计控制公司 13.08%的股份表决权。 实际控制人拥有公司 53.58%的股份表决权。目前,公司法人股东科大 控股与自然人股东彭承志、程大涛、柳志伟、于晓风、费革胜、冯辉为 一致行动人,系公司实际控制人,直接持股 32.31%,拥有公司 53.58% 的股份表决权。   图表 3:公司股东架构 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 -5- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 1.2 发展历程  发展历程:我们认为,公司发展至今共经历了 3 个发展阶段。 阶段一:初创阶段 (1) 2009 年 5 月,公司前身:安徽量子通信技术有限公司成立; (2) 2011 年 9 月,公司第一代 GHz 高速量子密钥分发产品问世; (3) 2011 年 12 月,在合肥建成全球首个规模化量子通信网络“合肥城 域量子通信试验示范网” ; (4) 2014 年 1 月,北京国盾量子信息技术有限公司成立; (5) 2014 年 9 月,广东国盾量子科技有限公司成立; (6) 2014 年 11 月,上海国盾量子信息技术有限公司成立; (7) 2015 年 7 月,首次公开提出“量子+”概念,引领量子通信产业拥抱大 数据、云计算、物联网和智能制造。 阶段二:集团化时代 (1) 2015 年 9 月,安徽量通改制,更名为“科大国盾量子技术股份有限 公司”(QuantumCTekCo.,Ltd.),企业发展步入集团化时代。 阶段三:技术引领行业 (1) 2015 年 10 月,与阿里巴巴联合发布云量子加密通信产品,全球范 围内首次将量子通信技术与云服务结合应用; (2) 2015 年 11 月,核心专利“基于量子集控站的光量子通信组网结构 及其通信方法”荣获第十七届中国专利优秀奖; (3) 2016 年 7 月,公司 6 大类、24 个系列新产品上线,核心专利登陆 美欧日; (4) 2017 年 5 月,世界首款 GHz 时间相位 QKD 产品在国盾诞生,并通 过国家电网测试; (5) 2017 年 9 月,联合中国电信等发布全球首个大容量商用化超长距量 子共纤传输成果; (6) 2017 年 12 月,推出全球首款商用量子安全加密手机-中兴天机 7S 量子安全版和轻量化的第五代量子安全终端(QST-G5)。 -6- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 4:公司发展历程 来源:公司官网、中泰证券研究所 2、主营业务分析   主营业务。公司主营业务是量子保密通信产品销售及相关技术服务。 量子保密通信产品是营收的主要组成部分。 (1)量子保密通信产品。2016 年至 2018 年,公司主营业务收入主要来自于量子保密通信产品销售, 销售金额分别为 2.01 亿元、2.66 亿元、2.46 亿元,占主营业务收入的 比例分别为 95.47%、97.75%、95.81%,占比高且稳定。量子保密通信 产品包括 QKD 产品、信道与密钥组网交换产品、管控软件及其他相关 产品。 (2)相关技术服务。除销售量子保密通信产品外,公司还提供量 子通信相关技术服务,包括量子通信项目系统调试服务、运维服务以及 其他服务。 2016 年至 2018 年内相关技术服务营收分别为 953.27 万元、 613.59 万元、 1075.21 万元,占主营业务收入比例分别为 4.53%、2.25%、 4.19%,占比较小。 -7- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 5:各业务占主营业务的比例 量子保密通信产品 100% 相关技术服务 2.25% 4.19% 4.53% 90% 80% 70% 60% 50% 95.47% 97.75% 95.81% 2016 2017 2018 40% 30% 20% 10% 0% 来源:公司官网、中泰证券研究所 图表 6:各业务(明细)占主营业务比例 QKD产品 100% 90% 80% 信道与密钥组网交换产品 其他相关产品 2.3% 4.5% 8.2% 5.4% 管控软件 1.7% 相关技术服务 9.2% 4.2% 8.6% 11.1% 7.8% 9.2% 70% 15.4% 60% 50% 40% 80.2% 62.1% 30% 70.3% 20% 10% 0% 2016 2017 2018 来源:公司官网、中泰证券研究所 2.1 业务一:量子保密通信产品  量子保密通信产品包括 QKD 产品、信道与密钥组网交换产品、管控软 件及其他相关产品。  QKD 产品。 -8- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告   收入占比最高。2016-2018 年,公司 QKD 产品收入占公司总营业收入 的比例分别为 80%、62%、70%。