兴业研究-制造业投资支撑2017年第一季度投资平稳

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发布机构: 兴业研究
发布日期: 2017-01-11
2017 年 1 月 10 日 宏观研究 制造业投资支撑 2017 年第一季度投资平稳 鲁政委 李苗献 何知仁 兴业银行 首席经济学家 兴业研究 兴业研究 华福证券 首席经济学家 分析师 助理分析师 本文以《地产投资势放缓固投无失速风险》为题,发表于《大公报》 (2017 年 1 月 10 日) 。 目前,市场对 2017 年第一季度的固定资产投资可能存在两方面的 担忧:其一,固定资产投资通常在年初出现大幅放缓;其二,受调控影 响,房地产投资将继续放缓。我们的研究显示,这两点担忧可能在第一 季度暂时还不会成为现实。 1、统计方法致年初投资放缓 从金融危机后的经验看,固定资产投资累计同比增速确有年初“突 降”的现象,其中,2010 年、2012 年、2014 年、2015 年年初的“突降” 现象较为明显(图表 1)。 不过,存在这一现象在很大程度上是因为我们是通过“累计同比 增速”来观察固定资产投资的。如果转而观察“当月同比增速”,固定 1 特别提示:本报告内容仅对宏观经济进行分析,不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析, 不属于证券报告,也不构成对投资人的建议。 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 资产投资在年初反而都是加快的(图表 2)。 图表 1 固定资产投资累计同比增速年初“突降” % 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 固定资产投资完成额:累计同比 固定资产投资:当月同比 数据来源:WIND,兴业研究。 图表 2 固定资产投资在年初都是加快的 40.0 35.0 % 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 2005 2006 2007 2008 2009 当年12月:固定资产投资当月增速 2010 2011 2012 2013 2014 次年1-2月:固定资产投资累计增速 2015 数据来源:WIND,兴业研究。 固定资产投资累计同比增速往往会在下年年初“突降”的重要前 提是:前一年的固定资产投资增速“前高后低” 。因为一年中最后几个 月的固定资产投资当月增速对累计增速的影响十分有限,即便固定资产 投资当月增速在最后几个月出现大幅下降,其对累计增速的下降幅度也 会影响较小,在此种情况下,1-12 月的累计增速是大幅高于 12 月当月 2 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 增速的。然而到了下一年年初,累计增速不再受到前一年 12 个月累计 数据的影响,而是仅仅反映最近一期的增速,即便下年 1-2 月(在年初, 固定资产投资不公布 1 月数据,只有 1-2 月数据)数据与上年 12 月单 月数据大致平稳,也会产生“突降”的现象。 举例来说,假设某一年前 6 个月,固定资产投资的当月增速都在 10%左右,7 月至 12 月,固定资产投资的当月增速逐步下滑到 5%,那 么,固定资产投资的累计增速可能从 1-6 月的 10%逐步下滑到 1-12 月 的 8%。又假设后一年 1 月和 2 月, 固定资产投资的当月增速维持在 5%, 那么,我们就会看到,固定资产投资的累计增速是从前一年 1-12 月的 8%突然下降到后一年 1-2 月的 5%。 历史经验显示确实如此。2010 年、2011 年和 2014 年年初的“突降” 都是因为前一年最后 1-3 个月的固定资产投资当月增速出现了大幅下 滑;2015 年年初的“突降”是因为 2014 年下半年的固定资产投资当月 增速明显低于上半年。这些年份 12 月的固定资产投资当月增速都大幅 小于 1-12 月的固定资产投资累计增速(图表 1)。 然而 2016 年 1-11 月,固定资产投资当月增速的走势没有明显“前 高后低”,11 月的当月增速甚至还略高于 1-11 月的累计增速(图表 3) 。 因此,剩下的问题是,2016 年 12 月至 2017 年 2 月,固定资产投资的 当月增速是否会大幅下降。 3 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 图表 3 2016 年投资当月增速走势并没有明显的“前高后低” 20.0 18.0 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 % 固定资产投资完成额:当月同比 固定资产投资完成额:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 2、制造业投资对冲房地产投资下行影响 金融危机后的两轮房地产周期都遵循了相同的“三阶段”规律:第 一阶段是房地产投资增速的快速上升,第二阶段是在 1 年左右的时间内 缓慢下降(2010 年 6 月至 2011 年 8 月、2013 年 3 月至 2014 年 2 月), 第三阶段是快速下降。 本轮房地产投资从 2016 年 5 月开始进入上述的第二阶段。无论根 据历史经验外推(这一阶段持续 1 年左右) ,还是根据最新的房地产相 关指标判断(截止 2016 年 11 月,新开工面积增速仍处在相对的高位) , 房地产投资增速至少在 2017 年第一季度仍将处于缓慢下降的阶段。 