广发证券(香港)-2017年宏观政策及金融市场展望

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发布机构: 广发证券(香港)
发布日期: 2017-01-03
2017年宏观政策及金融市场展望 范均明 尹彦聪 (证监会中央编号:ADJ672) (证监会中央编号:AVK969) 广发证券(香港)研究部 2017年1月3日 1 特朗普当选颠覆金融市场 2 选举政纲特点 特朗普 税收政策 大规模减税:将最高联邦企业税率由现时的35%降至15%;取消遗产税; 限制股息及资本利得税税率于20%;将富人最高个人所得税税率由 39.6%下调至33% 财政政策 鼓励基建:提出 “万亿美元重建计划”,修补美国道路、机场、桥梁 及水电系统 贸易政策 贸易保护主义:退出TPP及NAFTA,筑起贸易壁垒,向贸易伙伴如中国 及墨西哥征收惩罚性关悦,保护国内经济 移民政策 收紧移民:把所有非法移民遣送出境;在墨西哥边界建造隔离墙;全 面禁止穆斯林入境 利率政策 批评耶伦:抨击美联储维持低利率是为帮助奥巴马,声言上台后将撤 换美联储主席一职 总结 政策偏向激进,财政赤字加重,环球贸易将受负面影响 3 金融市场剧变 特朗普胜出大选后,资金流出现两大变化: 债券市场 股票市场 新兴市场 美国 4 金融市场剧变 特朗普当选后金融市场的表现 债券市场 美国所有年期国债收益率大幅攀升,基准10年期国债收益率升70个 基点至2.5%,创两年新高;欧元区国家国债收益率亦全面走高 股票市场 美股三大指数创纪录新高,道指一个月升逾10%,直迫20,000点大关; 欧洲股市表现同样理想,德股创2016年新高 外汇市场 美元兑各种主要货币造好,美元指数升至102水平,创十三年新高 新兴市场 新兴市场货币全面下滑,人民币创八年低点,股市表现远远跑输欧 美,资金有回流美国的迹象 5 2017年展望 6 美国宏观经济  美国经济稳步复苏:第三季度GDP增速创两年新高,房地产市场及就业市场稳健,失业率跌至十年 低点,制造业及服务业扩张,消费者信心强劲,企业投资及出口较弱  整体通胀有上升压力:油价升至一年高点,加上受低基数效应影响,整体通胀虽然难以突破2%水 平,但第四季度至2017年初势将出现上升压力  2017年前景:特朗普提倡的财政刺激政策对经济的效用未必立刻显现,相反美元强势对出口的影响 更直接,经济增速于2017年上半年很可能放慢 美国劳工市场 美国PCE通胀 8.5 350 8 300 7.5 1.6 200 6 150 5.5 100 5 1.2 % 6.5 千人 250 7 % 2 0.8 0.4 50 4.5 4 0 2013 2014 2015 非农业就业职位(右轴) 2016 失业率 0 2013 2014 整体通胀率 2015 2016 核心通胀率 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 7 美国宏观经济  共和党着重财政刺激:奥巴马政府任内一直削减财赤,以宽松的货币政策刺激经济;相反,共 和党过去一直着重刺激性的财政政策,包括里根(1981年上任)、老布什(1989年上任)及小 布什(2001年上任)即位总统后,均立即实施财政刺激  财政刺激意味着货币政策趋紧:积极的财政政策令家庭收入增加,通胀预期升温,因此货币政 策前景趋紧,未来加息步伐可能较快 美国财政盈余/财政赤字占GDP比重 4 2 0 % -2 -4 -6 -8 -10 -12 1976 1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 资料来源: 彭博,广发证券(香港); 注:红色线条显示共和党人担任总统的首三年 8 美国货币政策  美联储立场倾向鹰派:12月FOMC会议宣布加息,与上一次加息相隔整整一年的时间。官员对经济前景乐 观,上调2017年底利率预期至1.375%,即估计2017年将加息三次  特朗普胜选或影响未来加息步伐:特朗普立场鹰派,2018年或撤换上较鹰派的美联储主席,加上其推行 的积极财政政策或提升通胀预期,2017年之后加息步伐可能加快  2017年展望:特朗普上台后经济增速短期或放慢,美联储最快于6月份才加息,若政策前景以至经济数据 均稳定,全年可能加息两次 美联储官员对联邦基金利率的预估 联邦基金利率 3.5 6 3 5 2.5 4 % % 2 1.5 1 3 2 0.5 1 0 Dec 2017 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec 2018 Dec-16 0 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 资料来源:彭博,广发证券(香港) 9 欧洲宏观经济  经济缓慢复苏:欧元区成员国全面温和复苏,失业率缓慢下降  通胀回升但仍远低于目标:自6月起重拾通胀,11月份整体通胀率回升至0.6%,2017年初有望延续緩慢升 势,但距离欧洲央行2%的目标仍然很远,而核心通胀率预料难见明显改善  2017年前景:全球贸易保护主义或影响欧洲出口表现;法国于5月举行总统大选,若激进右翼成功夺取总 