中银国际-6月PMI数据简评:关注下半年经济增长超预期的可能性

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发布机构: 中银国际
发布日期: 2017-07-03
证券研究报告 — 宏观及策略 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预 期的可能性 6 月 PMI 数据简评 6[Table_Summary] 月制造业 PMI 为 51.7,较上月上升 0.5,连续 11 个月位于扩张区间。非 制造业 PMI 商务活动指数为 54.9,维持高位。制造业与非制造业均维持高 景气,下半年经济增长存在超预期的可能性。此外,大型企业 6 月制造业 PMI 远好于中型和小型企业,我们认为制造业领域已经出现了大型企业和中 小型企业之间的分化,制造业内部已经开始出现行业整合。库存周期或已接 近尾声。 相关研究报告  制造业与非制造业均保持高景气。6 月制造业 PMI 为 51.7,较上月上升 0.5, 连续 11 个月位于扩张区间。非制造业 PMI 商务活动指数为 54.9,维持高 位。制造业与制造业均维持高景气。  大型企业 PMI 与中小型企业分化,制造业内部整合趋势需重视。6 月大型 企业制造业 PMI 为 52.7,较上月上升 1.5;与之相对的是中型企业 PMI 为 50.5,较 5 月下降 0.8,但小型企业 PMI 为 50.1,较上个月下降 0.9,三者出 现明显的分化。大型企业 6 月 PMI 指数中,生产指数、新订单指数都有较 大幅度反弹,原材料库存则略有下降。表明大型企业供需两旺,生产经 营持续向好。  订单继续回暖,需求仍有支撑。制造业与非制造业新订单继续回暖,需求 端仍有支撑。制造业新出口订单和进口均维持了此前的上升趋势,为 5 年多高点,预计未来贸易将继续向好,并成为下半年经济增长的龙头。  库存周期已近尾声。近两个月产成品库存 PMI 快速回落,或预示着本轮库 存周期已经接近尾声。原材料上涨已开始向制造业产成品价格传导,制 造业利润空间继续改善。  下半年经济增长有超预期可能。本月制造业 PMI 和非制造业商务活动指数 均有所回升,订单继续维持强劲,制造业新出口订单则创下新高。需求 整体不弱,外需维持强劲。而制造业利润空间继续改善。综合看,下半 年经济增长存有支撑,贸易对经济增长和转型的带动作用不可低估,制 造业的结构分化也值得重视。我们认为下半年经济增长有超预期可能, 不可过于看空。  货币政策边际放松可能性大。从统计局的描述看,6 月 PMI 调查中,反映 资金紧张企业的比重连续 4 个月超过四成,在金融去杠杆过程仍将持续的 背景下,下半年资金紧张或仍难以大幅缓解。但从 6 月央行公开市场操作 的情况看,我们认为下半年货币政策紧缩难以更进一步,从边际变化看, 货币政策边际微松的可能性要远大于更紧。 《中小型企业成亮点:5 月制造业 PMI 数据简评》 2017.5.31 《青山遮不住:4 月制造业 PMI 数据简评》2017.5.2 《春和景明,波澜不惊:3 月制造业 PMI 简评》2017.3.31 《景气回升支撑经济持续反弹:2 月制造业 PMI 数据简 评》2017.3.1 《PMI 季节性回落不改制造业平稳扩张趋势:1 月制造 业 PMI 数据简评》2017.2.2 中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观经济及策略 : 中国经济 朱启兵 (8610)66229359 [Table_Analyser] qibing.zhu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300516090001 张晓娇 (8621)2032 8517 xiaojiao.zhang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号:S1300514010002 制造业 PMI 保持高景气,大型企业上演反转剧情 6 月制造业 PMI 为 51.7,较上月上升 0.5,连续 11 个月位于扩张区间。从历史 PMI 看,2017 年前六个月制造业 PMI 远高于过去四年的水平,延续了 2016 年 7 月以来的回暖趋势。 大型企业 6 月 PMI 远好于中型和小型企业。6 月大型企业 PMI 为 52.7,较上月 大幅上升了 1.5,中型企业和小型企业则分别为 50.5 和 50.1,较上月回落 0.8 和 0.9,特别是小型企业在短暂回升至荣枯线上方后再次回落,表明中小企业 回暖的持续性仍有较大不确定性。 51 48 50 46 50 49 44 42 49 40 48 48 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2013 2014 资料来源:万得,中银证券 2015 2016 2017 PMI:大型企业 PMI:中型企业 2017年5月 52 50 2016年8月 51 2015年11月 54 52 2015年2月 52 (% ) 2014年5月 56 2013年8月 (% ) 2012年11月 53 图表 2. 大型企业 PMI 走势反转 2012年2月 图表 1. 6 月制造业 PMI 上行 PMI:小型企业 资料来源:万得,中银证券 6 月大型企业 PMI 生产经营活动预期为 60.4,较上月上升 3,进入高景气区间。 与之相对的是中型企业生产经营活动预期为 57.5,仍较 5 月上升 0.8,但小型 企业生产经营活动预期为 54.8,较上个月下降 0.2,三者出现明显的分化。 大型企业 6 月 PMI 指数中,生产指数、新订单指数都有较大幅度反弹,原材料 库存则略有下降。表明大型企业供需两旺,生产经营持续向好。 从制造业 PMI 的趋势看,我们认为制造业领域已经出现了大型企业和中小型企 业之间的分化,制造业内部已经开始出现行业整合。