4 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 宏观研究 图表 4 房地产投资周期的三个阶段 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 % % 房地产开发投资完成额:累计同比 房地产开发投资完成额:累计同比 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 -20.0 -40.0 房屋新开工面积:累计同比(Rhs) 数据来源:WIND,兴业研究。 根据前两轮房地产周期的经验,恰恰在这一阶段(图表 5 中蓝色标 注的期间),固定资产投资没有失速风险,甚至偶尔还会出现数据的短 暂反弹。 图表 5 房地产投资增速应处于缓慢下降的阶段 % 固定资产投资完成额:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 房地产投资放缓而固定资产投资保持平稳的原因是:制造业投资受 到房地产投资的滞后拉动,从而能够在一定程度上对冲房地产投资放缓 的影响。仍然参考前两轮房地产周期的经验:当房地产投资处于快速上 5 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 升阶段时,制造业投资并无明显起色,反倒当房地产投资增速进入缓慢 下降阶段时,制造业投资增速都会迎来一波反弹小周期(图表 6)。2010 年 5 月,房地产投资见顶,2011 年 6 月,制造业投资见顶;2013 年 2 月,房地产投资见顶,2013 年 10 月,制造业投资见顶。可见,制造业 投资见顶比房地产投资见顶晚大约 8-13 个月。本轮房地产投资增速于 2016 年 4 月见顶,按照历史经验外推,此轮制造业投资的见顶时间可 能在 2016 年 12 月至 2017 年 5 月之间。 图表 6 制造业投资受房地产投资滞后拉动 % 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 分行业看,在房地产投资缓慢下行的阶段,制造业中诸多子行业的 投资增速都是上升的,这些行业包括:农副食品加工业,食品加工业, 纺织业、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业,木材加工及木、竹、藤、 棕、草制品业,文教、工美、体育和娱乐用品制造业,石油加工、炼焦 及核燃料加工业,化学纤维制造业,橡胶和塑料制品业,通用设备制造 业,铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业,电气机械及器材制 造业,计算机、通信和其他电子设备制造业,仪器仪表制造业。 6 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 宏观研究 图表 7 纺织业投资与房地产投资 45.0 35.0 50.0 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 50.0 40.0 % 25.0 15.0 5.0 -5.0 -15.0 -25.0 房地产开发投资完成额:累计同比 C 兴业研究版权所有 ○ 固定资产投资完成额:制造业:纺织业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 图表 8 农副食品加工业投资与房地产投资 % 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:农副食品加工业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 图表 9 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业投资与房地产投资 % 30.0 20.0 10.0 -10.0 0.0 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 7 “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2009/02 2009/05 2009/08 2009/11 2010/02 2010/05 2010/08 2010/11 2011/02 2011/05 2011/08 2011/11 2012/02 2012/05 2012/08 2012/11 2013/02 2013/05 2013/08 2013/11 2014/02 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 宏观研究 图表 10 橡胶和塑料制品业投资与房地产投资 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 50.0 40.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 % 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:橡胶和塑料制品业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 图表 11 铁路、船舶、航空和其他运输设备制造业投资与房地产投资 %% 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 图表 12 计算机通信和其他电子设备制造业投资与房地产投资 % 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:计算机、通信和其他电子设备制造业:累计同比 数据来源:WIND,兴业研究。 8 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 在上一轮房地产周期,这些行业的反弹持续时间在 1 年左右。在本 轮房地产周期,这些行业的反弹都从 2016 年第二季度及以后才开始。 