瑞银证券-瑞银机构观点2017年度展望

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发布机构: 瑞银证券
发布日期: 2017-01-05
瑞银机构观点 2017年度展望 瑞银财富管理投资总监办公室 简体中文版 峰回路转 ab 尊敬的读者: 唐纳德·特朗普(Donald Trump)当选美 国总统以及英国脱欧可谓现代政治史上最 大的两个意外事件。这表明,在当今市 场中,遭遇风险远比获得回报的可能性更 高。我们希望帮助您纠正这种失衡。 我希望,这份 年度展望报告 为您提供必 要的背景信息,使您更深入了解并安然 渡过当前动荡的市场环境,解答您最重 要的问题和疑虑,并提出有助于您实现 投资目标的思路和方法。 我们的一些解决方案已历经时间考验。 在政治分歧和保护主义日益抬头的背 景下,多元化投资比以往任何时候都更 显重要:如果世界经济的全球化程度下 降,则投资组合必须更加全球化。这仍 是我们的投资方法的核心所在。 其他解决方案则比较新。鉴于许多资产 的预期回报率下降,投资者需要采取比 在高流动性市场中“买入并持有”的简 单方式更有创意的投资手法,比如投资 于新的资产类别、驾驭低流动性环境、 发掘另类投资回报来源等。 我们对客户的承诺是共同努力,实现财 富的保值增值并代代相传。我希望本期 年度展望 是向着这个伟大旅程迈出的一 步。 Jürg Zeltner 瑞银财富管理环球总裁 目录 点击文章 10 全球概况 12 终极游戏:峰回路转 18 2016年的主要教训 23 2017年的7个问题与7个答案 24 特朗普入主白宫对市场有何影响? 27 反全球化是否会威胁到我的财富? 30 2017年的主要风险是什么, 我该如何应对? 摘要 33 如何实现5%的回报率? 36 没有了货币宽松的市场能否生存? 39 中国:风险还是机会? 42 欧洲的未来是否对市场有重大影响? 终极游戏:峰回路转 47 2017年10大投资构想 近年来,政治和政策在金融市场 扮演极其重要的角色。2017年也 不会例外。请登录ubs.com/cio网 站参与我们的互动游戏,了解更 多有关政策对于市场的影响,以 及我们为何认为在如今两极化的 世界政治格局中在全球多元化投 资至关重要。 48 美国股票 50 新兴市场股票 53 新兴市场货币篮子 56 亚太区REITs 58 股息与回购 61 美国优先贷款 63 美国TIPS 66 钯金和铂金 68 另类资产 71 卖出高评级债券 77 长期投资 78 教育 82 新兴市场医疗保健 86 能源效率 90 组合投资 97 股票 100 债券 103 另类投资 105 大宗商品 107 外汇 110 CIO专家观点 113 预测 请登录ubs.com/cio网站,参与互动游戏, 并请至第12页阅读详情。 紧迫的问题 聚焦美国和新兴市场投资构想 值此岁末年终之际,我们解答了 客户提出的一些亟待回答的问 题。了解特朗普当政将对市场有 何影响,投资者如何为2017年面 临的逾28项风险做好准备,以及 在当今低收益环境中,投资者从 何处获取回报等。 美国股票、美国优先贷款和美国 通胀保值债券(TIPS)是我们的首 选投资构想。同时,我们认为新 兴市场增长势头能够延续到2017 年,并强调新兴市场股票和新兴 市场货币篮子存在投资机会。 从第23页开始,您可以了解更多关于 “2017年的7个问题和7个答案”。 从第47页开始,可查阅我们的2017年10 大投资构想。 获取回报的新途径 长期主题 2017年,投资者将继续追寻收益 率:在许多金融领域,无风险利 率将低于通胀率。寻求构建更有 效投资组合的投资者,应该考虑 配置对冲基金,投资于低流动性 资产,以获得另类投资回报。 在这个动荡的世界中,受益于城 镇化、人口增长和老龄化等不变 趋势的公司,能够为长期投资者 带来安宁。我们着重探讨了教育 服务、新兴市场医疗保健及节能 解决方案,并为您提供对相关企 业家和行业专家的专访。 从第90页开始,参见我们的组合投资构 想。 请登录ubs.com/cio网站体验长期投资的 威力,从第74页起。 “ 未来不会是过去的 延续。” – 尤奇·贝拉 全球概况 美国企业盈利走高 我们看好美国股票,预计 2017年企业盈利增长将达 到8%。美国科技、金融 和医疗保健是优选板块。 (参见第48页) 继续上行 我们预测美国2017年GDP 增长率为2.4%,高于2016 年的1.5%,主要受薪资增 长、抵押贷款利率与汽油 价格走低的推动。美国股 票料将继续上扬。 (参见第48页) 10 财政政策力度将超过货币 政策 我们预期美联储将在12月 份加息一次,在2017年加 息两次。新的财政刺激料 将支持增长,通胀增幅有 望超过加息幅度。我们看 好TIPS。(参见第63页) 美元疲软? 我们预计2017年欧元和英 镑兑美元将升值。 (参见第107页) 看好新兴市场 尽管存在政治不确定性, 但随着新兴市场经济复 苏,我们仍看好新兴市场 股票和精选的新兴市场货 币。(参见第50页) ubs.com/cio 瑞士股息 在上行市场中,瑞士股票 的表现可能逊色于全球股 票。但持续派发股息且股 息不断增长的瑞士股票仍 具吸引力。 (参见第59页) 准备…缩减QE 我 们 预 计 2017年 欧 元 区 经 济 增 长 率 为 1.3%, 而 2016年为1.6%。欧洲央 行可能缩减QE规模,但 不会改变宽松货币政策。 (参见第36–37页) 有序放缓 我们预期中国将有效应对 增长减速,GDP增速有望 维持在6.4%。我们预计美 元/人民币汇率在12个月内 将升至7.00。 (参见第39页) 长远之计 我们认为新兴市场医疗保 健、教育和节能板块存在 长期投资机会。 (参见第74页) 当心选举 荷兰、法国和德国将举行 大选。投资者需关注反建 制政党赢得更多支持。 (参见第42页) 集聚动能 我们看好澳大利亚、新加 坡和香港的房地产投资信 托基金(REIT),因其有望 受益于全球对收益率的不 懈追寻。(参见第56页) 投资观点·金融信息·经济洞察 11 终极游戏: 峰回路转 全球长期经济问题已广为人知 – 债务 攀升、人口老龄化、增长乏力。然而, 2017年不仅是这些问题将左右市场。与 2016年一样,政策很可能成为决定性因 素。请登录ubs.com/cio网站参与我们的 互动游戏,推演出你自己的政策选择。 Mark Haefele 财富管理全球 首席投资总监 许多投资者认为,金融市场早该“重启”。理由似乎很 简单:大家都能看到市场在持续上涨,但是不平等、债 务、抚养比率以及社会紧张状况也在加剧;而增长、投 资和生产率依然疲软。如何取舍,颇费考量。 但我们不要忘记,世界各地的政策制定者和选民也是上 述全球经济问题的见证者。事实已经证明,他们越来越 愿意采取极端的措施来解决眼前的问题。我们不妨做几 个简单的思想实验:在经济增长疲软之际,已经扭曲了 本地债券市场的中央银行会选择停止干预,还是开始购 12 ubs.com/cio 买股票?或者,来自海外的竞争日益加 剧的情况下,选民会维持现状,还是拥 护保护主义?对诸如此类问题的回答攸 关你的投资组合。 来年展望 2017年,政策制定者和选民将再度面临 一系列类似取舍。 发达市场的央行已经注意到,通胀开始 攀升,而失业率仍低于危机前的峰值。 中国领导人深知,中国必须维持稳定的 增长和就业,但快速上升的负债率和高 烧难退的房价表明,增长可能需要付出 代价。在其他地区,2017年面临选举的 政治人物可能认为贸易和移民有利于经 济增长,但是英国脱欧和特朗普当选美 国总统表明,保护主义政策正在选民中 得势。 明年政策制定者重点关注哪些问题以及 如何应对这些问题,将对市场表现产生 重大影响。因此,了解决策者最可能的 选择是我们的投资流程的关键组成部 分。我们应该扪心自问:“政策制定者 过去的行为告诉我们什么?”、“他们 试图实现什么目标?”、“他们的行为 动机是什么?” 在我们的基准情景中,我们认为美国和 欧洲央行继续推行宽松货币政策的可能 性较大,即便需要付出通胀率上升的代 价。这次全球金融危机以来各国央行的 行为表明,增长、就业和对经济的短期 支持要优先于对其行动可能产生的中长 投资观点·金融信息·经济洞察 期后果的担忧。近期美联储主席耶伦言 及容忍“高压经济”(即超过目标通胀 率)以刺激就业增长,再度证实了这一 点。欧洲央行总裁德拉吉则驳斥了关于 其政策副作用的一些指责。 未来一年或多年内,我们将密切关注央 行的这种行事方式是否会改变。但就我 们即将踏入的2017年而言,我们认为股 票仍将获得支撑(参见第48页和第50 页),尤其是美国股票(第48页),而 收益率良好的投资将持续获得追捧(第 33页)。在通胀上升的环境下,投资者 还需要考虑如何对冲投资组合面临的风 险(第73页)。 13 终极游戏:峰回路转 对中国政府来说,维持高水平就业和社 会稳定至关重要。中国一贯表现出有能 力和意愿进行干预,以实现短期稳定, 即使是牺牲长期改革。我们认为2017年 也不会例外。中期风险以及债务占GDP 的比重将继续上升,但需求将保持相对 稳定,受益于经济增长的资产将获得支 撑(第39页)。在我们的10大投资构想 中,有两个与新兴市场有关(第50页和 第52页)。 与2016年一样,政策走向或许是2017 年最不确定的因素。英国脱欧和特朗普 当选美国总统表明,政治“基石”并不 稳固,投资者应该牢记,政治人物的首 要动机是在选举中获胜以及(伴随而来 的)民众支持,而不是GDP和企业利润增 长。在此前提下,投资者需要密切关注 特朗普当政对市场的影响(第24页)、 14 英国日益复杂的脱欧过程、法国和德国 大选(第42页),以及日益上升的全球 保护主义趋势(第27页)。我们认为, 投资者应对上述政治不确定性的最好办 法是将投资分散于多个国家和地区,以 避免过分受到个别国家实验性政策的影 响。 中长期视角 中长期而言,唯一可以确定的是不同国 家将选择不同的路径,并将产生不同的 结果。因此我们认为,在选择日益复杂 和困难的环境中,分散投资于多个地区 和多种资产类别是投资者实现财富保值 增值的最佳途径。 投资者还应该考虑投资于受政策影响较小 的趋势以及资产类别,例如城市化、人口 增长和老龄化推动教育(第78页)、医疗 ubs.com/cio 保健(第82页)和能源效率(第86页) 的需求不断增加。对中长期投资而言,可 持续性是一个关键的考量因素。另类资产 (第68页)也能让投资者少受各种政治 结果的影响,并在整个周期中实现资本增 值。 终极游戏:峰回路转 为演示货币、财政和社会政策变化如何 相互作用,并影响到经济、市场和投资 组合,我们在ubs.com/cio网站推出名 为峰回路转的互动游戏。自这次金融危 机以来,我们经常在投资流程中进行模 拟。 终极游戏:峰回路转 让你有机会扮 演全球政策制定者的角色,展开简化版 的情景分析。 我认为这有助于我们理解影响投资组合 的政策选择、交互作用以及迭代效应, 引导你更加深入地探讨投资和多元配 置。 敬请访问ubs.com/cio亲自体验。 投资观点·金融信息·经济洞察 总结 解决当今世界众多经济问题的关键在于 取舍,政策制定者和选民做出的选择会 严重影响到你的投资组合。唯一可以确 定的是,不同国家将做出不同的选择。 在日益复杂多变的环境下,多元化投资 是实现财富保值增值的最佳途径。 15 终极游戏: 峰回路转 终极游戏:峰回路转 是ubs. com/cio网站推出的互动情景 分析,让你有机会扮演政策 制定者的角色,了解世界经 济问题的解决方案如何影响 经济、市场和投资组合。 人口老龄化 工作年龄人口萎缩,使得 政府难以征收到足够的税 款。你可以鼓励移民,或 者提高退休年龄。 你希望先解决 什么问题? 了解更多: www.ubs.com/cio 16 投资不足 许多公司没有为未来进行 投资。你可以印钞票来鼓 励投资,或者加大基础设 施投资。 ubs.com/cio 两极化政治 极端化观点日益受到追 捧。为继续执政,你可以 花钱安抚不满的民众,或 者转变自身的政策立场。 浪费性生产 有些行业没有政府扶持就 无法盈利。你可以取消扶 持政策,或者加大刺激力 度,努力提高盈利水平。 劳动生产率仍低 生产率增长依然乏力。为 提高长期增长潜力,你可 以投资于基础设施或教 育。 不平等 不平等加剧,激化社会矛 盾。你可以增加税收并向 低收入家庭提供补贴,或 者维持加印钞票的政策。 金融泡沫 目前部分债券的收益率是 负数。你可以上调利率来 解决市场扭曲,或者维持 加印钞票的政策。 过度举债 政府债台高筑,国家仍背 负赤字。你可以削减政府 支出,或者通过印钞票来 为债务融资。 投资观点·金融信息·经济洞察 17 2016年的 主要教训 2016年 , 多 元 化 投 资 、 再 平 衡 以及对冲等恒久原则的价值显露 无疑。但是要想持续获得投资回 报,可能还需要采取一些新方 法。 1 不要混淆基准情景与现实 过去一年来,多项“基准情景”预测错 得离谱。特朗普在看似不可能的情况 下,不仅获得共和党提名,更赢得美国 总统大选。英国公投脱离欧盟也出人预 料。堪称“经济大师”的各国央行被迫 持续宽松货币政策,幅度超过原先认为 的必要程度。按美联储2014年的预测, 现在的利率应该在3%。 18 如何应对? 对投资者来说,好消息在于:市场 最不擅长预测的通常是相对具体的 事情,比如选举、利率和经济增长 等。投资者应当避免按照无常的事 件结果来安排投资,而应专注于盈 利及货币政策的总体趋势,并将投 资分散于多个资产类别和地区,这 样才能尽量减轻具体事件带来的潜 在风险,发现机会,并降低投资组 合的波动。汇率对冲就是其中的一 个重要方法,2016年政治因素导致 英镑和墨西哥比索暴跌证明了这一 点。 ubs.com/cio 2 3 不要恐慌 2016年充满意外,但也给在不确定环境 下保持镇定的投资者带来丰厚回报。对 中国外汇储备不足的担忧,导致MSCI全 国家环球指数在1–2月下跌13%,但到 3月底便收复失地。6月份发生了英国脱 欧且股市出现近年来最深跌幅,然而市 场在短短三周内便重返先前高位。 不要低估央行 货币政策已经“到极限”的言论屡屡出 现。但过去一年表明,央行仍然会有意 外之举,比如欧洲央行购买公司债券、 日本央行对债券收益率设置上限、英国 央行恢复量化宽松政策等。 更近期来看,特朗普胜选之后,市场一 开始出现抛售,但在数小时后便反弹。 如何应对? “不要恐慌”和“逢低吸纳”的道 理显而易见,但却难以做到,因 为令人沮丧的消息往往导致市场 下跌。但是,严守纪律、不时进行 再平衡的策略提供了逢高卖出和逢 低买入的系统化投资方式,有助于 安抚投资者的心绪。我们的研究表 明,如果投资者在发生不确定事件 时卖出美国股票而持有现金,平均 亏损达1.8%。而坚定持有股票的投 资者则盈利12%(不含股息)。 投资观点·金融信息·经济洞察 对投资者来说,央行的这些应对措施意 味着某些负收益资产也产生了正回报, 投资者仍在不懈寻求收益率。 