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 2 06/2017 02/2017 10/2016 06/2016 02/2016 10/2015 40 06/2015 45 PMI:生产经营活动预期:大型企业 PMI:生产经营活动预期:中型企业 PMI:生产经营活动预期:小型企业 PMI:生产:大型企业 04/2017 50 12/2016 55 08/2016 60 (% ) 04/2016 65 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 12/2015 (% ) 08/2015 70 图表 4. 大型企业新订单和生产在 5 月反弹 04/2015 图表 3. 大型企业预期与中小型企业分化 PMI:新订单:大型企业 PMI:原材料库存:大型企业 资料来源:万得,中银证券 资料来源:万得,中银证券 生产和订单都有好转,产销缺口变化不大 生产指数和新订单指数都有所回升。6 月生产指数和新订单指数分别为 54.4 和 53.1,较上个月上升 1 和 0.8,二者都仍在上升趋势当中。产销缺口较上月有所 下降,但整体看仍较平稳。 图表 5. 产销缺口变化不大 (% ) 56 0.0 54 (0.5) 52 (1.0) 50 (1.5) 48 (2.0) 46 (2.5) 44 2014-06 (3.0) 2014-11 2015-04 2015-09 新订单-生产(右轴) PMI:新订单(左轴) 2016-02 2016-07 2016-12 2017-05 PMI:生产(左轴) 资料来源:万得,中银证券 订单继续回暖。6 月制造业 PMI 新订单指数为 53.1,较上个月上升 0.8,新出口 订单为 52,较上个月上升 1.3,为 62 个月新高;在手订单为 47.2,较上个月上 升 1.8。新订单继续回暖,特别是新出口订单维持了此前的上升趋势,意味着 需求端依然强劲。同时,进口指数为 51.2,与 2 月持平,为 2012 年 3 月以来高 位,新出口订单和进口维持高位,显示贸易继续向好,我们认为下半年贸易 整体仍能维持相对较快的增长,并对经济增长构成有力支撑。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 3 图表 6. 订单趋势向好 PMI:新订单 PMI:新出口订单 05/2017 01/2017 09/2016 05/2016 01/2016 09/2015 05/2015 01/2015 09/2014 05/2014 01/2014 09/2013 05/2013 01/2013 09/2012 05/2012 (% ) 01/2012 56 54 52 50 48 46 44 42 40 PMI:在手订单 资料来源:万得,中银证券 库存周期或已接近尾声。在生产扩张带动下,6 月制造业 PMI 原材料采购量为 52.5,较上月上升 1.0;同时,原材料库存为 48.6,较上个月略升 0.1,显示企 业以销定产状态较为明显。而产成品库存仅为 46.3,较上个月下降 0.3,近两 个月产成品库存 PMI 快速回落,或预示着本轮库存周期已经接近尾声。 图表 7. 产成品去库存明显 (% ) 01/2009 05/2009 09/2009 01/2010 05/2010 09/2010 01/2011 05/2011 09/2011 01/2012 05/2012 09/2012 01/2013 05/2013 09/2013 01/2014 05/2014 09/2014 01/2015 05/2015 09/2015 01/2016 05/2016 09/2016 01/2017 05/2017 62 60 58 56 54 52 50 48 46 44 PMI:产成品库存 PMI:采购量 PMI:原材料库存 资料来源:万得,中银证券 制造业利润空间继续改善 原材料上涨已开始向制造业产成品价格传导。6 月制造业 PMI 出厂价格指数为 49.1,较上个月上升 1.5,虽仍在收缩区间,但止住了连续 4 个月下降的势头; 主要原材料购进价格为 50.4,较上个月上升 0.9,止住了连续 5 个月下降的趋 势,重新回到扩张区间。综合看,制造业利润空间持续改善 。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 4 图表 8. 制造业利润空间持续好转 (% ) 80 70 60 50 40 30 20 10 0 0.0 (2.0) (4.0) (6.0) (8.0) (10.0) (12.0) 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 制造业利润空间(右轴) PMI:出厂价格(左轴) PMI:主要原材料购进价格(左轴) 资料来源:万得,中银证券 非制造业商务活动指数稳定回升 6 月非制造业商务活动指数为 54.9,较上个月上升 0.4,从 12 个月移动平均来 看,6 月指数为 54.3,较上个月略升 0.1。非制造业商务活动一直处于荣枯线以 上,趋势持续向上,表明非制造业发展持续向好,对经济增长起到了基础性 和持续拉动的作用。 图表 9. 非制造业商务活动指数趋势继续向上 56 (% ) 55 54 53 52 非制造业PMI:商务活动 05/2017 01/2017 09/2016 05/2016 01/2016 09/2015 05/2015 01/2015 09/2014 05/2014 50 01/2014 51 非制造业PMI:12个月移动平均 资料来源:万得,中银证券 非制造业新订单继续向好 6 月建筑业商务活动指数为 61.4,服务业商务活动指数为 53.8,都维持高位, 且建筑业持续保持在 60 以上的高景气区间。从新订单看,建筑业新订单 55.4, 较上月上升 1.3;服务业新订单为 50.7,较上月上升 0.4,继续维持在扩张区间。 综合看,建筑业和服务业需求均在加速扩张,对后续经济增长构成支撑。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 5 图表 10. 建筑业和服务业商务活动仍维持高位 (% ) (% ) 67 64 65 61 60 58 55 55 50 52 49 45 非制造业PMI:建筑业 资料来源:万得,中银证券 非制造业PMI:服务业 服务业新订单 05/2017 01/2017 09/2016 05/2016 01/2016 09/2015 05/2015 01/2015 09/2014 05/2014 01/2014 09/2013 43 05/2013 05/2017 01/2017 09/2016 05/2016 01/2016 09/2015 05/2015 01/2015 09/2014 05/2014 01/2014 40 46 01/2013 70 图表 11. 