国海证券-2017年年报点评：中高端白酒实现快速增长，定增方案调整后进程有望加快

2017 年 03 月 03 日 评级：增持（首次覆盖） 中高端白酒实现快速增长，定增方案调整后进程 研究所 证券分析师： 021-68591576 联系人 公司研究 余春生 S0350513090001 yucs@ghzq.com.cn ： 有望加快 管嘉琪 S0350116070031 guanjq@ghzq.com.cn ——沱牌舍得（600702）2017 年年报点评 事件： 最近一年走势 沱牌舍得 沪深300 0.8000 3 月 2 日晚，沱牌舍得（600702）公布了 2016 年年报， 2016 年公司实现 营业收入 14.62 亿元，同比增长 26.42%；实现归属上市公司股东的净利润 0.80 亿元，同比增长 1025.11%；基本每股收益 0.2378 元，同比增长 1027.01%。 0.7000 0.6000 0.5000 0.4000 0.3000 0.2000 0.1000 单四季度，公司实现营收 3.62 亿元，同比增长 6.52%；实现归属于上市公 司股东的净利润 0.25 亿元，同比增长 699.25%。 0.0000 -0.1000 投资要点： 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 沱牌舍得 3.2 4.2 49.6 沪深 300 2.1 -2.7 12.3 市场数据 当前价格（元） 52 周价格区间（元） 总市值（百万） 流通市值（百万）  公司产品结构不断优化，中高端白酒有望继续维持高增长 2016 年， 公 司 中 高 端 白 酒 在 酒 类 营 收 中 占 比 由 2015 年 的 75.30% 提 升 至 84.99%，导致公司酒类业务的毛利率提升了 14 pct。2017 年，公司将 继续推动品味舍得的全国化扩张和渠道的扁平化管理。我们认为，在茅 台、五粮液价格 2016 年底持续上涨并且 2017 年有望维持高位的背景 下，公司中高端白酒市场需求仍有望维持快速增长。  按新规要求调整非公开发行预案，公司定增进程有望加快 由于公司 原先定增方案违反了证监会出台的再融资新规，公司于 3 月 2 日发布《预 案修订稿》。 本次非公开发行股票数量由不超 1.32 亿股调整为不超 6746 万股，募资规模调整为 18.39 亿元。本次定增完成后，天洋控股通过直 接和间接方式持有公司股份数从 29.85%上升至 41.54%，天洋控股的控 股股东地位进一步加强。另外，本次定增方案中原募投项目中酿酒配套 工程技改项目和脱贫舍得酒文化体验中心项目不变，营销体系建设项目 投资金额缩减至 1.9179 亿元。长期来看，定增项目有望提升公司生产 23.86 15.29 - 28.49 8047.98 8047.98 33730.00 流通股（万股） 33730.00 近一月换手（%） 公司加强精细化营销管理，营收实现较快增长 2016 年，公司白酒 业绩增长迅速，全年实现营收 12.36 亿，同比增长 28.65%。我们认为， 原因主要有两方面：一方面，受益于茅台、五粮液价格持续上涨，次高 端白酒需求提升显著。2016 年，公司舍得（定价在 300-500 元）系列 实现销量 3055.85 千升，同比增长 60.72%；另一方面，公司加大了渠 道精细化管理水平。2016 年，公司广告费减少 6500 万，节省的资金用 来扩充销售人员，构建专业销售团队，渠道向扁平化发展。 2017/03/03 总股本（万股） 日均成交额（百万）  162.13 41.45 相关报告 《沱牌舍得（600702）调研简报：渠道力和品 牌力驱动业绩快速增长（增持）*食品饮料*刘金 沪》——2012-12-11 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过该公司 已发行股份的 1%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告 运营效率和营销能力，进一步增强公司市场竞争力。  盈利预测和投资评级：首次覆盖给予公司“增持”评级 我们预测 2017/18/19 年 EPS 分别为 0.46/0.73/0.98 元（暂未考虑增发对公司 业绩及股本的影响），对应 2016/17/18 年 PE 为 51.32/32.85/24.24 倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。  风险提示：非公开发行实施进展不达预期，中高端白酒复苏不及预期， 市场拓展不及预期。 预测指标 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入（百万元） 1462 1976 2573 3229 增长率(%) 26% 35% 30% 26% 净利润（百万元） 80.2 157 245 332 1025% 96% 56% 36% 0.24 0.46 0.73 0.98 3.45% 6.15% 8.02% 8.54% 增长率(%) 摊薄每股收益（元） ROE(%) 资料来源：公司数据、国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2 证券研究报告 表 1：沱牌舍得盈利预测表（暂未考虑增发对公司业绩及股本的影响） 证券代码： 财务指标 股价： 600702.SH 2016 2017E 投资评级： 23.86 2018E 2019E 盈利能力 ROE 每股指标与估值 增持 日期： 2017/03/03 2016 2017E 2018E 2019E EPS 0.24 0.46 0.73 0.98 6.89 7.57 9.06 11.53 每股指标 3.45% 6.15% 8.02% 8.54% 毛利率 64% 67% 69% 70% BVPS 期间费率 50% 49% 47% 46% 估值 5% 8% 10% 10% P/E 100.35 51.32 32.85 24.24 P/B 3.46 3.15 2.63 2.07 P/S 5.51 4.07 3.13 2.49 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 销售净利率 成长能力 收入增长率 26% 35% 30% 26% 利润增长率 1025% 96% 56% 36% 营运能力 总资产周转率 应收账款周转率 存货周转率 0.37 0.47 0.53 0.56 营业收入 1462 1976 2573 3229 12.46 15.02 12.46 12.46 营业成本 