中金公司-6月份货币及信贷数据点评：6月金融条件继续趋紧，但呈现环比企稳迹象

宏观经济研究 2017 年 7 月 12 日 中国央行观察 6 月金融条件继续趋紧，但呈现环比企稳迹象 6 月份货币及信贷数据点评 6 月 M2 同比增速继续小幅下降至 9.4%，低于今年 5 月的 9.6%以及 市场预期的 9.5%（图表 1） 。M2 增速放缓主要是因为去年 6 月基数较 高——去年 6 月 M2 环比增加 2.9 万亿元。6 月财政存款下降 6,165 亿 元，抬升 M2 增速约 0.4 个百分点。经季节性调整后，M2 月环比（非年 化）增速从 5 月较低的 0.4%上升至 0.9%。6 月 M1 同比增速从 5 月的 17%进一步放缓至 15%，主要是由于基数逐渐升高的影响。6 月 M1 季 调月环比增速从 5 月的 0.7%微降至 0.6%。我们预计 2017 年底 M1 增 速将回归至 10%左右的正常水平。 6 月新增人民币贷款从 5 月的 1.11 万亿元上升至 1.54 万亿元，高于 市场预期的 1.3 万亿元以及去年 6 月的 1.38 万亿元。6 月贷款余额同比 增速持平于 12.9%。6 月新增住户部门中长期贷款从 5 月的 4,326 亿元 上升至 4,833 亿元，与（滞后的）4~5 月强劲的房地产销售增长势头保 持一致。新增非金融企业及机关团体中长期贷款从 5 月的 4,396 亿元上 升至 5,778 亿元，反映实际经济融资需求稳健。另一方面，继 5 月下降 1,469 亿元之后，6 月票据融资余额进一步减少 1,648 亿元。 6 月社会融资规模增量上升至 1.78 万亿元（图表 2） ，高于今年 5 月的 1.06 万亿元以及去年 6 月的 1.65 万亿元。从社融分项来看，实体经济 融资保持强劲，但表外融资继续转移到传统的贷款需求：继 5 月减少 278 亿元之后，6 月委托贷款下降 33 亿元，而新增信托贷款从 5 月的 1,812 亿元上升至 6 月的 2,465 亿元。同时，新增银行未贴现承兑汇票的降幅 从 5 月的 1,245 亿元缩小至 6 月的 205 亿元。6 月企业债券净融资下降 219 亿元，低于 5 月的降幅 2,462 亿元，股票净融资从 5 月的 507 亿元 微降至 491 亿元。 6 月货币条件小幅收紧，但环比紧缩幅度有所缓和。 ► 调整后的社融同比增速从 5 月的 15.3%降至 14.8%（调整后的 社融 = 社融 + 政府债券；图表 1）1：受去年高基数的影响，调 整后的社融同比增速放缓，部分是由于地方债净发行从去年 6 月的 1.01 万亿元下降至 4,613 亿元。调整后的社融季调环比年化增速也 从 5 月的 13.1%放缓至 11.8%。 ► 6 月货币市场利率小幅上行（图表 3），但其它“有代表性”的短端 利率下行：6 月银行间同业拆借和质押式债券回购月加权平均利率 分别小幅上升 6 个和 10 个基点至 2.94%和 3.03%。另一方面，其 它对流动性变动较为敏感的短端利率下降 2，包括同业存单利率、 短端债券收益率以及整体信用债收益率（图表 4 和 5） 。 虽然货币条件仍然总体趋紧，但对比 5 月的明显收紧，6 月金融条件呈 现环比企稳迹象。我们预计下半年货币政策立场将相比 4~5 月时有所 “宽松” 。与 4~5 月金融条件明显收紧相比，6 月紧缩程度明显缓解。 由于季节性因素通常引起 6 月季末流动性紧张，央行在 6 月前半个月提 前加大了公开市场操作的资金净注入力度以保持流动性稳定。在 6 月 14 日美联储加息之后，央行保持 7 天逆回购操作利率不变，表明暂时没有 进一步收紧货币政策的意图。虽然金融去杠杆可能是一个较长期的政策 目标，但我们预计监管收紧将采取渐进而务实的总体导向，并且将更加 注重政策之间的权衡与协调。因此，市场流动性与金融条件有望保持大 体稳定。我们将继续密切关注调整后的社融增速以及加权平均融资利率 的变化情况，以综合衡量金融去杠杆的进程、及其对实体经济的影响 2。 1 2 分析员 易峘 SAC 执证编号：S0080515050001 SFC CE Ref：AMH263 eva.yi@cicc.com.cn 联系人 常慧丽 SAC 执证编号：S0080115120029 SFC CE Ref：BJC906 huili.chang@cicc.com.cn 分析员 梁红 SAC 执证编号：S0080513050005 SFC CE Ref：AJD293 hong.liang@cicc.com.cn 近期研究报告 • 宏 观经 济 | 估值 效 应 推动 6 月 外 储 小幅 上升 (2017.07.07) • 宏观经济 | “债券通”北向 7 月 3 日试运行、有 望吸引温和净流入 (2017.07.02) • 宏观经济 | 受财政存款上升及净投放带动下，央 行资产负债表 5 月再次扩张 (2017.06.19) • 宏观经济 | 金融去杠杆拖累 M2 增速明显放缓 (2017.06.14) • 宏观经济 | 中国外储水平连续第四个月上升 (2017.06.07) • 宏观经济 | 央行拟在人民币中间价定价模型中加 入“逆周期调节因子” (2017.05.26) 请参见我们 2015 年 8 月 13 日发布的中国宏观简评《论地方政府债务臵换对贷款和社融数据的影响》 。 请参见我们 2017 年 6 月 20 日发布的中国宏观专题报告《如何监测流动性“压力”、去杠杆进程、及其对实体经济的影响？》。