广发证券-专注电子不停车收费产品,募资提升竞争力

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行业: 软件服务
作者: 刘雪峰
发布机构: 广发证券
发布日期: 2017-05-11
新股分析| 证券研究报告 金溢科技(002869.SZ) Tabl e_Title Table_NewStoc k_Price 专注电子不停车收费产品,募资提升竞争力 报告日期 2017-05-11 注意:本报告仅供参考,请投资者自主决策并自行承担投资风险。 Ta ble_Summary  公司在电子不停车收费(ETC)领域处于行业领先地位 公司是我国领先的智能交通射频识别与电子支付产品及服务提供商。 Table_NewStoc k_ Iss ueB 公司目前主要提供电子不停车收费产品(包括高速公路 ETC、城市多车道 自由流 ETC 和停车场 ETC)和基于射频技术的高速公路路径识别产品。 公司的电子不停车收费(ETC)产品处于行业领先地位,其中高速公路 ETC 产品已在全国 20 多个省市广泛应用,拥有较高的市场份额。  公司作为设备提供商切入智能交通领域 在应用领域,公司属于智能交通领域,是该领域的设备提供商。智能 交通被认为是保障交通安全、环节拥堵难题、减少交通事故的有效办法, “综 Table_NewStoc k_ Iss ue 合运输与智能交通”也是交通科技领域“十三五”规划布局的重点专项之 一。公司 2014-2016 年收入分别为 4.28 亿、7.52 亿、6.69 亿,净利润分别 为 5511 万、13859 万、11997 万。  募集资金 6.44 亿提升公司竞争力 本次募集资金总金额 6.44 亿元,用于佛山智能交通射频识别与电子支 付产品生产基地项目、深圳研发中心建设项目、营销服务网络建设项目并 补充流动资金。募投项目的实施将有助于改善公司产品结构,提升公司产 品竞争力,进一步提高公司行业影响力,并扩大公司的市场份额。  17-19 年业绩分别为 1.06 元/股、1.13 元/股、1.20 元/股 根据公司发行计划,假设本次发行 2952 万股,预计公司 17-19 年收入 分析师: Table_Aut hor 刘雪峰 S0260514030002 02160750605 增速分别为 3%、8%、8%,净利润增速分别为 3%、6%、6%,摊薄后 EPS gfliuxuefeng@gf.com.cn 分别为 1.06 元/股、1.13 元/股、1.20 元/股。  风险提示 公司业务受交通政策影响波动较大;营收利润无法维持 2015 年超常规 增长的风险;对单一行业依赖的风险;季节性带来的业绩波动风险。 联系人: Table_Contacter 郑楠 zhengnan@gf.com.cn 盈利预测: Table_Excel1 营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 752.06 668.72 688.26 742.64 801.38 75.92% -11.08% 2.92% 7.90% 7.91% 154.95 129.05 122.16 127.10 136.12 139.70 121.64 125.36 132.75 140.51 141.72% -12.92% 3.05% 5.90% 5.85% 1.582 1.378 1.064 1.127 1.193 市盈率(P/E) - - - - - 市净率(P/B) - - - - - EV/EBITDA - - - - - EPS(元/股) 数据来源:公司财务报表,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 24 金溢科技|新股分析 目录索引 投资要点 ............................................................................................................................. 4 公司概况 ............................................................................................................................. 5 1. 公司股权结构 ....................................................................................................... 5 2. 公司主要产品和服务 ............................................................................................ 5 2.1 电子不停车收费产品 ................................................................................. 6 2.2 路径识别产品 ............................................................................................ 8 3. 持续研发投入保持公司竞争力 ............................................................................. 9 4. 营收总体保持增长态势 ...................................................................................... 10 5. 毛利率维持稳定,费用率近年小幅下降 ............................................................. 13 市场需求和公司竞争分析 .................................................................................................. 14 1. 智能交通备受青睐,国内外高度重视 ................................................................ 14 2. 公司主营市场近年呈较快增长态势 .................................................................... 15 3. 公司细分领域竞争优势突出 ............................................................................... 16 4. 固老拓新,全面推进“ETC 进城” ........................................................................ 16 募集资金用途 .................................................................................................................... 