国联证券-1-2月份工业企业利润数据点评：大宗涨价带动工业盈利大幅改善

T a b l e _ F i r s t | T a b l e _ R e p o r t T y p e Table_Fi rst|Ta ble_Su mmary Table_Fi rst|Ta ble_Re portDa te 2017 年 3 月 28 日 证 券 研 究 报 告 大宗涨价带动工业盈利大幅改善 相对市场表现 上证综合指数 3,400 创业板指数 3,200 ——1-2 月份工业企业利润数据点评 2,400 2,200 3,000 2,000 2,800 1,800 2,600 1,600 2,400 1,400 2,200 事件： 1,200 2,000 国家统计局发布数据显示：1-2月份全国规模以上工业企业主营业务收入 1,800 2016-03-22 1,000 2016-06-22 2016-09-22 2016-12-22 2017-03-22 17.1万亿，同比增长13.7%；实现利润总额1.02万亿元，同比增长31.5%。 投资要点： 宏 观 点 评  量价齐涨，工业企业迎来新年开门红。  价格上涨带来的结构性盈利改善，拉动整体盈利增速大幅提升。  涨价效应下采矿业扭亏为盈，电力行业继续亏损。  涨价相关制造行业贡献大部分盈利增量。  分企业类型看，国企盈利状况改善最为明显。  企业主动补库存，库存周期进行时。 Table_Fi rst|Ta ble_Au thor 张晓春 分析师 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832380 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Table_Fi rst|Ta ble_Co ntacte r 风险提示： 房地产投资需求下滑； 大宗商品价格回落。 张河生 联系人 电话：0510-82835080 邮箱：zhanghes@glsc.com.cn Table_Fi rst|Ta ble_Re lateRe port 相关报告 1、《经济企稳复苏，形势继续向好》 2016.12.19 2、《旧预期落地，新预期到来》 2016.12.19 3、《表外融资超预期扩张，企业信贷恢复明显》 2016.12.19 1 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评  量价齐涨，工业企业迎来新年开门红。 2017 年初工业企业营收同比增速达到 13.9%，大幅高于去年底的 4.9%，主要原 因是工业生产在扩张，而且产品价格继续上涨。工业增加值 1-2 月同比增速提高 至 6.3%，PPI 同比增速在 2 月也升至 7.8%。新年开头工业企业呈现量价齐涨的 良好局面。  价格上涨带来的结构性盈利改善，拉动整体盈利增速大幅提升。 1-2 月利润总额为 1.02 万亿元，同比增长 31.5%，增速较去年底大幅提高 23 个 百分点。2017 年年初利润增速大幅提高的原因是部分工业品如石油、煤炭、钢 铁与有色金属的价格上涨非常明显，今年大幅盈利，而去年这些行业盈利较少， 部分甚至亏损，它们对工业整体利润增量的贡献非常高。 由于石油、钢铁、煤炭与有色的相关工业子行业较多，存量占比较高，接近 30%； 它们一起带动了整体工业的同比增速。剔除这些行业，工业的利润同比增速变化 较为平稳。  涨价效应下采矿业扭亏为盈，电力行业继续亏损。 工业分项中，采矿业大幅盈利，由于去年亏损，其对盈利增量的贡献较大。今年 1-2 月工业利润同比增加 2350 亿，采矿业就贡献了 856 亿，占比超过三分之一； 但是存量上看，采矿业利润占比仅 7.5%。 随着煤炭价格与原油价格的上涨，煤炭与油气开采行业由亏损转为盈利，变化最 为明显；另外，由于钢铁、铜、铝价格上涨同样明显，铁矿开采与有色金属开采 行业盈利也大幅提升，1-2 月黑色金属与有色金属开采业利润分别同比增长 80.5% 与 72.2%。 煤炭价格上涨以及电力价格管制也使得电力行业盈利大幅下降。前两个月电力与 热力行业盈利同比下降 39%，跌幅较去年底大幅扩大。  涨价相关制造行业贡献大部分盈利增量。 制造业同比增长 26.7%，较去年底大幅提高 14.4 个百分点，由于价格传导效应， 部分制造业盈利同样大幅改善，进而拉动制造业整体增速。原油涨价会导致化工 产品、化纤、造纸与石油加工品等价格上涨，进而改善相关制造企业的盈利，1-2 月它们的利润分别同比增长 65.9%、112.2%、73.6%与 129%。 钢铁、有色的涨价同样带动相关制造业盈利改善，黑色金属制造与有色金属制造 业 1-2 月利润同比增长分别为 2109.8%与 123%。 上述制造行业的利润存量占全部制造业的比重仅 20%，但是对制造业盈利的增量 贡献了 60%。  分企业类型看，国企盈利状况改善最为明显。 由于国企在钢铁、煤炭、有色、油气等行业占据重要地位，而且这些行业的产值 占所有国企的产值比重高，所以上述大宗商品的涨价使得国企盈利改善明显。1-2 月国企利润同比增长 100%；外资企业与股份制企业利润增速也较高，1-2 月分别 同比增长 29.8%与 33.6%；其次是私营企业，1-2 月利润同比增长 14.9%。  企业主动补库存，库存周期进行时。 1-2 月工业企业库存累计同比增长 6.1%，较去年底提高 2.9 个百分点，连续第 8 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 个月增速提高。我们认为我国工业当前仍处于主动补库存阶段，即基于需求的好 转预期，企业主动增加库存。根据库存周期理论，下一阶段如果需求回落，企业 库存增速仍然会增加，被称为被动补库存，这时候经济其实已经显现衰退迹象。 根据我国过去几轮库存周期观察，补库存阶段持续时间越来越短，最近一轮持续 仅一年半，这是因为需求刺激的经济增长道路在我国已经日渐池力。这一轮补库 存自 2016 年中至今也已经持续三个季度了，未来持续时间似乎并不长。 综上，这一轮的工业企业盈利改善与物价上涨密切相关，尤其是煤炭、钢铁、 有色金属与石油等生产资料价格的上涨对相应行业利润产生较大的影响；另外， 企业回补库存，当前库存周期处于补库存阶段。我们认为这样的形势有望延续 下半年，这也为二季度的资本市场投资奠定了良好的基础。 