如何应对? 近年来,央行造就了高回报,但实 际上也抑制了未来的回报。投资者 必须更具创意,关注自己不太熟悉 的资产类别,比如对冲基金和私募 市场(第68页),探索构建投资组 合的新方法(第90页),以便在未 来实现更高的回报。 19 从2016年得到的主要教训 1 2017 2017 12% 19% 44% 瑞银行业领导者网络 “瑞银行业领导者网络”由特别邀 请的高层主管和企业家客户群体组 成,他们在世界各地经营私人企 业。在每月的讨论会和联谊活动 中,企业家通过亲身见闻和经历, 分享对经济健康度的见解。这种同 行间的交流学习是我们专门为若干 最顶级企业家客户推出的服务。该 网络为我们的投资流程提供及时而 独有的洞见。 25% 行业领导者得到的教训 受访的瑞银行业领导者指出2016年 得到的主要教训如下: • 不能顺应技术变革的企业有可能 被抛在后面。 • 优化制造流程和供应链管理的新 技术是竞争优势的重要组成部 分。 • 增长驱动因素多元化至关重要。 大宗商品价格低迷令相关经济体 的需求受压,比如新兴市场。 20 ubs.com/cio 2017年的 7个问题与 7个答案 点击文章 1. 特朗普入主白宫对市场有何影 响? 2. 反全球化是否会威胁到我的财 富? 3. 2017年的主要风险是什么, 我应当如何应对? 4. 如何实现5%的回报率? 5. 没有了货币宽松的市场能否生 存? 6. 中国:风险还是机会? 7. 欧洲的未来是否对市场有重大影 响? 问题1 特朗普入主白宫对 市场有何影响? 特朗普在美国总统选举中意外 获胜,标志着全球最大经济体 的现状将发生戏剧性转变。 特朗普当选让今年以来全球政治意外不 断的局面再添浓墨重彩的一笔,他的政 策议程成为全球市场的焦点。 共和党在国会参众两院均占多数,给了 特朗普落实政见的自由空间,这可能显 著改变美国经济和社会政策现状,并产 生全球影响。这种转变可能持续很长时 间。民主党在下次参议院选举中需要保 住的席位比共和党多一倍,这意味着共 和党很有可能在未来四年一直保持多数 席位。 CIO认为,投资者应当考虑三大政策领 域: 承诺实行扩张性财政政策。特朗普在竞 选中提出要减税并增加公共支出。他誓 言要在今后10年向美国基础设施投入1万 亿美元,并在当选总统后的首次讲话中 重申了这一承诺。减税和增加联邦支出 等财政刺激政策,将对宏观经济和投资 24 ubs.com/cio 总结 在特朗普领导下,扩张性财政政策和亲 商法规将利好通胀保值债券(TIPS)及美 国股市中的部分板块。新兴市场的不确 定性上升,但我们预期2017年经济增长 将提供利好支持。 产生广泛影响,例如军事承包商和建筑 公司将会受益。同时,薪资上涨压力将 上升,因此通胀保值债券(TIPS)相对于 美国国债的吸引力将增加。 承诺制定有利于商业的政策,降低企 业税负,减少监管。特朗普许诺将废除 干预营商的联邦法规,降低监管合规成 本,降低企业税负,从而刺激经济增 长。我们认为,更加宽松的监管环境有 利于美国能源行业。监管松绑也意味着 金融服务和制药类股背负的一项风险溢 价消除,有望在明年取得更好业绩。药 品价格的总体风险依然会存在,但下届 美国政府进行干预的可能性大大降低。 更多公司的税负有望减轻。有利于商业 的立法、减税及减少监管利好美国股 票,我们已经预期明年美股盈利增幅将 达到8%。 投资观点·金融信息·经济洞察 “ 胜利者与失败者的 差别就在于对每一 次新的命运转机做 何反应。” – 唐纳德·特朗普 25 对贸易和移民的威胁。特朗普扬言要对 美国的贸易伙伴采取更强硬的谈判立 场。如果落实为政策,可能最终给墨西 哥经济带来严重冲击,因该国80%的出 口目的地是美国,墨西哥海外工人给国 内的汇款中98%也来自美国。CIO认为, 特朗普主政会带来一定的市场波动。然 而,虽然政策转变可能给某些偏重贸易 的新兴国家(如墨西哥、韩国和哥伦比 亚等)带来挑战,但国内经济规模较大 的国家(如巴西和印度)受影响程度相 对较小。此外,从特朗普与普京相互表 示敬意来看,美国与俄罗斯的关系或将 26 改善。除非政策急剧改变,否则我们认 为大多数新兴市场目前呈现的经济和盈 利复苏势头将持续。2017年到来之际, 我们加码新兴市场股票,并加码精选新 兴市场货币。 对特朗普非正统的贸易和移民政策最初 的不确定性消退后,股票市场在财政刺 激和减少监管将促进经济增长的乐观预 期之下反弹。CIO认为TIPS、美国股票和 新兴市场股票明年将延续上升势头(参 见第63页、第48页和第50页)。 ubs.com/cio 问题2 反全球化是否 会威胁到我的 财富? 全球对贸易的热情减退,令 人担忧全球化趋势是否正在 逆转。这有可能威胁到你的 财富,但是如果你制定了适 当的多元化投资和对冲策 略,则情况就可能不同。 保护主义似乎正在抬头。经历近三十年 的全球化热潮之后,我们认识到,虽然 全球化及自由贸易的好处通常由整个 社会共享,但其代价可能由少数群体承 担,他们往往对此有切肤之痛。由于中 间阶层收入停滞,贫富差距上升,对贸 易的抵触日益增加,保护主义倾向日益 显现。曾经促进贸易自由化的政治共识 正在发生转变,保护主义论调赢得了越 来越多的支持。 2016年,英国脱欧、特朗普赢得美国 总统选举以及全球贸易协定的艰难谈判 (包括跨太平洋伙伴协定(TPP)、跨大 西洋贸易与投资伙伴协定(TTIP)以及欧 盟与加拿大自由贸易协定(CETA)等) 都表明,对全球化的质疑正在上升。 对投资者会产生什么后果? 互动游戏(ubs.com/cio)显示,政策变动有 可能对市场、经济和投资组合产生严重 影响。随着保护主义抬头,我们会看到 两个主要影响: 投资观点·金融信息·经济洞察 27 问题2 – 反全球化是否会威胁到我的财富? 第一、规模较小、开放程度较高,并依 赖单个大国或贸易集团的经济体尤其脆 弱。由于担心贸易出现逆转,英镑、墨 西哥股票和墨西哥比索在2016年表现糟 糕,充分证明了这一点。 第二、即使各国不废除贸易协定或设置 贸易壁垒,竞争性贬值货币的风险也依 然存在,因为各国将试图通过“损人利 己”的汇率政策(或具有相同效果的政 策举措)来刺激疲软的增长。2012年 如何应对? 如果世界经济的全球化程度下降,则 投资组合必须更加全球化。尽管受到 英国脱欧的直接影响,但持有跨国公 司(以本币计价的利润上升)头寸的 英国投资者在2016年的业绩不错。因 担心政治风险扩散,投资者可能更倾 向于将资金转向临近本国的地区,因 为更了解当地的政治气候。然而,投 资者应该抵御这种本能做法,而应该 在全球进行多元化投资。 投资者还需要规避全球汇率风险,对 境外投资进行对冲,并转为本国货 币。反全球化倾向增加了个别货币突 然贬值的风险 – 对冲操作有助于本地 购买力免受货币过度波动的风险。在 2016年购买了英国和墨西哥资产而未 28 后,欧元、日元和英镑(全球交易量最 大的四种货币中的三种)都曾在一年当 中的某个阶段贬值20%左右。 总结 贸易保护主义抬头,使得依赖单一大型 贸易伙伴的小规模开放型经济体的风险 上升。贸易放缓不利于增长,但多元化 投资和汇率对冲可以使投资者免受反全 球化导致的部分风险。 进行汇率对冲的投资者,可能遭受严 重亏损。 保护主义抬头导致全球增长放缓,对 投资者来说显然不是一件好事。全球 贸易占GDP的比重从1970年的26.9% 攀升至2008年最高时的61.1%,几乎 与全球荣景上升完美同步。难怪国际 货币基金组织(IMF)在《世界贸易展 望》(2016年10月)中将保护主义卷 土重来视为世界经济持续健康发展的 一个重大风险。 但是,这个趋势并不一定会损害投资 组合的表现,前提是投资者应该避免 过度集中投资于小型市场,而应进行 全球多元化配置,并规避汇率风险。 ubs.com/cio “ 全球化是生活 的 事 实。但 我 们低估了它的 脆弱性。” – 科菲·安南 2 3 %) G20 22 15 20 10 18 5 16 0 14 12 –5 IMF 投资观点·金融信息·经济洞察 2015 2014 2013 2012 2011 WTO 29 Oct-May 15–16 2007 May-Oct 15–16 1987 Oct-May 14–15 2008 2015 %) 2010 1987 1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015 2009 10 –10 问题3 2017年的主要风 险是什么,我应当 如何应对? 即使央行的刺激政策促使投 资者涉足风险类资产,风险 也在上升。投资者需要接受 风险,分散风险,并通过对 冲来降低风险。 接受风险 我们列出了可能在2017年影响市场的28 项风险。但没有列出个人投资者面临的 最大单一风险 — 恐慌。 恐慌可能导致无所作为,例如,投资 者始终没有足额配置对其长期投资组 合至关重要的资产类别,永远在等待 “合适的买入时机”。恐慌还可能导致 在最糟糕的时点卖出。量化市场调研机 构DALBAR估计,过去20年来,试图把握 市场时机而失败的投资者每年亏损超过 2%。在5%的回报率都难以实现的环境中 (参见第33页),这个损失可谓巨大。 列出需要跟踪的风险清单,有助于投资 者承认许多风险的存在,保持长期思 维,从而在爆发风险时做出较为理性的 反应。 分散风险 投资者可以通过在多个资产类别、地区 和证券进行多元化投资,以降低部分风 险敞口。 30 ubs.com/cio “ 计划不值一提,但 规划至关重要。” – 德怀特·艾森豪威尔 总结 无论是预见或未预见到的风险,都会在 2017年影响市场。有效的规划至关重 要:承认风险将影响你的投资组合,有 效分散风险,对冲无法产生回报的风 险。 许多风险为某个国家或地区所独有。因 此,避免过度集中于单个国家或货币制 度的投资者能够降低风险。 即便出现全球性风险,也不会对所有资 产产生同样的影响。例如,通胀上升可 能不利于现金资产,但却有利于房地产 和股票。又比如,利率上升可能损害高 评级债券(参见第72页),但却可能提 振优先贷款的回报率(参见第61页)。 在债券、股票和另类资产等资产间进行 有效多元化投资,能够减少脆弱性。 另外,有些风险对个别公司的影响超过 整个市场。例如,颠覆性技术和网络攻 击问题可能加剧单只证券的风险,但对 整个市场的影响却微乎其微(参见“行 业领导者网络洞察”)。降低对个别公 司的敞口通常有助于提高风险回报率。 对冲风险 投资者可以通过对冲进一步减少风险敞 口。在保护主义抬头、货币政策不确定 性上升的环境下,汇率风险不容忽视。 投资观点·金融信息·经济洞察 2017年的最大风险 我们列出了可能在2017年某个时点影 响市场的至少28项已知风险。未预见 的风险也会出现。 经济问题 美国衰退 中国硬着陆 长期停滞 全球通胀 滞胀 保护主义抬头 政策失误 美国快速加息 欧元区“削减恐慌” 竞争性贬值 金融体系疑虑 养老金/保险危机 欧洲银行业危机 诉讼 中国外汇储备短缺 日本债务危机 市场流动性受损 政治事件 德国大选 法国大选 欧盟政治危机 委内瑞拉危机 地缘政治风险 移民危机 中东冲突升级 全球恐怖主义加剧 反全球化 外来冲击 食品价格上涨 油价飙升 美元荒 气候问题 传染病 31 问题3 – 2017年的主要风险是什么, 我应当如何应对? 这增加了投资组合的波动性,但回报预 期却不明朗。投资者只可在短期承担汇 率风险,而一般应当在长期对冲汇率风 险。 如果投资者希望受益于股票市场上涨, 但却非常害怕全球风险(如美国经济衰 退或中国硬着陆),对冲也具有吸引 力。我们的系统性对冲方法力求在非普 遍交易的市场中定期买入定价较低的保 障产品。虽然这种做法需要付出成本, 但它能够降低投资者面对全球股市大幅 下跌时的脆弱性。 行业领导者网络洞察 同样,当市场环境有利时配置股票,而 在环境恶化时减少股票敞口,这种系统 性做法有助于防范投资组合的业绩大幅 回撤。 如今风险云集。但是通过接受、分散和 对冲风险,投资者能够将脆弱性降至可 控水平。 地缘政治风险、颠覆性技术和全球 衰退是超过75%的行业领导者最关 切的问题。 4 15% 9% 39% 16% 21% 32 ubs.com/cio 问题4 如何实现5%的回 报率? 10年前,实现逾5%的回报率 相对简单。如今,由于利率 接近历史低点,实现这个目 标要难得多,但并非遥不可 及。 央行力图重振疲软的经济,导致现金利 率被压至历史低点。投资者希望在别处 寻求回报,但投资级债券、高收益债券 以及股票的价格现今都已被推高。随着 通胀上升速度超过利率,2017年可能再 度掀起追寻收益率的热潮。 不承担更多风险,就不能指望获得更高 回报。如果投资者设定了回报目标,却 无法承担相应风险,注定是一个糟糕的 策略。 但是,假设投资者具备较高的风险承受 力,我们认为他们可以考虑通过三条途 径,提升2017年的回报率: 1. 投资于风险较高的资产 金融理论告诉我们,投资者不能期望不 承担更多风险而获得更多回报。但是, 增加风险同样无法保证提高回报。因 此,投资者必须有所为有所不为: 投资观点·金融信息·经济洞察 33 问题4 – 如何实现5%的回报率? 总结 在低收益率环境中,投资者要么降低回 报预期,要么承担更多风险。美国股 票、新兴市场股票、美国优先贷款和另 类资产(对冲基金和私募市场)都有助 于投资者在2017年提升回报率。 进入2017年,我们看好的部分投资领域 包括: a) 美国股票和新兴市场股票。 我们认 为,全球股市在2017年将取得正回 报,我们看好美国和新兴市场股票。 经济增长加速、企业盈利改善、利率 缓慢上升,这些因素料将推动这两个 市场上涨(更多内容请参见第48页 的美国股票部分,以及第50页的新 兴市场股票部分)。 b)美国优先贷款具吸引力,可作为传统 低收益固定收益产品的替代品。我们 预期,稳健的美国经济数据以及全球 投资者在低利率环境下追寻收益率的 趋势,将令美国优先贷款受益。优先 贷款属于“浮动利率”资产。与大多 数固定收益资产不同,这种资产有望 随着美国利率上升而受益。截至本文 撰写之时,美国优先贷款的当期收益 率达5.9%(更多内容请参见第61页 的美国优先贷款部分)。 34 c) 精选新兴市场货币。 经历多年表现不 佳后,新兴市场最终在2016年开始复 苏。虽然特朗普选举获胜增加了不确 定性,但我们认为,对于寻求提升回 报率的投资者来说,部分新兴市场货 币具有吸引力。我们看好一篮子新兴 市场货币,包括权重相等的巴西雷亚 尔、印度卢比、俄罗斯卢布和南非兰 特,相对看空一篮子权重相等的发达 市场货币,包括澳元、加元和瑞典克 朗(更多内容请参见第53页的新兴市 场外汇篮子)。 2. 增加杠杆 投资者还可以考虑利用充分多元化的投资 组合来提升回报率。当前的市场利率处 于历史低点,为杠杆化策略提供了有利环 境。对于风险承受力较高的投资者,在某 些情况下,以杠杆方式投资于中等风险的 组合,可能比直接投资于高风险组合更有 吸引力。 