18 1. 公司面临的挑战 ................................................................................................. 18 2. 募集资金提升公司竞争力................................................................................... 18 盈利预测 ........................................................................................................................... 21 风险提示 ........................................................................................................................... 22 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 24 金溢科技|新股分析 图表索引 图 1:公司股权结构 ................................................................................................ 5 图 2:公司产品在 ETC 车道工作示意图 ............................................................... 7 图 3:电子标签产品(OBU) ................................................................................ 7 图 4:微波读写天线(RSU)...................................................................................... 7 图 5:高速公路不停车收费系统(ETC)场景图 .................................................... 8 图 6:停车场 ETC 产品 .......................................................................................... 8 图 7:多车道自由流 ETC 产品 ............................................................................... 8 图 8:高速公路多义性路径识别系统 ...................................................................... 9 图 9:2014-2016 年公司研发投入及占营收比重 .................................................... 9 图 10:公司 2012-2016 年营业收入情况(单位:百万元) ................................ 10 图 11:近年公司收入组成(单位:百万元) ....................................................... 11 图 12:2014 年公司 ETC 及相关业务分产品情况 ................................................ 11 图 13:近三年公司前五大客户销售金额及占收入比重 ........................................ 11 图 14:2012-2016 年公司净利润及净利润率 ....................................................... 12 图 15:2012-2016 年公司各类业务毛利率 ........................................................... 13 图 16:2012-2016 年销售费用、管理费用情况 ................................................... 13 图 17:智能交通产业构成 .................................................................................... 14 图 18:2012-2017 年我国智能交通射频识别与电子支付设备市场规模及预测(单 位:亿元) ............................................................................................................ 15 图 19:公司业务模式拓展路径 ............................................................................. 17 图 20:项目建设完成后公司营销及服务网络分布 ................................................ 19 表 1:公司主要产品概览 ........................................................................................ 6 表 2:公司产学研合作平台和相关单位 .................................................................. 9 表 3:2016 年前五大客户销售额及营收比例 ....................................................... 12 表 4:国家智能交通相关政策 ............................................................................... 15 表 5:2015 年三大厂商销量、售价、研发、净利润比较 ..................................... 16 表 6:公司募投资金用途(单位:万元) ............................................................. 18 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 24 金溢科技|新股分析 投资要点  公司主要从事智能交通射频识别与电子支付行业的核心技术研究、产品开发、 设备制造、解决方案提供与服务。公司客户主要以大中型企业为主,包括高速 公路运营商、银行、系统集成商等。  公司无控股股东。公司的第一大股东为敏行电子,持有公司股份27%。