莫尼塔投资-6月金融数据简评:M2的“新常态”如何影响实体经济?

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作者: 钟正生 张璐
发布机构: 莫尼塔投资
发布日期: 2017-07-13
2017-07-12 M2 的“新常态”如何影响实体经济? ——6 月金融数据简评 张璐 lzhang@cebm.com.cn 6月的金融数据突出体现了金融监管政策的边际变化。随着金融监管从“疾风骤雨”越来 越多地走向“加强协调” ,加之6月财政存款投放大增帮助缓和了流动性状况,6月直接融资和表 外融资都出现了明显回升。但金融去杠杆的政策基调未改:融资重回表内的趋势继续带动信贷 高增长,非银金融机构存款继续大幅收缩,金融体系所持M2继续拖累M2增速创新低。 对于市场关系的M2低增速对实体经济的传导,我们认为: 首先,M2低增速主要源于金融体系的M2派生“冰封”,而这代表着影子银行业务的明显收 缩,当与此相应的实体融资需求需要回到银行体系时,信贷的额度与成本,就将在很大程度上 决定实体经济受到冲击的强弱。 其次,在融资表外转表内的情况下,央行有可能适当放宽银行今年的信贷额度。但银行负 债来源紧张的状况,仍然可能导致贷款加权利率明显上行,从“价”的层面冲击实体经济,特 别是对融资成本较敏感的民间投资。 最后,近期市场对外汇占款转正抱有期待,我们认为,外汇占款转正自然有利,但未必能 够扭转银行负债来源紧张的现状。其一,目前的出口状况并不支持外汇占款大幅回升(详见报 告《今年出口怎么看?》) ;其二,且在央行“削峰填谷”的机制下,即使外汇占款转正,基础 货币投放总量应也不会明显扩张;其三,加之下半年美元指数上行风险犹存,人民币汇率的 “蜜月期”也见得能贯穿全年。 1、监管协调加强,社融显著回升 金融监管从“疾风骤雨”走向“加强协调”,带动表外融资和直接融资有所回升。6月新增 社融1.78万亿,较上月大增7175亿,除信贷融资大幅增长外,表外和直接融资也都出现了明显 回升(图表1) 。其中,信托贷款、表外票据和债券融资增长最为显著,分别较上月多增653亿、 1040亿和2242亿。信托融资之所以增长较快,一个很重要的原因是,房企融资渠道收紧后,信 托成为当前地产公司最重要的融资渠道之一,6月集合信托成立规模环比增长接近50%。而表外 票据的大幅回升,或与银行在表内“保贷款、压票据”,导致票据融资表内转表外有关。债券融 资的恢复,则主要源于6月债市情绪转暖,使得信用利差快速回落,企业发债意愿有所回升(图 表2) 。但整体上并未改变直接融资和表外融资的低迷态势。 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 评 钟正生 zhongzhengsheng@cebm.com.cn 主要观点 上海海能证券投资顾问有限公司 快 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group 快 评 图表 1:6 月表外和直接融资显著回升 十亿元 2500 信贷融资 表外融资 图表 2:6 月信用利差快速回落 % 直接融资 信用利差(3年AA+票据-3年国开债) % 6 7天回购利率:加权平均:最近1周(右轴) 5 1.2 2000 1500 4 1000 3 0.7 500 2 0 0.2 -500 14 15 16 1 15 17 16 17 来源:Wind ,莫尼塔研究 2、融资重回表内,信贷再度大增 6月新增人民币贷款1.54万亿,较上月多增4300亿,中期和短期、企业和居民贷款增长 较为均衡(图表3) 。信贷规模的进一步增长,一方面归因于MPA考核月,银行有做大基数的 季节性规律;另一方面也继续反映出金融监管背景下,融资需求重回表内的影响。6月在表 内信贷的各个分项中,只有企业票据融资是较上月有所回落的,反映银行在信贷额度压力 下,“保贷款、压票据”的倾向依然明显(图表4)。此外,6月居民短期贷款显著上升到历 史次低水平(最高为今年2月),或也反映出房贷放款速度减缓,导致居民更多诉诸短期贷 款的支持。市场比较担心下半年银行信贷额度不足的问题,我们认为,在融资表外转表内 的情况下,央行有可能适当放宽银行今年的信贷额度;但银行负债来源紧张的状况,可能 导致贷款利率明显上行,从“价”的层面冲击实体经济,尤其是对融资成本较为敏感的民 间投资。 