国金证券-海外宏观周报：欧美制造业加速扩张，货币收紧预期稳定

2017 年 07 月 10 日 证券研究报告 海外宏观周报（0703-0709） 宏观经济报告 欧美制造业加速扩张，货币收紧预期稳定 主要结论： 一、欧美 6 月制造业 PMI 加速扩张。1. 美国制造业在 3、4 月扩张减速 后，5 月有所企稳，6 月再度转为扩张加速。2. 德国、法国、荷兰、奥 地利、意大利、爱尔兰扩张加速，西班牙扩张减速，希腊从萎缩转向 扩张。3. 英国制造业 PMI 扩张速度降至 3 个月新低。4. 日本制造业 PMI 扩张速度放缓。5. 俄罗斯制造业扩张进一步放缓。6. 印度和东南亚 制造业扩张进一步放缓。7. 全球 6 月制造业 PMI 扩张速度维持不变， 全球贸易改善环境进一步改善，“再通胀”压力向下游转移，货币政策 仍易紧难松。 二、美 6 月非农部分超预期，美联储收紧货币路径预期无变化。1. 美 6 月新增就业超预期，但薪资增速依然乏力。政府部门、制造业部门和 医疗与社会救助部门增加明显。失业率虽小幅上升，但劳动参与率也 同时上升。本月失业率的小幅上升主要原因可能在于有意愿找工作的 劳动力的增加。薪资增速不及预期，主要原因或劳动力结构的变化和 技能短缺。美联储的货币政策路径预期变化不大。虽然非农就业人数 增加超预期，但薪资增幅相对疲弱，也就使得市场对核心通胀进一步 上升的预期变化不大。 边泉水 段小乐 分 析 师 SAC 执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 三、本周重点关注 G20 峰会成果、耶伦国会证词和美国职位空缺、通 胀、零售以及消费者信心等数据。1. 本周重点关注 7 月 11 日晚间公布 的 5 月 JOLTS 职位空缺率(料上升)；7 月 12 日晚间耶伦的国会证词 （料偏鹰）；7 月 13 日公布的德法 6 月 CPI 终值（料持平），美国 6 月 PPI 数据（料持平预期）；7 月 14 日公布的美国 6 月 CPI 数据（料上 升），美国 6 月零售销售数据（料上升），美国 6 月工业产出数据（料 李治平 分 析 师 SAC 执业编号：S1130512090002 上升），美国 7 月密歇根大学消费者信心指数初值（料上升）等数据。 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)61038260 duanxiaole＠ gjzq.com.cn 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 风险提示：货币收紧力度超预期引发经济下行压力加大。 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn -1敬请参阅最后一页特别声明 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 宏观经济报告 正文如下： 一、欧美 6 月制造业 PMI 加速扩张 1．美国制造业加速扩张 7 月 3 日晚间，美国 ISM 公布数据显示，美国 6 月制造业 PMI 为 57.8， 高于前值的 55.2 以及市场预期的 54.9。美国制造业在 3、4 月扩张 减速后，5 月有所企稳，6 月再度转为扩张加速。在去年总统大选结 束后，“特朗普交易”一度刺激美国 ISM 制造业 PMI 升至 57.7 的近 3 年高点。随后，通胀预期回落，美国的制造业 PMI 也扩张减速。但近 期，ISM 制造业 PMI 再度刷新年内新高，意味着美国经济增长的动能 依然强劲，印证“特朗普交易”仅改变“再通胀”的节奏，难以改变 趋势。新订单和就业指数明显拉动整体 PMI。分类项来看，新订单指 数由上个月 59.5 上升 4 个点至 63.5，雇佣指数上涨 3.7 个百分点至 57.2。进口和库存指数维持小幅波动。进口指数由上个月的 53.5 小 幅上涨至 54，自有库存指数小幅跌至 49，订单库存升至 57。物价指 数涨速进一步放缓。物价指数进一步下跌 5.5 个百分点至 55，通胀 预期进一步减弱。