财富证券-2017年3月PMI数据的点评:短期需求继续企稳,PPI全年高点已过

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作者: 周洁
发布机构: 财富证券
发布日期: 2017-04-06
证券研究报告 宏观点评报告 宏观经济 [Table_Main] 宏观经济点评 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 ——2017 年 3 月 PMI 数据的点评 [Table_InvestRank] 报告日期: 2017-03-31 [Table_oneYearFieldChart] 上证综指-沪深 300 走势图 [Table_Summry] 投资要点  生产持续向好,国内外需求均有所回暖,企业补库存周期继续,短 期经济增长将继续企稳,预计一季度 GDP 增长 6.8%左右,与去年 四季度持平,3 月工业增加值增速将继续趋稳,工业生产者价格指数 (PPI)上涨 7.6-7.7%左右,但低于 2 月 7.8%的水平,全年高点大概 率已过。  受房地产限贷限购等调控政策影响,房地产行业商务活动指数位于 临界点以下。但受年初以来重大建设项目的推进,基建投资增长较 快,建筑业生产总体保持了较高增长。预计未来随着房地产投资增 速的放缓,建筑业指数将总体稳中趋缓。 主要指数表现 指数名称 上证综指 沪深 300 创业板指 中小板综 今年以来的涨跌幅% 3.83 4.41 -2.79 1.18  国内外需求继续回暖,产品供需关系变化助推价格回升,企业利润 改善,投资意愿有所恢复,导致生产指数提高,补库存需求增加, 采购意愿增强,原材料购进价格指数仍处高位。但 2016 年以来企业 利润的改善,主要缘于“三黑一色”行业产品价格大上涨所致,随着 房地产投资增速的见顶回落,需求也将趋于下降,补库存周期预计 在二季度末三季度初结束,经济下行压力将在下半年加大,PPI 在 2 月见顶后也将逐步回落。 财富证券研究发展中心 宏观研究小组 联系人:周洁 0731-84779514 S0530514010001  2016 年以来“国进民退”现象持续加剧,大型企业 PMI 指数一路走 扩,小型企业 PMI 指数持续低于荣枯线,表明基建 PPP 项目参与主 体仍是国字号,民间资本的体制性和政策性障碍未见实质性转变。 经济体中低效部门占用资源的扩大,不仅不利于经济增长动能的培 育,而且会进一步集聚金融风险,国企改革重任道远。  经济增长新旧动力转换有所进展,但新动力培育主体集中在国企, 经济活力的真正主体民企受益不多,经济体制改革亟待实质性突破。 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观经济点评 目 录 一、生产持续向好,国内外需求回暖,补库存周期继续,短期经济增长将继续企稳,PPI 全 年高点大概率已过 .................................................................... - 4 1.1 从反应供给的指标看,生产持续向好 ................................................. - 4 1.2 从反应需求的指标看,国内外需求均持续回暖 ......................................... - 4 1.3 受房地产行业回落影响,建筑业指数将稳中趋缓 ....................................... - 5 1.4 从反应供给和需求对比的指标看,需求高位趋稳,企业处于补库存周期,3 月工业增速 仍将企稳 ............................................................................ - 5 1.5 从反应经济周期的指标看,经济继续处于补库存阶段 ................................... - 6 1.6 从价格指标看,3 月 PPI 上涨动能减弱,将低于 2 月水平 ............................... - 6 二、2016 年以来“国进民退”现象持续加剧,低效部门的扩大不利于经济增长动能的培育和 金融风险的化解 ...................................................................... - 7 三、经济新旧动力转换有所进展,但新动力主要集中在国企 ................................ - 8 - 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 图表目录 图表 1 制造业和非制造业 PMI 走势 ..................................................... - 4 图表 2 制造业生产持续扩张 ........................................................... - 4 图表 3 制造业需求持续回暖 ........................................................... - 5 图表 4 建筑业商务活动指数 ........................................................... - 5 图表 5 供需力量对比预示 3 月工业增速企稳 ............................................. - 6 图表 6 产成品库存和原材料库存 ....................................................... - 6 图表 7 3 月份 PPI 上涨动能减弱 ....................................................... - 7 图表 8 大中小型企业 PMI 分化走势 ..................................................... - 7 图表 9 民间投资在基建和服务业投资中占比偏低 ......................................... - 7 图表 10 基建和服务业投资增速较高 .................................................... - 7 - 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 事件:2017 年 3 月份,中国制造业采购经理指数(PMI)为 51.8%,比 上月上升 0.2 个百分点;中国非制造业商务活动指数为 55.1%,比上月 提高 0.9 个百分点(见图表 1) 。 