ubs.com/cio “ 如何成功:足够努 力。如何失 败:过 分努力。” – 马尔科姆·福布斯 3. 谋求另类风险溢价 在股票和债券市场采取“买入并持有” 的传统策略可获得的回报比以往更低。 因此,我们认为投资者如今应当考察更 广泛的投资选项。 5 7.5 50% 0.41 7.0 20% 0.43 6.5 % 不过,考虑到未来数年美国利率将上 升,投资者应该仔细考虑投资期限。由 于预期回报率也处于历史低点,借贷成 本的小幅变动都可能对风险/回报率产生 重大影响。 6.0 10% 0.44 5.5 0.45 这可能包括另类资产,比如对冲基金和 私 募 市 场 ( 参 见 第 68页 ) 。 据 目 前 预 测,我们认为配置了40%的对冲基金和 私募市场的平衡型投资组合,在未来10 年有望实现7.2%的年回报率。构建投资 组合的新方法(参见第90页)也有望实 现高于传统方法的风险调整后回报。由 部分低流动性全球信用资产组成的多元 化投资组合预期将实现4.9%的回报率。 投资观点·金融信息·经济洞察 5.0 7 8 9 10 11 12 13 % 35 问题5 没有了货币宽松的 市场能否生存? 缺少了货币宽松,市场将举 步维艰。但宽松时代并未结 束,即使美联储上调利率, 欧洲央行可能从2017年开始 缩减量化宽松(QE)计划。 36 通胀持续攀升。美国和欧洲的消费者价 格指数正以两年多来最快的速度上升。 债券市场的波动表明,投资者开始警惕 潜在的央行对策:美国加息以及欧洲央 行缩减QE。我们预期美国利率到2017年 底前将升至1.00–1.25%,而欧洲央行将 减少购债规模。 近年来,投资者显然从宽松货币环境中 受益。投资者能否不依赖宽松资金生 存? 简单的回答是“不能”,至少目前还不 能。历史上,市场也曾在加息周期中表 现相对良好,但这通常发生在经济周期 的较早阶段,并且依托强劲的经济及稳 健的企业盈利上升。如今,许多市场已 经达到充分估值,经济增长率似乎不太 可能重返过去的“正常”水平。因此, 投资者提防大幅加息是正确的。2013年 夏美联储的“削减恐慌”导致债券和股 票双双下跌,这提醒人们什么样的市场 环境会令投资者感到恐惧。 ubs.com/cio 总结 我们预期2017年美联储将上调利率,欧 洲央行将开始缩减量化宽松规模。但货 币政策仍将保持宽松,政策重点依然是 促进经济增长和就业。在此背景下,我 们加码美国股票、美国优先贷款和通胀 保值债券。 尽管如此,我们并不认为宽松货币会在明 年终结。事实上,随着通胀上涨速度超过 名义利率,实际利率甚至可能在两年内跌 至最低点。就像终极游戏:峰回路转那样 (第12页),关键在于政治决策。如果 面临两项选择:要么大幅加息,以压制尚 未证实的通胀威胁;要么维持宽松政策, 以协助去杠杆化,提升低迷的增长率。央 行依然有强烈的动机保持低利率。正统政 策依然专注于避免再犯“大萧条”时的错 误,当时货币政策过早收紧。 美联储主席耶伦指出,她乐见通胀率超 过目标,以便提高就业参与率。欧洲央 行总裁德拉吉“依然承诺维持非常高的 货币宽松度”。这表明,欧洲央行仍强 烈倾向于延续相当规模的QE,即使2017 年QE规模可能有所下降。而日本央行最 近刚刚承诺设置债券收益率上限,我们 预期这项政策将延续至2017年。 投资观点·金融信息·经济洞察 在货币政策依然宽松,而美国新一届政府 有可能实行扩张性财政政策的背景下, 我 们 加 码 美 国 股 票 ( 参 见 第 48页 ) 。 我 们 也 加 码 美 国 优 先 贷 款 ( 参 见 第 61 页),投资者在实际负利率环境下追求 收益率,可能利好此类资产。此外,优 先贷款实行浮动利率,可在一定程度上 避免利率升高带来的不利影响。当通胀 上升时,美国通胀保值债券(TIPS)的表 现有望超越名义高评级债券。 投资者还应当考虑配置相关性较低的资 产,比如对冲基金和私募市场。历史经 验表明,即使利率仍处于低位,但是当 市场担心货币政策将出现转折时,股票 和债券也可能同涨同跌,这会加剧多元 化投资组合的波动。即便这种高波动仅 持续数月,对冲基金也能降低相关风 险。同时,私募市场投资有助于防止投 资者在波动市况下做出不明智的反应, 避免财富减损。 37 Mar-07 Oct-07 May-08 Dec-08 Jul-09 Feb-10 Sep-10 Apr-11 Nov-11 Jun-12 Jan-13 Aug-13 Mar-14 Oct-14 May-15 Dec-15 Jul-16 Feb-17 Sep-17 CPI % 6 3 2 1 “ 央行总是试图避免 重蹈前一个重大错 误。” –1 0 –2 – 米尔顿·弗里德曼 –3 –4 –5 38 ubs.com/cio 问题6 中国:风险还是 机会? 由于房地产市场过热和金融 杠杆上升,中国有可能在 2017年令市场波澜再起。但 中国的经济转型也蕴藏着众 多投资机会。 近年来,发生一两次“中国恐慌”已成 为金融市场运行中的常态。2015年8月, 中国意外调整汇率政策,导致全球股市 下跌4%。2016年伊始,股市又因为担心 中国资本外流失控而下跌11%。 2017年似乎有许多原因可以掀起类似的 恐慌。中国部分房地产市场过热。一线 城市的房价同比上涨近30%;按价格/收 入比计算,深圳目前是全球房价最昂贵 的城市。100平方米普通住宅的售价几乎 是平均收入的20倍。最近几个月,人民 币出现贬值,外汇储备再度下滑。金融 杠杆不仅继续上升,且生产效率降低。 中国总体债务占GDP的比率已经从金融 危机前的150%攀升至如今的250%左 右;现在,中国需要发放约4元的信贷, 才能产出1元的经济增长。 应对上述问题显然存在风险。如果对房 地产市场采取过于严格的紧缩措施, 投资观点·金融信息·经济洞察 39 问题六 – 中国:风险还是机会? 可能会令整体经济降温。过去一年中, 房 地 产 占 GDP增 长 的 比 例 接 近 10%。 此外,关闭无法盈利的产业以减缓债务 增长,同时又不引起失业率上升和社会 动荡,同样是一个难题。对经济“硬着 陆”的担忧也可能时而导致市场波动。 但是,正如 终极游戏:峰回路转 (第12 页)所述,我们认为中国的前景最终取 决于其领导层的决议和动机。我们认 为,如果必须作出抉择,增长和稳定很 可能比长期改革更优先。中国的储蓄基 本限于境内,并拥有巨额经常账户盈余 (2,600亿美元),这意味着政府的决 策很少受市场形势所迫。此外,消费增 长 依 然 强 劲 , 10月 份 零 售 额 同 比 增 长 10.0%,对中国上半年经济增长的贡献 率高达73%。 在中国经济转型之际,我们着眼于中国 稳步开放资本账户以及转向“新经济” 和消费服务行业所带来的机会。 “ 射有似乎君子,失诸正鹄, 反求诸其身。” – 孔子 7 2017 /GDP% 260 首先,随着政府通过深港通等项目稳步 开放资本账户,我们认为港交所上市的 中小型中国企业(H股)有望受益于境内 资本对于多元化投资的需求。随着资本 从境内房地产行业流向境外资产,我们 建议投资者避开中资银行和地产公司的 信贷产品。我们预期人民币在2017年将 继续贬值,12个月内美元/人民币汇率预 计将达到7.00。 240 220 200 180 160 140 120 40 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 100 ubs.com/cio 简要总结 中国仍致力于在稳增长与必要的经济改 革之间取得平衡。我们认为前者将在 2017年占优先地位,即便在债务持续上 升之际需求也将保持稳定。H股中盘股以 及医疗保健、旅游、互联网和娱乐等行 业蕴藏投资机遇。 其次,我们将投资于从中国增长结构转 变中受益的公司。第三产业(服务业, 不包括金融业)占GDP的比重目前已超 过第二产业(制造业)。随着这一趋势 的延续,医疗保健、旅游、互联网和娱 乐等行业未来数年的增速有望超过平均 水平。 最后,新任美国总统就任后,我们将关 注中国国内导向型行业,包括必需消费 品、电信、医疗保健和互联网行业等。 如果全球贸易引发忧虑或者中国政府刺 激需求,这些行业可能表现更佳。 8 GDP% 8 7.5 7 6.5 6 5.5 5 2013 投资观点·金融信息·经济洞察 2014 2015 2016 2017F 41 问题7 欧洲的未来是否 对市场有重大影 响? 英国尚未正式启动脱欧程 序,德国和法国选举在即。 在政局动荡、增长疲软、盈 利低迷的环境中,2017年可 能有比欧洲更好的投资选 择。 42 近年来,欧盟发生的事件震动全球市 场。2011年欧债危机,2015年希腊退欧 的担忧,以及今夏英国脱欧公投的意外 结果,都加剧了全球市场波动。 展望2017年,我们发现欧洲政局仍面 临多事之秋。英国预定在第一季度启动 《里斯本条约》第50条,标志着开启为 期两年的脱欧进程。荷兰将于明年3月进 行议会选举,紧接而至的是4月至5月的 法国总统选举,而德国将在8月至10月 之间的某个时点进行大选。正如 终极游 戏:峰回路转 (第12页)所述,如今政 治人士采取民粹主义政策的意愿可能更 强,而多年增长乏力及近期的移民危机 令政治核心议题发生了转变。英国脱欧 是上述现象最明显的例证,但荷兰、法 国和德国的右翼政党(自由党、国民阵 线和AfD)在民意调查中的支持率也出现 上升,预示政治不确定性有可能进一步 上升。 ubs.com/cio 简要总结 荷兰、法国和德国将在2017年举行选 举。由于经济放缓、盈利增长低迷、政 局动荡不定,我们认为2017年其他地区 的投资环境优于欧洲。在欧洲地区,我 们建议关注新兴市场销售比重较高的公 司。 那么,2017年投资者是否应当再度担忧 欧洲? 我们认为,政治不确定性是否会导致市 场动荡取决于以下因素: a) 经济表现 b) 不确定性对企业盈利的影响 c) 对银行体系的潜在影响 即将来临的选举不太可能改变经济展 望。欧洲增长势头相当稳固,但由于欧 央行刺激措施的效果逐渐消退,以及英 国脱欧谈判进程不够明朗带来一些拖 累,我们预期欧元区2017年经济增长率 为1.3%,低于此前的1.6%。 此外,选举结果在短期内一般也不会对 企业的总体盈利产生显著影响。个别行 业或国家可能对税率、监管或贸易条件 的调整有所反应,但投资者只要充分多 元化配置资产,投资组合的盈利状况一 般不会因国家领导层换届而大幅降低。 尽管如此,欧元区的企业盈利目前相对 投资观点·金融信息·经济洞察 “ 问题在于当欧洲的 两个政府意见不同 时,会立即演变成 危机。” – 让-克洛德·容克 低迷,主要原因是金融业增长疲软,该 行业仍受累于负利率、贷款需求疲软及 相对较高的不良贷款比例。 但是,选举可能对该地区的银行业产生 较大影响。欧洲央行的行动成功抵御了 政治后果—英国脱欧公投后,银行信用 利差反而收窄。但是,法国国民阵线的 有利选情尤其可能引发市场对欧洲银行 业的担忧,因为欧盟成员国只要显露脱 43 问题7 – 欧洲的未来是否对市场影响重大? 离欧盟之意,便会导致该地区的贷款机 构担心潜在的资产-负债错配。 由于政治不确定性,加上经济和盈利增 长低迷,我们目前认为其他地区的投资 更优于欧洲(参见2017年10大投资构 想,第45–73页)。对于长期配置于欧洲 的投资者,我们建议关注新兴市场销售 额占比较高的公司(第51页),或者通 过股息和股票回购向股东返还现金的公 司(第58页)。 9 % 40 30 20 10 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 0 行业领导者洞察 来自瑞银行业领导者网络的企业家 客户近期汇聚一堂,讨论有可能影 响自身业务的风险情景。 / 他们认为欧洲的移民危机是一项重 大风险。 与会者认为难民可能源源不断地从 叙利亚涌入,而欧盟与土耳其签订 的难民协议面临破裂的危险。德国 移民数量若在选举年度增加,可能 会影响现任总理默克尔的连任之 路,给德国及整个地区的政局带来 混乱,令欧洲各国的民粹主义政治 势力得利。 44 ubs.com/cio 2017年10大 投资构想 1. 美国股票 点击文章 2. 新兴市场股票 3. 新兴市场货币篮子 4. 亚太房地产投资信托基金 5. 股息和回购 6. 美国优先贷款 7. 美国通胀保值债券 8. 钯金和铂金 9. 另类资产 10. 出售高评级债券 “ 人 类与较低 级灵长类 动物的区别在于人类热 衷于列表。” – 艾伦·史密斯 构想1 美国股票 尽管相比2009年的低点已有 巨幅回升,但我们认为美国 股票依然有望在2017年继续 上涨。 经济增长还有上行空间 制造业和服务业的领先指标表明未来的 经济活动将更加活跃,这意味着美国企 业将实现更高的营收和盈利增长,尤其 当油价和强势美元的不利影响逐渐消 退。CIO预期2017年美国企业的每股盈 利将上升8%。美国新任总统可能出台的 任何财政刺激措施都可能为整体经济带 来进一步支撑。 货币政策很可能维持宽松 通胀逐渐回升,但依然远低于美联储的 目标。虽然美联储很可能提高借贷成本 (CIO预期12月会加息一次,明年会加息 两次),但并不会大幅加息进而损及增 长。企业和消费者的融资环境看来仍会 维持宽松。 48 1 估值并未过高 虽然美股的绝对估值(比如市盈率)略 高于平均水平,但并未过高,且受到低 通胀和持续增长的支持。从历史来看, 当利率从较低水平上调时,市盈率倍数 通常也会上升。此外,股票估值比债券 更具吸引力。 美国科技股。随着企业寻求投资, 增长动能可能从居民消费转向企业 部门。我们看好软件行业,因为估 值尚未计入使用云计算等技术的订 阅营收模式的可持续性。每股盈利 增长加速,估值相对具吸引力,以 及持续向股东分派现金,将是明年 的利好因素。长远来看,防止网络 攻击软件的需求也可能持续上升。 ubs.com/cio 10 美国医疗保健股。美国大选后对药 品定价监管收紧的担忧消退,我们 预期医疗保健板块将走升。制药股 料将受益于更好的产品储备、多元 营收来源以及具吸引力的估值,这 些估值尚未反映出我们对盈利实现 中高个位数增长的预期。 50010 18 % 16 14 12 10 8 6 4 2 10% 500% Datastream 2016 2007 1998 1989 1980 1971 1962 1953 0 美国金融股。美国通胀和增长指标 走强料将推升长期利率。银行拥有 巨额闲置头寸,即便联邦基金利率 上升,也不必跟着调高存款利率。 银行存款利率与较长期限资产的利 差扩大,应会对盈利水平构成支 撑。资本市场活动正在改善,估值 也显得颇具吸引力。如果新一届美 国政府放宽监管,可能会进一步利 好该板块。 构想2 新兴市场股票 2 经历数年跑输发达市场后,今 年迄今新兴市场股票的表现一 直优于发达市场。政治不确定 性可能导致短期波动,但CIO认 为新兴市场股票明年可能依然 表现良好。 地区增长率应会在明年提速。 