QKD 产品是公司营业收入的主要构 成部分。 典型产品。QKD 产品主要有称 40M 系列产品、GHz 系列产品,40M 系 列产品定位为城域范围部署的 QKD 产品,标称密钥分发距离为 40 公里 以内。GHz 系列产品定位为城际范围的干线 QKD 产品,标称密钥分发 距离可达到 120 公里。总体而言,城域网项目所需 40M 产品较多,城 际干线项目所需 GHz 产品较多。 (1) 2016-2018 年,40M 系列产品销量分别为 109 台、344 台、120 台; (2) 2016-2018 年,GHZ 产品销量分别为 188 台、70 台、358 台。 (3) 各年度公司 40M 产品、GHZ 产品销量变动较大,主要原因是:在 不同项目方案中,客户需求及实际情况不同,各类型产品组合差别 较大。 (4) 2016 年度,GHz 产品销量较大,主要系本年度交付“京沪干线” 主干网项目所需干线 QKD 产品所致;2017 年度,GHz 产品销量较 小而 40M 产品销量较大,主要系本年度城域网项目较多,干线项目 仅武合干线所致;2018 年度 GHZ 产品销量大幅增加主要系本年度 交付国家广域量子保密通信骨干网络建设工程项目(沪合段、汉广 段)所需干线 QKD 产品所致。   信道与密钥组网交换产品。 产品分类。信道与密钥组网交换产品包括量子密钥管理机、光量子交换 机和波分复用终端。其中,量子密钥管理机是信道与密钥组网交换产品 的主要收入来源,各年收入占比分别为 82.63%、62.25%、76.23%。   管控软件。 产品分类。管控软件主要包括网络管理软件、网元管理软件以及其他控 制软件,收入与项目具体需求相关,个体差异较大,因此收入波动较大。 2016 年度管控软件销售主要来自于京沪干线项目;2017 年度管控软件 收入主要来自于武汉城域网项目;2018 年度软件销售主要来自于国家广 域量子保密通信骨干网络建设工程项目(沪合段、汉广段)项目。   其他相关产品。 产品分类。其他产品主要包括量子安全应用产品、核心器件、教学器件 以及量子保密通信网络配套的常规设备等。 2.2 业务二:量子通信相关技术服务  量子通信相关技术服务,包括量子通信项目系统调试服务、运维服务以 及其他服务。2016-2018 年,相关技术服务占主营业务收入比例分别为 4.53%、2.25%、4.19%,占比小,不是公司的主要收入来源。 -9- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 7:公司产品分类 来源:公司官网、中泰证券研究所 3、核心技术分析 3.1 公司技术情况     核心团队素质过硬。截至 2018 年 12 月 31 日,公司研发人员为 237 人, 其中核心技术人员 9 人。多名核心技术人员作为项目负责人及主要研发 人员参与了国家高技术研究发展计划(863 计划)、安徽省自主创新重大 专项、安徽省科技重大专项计划、山东省自主创新成果转化重大专项等 研发项目。 参与制定多项行业标准。公司正在牵头或参与多项国际、国家及行业标 准的制定,主要为:牵头国际标准 2 项、国家标准 1 项、密码行业标准 预研 2 项、通信行业标准预研 3 项;参与国际标准 2 项、国家标准 1 项、 密码行业标准及标准预研 2 项、通信行业标准及标准预研 12 项、金融 领域行业标准 2 项、电力领域行业标准 2 项。 创新能力强。目前,公司已拥有专利 169 项,其中发明专利 40 项、实 用新型专利 88 项、外观设计专利 30 项、国际专利 11 项,计算机软件 著作权 179 项,及多项非专利技术。 技术实力已得到行业认可。公司是密码行业标准化技术委员会(CSTC) 首批会员单位,中国量子通信产业联盟发起单位,中国信息协会量子信 息分会发起单位,国际云安全联盟(CSA)量子安全国际工作组(QSSWG) 发起单位,国际电信联盟(ITU)成员单位;公司董事长和总裁担任密 码行业标准化技术委员会委员,公司总裁担任中国通信标准化协会量子 通信与信息技术特设任务组——量子通信工作组组长,中国信息协会第 六届常务理事,中国信息协会量子信息分会首任会长。 - 10 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告  公司核心技术的研发主要围绕量子密钥分发技术以及基于量子密钥分 发的密码应用技术开展。 (1) 量子密钥分发技术。量子密钥分发是最先实用化的量子信息技术, 是量子通信的重要方向。量子密钥分发的技术实现,要求传统光通 信技术能力之外的精密光信号操控和探测能力。 (2) 基于量子密钥分发的密码应用技术。基于量子密钥分发的密码应用 技术,在部署上和传统密码技术有明显差异,其关键技术,包括: 与传统光通信系统的融合,基于量子密钥分发的组网控制和管理, 基于量子密钥分发网络的密钥服务,与传统密码通信协议如 IPsec 协议、SSL 协议的融合和协调等,都是传统通信和密码技术中未涉 足的全新研究方向。  