点评: 一、生产持续向好,国内外需求回暖,补库存周期继 续,短期经济增长将继续企稳,PPI 全年高点大概率 已过 1.1 从反应供给的指标看,生产持续向好 3 月生产指数为 54.2%,比上月提高 0.5 个百分点,继续处于扩张区 间,连续 13 个月保持 52%以上,表明制造业生产持续扩张。一方面, 企业采购意愿较强,3 月采购量指数为 53.4%,比上月大幅提高 2 个百 分点,处于扩张区间;另一方面,原材料库存略有减缓,3 月为 48.3%, 较上月下降 0.3 个百分点(见图 2) ,仍处于收缩区间,反映投资者对未 来经济活动预期没有实质性转变,尤其是对中长期投资收益预期没有明 显转变。2005 年以来,只有 2006-2008 年和 2009-2011 年存在原材料库 存指数超过 50%的现象,前者是我国经济增长处于黄金十年期间,后者 主要受四万亿刺激影响,投资预期大幅转好所致。 图表 1 制造业和非制造业 PMI 走势 图表 2 制造业生产持续扩张 资料来源:WIND,财富证券 资料来源:WIND,财富证券 1.2 从反应需求的指标看,国内外需求均持续回暖 3 月新订单指数、新出口订单指数、进口指数分别为 53.3%、51.0%、 50.5%,分别比上月变动 0.3、0.2 和-0.7 个百分点(见图表 3)。其中新 订单、新出口和进口订单指数分别反应总需求、国外需求和国内需求情 况。1-3 月新订单指数的持续小幅上升,表明市场需求企稳提高。新出 此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 口订单指数和进口指数也都连续五个月在荣枯线上方,表明国内外需求 都有所好转。 图表 3 制造业需求持续回暖 资料来源:WIND,财富证券 图表 4 建筑业商务活动指数 资料来源:WIND,财富证券 1.3 受房地产行业回落影响,建筑业指数将稳中趋缓 3 月建筑业指数、建筑业新订单指数、建筑业业务活动预期指数分 别为 60.5%、53.3%、66.7%,相对于 1 月份分别变化 0.4、-1.5 和 0.9 个 百分点(见图表 4) 。1、2 月份受春节假日和冬季低温的影响,企业开 工率相对较低,建筑业指数和建筑业新订单指数双双回落,3 月份建筑 业指数再次提高。但新订单指数和从业人员指数(从 2 月的 57.1%大幅 滑落至 3 月的 50.8%)的下降,原因可能主要在于房地产行业的回落, 说明限贷限购政策已经影响到房地产投资开发活动,而基建投资需求有 望继续承担起稳增长的重任。 之所以做出上述判断,是因为根据国家统计局对建筑业的定义,其 统计范围包括房屋和土木工程建筑业 、建筑安装业 、建筑装饰业、其 他建筑业,直接涉及到房地产和基础设施投资。根据 1-2 月投资数据, 基建投资增长 27.3%,增速比去年全年加快 9.9 个百分点,较去年同期 提高 12.3 个百分点,并且基建投资受政策鼓励,而房地产受到国家调控 政策的负面冲击明显。由此不难预测,未来建筑业指数将因房地产行业 的影响而出现稳中趋缓。 1.4 从反应供给和需求对比的指标看,需求高位趋稳,企业处于 补库存周期,3 月工业增速仍将企稳 “新订单与产成品库存”差额代表需求和供给的力量对比。从历史 数据看, 两者之差越大,工业增加值增速越高。两者差值由 2 月份的 5.4% 提高至 3 月份的 6.0%,连续两个月下降后企稳(见图 5) ,处于在历史 高位区间,说明需求稳健。但两者差额的缩小,表明 2017 年以来企业 的产成品库存增加较快,企业处于补库存周期。 此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 图表 5 供需力量对比预示 3 月工业增速企稳 资料来源:WIND,财富证券 图表 6 产成品库存和原材料库存 资料来源:WIND,财富证券 1.5 从反应经济周期的指标看,经济继续处于补库存阶段 由于产成品库存和原材料库存分别代表下游需求的紧张程度和上 游投资情况,所以两者的相对走势变化反应了经济周期状态。 3 月份产成品库存指数为 47.3%, 较上月下降 0.3 个百分点(见图 6), 表明下游企业库存需求变化稳定,仍处于历史高位水平。原材料库存指 数为 48.3%,也较上月降低 0.3 个百分点,但仍在历史高位区间,显示 上游企业仍在主动补库存,企业准备材料扩大生产,说明对经济预期较 好。从 2015 年至今,产成品库存和原材料库存先后经历了去库存到补 库存。说明在经过前期的去库存周期后,企业开始补库存。这可能与去 产能政策影响产品供需关系以及钢铁、煤炭等商品价格上涨有关,预计 补库存周期会持续到二季度末三季度初。 1.6 从价格指标看,3 月 PPI 上涨动能减弱,将低于 2 月水平 受近期国际大宗商品价格和部分流通领域重要生产资料价格反弹 力度减弱影响,原材料购进价格指数 3 月份为 59.3%,较上月大幅下降 4.9 个百分点(见图表 7) ,结束连续 5 个月位于 60.0%以上高位区间的 走势,出现 3 个月连续环比下降,一方面表明原材料购进价格处于高位 水平,但另一方面揭示购进价格上涨动能减弱,预示 3 月工业生产者价 格指数 PPI 大概率见顶回落,低于 2 月份水平。 