安信证券-旬度经济观察:供应逐步响应,商品价格回落

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发布机构: 安信证券
发布日期: 2017-03-28
安信证券宏观研究 旬度经济观察 ——供应逐步响应,商品价格回落 高善文1 郭雪松2 2017 年 3 月 28 日 内容提要 3 月发电集团耗煤量增速仍然较高,水泥价格继续走强,螺纹钢、铁矿石现 货价格稳定在高位。随着年初中长期信贷资金逐步落地,实体经济需求继续稳定。 过去一段时间工业品价格和企业盈利处于较高水平,刺激了企业的生产意愿, 随着工业生产逐步走强,工业品价格逐步受到压制。近期,流通领域重要生产资 料价格环比连续 3 个旬度负增长,南华工业品期货指数高位开始回落。3 月 PPI 环比增速也可能继续回落,相应的企业利润率也将随之逐步下降。 海外原油价格的回落也有供应释放的特点。随着原油价格的恢复并超出页岩 油的盈亏平衡点,美国原油产量出现明显回升,原油库存持续上涨。价格回升, 盈利改善,逐步驱动供应释放的传导机制,与近期国内供应响应并压低商品价格 的逻辑相一致。 近期美国 PMI 走弱,特朗普医改新方案遇阻,市场对美国财政刺激政策的预 期有所减弱。美元指数跌破 100,国债收益率回落,股票市场也有一定调整。在 此背景下,新兴市场汇率指数明显反弹,人民币汇率大体稳定并略有升值。 房地产市场政策继续分化,一线城市和部分地区二线城市调控政策继续趋严。 3 月下旬以来,北京密集出台严格的调控政策。考虑到调控政策对需求的打压, 1 首席经济学家,gaosw@essence.com.cn,S1450511020020 2 高级宏观分析师,guoxs@essence.com.cn,S1450516080005,010-66581533 安信证券宏观研究 第 1 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 以及此前一段时间销售高企带来的需求透支,一段时间内房价的上涨或许可以得 到控制。中期内,房价还与土地和住宅供应密切相关,特别是一线城市的土地供 应政策是否会有适应性调整仍然需要观察。 风险提示:(1)政府刺激力度超预期;(2)房地产投资下行;(3)美国政策不确定性 安信证券宏观研究 第 2 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 一、工业生产继续较强,地产调控政策加码 3 月 6 大发电集团耗煤量同比增速仍然较高, 截至目前耗煤量同比增长 17%。 尽管水力发电较弱对此有一定支持,但考虑到去年 3 月较强的基数,3 月发电耗 煤量仍然较强。 3 月以来,水泥价格继续走强。分地区看,长江、东北、华东、华北、西北 等比较广泛的地区水泥价格均有所提升,西南地区价格偏弱。中观挖掘机等工程 机械销量仍然高企。随着年初中长期信贷资金逐步落地,实体经济需求继续稳定。 图1:全国水泥价格指数 全国水泥价格指数 147 137 127 117 107 97 87 77 2017/03 2016/12 2016/09 2016/06 2016/03 2015/12 2015/09 2015/06 2015/03 2014/12 2014/09 2014/06 2014/03 2013/12 2013/09 2013/06 2013/03 2012/12 2012/09 2012/06 2012/03 2011/12 2011/09 数据来源:CEIC,安信证券 房地产市场政策继续分化。一线城市和部分地区二线城市调控政策继续趋严, 比较广泛的三四线城市继续推进去库存。 在通过备案价管控住新房价格后,北京等地的二手房价格继续提升,3 月中 旬以来政府密集出台更加严格的调控政策,环北京的北三县、固安、永清等地也 相继出台了限购措施。政策出台后,链家数据显示的成交量和带看量均有明显下 滑。考虑到调控政策对需求的打压,以及此前一段时间销售高企带来的需求透支, 安信证券宏观研究 第 3 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 一段时间内房价的上涨或许可以得到控制。但中期内,房价还与土地和住宅供应 密切相关,特别是一线城市的土地供应政策是否会有适应性调整仍然需要观察。 3 月至今,30 大中城市商品房成交面积增速-34.4%,销售增速比 1-2 月下降 10.6 个百分点,目前 30 城市销售情况比 2015 年 3 月底水平略高一些,大中城市 合计房地产销售情况总体仍然偏弱。其中,三线城市销售同比-30%,比 1-2 月也 有明显下滑。考虑到 30 城市中的三线城市可能仍然偏大,三四线城市销售情况还 需要等待全国范围的销售数据确认。 图2:30 大中城市商品房成交面积(万平方米) 120 30大中城市商品房成交面积(15天移动平均) 100 80 60 40 20 0 2017/03 2017/01 2016/11 2016/09 2016/07 2016/05 2016/03 2016/01 2015/11 2015/09 2015/07 2015/05 2015/03 2015/01 2014/11 2014/09 2014/07 2014/05 2014/03 2014/01 数据来源:Wind,安信证券 二、工业品价格回落,通胀维持低位 3 月,南华工业品期货指数高位略有回落。分类看,3 月南华能化、金属、贵 金属、农产品指数均有回落。能化指数-3.3%调整最大,主要受到国际原油价格下 行的拖累。 重要品种中,螺纹钢和铁矿石现货价格仍然稳定在高位,期货价格有所回落。 安信证券宏观研究 第 4 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 3 月上中旬,流通领域重要生产资料价格环比增速继续回落。自 2 月下旬以 来,重要生产资料价格连续 3 个旬度环比负增长。3 月 PPI 环比增速也可能继续回 落,PPI 同比增速的高点或许已经出现。 在经济需求稳定的背景下,过去一段时间工业品价格和企业盈利处于较高水 平,刺激了企业的生产意愿,表现为工业生产逐步走强,而大宗商品价格逐步回 落,显现了供应层面响应在短期发挥的重要作用。 1-2 月,工业企业利润同比增长 31.5%,上游、中游利润率继续改善,下游利 润率保持稳定。未来一段时间,考虑到商品价格和 PPI 环比增速逐步回落,相应 的企业利润率也将随之逐步下降。 