中金公司-产品向上走的关键一年

证券研究报告 2017 年 2 月 7 日 长城汽车 产品向上走的关键一年 公司动态 维持推荐 评论 产品展望：2017 年将是长城汽车产品再向上走的关键一年。2017 年首先是动力总成大升级，此前哈弗 SUV 由于自重较沉而发动机 升功率又偏低，因此动力性和油耗指标均与竞品相比不占优势， 但产品的可靠性与疲劳性能优势明显。今年长城的 1.3T 和 1.5T 缸内直喷发动机将陆续投产，此外长城的 7DCT 也将投产。2017 年也是长城产品升级之年，最为重要的三款车型无疑是 F6、WEY W01 和 W02。 营业利润率小幅回升。营业利润增速（+32.25%）快于收入增速 （+29.70%），因此营业利润率实际从 2015 年的 12.1%回升至 12.4%。所得税税率从 2015 年的 16.8%下降至 15.5%，因此净 利润增速（+30.88%）快于利润总额增速（28.81%）。 财务数据解读： 2016 年长城通过推出新车型，有效对冲了老产 品降价带来的毛利率压力。从已经披露的财务数据看，我们测算 4Q16 的毛利率回升至 24.3%，环比提升 0.7ppt，表明 H7 和 H6 Coupe 的销量增长有效对冲了 H6 降价对于毛利率的冲击；2016 年的毛利率为 24.7%，同比小幅下降 0.4ppt，远低于过去两年 0.9ppt 和 2.6ppt 的降幅。 1 月销量符合预期，但低于其他自主品牌增速。我们认为原因主 要是：1）公司春节放假相对较早（从 1 月 23 日开始放假）；2） 公司后续新产品陆续上市，老车型可能存在去库存的需求。 估 值建议 我们认为 2017 年将是长城汽车产品竞争力与品牌向上的关键一 年，目前长城 H 仅 5.6 倍 17 年 P/E 的估值显示市场明显对于长城 品牌向上的信心不足，因此 F6/F6s 和 WEYW01 的上市有望成为 公司股价上涨的重要催化剂。小幅上调 16 年和 17 年每股收益 4.8%和 0.9%至 1.16 元和 1.37 元，维持长城-A/H 推荐评级， 维持目标价分别为 12.72 元和 10.9 港币，对应 9.3 倍和 7.3 倍 2017 年 P/E。 风险 F6/F6s 和 W01 销量低于预期；自主品牌经济型 SUV 竞争加剧。 601633.S H 股票代码 评级 最新收盘价 目标价 02333.H K 推荐 推荐 人民币 12.01 港币 8.35 人民币 12.72 港币 10.90 52 周 最 高 价 /最 低 价 总 市 值 (亿 ) 30 日 日 均 成 交 额 (百万 ) 发 行 股 数 (百 万 ) 人民币 12.10~7.52 港币 9.24~4.74 其 中 ： 自 由 流通股 (%) 30 日 日均成交量(百万股) 主营行业 66 34 14.88 43.80 人民币 953 港币 1,077 人民币 169.06 港币 348.13 9,127 9,127 汽车及零部件 601633.SH 156 沪深300 142 相 对 股 价 (%) 公 司近况 长城汽车发布业绩快报，全年实现营业收入 986.16 亿元，同比增 长 29.70%，净利润为 105.47 亿元，同比增长 30.87%，符合此 前预期。 128 114 100 86 2016-02 2016-05 (人 民 币 百 万 ) 2016-08 2016-11 2017-02 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 76,033 98,616 122,916 152,078 增速 21.5% 29.7% 24.6% 23.7% 8,059 10,547 12,463 15,841 0.2% 30.9% 18.2% 27.1% 每股净利润 0.88 1.16 1.37 1.74 每股净资产 4.20 5.08 6.09 7.40 每股股利 0.27 0.36 0.42 0.54 每 股 经 营 现 金流 1.10 1.66 1.54 1.82 市盈率 13.6 10.4 8.8 6.9 市净率 2.9 2.4 2.0 1.6 E V /E BITDA 9.0 6.6 5.2 3.9 股息收益率 2.3% 3.0% 3.5% 4.5% 平 均 总 资 产 收益率 12.1% 13.2% 12.8% 13.4% 平 均 净 资 产 收益率 22.5% 24.9% 24.4% 25.7% 归 属 母 公 司 净利润 增速 资 料 来 源 ： 万得资 讯，彭 博资讯 ，公司 信息， 中金公 司研究 部 奉玮 分析员 wei.feng@cicc.com.cn SAC 执 证 编 号 ： S0080513110002 SFC CE Ref： BCK590 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中 金公司研究部：2017 年 2 月 7 日 财务报表和主要财务比率 财 务 报 表（ 百万 元） 利 润表 营业收入 营业成本 营 业 税 金 及 附加 营业费用 管理费用 财务费用 其他 营业利润 营业外收支 利润总额 所得税 少数股东损益 归 属 母 公 司 净利 润 E BITDA 资 产 负 债表 货币资金 应 