宏观经济研究
2017 年 1 月 8 日
中国宏观专题报告
贸易保护政策对中美经济的影响
特朗普在竞选总统时提出要对中国和墨西哥分别征收 45%和 35%的关
税,通过进口关税、反倾销、贸易谈判等措施促使就业机会回流美国,
重振美国制造业,甚至不惜考虑退出 WTO。贸易保护政策能否刺激美国
经济增长?对包括中国在内的主要贸易国有何影响?
联系人
余向荣
SAC 执证编号:S0080115020007
SFC CE Ref:BFA907
xiangrong.yu@cicc.com.cn
全球化带来的利益分配不均使贸易保护主义抬头,深刻影响了美国新政
府的对外政策取向。随全球分工深入和细化,美国制造业、尤其是劳动
密集型产业逐渐失去了竞争力。新世纪以来,美国制造业就业人数累计
下降了 496.0 万人,失业率远高于金融等服务业。同期,美国中位数家
庭实际收入下降了 2.4%,而前 5%高收入家庭实际收入增长 6.1%;基
尼系数从 40.5 上升至 41.1,收入不平等加剧。美国经常项目逆差不断
扩大,于 2006 年达到峰值,占 GDP 的 5.8%;后虽有所收窄,到 2015
年为 GDP 的 2.6%,但依然可观。在此背景下,特朗普通过贸易政策保
护本土就业和重振制造业的主张颇有市场。
联系人
常慧丽
SAC 执证编号:S0080115120029
huili.chang@cicc.com.cn
分析员
梁红
SAC 执证编号:S0080513050005
SFC CE Ref:AJD293
hong.liang@cicc.com.cn
全球化的理论和实践值得反思,而贸易保护政策之影响需要一定的定量
分析。贸易谈判、反倾销等措施之最终影响可能都会反映在进口价格上,
与关税类似。因此,我们以美国平均进口关税提高 5 个百分点作为基准
情形,为评估贸易保护的影响提供一个基本参考;假设如此,
►
短期内,将推高美国 GDP 增速 0.12 个百分点、通胀>0.24 个点
以及财政收入占 GDP 比重 0.79 个点;
►
压低世界 GDP 增速>0.06 个百分点;
►
其中,中国 GDP 增速或受直接影响>0.07 个百分点。
因此,贸易保护对美国通胀的影响要大于其增长意义。在对直接影响的
简单量化分析之外,一些中长期影响也值得关注:
►
►
►
贸易保护的短期影响或大于其中长期影响。拉长时间视角看,世界
其他经济体因美国提高关税导致的 GDP 增速下滑反过来会降低对
美国商品和服务的进口需求,拖累美国的出口和 GDP 增速。同时,
贸易伙伴很可能会采取一定的报复措施,进一步打击美国出口。
贸易保护对金融市场的影响应大于其对实体经济的影响。在金融市
场上,贸易保护对通胀和全球贸易格局的影响可能更快、更显著地
通过预期效应反映在汇率、利率等资产价格上。
贸易保护对其他新兴市场的影响可能大于对中国的影响。中国占美
国贸易赤字附加值的比例仅为 30%,远低于中国占美国贸易赤字额
面上的 49%。美国严厉实行贸易保护政策将对中国出口品产业链上
的其他新兴经济体产生较大影响,尤其那些出口依赖度高、产业结
构单一、内需不足的小型经济体更可能被“错杀”
。
近期研究报告
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宏观经济 | 外汇储备降幅收窄 (2017.01.07)
•
宏观经济 | 12 月非农就业:平均小时工资增速并
非通胀的前瞻指标 (2017.01.07)
•
宏观经济 | 12 月 FOMC 会议纪要点评:关注今年
更快加息的风险 (2017.01.05)
•
宏观经济 | 工业企业利润向好;流动性局部趋紧
(2017.01.03)
•
宏观经济 | 制造业 PMI 小幅回落,但保持强劲
(2017.01.01)
•
宏观经济 | 景气继续提升;债市调整加剧
(2016.12.30)
面对外需不确定性,中国应更多依靠内需。中美贸易不平衡显然已是美
国新政府的重要关注点。外部压力突显了中国推进结构性改革和扩大内
需的重要性。
当然,即便中美贸易摩擦升级,中国也并不缺乏反制措施。美国对中国
出口的主要商品包括航空航天、电子设备、机械设备、植物产品等,尤
其波音飞机、大豆、集成电路等对中国市场依赖度非常高。如中国采取
反制措施(增加关税、反倾销调查等),美国这些行业也将受到较大影响。
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
中金公司研究部: 2017 年 1 月 8 日
贸易保护政策对中美经济的影响
特朗普在竞选总统时提出要对中国和墨西哥分别征收 45%和 35%的关税,通过进口关税、
反倾销、贸易谈判等措施促使就业机会回流美国,重振美国制造业,甚至不惜考虑退出
WTO。贸易保护政策能否刺激美国经济增长?对包括中国在内的主要贸易国有何影响?