此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 图表 7 3 月份 PPI 上涨动能减弱 资料来源:WIND,财富证券 图表 8 大中小型企业 PMI 分化走势 资料来源:WIND,财富证券 二、2016 年以来“国进民退”现象持续加剧,低效部 门的扩大不利于经济增长动能的培育和金融风险的化 解 从近几个月分企业规模的制造业 PMI 看,大型企业 PMI 上涨势头 不变,从 2016 年 10 月的 52.5%提高到今年 3 月的 53.3%;同期中型企 业 PMI 从 49.9%提高到 50.4%,在荣枯线上下波动;小型企业 PMI 从 48.3%持续下降到 2 月的 46.4%,3 月提高到 48.6%,但也一直处于收缩 区间(见图表 8) 。 从数据来看,大型企业 PMI 自去年 5 月以来一直保持增长的态势, 且一直在荣枯线以上,表明生产经营活动持续向好。中型企业可能受益 于 PPP 和国务院民间投资督查活动影响,自去年 10 月份以来在来回波 动中上升,连续三个月在荣枯线上方。而小型企业 PMI 却持续低于临界 值,生产经营继续转差。 图表 9 民间投资在基建和服务业投资中占比偏低 图表 10 基建和服务业投资增速较高 资料来源:WIND,财富证券 此报告仅供内部客户参考 资料来源:WIND,财富证券 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 其中主要原因可能在于十三五规划中的国家大型开发建设项目,尤 其是“铁公基”等基建项目主要由国有大型企业承担,而中小型企业很 难分得一杯羹(见图表 9) ,民间资本在准入方面面临的“旋转门”、“玻 璃门”等体制性和政策性障碍现象未见实质性好转。在 2017 年经济增长 主要依托基础设施投资拉动的大背景下,这种“国进民退”现象估计不 仅会持续,而且会呈加剧态势。经济体中低效部门的扩大,不利于经济 活力的培育,而且会加大金融风险的集聚。 三、经济新旧动力转换有所进展,但新动力主要集中 在国企 随着 “三去一降一补”的推进,经济新旧动力转换取得一定进展。但 是,我们发现经济中的新动力主要集中在服务业和制造业中的垄断性和 政策支持行业,而其参与者主要是国企。 比如从固定资产投资看,民间投资主要集中在制造业和农林牧渔等 行业,2 月份其占比分别为 84.6%和 78.0%(见图表 9) ,这些产业的投 资增速都快速下降,且钢铁、煤炭、水泥、玻璃等均是去产能对象;而 民间投资在铁路运输业、道路运输业、水利环境等基础设施投资领域和 增长较快的服务业领域如教育、水利环境和公共设施管理业、交通运输 仓储和邮政业等,投资占比明显偏低。而正是民间资本涉及较少的领域, 如铁路运输业、道路运输业、水利环境等基础设施投资,以及带动经济 增长的其他新动力行业或领域的投资,都取得 10%以上的投资增速(见 图表 10) 。这说明前期国家系列政策的主要发力点仍集中于国企,而经 济活力的主体民间企业受益不多,体制性进入障碍仍是其面临的主要问 题。 此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 短期需求继续企稳,PPI 全年高点已过 投资评级系统说明 以报告发布日后的 6-12 个月内,所评股票涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准。 投资评级 推荐 谨慎推荐 评级说明 股票价格超越大盘 10%以上 股票价格超越大盘幅度为 5%-10% 中性 股票价格相对大盘变动幅度为-5%-5% 回避 股票价格相对大盘下跌 5%以上; 免责声明 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格,作者具有中国证券业协会注册分析师执业资 格或相当的专业胜任能力。 本报告仅供财富证券有限责任公司客户及员工使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公 司当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发送,概不构成任何广告。 本报告信息来源于公开资料,本公司对该信息的准确性、完整性或 可靠性不作任何保证。本公司对已发报告无更新义务,若报告中所含信息发生变化,本公司可在不 发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。任何情况下,本报告中 的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司及本公司员工或者关 联机构不承诺投资者一定获利,不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责 任。投资者务必注意,其据此作出的任何投资决策与本公司及本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告 可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人(包括本公司客户及员工)不得以任 何形式复制、发表、引用或传播。 本报告由财富证券研究发展中心对许可范围内人员统一发送,任何人不得在公众媒体或其它渠道对 外公开发布。任何机构和个人(包括本公司内部客户及员工)对外散发本报告的,则该机构和个人 独自为此发送行为负责,本公司保留对该机构和个人追究相应法律责任的权利。 财富证券研发中心 网址:www.cfzq.com 地址:湖南省长沙市芙蓉中路二段 80 号顺天国际财富中心 28 层 邮编:410005 电话:0731-84403360 传真:0731-84403438 此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分
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