美联储的货币政策节奏或难改变。虽然 ISM 制造业 PMI 分类项显示的价格指数增速进一步放缓，但整体制造业扩张的格 局仍然保持，且扩张速度在进一步加速。另外，美联储 6 月 FOMC 会 议纪要也显示，当前的通胀回落主要由于临时性因素造成，预计通胀 上升趋势仍将保持。 图表 1：美 6 月 ISM 制造业 PMI 加速扩张 来源：Wind，国金证券研究所 -2敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 2. 欧元区制造业加速扩张至 6 年新高 7 月 3 日晚间 Markit 公布数据显示，6 月欧元区制造业 PMI 终值升至 57.4，高于初值和预期的 57.3，创下近 6 年新高。德国制造业加速 扩张。数据显示，6 月德国制造业 PMI 终值为 59.6，高于初值 59.3， 达到 74 个月新高。从分类项来看，新出口商业指数较上个月小幅回 落，但依旧保持扩张。新订单指数 7 个月以来连续 6 次上升，为 2011 年以来最快增长。雇佣指数在 5 月中旬达到历史高峰，而就业 增长指数则持平于 5 月的 6 年最高值。购入价格指数 6 月仍然上升明 显，主要由于原材料价格上涨。法国制造业扩张加速但略低于初值。 数据显示，法国 6 月制造业 PMI 终值 54.8，较初值 55.0 小幅下修。 分类项来看，新商业活动指数连续 12 个月来持续上涨，新订单指数 连续 9 个月以来上升，就业指数创下近 10 年以来最高，未完成订单 指数在 6 月持续上涨。德国、法国、荷兰、奥地利、意大利、爱尔兰 扩张加速，西班牙扩张减速，希腊从萎缩转向扩张。数据显示，6 月 份奥地利制造业 PMI 为 60.7（76 个月高点），荷兰 58.6（74 个月高 点），爱尔兰达到 56（23 个月高点），意大利 55.2（2 个月高点），西 班牙 54.7（2 个月低点），希腊 50.5（从收缩转向扩张，37 个月高 点） 。欧元区制造业整体迈入扩张区间。希腊救助协议谈判成功带动 希腊制造业 PMI 回升至扩张区间，自此，整体欧元区主要经济体制造 业 PMI 整体迈入扩张区间，德法意等三大经济体扩张速度进一步加快， 这一方面意味着欧元区经济增长的动能进一步加强，全球经济环境进 一步改善；另一方面，也意味着欧央行收紧货币的时间有可能有所提 前，推升欧债收益率上升。 3. 英国制造业扩张速度降至 3 个月新低 7 月 3 日晚间 Markit 公布数据显示，英国 6 月制造业 PMI 终值为 54.3，不及预期的 56.3，也不及前值的 56.7。大选结果产生的分裂 议会，增加了英国的政治不稳定性，从而令制造业企业信心受损。由 于大选结果保守党失利，未能取得议会多数席位，不得不和 DUP 组建 联合政府，这令英国的议会变得更加分裂，一方面不利于英国的“脱 欧”谈判，另一方面也令英国国内的企业家信心有所下降。新商业指 数回落明显。从分类项看，英国国内以及欧洲的新订单需求回落明显； 通胀压力也持续回落，购入价格指数和产出价格进一步下行；就业指 数降至 11 月最低；生产指数确连续 11 个月上涨；新订单指数小幅上 涨但增幅不大。英国央行面临通胀上行的短期压力和经济下行的长期 预期之间的两难抉择。短期来看，烟草业等行业带动英国的通胀数据 持续回升，英国央行需要面对通胀进一步上行的风险；但从长期来看， “脱欧”谈判对英国经济造成的负面影响将进一步显现，英国经济面 临长期减速的风险。英国央行面临全球货币紧缩和退欧不确定带来的 两难境地。 -3敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 4. 日本制造业扩张速度放缓 7 月 3 日早间 Markit 公布数据显示，日本 6 月制造业 PMI 终值 52.4， 较前值 53.1 小幅回调，但好于初值的 52.0。产出和新订单指数升幅 放缓拖累 PMI 扩张减速。数据显示，6 月份日本制造业的产出和新订 单扩张速度均有所放缓，但新就业指数连续 10 个月上涨，厂商采购 连续 8 个月上涨，平均领先时间延长至 2014 年 3 月最高。