中国应该如何应对?回答这些问题需要进行定量分析。
美国贸易保护主义情绪抬头
全球化带来的利益分配不均使贸易保护主义抬头,深刻影响了美国新政府的对外政策取
向。在全球分工深入和细化过程中,美国制造业、尤其是劳动密集型产业逐渐失去了竞
争力。新世纪以来,美国制造业就业人数累计下降了 496.0 万人,失业率远高于金融业
等服务业(图表 1 和 2)。2000~15 年间,制造业周平均工资增速为 2.4%,低于社会平
均工资增速 2.7%。同期,美国中位数家庭实际收入下降了 2.4%,而前 5%高收入家庭
实际收入增长 6.1%(图表 3);基尼系数从 40.5 上升至 41.1,收入不平等加剧。与此同
时,大量商品进口使美国经常项目逆差不断扩大,于 2006 年达到峰值,占 GDP 的 5.8%;
后虽有所收窄,到 2015 年为 GDP 的 2.6%,但依然可观(图表 4)
。在此背景下,候任
总统特朗普主张通过贸易政策保护本土就业和重振制造业,受到选民的欢迎;可能的措
施包括退出 TPP、重新协商 NAFTA、辨别正在进行但是违反贸易协定的贸易活动、对中
国和墨西哥征收高额关税等。
全球化的理论和实践值得反思,而贸易保护政策之影响需要一定的定量分析。自由贸易
有利于生产要素在全球范围内更有效地配臵,发挥各国比较优势,从而实现更大的产出;
但如果好处仅为少数人享有,它也势必引来社会抗拒。2008 年国际金融危机以来,全球
贸易增速明显放缓,从危机前 2000~08 年间平均增长 12.7%,降至危机后 2009~16 年
间平均增长 0.9%的水平(图表 5)。在全球经济复苏乏力、分化的时期,贸易保护政策
更易受到那些未能充分分享自由贸易利好的社会群体的欢迎。但是,贸易保护政策能在
多大程度上带来改变呢?这还需要进行量化分析。贸易谈判、反倾销等措施之传导机制
不尽相同,但最终影响可能都会反映在进口价格上,与关税类似。因此,我们以美国平
均进口关税提高 5 个百分点作为基准情形,为评估贸易保护的影响提供一个基本参考。
图表 1: 2000 年以来,美国制造业就业人数累计下降了
496.0 万人
制造业新增就业人数(右轴)
制造业总就业人数(左轴)
百万人
20
图表 2: 2000 年以来,美国制造业失业率平均高于金融
业 2.3 个百分点
万人
150
19
制造业失业率
%
金融业失业率
14
100
12
50
10
16
0
8
15
-50
6
-100
4
-150
2
18
17
14
13
12
11
-200
1965
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
2010
0
2015
2000
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
2002
2004
2006
2008
2010
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
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2012
2014
2016
中金公司研究部: 2017 年 1 月 8 日
贸易保护的直接影响:简单的量化分析
如果美国平均进口关税提高 5 个百分点(图表 6)
:
►
短期内,将推高美国 GDP 增速 0.12 个百分点、通胀>0.24 个点以及财政收入占
GDP 比重 0.79 个点。目前美国平均进口关税为~1.6%(图表 7)
。如果将其提高 5
个百分点,进出口企业重新议价,增加的关税会部分传导到进口价格上,预计将抬
高进口价格 1.5 个百分点1。根据我们估计的美国进口需求弹性,对这一价格变化,
美国进口将降低 1.76 个百分点,占美国 GDP 的 0.29%。进口价格上升提高了国内
商品和服务的吸引力,增加国内市场需求。我们测算了反映美国国内商品与进口商
品之间替代程度的进口替代弹性,进口品价格上涨带来美国国内市场需求的增加额
约占 GDP 的 0.12%。换句话说,提高关税 5 个点将提高美国 GDP 增速 0.12 个点。
进口品价格上升将直接导致整体物价水平上涨 0.24%,但考虑到国内市场需求增加
会进一步推高国内商品和服务价格,实际通胀涨幅应高于 0.24 个百分点。此外,提
高关税将带来美国税收收入增加,预计占 GDP 的 0.79%2。
图表 3: 2000 年以来,美国中位数家庭实际收入下降
图表 4: 大量商品进口导致美国经常项目逆差不断扩大
美国经常账户差额(左轴)
十亿美元
100
1967=100
200
美国中位数家庭实际收入
美国前5%高收入家庭实际收入
%
2
占GDP的比例(右轴)
0
180
1
-100
0
-200
160
-1
-300
-2
-400
140
-3
-500
120
-4
-600
-5
-700
100
-6
-800
-900
80
1967
1972
1977
1982