建筑业和服务业新订单继续扩张 建筑业新订单 资料来源:万得,中银证券 经济增长存在超预期可能,关注制造业领域的内部整合趋势 库存周期或已接近尾声。自 2016 年下半年开始的补库存周期,从近两个月的 产成品库存 PMI 指标来看,已经出现拐点,工业企业库存数据也已经显示库存 投资出现下降趋势。我们认为库存周期或已接近尾声,但并不意味着经济将 大幅回落。 经济增长存在超预期可能。本月制造业 PMI 和非制造业商务活动指数均有所 回升,订单继续维持强劲,制造业新出口订单则创下新高。需求整体不弱, 外需维持强劲。而制造业利润空间继续改善。综合看,下半年经济增长存有 支撑,贸易对经济增长和转型的带动作用不可低估,制造业的结构分化也值 得重视。我们认为下半年经济增长有超预期可能,不可过于看空。 制造业出现内部整合趋势。大型企业 PMI 走势显著好于中型和小型企业,且 从生产经营方面看,大型企业新订单指数持续回暖,生产指数也在上升趋势 当中。从工业企业利润的增长情况看,大型企业的同比增速也是各类型企业 中最好的。 资金紧张可能是下半年的关注重点。从统计局的描述看,6 月 PMI 调查中,反 映资金紧张企业的比重连续 4 个月超过四成,在金融去杠杆过程仍将持续的背 景下,下半年资金紧张或仍难以大幅缓解。但从 6 月央行公开市场操作的情况 看,我们认为下半年货币政策紧缩难以更进一步,从边际变化看,货币政策 边际微松的可能性要远大于更紧。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 6 披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明,本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客 观性的其他职务,没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员;也不拥有与该上市公司有关的任何 财务权益;本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。 中银国际证券有限责任公司同时声明,未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告。如有投资者于公众媒体看 到或从其它机构获得本研究报告的,请慎重使用所获得的研究报告,以防止被误导,中银国际证券有限责任公司不对 其报告理解和使用承担任何责任。 评级体系说明 公司投资评级: 买入:预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 20%以上; 谨慎买入:预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%-20%; 持有:预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10%区间内波动; 卖出:预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10%以上; 未有评级(NR)。 行业投资评级: 增持:预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数; 中立:预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平; 减持:预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数。 有关基准指数包括:恒生指数、恒生中国企业指数、以及沪深 300 指数等。 2017 年 7 月 3 日 关注下半年经济增长超预期的可能性 7 风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括:1) 基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报 告,具备专业信息处理能力的中银国际证券有限责任公司的机构客户;2) 中银国际 证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队,其可参考使用本报告。中银国际证券 有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础,整合形成证券投资顾 问服务建议或产品,提供给接受其证券投资顾问服务的客户。 中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客 户提供本报告。中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告 的,亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策;需充分咨询证券投资顾问意 见,独立作出投资决策。中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及 损失等。 本报告内含保密信息,仅供收件人使用。阁下作为收件人,不得出于任何目的直接 或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人,或将此报告全部或 部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的,中银国际证券有限责任公 司将及时采取维权措施,追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、 服务标记及标记均为中银国际证券有限责任公司或其附属及关联公司(统称“中银 国际集团”)的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。 