统一职,或引发法国退欧危机,欧债危机势将重燃;欧洲银行(如德银)亏损严重,更可能涉及美国司 法部巨额罚款,银行业危机并未消除 欧元区通胀情况 6 3 4 2.5 2 2 -2 -4 固定资产投资(右轴) 0.5 0 -8 -0.5 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 个人消费 1 -6 -10 GDP 1.5 % 0 按季变幅( %) 按季变幅 (%) 欧元区GDP及构成 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 -3.5 出口(右轴) -1 2012 2013 2014 整体通胀率 2015 2016 核心通胀率 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 10 欧洲货币政策  欧洲央行2017年开始缩减QE规模:欧洲央行资产负债表规模已创纪录新高,12月会议宣布将 QE政策延长至2017年年底,但由2017年4月开始,每月购债规模由目前的800亿欧元缩减至600 亿欧元  欧洲央行政策仍相对宽松:负利率政策料维持不变,而2017年的缩减购债速度已经确定,意味 着2017年货币政策前景相当清晰。相对其他地区,欧洲央行仍维持偏向宽松的货币政策 欧洲央行主要政策利率 欧洲央行资产负债表规模 2 4000 3500 1.5 3000 % 十亿欧元 1 0.5 0 2500 2000 1500 1000 -0.5 2011 2012 2013 存款利率 2014 2015 基准利率 2016 500 0 2006 2008 2010 2012 2014 2016 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 11 中国宏观经济  经济转型需时:政府政策重心放在“调结构、去产能”上,零售销售成增长动力,但难以抵销工业生产 及投资的放缓趋势,经济继续呈L型走势,首三季度经济增速均为6.7%  通胀低于政府目标:猪肉和蔬菜等食品价格由年初高位回落,通胀已大致稳定,估计全年通胀或略低于 2%,远低于政府3%的通胀目标;PPI连续54个月同比录得跌幅后,于9月至11月连续三个月正增长  2017年前景:特朗普扬言将向中国征收惩罚性关税,若落实政策将影响中国出口前景,但中国经济对出 口的依赖已逐年减少中,预料中国2017年经济增速将维持于6.5%水平左右,主要由内需和消费推动 30 中国消费者及生产者物价指数 中国经济三辆马车及GDP 10 25 8 6 4 同比 (%) 同比 (%) 20 15 10 2 0 -2 -4 -6 5 -8 -10 0 2011 2012 零售销售 2013 工业生产 2014 2015 固定投资 2016 GDP 2009 2010 2011 2012 CPI 2013 2014 2015 2016 PPI 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 12 中国货币政策  人民银行2016年未进行減息,仅一次降准:避免人民币过快贬值以及造成资产泡沫  重点转向非传统货币政策措施:逆回购、定向降准、抵押补充贷款 (PSL)、中期借贷便利 (MLF)  2017年展望:继续以非传统的宽松货币政策为主,更有针对性地增加流动性 人民银行存款准备金率 人民银行基准存款及贷款利率 22 8 7 21 6 20 5 % % 19 4 3 18 2 17 1 0 2007 16 15 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2008 2009 2010 2011 存款利率 2012 2013 2014 2015 2016 贷款利率 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 13 债券市场  美国国债市场:美联储12月份再度加息,加上特朗普提倡刺激性财政政策,未来货币政策前景或进一步 收紧,10年期国债收益率自11月开始急速上升,于12月触及2.5%,创近两年高位  2017年展望:特朗普上任首年,相信美联储加息步伐仍然缓慢,预期短债收益率仅小幅上升;然而,共 和党一直支持透过刺激性财政政策刺激经济,发债需求增加导致收益率上升;加上特朗普于2018年可能 任命鹰派官员当美联储主席,意味着2018年后加息步伐或加快,长债收益率可能反复上扬。