经济活动领先指标,比如采购经理人指 数,显示截至10月份新兴市场已连续4个 月处于扩张区域。 新兴市场增长率上升并不仅仅源自于中 产阶级内需增长。贸易条件有所改善, 大宗商品生产国应会受益于大宗商品价 格稳定或上升–CIO预测布伦特原油价格 明年将上看60美元/桶。 11 % 22 20 18 16 14 12 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 10 SAA EPFRIIF* ETF 50 ubs.com/cio 全球低利率使得新兴市场国家流动性充 裕。 全球利率似乎明年将继续在低位徘徊。 不过,CIO预期美联储将加息两次,欧洲 央行或将削减购债规模。但宽松的货币 政策只会逐步收紧。新兴市场投资级发 行人在发行公司债时所支付的溢价依然 接近两年来的低点。 CIO认为当投资者计入美国缓慢加息的预 期后,美元强势将逐渐消退。这对新兴 市场公司意义重大,因为许多公司以本 国货币结算销售,但需要用美元偿还债 务。如果美元在明年走软,将有效减轻 债务负担,进而提升公司盈利。 从新兴市场中获益的欧元区股票。 我们预期拥有新兴市场敞口的欧元 区股票明年将跑赢整个MSCI欧洲指 数。我们青睐的股票至少要有20% 的新兴市场敞口并有望实现优异的 盈利增长,而且价格波动可能比直 接持有新兴市场敞口更低。新兴市 场货币经历了长达五年的贬值,使 得汇回利润兑换成欧元后价值减 少。如今,对于有营收来自于发展 中市场的欧元区公司来说,新兴市 场货币的贬值效应不再对盈利构成 显著拖累。此类欧元区公司的盈利 持续回升,我们预计股价将开始反 映上述改善。 12 受可持续基本面驱动因素的支持,每股 盈利增长不断上升 自2012年以来下跌三分之一后,发展中 市场的企业盈利终于再度增长。新兴市 场的盈利自2月份的低点已攀升8%,而 修正比率(分析师上调盈利预测与下调 盈利预测的比率指标)也从–40%回升至 0%左右。 -/+ % 40 30 20 10 0 –10 投资者应关注新一届美国政府贸易政策 的发展,但就目前来看,我们认为新兴 市场强劲的基本面足以抵消不确定性。 –20 –30 –40 Datastream2016 52 11 Jul-16 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 –50 7 ubs.com/cio 构想3 新兴市场 货币篮子 新兴市场货币是2016年最大 的赢家之一。我们认为部分 新兴市场货币明年还将延续 良好表现。 政治不确定性可能在近期给新兴市场带 来不确定性。但低收益环境依然提供良 好支持,且估值颇具吸引力。我们建议 加码一篮子新兴市场货币,包括均等权 重的巴西雷亚尔、印度卢比、俄罗斯卢 布和南非兰特,并相应减码一篮子均等 权重的发达市场货币,包括澳元、加元 和瑞典克朗。 3 我们所精选的新兴市场货币提供丰厚的 息差收益。 截至撰稿之时,上述息差优势约为8个百 分点。在入选的国家中,巴西的收益率最 高,三个月利率高达12%,就连利率最低 的印度也达到6%。相比之下,发达市场 的利率处于极低水平。我们相应减码的一 篮子发达市场货币的收益率仅为0.6%。 构想3 – 新兴市场货币篮子 上述新兴市场货币大幅贬值的风险有限。 虽然上述新兴市场货币在2016年反弹, 但在过去5至10年一直大幅贬值。2006 年以来,我们的新兴市场货币篮子对美 元贬值60%。这使其接近CIO认为的公 允价值。同时,这些货币也受益于经济 前景好转。2016年,采购经理人指数上 升至50荣枯分水岭以上。此外,大宗商 品价格上涨也有助于经济增长。我们预 期,经历深度衰退后的俄罗斯和巴西经 济将在2017年再度扩张。 多元化投资能够降低政治带来的风险。 在 终极游戏:峰回路转 (第12页)中, 我们着重指出政策对市场的影响。近年 来俄罗斯、巴西和南非都受到政治动荡 的影响。但如今,这三个国家同时遭受 打击的几率已降低。如以往一样,多元 化仍是首选投资方式。 13 14 125 12 120 10 115 8 110 6 105 4 Oct-16 Sep-16 Jul-16 Aug-16 Jun-16 Apr-16 May-16 Feb-16 95 Mar-16 0 Jan-16 100 Dec-15 2 % / 54 ubs.com/cio 相对交易:投资者可利用一篮子发达市 场货币来防范新兴市场的波动。 如果大宗商品价格及/或全球增长回落, 新兴市场货币很可能走贬,但依赖大宗 商品贸易的发达国家(如加拿大和澳大 利亚)货币同样受到影响。瑞典克朗则 与全球经济增长高度关联。因此,利用 上述发达市场货币篮子作为资金来源进 行交易,能够降低该头寸的总体风险。 投资观点·金融信息·经济洞察 另外,我们预期上述国家的央行不希望 本国货币大幅升值,进一步降低该头寸 的潜在下行风险。 投资于新兴市场有其风险。如果全球增 长放缓或保护主义抬头,新兴市场货币 将面临风险。但通过上述货币篮子配 对,我们试图降低下行风险;我们预期 新兴市场货币2017年涨势依然可期。 55 构想4 亚太房地产 投资信托基 金 4 央行很可能维持宽松的货币 政策,即便是以推高通胀率 为代价。亚太地区的房地产 投资信托基金(REITs)有望 受益于这一趋势。 在低利率环境下,该资产类别相对较高 的收益率颇具吸引力。 我们认为,REITs是不错的债券替代品, 能为寻求收益的投资者提供相对价值。 截至本报告付印之时,REITs相对于新加 坡和香港政府债券的收益率差分别为450 个基点和400个基点,远超306个基点的 全球均值。我们预期追逐收益率的热潮 将推动上述利差收窄,支撑REITs价格。 亚太REITs可提供稳定的股息和增值潜 力。 在经济形势起伏不定之际,盈利的不确 定性令某些行业面临削减股息的风险, 而REITs则可提供更加稳定的股息。事实 上,过去一年亚洲派息已小幅下降,因 此这方面的考量意义重大。 在当前经济增长低迷且低利率长久持续 的环境下,资本实力雄厚、持续提供股 56 息收益的优质REITs将从中受益。我们重 点关注新加坡(股息收益约为4.1%)、 香港和澳大利亚。虽然目前看来香港房 地 产 基 本 面 疲 软 , 但 香 港 REITs占 亚 太 REITs指数的比例相对较小(12%)。 估值依然具吸引力。 远期收益率差(forward yield spreads)是衡量 REITs估值高低的指标之一,截至11月撰稿 之时该指标在5.2%,而“无风险”基准 利率仅为2%。二者之间存在3.2%的利差 (或差距),这要高于2.9%的长期均值。 对更高收益资产的追求可能促使投资者 纷纷涌向亚太REITs,推升价格并推动利 差跌向长期均值。如果在6至12个月投资 期限内利差下降0.3%,潜在总回报率可 能高达10%。我们甚至认为利差有望低 于长期均值,投资者回报因而有望得到 提升。 ubs.com/cio 14 REIT 7 6 5 然而,投资者仍需考虑潜在的风险。如 果美国出台重大财政刺激计划,或者美 联储转向更为鹰派的立场导致加息幅度 超出我们的预期,那么对利率敏感的 REITs可能表现不佳。而结构性的租金下 降或运营成本上升可能对股息支付造成 压力。 4 但总体来讲,该资产类别的前景颇具吸 引力。美联储可能在2017年加息,但利 率仍低于通胀率;我们认为亚太REITs明 年将延续良好表现。 3 2 1 0 –1 (%) (%) 构想5 股息和回购 瑞士、欧元区和日本的债券 收益率极低。这些地区中提 供可靠股息收入的公司显得 更具吸引力。 许多投资者往往通过债券寻求收益,通 过股票寻求资本利得。但在超低利率环 境下,债券不再带来足够的收益。瑞 士、欧元区和日本的债券尤其如此。在 欧元区,51%的政府债券如今收益率为 负,日本的比例为77%,瑞士的比例为 85%。 好消息是,部分股票可帮助填补收益缺 口。2017年,我们认为股息投资者可选 择欧元区、瑞士和日本的股票以替代固 定收益产品。CIO青睐持续派发股息且股 息增长超过均值的股票。 58 5 欧元区:股息始终是投资者回报的 重要组成部分,占MSCI欧元区指数 长期回报的三分之一左右。但在低 收益率的环境下,股息的地位日益 上升。截至11月初,10年期政府债 券的收益率极少为正值,但MSCI欧 元区股票指数却提供约3.7%的股息 收益率。这一差距几乎达到历史最 高点。我们所选择的欧元区股息增 长股的平均股息收益率则更高。假 设政策相对有利于股东,并且经济 稳步增长,那么这些公司的派息有 望继续提高。 ubs.com/cio 15 2006 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 FactSet 73 92.2 % 63.1 53.5 20.2 瑞士:从SMI指数来看,瑞士股票 市场提供超过3.5%的股息收益率。 相比之下,瑞郎计价的公司债券收 益率则低于1%。在瑞士市场,CIO 同样挑选出可持续派息且股息有望 增长的股票。目前,瑞士公司的负 债水平处于历史低位,且盈利表现 强劲。 日本:日本公司现金充沛。这些公 司拥有的现金处于历史高位,而负 债/股权比率处于15年来的低点。 传统上,这些公司以低股息率而著 称。但情况正在发生改变。新的 《公司治理和监管准则》一直在倡 议推行更有利于股东的政策。在投 资者更为坚定以及减少交叉持股和 提高股本回报率的压力下,日本公 司正逐渐增加股票回购。截至11月 份,日本的回购计划比上一年增加 17%。我们认为,投资者可投资于 正在执行或非常有望执行回购计划 的公司。2012年1月以来,已宣布 股票回购的公司表现优于大盘30% 以上。 60 CIO总体上并不看好上述三个股票市场, 但其盈利前景较为稳定,足以支持我们 所选择的公司持续派发高股息。在低收 益率的环境下,股息举足轻重。 ubs.com/cio 构想6 美国优先 贷款 由于经济增势良好、通胀率 上升以及美联储很可能加 息,我们认为美国优先贷款 将是2017年固定收益市场中 最具吸引力的投资之一。 2016年固定收益市场中表现出色的一个 资产类别是美国高收益债券,该资产在 本年度前10个月中上涨13%。不过,这 一强劲涨势使其目前的吸引力降低。优 先贷款似乎更可能在2017年录得亮眼表 现。 6 在固定收益产品收益率低迷的环境下, 优先贷款颇具吸引力。 优先贷款的收益率介于5–6%,比短期投 资级公司债的收益率高4%。即使我们假 设违约率从目前的2%上升至接近3%的 长期均值,我们认为优先贷款仍有望实 现3%–5%的回报率。 构想6 – 美国优先贷款 票息可以浮动,在基准利率上升之际提 供保护。 浮动利率的特征降低了优先贷款的久期 风险。标准优先贷款以3个月美元LIBOR 为基准,平均每隔45至60天重设利率。 重设有最低水平限制—平均为LIBOR加98 个基点。一旦达到这个水平,优先贷款 的利率将随利息而上升。由于美联储可 能将在12月加息并在2017年加息两次, 我们预期该资产类别的需求将上升。 优先贷款简介 该资产类别包括低于投资级的银 行对企业放款,采用浮动利率,并 在出现违约时可以对公司的资产提 出申索。优先贷款采取“场外交易 (over the counter)”,因此流动性 低 于 其 他 固 定 收 益 资 产 。 过 去 15 年来,美国贷款的年化波动率为 6.8%。相比之下,美国高收益债 券为9.8%,美国股票为14.7%。 此外,优先贷款与其他资产类别的 相关性较低,从而提高了投资组合 的多元化。 16 % 7 Datastream 信用风险低于高收益债券。 总体而言,我们对美国经济和企业盈利 持乐观看法。我们预计2017年的每股盈 利将增长8%,远高于2016年所估计的 1%。即便如此,美国的信贷周期已相 对成熟,因此投资者应当警惕违约率上 升的风险。虽然优先贷款的违约率历来 与高收益债券亦步亦趋,但贷款回收率 却更高,因为优先贷款往往以公司资产 作为抵押,在资本结构中排名优先。过 去20年来,优先贷款的平均年度信贷损 失率仅为1.3%,不到高收益债券损失率 2.8%的一半。 62 ubs.com/cio 6 5.9 4.7 5 4 3 2.4 2 0.8 1 0 –0.2 –1 构想7 美国通胀 保值债券 7 通胀率已呈现上升迹象。我 们认为通胀保值债券市场的 价格低估了通胀率进一步上 升的可能性。 投资者一般将通胀视为不利因素,认为 通胀会侵蚀资产的实际价值。但我们认 为,2017年投资者可能将从通胀加速中 获利。 17 原因如下: 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 投资观点·金融信息·经济洞察 63 Mar-16 Mar-15 Mar-14 Mar-13 Mar-12 Mar-11 Mar-10 Mar-09 Mar-08 1.0 Mar-07 美国就业市场的剩余劳动力已有限,意 味着工资增幅将加大。 目前,美国的失业率已回到金融危机前 的水平;2016年夏季,平均时薪便已经 开始上升。薪资的上涨一般会使非必需 支出增加,推动物价普遍上扬。 4.0 64 WTI(%) 80 60 40 20 0 –20 –40 Jun-17 Apr-17 Feb-17 Dec-16 Oct-16 Jun-16 Aug-16 Apr-16 Feb-16 –60 Dec-15 特朗普的政策可能推升通胀。 特朗普很可能将采取扩张性财政政策, 并倾向于贸易保护主义措施。这将导致 美国关税提升以及移民政策受限,进而 推升通胀。 18 Oct-15 油价看来已经企稳,消除了对通胀的拖 累。 布伦特原油的价格自2014年中期开始 已下跌了75%,并于2016年2月跌至低 点。油价暴跌造成消费价格指数(CPI) 数次意外下行。虽然石油仅占美国总体 价格指数的6%左右,但对通胀感知的影 响远超这一比例。我们预期全球原油过 剩供应将在2017年出清,推动布伦特原 油价格在未来12个月内温和上升至60美 元/桶。油价企稳的基数效应也很可能在 未来几个月推升通胀率。 ubs.com/cio 我们预期美元贬值将提高进口商品价 格,并进一步刺激物价上涨。 彭博美元即期指数显示,2014年中期以 来美元已升值25%。美元的强势压低了 进口商品的价格。随着美元近期回稳, 进口商品价格开始攀升。鉴于目前美元 仍被高估,CIO预期美元将在2017年走 弱。 此外,美联储高层官员(包括美联储主 席耶伦)的言论表明,美联储将容许通 胀率略高于2%的目标。2016年10月, 耶伦曾表示美联储可能考虑在一段时间 内实施“高压经济”,以吸引更多劳动 力重返就业市场。 相对交易:投资者可以做空名义国 债、做多通胀保值债券(TIPS), 从而单纯从通胀上升预期中获益。 利用做空名义国债获取的资金来购 买TIPS,这一交易的风险低于用现 金购买。同时久期风险也有限,但 如果美联储意外大幅收紧,则可能 导致其表现欠佳。