核心技术行业领先。公司掌握的 QKD 基于注入锁定的光源及编码技术、 QKD 偏振编码调制技术、QKD 自稳定强度调制技术、QKD 信道波分复 用技术、QKD 信道自适应技术、QKD 系统同步技术、QKD 偏振反馈控 制技术、PPLN 波导制备工艺及上转换单光子探测技术、探测器高速精 密控制技术、QKD 终端集成技术等九大技术,处于国际先进水平。 - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 8:公司主要产品的核心技术 序号 1 2 3 4 5 6 7 技术名称 QKD 基于注入锁定 的光源及编码技术 QKD 偏振编码调制 技术 QKD 自稳定强度调 制技术 QKD 信道波分复用 技术 QKD 信道自适应技 术 QKD 系统同步技术 QKD 偏振反馈控制 技术 技术地位 国际先进 及上转换单光子探测 探测器高速精密控制 10 11 技术 QKD 数据后处理技 术 光源稳定控制技术 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201611217678.0; 时间相位 QKD 产品 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号: ZL201110245913.6 偏振编码系列 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:201710193266.6 偏振编码系列 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:201710433041.3 波分复用产品 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201510015118.6 QKD 全系列产品 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201010108798.3; ZL201410472681.1 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201010264378.4; QKD 全系列产品 偏振编码系列 201710069824.8;201710436589.3 自主创新;专利号或专利申请号: ZL201410359207.8; 国际先进 技术 9 相关产品应用 201710384914.6 PPLN 波导制备工艺 8 技术来源 ZL201520097422.5 ; ZL201520097660.6 ; ZL201721472381.9 国际先进 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201310270105.4; 基于上转换探测器的 QKD 产品 探测器全系列产品 201710807369.7;201711178829 国内先进 自主创新,专利号:201710581985.5;201710581995.9; 201710626020.3;201711367353.5 国内先进 自主创新;专利号或专利申请号:201710639949.X; QKD 全系列产品 光源模块全系列产品 201710929853.7 自主创新;专利号或专利申请号:ZL201310464744.4; 12 QKD 终端集成技术 国际先进 201711336903.7;201711337223.7;201711337225.6; QKD 全系列产品 201711337241.5;201711337242.X 13 QKD 规模化组网技 术 量子密钥输出控制技 14 术 量子密钥中继高效安 15 全传输技术 兼容量子密钥的 16 IPSec 协议技术 量子安全服务平台技 17 术 国际先进 国内先进 国内先进 国内先进 自主创新;专利号:ZL201110170292.X QKD 网络建设 自主创新;专利号:201611168102.X;201710264316.5; 量子密钥管理机系列 201810643951.9 产品 自 主 创 新 ; 专 利 号 : ZL201511005684.5 ; 量子密钥管理机系列 201611261295.3;201611262411.3 产品 自主创新;专利号:ZL201510079480.X 量子 VPN、量子加密 路由器 自 主 创 新 ; 专 利 号 : ZL201620891256.0 ; 国内先进 201610675982.3;201610675984.2;201611070527.7; QSS 系列产品 20710294790.2;201710294804;201710295606.6 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 - 12 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 3.2 与竞争对手的对比  竞争对手少。