兴业研究-评周小川在博鳌亚洲论坛的发言:立足结构性改革

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发布机构: 兴业研究
发布日期: 2017-03-27
2017 年 3 月 27 日 宏观研究 立足结构性改革 ——评周小川在博鳌亚洲论坛的发言 鲁政委 李苗献 郭于玮 兴业银行 首席经济学家 兴业研究 兴业研究 华福证券 首席经济学家 分析师 助理分析师 摘要:  3 月 26 日,央行行长周小川在博鳌亚洲论坛 2017 年年会上发言。  货币宽松浪潮的涨落:全球的图景。政府部门债务较高是金融危机 后主要经济体以宽松货币政策应对危机的原因。宽松周期既带来通 胀或资产泡沫的预期后果,也带来政策制定者和公众过于依赖货币 政策的非预期后果。目前货币政策宽松周期已进入尾声,但对再通 胀应保持审慎态度。  立足结构性改革:中国的情况。在货币政策逐步回归稳健的过程中, 我们应更加强调结构性改革。结构性改革离不开财政政策的支持。 我国财政工具仍有发挥余地,但需优化中央与地方政府的财政关系。 货币政策主要调节总需求,而非经济结构。我们既要认识到货币政 策的限度,又要加强预期引导,释放不要过度依赖货币政策的信号。 关键字:货币政策 1 特别提示:本报告内容仅对宏观经济进行分析,不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分 析,不属于证券报告,也不构成对投资人的建议。 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 事件: 2017 年 3 月 26 日,中国人民银行行长周小川在博鳌亚洲论坛 2017 年年会上发言。 评论: 全球金融危机后,美国、日本等主要经济体步入了货币政策宽松周 期。而随着全球经济的逐步复苏,我们已经进入了宽松周期的尾声。央 行行长周小川 3 月 26 日在博鳌亚洲论坛上的发言为我们勾勒了全球宽 松周期尾部的图景,与中国货币政策和结构性改革未来的走向。 图表 1 次贷危机后全球步入货币政策宽松周期 6.0 5.0 % % 8.0 7.0 6.0 4.0 5.0 3.0 4.0 2.0 3.0 1.0 2.0 1.0 -1.0 0.0 2002/01 2002/07 2003/01 2003/07 2004/01 2004/07 2005/01 2005/07 2006/01 2006/07 2007/01 2007/07 2008/01 2008/07 2009/01 2009/07 2010/01 2010/07 2011/01 2011/07 2012/01 2012/07 2013/01 2013/07 2014/01 2014/07 2015/01 2015/07 2016/01 2016/07 2017/01 0.0 美国:联邦基金目标利率:月 欧元区:基准利率(主要再融资利率):月 日本政策目标利率 中国1年期贷款基准利率(RHS) 资料来源:WIND,兴业研究。 1、货币宽松浪潮的涨落:全球的图景 在金融危机发生后,宽松货币政策成为主要经济体的共同选择。这 种选择并非偶然。周小川认为,在金融危机初期,许多发达经济体公共 债务占GDP的比重太高。2010年时,欧洲又出现了主权债务问题。在政 2 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 府部门债务较高时,财政政策发挥的空间有限,货币政策便成为陷于经 济危机和财政困境中的各国的浮木。 图表 2 120.0 发达经济体政府债务占 GDP 比例 % 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 1999/03 1999/09 2000/03 2000/09 2001/03 2001/09 2002/03 2002/09 2003/03 2003/09 2004/03 2004/09 2005/03 2005/09 2006/03 2006/09 2007/03 2007/09 2008/03 2008/09 2009/03 2009/09 2010/03 2010/09 2011/03 2011/09 2012/03 2012/09 2013/03 2013/09 2014/03 2014/09 2015/03 2015/09 2016/03 2016/09 0.0 发达经济体政府债务占GDP比例 资料来源:BIS,兴业研究。 然而,应对危机的适应性货币政策造成了一定的负面影响和非预期 后果。周小川认为,宽松货币政策带来了通胀或资产泡沫。这是在全球 金融危机面前政策权衡的结果,在政策预期之内。预期之外的是,政策 制定者和公众过于依赖货币政策,市场对货币政策的反应被放大了。 目前各国已经意识到货币政策的局限性。一些经济体已经开始收紧 流动性,但是这将是一个渐进的过程。 一方面,周小川认为,对通胀要保持警惕。尽管在一些国家已经出 现了再通胀的现象,但认为全球范围内存在再通胀为时尚早。 另一方面,不同国家经济复苏的速度不同,货币政策的步调也将有 所差异。 2、立足结构性改革:中国的情况 为应对金融危机,中国自 2008 年 9 月起实施适度宽松的货币政策。 3 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 到 2010 年下半年,中央经济工作会议宣布回到稳健的货币政策。