然而,出现上述 结果的可能性不大,因为联储高层 官员都在强调循序渐进。 CIO认为,通过这一题材获取最佳回报 的办法是投资于3至7年期的TIPS。较短 久期债券所隐含的通胀预期往往波动性 更强,且其价格已计入了较大的通胀升 幅。相比之下,收益率曲线的长端则流 动性较低。 投资观点·金融信息·经济洞察 65 构想8 钯金和铂金 工业活动回暖、政治不确定性 以及实际利率下降,都将在 2017年利好钯金和铂金。 黄金和白银意外成为2016年的赢家。政 治和金融市场的不确定因素 — 无论是中 国经济、英国脱欧公投还是美国大选 — 都使得黄金等“避险资产”需求高涨。 8 19 %3 我们认为贵金属可能在2017年延续良好 表现。但我们建议重点关注作为工业用 途的贵金属钯金和铂金。 12 工业活动正在回升,增加了对钯金和铂 金的需求。 由于上半年制造业和工业生产数据疲 软,投资者大多避免在2016年投资上述 两种金属。但随着全球许多地区的PMI数 值突破50关口,明年工业活动的总体前 景似乎更加看好。由于中国和欧洲轻型 和重型车辆的销售上升,加上排放标准 更严格,汽车尾气净化催化剂(将有毒 气体变成危害较小的物质)对钯金和铂 金的需求日益增长。由于铂金的零售价 格比黄金低,我们预期中国珠宝业对铂 金的需求也将再度升温。 6 66 10 8 4 2 0 –2 2011 2012 2013 2014 2015 2016 ubs.com/cio 上述两种白色金属都面临供应短缺,部 分原因是采矿活动减少。 我们发现,价格低迷导致一段时期投资 不足。生产商持有的库存量也较少,因 此存货难以弥补供给不足与工业需求上 升的缺口。 对于考虑购买钯金和铂金的投资者,我 们认为同时配置少量黄金会减少这一交 易的风险。如果全球增长未能达到我们 的预期且工业需求低迷,那么黄金价格 将会上涨,而钯金和铂金的价格将承 压。 实际利率很可能保持较低水平。 利率上升(或者机会成本)是贵金属投 资的大敌,因贵金属不提供任何收益或 股息。因此乍看之下,美联储加息对黄 金和铂金构成潜在利空。但我们认为实 际利率最为重要,而美国的加息幅度很 可能落后于通胀上升。由于美国的实际 利率依然较低,贵金属价格料将得到较 好的支撑。 鉴于央行延续宽松的货币政策、政治不 确定性挥之不去且工业需求日益上升, 上述贵金属篮子是我们在2017年的最佳 投资构想之一。 构想9 另类资产 对冲基金和私募市场将成为 2017年投资组合的重要组成 部分。传统资产类别的回报 率很可能较为温和,无关联 性的敞口将比以往任何时候 都更有价值。 对冲基金 我们认为对冲基金是平衡型投资组合的 关键组成部分;目前我们建议多数投资 者配置16%–20%的对冲基金。在如今 的低收益环境中,债券回报率很可能较 低。因此,我们认为对冲基金将成为有 吸引力的替代方案。对冲基金具有低关 联度、较高回报率、下行保护及风险适 中的优势。 2017年,我们预期以下因素将提升对冲 基金的表现: • 美国利率稳步上升 对冲基金策略在利率上升期间历来表 现良好。在过去三轮美国加息周期 中,HFRI基金加权综合指数的年均回 报率接近12%。虽然这一佳绩难以再 现,但这表明对冲基金能够在利率上 升期间实现强劲的绝对和相对业绩。 68 9 • 股市上涨 对冲基金对股市的正贝塔值(系统性 风险)较小;如果股市如我们所料出 现上涨,对冲基金应会从中受益(第 97页)。 • 股票离差升高,波动正态化 随着股市涨势渐趋成熟,股票基本面 对股价表现日益重要,这使得股票长 短仓管理人有机会获得额外回报(阿 尔法)。 我们预计整个资产类别2017年的回报率 在4–6%。 投资于多个管理人并运用多种投资风格 来构建多元化的投资组合,依然是对冲 基金投资的最佳方式。比如在2016年, 利用系统化交易实现对冲基金组合多元 化将会显著改善风险/回报特征,当其 他投资风格受挫时,该策略依然表现良 好。但作为独立投资,这一策略在2016 年的业绩则排名居后。 ubs.com/cio 对冲基金行业近期受累于资金外流,一 方面是由于基金组合的赎回,另一方面 是智能贝塔交易所买卖基金的兴起。我 们认为资金流出为私人投资者带来独特 机会,他们可借机增加对冲基金配置, 并将基金交给一流的管理人管理。 20 CIO 16–20% 私募市场 对于近期资金需求不大的投资者,2017 年还可能是一个探索私募市场策略的好 年份。 公开上市似乎已逐渐过时:美国上市公 司数量比1996年的高点几乎减少了一 半。公司(尤其是许多发展迅猛的科技 公司)保持私有化的时间越来越长。据 CB Insights统计,全球目前有177家私人 公司的估值在10亿美元以上。如今,若 要投资于驱动全球经济的公司来实现多 元化敞口,投资者必须配置一定的私募 市场敞口。 投资观点·金融信息·经济洞察 80–84% / 69 构想9 – 另类资产 这种策略也为投资者带来额外的潜在回 报来源,比如锁定资本所获得的非流动 性溢价,这在低收益环境中具有重要意 义。通过囊括非流动性公司和资产,这 一策略扩大了可选择的投资标的。私募 市场基金管理人具备长期视角,拥有锁 定的投资资本,并能够挖掘普通投资者 无法轻易获取的相关信息,因此更易从 定价错配的资产中获利。 在低回报率的环境中,管理人的选择尤 其重要,因为最优和最差私募基金之间 的业绩差异远高于股票和债券基金之间 的差异,这一差距可高达20%以上。接 触一流的私募股权管理人同样重要,因 为他们具备专业知识,能够优化资本结 构,并在标的公司间分享最佳实践,从 而在这些公司中创造巨大价值。 我们认为保持私募市场配置并实现策 略、区域和初始年份多元化的投资者将 有望获得8.5–12.0%的长期回报。 70 ubs.com/cio 构想10 出售高评级 债券 高评级债券头寸的收益微不 足道,风险却在上升。投资 者可考虑利用其他资产或方 法,复制该资产类别的某些 保险特质。 高评级债券持仓的风险正在上升。通胀 开始回升,欧洲和美国的通胀率目前已 达到两年来的高位。共和党政府加大财 政刺激可能进一步提高通胀预期。如果 10 经济增长远超预期,还可能会迫使美联 储加快升息步伐,欧洲央行也可能被迫 削减量宽规模。高评级债券对利率上升 或长期通胀的风险几乎没有缓冲余地。 构想10 – 出售高评级债券 高评级债券的替代方案。 将部分资金配置于高评级债券对多数投 资者而言都有一定意义,但若要应对如 今的各种挑战,我们认为应考虑以下几 个具有潜在吸引力的替代方案: • 美国通胀保值债券。 通胀是高评级债券面临的重大风险 — 通胀会使得本金和票息的名义价值下 降,同时增加利率上升的风险。如果 投资者希望缓解通胀风险,同时又继 续投资于优质债券,则可以考虑通胀 保值债券。美国通胀保值债券是我们 在2017年的10大投资构想之一(第63 页),因我们认为该市场低估了通胀 上升风险。 21 40% 0 –0.4% –0.4% 0% • 平仓回报率很可能为负的债券。 投资组合中配置一部分高评级债券固 然重要,但这并不代表投资者应持有 回报率极可能为负的债券。投资者应 当考虑平仓久期较短、到期收益率处 于深度负值区域的债券,以及久期较 长、易受利率上升影响的债券。 20 0.5% 0% 40 60 80 100 1% 1% 0.5% 72 ubs.com/cio • 另类资产。 风险承受能力较高并寻求回报和投资 组合多元化的投资者还可以考虑用另 类投资(如对冲基金)来替代债券。 在货币政策发生转折时,债券与股票 的相关性可能上升,削弱了高评级债 券的多元化优势。在此情况下,另类 资产则有望提供第三个回报来源。在 货币政策走向不明朗之际,另类资产 与债券和股票等传统资产的相关性可 能 相 对 较 低 ( 更 多 内 容 请 参 见 第 68 页)。 • 系统化对冲。 如果投资者持有高评级债券以防范股 市大跌,但却不确定利率是否会上 升,可以考虑系统化对冲方法。通过 系统化购买非广泛交易市场的保险, 投资者可降低投资组合大幅减值的风 险,同时降低保险成本。 • 系统化配置。 如果投资者希望在市场波动时以债券 作为避风港,在市场较为平稳时受益 于股票上涨,则可以考虑系统化配置 方法:当市场形势有利时,使用定量 信号来配置股票,并在形势恶化时减 少 股 票 敞 口 ( 更 多 内 容 请 参 阅 第 90 页)。 投资观点·金融信息·经济洞察 73 长期投资 在政治风险、增长低迷和市场波动的环境中, 投资者可能会对接踵而至的财经新闻感到疲 惫。此时,长期投资则可能带来一些安定感。 虽然任何投资者都无法对时事置之不 理,但CIO认为投资组合可以从长达数 十年的趋势中获益,比如城镇化、全球 人口老龄化以及新兴市场中产阶级的崛 起。无论某次大选的结果或央行的决策 如何,上述长期趋势都很可能会延续, 而且不依赖于经济周期的时点。 • 教育缺口 政府难以满足对于高等教育和培训突 飞猛进的需求。私人部门正在填补这 个缺口。巴西约有四分之三的大学生 在营利性机构学习。无论是新兴市场 还是发达市场,弥补教育缺口方面都 存在机会。 在本期 年度展望 中,我们重点探讨以下 三大趋势: 本次采访所包含的观点均为瑞银财富管 理投资总监办公室(UBS CIO WM)以外 人士之观点。这些人士不受金融研究独 立性之法律条款限制。瑞士银行家协会 (SBA)董事会颁布的“金融研究独立性 法规”在此并不适用。 • 新兴市场医疗保健 随着发展中国家日渐富裕,医疗保健 支出的增速远远超过GDP增长率。这 为私人公司创造了许多机会。 • 能源效率 节省能源可能与生产能源一样具有经济 效益。世界各国政府致力于实施鼓励减 少碳排放及降低能耗的措施。目前,此 类节能标准覆盖全球能源的30%,而世 纪之交时仅为11%。 74 想要了解上述领域内企业家的观点, 请访问:www.ubs.com/globalvisionaries ubs.com/cio “ 缓慢生长的树 木能结出最丰 美的果实。” – 莫里哀 教育 点击文章 新兴市场医疗保健 能源效率 教育 不断增长的需求和新的学习 方法为私人公司带来机会。 玛莉安·贾美(Marieme Jamme)的使命是 挽救她所谓的“迷失的数百万人” – 即 没有机会接受教育或培训的年轻女性。 她是一名成功的非洲科技企业家,创办 了iamtheCODE学院,向弱势年轻女性提 供计算机程序设计课程。贾美曾在15岁 时被拐卖到欧洲卖淫。她认为,如果当 初能够获得教育机会,或许就能避免这 样的命运。 “ 我们试图弥补政府根本没有在 填补的缺口。” 她解释道。 贾美所称的缺口,在全球皆见。 在新兴市场,不断增长的中产阶层越来 越意识到教育所带来的经济回报。以巴 西为例,经合组织数据显示,大学毕业 生的预期收入比教育程度较低者高出 78 130%左右。(富裕国家的平均差距较 小,但仍高达48%。) “ 如此巨大的工资优势似乎部分 源自于许多发展中国家的大学 毕业生相对短缺。” 经合组织教育分析师Daniel Sanchez Serra 表示。 在2013年美国有将近三分之二的公民就 读大学,但在巴西和印度这个比例仅分 别为31%和19%。这说明发展中国家 还有很大的追赶空间,尤其是随着收入 增加,更多人能够并且愿意支付教育费 用。例如,学大教育的数字显示,1985 年至2012年期间,教育支出占中国家庭 收入的比例大幅增加了13倍。 ubs.com/cio 教育面貌日新月异 在发达国家,更容易流动的就业市场鼓 励就业人士在正规教育完成后很长的时 间内继续接受培训。LinkedIn 2016年的 一项研究显示,32岁以下的美国就业者 通常会在头一个10年中换四次工作,次 数是上一代人的两倍。此外,机器人和 人工智能等技术进步预期也将在未来数 十年替代更多人工,促使许多人学习新 技能。 从全球范围来看,教育和培训的需求增 速大约是经济产出增长率的两倍。这使 得政府难以跟上步伐,尤其是目前许多 国家财政赤字居高不下,债务持续上 升。支出鸿沟为企业创造机会。 “ 在基础教育方面,政府仍是主 导力量。政府确保公民具备基 本的识字和算术能力,并在许 多情况下使得他们能够追求更 高的学业。” CIO分析师陈彦甫表示。 22 90 80 70 60 33 50 40 30 20 10 22 8 6 36 25 0 2012 投资观点·金融信息·经济洞察 ) 79 长期投资 – 教育 “但在专业培训、外语教育和标准化考 试等领域,相对于数量迅猛增长的私人 公司,政府退居次要角色。而且,这些 私人公司在高等教育市场的份额也在迅 速扩大。”以巴西为例,高等教育日益 增长的需求,部分是由营利性公司满 足。在巴西700万大学生中,有四分之三 目前就学于私人机构。 技术革命实现教育普及 技术是公司拓展市场的主要力量。 “ 不论是住在偏远地区或是白天 需要工作,许多人因为难以到教 室 上课而无 法 获 得 教 育 或 培 训。” “ 上述限制正在渐渐消除。” 美国企业研究院教育专家Gerard Robinson 指出。 80 ubs.com/cio 手机在非洲几乎已是人手一部(即使是低收 入群体),比如肯尼亚的OneUni等企业正准 备利用这个优势。OneUni与各地区的大学 合作,提供专为移动设备设计的互动课程。 与此同时,在线讲座也能通过更具成本 效益的途径提供给学生,每增加一名学 生仅需付出很低的增量成本。这有可能 是一个提高利润率的途径。普林斯顿大 学前任校长William Bowen的一项研究发 现,从传统的大学教学模式切换到混合 在线模式可以降低37%到57%的人力成 本。这还不包括校园建筑需求减少带来 的潜在成本节省。 截至目前,贾美的iamtheCODE学院已 有2,000名非洲年轻女性完成了程序设 计课程,为她们的人生提供了不同的选 择。贾美提供的教育是免费的,但她也 相信,对另外数百万将教育视为成功关 键的人来说,私人部门的教育服务机构 “将可能成为救星”。 想要了解玛莉安·贾美的故事,请访问: www.ubs.com/globalvisionaries 可汗学院(Khan Academy)的经验可供 借鉴。可汗学院是一家非盈利的在线教 育提供机构,每月为1500万使用者提供 服务。每年的预算仅为2400万美元,职 员人数仅有100名。 投资观点·金融信息·经济洞察 81 新兴市场 医疗保健 老龄化、财富增加甚至医疗 旅游都促进了新兴市场的医 疗保健服务需求。 12年前,夏非·马德(Shaffi Mather) 的母亲突然发生了情况需要紧急送医, 他将母亲安置汽车后座上,火速开车前 往医院。“(在印度)即使有钱,在紧 急状况发生时也只能自己开车送家人或 朋友去医院。印度有救护车,但车上没 有配备维生系统及/或接受过医疗培训的 人员。” 他在重症病房等待母亲康复时灵光一 现。印度缺乏急救医疗服务,启发他创 办了MUrgency。MUrgency是一个手机应 用软件,能够让人在需要紧急救护时, 与专业医护人员及医疗社群联系。 到了迎头赶上的时候 马德的故事和MUrgency正说明了当前新 兴市场医疗体系的大趋势。