财富证券-2017年1-2月工业企业利润数据点评:利润光环下的忧患:产业债策略由“避险”向“避雷”演绎

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作者: 马林
发布机构: 财富证券
发布日期: 2017-03-31
证券研究报告 宏观策略报告 [Table_Main] 债券市场报告 宏观经济报告 利润光环下的忧患:产业债策略由“避险”向“避雷”演绎 ——2017 年 1-2 月工业企业利润数据点评 [Table_InvestRank] 报告日期: 2017-03-28 [Table_oneYearFieldChart] 中债综财富指-中债综净价指走势图 [Table_Summry] 投资要点  事件:国家统计局 27 日公布的数据显示,1-2 月份,规模以上工 业企业利润总额同比增长 31.5%,增速比上年 12 月份加快 29.2 个百分点,比上年全年加快 23 个百分点。  主要观点:上、中、下游均有改善,但中上游企业和下游企业的 利润分化在加剧,工业企业利润多数被上游占有,下游行业的利 润回升不明显,利润空间被压缩,随着 PPI 的缓降,利润增速暴 涨的光环必将褪色。 上游工业企业利润增长靠涨价,价格传导受阻,工业增加值创造 下降,收入超预期增涨,风险集聚可能会超预期;下游工业企业 价值创造较大,收入增长较低,风险更高;中游主营业务收入相 主要指数表现 指数名称 中债财富(总值) 对较好。 3 月以来涨跌幅% 中债综合(净价) 中债信用债全价 财富证券研究发展中心 -0.03 -0.40 基于上、中、下工业企业的价值创造能力和收益状况表现,我们 认为:相应的产业债投资策略应由“避险”向“避雷”演绎;产 业债投资取向有三个方面:产能过剩的行业龙头、上市公司公司 -0.64 债、可转债。 马林 0731-84779593 malin@cfzq.com  上游 7 大行业利润同比增加 856 亿元,上游行业工业增加值较低, 甚至负增长,但主营业务收入超预期增涨。暴露的问题:价格传 导受阻,利润增长不是靠创造。 S0530515050001 相关研究报告: 中游在价格传导上享有优势,利润增长 37%,9 个行业中 7 个行 《宏观策略_债券市场研究报告:吹尽狂沙始到 业表现明显增长,价值创造和收入基本匹配。 金——产业债 2017 年投资策略》2016-12-28 《宏观及策略研究 债券市场研究报告:商品价 下游行业利润增长 12%,25 个行业除 4 个行业利润大幅增长外, 格回调压力增大》2016-10-28 《宏观及策略研究债券市场研究报告:债牛趋势 其余行业的利润增长表现为:较弱、平稳、负增长。下游行业工 业增加值较高,主营业务收入增速多数不显著。由于中上游工业 不改 短期关注风险》2016-10-24 品价高,加大下游行业生产成本,而利润较薄,经营更困难。 《宏观策略及策略研究* 企业债券发行利率模 型构建研究》2016-05-31 《宏观策略及策略研究*2 季度债券投资策略报 告:拉长久期,择机布局高评级债券》2016-04-11 此报告仅供内部客户参考  工业企业盈利空间加速收窄。工业企业盈利空间同比从 2016 年 12 月的 -0.8%,下降至 2 月的 -2.1%。反映出两个方面的问题: 1、消费不足;2、生产—流通—消费环节的传导机制不通畅。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 目 录 一、中上游企业和下游企业的分化在加剧 .............................................................- 4 1、上游行业利润爆发式增涨.................................................................................- 4 2、中游在价格传导上享有优势,利润增长表现较好..............................................- 4 3、利润增长较弱,经营风险更高..........................................................................- 4 二、工业企业利润空间加速收窄 ...........................................................................- 4 - 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 图表目录 图表 1 上游行业工业增加值较低且呈下降之势 ...................................................................................... - 5 图表 2 中下游行业工业增加值呈上升之势 ............................................................................................. - 5 图表 3 上游行业主营业务收入超预期上升 ............................................................................................. - 5 图表 4 中下游行业主营业务收入累计同比增长不显著(1) ................................................................... - 5 图表 5 中下游行业主营业务收入累计同比增长不显著(2) ................................................................... - 6 图表 6 工业企业盈利空间加速收窄....................................................................................................... - 6 - 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 一 、中上游企业和下游企业的分化在加剧 上、中、下游均有改善,但是,中上游企业和下游企业的分化在加剧。 1、上游行业利润爆发式增涨 上游实现利润 758.1 亿元,去年同期为亏损 97.7 亿元,同比增加 856 亿元,拉 动工业企业利润增长 11%。