524 648 792 962 0.32 0.39 0.47 0.58 营业税金及附加 166 224 291 366 销售费用 318 411 527 662 偿债能力 资产负债率 41% 40% 37% 33% 管理费用 221 287 360 452 流动比 1.73 1.78 2.00 2.36 财务费用 21 41 34 20 速动比 0.40 0.45 0.68 1.14 其他费用/（-收入） (32) (10) (10) (10) 营业利润 181 355 557 757 3 4 4 4 利润总额 184 359 561 761 所得税费用 104 202 316 429 80 157 245 332 0 0 0 0 80 157 245 332 2016 2017E 2018E 2019E 230 112 137 320 80 157 245 332 0 0 0 0 资产负债表（百万元） 现金及现金等价物 2016 2017E 2018E 2019E 541 600 1058 2004 营业外净收支 应收款项 117 148 144 136 存货净额 2175 2226 2321 2298 其他流动资产 2 2 3 4 流动资产合计 2836 2976 3526 4443 固定资产 571 594 604 654 在建工程 68 168 218 218 现金流量表（百万元） 无形资产及其他 164 164 148 131 经营活动现金流 长期股权投资 220 220 220 220 净利润 资产总计 3965 4228 4823 5772 短期借款 836 836 836 836 折旧摊销 50 73 76 75 应付款项 309 319 353 377 公允价值变动 (0) 0 0 0 预收帐款 198 214 243 305 营运资金变动 101 (118) (183) (87) 其他流动负债 293 304 332 363 投资活动现金流 (39) (123) (61) (50) 流动负债合计 1637 1673 1764 1881 资本支出 37 (123) (61) (50) 长期借款及应付债券 0 0 0 0 长期投资 9 0 0 0 其他长期负债 3 3 3 3 其他 (85) 0 0 0 长期负债合计 3 3 3 3 筹资活动现金流 (133) 70 259 501 1640 1676 1767 1885 债务融资 83 0 0 0 337 337 337 337 权益融资 0 0 0 0 股东权益 2325 2552 3055 3888 其它 (216) 70 259 501 负债和股东权益总计 3965 4228 4823 5772 现金净增加额 59 59 335 771 负债合计 股本 净利润 少数股东损益 归属于母公司净利润 少数股东权益 资料来源：公司数据、国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 3 国海证券股份有限公司 【食品饮料组介绍】 余春生，8 年实业工作经验，7 年证券从业经验。自 2009 年以来，一直从事食品饮料行业研究。 周玉华，中南大学交通运输工学学士，经济学硕士，曾在华创证券从事交通运输和餐饮旅游行业研究。5 年证券行 业从业经验，目前从事社会服务行业研究。 管嘉琪，研究助理，上海财经大学硕士，2016 年进入国海证券研究所 【分析师承诺】 余春生，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、 客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推 荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数； 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数； 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 增持：相对沪深 300 中性：相对沪深 300 卖出：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 指数涨幅介于 10%～20%之间； 指数涨幅介于-10%～10%之间； 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告仅供国海证券股份有限公司（简称“本公司” ）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公 司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外 部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关 的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的 证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测 不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的 出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联 机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、 财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己 的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 证券研究报告 中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、 本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获 得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机 构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本 报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全 部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。 请务必阅读正文后免责条款部分 5