1987
1992
1997
2002
2007
-7
1965
2012
1970
1975
1980
1985
1990
1995
2000
2005
2010
2015
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
图表 5: 2008 年以来,全球贸易增速明显放缓
图表 6: 关税提高 5 个点将推高美国 GDP 增速 0.12 个点
%
全球出口同比增速
平均增速
假 设 关 税 提 高 5个 百 分 点
40
30
进口价格上升(%)
1.50
进口需求弹性*
1.18
10
进口下降(%)
1.76
进 口 下 降 占 GDP的 比 例 ( %)
0.29
进口替代弹性*
1.29
-10
国 内 市 场 需 求 增 加 占 GDP的 比 例 ( %)
-20
短 期 内 美 国 GDP增 加 ( %)
0.12
0.12
-30
进 口 价 格 上 升 导 致 通 胀 上 行 ( %)
0.24
税 收 增 加 占 GDP的 比 例 ( %)
0.79
-40
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
1
2
0.30
20
0
2000
关税到进口价格的传导系数
注:*使用 1965~2015 年的年度数据进行回归得到。
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
参考纽约联储研究的结果(https://www.newyorkfed.org/medialibrary/media/research/staff_reports/sr537.pdf),假设关税到进口价格的传导系
数为 0.3。
如果增加的税收被用于扩大基建投资,将进一步拉动美国 GDP 增长、抬高通胀水平,但由于联邦支出计划尚需国会通过,还有很大不确定性,这
里暂不予考虑。
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3
中金公司研究部: 2017 年 1 月 8 日
►
压低世界 GDP 增速>0.06 个百分点。2015 年,美国进口占世界进口总额的 13.8%,
GDP 占世界 GDP 总量的 22%。如果关税提高造成美国进口下降 1.76%,对应其他
国家的出口降幅将占世界 GDP 的 0.06%。如果考虑出口对经济的拉动效应以及中国
等贸易伙伴的反制措施,世界 GDP 受到的冲击还将更大。
►
其中,中国 GDP 增速或受直接影响>0.07 个百分点。2015 年,对美国出口占中国
出口总额的 18%,占中国 GDP 的 3.7%。如果美国从中国的进口同比例下降 1.76%,
出口降幅相当于中国 GDP 的 0.07%。给定特朗普贸易保护政策有特别针对中国之
意,这一比例可能是低估的。中国对美国出口以电子设备(占对美总出口额的
23.3%)、机械设备(20.6%)、服装制造(8.0%)等行业为主(图表 8)
,而且这些
行业的进口替代弹性偏高,在中美贸易摩擦中受到的冲击可能会更大(图表 9)
。
从直接影响来看,贸易保护对美国通胀的影响要大于其增长意义。简单的量化分析表明,
在假定所有其他条件不变的情况下,抬高进口品价格对美国本土通胀的影响更为明显、
直接,对拉动内需有一定作用,但很大程度上依赖于进口替代的情况,传导更为间接。
此外,美国仍是全球需求的重要来源,其政策转向难免对包括中国在内的主要贸易体产
生冲击。
中长期影响与中国应对
简单量化分析之外,一些中长期影响也值得关注。上述分析考虑贸易保护政策的第一轮
冲击,并假定其他条件不变。但其他条件显然会变,尤其贸易伙伴也会做出必要的反应。
我们认为:
►
贸易保护的短期影响或大于其中长期影响。从中长期看,世界其他经济体因美国提
高关税导致的 GDP 增速下滑反过来会降低对美国商品和服务的进口需求,拖累美国
的出口和 GDP 增速。同时,针对美国的贸易政策,贸易伙伴很可能会采取一定的报
复措施,进一步打击美国出口。平均来看,提高关税 5 个点对美国 GDP 的拉动作用
可能会低于 0.12 个点,而对美国通胀的抬升效应会相对更加持续。
►
贸易保护对金融市场的影响应大于其对实体经济的影响。上述量化分析没有考虑预
期因素,但在金融市场上,其对通胀和全球贸易格局的影响可能更快、更显著地通
过预期效应反映在汇率、利率等资产价格上。一方面,贸易保护对美国的短期通胀
冲击将提高美联储的加息节奏,推升美元指数。另一方面,贸易保护政策人为地降
低了贸易伙伴出口的竞争力,增加了他国贬值货币的需求,从而强化美元进一步升
值的压力。美国利率走高、汇率走强的叠加影响对全球资本流动和新兴经济体宏观
政策操作都是不容低估的。
图表 7: 目前美国平均进口关税约为 1.6%
图表 8: 中国对美国出口以机械、电子、服装等行业为主
十亿美元
120
%
美国平均进口关税
4.0
3.5
中国对美出口(左轴)
100
%
占中国出口比例(右轴)