公司的 实际控制人为罗瑞发、刘咏平、杨成、王明宽、李娜和李朝莉,上述实际控制 人合计控制发行前总股本的76%。公司本次公开发行前总股本为8828万股,公 司拟公开发行2952万A股,发行数量不低于发行后公司总股本的 25.00%,本 次发行后,实际控制人不发生变更,实际控制人直接及间接合计控制的股比例 分别由76%下降到57%。  公司致力于智能交通射频识别与电子支付行业,从业务应用领域划分角度看, 公司目前主要提供电子不停车收费产品(包括高速公路 ETC、城市多车道自由 流 ETC 和停车场 ETC)和基于射频技术的高速公路路径识别产品。其中,公 司高速公路 ETC 产品已在全国 20 多个省市广泛应用,拥有较高的市场份额; 公司停车场 ETC 产品已应用于国内数百个项目;多义路径识别系统主要应用 于浙江省、四川省和广东省等的高速公路地电子收费系统上。  2012-2016年,公司分别实现营业收入2.68亿元、3.55亿元、4.27亿元、7.52 亿元、6.69亿元,收入总体保持增长态势,2012-2016年复合增长率达25.65%。 其中,2015年公司的营业收入7.52亿元,同比增长75.92%,其超常规增长并非 常态,而是受到政策刺激导致下游市场需求快速增长的结果。公司2012-2016 年分别实现净利润4286.46万元、4435.61万元、5510.85万元、1.39亿元、1.20 亿元,净利率分别为15.98%、12.51%、12.89%、18.43%、17.94%,2015年 净利率大幅上升,主要是公司费用控制较好,费用率下降所致。  公司拟公开发行2952万A股,发行价格为每股21.80元,总募集资金6.44亿。拟 使用募集资金5.55亿,用于佛山智能交通射频识别与电子支付产品生产基地项 目、深圳研发中心建设项目、营销服务网络建设项目、补充流动资金项目,以 进一步扩大生产经营、提升研发能力及营销能力,补充流动资金。本次募集超 过项目投入的部分将用于补充公司运营资金。  盈利预测:根据公司本次发行计划,假设本次发行2952万股,预计公司 2017-2019年收入增速分别为2.92%、7.90%、7.91%,净利润增速分别为3.1%、 5.9%、5.8%。  风险提示:公司业务受相关交通政策影响波动较大;营业收入和净利润无法维 持2015年超常规增长的风险;对单一行业依赖的风险;季节性带来的业绩波动 风险。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 24 金溢科技|新股分析 公司概况 金溢科技前身为金溢有限,金溢有限成立于2004年5月20日,2014年3月17日 整体变更为金溢科技。公司专注于智能交通射频识别与电子支付行业的核心技术研 究、产品开发、设备制造、解决方案提供与服务。产品主要包括高速公路ETC产品、 多车道自由流ETC产品、停车场ETC产品和基于射频技术的路径识别产品。 1. 公司股权结构 公司无控股股东。公司的第一大股东为敏行电子,持有公司股份27%,公司董 事长、总经理罗瑞发持有敏行电子94%的股权,公司董事、董事会秘书郑映虹持有 敏行电子6%的股权。公司的实际控制人为罗瑞发、刘咏平、杨成、王明宽、李娜和 李朝莉,上述实际控制人合计控制发行前总股本的76%。其中,公司董事李朝莉为 公司副总经理王明宽配偶李娜的母亲。公司董事李朝莉为公司副总经理王明宽配偶 李娜的母亲。其他董事、监事、高级管理人员以及核心技术人员相互之间不存在亲 属关系。 公司本次公开发行前总股本为8828万股,公司拟公开发行2952万A股,发行数 量不低于发行后公司总股本的 25.00%,本次发行后,实际控制人不发生变更,实 际控制人直接及间接合计控制的股比例分别由76%下降到57%。 公司拥有青岛金溢、中交金溢、佛山金溢、无锡金溢、广州竞天(已于 2015 年 注销)五家全资子公司,华信金溢、伟龙金溢两家控股子公司。 图1:公司股权结构 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 2. 公司主要产品和服务 公司致力于智能交通射频识别与电子支付行业,从业务应用领域划分角度看, 公司目前主要提供电子不停车收费产品(包括高速公路 ETC、城市多车道自由流 ETC 和停车场 ETC)和基于射频技术的高速公路路径识别产品。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 24 金溢科技|新股分析 表 1:公司主要产品概览 应用领域 主要产品 产品介绍 产品构成 该系统安装在高速公路收 高速公路 ETC 产品 费站车道和收费车辆上, 车辆按序不停车通过 该系统不设立隔离车道, 多车道自由流 ETC 电子不停车收费 (ETC)领域 不限制车辆正常通行速 用途 用于高速公路 车载电子标签(OBU) ETC 微波读写天线(RSU) 手持销售终端(POS) 用于不设立收费 桌面读写(ODU) 站的收费应用场 度,可以快速完成车辆的 合(如城市路桥 信息识别与自动收费 隧道) 商业、办公楼宇、 车载电子标签(OBU) 园区、住宅小区、 停车场 ETC 产品 该系统安装在停车场出入 微波读写天线(RSU) 机关大院、运输 口和收费车辆上,实现车 车道控制机 场站、公共场馆 辆自动识别和不停车收费 停车场车辆管理系统 等各类停车场的 软件 收费及自动门禁 管理 基于无线射频识别 (RFID)的路径识 该系统通过在高速公路沿 基于射频技术的 别产品(适用 MTC 线的适当地点架设信标基 路径识别应用领 用户) 站,向行驶车辆写入路径 基于 ETC 技术平台 信息,准确记录车辆的行 的路径识别产品(适 车路线 域 用 ETC 用户) 复合通行卡 信标基站 双频读写器 微波读写天线(RSU) 三频读卡器 通过高速公路多 义性路径识别, 实现对联网省区 内收取的通行费 精确拆分和收费 该系统将车牌号码等信息 存储在射频标签中,安装 有汽车电子标识的车辆经 公安交通管理 汽车电子标识系统 过架设车标固定式读写器 设备 的城市道路重要卡口,读 写器准确读取所要求的信 实现我国在道路 车标固定式读写器 交通领域管理模 式上的根本改变 息,并将信息回传指挥中 心。 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 2.1 电子不停车收费产品 电子不停车收费系统(ETC)是指通过安装在收费车道上的 RSU(微波读写天 线)和行使车辆上的OBU (车载电子标签)进行信息对接来实现不停车的情况下完 成路桥收费。RSU 由读写天线和射频控制器组成,可以完成数据和信号的收发、编 码、解码等。OBU 则存有行驶车辆的信息,主要用来与 RSU 进行信息交互。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 24 金溢科技|新股分析 图2:公司产品在 ETC 车道工作示意图 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 图3:电子标签产品(OBU) 图4:微波读写天线(RSU) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 电子不停车收费(ETC)产品根据应用场景的不同分为:高速公路ETC产品、 停车场 ETC 产品及多车道自由流ETC产品。