在货 币政策逐步回归稳健的过程中,结构性改革成为政策强调的重点。 推进结构性改革的过程中,我们既有追求的长期目标,也有关注的 中短期发力点。长期目标主要体现在三个方面。第一,中国正在从依赖 出口转为强调内需,强调提振国内需求。第二,中国大幅增加了基础设 施投资,尤其是在全球金融危机的早期。第三,中国政府鼓励服务业的 发展。中国第三产业占 GDP 的比例已经从 2008 年的 42.8%提高到 2016 年的 51.6%。 图表 3 55.0 中国第三产业占 GDP 的比例 % 50.0 45.0 40.0 35.0 30.0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 GDP构成:第三产业 资料来源:WIND,兴业研究。 中短期来看,我们正在实行“三去一降一补”政策,以求解决发展 的瓶颈。 推进结构性改革离不开财政政策的支持。在中国,财政工具仍有很 大的发挥余地。中国中央政府债务占 GDP 的比例并不高,但央地财政关 系依然有待理顺。周小川表示,“一方面,要允许地方政府扩大债务规 模,推进结构性改革,开展基础设施投资,促进服务业发展;同时,我 4 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 们也要加强地方政府的责任约束,控制其债务上限。”此外,我国不同 地方政府债务负担差异较大,也需要关注。 而货币政策应该用于总量调节,而非解决结构性问题。当然,货币 政策也能够在结构性改革方面发挥一定的作用。例如,引导资金流向有 利于结构性改革的特定部门、鼓励向“三农”领域和小微企业提供资金 支持。 站在货币政策回归稳健的道路上,我们既要认识到货币政策的限 度、强调结构性改革,又要加强预期引导。周小川指出,发出强调结构 性改革和长期战略调整、不能过度依赖货币政策的信号,是至关重要的。 这也是政府在 2016 年底中央经济工作会议、2017 年政府工作报告等场 合多次释放出货币政策“稳健中性”信号的原因。 综上,周小川在博鳌论坛上的发言,在全球包括中国货币政策的调 整的大背景下,强调了结构性改革的必要性。未来,我们可以期待更加 稳健中性的货币政策、更加深入的结构性改革,和新的政策组合带来的 更为健康的经济发展。 (完) 5 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 免责声明 本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司(简称“兴业研究公司”,CIB Research)提供, 本报告中所提供的信息,均根据国际和行业通行准则,并以合法渠道获得,但不保证报告 所述信息的准确性及完整性,报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断,我司有权随时补充、更正和 修订有关信息,但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考,一切商业决策均将 由报告阅读者综合各方信息后自行作出,对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接 的后果,我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的,应视为分析师的个人观 点,并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告 所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场,但对 报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证,相关风险务请 报告阅读者独立做出评估,我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议,不能作为任何投资研究 决策的依据,我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体, 我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述,均应从严格经济学意义上理解,并不含有任何道德、政治偏见或 其他偏见,报告阅读者也不应该从这些角度加以解读,我司和分析师本人对任何基于这些 偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任,并保留采取行动保护自身权益的一切权 利。 本报告版权仅为我司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制 和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登,否则,均应被视为非公开的研讨性分析行为。 如引用、刊发,需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司,且不得对本报告进行有悖 原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。 6 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明
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