本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用,并未考虑到任 何特别的投资目的、财务状况或特殊需要,不能成为或被视为出售或购买或认购证 券或其它金融票据的要约或邀请,亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券 有限责任公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内 容不构成对任何人的投资建议,阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客 户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前,就该投 资产品的适合性,包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关 投资顾问的意见。 尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券有限责任公司及其证券分析师 从相信可靠的来源取得或达到,但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何 成员及其董事、高管、员工或其他任何个人(包括其关联方)都不能保证它们的准 确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外,中银国际集团任何成员不 对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信 息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应 单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时 的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致 及有不同结论的报告,亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。 本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团 本身网站以外的资料,中银国际集团未有参阅有关网站,也不对它们的内容负责。 提供这些地址或超级链接(包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接)的目 的,纯粹为了阁下的方便及参考,连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下 须承担浏览这些网站的风险。 本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状,不构成任何保证,可随时更改,毋须 提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用 于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。 过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证,也不能代表或对将来表现做出任何 明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告 所载日期的判断,可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入 可能出现上升或下跌。 部分投资可能不会轻易变现,可能在出售或变现投资时存在难度。同样,阁下获得 有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务 可能未必适合阁下。如上所述,阁下须在做出任何投资决策之前,包括买卖本报告 涉及的任何证券,寻求阁下相关投资顾问的意见。 中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。 中银国际证券有限责任公司 中国上海浦东 银城中路 200 号 中银大厦 39 楼 邮编 200121 电话: (8621) 6860 4866 传真: (8621) 5888 3554 相关关联机构: 中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852) 3988 6333 致电香港免费电话: 中国网通 10 省市客户请拨打:10800 8521065 中国电信 21 省市客户请拨打:10800 1521065 新加坡客户请拨打:800 852 3392 传真:(852) 2147 9513 中银国际证券有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852) 3988 6333 传真:(852) 2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街 110 号 8 层 邮编:100032 电话: (8610) 8326 2000 传真: (8610) 8326 2291 中银国际(英国)有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话: (4420) 3651 8888 传真: (4420) 3651 8877 中银国际(美国)有限公司 美国纽约市美国大道1045号 7 Bryant Park 15楼 NY 10018 电话: (1) 212 259 0888 传真: (1) 212 259 0889 中银国际(新加坡)有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼(049908) 电话: (65) 6692 6829 / 6534 5587 传真: (65) 6534 3996 / 6532 3371
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