其中,公司高速公路 ETC 产品已在 北京、广东、江苏、江西、四川、辽宁等全国 20 多个省市广泛应用,拥有较高的 市场份额;公司停车场 ETC 产品已应用于国内华南理工大学、广州利通广场、广 州帝景山庄、武汉大学、华中师范大学、武汉欢乐谷、浙江大学、国家电网南通分 公司等国内多个省市的数百个项目。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 24 金溢科技|新股分析 图5:高速公路不停车收费系统(ETC)场景图 图6:停车场ETC产品 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 图7:多车道自由流ETC产品 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 2.2 基于无线射频识别(RFID)技术或 ETC 技术平台的高速公路路径识别产品 基于射频技术的路径识别产品是专门解决多义性路径识别问题,明确通行费用 归属,实现联网收费后高速公路投资方利益合理分配的智能交通产品。多义性路径 识别是利用技术手段对车辆的行驶路径进行识别,记录车辆的实际行驶路径信息。 该系统通过在高速公路沿线的适当地点架设信标基站/RSU,向行驶车辆写入路径信 息,有效解决了路网收费系统中多义性路径识别的问题,从而实现高速公路按照实 际路径收费和费用精确拆分。 从路径识别的发展阶段来看,国内目前仅广东、浙江、四川等少数几个省市应用 路径识别产品并取得了实际的应用效果。目前,公司的多义路径识别系统主要应用 于浙江省、四川省和广东省的高速公路地电子收费系统上,收入占比仍较低。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 24 金溢科技|新股分析 图8:高速公路多义性路径识别系统 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 3. 持续研发投入保持公司竞争力 公司具备较强的技术研发实力,报告期内每年研发投入占营业收入总额的10% 以上。2014年至2016年,公司研发投入占收入比例分别为16.89%、10.57%和 10.35%。 图9:2014-2016年公司研发投入及占营收比重 9000 18% 16.89% 8000 16% 7000 14% 10.57% 6000 10.35% 12% 5000 10% 4000 8% 3000 6% 2000 4% 1000 2% 0 0% 2014 2015 研发投入(万元) 2016 占营收比例(%) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 公司具有独特的产学研合作优势,与高等院校进行产学研合作,整合社会上的 研发力量。公司与多所科研院校所建立了良好的互信机制和长期的合作关系,在前 沿探索、科技攻关、产品研究、工程试验和应用示范等方面开展了广泛的产学研合 作。 表2:公司产学研合作平台和相关单位 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 24 金溢科技|新股分析 研发平台 合作单位 华南理工大学土木与交通学 院实习基地 华南理工大学 智能交通车联网联合实验室 北京航空航天大学深圳研究院 智能停车管理系统校内合作 基地 深圳职业技术学院 车联网技术联合实验室 电子科技大学 车联网前沿技术联合研发实 验室 长安大学 广东省数字广东研究院智能 北京大学数字中国研究院华南分院;广东省交 交通工程中心 通运输档案信息管理中心 深圳市智慧交通车联网工程 中心 深圳市科技创新委员会 广东省交通车联网(金溢)工 广东省科学技术厅;广东省经济和信息化委员 程技术研究中心 会 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 此外,公司计划在本次公开发行募集资金投资项目投资建设研发中心。公司拟通 过该项目的实施设立研发及检测中心基地,成立实验室,购置先进的研发及检测设 备,加强研发团队建设,引进行业内各专业领域高端人才。 公司具有丰富的人才储备和技术储备。截至2016年12月31日,公司拥有200名 研发人员,占公司总员工比例的25%。公司及其子公司已经拥有296项专利、18项 核心技术。 4. 营收总体保持增长态势 2012-2016年,公司分别实现营业收入2.68亿元、3.55亿元、4.27亿元、7.52 亿元、6.69亿元,收入总体保持增长态势,2012-2016年复合增长率达25.65%。其 中,2015年公司的营业收入7.52亿元,同比增长75.92%,其超常规增长并非常态, 而是受到政策刺激导致下游市场需求快速增长的结果,公司适时地抓住了市场需求 快速增长带来的机会;2016年公司实现营业收入6.69亿元,较2015年下滑11.08%。 随着联网工作进程的逐步推进,政策因素对该超常规增长的刺激作用将逐步减小并 回归为行业正常的增长状态。 图10:公司2012-2016年营业收入情况(单位:百万元) 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 24 金溢科技|新股分析 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2012 2013 2014 2015 2016 数据来源:公司招股说明书、广发证券发展研究中心 从收入结构来看,公司的主营业务分为三类:ETC及相关业务、RFID业务和第 三方产品收入。其中ETC及相关业务是是公司主要的收入来源,占总收入比例稳定 在98%以上。ETC及相关业务的收入来源于高速公路ETC、停车场ETC、基于RFID 技术平台的路径识别产品、基于ETC技术平台的路径识别产品、多车道自由流ETC。 其中,2015年高速公路ETC产品的销售收入总共为7亿元,较2014年增长97%,2016 年高速公路ETC产品销售收入总体回稳,主要是ETC联网在2016年上半年已经基本 结束,整体市场需求下降所致。 图11:近年公司收入组成(单位:百万元) 图12:2014年公司ETC及相关业务分产品情况 800 基于ETC技 术平台的路 基于RFID技 径识别产品 术平台的路 3% 径识别产品 2% 停车场ETC 600 400 多车道自由 流ETC 4% 2% 200 高速公路 ETC 89% 0 2012 2013 ETC及相关业务 2014 RFID业务 2015 其他业务 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 2016 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 公司客户主要以大中型企业为主,包括高速公路运营商、银行、系统集成商。 其中高速公路运营商主要以交通运输厅及其控制的公司为主,银行主要以商业银行 及全国性的股份制银行为主,系统集成商以大型的ETC车道建设商为主,这部分客 户的信用情况和客户的财务状况及偿债能力良好。此外,公司主营业务前五大客户 集中度相对分散,2014-2016年前五大客户销售金额分别为1.28亿、2.12亿、1.98 亿,占总营收比例合计为29.99%、28.16%、29.58%,不超过30%,不存在重大客 户依赖。 