国金证券-12月PMI数据评论：工业部门供需矛盾改善，经济弱企稳方向不改

2017 年 01 月 01 日 证券研究报告 12 月 PMI 数据评论 宏观经济报告 工业部门供需矛盾改善，经济弱企稳方向不改 数据：中国 12 月官方制造业 PMI 录得 51.4（前值 51.7） ，非制造业 PMI 录得 54.5（前值 54.7）。 1、12 月制造业 PMI 指数回落 0.3 至 51.4%，环比表现略差于历史同 期，其中主要原材料购进价格仍有支撑，但生产、进出口、采购量等 重要指标均有所回落。总体上看表现出需求弱稳下生产收缩导致价格 加速上涨、供给侧改革下产业结构优化明显，未来看短期内预计 PMI 仍将小幅回落，但保持在扩张区间。 （1）供需角度看，产出连续四个月加速扩张后回落 0.6 个点至 53.3% （录得年内次高点），而新订单指数与上月持平（53.2%），虽然供需差 较上月小幅回落，但仍需稳增长政策支持。 （2）采购库存角度看，原材料库存收缩区间下降，表明制造业主要原 材料库存量加速减少，产成品库存收缩区间下滑，表明制造业产成品 库存量降幅小幅扩大；而采购量继续扩张，但较上月小幅下滑，与产 出回落相印证。 （3）价格上看，主要原材料购进价格加速扩张，创 2011 年 4 月份以 来的新高，主因钢铁、煤炭等供给侧改革成效显著叠加 PPP 资产证券 化等政策支持效应；经过过去 6 年的去产能，中国经济的供需矛盾改 善明显，是支持价格企稳的重要内在因素；人民币贬值较大，也带来 输入性通胀压力。 （4）进出口上看，双双扩张区间回落，反映外需边际改善的基础并不 牢固，我们预计明年的进出口较今年会有所回升。 （5）产业结构上看，高新技术和装备制造业等新经济领域表现强势， 而节假日因素下烟草、医药和汽车等居民消费相关领域快速扩张，与 分析师 SAC 执业编号：S1130512090002 李治平 此对应的是强化环保规制下，黑色金属等传统高耗能制造业重回收缩 (8621)60230201 区间。 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 边泉水 分析师 SAC 执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 (8621)60935877 weifeng@gjzq.com.cn 联系人 (8621)60935877 （6）企业规模上看，分化依旧明显，大型企业临界点以上小幅回落（jingwang@gjzq.com.cn 0.2 至 53.2%） ，中型企业重回收缩区间（-0.5 至 49.6%），而小型企业 联系人 魏凤 weifeng@gjzq.com.cn 则收缩区间继续下滑（-0.2 至 47.2%）。 （7）未来看，生产者经营活动预期可能降至收缩区间，节假日因素下 短期内生产仍将下降，而价格上涨和外需回升的持续性仍待观察。但 总体判断，经济增长呈现出弱企稳的态势。 -1敬请参阅最后一页特别声明 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 宏观经济报告 2、12 月份非制造业商务活动指数小幅回落至年内次高（54.5%），连 续十个月位于 53%以上的高景气区间。整体上表现为需求与价格指数 扩张区间继续上行，业务活动预期位于下行通道。结构上看，服务业 受房地产调控和金融业监管趋严的影响扩张步伐有所放缓，其中铁 路、航空和互联网等领域仍旧保持较高景气度。建筑业重回上行通 道，新订单指数持续上行至年内高点。 3、经济是弱企稳，当前来看，短期需求弱稳定，但价格回升的持续性 仍需检验：一是近六成的小型企业反映原材料价格和运输成本上涨， 成本端上升制约小企业的发展，这也与小企业的 PMI 收缩区间继续下 滑相印证；二是人民币贬值压力仍存，进口原料成本的上升对于计算 机等行业影响较大；三是外需的不稳定性仍然较大，特别是欧洲的风 险因素不断下经济发展的不确定性较强。 未来看，短期内 PMI 节假日因素下预计有所下滑，仍能有不错的表 现，但明年全年来看，持续性和强度仍需观察。一是价格回升主因生 产端的收缩，而非需求端的拉动，持续性仍待检验，稳增长下的防风 险进程可能加快；二是需求弱稳的基础并不牢固，仍然需要靠政策支 持。 正文如下： -2敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 1、12 月制造业 PMI 指数回落 0.3 至 51.4%，环比表现略差于历史同 期，其中主要原材料购进价格仍有支撑，但生产、进出口、采购量等 重要指标均有所回落。总体上看表现出需求弱稳下生产收缩导致价格 加速上涨、供给侧改革下产业结构优化明显，未来看短期内预计 PMI 仍将小幅回落，但保持在扩张区间，具体来看： （1）生产连续四个月加速扩张后回落 0.6 个点至 53.3%（录得年内 次高点）。生产经营活动预期跳降至 49.5%的收缩区间（前值 55.5%）。 值得注意的是高新技术（53.8%）和装备制造业（52.0%）等新经济领 域表现较好，而节假日因素下与居民消费相关的汽车和医药等领域加 速扩张，与此对应的是供给侧改革下黑色金属冶炼（-3.5 至 46.3%） 等传统高耗能制造业收缩明显。未来看，生产性持续性需视需求情况 而定。 （2）需求弱稳定，进出口扩张区间回落，基础仍旧不牢，持续强度 仍需观察。新订单指数持平前值（53.2%），主要原材料购进价格指数 涨幅收窄（+1.3 个点至 69.6%）。与此同时外需也双双扩张区间回落， 其中新出口订单指数环比下降 0.2 个点至 50.1%，而进口指数环比下 降 0.3 个点至 50.3%。总体上看，内需的基础不牢固，而外需改善的 持续性仍需观察。 （3）动能指标扩张，但未来的持续性仍需视需求情况而定。产成品 库存环比下滑 1.5 个点至 44.4%，原材料库存环比下降 0.4 个点至 48.0%。从业人员环比下降 0.3 个点至 48.9%，仍均处荣枯线以下。 动能指标（新订单-产成品库存）环比上升 1.5 个点至 8.8%，但未来 的持续性仍需视需求情况而定。 （4）分企业规模看，大型企业扩张区间回落，中型企业重回收缩区 间，而小型企业则收缩区间下滑。大型企业环比下降 0.2 个点至 53.2%，仍旧处于扩张区间，中型企业环比下降 0.5 个点至 49.6%， 重回收缩区间，而小型企业环比下滑 0.2 个点至 47.2%，收缩区间继 续下滑。 图表 1：制造业 PMI 有所回落 60 55 图表 2：价格上涨明显，需求弱稳定 PMI 20 动能指标（新订单-产成品） 15 90 70 10 50 PMI:生产 PMI:主要原材料购进价格 PMI:新订单 5 50 0 45 (5) 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 -3敬请参阅最后一页特别声明 30 2009-03 2009-06 2009-09 2009-12 2010-03 2010-06 2010-09 2010-12 2011-03 2011-06 2011-09 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 2012-12 2013-03 2013-06 2013-09 2013-12 2014-03 2014-06 2014-09 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 (10) 2009-03 2009-06 2009-09 2009-12 2010-03 2010-06 2010-09 2010-12 2011-03 2011-06 2011-09 2011-12 2012-03 2012-06 2012-09 2012-12 2013-03 2013-06 2013-09 2013-12 2014-03 2014-06 2014-09 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 40 宏观经济报告 2、12 月份非制造业商务活动指数小幅回落至年内次高（54.5%），连 续十个月位于 53%以上的高景气区间。整体上表现为需求与价格指数 扩张区间继续上行，业务活动预期位于下行通道，具体来看： （1）非制造业商务活动指数连续三个月上升后小幅回落，其中新订 单、投入品价格扩张区间继续上行，而从业人员和新出口放缓明显。 其中投入品价格指数环比上升 2.7 个百分点至 56.2%，销售价格指数 环比上升 0.5 个点至 51.9%，而新订单指数上升 0.3 个点至 52.1%， 但新出口订单和从业人员指数下滑明显，分别下降 2 和 0.6 个点至 48.9%和 50.0% （2）服务业受房地产调控和金融业监管趋严的影响扩张步伐有所放 缓（-0.5 至 53.2%），其中铁路、航空和互联网等领域仍旧保持较高 景气度。值得注意的是服务业投入品价格和销售价格指数分别录得 54.9%和 51.4%，两者差值有所扩大，导致部分企业利润有所减少。 （3）建筑业重回上行通道（+1.5 至 61.9%），新订单指数持续上行至 年内高点。新订单指数环比上升 4.1 个百分点至 59.2%，录得为年内 新高。 图表 3：非制造业 PMI 小幅回落 图表 4：服务业放缓，建筑业有所上升 65 非制造业PMI:商务活动 非制造业PMI:新订单 非制造业PMI:业务活动预期 80 70 非制造业PMI:服务业 非制造业PMI:建筑业 60 60 55 50 来源：国金证券研究所 2016-12 2016-09 2016-06 2016-03 2015-12 2015-09 2015-06 2015-03 2014-12 2014-09 2014-06 2014-03 2013-12 2013-09 2013-06 2013-03 2012-12 来源：国金证券研究所 -4敬请参阅最后一页特别声明 2012-09 2016-09 2016-03 2015-09 2015-03 2014-09 2014-03 2013-09 2013-03 2012-09 2012-03 2011-09 2011-03 2010-09 2010-03 2009-09 2009-03 40 2012-06 2012-03 50 宏观经济报告 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均 不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过 书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修 改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因 素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议 客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作 建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为 这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 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