但11月至今 升幅已甚,2017年升势将会减慢 美国国债收益率 美国10年期国债收益率 2.6 3.5 2.4 3 2.5 2.2 2 % 2 % 1.5 1.8 1 1.6 0.5 0 01/14 1.4 1.2 01/16 04/16 07/16 10/16 07/14 01/15 10年期 07/15 01/16 07/16 2年期 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 14 外汇市场  欧元:美联储货币政策趋紧,欧洲央行相对宽松,两家央行的息差或导致欧元兑美元下跌  日圆:美国国债收益率上升,加上避险情绪逐步消退,日圆反复下跌  2017年展望:虽然美联储2017年或缓慢加息,但未来货币政策环境仍适度收紧,国债收益率反复向 上的可能性较大,相信美元于2017年将继续在13年高位徘徊,美元指数有望于[100,105]范围波动 欧元及日圆走势 美元指数 1.45 90 1.4 95 1.35 100 1.3 105 1.25 110 1.2 115 1.15 1.1 120 1.05 125 1 01/14 130 07/14 01/15 欧元 07/15 01/16 日圆(右轴) 104 102 100 98 96 94 92 07/16 90 01/15 04/15 07/15 10/15 01/16 04/16 07/16 10/16 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 15 外汇市场  人民币兑美元反复下跌:人民币兑美元跌至2008年以来最低水平,2016年累计下跌6.6%  一篮子货币:人民银行去年年底发布CFETS人民币汇率指数,表明人民币将随一篮子货币浮 动。根据官方CFETS人民币指数显示,人民币兑一篮子货币反复下跌  2017年展望:特朗普扬言向中国货品征收关税,或影响中国出口,中国政府或需让人民币贬值 以刺激出口,相信人民币兑美元将维持缓慢下跌的趋势 在岸及离岸人民币走势 CFETS 人民币指数 7.2 102 101 7 100 6.8 99 6.6 98 6.4 97 96 6.2 95 6 01/15 04/15 07/15 10/15 在岸人民币 01/16 04/16 07/16 离岸人民币 10/16 94 93 12/15 01/16 02/16 03/16 04/16 05/16 06/16 07/16 08/16 09/16 10/16 11/16 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 16 商品市场  油价展望:特朗普支持石油企业,或提高石油需求,但同时将提升美国原油及页岩气产量;另 一方面,OPEC产油国落实减产协议,原油供求失衡的情况略见改善,有助油价反弹,但各国 落实减产的执行力仍存不确定性,预料油价升幅有限,维持于每桶45至60美元水平  金价展望:美联储未来加息步伐或加快,货币政策前景趋向收紧,充裕流动性的前景或出现变 化,金价仍有下跌空间 纽约期油 金价 65 1400 60 1350 55 1300 美元/盎司 美元/桶 50 45 40 35 1250 1200 1150 30 1100 25 1050 20 01/15 1000 01/16 04/15 07/15 10/15 01/16 04/16 07/16 10/16 04/16 07/16 10/16 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 17 美股  美股板块表现分化:特朗普胜出大选后,板块表现明显分化。特朗普提倡减少金融监管,加上 国债收益率飙升,金融股在一个月内升近20%,表现远远跑赢大市  美股2017年展望:虽然美股估值已经偏高,而且特朗普政府的政策执行性亦受质疑,但环球经 济2017年的下行风险下降,美国企业盈利有望复苏,加上新兴市场及债市的资金持续流入,美 股2017年可能在高位窄幅波动。板块表现或继续分歧,受惠政策的银行股及基建股或跑赢大市 特朗普胜选后美股板块表现 标普500指数及其预测市盈率 25 2400 20 20 2100 18 1800 16 1500 14 1200 12 900 10 15 10 5 0 600 2006 8 2007 2008 2009 2010 标普500指数 2011 2012 2013 2014 2015 2016 预测市盈率(右轴) 资料来源: 彭博,广发证券(香港) 18 港股  大市观点:中性(波动中套利) • 企业盈利复苏 • 国内无风险利率易升难跌(依靠非传统工具、贬值顾虑、资产泡沫担忧);财政政策乏力 • 资金流的博奕(改革进程、违约增加、美元美息;深港通)  市场主要看点:深港通以及ETF互联互通;美国新政下的投资选择  估值分析:估值回升至近年高位,大市上升空间取决于盈利。恒生指数P/E升至12.7倍,是近5年新 高;剔除中资金融后P/E约17.1倍,接近7年高位  投资策略:大市仍将受外围震荡及资金流出困扰,须注重风险管理,选股为上。