图13:近三年公司前五大客户销售金额及占收入比重 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 / 24 金溢科技|新股分析 2.5 31% 30% 2 30% 1.5 29% 1 29% 28% 0.5 28% 0 27% 2014 2015 2016 前五大客户销售额(亿元) 占营业收入比例 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 表3:2016年前五大客户销售额及营收比例 销售额(百万元) 占营收比例 河北冀翔通电子科技有限公司 551.36 8.24% 河南省视博电子股份有限公司 487.51 7.29% 434.2 6.49% 257.76 3.85% 248.08 3.71% 中国建设银行股份有限公司江苏 省分行 中国建设银行股份有限公司新疆 维吾尔自治区分行 中国建设银行股份有限公司深圳 市分行 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 公司2012-2016年分别实现净利润4286.46万元、4435.61万元、5510.85万元、 1.39亿元、1.20亿元,净利率分别为15.98%、12.51%、12.89%、18.43%、17.94%, 2015年净利率大幅上升,主要是公司费用控制较好,费用率下降所致。 图14:2012-2016年公司净利润及净利润率 150 20% 15% 100 10% 50 5% 0 0% 2012 2013 2014 净利润(百万元) 2015 2016 净利率(%) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12 / 24 金溢科技|新股分析 5. 毛利率维持稳定,费用率近年小幅下降 公司综合毛利率较高,保持在45%以上的水平。由于公司业务结构相对稳定, 且 所占比例较大的ETC及相关业务毛利率波动较小,故而整体毛利率基本稳定。 业务分拆来看,ETC及相关业务属于技术密集型产业,具有较高的附加值,是 毛利润的主要来源。ETC及相关业务的毛利率稳定在45%以上,成本主要是IC(集 成电路卡) 、电子元器件等,这类原料价格体系成熟透明,公司对供应商的议价能力 较强。RFID业务毛利率变动较大,近年来呈下降的趋势,但该类业务在公司主营业 务中占比较低,对综合毛利率影响甚微。 图15:2012-2016年公司各类业务毛利率 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2012 2013 2014 ETC及相关业务毛利率(%) 2015 2016 RFID业务毛利率(%) 毛利率(%) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 2012-2015年销售费用和管理费用呈现上涨趋势,2016年略有下滑;但销售费用 率和管理费用率总体趋势下降。2015年度及2016年度受到全国ETC联网的推动,公 司收入增长迅猛,而期间费用增长相对稳定,导致占比有所下降,说明公司费用控 制良好。 图16:2012-2016年销售费用、管理费用情况 160 30% 140 25% 120 20% 100 80 15% 60 10% 40 5% 20 0 0% 2012 2013 2014 2015 2016 销售费用(百万元) 管理费用(百万元) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13 / 24 金溢科技|新股分析 市场需求和公司竞争分析 在应用领域,公司属于智能交通领域,目前处于发展初期,为国家重点支持和 鼓励发展的行业。智能交通被认为是保障交通安全、环节拥堵难题、减少交通事故 的有效办法,“综合运输与智能交通”也是交通科技领域“十三五”规划布局的重 点专项之一。根据《交通运输行业智能交通发展战略(2012-2020年) 》 ,中国智能 交通发展的总体目标是:基本形成适应现代交通运输业发展要求的智能交通体系, 实现跨区域、大规模的智能交通集成应用和协同运行,提供便利的出行服务和高效 的物流服务,为本世纪中叶实现交通运输现代化打下坚实基础。 智能交通产业主要包括设备提供商、系统集成商、运营支持商、用户等。其中, 设备提供商对整个智能交通系统和服务的质量起着核心作用。公司是智能交通领先 的设备提供商,主要是专注于智能交通前段的射频识别和电子支付产品领域。 图17:智能交通产业构成 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 1. 智能交通备受青睐,国内外高度重视 伴随着科技进步和经济发展,智能交通受到了国内外的广泛重视。20 世纪50 年代,美国的部分私人公司开始研究汽车的自动控制系统,智能交通系统行业开始 萌芽。直到80年代主要是进行智能交通基础理论的研究和试验。20世纪80 年代后 期,美、欧、日等发达国家在电子信息产业的带动下加速智能交通系统产业的发展 力度。经过多年发展,目前智能交通系统在上述国家已经得到大规模应用,基本上 完成了智能交通系统的体系建设。(数据来源:招股说明书) 近年来,我国城镇化的不断推进及汽车保有量的不断增加,导致高速公路及城 市交通面临通行效率低下、安全故事频发、大气污染加剧等日益严重的问题,我国 大力重视智能交通,陆续出台相关政策法规。2014年3月,交通运输部下发《关于 开展全国高速公路电子不停车收费联网工作的通知》,正式启动全国高速公路 ETC(电子不停车收费系统)联网工作。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 14 / 24 金溢科技|新股分析 表 4:国家智能交通相关政策 时间 文件 内容 规范 ETC 技术标准和运营管 2011 年 3 月 《收费公路联网电子不停车收费技术要求》 理 《交通运输行业智能交通发展战略(2012- 提出了 2012-2020 年智能交 2020 年)》 通发展的目标 2012 年 7 月 提出 ETC 联网四步走的计划, 《交通运输部关于开展全国高速公路不停车收 2015 年底基本实现全国 ETC 费联网工作的通知》 联网 2014 年 4 月 规范 ETC 联网的技术标准和 2014 年 7 月 《公路电子不停车收费联网运营和服务规范》 运营管理 提高高速公路 ETC 系统覆 盖率,加快长江经济带 高速 2016 年 4 月 《交通运输信息化“十三五”发展规划》 公路 ETC 系统建设 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 我国智能交通发展较快。以ETC为例,从高速公路全国联网的情况来看,2015 年12月,全国 ETC 联网目标成功实现,全国除港澳台、海南、西藏之外的29个省 份完成组网,累计建成ETC车道超过1.3万条(数据来源:招股说明书) 。经过数年 的发展,智能交通行业已经迎来新一轮快速增长期。 2. 公司主营市场近年呈较快增长态势 随着智慧交通的发展,在国家政策的刺激下,公司主营业务——智能交通射频 识别与电子支付行业近年来实现了较快增长。2012 年行业的市场规模仅为6.40亿元, 2014 年就达到了12.81亿元,这期间年复合增长率达41.47%,2016年达到24.13亿 元,预计2017年市场规模达到 31.37亿元(数据来源:招股说明书) ,总体呈现较快 的增长势头。 