东吴证券-点评12月金融数据:企业融资回暖的背后

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发布机构: 东吴证券
发布日期: 2017-01-12
证券研究报告·固收研究 固收点评 20170112 企业融资回暖的背后—点评 12 月金融 数据 事件  12 月社会融资规模增量为 16300 亿元,市场预期 13000 亿元, 前值 17400 亿元。11 月新增人民币贷款 10400 亿,前值 7946 亿元,市场预期 6768 亿元。11 月末 M2 同比增长 11.3%,预期 11.4%,前值 11.4%,连续 8 个月低于年初设定的 13%的目标。 11 月末 M1 同比 21.4%,较前期减少 1.3%,低于预期 22.0%。 观点  本月金融数据两大亮点。亮点一: 企业中长期贷款的超预期大幅 回升。我们认为企业中长期贷款的大幅回升可能来源于三方面: 1)年末冲贷款形成的季节性因素;2)经济仍在持续反弹之中 所带来的融资需求回升;3) PPP 项目落地,融资需求抬升。随 后公布的投资数据和 PPP 数据将有助于进一步解析信贷上行的 原因和预测宏观经济走势,值得关注。亮点二:表外融资大幅 提升。我们认为这可能是银行为了明年 MPA 考核而做大基数, 并非长期趋势,不可持续。  固收策略方面,最近债市的转暖主要源于两方面:由于央行的 呵护态度,银行间流动性趋稳;美元重新走弱,外部压力超预 期收缩。我们认为,流动性宽松局面可能是暂时的,央行收紧 信用的大方向没有变,尤其是表外融资的收紧,将对债市期限 错配模式继续施压,因此短期需警惕调整风险。预计 17 年 1 季 度末 2 季度初将迎来重要的布局机会。  风险提示:人民币贬值幅度大超预期,基建项目的超预期落地。 2017 年 1 月 12 日 首席证券分析师 丁文韬 执业资格证书号码:S0600515050001 dingwt@dwzq.com.cn 0512-62938661 研究助理 孔翔鹤 kong_xianghe@163.com 021-60199763 相关研究 1. 2017 年宏观经济预测 20161129 2. 财政宽松+逆全球化=美元先升后贬 20161117 3. 行业跟踪之房地产行业(一):行业 信用资质下行与分化加剧下的排雷 20161117 4. 下一个风险点:G4 通胀跳升 –2017 年海外通胀预测 20161103 5. 国际对比揭示中国版 CDS 的条款缺失 和定价困难 20161025 6. PPP 的未来,我们应关注些什么:空间、 投向与风险 20161017 7. 房产限购之后,资金进入股市还是销 声匿迹? 20161011 8. 未来十年资产该如何配置? 20160821 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 20170112 1. 企业贷款冲高,居民贷款缓慢下滑 12 月新增人民币贷款 10400 亿元,远超市场预期的 6768 亿,环比 多增 2454 亿。拆分来看,导致此次信贷超预期的是企业贷款大幅上行, 而象征房贷的居民中长期贷款却呈现回落态势。 企业贷款超预期表明经济反弹仍然持续。本月新增人民币贷款的最 大亮点是企业中长期贷款的大幅回暖。首先,12 月的中长期企业贷款的 高涨可能与年末的冲贷款因素有关,具有一定的季节性特征;另一方面, 该数据创下近 3 年的第二高点, 一定程度上表明经济仍在持续反弹之中, 我们认为本轮补库存拉动的经济复苏强度可期,经济反弹仍将持续一段 时间。同时,PPP 项目落地,带动融资需求上升。值得注意的,单从一 个数据得到企业融资需求回升的结论存在较大不确定性,我们仍需要从 之后的投资数据进行进一步验证。 居民中长期贷款预期将缓速下滑。本月居民中长期贷款 4217 亿, 环比少增 1475 亿,地产调控措施对融资需求的效应已经开始显现。12 月的新增居民中长期贷款大致体现 11 月地产销售情况。而最新的地产 销售高频数据中,我们发现了如下趋势:1)没有限购政策的三、四线 地产销售数据正在超预期上扬 2)一、二线的地产成交量处在一个加速 衰退的开始阶段。叠加这两大趋势,我们预计:新增房贷的下滑趋势不 变,但是将呈现缓速释放状态,短期不太可能出现大幅滑坡(剔除季节 性因素)。 图表 1:社融信贷高于预期 资料来源:Choice,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 20170112 图表 2:商品房成交套数缓幅下滑 图表 3:企业中长期贷款超预期上扬 资料来源:Wind 资讯,东吴证券研究所 资料来源:Wind 资讯,东吴证券研究所 2. 