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部: 2017 年 7 月 12 日 图表 1: 6 月 M2 与调整后的社融增速均小幅下降 图表 2: 新增社融的构成 % 35 4000 30 调整后的社会融资总量同比增速* 3500 M2同比增速 3000 25 十亿元 新增社会融资总量 贷款 委托贷款及未贴现的银行承兑汇票 信托贷款 企业债券融资 非金融企业股票融资 2500 2000 20 14.8% 1500 15 1000 500 10 0 9.4% -500 5 -1000 * 社会融资总量增速根据地方政府政务臵换及政府债券发行进行调整，请参见我们2015年8月13日发布的 中国宏观简评《论地方政府债务臵换对贷款及社融数据的影响》 资料来源：CEIC、中金公司研究部 资料来源：CEIC、中金公司研究部 图表 3: 6 月银行间同业拆借月加权平均利率微升 6 个基 点 图表 4: 6 月同业存单利率与短端债券收益率下行 7 % 银行间同业拆借月加权平均利率 6.0 % 5.5 6 5.0 5 同业存单发行利率 3个月国债收益率 4.5 4 4.0 2.94% 3 3.0 2 2.5 1 2.0 1.5 0 资料来源：CEIC、中金公司研究部 资料来源：CEIC、中金公司研究部 图表 5: 6 月信用利差收窄 100基点 2.0 4.45% 3.5 信用利差 1.6 国开债-国债 地方政府债-国债 AAA级企业债-国债 1.2 1.10% 0.8 0.4 0.63% 0.48% 0.0 资料来源：CEIC、中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 3.14% 中金公司研究部 法律声明 一般声明 本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金 融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成所述证 券买卖的出价或征价。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当 对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，中金公司不向客户提供税务、会计或法律意见。我们建议所有投资者 均应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意 见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券市场价格产生短期影响的催化剂或 事件进行交易策略的讨论。这种短期影响可能与分析师已发布的关于相关证券的目标价预期方向相反，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证 券的基本面评级。 中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意 见或建议不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资 的机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融 香港证券有限公司的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的认可投资者及/或机构投资 者提供。提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之《财务顾问法》第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何 查询，在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出。 本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国” ）于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000 年金融服务和市场法 2005 年（金融推介）令》第 19（5）条、 38 条、 47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家，本报告向被其本国 认定为专业投资者（或相当性质）的人士提供。 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告。 特别声明 在法律许可的情况下，中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响 本报告观点客观性的潜在利益冲突。 与本报告所含具体公司相关的披露信息请访 http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。 研究报告评级分布可从http://www.cicc.com.cn/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获悉。 个股评级标准：分析员估测未来 6~12 个月绝对收益在 20%以上的个股为“推荐” 、在-10%~20%之间的为“中性” 、在-10%以下的为“回避”。星号代表首次覆 盖或再次覆盖。 行业评级标准：“超配”，估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 10%以上；“标配” ，估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在-10%与 10%之间；“低配” ， 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10%以上。 本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 V160908 编辑：张莹 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 北京市建国门外大街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 邮编：100004 电话：(86-10) 6505-1166 传真：(86-10) 6505-1156 中国国际金融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编：200120 电话：(86-21) 5879-6226 传真：(86-21) 5888-8976 中国国际金融（香港）有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话：(852) 2872-2000 传真：(852) 2872-2100 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区深南大道 