图18:2012-2017年我国智能交通射频识别与电子支付设备市场规模及预测(单 位:亿元) 35 31 28 30 24 25 20 13 15 10 10 6 5 0 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 数据来源:深圳市智能交通行业协会、广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 15 / 24 金溢科技|新股分析 3. 公司细分领域竞争优势突出 目前国内智能交通射频识别与电子支付行业的竞争格局主要呈现出“市场集中 度较高,少数几家优势企业占据行业内绝大部分市场份额”的特点。以高速公路ETC 设备为例,该细分市场实行产品资质准入制,企业只有通过国家交通部交通工程监 理检测中心的产品检测后才能参加各省市ETC建设的招投标。截止2017年4月,全 国共有金溢科技、聚利科技、万集科技、中兴通讯等30余家企业的产品通过电子收 费专用短程通信产品测试,而拥有生产能力并活跃于市场中的企业有十家左右。(数 据来源:招股说明书) 细分领域上,公司在ETC领域具有竞争优势,在路径识别应用领域具有较大空 间。在ETC领域,公司在具有优势,目前在细分市场的占有率为 35%-40%,业务 遍布全国(数据来源:招股说明书)。公司依托自身的品牌优势、技术优势与营销 服务优势,在竞争对手中走在行业的前列。在路径识别应用领域,由于技术壁垒、 资质等因素,全国范围内目前只有四家企业(金溢科技、中兴通讯、航天信息和上 海华虹)参与到基于射频技术的路径识别产品的招投标竞争。该应用领域尚处于初 期发展阶段,未来市场的空间具有潜力。 公司细分领域的主要竞争对手为万集科技和聚利科技。从产量、专利、成本控 制、净利润等方面来看,金溢科技总体实力最强,聚利科技次之,万集仍有较大空 间。公司主要优势如下:  市场占有率高,产销量大,具有规模优势  研发水平高,与主要竞争对手相比拥有更多的专利和研发人员  采用“自主研发——自行设计——自行 生产的模式”,极少采用委托外协 方式,产品质量 可控程度高  公司资产规模大 表 5:2015 年三大厂商销量、售价、研发、净利润比较 金溢科技 聚利科技 万集科技 OBU 销量(万套) 509 415 191 OBU 售价(元) 118 127 125 RSU 销量(万套) 0.25 0.08 0.19 34418 24245 29213 240 27 188 90950 72061 72954 RSU 售价(元) 专利(项) 总资产(万元) 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 4. 固老拓新,全面推进“ETC 进城” 随着 2015 年底预期的全国高速公路ETC联网工程完成,ETC系统全国一张 统 一大网的格局正式形成。同时,将带来2000万规模而且还在持续增加的最终用户, 可以预见ETC将从高速公路走下来进城,向城市智慧交通领域延伸。 公司在老牌优势高速公路ETC领域,将持续推进以保持龙头地位。未来公司将 基于ETC领域的技术积累和服务经验,延伸至系统集成服务和平台运营服务。一方 面,巩固现有ETC产品销售的基础上,逐步向客户提供停车场、运输场站管理、多 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 16 / 24 金溢科技|新股分析 车道自由流等领域的系统集成服务;另一方面,通过与支付宝等互联网支付平台企 业的合作,从ETC联云充值业务切入,并拓展到高附加值的车主服务平台运营服务, 为公司的未来发展开辟新的增长空间。 图19:公司业务模式拓展路径 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 公司也将大力开拓城市应用,牢牢抓住全国高速公路ETC联网工程的契机,全 面推进“ETC进城”核心业务发展战略,通过 ETC 技术在城市智能交通方面的创 新应用和商业模式构建,为车主、运营单位和政府监管部门带来更多新的价值和利 益,同时也为企业带来业绩的上升。这一战略的关键是实现 “上车、落地、联云, 在手”:  “上车”是指公司将积极推进OBU的大量上车, 包括前装化和准前装化等, 终使ETC终端成为未来的车辆标准配置之一;  “落地”是指公司将大力推动RSU基站和各种OBU身份识别和采集设备 在各种城市智慧交通横向应用场景的广泛落地,包括城市停车(路内和路 外)、拥堵调节收费、路桥收费、场站管理以及基础交通信息采集和延伸 的一系列交通信息服务等;  “联云”是指以云为手段,对孤岛化、破碎化的封闭信息孤岛进行联网打 通,以实现城市级的停车联网收费、停车引导服务以及车主出行信息服务 等;  “在手”是指通过手机、平板电脑等各种手持终端,来给用户提供更加无 缝化、具有互动性和优秀体验的真正泛在化交通信息服务。 通过公司的“固老拓新”,预计公司业务将从ETC细分领域扩大到智能交通领 域更大范围的业务,业务模式将从单一的设备销售延伸至系统集成服务,主打市场 由单一的高速公路行业扩大到丰富的城市场景,实现多元化的产品技术应用,公司 未来有望大有可为。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 17 / 24 金溢科技|新股分析 募集资金用途 1. 公司面临的挑战 1)融资渠道单一 公司目前为轻资产的高新技术企业,无法提供大量的抵押物申请银行贷款。而公司 既有业务的持续拓展、新业务的市场培育、后续研发保持技术领先等内在要求,都 要求公司具备更强的资金实力并拓宽融资渠道。 2)产能无法满足市场需求 目前,公司的生产职能由其广州分公司承担。广州分公司通过租赁厂房方式组织生 产,在生产面积和生产环境改善方面均存在一定的制约。面对生产能力不足的问题, 公司已经于 2014 年扩大了厂房租赁的面积,新增生产线以扩大生产能力。但如果 市场需求量继续扩大,则将无法再继续以新租赁厂房的方式解决产能不足的问题。 3)新业务的市场认知和推广瓶颈 目前,公司现有的业务主要集中在高速公路及城市道路领域,未来随着公司的新业 务和新产品在新兴领域的陆续展开,公司将面临新兴领域的潜在客户对新业务和新 产品缺乏了解、认知不足进而导致公司新业务和新产品推广进展缓慢的情况。 2. 募集资金提升公司竞争力 公司拟公开发行2952万A股,发行价格为每股21.80元,总募集资金6.44亿。拟 使用募集资金5.55亿,用于公司主营业务相关的项目。本次募集超过项目投入的部 分将用于补充公司运营资金。 表6:公司募投资金用途(单位:万元) 序号 项目名称 总投资额 募集资金投资额 30631 28681 16028 16028 佛山智能交通射频识 别与电子支付产品生 1 产基地项目 深圳研发中心建设项 目 2 营销服务网络建设项 3 目 5698 5698 4 补充流动资金项目 5042 5042 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 1. 佛山智能交通射频识别与电子支付产品生产基地项目 本项目建设内容为建设 1栋生产厂房、1栋生产管理中心、1栋倒班宿舍及餐厅 及相关附属配套设施,购置设备,招聘生产人员、技术人员和管理人员等。该项目 涉及到 ETC、停车场智能化产品、路径识别产品的生产规模扩大问题。 该项目的资金投注主要用于建设投资。