40
35
30
3.0
80
2.5
60
25
20
2.0
40
1.5
15
10
1980
1985
1990
1995
2000
2005
2010
1.0
20
0.5
0
0.0
2015
资料来源:Haver Analytics,中金公司研究部
资料来源:UN Comtrade,中金公司研究部
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4
5
0
中金公司研究部: 2017 年 1 月 8 日
►
贸易保护对其他新兴市场的影响可能大于对中国的影响。加工贸易贡献了中国总贸
易顺差的 59%,中国扮演了很重要的“组装者”的角色。从价值链角度看,中国占
美国贸易赤字附加值的比例仅为 30%,远低于中国占美国贸易赤字额面上的 49%
(图表 10)。如果美国严厉地实行贸易保护政策,这将对中国出口品产业链上的其
他新兴市场经济体(尤其是东亚及东南亚等经济体)产生较大影响。尤其,那些出
口依赖度高、产业结构单一、内需不足的小型开放经济体更可能被“错杀”
。而中国
经济体量大、市场容量足、产业结构健全,应有充足的回旋余地。
面对外需不确定性,中国应更多依靠内需。无论特朗普最后是否对中国商品严格执行
45%的关税政策,中美贸易不平衡显然已是美国新政府的重要关注点。近年来,尽管中
国实际汇率大幅升值,但中国占全球贸易的比重仍在不断攀升。外部压力的增加突显了
中国推进结构性改革和扩大内需的重要性。
当然,即便中美贸易摩擦升级,中国也并不缺乏反制措施。美国对中国出口的主要商品
包括航空航天(占对华总出口 13.3%)、电子设备(11.0%)、机械设备(10.6%)、植物
产品(9.5%)等(图表 11);尤其波音飞机、大豆(图表 12)、集成电路等对中国市场
依赖程度非常高。如果中国采取反制措施(增加关税、反倾销调查等)
,美国这些行业也
将受到较大影响。同时,中国也可提高相关出口补贴以部分抵消美国关税的影响。
图表 9: 中国对美国出口一些行业的替代弹性较高
图表 10: 美国贸易赤字及附加值的国别分布
4.0
中国
美国进口替代弹性
中国以外东亚及东南亚
3.0
5
8
2.5
21
3.5
2.0
欧盟
墨西哥
其他国家 %
100
90
27
80
17
7
70
17
60
50
1.5
40
20
1.0
30
0.5
49
20
30
0.0
10
0
美国贸易赤字(2015年)*
贸易赤字附加值(2011年)
资料来源:Feenstra,Luck,Obstfeld 和 Russ(2014)3,中金公司研究
部
注:*2015 年美国贸易赤字项下中国以外东亚及东南亚包括日本、韩国、香
港、台湾、新加坡、马来西亚、印度尼西亚、菲律宾、泰国等。
资料来源:Haver Analytics,OECD,中金公司研究部
图表 11: 美国对中国出口以航空航天、农产品等为主
图表 12: 美国大豆出口对中国市场依赖程度较高
十亿美元
18
美国对中国出口(左轴)
%
占美国出口比例(右轴)
50
16
45
14
40
12
10
%
十亿美元
16
美国对中国的大豆出口额(左轴)
14
占美国出口的比例(右轴)
70
60
12
35
30
50
10
40
25
8
6
8
20
30
15
4
10
2
5
0
0
6
20
4
10
2
0
0
1998
资料来源:UN Comtrade,中金公司研究部
3
2000
2002
2004
2006
2008
2010
资料来源:CEIC,中金公司研究部
R. Feenstra, P. Luck, M. Obstfeld, and K. Russ, 2014, In Search of the Armington Elasticity, NBER Working Paper No. 20063.
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5
2012
2014
中金公司研究部
法律声明
一般声明
本报告由中国国际金融股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但中国国际金
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券买卖的出价或征价。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当
对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,中金公司不向客户提供税务、会计或法律意见。我们建议所有投资者
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中金公司 - 中国宏观专题报告:贸易保护政策对中美经济的影响
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