图3:流通领域重要生产资料价格环比,% 4.0 流通领域重要生产资料价格旬环比 3.0 2.0 1.0 0.0 (1.0) (2.0) (3.0) 2017/03 2017/01 2016/11 2016/09 2016/07 2016/05 2016/03 2016/01 2015/11 2015/09 2015/07 2015/05 2015/03 2015/01 2014/11 2014/09 2014/07 2014/05 2014/03 2014/01 数据来源:Wind,安信证券 安信证券宏观研究 第 5 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 图4:螺纹钢期货和现货价格,元/吨 价格:螺纹钢:HRB400 20mm:全国 4100 期货结算价(活跃合约):螺纹钢 3600 3100 2600 2100 1600 2017/03 2017/02 2017/01 2016/12 2016/11 2016/10 2016/09 2016/08 2016/07 2016/06 2016/05 2016/04 2016/03 2016/02 2016/01 2015/12 2015/11 2015/10 2015/09 2015/08 2015/07 2015/06 2015/05 2015/04 2015/03 2015/02 2015/01 数据来源:Wind,安信证券 图5:工业企业利润增速,% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 工业企业利润增速 2017/02 2016/11 2016/08 2016/05 2016/02 2015/11 2015/08 2015/05 2015/02 2014/11 2014/08 2014/05 2014/02 2013/11 2013/08 2013/05 2013/02 2012/11 2012/08 2012/05 2012/02 2011/11 2011/08 2011/05 2011/02 数据来源:Wind,安信证券 3 月上中旬,统计局高频食品价格环比回落,幅度与历史平均水平接近。其 中,肉,蔬菜,蛋价格回落明显。合并考虑非食品中原油价格下行的影响,预计 3 月 CPI 仅比 2 月略有恢复,总体通胀水平仍然偏低。 流通领域生产资料中,农业生产资料价格自年初以来环比增速逐步回落,2 月以来环比增速持续负增长。综合考虑粮食领域的产能过剩和库存压力,以及近 期农业生产资料价格的较低水平,食品领域通胀压力应该不大。 安信证券宏观研究 第 6 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 三、资金利率明显抬升 3 月中旬以来, 受 MPA 考核影响短期资金利率明显提升。短端债券利率抬升, 长端债券收益率大体稳定。1 年期国债、国开债收益率分别上行 7bps 和 25bps, 10 年期国债、5 年期国开债收益率下行 8bps 和 6bps,1 年期 AA 级中票收益率上 升 24bps。 近期周小川行长在博鳌亚洲论坛上的讲话,表示“全球货币政策制定当局已 经开始紧缩”,“国内货币宽松导致楼市泡沫不是预期后果”,这些表示重申了 央行促进防泡沫、去杠杆等重要目标的政策意图。在 2 月上旬的旬报中,我们提 及,从《中国金融》杂志署名文章《2016 年货币政策调控与改革回顾》中,央行 已经明确表示了货币政策收紧的政策意图。此后,央行主要领导的讲话对此反复 强调,意味着货币政策的趋紧应该仍会持续一段时间。 近期宏观经济需求层面稳定,央行继续收紧货币政策的基本面条件仍然存在。 但同时,表征实体经济融资成本的票据贴现利率持续上行,是否会逐步影响信贷 情况并进而影响实体经济还有待观察。 图6:1 年期、5 年期国开债到期收益率,% 银行间固定利率政策性金融债到期收益率(国开行):1年 银行间固定利率政策性金融债到期收益率(国开行):5年 4.2 3.7 3.2 2.7 2.2 2017/03 2017/02 2017/02 2017/01 2016/12 2016/12 2016/11 2016/10 2016/09 2016/09 2016/08 2016/07 2016/07 2016/06 2016/05 2016/05 2016/04 2016/03 2016/03 2016/02 2016/01 2016/01 数据来源:Wind,安信证券 安信证券宏观研究 第 7 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 四、海外经济 3 月美国 Markit PMI 继续小幅回落 0.8 个百分点至 53.4,日本制造业 PMI 回 落 0.7 个百分点至 52.6。欧元区 PMI 继续回升 0.8 个百分点至 56.2。 海外大宗商品价格有所回落,高盛商品指数比 3 月初回落 6%左右。能源指数、 农产品指数均有回落,工业金属、贵金属指数大体稳定。 大宗商品价格的回落主要受到原油价格的拖累。近期主导原油价格回落的主 要因素是市场对美国产量上升和美国原油库存持续上涨的担忧。最近一周,美国 原油库存继续上升 500 万桶。考虑到钻井继续恢复,美国产量应该会继续上升。 本轮油价的恢复和近期价格反复也再次测试了页岩油的盈亏平衡点,或许也反映 了未来一段时间原油价格的中枢位置。 随着原油价格的恢复并超出页岩油的盈亏平衡点,美国原油产量出现明显回 升。价格回升,盈利改善,逐步到供应释放的传导机制,与近期国内供应响应并 压低商品价格的逻辑相一致。 海外 PMI 走弱,大宗商品价格在此前的高点有所回落,特朗普新医改法未能 得到足够的支持票数而撤回,影响了市场对特朗普政府可能的财政政策刺激预期。 在此背景下,随着美联储加息确认后,美国国债收益率略有回落,欧元区德国、 法国国债收益率也有相应的回落。美国股票指数有所调整,新兴市场股票继续走 强。中旬以来,美元指数略有回落,新兴市场汇率指数明显反弹,人民币汇率大 体稳定并略有升值。 