通过本项目的建设,公司将扩大 ETC、 停车场智能化产品、路径识别产品的生产规模,提高生产的自动化程度,改善产品 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 18 / 24 金溢科技|新股分析 结构,提升公司产品竞争力,进一步提高公司行业影响力,并扩大公司的市场份额。 该项目预计2年后营业收入达2.6亿元,净利润达4568万元(数据来源:公司招股说 明书)。 2. 深圳研发中心建设项目 本项目在深圳通过购置办公楼建立研发及检测中心。公司拟通过该项目的实施 设立研发及检测中心基地,成立实验室,购置先进的研发及检测设备,加强研发团 队建设,引进行业内各专业领域高端人才,完善企业研发及检测体系,提高公司研 发和检测能力,进一步巩固公司在行业内各专业研究领域中的领先地位。 该项目研究方向均为智能交通的科技前沿领域,涉及产品目标市场清晰,且随 着我国经济的快速发展,市场空间良好,预计未来5-10 年潜在市场规模巨大。项目 建成后,公司将进一步提升智能交通产品的技术水平及制造能力,占领更多的智能 交通市场份额,本项目虽然不直接产生经济效益,但潜在效益巨大,从根本上提高 企业的核心竞争能力和发展后劲。 3. 营销服务网络建设项目 该营销及服务网络建设项目是在公司已经成立的5家分公司、3家办事处及成都 分公司的基础上,通过增添设备和扩充人员,继续完善原有营销网点,特别是成都 分公司和杭州分公司。 项目完成后,公司的核心业务地区营销力量将得到进一步加强,有助于实现对 原有业务优势区域营销业绩的巩固,并继续渗透除 ETC 外的其他智能交通设备市 场。同时,新增的 10 家分支机构建设有助于对公司以往业务薄弱区域市场的开拓, 并稳固扩张中业务不稳定的区域的市场份额,最终将形成一个覆盖全国的强而有力 的营销及服务网络,帮助公司实现战略发展目标。 图20:项目建设完成后公司营销及服务网络分布 数据来源:招股说明书、广发证券发展研究中心 4. 补充运营资金项目 该运营资金主要用于原材料采购、研发支出等用途,保证资金与业务的增长相 匹配。主要原因为:(1)行业增长要求公司增加运营资金;(2)行业的回款存在 一定的季节性特征,要求公司拥有较为充裕的资金;(3)智能交通行业具有持续创 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 19 / 24 金溢科技|新股分析 新的特点,公司属于技术驱动型企业,高研发投入决定公司需要相应增加发展资金; (4)补充运营资金是公司未来资本性支出计划的需求;(5)补充运营资金是改善 公司财务状况的需求。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 20 / 24 金溢科技|新股分析 盈利预测 假设条件1(收入预测):目前公司收入仍然集中在ETC相关业务,考虑ETC全国联 网工作于2016年中基本结束,政策带来的高增长暂告一段落,预计2017年收入基本 与16年持平略有增长,2018、2019年随着ETC进城的推进预计收入增速略有提升。 假设条件2(毛利率): 公司近3年来总体毛利率呈小幅下降趋势,考虑市场竞争加 剧影响,预计毛利率仍有进一步下降空间,预计未来三年毛利率基本维持稳定但略 有小幅下降。 假设条件3(费用率):公司近年来费用率总体呈下降趋势,费用控制较好,预计上 市后相关募投项目的启动,预计费用将有所提升,假设费用率基本稳定但小幅上升。 综合,根据公司本次发行计划,假设本次发行2952万股,预计公司2017-2019年收 入增速分别为2.92%、7.90%、7.91%,净利润增速分别为3.1%、5.9%、5.8%。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 21 / 24 金溢科技|新股分析 风险提示  公司业务受相关交通政策影响波动较大 2014 年《交通运输部关于开展全国高速公路电子不停车收费联网工作的通知》的出 台对整个 ETC 行业出现了较强的市场刺激,导致 2015 年公司业绩增长迅速。但 随着 2016 年上半年全国 ETC联网工程的基本结束,这一政策刺激的影响正在减弱。 上述政策的变化可能将对高速公路运营方的投资建设计划产生影响,进而影响对公 司 ETC 产品的采购量。  营业收入和净利润无法维持2015年超常规增长的风险 受2014年《交通运输部关于开展全国高速公路电子不停车收费联网工作的通知》的 政策刺激,公司产品销售自2014年第四季度以来呈现快速增长趋势。2015年公司的 营业收入和净利润的超常规增长并非常态,而是受到政策刺激导致下游市场需求快 速增长的结果。全国ETC联网工作在2016年上半年已基本完成,随着联网工作进程 的逐步推进,政策因素对该超常规增长的刺激作用将逐步减小并回归为行业正常的 增长状态,公司存在上市当年及以后年度业绩出现不利变化的风险。  对单一行业依赖的风险 公司目前业务主要服务于高速公路智能交通系统行业,主要产品集中应用于高速公 路不停车收费系统。需求方或投资方是各级交通、公安和市政等公共事业主管部门, 公共事业支出受到财政预算、宏观政策的影响,特别是国家高速公路路网和城市道 路设施的建设投入规划与公司的业务机会存在紧密联系。公司当前及未来一段时期 的经营业绩仍然与各地高速公路建设进度密切相关。从智能交通产品品种来看,发 行人产品相对单一,对高速公路行业存在较大依赖,抵御市场风险的能力偏弱。  季节性带来的业绩波动风险 公司专注于智能交通行业,下游客户主要是高速公路业内的交通管理部门、高速公 路运营公司及系统集成商等。一方面,因公司的客户实行预算制管理,每个自然年 度的上半年主要进行资金的预算、审批,采购计划的制定,项目的招标、投标及合 同签订事宜,下半年才开始项目具体的设备采购、建设、施工、验收等;另一方面, 上半年节假日较多,会在一定程度上影响相关工作的进度。以上两方面因素导致公 司的营业收入呈现明显的季节性特征,通常上半年收入较少,大部分的收入在下半 年实现。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 22 / 24 金溢科技|新股分析 资产负债表 单位:百万元 Tabl e_Exc el2 至12月31日 流动资产 货币资金 应收及预付 存货 其他流动资产 非流动资产 长期股权投资 固定资产 在建工程 无形资产 其他长期资产 资产总计 流动负债 短期借款 应付及预收 其他流动负债 非流动负债 长期借款 应付债券 其他非流动负债 负债合计 股本 资本公积 留存收益 归属母公司股东权 益少数股东权益 负债和股东权益 现金流量表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 785 695 1479 1634 1797 438 349 1118 1243 1374 219 222 230 248 267 128 124 132 144 155 0 0 0 0 0 125 142 139 151 164 0 0 0 0 0 53 48 40 31 22 17 41 65 88 112 45 43 34 32 29 9 10 0 0 0 909 837 1618 1786 1961 532 392 428 464 501 20 0 0 0 0 512 392 428 464 501 0 0 0 0 0 31 22 0 0 0 0 0 31 562 88 103 158 349 -2 909 0 0 22 414 