东南亚销 售的提升，支撑日本制造业扩张。数据显示，来自东南亚的订单创下 自 2 月份以来的最快增速，推动新出口商务活动大幅改善。同时，由 于全球需求增加对供应链效率的要求提升，推升供应链时间变长，或 许令全球市场面临新一轮的再通胀。日央行收紧货币为时尚早。虽然 通胀上升，但距离日央行目标尚远；制造业的扩张态势也不及欧美。 因此，日央行或不急于收紧货币。 图表 2：6 月份，欧美制造业扩张加速，英日减速 来源： Wind，国金证券研究所 5. 俄罗斯制造业扩张进一步放缓 7 月 3 日晚间 Markit 公布数据显示，6 月俄罗斯制造业 PMI 终值为 50.3，低于前值的 52.4。出口指数拖累明显。卢布持续升值，外加 原油价格上涨受阻，使得俄罗斯出口受到很大影响。生产指数以及新 订单指数涨幅放缓。季节性的需求推升的生产加速，在 6 月明显放缓； 另外，就业指数连续 4 个月下降，劳动力市场萎缩也形成拖累。俄央 行或进一步降息。预计俄罗斯在 2017 年欲实现 4%的通胀目标，且希 望进一步维持该水平。同时，卢布过于强势对俄罗斯出口影响愈加显 著。因此，俄罗斯央行或通过进一步降息应对通胀下行超预期和卢布 过于强势。 -4敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 6. 印度和东南亚制造业扩张进一步放缓 7 月 3 日早间 Markit 公布数据显示，6 月印度制造业 PMI 为 50.9， 不及前值的 51.6；6 月东南亚制造业 PMI 为 50.0，不及前值的 50.5。 新税制改革对印度制造业形成短期影响。印度政府强行推出新税法， 整体印度企业对新规存在较大的不满情绪，从而影响整体制造业的信 心，从而拖累制造业 PMI。东南亚地区制造业扩张速度受产出放缓影 响有所下降，越南加速扩张，菲律宾扩张放缓，泰国、新加坡从萎缩 转向扩张，印尼、缅甸从扩张转向萎缩，马来西亚萎缩程度有所加深。 数据显示，6 月份菲律宾制造业指数 53.9（扩张加速），越南 52.5 （扩张减速），泰国 50.4（升入扩张），新加坡 50.3（升入扩张），印 尼 49.5（跌入萎缩），缅甸 49.4（跌入萎缩），马来西亚 46.9（萎缩 加深）。 图表 3：俄罗斯和印度 6 月制造业 PMI 跌入荣枯线附近 来源： Wind，国金证券研究所 7.全球 6 月制造业扩张速度维持不变 Markit 公布数据显示 6 月份 J.P.Morgan 全球制造业 PMI 为 52.6， 持平于前值。全球贸易改善环境进一步改善。数据显示，全球制造业 PMI 指数中新出口订单小幅上升 0.2 个百分点至 52.6，表明发达经济 体和新兴经济体的需求增速扩张。 “再通胀”压力向下游转移。数据 显示，全球制造业 PMI 指数中，购入价格指数自 55.0 降至 54.2，涨 速进一步放缓，但仍处于明显扩张状态；产出价格指数自 51.6 升至 51.8，小幅上升。购入价格涨势放缓，但产出价格涨势加速，意味着 “再通胀”逐渐向下游转移。货币政策仍易紧难松。PMI 代表的经济 -5敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 增长动能依然处于温和扩张状态，购入和产出价格的稳定扩张仍在推 升通胀，货币政策易紧难松。 图表 4：全球 6 月制造业 PMI 扩张速度稳定，但购入价格涨势进一步放缓 来源： Wind，国金证券研究所 二、美 6 月非农部分超预期，美联储收紧货币路径预期无变化 1. 美 6 月新增就业超预期，但薪资增速依然乏力 美国劳工部 7 月 7 日晚间公布数据显示，6 月非农就业人数新增 22.2 万，远超预期值的 17.8 万，同时将 5 月的非农上修至 15.2 万；失业 率小幅上升 0.1 个百分点至 4.4%，依旧低于自然失业率（4.7%）；劳 动参与率为 62.8%，略微高于上月 62.7%；平均每小时工资同比增 2.5%，低于预期的 2.6%；平均每小时工资环比 0.2%，低于预期的 0.3%，前值 0.2%修正为 0.1%。 政府部门、制造业部门和医疗与社会救助部门增加明显。