图表 1：工业企业利润总额累计同比增速 利润总额累计同比 % 主营收入累计同比 % 14 12 10 8 6 2 17/2 表 3： PPI 同比变化 17/2 16/10 16/12 16/6 16/8 16/2 16/4 15/10 15/12 15/6 15/8 15/2 15/4 14/12 14/8 工业增加值:当月同比 管理费用 7.0 销售费用 财务费用 8.0 6.0 6.5 4.0 2.0 6.0 2016/12 2016/11 2016/09 2016/10 2016/08 2016/07 2016/06 2016/05 2016/04 2016/03 -4.0 2016/02 5.5 2015/12 0.0 -2.0 2016/01 PPI当月同比(右) 2015/11 % 图表 4：三项费用增速变化 2015/05 2015/06 2015/07 2015/08 2015/09 2015/10 2015/11 2015/12 2016/01 2016/02 2016/03 2016/04 2016/05 2016/06 2016/07 2016/08 2016/09 2016/10 2016/11 2016/12 2017/01 2017/02 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 14/10 14/4 0 14/6 16/10 16/12 16/6 16/8 16/2 16/4 15/10 15/12 15/6 15/8 15/2 15/4 14/12 14/8 14/10 14/4 4 14/6 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 图表 2：工业企业主营收入增速 -6.0 5.0 -8.0 图表 5：存货累计同比增速不断提高 图表 6：产成品存货累计同比与 PMI 产成品库存 3 请务必阅读报告末页的重要声明 2017-02 % 30 250 20 200 10 150 0 电热水的生产和供应业 100 -10 50 -20 0 -30 -40 -50 来源：Wind 国联证券研究所 4 2016-12 2017-02 文娱体 25 20 2 1 10 5 0 金属制品 有色金属 黑色金属 非金属矿 橡胶 化纤 医药 化学原料 产成品存货累计同比 石油加工 印刷 图表 7：工业各分项利润增速变化 家具 2016/12 2016/11 2016/10 2016/09 2016/08 -5 1996/04 1997/01 1997/10 1998/07 1999/04 2000/01 2000/10 2001/07 2002/04 2003/01 2003/10 2004/07 2005/04 2006/01 2006/10 2007/07 2008/04 2009/01 2009/10 2010/07 2011/04 2012/01 2012/10 2013/07 2014/04 2015/01 2015/10 2016/07 -2 造纸 2016/06 0 皮革 制造业 2016/07 3 木材加工 2016/04 4 纺织服装 采矿业 2016/05 5 烟草 2016-12 % 纺织业 % 2016/03 6 食品制造 2016/01 2016/02 存货累计同比 酒、饮料 2015/11 2015/12 % 农副食品 2015/09 -1 2015/10 宏观点评 35 PMI:产成品库存 54 30 52 50 15 48 46 44 42 40 图表 8：制造业分行业利润增速变化 来源：Wind 国联证券研究所 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有 观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投 资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 股票 投资评级 行业 投资评级 强烈推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 20%以上 推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 10%以上 谨慎推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 5%以上 观望 股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为－10%～10% 卖出 股票价格在未来 6 个月内相对大盘下跌 10%以上 优异 行业指数在未来 6 个月内强于大盘 中性 行业指数在未来 6 个月内与大盘持平 落后 行业指数在未来 6 个月内弱于大盘 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机 构（以下统称“国联证券”）。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。 所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们 认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构 成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求， 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务 状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券 及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不 应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意 见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管 理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银 行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的 潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 无锡 国联证券股份有限公司 研究所 江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层 电话：0510-82833337 传真：0510-82833217 上海 国联证券股份有限公司 上海市浦东新区源深路 1088 号葛洲坝大厦 22F 电话：021-38991500 传真：021-38571373 5 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评 分公司机构销售联系方式 地区 姓名 固定电话 北京 管峰 010-68790949-8007 上海 刘莉 021-38991500-831 深圳 张杰甫 0755-82556064 6 请务必阅读报告末页的重要声明