国金证券-12月物价数据评论：PPI上涨超预期

2017 年 01 月 10 日 证券研究报告 12 月物价数据评论 宏观经济报告 PPI 上涨超预期 数据：12 月 CPI 同比 2.1%（前值 2.3%），12 月 PPI 同比 5.5%（前 值 3.3%）。 1、12 月 CPI 同比小幅回落 0.2 至 2.1%，略低于市场预期；CPI 环比 涨幅 0.2%低于历史同期表现，主要受到食品弱势表现的拖累（环比仅 0.4%），而其中气温偏高造成的蔬菜价格弱势上涨是食品中的主要拖 累，此外非食品（环比 0.2%）表现强于历史同期。具体看，（1）食品 中蔬菜（环比 0.1%）、水产品（0.3%）、蛋类（-1.1%）涨势偏弱且表 现不及历史同期，其他方面如肉禽（0.2%）、粮油、鲜果等环比温和上 涨；（2）非食品方面，除衣着（-0.1%）偏弱外，其他方面普遍表现强 于历史同期、且其中部分体现了 PPI 向 CPI 的传导，如交通通讯 （0.5%）主因燃料上涨 3%、居住（0.2%）其中水电燃料上涨 0.4%， 此外升级型消费方面表现稳健（家庭服务 0.5%、医疗保健 0.5%）。 2、PPI 加速回升，同比提高 2.2 至 5.5%创 2011 年 9 月以来新高，环 比 1.6%创 2002 年有数据统计以来最高。PPI 强势反弹主因供给侧改 革、需求平稳与汇率贬值输入型通胀带来的生产资料持续强势回升 （环比 2%），其中偏上游的采掘、原材料（2.7%）持续回升显著；行 业层面看，虽然煤钢焦、石油化工、有色链条环比涨势仍较为明显， 但其中石油、铁矿钢铁涨势继续扩大，而煤炭、有色、水泥等链条涨 势回落，尤其受油价上涨预期推动，价格上涨逐渐扩延到石化中下游 行业；此外，值得注意的是，行业去产能与进口原料价格上涨推动造 纸行业涨幅明显扩大，行业经营情况好转。 3、未来看，由于春节错位，食品、服务季节性上涨，预计 CPI 在 1 月 分析师 SAC 执业编号：S1130512090002 回升至[2.2,2.5]，2 (8621)60230201 月将明显回落至 2%以下。而 PPI 将延续上涨至 lizhip@gjzq.com.cn 6%左右，货币政策中性以及放宽对经济增长底线背景下，稳增长力度 联系人 王晶 (8621)60935877 退居去杠杆防风险之后，今年生产资料价格涨势恐难延续 16 年的强 jingwang@gjzq.com.cn 势，预计 PPI 前高后低，一季度达到高点后逐季回落，全年平均水平 联系人 魏凤 weifeng@gjzq.com.cn 在 2-2.5%之间。 李治平 边泉水 分析师 SAC 执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 (8621)60935877 weifeng@gjzq.com.cn 4、2017 年财政政策可能没那么松，货币政策没那么紧，同时加大汇 率波动，管理汇率预期 2016 年实际执行赤字与狭义财政赤字均较 2015 年明显提高，预计 -1敬请参阅最后一页特别声明 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 宏观经济报告 2017 年扩张速度放慢，空间缩小。同时，准财政扩张的空间可能下 降，需要广义财政或者央行再贷款工具支持基建。预计 2017 年的信贷 政策仍将相对宽松。在这种情况下，预计货币政策转为中性偏紧，但 M2 的增速也难比 2016 年底的 11.5%收紧。 如果财政无法进一步放松、货币无法明显收紧，则汇率的压力比较 大。中央经济工作会议提出，人民币要在合理均衡水平上保持基本稳 定，我们理解这句话的含义是明年人民币对美元名义汇率的贬值力度 将小于今年，预计明年贬值 5%，明显小于今年 7%的水平。年初人民 币汇率的大幅升值除了美元短期走弱外，体现了货币当局管理人民币 汇率预期，试图在中美汇率博弈上升和人民币存在中期贬值压力的情 况下，更加平稳地实现人民币对美元贬值的目的，避免此前单边贬值 带来的问题。应该说，年初人民币短期升值，是元旦前后货币当局一 系列政策组合拳的重要组成部分，加大汇率波动有可能成为今年外汇 市场的重要特征之一。 相对于物价和经济增长，2017 年的货币条件还是偏紧，总体上不利于 资产价格。我们预计 2017 年 GDP 名义增长 8.5%，较今年的 7.5% 明 显提高，而 M2 增速回落至 11.5%左右，M2 与 GDP 名义增长差回落 至 3 个百分点，较 2015 年（7.2 个百分点）、2016 年（4.2 个百分点） 进一步回落，货币条件相对于 GDP 增长进一步偏紧，总体上不利于资 产价格。 正文如下： -2敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 1、12 月 CPI 同比小幅回落 0.2 至 2.1%，略低于市场预期；CPI 环 比涨幅 0.2%低于历史同期表现，主要受到食品弱势表现的拖累（环 比仅 0.4%），而其中气温偏高造成的蔬菜价格弱势上涨是食品中的主 要拖累，此外非食品（环比 0.2%）表现强于历史同期。具体看，（1） 食品中蔬菜（环比 0.1%）、水产品（0.3%）、蛋类（-1.1%）涨势偏 弱且表现不及历史同期，其他方面如肉禽（0.2%）、粮油、鲜果等环 比温和上涨；（2）非食品方面，除衣着（-0.1%）偏弱外，其他方面 普遍表现强于历史同期、且其中部分体现了 PPI 向 CPI 的传导，如交 通通讯（0.5%）主因燃料上涨 3%、居住（0.2%）其中水电燃料上 涨 0.4%，此外升级型消费方面表现稳健（家庭服务 0.5%、医疗保健 0.5%）。 图表 1：CPI 涨幅小幅回落 8 图表 2：蔬菜环比涨幅表现弱于历史规律 30 CPI：食品：猪肉环比 CPI:当月同比 CPI:食品:当月同比 CPI:非食品:当月同比 10 6 4 CPI：食品：鲜菜环比 (10) 2 (30) 0 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 2、PPI 加速回升，同比提高 2.2 至 5.5%创 2011 年 9 月以来新高， 环比 1.6%创 2002 年有数据统计以来最高。