老龄化人口 和财富累积提高了医疗服务的成本和复 杂度,这让长期以来忽视这一领域的新 兴国家政府,如今备受压力。 82 随着现代生活方式久坐少动,饮食中肉 类和糖分的摄取量增加,高血压、糖尿 病和心血管疾病的比例正在上升。“在 发展中国家,非传染性疾病变得比以前 更加普遍。治疗这些慢性疾病的费用远 比传染病更高。”全球发展中心健康政 策主管葛拉丝曼(Amanda Glassman) 说到。例如,美国治疗一名中风病人需 平均花费90,000美元,而治疗一名疟疾 病人只需要5,450美元。 据联合国统计,1980年以来新兴国家65 岁及以上占总人口的比例增加一倍,达 到10%,2030年前很可能达到15%。老 龄人口的医疗成本更高。欧盟66岁及以 上人口的人均公共医疗支出占GDP的比例 达到15%,而20至65岁人口仅占5%。 ubs.com/cio 尽管新兴市场和发达市场面临的医疗挑 战越来越相似,但在医疗支出占GDP的 比例中,新兴市场不到发达市场的一 半。世界银行的数据显示,新兴市场每 千人平均仅有3.4张病床,而发达市场为 9.5张。 新兴市场医疗支出增速超过GDP增长率 新兴市场政策制定者正在积极努力,在 医疗质量和便利性方面追赶发达市场。 “ 我们预计,2014年至2020年间, 新兴市场医疗行业的年增速将 达到8%,比GDP总体预测增长率 高一倍。中国和印度将达到两位 数增长率,” 中国尤其是这场新兴市场医疗服务革命的 领头羊。中国已着手实施历史上最雄心 勃勃的医疗改革计划,目标是在2011年 至2020年期间将医疗支出增加7倍。这意 味着未来5年的复合增长率将达到26%, 将中国的医疗服务市场发展成规模8万亿 元人民币(8940亿美元)的行业,并使 整个新兴市场医疗行业的规模比目前的 估值增长一倍。公共支出大幅上升的目 标之一是将每千人的病床数量从目前的 4.55张增加至2020年的6张。对私人医 院集团、制药公司和救护车服务机构来 说,这将是个正面发展。 23 18 65 16 14 12 10 8 % CIO分析师白锐夫(Carl Berrisford)表示。 6 4 2 0 1980 1990 2000 2010 2020 2030 EMEA 2013 投资观点·金融信息·经济洞察 83 长期投资 – 新兴市场医疗保健 医疗旅游 医疗旅游是另一个潜在的新兴市场增长 和机会来源。 “ 对于富裕国家的居民来说,利 用发展中国家低成本医疗或许 具有吸引力,尤其是本国保险公 司不予报销的医疗,” 全 球 发 展 中心健 康 政 策 主 管 葛 拉 丝曼 (Amanda Glassman)指出。 有些新兴国家已经切分出专业或低成本 的医疗市场。例如,韩国已成为地区整 容手术中心。南非则推出“游猎手术” 84 服务。泰国在举世闻名的美丽海滩之 外,还提供一系列优质、便宜的医疗服 务。行业数据显示,2011年至2015年 底,亚洲的医疗旅游市场规模翻番。由 于地区收入增长加速,医疗服务质量改 善,航空旅行费用降低,这个趋势很可 能持续。 经济动荡和大宗商品价格疲软是该行业 面临的风险。二者都可能增加公共赤 字,限制政府投资于国内医疗服务的能 力。但无论经济增长如何,医疗服务需 求几乎肯定会上升。因此,这个行业很 可能较其他行业更加稳健。 ubs.com/cio 一个有吸引力的影响力投资主题 鉴于在负担能力、便利性和质量方 面的巨大差距,对于寻求影响力主 题的投资者而言,新兴市场医疗是 个具有吸引力的主题。这类投资者 不仅希望取得财务回报,同时更希 望自己的投资对病患及家庭的生活 产生可衡量的社会影响。医疗保健 在新兴市场指数中的权重相对较 低,这意味着私人公司领域蕴含大 量的医疗影响力投资机会。 24 如果公共部门支出受到压力,像马德和 他的公司MUrgency那样的创业者有望填 补缺口。自他的救护医疗公司2004年创 立以来,已协助了超过600万人次就医。 更多类以MUrgency这样的公司加入, 将使得新兴市场医疗行业走出“重症病 房”,开始稳健发展。 14 12 10 8 6 4 2 0 想要了解夏非·马德的故事,请访问: www.ubs.com/globalvisionaries 投资观点·金融信息·经济洞察 85 能源效率 随着政府从注重生产转向注 重节能,能源效率领域的投 资机会正在增加。 全球能源需求似乎永无穷尽。国际能源 署的数据显示,在经济增长和人口增加 的驱动下,到2040年能源消耗量将增加 将近50%。 然而,能源使用所带来的副作用也越来 越不容忽视。空气污染每年造成约300万 人早逝。经合组织担心到2060年这个人 数可能上升至900万。全球气候变暖可能 会降低粮食产量、水质,并最终影响全 球增长。 面对上述挑战,各国政府已经开始将能 效目标纳入自身的能源战略中:“当国 家需要更多电力时,最先的选择是生产 更多电力-它们往往会投资数十亿美 元,建造运营数十年的发电厂,”CIO策 略师Alexander Stiehler说到。“但是, 消除浪费所带来的成本效益可能高得 多。” 86 能源效率:世界的“第一”能源 除了有助于减少碳排放和空气污染,节 能措施还能降低一个国家对境外能源的 依赖度-在民族主义高涨的时代,这是 许多国家的优先事项。 “ 各国面临的所有能源难题,都可 以通过提高能源效率的方式加 以缓解。” “ 只有部分国家拥有煤炭或石油 资源,但每个国家都有潜力采 取节能措施。因此,节能可视为 世界的第一能源。” 国际能源署(IEA)能源效率主管马瑟威 (Brian Motherway)表示。 ubs.com/cio 这个趋势的结果是政府出台大量法规和奖 励措施,为企业减少能源浪费创造机会。 例如,欧盟已经设定目标,将在2020年 前节能20%-相当于关闭400座发电厂。 金砖国家也果断采取行动,降低二氧化 碳排放,提高能源效率。例如,俄罗斯 数年前宣布目标,要在2005年至2030年 间提高能源密度44%。巴西的目标是在 2030年前节电10%。中国力求在2006年 至2030年间将每单位GDP的二氧化碳密度 降低65%左右。这是全球行动的一部分。 国际能源署的数据显示,节能标准涉及全 球使用能源的30%,而2000年为11%。 “ 节能标准不仅变得更加普遍, 而且日益严格。” “ 各国政府设定标准,私人部门 实现成果。” 马瑟威说到。 争相实现监管达标 国际能源署指出,未来20年节能产品和服 务市场预计将以每年7–8%的速度增长。 这意味着每年的支出将从2013年的1,300 亿美元跃升至2035年的5,500亿美元。 智能电网提高了电力网络的灵活性和效率。 25 26 / 投资观点·金融信息·经济洞察 87 长期投资 – 能源效率 关键重点之一是建筑物的标准升级,建 筑 物 占 全 球 能 源 总 需 求 的 40%。 “ 商 用大楼的能源浪费难以置信,供暖和空 调系统同时运行,照明或计算机整夜或 周末不关闭,”美国节能经济理事会 (ACEEE)首席经济学家巴瑞特(Jim Barrett)表示。智能建筑拥有控制上述 环境系统的中央系统。随着标准的提 高,协调上述流程(最后的工作人员离 开后关闭照明和计算机)的公司可以实 现更高的效率。 ACEEE的研究指出,在美国,通过能效 措施节省1度电的成本仅为3美分,而发 电的平均成本为10美分。瑞士和日本等 国内能源资源有限的国家已成为这方面 的开拓者,它们的重大节能成就可供其 他国家效仿。 88 蓝天重现 运输也占全球能源需求的30%。实施汽 车节能标准,每天可节省的能源已相当 于230万桶原油-大约等于巴西的产量。 美国能源部的数据显示,如今普通车辆 的 动 力 只 利 用 汽 油 所 含 热 能 的 25%左 右。电动汽车的能源转换率接近60%, 有望进一步提高运输效率。 节能努力也可能令提供云计算服务的公司 受益。“公司不必保留能耗巨大,往往 利用率不足的服务器,而是让高效汇聚 资源的云计算提供商运行自身的IT基础设 施,”CIO分析师Sundeep Gantori表示。 多项研究表明,这项措施可能减少企业能 耗一半以上。 ubs.com/cio 另一项重大挑战是减少输电过程中的浪 费。据工程集团ABB估计,在资源开采 输送到终端使用者的过程中,高达80% 的电能遭到浪费。低效状况在非洲更加 严重,停电已成为企业的噩梦。马修· 提利尔德(Matthew Tilleard)建议以太 阳能来解决部分问题。他是非洲的一家 太阳能面板装置公司Crossboundary的 共同创始人。他表示,“(太阳能)帮 助公司减少依赖于效能偏低且往往不太 可靠的电网,或者污染严重的柴油发电 机。” 想要了解马修·提利尔德的故事,请访问 www.ubs.com/globalvisionaries 27 富裕和贫穷国家都在致力于减少浪费。 过去25年美国经济增长150%,而能源 使 用 量 仅 上 升 26%。 据 国 际 能 源 署 计 算,2015年全球能源密度(每单位GDP 的能源消耗量)下降1.8%。但要做的 事情仍然千头万绪。国际能源署指出, 降低能源密度的进展速度必须比目前快 50%,才能实现《巴黎协议》的气候变 化目标。随着政府重视气候、污染及能 源安全目标,人们将越来越愿意投资于 帮助减少能源浪费的公司。 80%“” 80% ABB 投资观点·金融信息·经济洞察 89 组合投资 要使投资组合表现出色, 不仅要有良好的投资构 想,在低收益率环境中, 投资者也越来越需要考虑 构建投资组合的新途径, 以实现满意的回报。 我们认为,我们的2017年10大投资构想 (第45页)有望在今年表现优异,利好 因素包括:美国和中国经济稳步增长; 央行政策依然相对宽松;通胀率逐渐回 升。同样,我们认为,由于第74至89页 所述的长期以来的增长驱动因素,我们 的长期投资构想料将在较长投资期间内 表现优异。 但是,仅投资于少数几个构想有其风 险。如果我们的基准情形未实现,原因 或许是又出现意外选举结果、央行政策 变动(参见第12页 终极游戏:峰回路转 的讨论 )或者又一个主要风险成为现实 (第30页),则我们的10大构想可能 部分或全部受影响。同样,我们的长期 投资主题可能受波动性的短期影响。因 此,多元化的投资方式至关重要。 90 ubs.com/cio “ 投资不是简单的鸡蛋和 篮子问题。还需要其他 要素,才能构建良好的 多元化投资组合。” 组合投资 多元化投资配置 避免集中度风险,避免行为陷阱,减少 短期波动,这些都是多元化投资组合概 念成为我们投资核心的原因。 通过多元化投资,投资者可以提高回报 率,同时又不会相应增加投资组合的 风险。我们认为,长期战略资产配置 (SAA)应当成为投资策略的核心环节。 另类资产是债券和股票的重要补充 如今,传统的“股票加债券”投资组合 方法面临两项重大挑战。首先,随着我 们临近货币政策的潜在拐点,债券和股 票日益同步涨跌。其次,未来几年的预 期回报率很可能低于近几年的水平,尤 其是欧洲和瑞士,这两个地区的许多高 评级债券目前收益率为负。 近年来,我们在多元化模型中增加了另 类资产配置,以提升回报率,同时降低 投资组合的波动性。我们的多数模拟投 资组合都广泛配置了股票、债券和另类 资产配置,以便从多个来源获取回报, 并避免投资组合受到市场意外冲击。 94 寻求更高的投资组合回报,同时不增加 风险 虽然如今另类资产对投资者既重要也有 帮助,但并非无往不利。投资者还需要 一些创意,才能成功实现更高的投资组 合回报。 大致来讲,可以通过下列途径做到这一 点:a)在长期投资组合中加入种类更多的 资产;b)更好地把握时机。 私募市场投资:“捐赠基金式”投资 有一个创新方法是借鉴领先的大学捐赠 基金的成功经验。在截至2015年的10 年中,麻省理工学院捐赠基金的价值平 均每年增加10%以上,而斯坦福、宾州 州立和哈佛的捐赠基金每年盈利均超过 7.5%(根据彭博数据)。 ubs.com/cio 这些基金取得上述表现的原因在于,相 比个人投资者持有的大多数传统配置, 这些基金的投资组合更偏重私募市场 (包括私募股权和债券基金)。我们认 为,以多年的投资期来看,增加上述资 产类别的权重可以改善私人投资者的投 资组合回报率。 驾驭低流动性:全球信贷投资 对于投资组合中不含股票的投资者,另 一个方法是将搜寻收益的范围扩大至整 个信贷资产类别,在优先公司债券、新 兴市场信用债和高收益信用债等较“标 准”的固定收益资产之外,也包括夹层 贷款、资产担保证券、混合型公司债和 银行资本债券等。 投资观点·金融信息·经济洞察 我们认为,持有多种特征的信贷资产, 意味着能够同时兼顾多元化和回报,不 一定要靠股票来增值。 寻求额外回报(阿尔法):择机投资 投资者还可以考虑配置部分择机投资的 组合,如同我们2017年10大投资构想中 所述(第45页)。在现今的经济周期时 点,相对价值也可能特别有吸引力。在 直接回报率可能低于以往的环境中,利 用各类资产之间的价格差异收窄或扩大 来进行投资,可望提高盈利潜力。 可以利用“CIO短期投资机会”团队的相 对价值理念作为“卫星”投资组合,以 完善充分多元化的长期SAA,并提升回 报率。或者,投资者可以利用个别高确 信度构想,择机实现额外回报。 95 组合投资 避免偏见:系统性配置方法 最后,投资者还可以采取动态投资方 法,根据市场条件,在债券与股票之间 来回转换。投资者面临的主要投资挑战 之一涉及到投资纪律问题,而这种投资 方法的一大特点就是将纪律有机地纳入 其中。 行为偏见经常让投资者想要等到更好的 价位来买卖资产,以至于坐失良机。克 服这个倾向的办法之一是运用风险工具 发出“买入”或“卖出”信号,与领先 的机构投资者所使用的工具类似。 96 ubs.com/cio 股票 股票市场近几年表现出色, 但我们认为升势尚未结束。 展望2017年,我们看好美国 和新兴市场股票。 29 28 … … 20 19 18 17 16 15 14 13 12 11 10 12 10 8 6 4 2 0 1960 1967 1974 1981 1988 1995 2002 2009 2016 10 20 Datastream 全球股票价格与长期平均估值一致。MSCI 全国家环球指数目前的历史市盈率为17.0 倍,高于10年平均值14.8倍,但低于18.1 倍的20年平均值。 % 1960 Datastream 虽然股票的绝对价格不便宜,但其估值 相对于债券更有吸引力。美国的股票风 险溢价(衡量相对价值的指标)目前为 5.4%,而长期平均值为3.1%。 注:股票风险溢价是盈利收益率与10年期债券收益 率的差距。 投资观点·金融信息·经济洞察 97 股票 30 31 … … 160 40 140 30 120 20 10 100 0 80 –10 –20 60 –30 –40 40 Mar-03 Mar-05 Mar-07 Mar-09 Mar-11 Mar-13 Mar-15 Mar-17 5002007 –50 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16 = 100) 2007 = 100) -/+ Datastream Datastream 油价低迷和强势美元的拖累消退后,经 济增长将持续。