收 账 款 及 票据 预付款项 存货 其他流动资产 流动资产合计 固 定 资 产 及 在建 工程 无 形 资 产 及 其他 长期资 产 2015A 2016E 2017E 2018E 76,033 98,616 122,916 152,078 56,871 74,212 92,439 113,874 2,886 3,452 4,302 5,323 2,842 3,501 4,917 6,083 4,031 5,079 6,515 8,060 139 -30 -63 -175 0 0 0 0 9,183 12,273 14,677 18,784 506 207 339 302 9,689 12,480 15,016 19,086 1,628 1,930 2,553 3,245 1 3 0 0 8,059 10,547 12,463 15,841 11,808 14,870 17,758 21,910 3,642 11,687 17,222 24,748 28,945 37,542 46,792 58,129 881 1,149 1,432 1,763 4,120 5,376 6,696 8,112 2,803 0 0 0 40,390 55,754 72,142 92,752 25,397 27,931 30,150 32,242 主 要 财 务比 率 成 长能力 营业收入 29.7% 24.6% 23.7% -0.4% 33.7% 19.6% 28.0% 5.5% 25.9% 19.4% 23.4% 0.2% 30.9% 18.2% 27.1% 25.2% 24.7% 24.8% 25.1% 12.1% 12.4% 11.9% 12.4% 15.5% 15.1% 14.4% 14.4% 净利润率 10.6% 10.7% 10.1% 10.4% 偿 债能力 流动比率 速动比率 1.27 1.40 1.45 1.53 1.14 1.26 1.32 1.39 0.11 0.29 0.35 0.41 46.6% 47.3% 48.0% 48.0% 净现金 净现金 净现金 净现金 12.1% 13.2% 12.8% 13.4% 22.5% 24.9% 24.4% 25.7% 0.88 1.16 1.37 1.74 4.20 5.08 6.09 7.40 0.27 0.36 0.42 0.54 1.10 1.66 1.54 1.82 13.6 10.4 8.8 6.9 2.9 2.4 2.0 1.6 9.0 6.6 5.2 3.9 2.3% 3.0% 3.5% 4.5% 盈 利能力 毛利率 营业利润率 E BITDA 利 润率 现金比率 资产负债率 净 债 务 资 本 比率 回 报 率 分析 总资产收益率 净资产收益率 每 股指标 每 股 净 利 润 （元 ） 每 股 净 资 产 （元 ） 每 股 股 利 （ 元） 每 股 经 营 现 金流 （元） 5,396 3,717 4,038 4,354 32,376 34,921 37,362 71,911 88,130 107,063 130,114 383 0 0 0 24,284 31,659 39,435 48,213 估 值分析 市盈率 市净率 E V /E BITDA 7,119 8,282 10,224 12,487 股息收益率 31,786 39,942 49,659 60,701 50 67 92 127 1,737 1,754 1,779 1,814 负债合计 股东权益合计 少数股东权益 33,524 41,696 51,438 62,515 38,331 46,387 55,589 67,577 56 47 36 23 负 债 及 股 东 权益 合计 71,911 88,130 107,063 130,114 8,059 10,547 12,463 15,841 1,981 2,422 2,806 3,000 2,567 -1,583 -1,135 -2,043 其他流动负债 流动负债合计 长 期 借 款 和 应付 债券 非 流 动 负 债 合计 现 金 流 量表 净利润 折旧和摊销 营运资本变动 其他 经 营 活 动 现 金流 投 资 活 动 现 金流 入 投 资 活 动 现 金流 出 投 资 活 动 现 金流 股权融资 银行借款 其他 筹 资 活 动 现 金流 汇 率 变 动 对 现金 的影响 现金净增加额 -2,657 3,666 -193 -339 10,034 15,185 14,070 16,589 -660 1,752 -261 -257 -5,857 -5,030 -5,090 -5,150 -6,517 -3,278 -5,351 -5,407 0 0 0 0 358 -367 25 35 0 0 0 0 -4,112 -2,840 -3,184 -3,656 0 0 0 0 -623 9,068 5,536 7,526 2016E 2017E 2018E 21.5% 营业利润 E BITDA 净利润 31,521 非 流 动 资 产 合计 资产合计 短期借款 应 付 账 款 及 票据 2015A 资料来源：公司数据，中金公司研究部 公司简介 长城汽车是中国规模最大的民营汽车制造企业，产品涵盖哈弗 SUV、腾翼轿车、风骏皮卡三大品类。长城专注于 SUV，在 SUV 领域 有很强的竞争力。