图表 3:6 月居民和企业贷款增长较为均衡 图表 4:6 月“保贷款、压票据”倾向依旧 3,500 十亿元 2000 居民短期 居民中长期 企业票据融资 企业中长期 企业短期 十亿元 企业中长期贷款 企业票据融资 1500 2,500 1000 500 1,500 0 500 -500 -1000 (500) 16/6 16/8 16/10 16/12 17/2 17/4 17/6 12 13 14 15 16 17 来源:Wind ,莫尼塔研究 3、金融去杠杆,M2增速续创新低 6月新增人民币存款2.64万亿,与信贷、社融高增长的状况相符。不过,相较去年同期而 言:非银金融机构存款的收缩依然明显,反映金融去杠杆的进一步推进;而财政存款投放量明 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group 2 快 评 显偏高,这是6月资金面比想象中松弛,金融机构平稳跨季的重要原因,也预示着6月基建投资 应可有良好表现(图表5) 。 6月M2增速续创新低,同比仅增9.4%(图表6)。考虑到企业和居民的存款、贷款都不算 弱,M2增速的下降或仍主要受到金融体系所持M2的拖累,从而主要是对金融去杠杆的体现。 因此,短期内M2增速的持续下滑并不会触发货币政策微调。但需注意到,金融体系的M2派生 “冰封”,意味着影子银行业务的明显收缩,当与此相应的实体融资需求需要回到银行体系 时,信贷的额度与成本就将在很大程度上决定实体经济受到冲击的强弱。 图表 5:6 月非银存款同比明显收缩 万亿元 居民存款 企业存款 财政存款 非银行业金融机构存款 图表 6:6 月 M2 增速续创新低 30 % M1同比 % M2同比 (右轴) 16 25 3 15 20 1 14 15 13 12 10 (1) 11 5 (3) 10 0 16/1 16/3 16/5 16/7 16/9 16/11 17/1 17/3 17/5 17 9 12 13 14 15 16 17 来源:Wind ,莫尼塔研究 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group 3 快 评 近期报告  2017年05月10日 CPI同比暂时步入“1时代”——4月物价数据简评  2017年05月09日 外贸减速压力犹存——4月外贸数据简评  2017年05月08日 海外宏观周报:再论黄金  2017年05月07日 国内宏观周报:收益率曲线继续“熊平”  2017年05月04日“2017年货币政策的逻辑”系列专题二:“金融去杠杆”向何处去?  2017年05月03日 经济“阴跌“,是喜是忧? ——4月中国经济数据前瞻  2017年05月02日 海外宏观周报:特朗普税改的“可行”与“不可行”  2017年05月01日 国内宏观周报:上游行业景气逐渐退潮  2017年04月27日 中游景气逆势改善——3月工业企业利润数据简评  2017年04月27日 拿什么拯救你,欧洲银行业  2017年04月26日 中国经济周期之辩:制造业复苏的故事有多真?  2017年04月23日 国内宏观周报:金融监管风声鹤唳  2017年04月23日 海外宏观周报:“两个大选”带来的“危中之机”  2017年04月18日 6.9%背后的“强”与“弱” ——1季度经济增长数据点评  2017年04月17日 海外宏观周报:注意黄金短期回调风险 免责声明 本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则,以合法渠道获得这些信息,尽可能保证可靠、准确和完整,但 并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据,不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证,无 论是否已经明示或者暗示。 上海 (总部) 北京 纽约 地址:上海市浦东新区花园石桥路66号 地址:北京市东城区东长安街1号东方广 地址:纽约市曼哈顿区第五大道535号 东亚银行大厦7楼702室。 场E1座18层1803室 12楼 邮编:200120 邮编: 100738 邮编:10017 电话:+86 21 3383 0502 电话:+86 10 8518 8170 电话:+1 212 809 8800 传真:+86 21 5093 3700 传真:+86 10 8518 8173 传真:+1 212 809 8801 http://www.cebm.com.cn Email:cebmservice@cebm.com.cn 上海海能证券投资顾问有限公司 莫尼塔(上海)信息咨询有限公司 财新智库旗下公司 Members of Caixin Insight Group
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