上游煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金 属矿采选业、有色金属矿采选业、非金属矿采选业等 7 个行业中有 6 个行业均表现 出大幅增长。 从工业增加值和主营业务收入的角度来分析,上游行业工业增加值较低,甚至 负增长,表明上游企业的产出受到阻碍,但是,主营业务收入超预期增涨,显然, 是政策驱动下价格上涨带来的红利,风险集聚较高; 2、中游在价格传导上享有优势,利润增长表现较好 中游行业利润增长 37%,较去年大幅提升 22%。中游石油加工、黑色金属冶炼 和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业、化学原料和化学制品制造业、化学纤 维制造业、橡胶和塑料制品业等 9 个行业中,7 个行业表现明显增长。 从工业增加值和主营业务收入的角度来分析,中游工业企业在价格传导上有一 定的优势,因此,主营业务收入增速较高,其中,主营业务收入累计同比增速前五 的分别是:化学纤维制造业、造纸及纸制品业、制造业、橡胶和塑料制品业、非金 属矿物制品业(详见图表 5) 3、利润增长较弱,经营风险更高 下游行业利润增长 12%,较去年提升 4%。下游农副食品加工业、食品制造业、 酒、饮料和精制茶制造业、烟草制品业、纺织业、纺织服装、服饰业、皮革、毛皮、 羽毛及其制品和制鞋业等 25 个行业中,只有白酒、造纸、金属制品、非金属制品 4 个行业利润大幅增长,其余行业的利润增长表现为:较弱、平稳、负增长。 从工业增加值和主营业务收入的角度来分析,下游行业工业增加值较高,且有 上升之势,表明下游企业的产出较为顺畅,但是,相对于工业增加值的创造主营业 务收入增速多数不显著,工业品价格回升的背景下,下游企业收入显然被压缩。 由于中上游工业品价高,加大下游行业生产成本,而利润较薄,经营更困难。 二、工业企业利润空间加速收窄 2 月份工业企业盈利空间同比下降 2.1%,加速收窄。2016 年 12 月工业企业盈利 空间是-0.8%,2 月工业企业盈利空间是-2.1%),工业企业利润空间加速收窄,反映 出两个方面的问题:1、消费不足;2、生产—流通—消费环节的传导机制不通畅。 工业企业利润多数被上游占有,就是传导不通畅的表现。 此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 基于上、中、下工业企业的价值创造能力和收益状况表现,我们认为: 产业债策略应由“避险”向“避雷”演绎。产业债投资取向有三块:产能过剩 的行业龙头、上市公司公司债、可转债。 1、产能过剩的行业龙头,理由是去过剩产能,加剧产业集中度,龙头企业成本 控制有优势,政策享受力度大; 2、上市公司公司债,理由是背靠上市公司的壳资源,尽管 IPO 上市越来越多, 但是,短期内壳资源不会坏掉; 3、可转债,兼具债性和股性,标的也是上市公司,风险较小。 图表 1 上游行业工业增加值较低且呈下降之势 资料来源: wind 财富证券 图表 2 中下游行业工业增加值呈上升之势 资料来源:wind 财富证券 图表 3 上游行业主营业务收入超预期上升 资料来源: wind 财富证券 此报告仅供内部客户参考 图 表 4 中 下 游 行 业 主 营 业 务 收 入 累 计 同 比 增 长 不 显 著 ( 1) 资料来源:wind 财富证券 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 图 表 5 中 下 游 行 业 主 营 业 务 收 入 累 计 同 比 增 长 不 显 著 ( 2) 资料来源:wind 财富证券 (↑表示较上月增长;↑↑表示较上月增长 2 倍以上;↑↑↑表示较上月增长 3 倍以上) 图表 6 工业企业盈利空间加速收窄 资料来源:wind 财富证券 此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略报告 投资评级系统说明 以报告发布日后的 6-12 个月内,所评股票涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。 投资评级 推荐 谨慎推荐 评级说明 股票价格超越大盘 10%以上 股票价格超越大盘幅度为 5%-10% 中性 股票价格相对大盘变动幅度为-5%-5% 回避 股票价格相对大盘下跌 5%以上; 免责声明 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格,作者具有中国证券业协会注册分析师执业资格或相当的 专业胜任能力。 本报告仅供财富证券有限责任公司客户及员工使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司当然客 户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发送,概不构成任何广告。 本报告信息来源于公开资料,本公司对该信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本公司对已发报告无 更新义务,若报告中所含信息发生变化,本公司可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应 的更新或修改。 本报告中所指投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。任何情况下,本报告中的信息或所 表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司及本公司员工或者关联机构不承诺投资者一 定获利,不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此作出 的任何投资决策与本公司及本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人(包括本公司客户及员工)不得以任何形式复制、 发表、引用或传播。 本报告由财富证券研究发展中心对许可范围内人员统一发送,任何人不得在公众媒体或其它渠道对外公开发 布。任何机构和个人(包括本公司内部客户及员工)对外散发本报告的,则该机构和个人独自为此发送行为负 责,本公司保留对该机构和个人追究相应法律责任的权利。 财富证券研究发展中心 网址:www.cfzq.com 地址:湖南省长沙市芙蓉中路二段 80 号顺天国际财富中心 28 层 邮编:410005 电话:0731-84403360 传真:0731-84403438 此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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