因此,我们预期美国企 业盈利将增长8%。 新兴市场的企业盈利正在好转。盈利预 期修正比率(分析师上调家数与下调家 数的比率)从–40%回升至持平。 32 33 2200 2100 2000 1900 1800 1700 1600 Nov-16 Jul-16 Sep-16 May-16 Jan-16 Mar-16 Nov-15 Jul-15 Sep-15 Mar-15 May-15 Jan-15 145 140 135 130 125 120 115 110 MSCI 1400 140 1200 130 1000 120 110 800 100 600 90 400 80 200 70 0 60 2005 2007 2009 2011 2013 2015 MSCI / Datastream 由于英镑疲软及油价上升,我们预期英 国股票将实现15%左右的盈利增长率, 但必须指出的是,上述增长预期已部分 反映于价格。 98 强势日元很可能抑制日本股市表现。 ubs.com/cio 34 35 … … 15 13% 10 5–9% 3% 41% 0% 0 (%) 24% 5% 5 –5 –6% 35% –10 2013 2014 2015 2016 2017 CIO 2017 - Datastream MSCI 我们预期欧元区盈利增长率为5–9%,而 普遍预测为13%。如果经济未能带来惊 喜,盈利下调可能拖累市场。 医疗保健和必需消费品板块占MSCI瑞士 指数的59%。这种防御性组合可能使得 瑞士股票的相对表现较为疲弱。 投资观点·金融信息·经济洞察 99 债券 债券收益率处于历史低点, 但我们认为美国通胀保值债 券和美国优先贷款存在机 会。 36 37 … … 2300 2200 2100 2000 1900 1800 1700 1600 1500 1400 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 500% 5% 尽管收益率较低或为负值,但事实证明 高评级债券仍是2016年多元化组合的重 要组成部分,可以在股票市场波动时为 投资者提供保障。 100 0 –0.4% –0.4%0% 0%0.5% 20 40 60 80 100 0.5%1% 1% 全 球 将 近 40%的 政 府 债 券 收 益 率 为 负 值。卖出高评级债券是我们的2017年10 大投资构想之一。 ubs.com/cio 39 38 TIPS2017 … … 10 7 3.0 4.7 5 2.0 4 3 1.5 2.4 2 % 1.0 0.8 1 0 0.5 –0.2 –1 May-16 Nov-15 May-15 Nov-14 May-14 Nov-13 May-13 0.0 Nov-12 5% 5.9 6 2.5 我们预期随着大宗商品价格企稳、失业 率下降,美国的通胀预期将上升,美元 在整个年度将走弱。 优先贷款提供有吸引力的收益率,高出 短期投资级债券将近4%;并且,优先贷 款的“浮动利率”特性,使其较不容易 受美国加息影响。 40 41 3.4 10 3 2.6 8 % 2.2 6 1.8 4 1.4 1 % % 中等期限的投资级债券可以提升收益率 0.4%,且额外风险有限,可作为高评级 债券的替代选择。 投资观点·金融信息·经济洞察 2 1% Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 0 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 随着利率上升,投资者应当对久期较长 的投资级债券保持谨慎。按当前收益率 计算,收益率波动1%将抵消近四年的票 息收入。 101 债券 42 43 2016 … … 11 600 10 550 9 500 450 400 7 350 6 2月份以来,美国高收益债券收益率已下 跌将近4%。我们预期未来数月其表现将 放缓,优先贷款(第61页)是更好的替 代投资。 102 May-16 Nov-15 Nov-14 May-15 May-14 Nov-13 May-13 Nov-12 Nov-11 Oct-16 Jul-16 Jan-16 Apr-16 Oct-15 Jul-15 Jan-15 Apr-15 Oct-14 Jul-14 200 Jan-14 250 4 May-12 300 5 Apr-14 % 8 新兴市场主权信用利差在未来6个月将横 盘整理或是小幅收窄。我们建议投资者 在多元化投资组合中继续对其进行中性 配置。 ubs.com/cio 另类投资 另类资产(对冲基金和私募 市场)是充分多元化投资组 合的重要组成部分,为投资 者提供了多元化投资、获取 回报和另类风险溢价的途 径。 44 45 … … 0.8 0.6 16–20% 0.4 0.2 0.0 –0.2 13500 57 –0.4 –0.6 80–84% –0.8 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 –1.0 过去5年当货币政策出现变化之际,股 票和高评级债券曾经出现三次正相关走 势。在上述时期,对冲基金等相关性较 低的资产吸引力上升。 投资观点·金融信息·经济洞察 / 目前,我们建议大多数投资者配置16% 至20%的另类资产敞口,它们能同时提 供回报和多元化优点,而增加的风险有 限。 103 另类投资 46 47 2017 4–6% 1.5 1.0 20% 0.5 42.5% 0 17.5% 5–7 20% 美国利率和股市稳步上升,以及股票离 散度增加,料将提升对冲基金的表现。 中长期而言,我们预期对冲基金提供优 于其他资产的回报/风险比率。 多元化依然是投资对冲基金的最佳方 式。例如,虽然单独来看,系统化交易 在2016年表现相对不佳,但它们显著改 善了投资组合的总体回报/风险特征。 48 49 10 … … 30 % 25 25 20 In % 15 20 10 10 15 10 5 5–7 0 5 % 0 0 2 4 6 8 10 12 14 25 75 Hamilton Lane 我们估计,私募市场将提供8.5%至12% 的回报率,高于大多数股票市场,而波 动性更接近高收益债券。 104 最好和最差的1/4私募股权基金经理的业 绩差异可能高达20% – 远高于上市股票 基金的差异。选择正确的基金经理至关 重要。 ubs.com/cio 大宗商品 长时间下跌之后,大宗商品 在2016年重整旗鼓。展望明 年,钯金和铂金是我们首选 的大宗商品。 50 51 1260/ 长期而言,大宗商品有望实现正回报, 但这个回报水平经风险调整后并无吸引 力。而较短期而言,大宗商品可能出现 战术性投资机会。 投资观点·金融信息·经济洞察 3Q2017 1Q2017 3Q2016 1Q2016 3Q2015 1Q2015 3Q2014 1Q2014 3Q2013 1Q2013 3Q2012 2016 2014 2012 2010 2008 2006 2004 2002 2000 1998 1996 0 1Q2012 50 1Q2010 /()(/ % 100 3Q2011 150 1Q2011 200 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 –0.5 –1.0 –1.5 –2.0 –2.5 3Q2010 250 虽然我们在近期保持谨慎,但我们预期 2017年原油需求(增幅110万桶/天)将 超过供应(增幅50万桶/天)。 105 大宗商品 53 52 2017 3 12 2 10 1 8 6 –1 –2 4 –3 2 3% 美联储加息可能在短期内打压黄金价 格,但是随着明年实际利率进一步跌入 负值区间(参见第36页),我们预期金 价将上升至1,350美元/盎司。 106 0 2016 2015 2014 –2 2013 Mar-07 Oct-07 May-08 Dec-08 Jul-09 Feb-10 Sep-10 Apr-11 Nov-11 Jun-12 Jan-13 Aug-13 Mar-14 Oct-14 May-15 Dec-15 Jul-16 Feb-17 Sep-17 –5 2012 –4 2011 % 0 CPI 10 钯金和铂金预期都将受惠于需求上升和 矿产供应萎缩。 ubs.com/cio 外汇 避险货币在2016年表现良 好。展望来年,我们预期欧 元、英镑和精选新兴市场货 币篮子的表现更为强劲。 55 54 G10 1.45 1.40 17% 1.35 1.30 13% / 1.20 –12% 1.05 市场出现波动时,美元和瑞郎都能为投 资者提供支持,但我们预期二者到年底 趋跌。我们预计欧元/美元汇率在12个月 内达到1.20,欧元/瑞郎达到1.16。 投资观点·金融信息·经济洞察 Jul-16 Mar-16 Jul-15 Nov-15 1.00 Mar-15 20 Jul-14 15 Nov-14 10 Mar-14 5 Jul-13 0 Nov-13 –5 Mar-13 –10 Nov-12 –15 1.20 1.15 1.10 –14% –20 12 1.25 0% 我们预期随着欧洲央行削减宽松计划规 模,欧元的表现将更强劲。英国脱欧谈 判进行期间,英镑将表现疲软,但料将 在局面较为明朗后走强。 107 外汇 57 56 14 125 12 120 10 115 8 110 6 105 4 Oct-16 Sep-16 Aug-16 Jul-16 Jun-16 May-16 Apr-16 Mar-16 Feb-16 95 Jan-16 100 0 Dec-15 2 % / 战术上,新兴市场货币篮子属于我们的 2017年10大投资构想之一(参见第45 页)。我们认为,发达市场宽松的货币 政策和低收益率使得我们的新兴市场货 币篮子约8%的息差极具吸引力。 108 一般而言,我们建议对冲外汇敞口,但 在生产率提高或货币政策改变时,外汇 可为投资者提供有利的战术投资机会。 ubs.com/cio CIO专家 观点 来 自 投 资 总 监 办 公 室 1. 2017年哪些领域可 (CIO)的专家接受提 能会出乎意料之外? 问,就2017年的潜在 意外、风险及机会发 美国经济政策连贯 • 通胀 • 日本 经济加速 • 食品价格通胀 • 通胀 表看法。以下是他们 卷土重来 • 新兴市场和欧元区盈 的部分观点... 利增长 110 ubs.com/cio 2. 2017年市场面临最 大的风险是什么? 市场与政策制定者的理解出现巨 大分歧 • 全球增长急剧下滑 • 大 幅度加息预期 • 全球通胀率意外 回升 • 滞胀 • 中国 投资观点·金融信息·经济洞察 3. 2017年最大的潜在 机会在哪里? 监管合作 • 新兴市场 • 石油生产 商股票 • 欧洲复苏 • 英国脱欧带 动欧元区改革 111 CIO专家观点 4. 明年您会将资金投 向何处? 私募股权 • 加码股票的多元化全 球投资组合 • 包含股票、公司债 券和另类资产的多元化投资组合 • 免税养老金储蓄 • 股票与债券 之间系统化配置 • 风险平价 5. 未来20年呢? 股票 • 影响力或具影响力投资 • 全球股票、新兴市场股票和通胀 保值债券 • 基于长期投资主题的 多元化股票 • 捐赠基金式的私募 股权、基础设施和房地产 6. 您最不喜欢大量持有 7. 您获得的最佳投资 建议是什么? 哪类资产? 负收益率的公司债券 • 政府债券 • 美国国债 • 瑞士长期政府债券 • 重仓单只股票 112 制定长期计划,在短期内坚持执 行计划 • 应当始终对自己的投资 不过于安逸 • 保持虚心 • 这一次 也不会有不同 • 分散投资 • 投资 于自身的教育和健康 • 根据财务 目标选择投资标的 ubs.com/cio 预测 宏观经济 GDP增长(%) 通胀(%) 地区 2016 2017 2018 2016 2017 2018 美国 1.5 2.4 2.5 1.3 2.3 2.3 欧元区 1.6 1.3 1.2 0.2 1.4 1.8 中国 日本 6.7 6.4 6.0 1.9 2.1 1.8 0.5 0.8 0.9 –0.3 0.5 0.6 英国 2.0 1.0 0.7 0.7 2.8 2.8 瑞士 发达市场 1.5 1.3 1.6 –0.4 0.4 0.9 1.6 1.8 1.9 0.7 1.8 1.9 新兴市场 4.4 4.9 5.1 4.2 3.8 3.5 全球 3.1 3.5 3.6 2.6 2.9 2.8 货币 即期 3个月 6个月 12个月 欧元兑美元 1.08 1.12 1.15 1.20 美元兑日元 108 102 102 98 英镑兑美元 美元兑瑞郎 1.26 1.25 1.28 1.36 0.99 0.96 0.97 0.97 欧元兑瑞郎 1.07 1.08 1.12 1.16 欧元兑英镑 美元兑人民币 0.86 0.90 0.90 0.88 6.81 6.85 7.00 7.00 大宗商品 布伦特原油 WTI原油 黄金 即期 6个月 12个月 44.8美元/桶 55美元/桶 60美元/桶 43.4美元/桶 53美元/桶 58美元/桶 1,225美元/盎司 1,350美元/盎司 1,350美元/盎司 白金 949美元/盎司 1,150美元/盎司 1,150美元/盎司 钯金 680美元/盎司 750美元/盎司 750美元/盎司 利率与债券 10年期收益率(%) 基准利率 当前 2016年底 2017年底 美国 欧元区 瑞士 英国 0.25–0.5 0.5–0.75 1.00–1.25 当前 6个月 12个月 2.23 2.20 2.30 0.00 0.00 0.00 0.36 0.30 0.40 –0.75 –0.75 –0.75 –0.17 –0.20 –0.10 0.25 0.25 0.10 1.36 1.30 1.40 资料来源:瑞银,截至2016年11月14日 投资观点·金融信息·经济洞察 113 出版详情 瑞银机构观点:2017年度展望 本报告由UBS AG、UBS Switzerland AG及 UBS Financial Services Inc.(“UBS FS”) 编制。 主编 Kiran Ganesh 印刷 Xpress Print Pte Ltd, Singapore 内容截止日期 2016年11月14日 项目管理 Linda Sutter 出版语种 英文、德文、意大利文、法文、西班牙 文、葡萄牙文、俄文、中文(繁体和简 体)和日文。 