量子通信行业具有较高的技术及人才壁垒,竞争者数量有 限。 (1)从事量子保密通信的主要企业有:瑞士 ID Quantique 公司、安 徽问天量子科技股份有限公司、浙江九州量子信息技术股份有限公司。 (2)密码技术和产品是受到严格管制的领域,信息安全行业内从事密 钥算法及设备、密钥管理加密机相关产品等密码产品生产的企业较少, 主要有:成都卫士通信息产业股份有限公司、兴唐通信科技有限公司、 中孚信息股份有限公司、飞天诚信科技股份有限公司、格尔软件股份有 限公司等。  对比分析:从事量子保密通信的企业。 (1) 瑞士 ID Quantique 公司主要产品有量子密钥分发设备、量子网络加 密机、量子随机数发生器等。主要客户有欧洲本土的银行、博彩、 电信等企业。 (2) 安徽问天量子科技股份有限公司产品有量子密码通信终端设备、网 络交换/路由设备、核心光电子器件、开放式实验系统、科学仪器以 及网络化安全管控和应用软件等,产品主要应用于宁苏量子干线等。 主要客户有政府与亨通光电股份有限公司等。 (3) 浙江九州量子信息技术股份有限公司主要从事量子通信相关业务。  量子保密通信行业处于萌芽期。从用户层面来说,有安全需求的行业用 户对于应用量子保密通信的方法和保障程度还缺少充分认识;另一方面, 行业标准、资质、测评、认证等体系目前基本处于空白状态。总体来说, 国内量子保密通信的市场生态还处于比较脆弱的幼苗阶段。类似于计算 机、互联网等行业的发展初期。  中国的“量子之父”潘建伟院士。公司大股东潘建伟院士现为中国科学技 术大学常务副校长、教授、博士生导师,中国科学院院士,发展中国家 科学院院士,奥地利科学院外籍院士,中国科学院量子信息与量子科技 创新研究院院长。第十三届全国政协委员,九三学社第十四届中央委员 会副主席。曾获香港求是科技基金会“杰出科学家奖”(2005 年)、何梁 何利基金“科学与技术成就奖”(2013 年) 、国家自然科学奖一等奖(2015 年) 、军队科技进步一等奖(2015 年)、2017 年对科学产生重大影响的 十人(《nature》杂志)、 “未来科学大奖”物质科学奖(2017 年)、改 革开放 40 年改革先锋人物(“量子信息研究的创新者”)称号,欧洲物 理学会“菲涅尔奖”(2005 年)、国际量子通信、测量与计算学会“国际量 子通信奖”(2012 年) 、国际激光科学和量子光学兰姆奖(2018 年) 、美 国光学学会伍德奖(2019 年),其领衔的“墨子号”量子科学实验卫星科 研团队被美国科学促进会(AAAS)授予“2018 年度克利夫兰奖”。 我们认为,对于技术密集型行业的萌芽期公司,人才实力和技术实力尤 为重要。公司大股东潘建伟院士持股 11.01%,对公司的技术研发和产 品落地具有重要的推动作用,也是公司在量子保密通信行业立足的重要 依仗。  - 13 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告  量子保密通信网络工程覆盖率高达 80%以上。公司具备技术成果转化为 经营成果的条件和能力。我国目前已建成的实用化光纤量子保密通信网 络总长(光缆皮长)已达 7,000 余公里,其中超过 6,000 公里使用了公 司提供的产品且处于在线运行状态。我们测算,全国 80%以上的量子保 密通信网络工程使用了公司生产的产品。 图表 9:部署公司产品的量子保密通信网络 名称 光纤皮长(公里) 京沪干线 1,979 武合干线 693 北京城域网 1,160 济南城域网 708 合肥城域网 295 武汉城域网 363 上海城域网 1,100 其他城域网 177 合计部署公司产品网络总长 6,475 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 4、客户分析  客户类型。公司现阶段的客户主要为量子保密通信骨干网、城域网的建 设方和服务于建设方的系统集成商。  下游客户集中。2016-2018 年,公司前五大客户的销售收入占营业收入 的比例分别为 82.87%、73.59%和 80.75%。 2018 年,排名前五的客户为神州数码系统集成服务有限公司、国家信息 通信国际创新园管理委员会、陕西国光科华信息科技有限公司、宿州市 发展和改革委员会(物价局)和国科量网,2018 年内对其销售金额占营 业收入的比例分别为 57.90%、9.74%、5.53%、3.82%和 3.76%。    第一大客户:神州数码系统集成服务有限公司。神州数码系统集成服务 有限公司为公司第一大客户,2016-2018 年,公司对其销售收入占营业 收入的比例分别为 34.21%、21.14%和 57.90%。