PPI 强势反弹主因供给侧 改革、需求平稳与汇率贬值输入型通胀带来的生产资料持续强势回升 （环比 2%），其中偏上游的采掘、原材料（2.7%）持续回升显著； 行业层面看，虽然煤钢焦、石油化工、有色链条环比涨势仍较为明显， 但其中石油、铁矿钢铁涨势继续扩大，而煤炭、有色、水泥等链条涨 势回落，尤其受油价上涨预期推动，价格上涨逐渐扩延到石化中下游 行业；此外，值得注意的是，行业去产能与进口原料价格上涨推动造 纸行业涨幅明显扩大，行业经营情况好转。具体来看，生产资料表现 强势（2.0%，采掘涨幅有所放缓 2.7%，而原材料涨幅持平 2.7%， 而加工工业涨幅有所扩大 1.6%），生活资料（0.3%）好于历史同期 表现。从主要行业看，黑色金属加工（8.0%）、石油加工（4.3%）以 及 化 学 原 料 制 品 （ 2.5% ） 上 涨 扩 大 明 显 ， 而 与 此 同 时 煤 炭 开 采 （3.4%）、有色加工（2.4%）等领域涨幅收窄明显。体现出了供给侧 改革持续发酵的同时，防风险举措效果显现。轻工类涨幅普遍扩大， 造纸尤为明显（2.8%） 。 -3敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 图表 3：PPI 同比涨幅扩大 图表 4：供给侧改革下价格持续上涨 10 PPI：黑色金属冶炼及压延加工业环比 15 5 10 0 PPI：煤炭开采和洗选也环比 PPI：石油加工冶炼环比 5 0 2016-12 2016-09 2016-06 2016-03 2015-12 2015-09 2015-06 2015-03 (5) 2014-12 2014-09 2014-06 2014-03 2013-12 2013-06 2013-03 (10) 2013-09 PPI：全部工业品同比 PPI：生产资料同比 PPI：生活资料同比 (5) (10) 来源：国金证券研究所 来源：国金证券研究所 3、未来看，由于春节错位，食品、服务季节性上涨，预计 CPI 在 1 月回升至[2.2,2.5]，2 月将明显回落至 2%以下。而 PPI 将延续上涨 至 6%左右，货币政策中性以及放宽对经济增长底线背景下，稳增长 力度退居去杠杆防风险之后，今年生产资料价格涨势恐难延续 16 年 的强势，预计 PPI 前高后低，一季度达到高点后逐季回落，全年平均 水平在 2-2.5%之间。 4、2017 年财政政策可能没那么松，货币政策没那么紧，同时加大汇 率波动，管理汇率预期 2016 年实际执行赤字与狭义财政赤字均较 2015 年明显提高，预计 2017 年扩张速度放慢，空间缩小。同时，准财政扩张的空间可能下 降，需要广义财政或者央行再贷款工具支持基建。预计 2017 年的信 贷政策仍将相对宽松。在这种情况下，预计货币政策转为中性偏紧， 但 M2 的增速也难比 2016 年底的 11.5%收紧。 如果财政无法进一步放松、货币无法明显收紧，则汇率的压力比较大。 中央经济工作会议提出，人民币要在合理均衡水平上保持基本稳定， 我们理解这句话的含义是明年人民币对美元名义汇率的贬值力度将小 于今年，预计明年贬值 5%，明显小于今年 7%的水平。年初人民币 汇率的大幅升值除了美元短期走弱外，体现了货币当局管理人民币汇 率预期，试图在中美汇率博弈上升和人民币存在中期贬值压力的情况 下，更加平稳地实现人民币对美元贬值的目的，避免此前单边贬值带 来的问题。应该说，年初人民币短期升值，是元旦前后货币当局一系 列政策组合拳的重要组成部分，加大汇率波动有可能成为今年外汇市 场的重要特征之一。 相对于物价和经济增长，2017 年的货币条件还是偏紧，总体上不利 -4敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 于资产价格。我们预计 2017 年 GDP 名义增长 8.5%，较今年的 7.5% 明显提高，而 M2 增速回落至 11.5%左右，M2 与 GDP 名义增长差回 落至 3 个百分点，较 2015 年（7.2 个百分点） 、2016 年（4.2 个百分 点）进一步回落，货币条件相对于 GDP 增长进一步偏紧，总体上不 利于资产价格。 -5敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均 不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过 书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修 改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因 素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议 客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作 建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为 这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市 场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用；非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭 受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 电话：010-66216979 电话：0755-83831378 传真：021-61038200 传真：010-66216793 传真：0755-83830558 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：201204 邮编：100053 邮编：518000 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 地址：中国深圳福田区深南大道 4001 号 紫竹国际大厦 7 楼 时代金融中心 7BD -6敬请参阅最后一页特别声明