英文编辑 Tom Gundy Andrew DeBoo 联系人 ubs-cio-wm@ubs.com ubs.com/cio 中文校对 高变华 郑丹君 李珊珊 订购或订阅 瑞银客户可以通过客户顾问,或者Printed & Branded Products o邮箱订阅《瑞银机构 观点:2017年度展望》印刷版本,邮箱地 址是:sh-iz-ubs-publikationen@ubs.com. 设计概念 Rodrigo Jiménez Céline Dillier Linda Sutter 桌面出版 Basavaraj Gudihal* 插图 istockphoto.com shutterstock.com Mark Haefele肖像 Martin Rütschi 您还可以通过瑞银e-banking平台的投资观 点(Investment Views)订阅电子版本。 *Cognizant集团。该公司员工为瑞银提供 支持服务。 免责声明 瑞银财富管理投资总监办公室(UBS Chief Investment Office WM)的投资观点由UBS AG(UBS,受瑞士金融市场监督管理局监管)、 其子公司或附属公司(统称为“UBS”)的财富管理(Wealth Management)和个人与企业银行(Personal & Corporate Banking)或财 富管理美洲(Wealth Management Americas)业务部门编制和出版。UBS AG在一些国家被称为UBS SA。本材料仅供个人参考,不作 为任何买卖投资或其它特定产品的报价或邀请报价。某些服务和产品受法律约束,不能无限制地向全球提供、及/或者不适合对所有投 资者销售。本材料中的所有信息和意见的来源被认为是可靠且真实的,尽管如此我们对于其准确性、完整性或可靠性,不做任何明示 或暗示的声明或保证(除了关于UBS的披露信息)。报告中提及的所有信息、观点和价格仅反映截至报告公布时的情况,未来如有变 动,恕不另行通知。走势图表中提供的市场价格为相关主要证券交易所的收盘价。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能 导致分析结果出现重大不同。因采用的假设和/或标准不同,本报告中的观点可能与UBS其它业务领域或部门不同或甚至相反。UBS及 其任何董事或员工可能有权在任何时候持有本报告所提及投资工具的多头或空头头寸,作为委托人或代理人进行涉及相关投资工具的 交易,或者向/为了发行人、投资工具本身或向/为了此等发行人的任何商业或财务附属公司提供任何其他服务或有官员担任其主管。在 任何时候,UBS及其员工所做的投资决策(包括是否买入、卖出或持有证券)可能与UBS研究出版物表达的观点不同或相反。某些投资 可能因所处的证券市场流动性差而不能随时变现,所以对投资进行估价和识别所处的风险可能很难进行量化。UBS依赖信息壁垒来控 制信息在UBS各个地区、部门、集团或关联公司间的流动。鉴于存在巨大的损失风险,并且可能发生损失超过初始投资的情况,期货 和期权交易并不适合所有投资者。过往业绩不预示未来业绩。可应要求提供更多信息。有些投资可能会突然大幅跌价,收回的资金可 能低于投资额,或者甚至需要赔付更多。汇率的变动可能对价格、价值或投资收入产生不利后果。负责编制本报告的分析师可能为了 收集、综合和解读市场信息而与交易部人员、销售人员和其他群体接触。税务处理视个人情况而定,且可能会在未来发生改变。UBS 不提供法律或税务建议,也不对资产或资产的投资回报的税务处理作出任何陈述,无论其是普遍性的还是针对客户具体情况或需求 的。我们必定无法将具体投资对象、金融形势以及不同客户的需求都纳入考虑范围,建议您就投资相关产品可能产生的影响(包括税 务方面的影响)进行金融和/或税务咨询。若无UBS的事先授权,不得复制或复印本材料。UBS明确禁止以任何原因将本材料派发或转 交给第三方。UBS不对第三方因使用或派发本材料引起的任何索赔或诉讼承担任何责任。这份报告仅在适用法律允许的情况下派发。 投资总监办公室(CIO)作出经济预测时,CIO经济学家与受雇于瑞银投资研究部(UBS Investment Research)的经济学家进行了合作。 预测和预计内容于本出版物日期为最新,如有变动,恕不通知。关于瑞银财富管理CIO管理利益冲突以及保持其投资意见和出版物、研 究和评级方法独立性之方式的相关信息,请访问www.ubs.com/research。本出版物和其他CIO出版物中所提及的有关作者的更多信息, 以及任何涉及该主题的以往报告副本,可应要求从您的客户顾问处获得。 外部资产经理/外部财务顾问:若本研究报告或出版物提供给外部资产经理或外部财务顾问,UBS明确禁止外部资产经理或外部财务顾问 向其客户和/或第三方散发和提供。澳大利亚:本报告由瑞银财富管理澳大利亚有限公司ABN 47 088 129 613(澳大利亚金融服务牌照号码 231087的持有者)派发:本报告由UBS AG发布并派发。无论本报告中有无相反的内容。本报告仅供2001年《公司法》(Cth)(以下简称为 “公司法”)第761G节所定义的“批发客户”使用。任何情况下,UBS AG均不会向公司法第761G节所定义的“零售客户”提供本报 告。UBS AG的调查服务仅供批发客户使用。本报告仅为一般信息,未考虑任何人士的投资目标、财务和纳税状况或特别需要。巴哈马: 本出版物对UBS(巴哈马)有限公司的个人客户派发。根据巴哈马的外汇管制规定,不对巴哈马市民或居民派发。巴林:UBS是一家瑞士银 行,未在巴林境内取得巴林中央银行的许可,不受其监督或监管,亦不在巴林境内从事银行或投资业务活动。因此,客户不受当地银行 和投资服务法律法规的保护。巴西:由UBS Brasil Administradora de Valores Mobiliários Ltda编制,其为接受证券市场委员会(Comissão de Valores Mobiliários,“CVM”)监管的实体。加拿大:在加拿大,本出版物由UBS投资管理加拿大公司向UBS资产管理加拿大公司的客 户派发。法国:本出版物系由UBS(法国)股份有限公司所发行提供予客户或潜在客户;其具有125.726.944欧元之股本,位于69,boulevard Haussmann F-75008 Paris, R.C.S. Paris B 421 255 670。UBS(法国)股份有限公司依循法国“Code Monétaire et Financier”(货币与金融法)授 权提供投资服务,由法国银行业和金融主管机关-Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution所监管。德国:根据德国法律,发行人为 UBS Deutschland AG (Bockenheimer Landstrasse 2-4, 60306 Frankfurt am Main)。UBS Deutschland AG由联邦金融服务监管局(Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht)授权和管制。香港:本出版物由UBS AG香港分行对其客户派发,UBS AG香港分行是受《香港银行业条例》许 可的一家银行,同时也是《证券及期货条例》下的一个注册机构。印度:发行人为UBS Securities India Private Ltd.(瑞银证券印度私人有限 公司,地址:2/F, 2 North Avenue, Maker Maxity, Bandra Kurla Complex, Bandra (East), Mumbai (India) 400051)。电话:+912261556000。 SEBI注册号:NSE(资本市场分部):INB230951431,NSE(F&O部门)INF230951431,BSE(资本市场部门)INB010951437。印度尼西 亚:根据《印度尼西亚资本市场法》及其实施条例,本出版物不作为证券公开发行之目的而备制。本文提及之证券尚未且将来也不会在 《印度尼西亚资本市场法》及其管理法令之下注册。以色列:UBS Switzerland AG登记为与UBS全资控股子公司瑞银财富管理以色列有限 公司合作的境外交易商。瑞银财富管理以色列有限公司是一家经许可的投资组合管理公司,也从事投资营销,受以色列证券局监管。本 出版物不应取代相关被许可方提供的任何投资建议和/或投资营销,其可根据您的个人需要进行调整。意大利:本出版物透过del vecchio politecnico 3 – Milano (一间意大利央行充分授权的意大利银行,提供金融服务及受证券管理委员会和意大利央行监督)派发给UBS(意大利) S.p.A的客户。泽西岛:UBS AG泽西岛分行受泽西岛金融服务委员会监管,可开展银行、基金以及投资业务。卢森堡:根据卢森堡法律, 本篇研究报告不应被视为一个公开邀约或报价,但可用于为UBS(卢森堡)S.A.(地址:33A avenue J.F. Kennedy, L-1855 Luxembourg, R.C.S. Luxembourg B 11142)的客户提供信息。UBS(卢森堡)S.A.是一家受欧洲央行和“卢森堡金融业监管委员会(Commission de Surveillance du Secteur Financier,CSSF)”联合监管的银行,这篇报告的内容尚未提交CSSF进行审批。墨西哥:本文件由UBS Asesores México, S.A. de C.V.派发。该公司不属于UBS Grupo Financiero, S.A. de C.V.或任何其他墨西哥金融集团,无任何第三方为该公司的义务提供担保。UBS 免责声明 Asesores México, S.A. de C.V.不对收益作出任何担保。荷兰:根据荷兰法律,本出版物并非意在构成公开邀约或类似招揽,但可用于为 UBS Bank (Netherlands) B.V.的客户提供参考信息。UBS Bank (Netherlands) B.V.是在荷兰央行(De Nederlansche Bank)和金融市场管理局 (Autoriteit Financiële Markten)监督下的受监管银行,本出版物尚未提交其审批。新西兰:本通知由瑞银财富管理澳大利亚有限公司ABN 50 005 311 937(澳大利亚金融服务牌照号码231127的持有者)派发给其客户,公司地址:Chifley Tower, 2 Chifley Square, Sydney, New South Wales, NSW 2000。您被提供本瑞银出版物或材料是因为您已向瑞银表示您是在新西兰经认证的批发投资者和/或合格投资者(“认证客 户”)。本出版物或材料不应提供给未经认证的客户(“非认证客户”),并且如果您是非认证客户,您不得依赖本出版物或材料。如 果您不顾此警告,仍然依赖本出版物或材料,您在此(i)承认您不得依赖本出版物或材料的内容,以及本出版物或材料中的任何建议或意 见并非为您制定或向您提供,并且(ii)在法律许可的最大范围(a)赔偿瑞银及其联营公司或相关实体(及其各自的董事、高管、代理和顾问 (以下分别称为“有关人士”)由于您未经授权依赖本出版物或材料导致的任何此等有关人士遭受的任何损失、损害、责任或索赔以及 (b)对于您未经授权依赖本出版物或材料所导致或与此相关而产生或遭受的任何损失、损害、责任或索赔(或就此而言),放弃您可能 针对任何相关人士的任何权利或救济。沙特阿拉伯:本出版物已获UBS Saudi Arabia(UBS AG的子公司)的批准,该公司是在沙特阿拉伯 王国设立的一家外资封闭式股份公司,商业注册号1010257812,注册地址:Tatweer Towers, P.O. Box 75724, Riyadh 11588, Kingdom of Saudi Arabia。UBS Saudi Arabia获沙特资本市场管理局授权,并接受其监管。新加坡:如对本报告中的分析有任何疑问,请联络UBS AG 新加坡分公司,该公司是根据新加坡金融管理局《新加坡金融顾问法》(第110章)规定的豁免财务顾问和《新加坡银行法》(第19章)许可的 批发银行。西班牙:本出版物由UBS España, S.A.(一间向西班牙央行注册的银行)派发给UBS España, S.A.的客户。台湾:本材料是根据台 湾法律规定,由瑞士银行台北分行依其与客户或潜在客户之约定或要求而提供。阿联酋:根据阿联酋(UAE)的法律,本篇研究报告不应被 视为邀约销售或发行股票或其它证券。本报告的内容并未且将不会取得阿联酋任何官方机构包括阿联酋证券及商品局、阿联酋央行、迪 拜金融市场、阿布扎比证券市场或其它任何阿联酋外汇管理局之批准。此材料仅针对专业客户。UBS AG迪拜分公司接受位于迪拜国际金 融中心(DIFC)的迪拜金融服务管理局(DFSA)监管。瑞银集团(UBS AG)/UBS Switzerland AG未获得阿联酋央行颁发的牌照提供在阿联酋的银 行服务,亦未获得阿联酋证券期货管理局(UAE Securities and Commodities Authority)颁发的牌照。位于阿布扎比的瑞银代表处拥有阿联酋 央行颁发代表处经营牌照。英国:由UBS AG核准,由瑞士金融市场监督管理局(Financial Market Supervisory Authority)授权和管制。在英 国,UBS AG由英国审慎监管局(Prudential Regulation Authority)授权,须遵守英国金融市场行为监管局(Financial Conduct Authority)的法规 及英国审慎监管局的有限法规。关于UBS AG受审慎监管局管制之程度的详情,本行可按要求提供。它是伦敦证券交易所的成员之一。本 出版物向英国伦敦的UBS个人客户派发。如果产品或服务由英国以外的国家提供,则其不受英国管理制度或金融服务补偿计划的管制。美 国:本文件不对美国和美国人,或经由常驻美国的瑞银人员派发。UBS Securities LLC是UBS AG的子公司及UBS Financial Services Inc的关联 机构。UBS Financial Services Inc是UBS AG的子公司。 本报告及免责声明之中英文本如有歧异,应以英文本为准。 2016年6月版。 © UBS 2016。本行三把锁匙的标志和UBS是UBS的注册和未注册商标。版权所有。 powered by UBS Be more curious. #UnlimitedAsks www.unlimited.world In partnership with Monocle, The Future Laboratory and Motherboard © UBS 2016. 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瑞银机构观点2017年度展望
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