神州数码系统集成服 务有限公司采购的产品主要用于中科大承建的量子保密通信“京沪干线” 技术验证及应用示范项目、国科量网承建的国家广域量子保密通信骨干 网络建设工程项目等。 国盾量子与第一大客户合作较为紧密。 (1)第一大客户神州数码系统集 成服务有限公司全资子公司上海神州数码信息技术服务有限公司为国盾 量子股东君联林海(其持有发行人股份比例为 4%)的有限合伙人,持 有合伙份额 25%; (2)神州数码系统集成服务有限公司的控股股东神州 数码信息服务股份有限公司与国盾量子共同出资设立神州国信,持股比 例分别为 69.10%和 4.90%。我们认为,国盾量子与神州数码系统集成 服务有限公司合作较为紧密。 - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 5、财务分析 5.1 营业收入和归母净利润  营收、归母净利润小幅波动。2016-2018 年,公司营业收入分别为 2.27 亿元、2.83 亿元和 2.64 亿元;归母净利润分别为 5875 万元、7431 万 元和 7249 万元。我们认为,现阶段公司产品主要应用于城域网及骨干 网等基础网络建设,销售业务交易笔数少,单笔交易金额大,客户采购 需求存在一定波动性,因此近三年公司的营业收入及归母净利润呈现出 一定的波动性。 图表 10:营业收入 营业收入(百万元,左轴) 283.66 300 250 增速(%,右轴) 264.67 227.15 30% 25% 24.9% 20% 200 15% 150 10% 5% 100 0% -6.7% 50 -5% 0 -10% 2016 2017 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 图表 11:归母净利润 归母净利润(百万元,左轴) 80 74.31 增速(%,右轴) 72.49 70 60 58.75 30% 25% 26.5% 20% 50 15% 40 10% 30 5% 20 -2.4% 10 0 0% -5% 2016 2017 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 - 15 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 5.2 毛利率和净利率   毛利率高,逐年提升。2016 年至 2018 年,公司毛利率分别为 67.48%、 68.16%、74.33%,保持了较高的毛利率水平,且毛利率逐年提升。 净利率高,且逐年提升。2016 年至 2018 年,公司净利率分别为 25.87%、 26.20%、27.16%。我们认为,公司毛利率、净利润率高,且逐年提升, 说明公司产品附加值高、产品定价权大、盈利能力强。 图表 12:毛利率及净利润率 毛利率 净利润率 80% 70% 74.33% 67.48% 68.16% 25.87% 26.20% 27.16% 2016 2017 2018 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 5.3 费用分析:销售费用和管理费用  公司期间费用主要为销售费用、管理费用和研发费用。   销售费用 销售费用逐年增加。2016 年至 2018 年销售费用分别为 1613.02 万元、 3011.44 万元和 3078.79 万元。其中,2017 年销售费用大幅增长,较 2016 年同比增长 87%,我们认为,主要原因是职工人数及薪酬水平增 加(2017 年职工薪酬增长 965.68 万元) 。2018 年销售费用较 2017 年 无重大变化。 销售费用率逐年增加。2016 年至 2018 年,公司销售费用率逐年增加。 据公司招股说明书所述,销售费用率逐年增加的主要原因是:近年来公 司量子保密通信技术更加成熟,市场需求增加;同时由于“京沪干线” 工程及一些量子保密通信城域网络的建成,运维需求也同步增加;为进 一步拓展市场及满足市场的运维需求,公司销售人员及售后运维人员逐 年增加,销售费用随之增长。  - 16 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 13:2016-2018 年销售费用情况 销售费用(百万元,左轴) 35 增速(%,右轴) 销售费用占营收比例(%,右轴) 100% 30.79 30.11 30 80% 86.7% 25 20 90% 70% 60% 16.13 50% 15 40% 10 30% 20% 5 7.1% 2.3% 0 2016 11.6% 10.6% 2017 10% 0% 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所    管理费用 管理费用率小幅波动。