7088 号 招商银行大厦 25 楼 2503 室 邮编：518040 电话：(86-755) 8319-5000 传真：(86-755) 8319-9229 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited China International Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718 Fax: (44-20) 7367-5719 #39-04, 6 Battery Road Singapore 049909 Tel: (65) 6572-1999 Fax: (65) 6327-1278 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海浦东新区世纪大道证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编：100022 电话：(86-10) 8567-9238 传真：(86-10) 8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 B 座 13 层 1311 单元 邮编：100190 电话：(86-10) 8286-1086 传真：(86-10) 8286-1106 上海市浦东新区世纪大道 8 号 上海国金中心办公楼二期 46 层 4609-14 室 邮编：200120 电话：(86-21) 2057-9499 传真：(86-21) 2057-9488 上海黄浦区湖滨路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市黄浦区湖滨路 168 号 企业天地商业中心 3 号楼 18 楼 02-07 室 邮编：200021 电话：（86-21) 56386-1195、6386-1196 传真：（86-21) 6386-1180 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编：518048 电话：(86-755) 8832-2388 传真：(86-755) 8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编：310012 电话：(86-571) 8849-8000 传真：(86-571) 8735-7743 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编：210005 电话：(86-25) 8316-8988 传真：(86-25) 8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编：510620 电话：(86-20) 8396-3968 传真：(86-20) 8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9 号 香格里拉办公楼 1 层、16 层 邮编：610021 电话：(86-28) 8612-8188 传真：(86-28) 8444-7010 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号 磐基中心商务楼 4 层 邮编：361012 电话：(86-592) 515-7000 传真：(86-592) 511-5527 武汉市武昌区中南路 99 号 保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编：430070 电话：(86-27) 8334-3099 传真：(86-27) 8359-0535 青岛市市南区香港中路 9 号 香格里拉写字楼中心 11 层 邮编：266071 电话：(86-532) 6670-6789 传真：(86-532) 6887-7018 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号 欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞 蓝爵公馆 1 层 邮编：401120 电话：(86-23) 6307-7088 传真：(86-23) 6739-6636 天津市和平区南京路 219 号 天津环贸商务中心（天津中心）10 层 邮编：300051 电话：(86-22) 2317-6188 传真：(86-22) 2321-5079 大连市中山区港兴路 6 号 万达中心 16 层 邮编：116001 电话：(86-411) 8237-2388 传真：(86-411) 8814-2933 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号 卓远商务大厦一座 12 层 邮编：528000 电话：(86-757) 8290-3588 传真：(86-757) 8303-6299 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务 楼 C1 幢二楼 邮编：527499 电话：(86-766) 2985-088 传真：(86-766) 2985-018 长沙市芙蓉区车站北路 459 号 证券大厦附楼三楼 邮编：410001 电话：(86-731) 8878-7088 传真：(86-731) 8446-2455 宁波扬帆路证券营业部 福州五四路证券营业部 西安雁塔证券营业部 宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层 邮编：315103 电话：(86-0574) 8907-7288 传真：(86-0574) 8907-7328 福州市鼓楼区五四路 128-1 号恒力城办公楼 38 层 02-03 室 邮编：350001 电话：(86-591) 8625 3088 传真：(86-591) 8625 3050 西安市雁塔区二环南路西段 64 号 凯德广场西塔 21 层 02/03 号 邮编：710065 电话：（+86-29）8648 6888 传真：（+86-29）8648 6868