安信证券宏观研究 第 8 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 图7:发达和新兴市场股票指数 1850 1100 1800 1050 1000 1750 950 900 1700 850 1650 800 1600 1550 750 1500 700 1450 650 2017/03 2017/02 2017/02 2017/01 2016/12 2016/12 2016/11 2016/10 2016/09 2016/09 2016/08 2016/07 2016/07 2016/06 2016/05 2016/05 2016/04 2016/03 2016/03 2016/02 2016/01 2016/01 0.152 70 0.147 68 0.137 62 0.132 60 2017/03 2017/02 2017/02 2017/01 2016/12 2016/12 2016/11 2016/10 2016/09 2016/09 2016/08 2016/07 2016/07 2016/06 2016/05 2016/05 2016/04 2016/03 2016/03 2016/02 2016/01 2016/01 2017 年 3 月 第 9 页,共 11 页 安信证券宏观研究 NDF市场人民币兑美元,右轴 摩根新兴市场汇率指数 72 1150 MSCI新兴市场指数,右轴 MSCI发达市场指数 1900 数据来源:Bloomberg,安信证券 图8:人民币汇率和新兴市场汇率指数 66 64 0.142 数据来源:Bloomberg,安信证券 安信证券宏观研究 分析师简介 高善文,首席经济学家,北京大学理学学士、经济学硕士,中国人民银行研究生部博士。2007 年 4 月加盟安信证 券研究中心。 姚学康,高级宏观分析师,北京大学经济学学士、经济学硕士。2011 年 7 月加盟安信证券研究中心。 郭雪松,高级宏观分析师,上海交通大学学士,清华大学 MBA,曾在国家统计局工作 5 年,2014 年 7 月加入安信 证券研究中心。 分析师声明 高善文、姚学康、郭雪松分别声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守 信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结 论具有合理依据,特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本 公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。 发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势 或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户 发布。 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收 到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信 息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带 来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公 司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及 时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的 更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报 告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券 或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分 注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与 决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示, 本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的 任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发 或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证 券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 安信证券宏观研究 第 10 页,共 11 页 2017 年 3 月 安信证券宏观研究 销售联系人 上海联系人 北京联系人 深圳联系人 朱贤 021-35082852 zhuxian@essence.com.cn 许敏 021-35082953 xumin@essence.com.cn 孟硕丰 021-35082788 mengsf@essence.com.cn 李栋 021-35082821 lidong1@essence.com.cn 侯海霞 021-35082870 houhx@essence.com.cn 潘艳 021-35082957 panyan@essence.com.cn 原晨 010-83321361 yuanchen@essence.com.cn 温鹏 010-83321350 wenpeng@essence.com.cn 田星汉 010-83321362 tianxh@essence.com.cn 王秋实 010-83321351 wangqs@essence.com.cn 张莹 010-83321366 zhangying1@essence.com.cn 李倩 010-83321355 liqian1@essence.com.cn 周蓉 010-83321367 zhourong@essence.com.cn 张青 0755-82821681 zhangqing2@essence.com.cn 胡珍 0755-82558073 huzhen@essence.com.cn 孟昊琳 0755-82558045 menghl@essence.com.cn 邓欣 0755-82821690 dengxin@essence.com.cn 邹玲玲 0755-82558183 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