88 103 235 427 -4 837 0 0 0 428 118 717 361 1196 -5 1618 0 0 0 464 118 717 493 1328 -7 1786 0 0 0 501 118 717 634 1469 -9 1961 经营活动现金流 净利润 折旧摊销 营运资金变动 其它 投资活动现金流 资本支出 投资变动 其他 筹资活动现金流 银行借款 债券融资 股权融资 其他 现金净增加额 期初现金余额 期末现金余额 至 12 月 31 日 营业收入 营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资净收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 EBITDA EPS(元) 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 752 669 688 743 801 381 357 374 407 439 10 6 6 7 7 84 67 70 76 82 136 122 126 136 147 -1 -1 -3 -3 0 10 12 7 6 5 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 133 105 108 113 121 27 34 35 38 39 1 1 1 1 1 160 138 142 150 159 21 18 18 19 20 139 120 124 131 139 -1 -2 -2 -2 -2 140 122 125 133 141 155 129 122 127 136 1.58 1.38 1.06 1.13 1.19 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 329 19 137 117 122 139 120 124 131 139 13 13 10 10 10 168 -127 20 7 6 9 13 -17 -31 -33 -50 -33 10 8 10 -50 -33 10 8 10 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -28 -67 622 0 0 20 0 0 0 0 -10 -20 -22 0 0 0 0 644 0 0 -38 -47 0 0 0 251 -81 769 125 132 178 438 349 1118 1243 429 356 1118 1243 1374 主要财务比率 至12月31日 成长能力(%) 营业收入增长 营业利润增长 归属母公司净利润增长 利润表 单位:百万元 获利能力(%) 毛利率 净利率 ROE 偿债能力 资产负债率(%) 净负债比率 流动比率 速动比率 营运能力 总资产周转率 应收账款周转率 存货周转率 每股指标(元) 每股收益 每股经营现金流 每股净资产 识别风险,发现价值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 75.9 179.4 -11.1 -21.2 2.9 3.1 7.9 5.0 7.9 6.9 141.7 -12.9 3.1 5.9 5.8 49.3 18.4 40.0 46.6 17.9 28.5 45.7 18.0 10.5 45.2 17.6 10.0 45.2 17.3 9.6 61.8 -1.2 1.48 1.23 49.4 -0.8 1.77 1.44 26.4 -0.9 3.46 3.13 26.0 -0.9 3.52 3.19 25.6 -0.9 3.59 3.26 1.06 4.02 3.91 0.77 3.25 2.83 0.56 3.25 2.83 0.44 3.25 2.83 0.43 3.25 2.83 1.58 3.73 3.96 1.38 0.22 4.83 1.06 1.17 10.15 1.13 0.99 11.28 1.19 1.03 12.47 请务必阅读末页的免责声明 23 / 24 金溢科技|新股分析 广发计算机行业研究小组 Table_Research 刘雪峰: 首席分析师,东南大学工学士,中国人民大学经济学硕士,1997 年起先后在数家 IT 行业跨国公司从事技术、运营与全球项目管 理工作。2010 年 7 月始就职于招商证券研究发展中心负责计算机组行业研究工作,2014 年 1 月加入广发证券发展研究中心。 王文龙: 研究助理,东南大学信息工程学士,香港城市大学金融与精算数学硕士,2015 年进入广发证券发展研究中心。 王奇珏: 研究助理,上海财经大学信息管理学士,上海财经大学资产评估硕士,2015 年进入广发证券发展研究中心。 张 璋: 研究助理,复旦大学微电子学士,爱荷华州立计算机工程学硕士,2013 年起就职于多家美资集成电路设计公司,2015 年加入 广发证券发展研究中心。 郑 楠: 研究助理,北京邮电大学计算机专业学士,法国巴黎国立高等电信大学移动通信硕士,2010 年起就职于外资企业软件公司从事 研发、咨询顾问等工作,2015 年加入广发证券发展研究中心。 广发证券—行业投资评级说明 Table_RatingIndus try 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上。 广发证券—公司投资评级说明 Table_RatingCompany 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上。 谨慎增持: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路 9 深圳福田区益田路 6001 号 北京市西城区月坛北街 2 号 上海市浦东新区富城路 99 号 号耀中广场 A 座 1401 太平金融大厦 31 楼 月坛大厦 18 层 震旦大厦 18 楼 邮政编码 510620 518000 100045 200120 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 免责声明 Table_Disclaimer 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户,不对外公开发布。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠,但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容 仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任,除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发 证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断,可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊 登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 24 / 24
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