2016 年至 2018 年, 公司管理费用分别为 6307.87 万元、7504.06 万元和 7454.65 万元;管理费用率分别为 27.8%、26.5% 和 28.2%。 职工薪酬及无形资产摊销金额占比较大。公司管理费用率较高,且职工 薪酬及无形资产摊销金额占管理费用比例较大,2016 年至 2018 年上述 费用合计占比分别为 60.74%、61.01%、63.06%,主要构成占比无重大 变化。据公司招股说明书所述, (1)管理费用中职工薪酬占比较大的主 要原因为量子通信行业处于推广期,公司设立分支机构,增加了管理成 本;随着量子保密通信干线及各地城域网的不断建设,管理人员逐年增 加。 (2)公司无形资产摊销金额较大的主要原因为将符合资本化条件的 研发支出确认了无形资产。 - 17 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 14:2016-2018 年管理费用情况 管理费用(百万元,左轴) 76 74 增速(%,右轴) 管理费用占营收比例(%,右轴) 75.04 27.8% 26.5% 74.55 30% 28.2% 25% 72 20% 70 68 19.0% 15% 66 10% 63.08 64 62 5% 60 0% 58 -0.7% 56 2016 2017 -5% 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 5.4 研发分析:研发投入  研发投入占营收比例高,且逐年增长。2016 年至 2018 年,公司研发投 入总额分别为 5318.03 万元、7344.36 万元和 9620.95 万元,研发投入 占营业收入比例分别为 23.41%、25.89%和 36.35%,研发投入占营业 收入的比例逐年增长。 图表 15:2016-2018 年研发投入情况 研发投入(百万元,左轴) 研发投入占营业收入的比例(%,右轴) 120 100 36.35% 40% 96.21 35% 25.89% 30% 80 23.41% 60 53.18 73.44 25% 20% 15% 40 10% 20 5% 0 0% 2016 2017 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所  研发人员占员工总数的比例高。截至 2018 年 12 月 31 日,公司研发人 - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告  员为 237 人,占员工总数的比例为 43.89%,其中核心技术人员 9 人, 占员工总数的比例为 1.67%。 研发投入当期费用化比例高。2016 年至 2018 年,公司研发投入费用化 比例为 74.82%、90.58%、77.90%,研发投入费用化比例高。 图表 16:费用化研发投入、资本化研发投入情况 费用化研发投入占比 资本化研发投入占比 100% 90.58% 90% 80% 74.82% 77.90% 25.18% 22.10% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 9.42% 10% 0% 2016 2017 2018 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 6、募集资金投向  募资用途:科技创新领域。根据公司的招股说明书,公司本次募集资金 3.04 亿元投资公司主营业务相关的科技创新领域。具体而言,主要投资 两个项目:量子通信网络设备项目,研发中心建设项目,共需资金 3.04 亿元。 (1) 量子通信网络设备项目主要用于生产远距离 QKD 产品、高速时间 相位 QKD 产品、城域 QKD 集控站产品、接入端桌面式 QKD 产品 等。 (2) 研发中心建设项目主要用于加强科技创新能力,充实技术储备,保 持并扩大公司技术和产品领先优势,为公司提升业务开展提供技术 支持。 图表 17:募集资金投资项目 序号 项目名称 投资总额(百万元) 拟使用募集资金金额(百万元) 项目建设期 1 量子通信网络设备项目 256.74 256.74 24 个月 2 研发中心建设项目 46.89 46.89 24 个月 303.63 303.63 - 合计 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 6.1 量子通信网络设备项目 - 19 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告  项目介绍。为满足日益增长的广域量子保密通信网络建设以及政务、金 融、电力、国防等行业和领域、企业用户对量子安全服务的需求,本项 目在公司现有量子密钥分发技术和产品基础上进一步升级优化,完善产 品体系,提升用户服务质量。 投资情况。