依照历史经验推测,这些行业的反弹大多应该能够持续到 2017 年第二 季度及以后。2016 年 1-11 月,这些行业投资完成额占制造业投资完成 额的 45%。由此,在制造业投资的支撑下,至少在 2017 年第一季度, 固定资产投资仍然会大概率保持平稳。这一判断也符合本轮国债收益率 回升所蕴含的市场预期①。 图表 13 上一轮房地产周期前后的相关制造业投资 上一轮房地产投资于 2013 年 2 月见顶 农副食品加工业 食品制造业 纺织业 皮革、毛皮、羽毛及其 制品和制鞋业 木材加工及木、竹、藤、 棕、草制品业 文教、工美、体育和娱 乐用品制造业 石油加工、炼焦及核燃 料加工业 化学纤维制造业 橡胶和塑料制品业 通用设备制造业 铁路、船舶、航空航天 和其他运输设备制造业 电气机械及器材制造业 计算机、通信和其他电 子设备制造业 仪器仪表制造业 上一轮房地产周期前后 相关制造业投资 见底时间 见顶时间 时间差 2013-03 2013-02 2013-02 2013-09 2014-02 2013-12 6 个月 12 个月 10 个月 本轮房地产周期前后 相关制造业投资 (预计) 见底时间 见顶时间 2016-08 2017-04 2016-10 2017-10 2016-10 2017-08 2012-12 2013-12 12 个月 2016-05 2017-05 2013-02 2014-02 12 个月 2016-05 2017-05 2012-07 2014-03 8 个月 2016-08 2017-06 2013-02 2013-11 9 个月 2016-02 2016-11 2013-02 2013-02 2013-02 2013-09 2014-03 2013-10 7 个月 13 个月 8 个月 2016-05 2016-08 2016-11 2016-12 2017-09 2017-07 2012-12 2013-12 12 个月 2016-08 2017-08 2013-04 2014-05 13 个月 2016-07 2017-08 2012-12 2013-11 11 个月 2016-06 2017-05 2013-06 2014-06 12 个月 2016-08 2017-08 数据来源:WIND,兴业研究。 ① 详见《兴业研究宏观报告:国债收益率:固定资产投资的“风向标”20160104》 。 9 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明 宏观研究 (完) 免责声明 本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司(简称“兴业研究公司”,CIB Research)提供, 本报告中所提供的信息,均根据国际和行业通行准则,并以合法渠道获得,但不保证报告 所述信息的准确性及完整性,报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。 本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断,我司有权随时补充、更正和 修订有关信息,但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考,一切商业决策均将 由报告阅读者综合各方信息后自行作出,对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接 的后果,我司不承担任何责任。 本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的,应视为分析师的个人观 点,并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告 所提供信息不一致或表达不同观点的报告。分析师本人自认为秉承了客观中立立场,但对 报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证,相关风险务请 报告阅读者独立做出评估,我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任。 本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议,不能作为任何投资研究 决策的依据,我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体, 我司也不推荐基于本报告采取任何行动。 报告中的任何表述,均应从严格经济学意义上理解,并不含有任何道德、政治偏见或 其他偏见,报告阅读者也不应该从这些角度加以解读,我司和分析师本人对任何基于这些 偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任,并保留采取行动保护自身权益的一切权 利。 本报告版权仅为我司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制 和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登,否则,均应被视为非公开的研讨性分析行为。 如引用、刊发,需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司,且不得对本报告进行有悖 原意的引用、删节和修改。 我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。 10 C 兴业研究版权所有 ○ “兴业研究”为兴业银行成员机构 使用前请参阅最后一页重要声明
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