兴业研究-评1-5月FDI数据：FDI与出口的背离

2017 年 7 月 6 日 宏观研究 FDI 与出口的背离 ——评 1-5 月 FDI 数据 蒋冬英 李苗献 鲁政委 兴业研究 兴业研究 兴业银行 首席经济学家 助理分析师 分析师 华福证券 首席经济学家 摘要： FDI 与出口之间呈现背离，其主要原因有以下两点：一是 FDI“服 务化”弱化了 FDI 与出口的关联关系；二是我国出口竞争力与外需分 化加剧了 FDI 与出口的背离。展望未来，前期 FDI 下降对出口负面效 应将继续显现，但力度有所弱化。 关键字：FDI 1 特别提示：本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分 析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 事件： 2017 年 1-5 月，以美元计价，全国实际使用外资金额 508.5 亿美 元，同比下降 6.2%；以人民币计价，全国实际使用外资金额 3410.8 亿 元，同比下降 0.7%; 累计新设立外商投资企业 12159 家，同比增长 11.9%。 评论： 1、 FDI 背离出口 一方面，以美元计价，1-5月我国实际利用外资金额继续下滑至 508.5亿美元，较同期下降6.2%；另一方面，我国出口数据抢眼，1-5月 累计同比增长8.2%，参见图表1。一般而言，FDI对东道国的出口存在 两重效应：即出口的创造效应与出口的替代效应。从近十年的历史经验 出发，我国实际利用外资与出口呈现出同涨同跌， FDI与出口的一致 关系明显，参见图表2。那么，当前中国实际利用外资增速与出口增速 背离的原因何在？ 图表 1 FDI 增速与出口增速背离 120.0 100.0 % % 50.00 40.00 80.0 30.00 60.0 20.00 40.0 10.00 20.0 0.00 -10.00 -20.0 -20.00 -40.0 -30.00 2005/12 2006/05 2006/10 2007/03 2007/08 2008/01 2008/06 2008/11 2009/04 2009/09 2010/02 2010/07 2010/12 2011/05 2011/10 2012/03 2012/08 2013/01 2013/06 2013/11 2014/04 2014/09 2015/02 2015/07 2015/12 2016/05 2016/10 2017/03 0.0 实际使用外资金额:合计:累计值:同比 出口金额:累计同比(RHS) 资料来源：WIND，兴业研究。 2 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 图表 2 FDI 的出口创造效应明显 40.0 % 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 出口金额:同比 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 -20.0 实际利用外资额:外商直接投资:同比 资料来源：WIND，兴业研究。 2、 FDI背离出口的可能解释 我们认为，当前中国FDI与出口的背离可能受以下两方面因素影响： 一是FDI流入行业结构的调整，服务业主导型FDI取代制造业主导型FDI， 从而导致弱化了FDI与出口的关联关系；二是内部竞争优势与外需背离， 弱化了FDI与出口的一致性关系。 具体而言，一方面，从FDI的流入结构观察，在我国劳动力成本及 土地成本快速上升的背景下，FDI“服务化”进程加快，服务业实际利用 外资增速高于制造业，参见图表3。FDI的“服务化”将不断弱化FDI与出 口的关联关系，这表现在外商投资企业出口占比不断下降，参见图表4。 3 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 图表 3 制造业与服务业实际利用外资增速 35.0 30.0 % 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 制造业 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 -15.0 服务业 资料来源：WIND，兴业研究。 图表 4 外商投资企业出口占比 60.0 58.0 % 56.0 54.0 52.0 50.0 48.0 46.0 44.0 42.0 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 40.0 外商投资企业出口占比 资料来源：WIND，兴业研究。 另一方面，当前影响我国出口内外部因素背离：在劳动力成本上升 及实际有效汇率仍高估的背景下，我国出口竞争优势弱化，进而拉低出 口增速相对优势，参见图表5；但是在全球经济缓慢复苏的背景下，外 需改善提振我国出口增速，参见图表6。显而易见，本轮我国出口改善 主要是全球外需改善的附属品，外需对本轮出口起着决定性的作用。而 4 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 2012/10 2012/12 2013/02 2013/04 2013/06 2013/08 2013/10 2013/12 2014/02 2014/04 2014/06 2014/08 2014/10 2014/12 2015/02 2015/04 2015/06 2015/08 2015/10 2015/12 2016/02 2016/04 2016/06 2016/08 2016/10 2016/12 2017/02 2017/04 2017/06 2009/01 2009/04 2009/07 2009/10 2010/01 2010/04 2010/07 2010/10 2011/01 2011/04 2011/07 2011/10 2012/01 2012/04 2012/07 2012/10 2013/01 2013/04 2013/07 2013/10 2014/01 2014/04 2014/07 2014/10 2015/01 2015/04 2015/07 2015/10 2016/01 2016/04 2016/07 2016/10 2017/01 2017/04 宏观研究 FDI通过整合内部资源影响出口，由此，FDI与出口背离也是结构性因素 和总量因素博弈的结果。 图表 5 中国出口增速优势弱化 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 -40.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 -40.0 % 出口同比_中国 出口金额:当月同比 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 出口同比_全球 资料来源：WIND，兴业研究。 图表 6 外需改善带动我国出口改善 % 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI:同比（-3m） 资料来源：WIND，兴业研究。 3、 小结 2016年下半年以来，我国实际利用外资金额不断下降，出口却呈现 回稳向好态势，FDI与出口之间呈现背离。二者之间的背离，一方面是 5 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 由我国实际利用外资行业结构变化所致，制造业实际利用外资下降弱化 了FDI与出口的关联关系；另一方面影响出口的内外力量分化，即内部 结构性竞争优势弱化而外需改善。展望未来，前期实际利用外资的下降 对出口的负面冲击效应将在今后继续体现，但其力度随行业结构转变有 所弱化。 （完） 6 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 免责声明 本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司(简称“兴业研究公司”，CIB Research)提供， 本报告中所提供的信息，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告 所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和 修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考，一切商业决策均将 由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接 的后果，我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的，应视为分析师的个人观 点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告 所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场，但对 报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请 报告阅读者独立做出评估，我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究 决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体， 我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或 其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和分析师本人对任何基于这些 偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权 利。 本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制 和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。 如引用、刊发，需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司，且不得对本报告进行有悖 原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。 7 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明