表外融资正在触及高点,未来恐将大幅收缩 本月新增社融 1.63 万亿,远超市场预期 1.3 万亿,前值 1.74 万亿, 本次社融数据的大超预期主要在于信托贷款、委托贷款和票据融资数据 的全面上升。其中:委托贷款增加 4067 亿元,上月 1994 亿元;信托贷 款增加 1644 亿元,前值 1625 亿元;票据融资数据增加 1630 亿元,前 值 1173 亿元。值得注意的是,11、12 月连续两个月信托、委托、表外 这些“表外融资大户”出现反常性回升,与市场所预期的信用收紧、表外 监管加强的趋势完全相悖。我们猜测可能的原因:1)由于表外理财即 将纳入 MPA 考核的预期,银行加速表外融资项目的落地做大基数,使 得连续两月表外融资出现跳升 2)部分地产项目开发项目融资渠道受限, 转向信托委托渠道寻求融资。3)由于金融去杠杆导致 12 月债券收益率 的快速上行,使得大量发行主体放弃债券发行计划,转向信贷和表外融 资,这一定程度上导致了表外和信贷融资上升,债券融资规模大降。但 我们仍然认为,表外融资的繁荣不可持续,近两月的表外融资有透支嫌 疑,叠加 MPA 考核已经将触角伸向表外,政策层面收紧信用(尤其是 表外信用)的趋势已经形成。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 20170112 图表 4 :社融细项一览 资料来源:Wind 资讯,东吴证券研究所 3. 外占流失导致 M2 与信贷表现背离 M2 增速低于预期而新增人民币贷款大幅高于预期,背后是外汇占 款的大幅下降。M2(本月增速 11.4%)与新增人民币贷款(本月新增) 之间对应的缺口是外汇占款;本月外汇占款减少 3827 亿元,是今年的 最大降幅,较超市场预期,使得 M2 增速和新增人民币贷款一个低于预 期,一个高于预期。 值得注意的是,由于美国贸易赤字的增加、Fed 会议纪要对美元过 强的担心,和对特朗普政策预期的修正,1 月份至今美元表现出现明显 的调整。预计 1 月份美元升值空间有限,人民币下行压力将减轻,M2 增速与信贷的背离将有望收敛。 4. 固收策略:警惕流动性的第二波冲击 基本面的反弹已经被市场所共识,短期内预计不会改变,当下至明 年初的关键仍然在于流动性。最近债市的转暖主要源于两方面:由于央 行的呵护态度,银行间流动性趋稳;美元重新走弱,外部压力超预期收 缩。我们认为,流动性宽松局面可能是暂时的,央行收紧信用的大方向 没有变,尤其是表外融资的收紧,将对债市期限错配模式继续施压。与 此同时,我们认为市场对通胀的认识有些过于乐观,下半年的通胀表现 有可能低于预期,预计 17 年 1 季度末 2 季度初将迎来利率的关键布局 机会。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收点评 20170112 5. 风险提示: 人民币贬值幅度大超预期,基建项目的超预期落地。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 免责及评级声明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形 式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注 明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准: 公司投资评级: 买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上; 增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间; 中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间; 减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间; 卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级: 增持: 预期未来 6 个月内,行业指数相对强于大盘 5%以上; 中性: 预期未来 6 个月内,行业指数相对大盘-5%与 5%; 减持: 预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于大盘 5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司网址: http://www.dwzq.com.cn 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所
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