按风险承受能力选 择五大策略  风险因素: • 上行风险:改革效果好于预期,经济出现拐点,外资回归,南向资金多于预期 • 下行风险:系统性风险加剧,人民币急贬,美元汇率、利率急升,特朗普推行激进政策 19 2017年主要宏观预测  美国 • 特朗普上台后,财政刺激的利好作用未必立刻显现,美国经济增速于上半年或放缓 • 经济增速短期或放慢,美联储全年可能加息两次,但若财政刺激见成效,2018年或加快加息步伐 • 虽然美股估值偏高,但2017年风险因素减少,企业盈利有望复苏,加上资金持续流入,美股2017年 可能在高位窄幅波动,受惠特朗普政策的银行股及基建股或跑赢大市  欧洲 • 经济温和复苏,通胀维持低迷,政治及银行业危机阴霾未除 • 欧洲央行2017年4月起缩减QE规模,但相对其他地区,欧洲央行仍维持偏向宽松的货币政策 • 欧美两地央行政策差异,或导致欧元兑美元于2017年延续跌势  中国 • 重点 “调结构、去产能”,2017年GDP增速或回落至6.5%左右 • 货币政策维持中性,主要依赖非常规货币政策有针对性地提供流动性,降息降准可能性不大 • 特朗普扬言向中国货品征收关税,或影响中国出口,中国政府或需让人民币贬值以刺激出口,人民 币兑美元将维持缓慢下跌的趋势 20 黑天鹅  特朗普落实贸易保护主义,向其他国家进口产品征收关税,导致全球贸易停顿,环球 经济陷入萧条  特朗普与伊斯兰国家势成水火,地缘政治风险升温  美国通胀回升速度较预期快,美联储加息步伐较预期激进  欧洲央行负利率政策导致银行经营困难,从而引发金融危机  法德大选存在变数  新兴市场经济前景恶化,再度出现走资潮  中国信贷情况恶化,人民币急跌 21 评级定义 公司评级 以报告发布日后12个月内公司股价的涨跌幅相对同期恒生指数的涨跌幅为基准。 买入:预期公司股价表现强于恒生指数15%以上 增持:预期公司股价表现强于恒生指数5-15% 持有:预期公司股价表现相对恒生指数的变动幅度介于-5%和+5%之间 减持:预期公司股价表现弱于恒生指数5%以上 行业评级 以报告发布日后12个月内行业股价的涨跌幅相对同期恒生指数的涨跌幅为基准。 正面:预期行业将跑赢恒生指数10%或以上 中性:预期行业相对恒生指数的变动幅度介于-10%和+10%之间 谨慎:预期行业将跑输恒生指数10%或以上 分析师承诺 主要负责编写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此申明,本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外, 本人薪酬的任何部分过去不曾与,现在不与,未来也将不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 22 免责条款 本研究报告由广发证券(香港)经纪有限公司 —“广发证券(香港)”分发。本研究报告仅供参考之用,并不构成证券出售要约或证券买卖的邀请。 本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告所评论的证券可能在某些地方不能出售。本研究报告绝无意图让居住在法律或政策不允许本研究报告流 通或者分发的司法权区的人士阅读。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息,但我们不保证该信息的准确性和完整性。广发证券(香 港)不对因使用本研究报告的内容而导致的损失承担任何责任,除非法律法规有明确规定。投资涉及风险,证券的价值及收益可能会波动,过去的表 现不能代表未来的业绩。本研究报告所评论的证券或表达的意见未必适合个别人士之投资目标、财政状况或个人需要,客户不应以本研究报告取代其 独立判断或仅根据本研究报告做出决策。如有需要,应先咨询专业意见。 广发证券(香港)可发出其他与本研究报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本研究报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表 广发证券(香港)或者附属机构的。本研究报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本研究报告当日的判断,可随时更改且不予通告。我们 的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策 略。我们的自营交易部可能会做出与本研究报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。广发证券(香港)或其关联方或其各自的董事、高级人员、 分析员及雇员可能持有本研究报告所评论之任何证券的权益。读者在阅读本研究报告时应留意有关权益披露(如有披露)。 权益披露 (1) 广发证券(香港)自营交易部及/或其关联公司并没有持有本研究报告所述公司之股份。 (2) 广发证券(香港)及/或其关联公司跟本研究报告所述公司在过去12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。 (3) 分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员,亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 版权所有:广发证券 (香港) 经纪有限公司 未经广发证券 (香港) 经纪有限公司事先书面同意,本材料的任何部分均不得 (i) 以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或 (ii) 再次分发。 23
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