本项目总投资 2.57 亿元,建设周期 2 年,在公司自有土地上 投资建设 8,379 ㎡厂房,购置生产、测试设备和研发硬软件工具,升级、 生产远距离 QKD 产品、高速时间相位 QKD 产品、城域 QKD 集控站产 品以及接入端桌面式 QKD 产品。 本项目达产后, 将形成年产远距离 QKD 产品 150 对,高速时间相位 QKD 产品 400 对,城域 QKD 集控站产品 300 台,接入端桌面式 QKD 产品 3000 台。 实施进度。本项目由公司实施,项目建设周期从项目立项到工程竣工验 收预计约 24 个月,具体实施进度如下:   图表 18:量子通信网络设备项目实施进度 月 项目 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 可行性研究 项目立项 工程设计 工程施工 设备采购 设备安装与调试 人员招聘及培训 试生产 竣工验收 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 6.2 研发中心建设项目    项目介绍。公司为进一步提升研发创新水平,加强研发能力,充实技术 储备,保持并扩大公司技术和产品领先优势,拟建设高水平研发中心。 投资情况。本项目总投资 4689.06 万元,建设周期 2 年,拟在公司自有 土地上投资新建研发场所约 4000 ㎡,购置研发设备和软件工具,搭建 先进的量子技术研发平台。 实施进度。本项目由公司实施,项目建设周期从项目立项到工程竣工验 收预计约 24 个月,具体实施进度如下: - 20 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 图表 19:研发中心建设项目实施进度 月 项目 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 可行性研究 项目立项 工程设计 工程施工 设备采购 设备安装与调试 人员招聘及培训 竣工验收 来源:公司招股说明书、中泰证券研究所 7、投资建议  公司毛利率高且逐年增加、净利率高且逐年提升,盈利能力强。此外, 公司注重研发创新,多项核心技术处于行业领先水平。我们认为,公司 是国内量子保密通信行业龙头,产品市场占有率位居国内第一,值得重 点关注。 8、风险提示  技术开发风险 量子保密通信技术是近些年发展较快的新兴技术。行业内企业必须根据 市场发展趋势准确把握创新方向,持续不断的推进技术创新和产品开发, 并将创新成果转化为成熟产品推向市场,以满足不断发展的市场需求。 如果公司未来不能对技术、产品和市场的发展趋势做出正确判断并及时 做出准确决策,有可能导致新技术的开发失败,或者新技术开发成功后 不能得到市场认可,或将会对公司的长远发展和未来市场竞争力产生一 定的影响。  政策性风险 我国量子通信行业目前处于推广期,公司现阶段的发展主要依托于量子 保密通信网络建设和应用,在此基础上培育和加快更多领域和行业的应 用。未来,公司产品在量子保密通信网络的持续应用,仍需要国家和地 方政府对网络建设的大力支持。但国家和地方政府对量子保密通信网络 建设推进进度存在一定的不确定性,因此公司存在相应的政策性风险。  客户过于集中带来的销售风险 2018 年,排名前五的客户为神州数码系统集成服务有限公司、国家信息 通信国际创新园管理委员会、陕西国光科华信息科技有限公司、宿州市 发展和改革委员会(物价局)和国科量网,2018 年前五大客户的销售金 额之和占公司总营收的 80.75%。公司现阶段的客户主要为量子保密通 - 21 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 信骨干网、城域网的建设方和服务于建设方的系统集成商,客户相对集 中。如果未来下游客户需求发生变动或者与公司终止合作,或将对公司 的产品销售产生较大影响。 - 22 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 专题研究报告 投资评级说明: 股票评级 行业评级 评级 说明 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市 转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准(另有说明的除外) 。 重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、 客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。 - 23 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分
科创板系列二(国盾量子):量子保密通信行业龙头
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