数据显示， 6 月私人部门增加就业 18.7 万人，政府部门增加就业 3.5 万人（上 月为减少 0.7 万人） 。私人部门中，制造业部门增加 2.5 万人（上月 为增加 1.3 万人），服务业部门增加 16.2 万人（上月为增加 14.6 万 人）。服务业部门中，医疗与社会救助部门增加 5.91 万人（上月为增 加 2.97 万人）。整体 6 月新增非农就业人数明显好于预期，也超出过 去 3 个月平均新增非农就业人数（19.4 万人）。 失业率虽小幅上升，但劳动参与率也同时上升。本月失业率的小幅上 升主要原因可能在于有意愿找工作的劳动力的增加。数据显示，6 月 -6敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 份，美国的劳动力人数上升 36.1 万人，非劳动力人数下降 17.0 万人， 证明了美国的部分适合工作的非劳动力向劳动力转移。 薪资增速不及预期，主要原因或劳动力结构的变化和技能短缺。虽然 美国当前劳动力市场不断改善，但薪资增幅一直相对疲软，主要原因 或包括两方面：第一，美国当前服务业劳动力占比明显上升，而服务 业就业的薪资增幅相对较小（数据显示，美国非农就业比例中，服务 生产部门的就业人数占比逐年提升，已经从 1980 年的 66.6%提升至 2016 年的 83.9%）；第二，美国当前存在技能短缺现象，从美国劳动 部公布的数据做出的贝弗里奇曲线来看，在达到当前同样的失业率水 平时，职位空缺率却高于历史水平。 美联储的货币政策路径预期变化不大。虽然说非农就业人数增加超预 期，但薪资增幅相对疲弱，也就使得市场对核心通胀进一步上升的预 期变化不大。因此，尽管劳动力市场进一步改善，但从劳动力市场向 通胀传导的路径暂时并不明显，美联储加快和放缓收紧货币的动力均 不足，维持当前货币政策路径的可能较大。 图表 5：政府部门、制造业部门和医疗与社会救助部门带动新增非农就业人数超预期 来源：Wind，国金证券研究所 图表 6：海外宏观数据跟踪和简评（黑体部分为上周更新数据） -7敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 -8敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 来源：Bloomberg，Wind，美国劳工部，Fed，ECB，BOJ，IFO，国金证券研究所 三、本周重点关注 G20 峰会成果、耶伦国会证词和美国职位空缺、通 胀、零售以及消费者信心等数据 1. 本周数据方面重点关注美国职位空缺、通胀、零售以及消费者信 心等数据 本周重点关注 7 月 11 日晚间公布的 5 月 JOLTS 职位空缺率(料上升)； 7 月 12 日晚间耶伦的国会证词（料偏鹰）；7 月 13 日公布的德法 6 月 CPI 终值（料持平），美国 6 月 PPI 数据（料持平预期）；7 月 14 日公 布的美国 6 月 CPI 数据（料上升），美国 6 月零售销售数据（料上升） ， 美国 6 月工业产出数据（料上升），美国 7 月密歇根大学消费者信心 指数初值（料上升）等数据。 -9敬请参阅最后一页特别声明 宏观经济报告 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均 不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过 书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修 改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因 素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议 客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作 建议做出任何担保。 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