2015 年，长城汽车总销量排名第八，哈弗 SUV 已连续 13 年夺得市场销量冠军，皮卡销量连续 18 年保持全国第 一。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 中 金公司研究部：2017 年 2 月 7 日 图表 1: 盈利预测调整表 （人民币百万元） 营业收入 营业成本 毛利 销售费用 管理费用 利息支出 税前利润 所得税 净利润 每股收益（元） 2015A 实际值 76,033 56,871 23,760 2,842 4,031 5 9,689 1,628 8,059 0.88 2017E 2016E 调整前 调整后 101,548 76,608 24,940 3,859 5,484 5 12,123 2,061 10,062 1.10 98,616 74,212 24,405 3,501 5,079 5 12,480 1,930 10,547 1.16 变化 调整前 调整后 -2.9% -3.1% -2.1% -9.3% -7.4% 0.0% 2.9% -6.3% 4.8% 4.8% 123,742 93,402 30,340 4,702 6,682 2 14,877 2,529 12,348 1.35 122,916 92,439 30,477 4,917 6,515 2 15,016 2,553 12,463 1.37 资料来源：公司资料，中金公司研究部 图表 2: 单季度毛利率 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 毛利率 资料来源：公司资料，中金公司研究部 图表 3: 年度毛利率 29.0% 28.0% 27.0% 26.0% 25.0% 24.0% 23.0% 22.0% 2013 2014 2015 毛利率 资料来源：公司资料，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 2016E 变化 -0.7% -1.0% 0.5% 4.6% -2.5% 0.0% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 中 金公司研究部：2017 年 2 月 7 日 图表 4: 单季度销售费用率、管理费用率 8.00% 7.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 销售费用率 3Q15 1Q16 3Q16 管理费用率 资料来源：公司资料，中金公司研究部 图表 5: 单季度单车收入、单车净利润 120,000 （元/辆） 14,000 12,000 100,000 10,000 80,000 8,000 60,000 6,000 40,000 4,000 20,000 2,000 0 0 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 单车收入（左） 3Q15 1Q16 单车净利润（右） 资料来源：公司资料，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 3Q16 中 金公司研究部：2017 年 2 月 7 日 图表 6: 长城汽车单车收入、单车净利润 100,000 （元/辆） 90,000 11,500 91,621 89,076 85,650 10,903 11,000 80,000 11,004 70,000 75,288 10,500 60,000 50,000 10,000 40,000 9,816 9,500 30,000 9,452 20,000 9,000 10,000 0 8,500 2013 2014 2015 单车收入（左） 2016E 单车净利润（右） 资料来源：公司资料，中金公司研究部 图表 7: 市盈率和市净率图 PE Band 长城汽车 30 6x 10x PB Band 14x 长城汽车 18x 人民币元 25 25 1.3x 2.1x 2.9x 2013 2014 2015 3.7x 人民币元 20 20 15 15 10 10 5 5 0 0 2011 2012 2013 2014 2015 2011 2016 2012 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 2016 中 金公司研究部：2017 年 2 月 7 日 图表 8: 可比公司估值表 公司名称 类别 股价 市值 2017/2/6 百万美元 市盈率 15A 16E 市净率 17E 15A 16E EV/EBITDA 17E 15A 16E 17E 中国A股上市公司 中金覆盖 长安汽车 PV 15.95 11,159 7.7 7.2 6.5 2.2 1.7 1.5 34.9 34.8 25.1 江淮汽车 CV/PV 12.39 3,417 27.4 21.0 17.5 2.8 2.5 2.3 9.8 8.1 7.1 潍柴动力 CV 11.17 6,507 32.1 21.1 18.6 1.3 1.3 1.3 7.2 7.0 6.6 中国重汽 CV 15.68 1,533 37.8 28.5 21.2 2.2 2.2 2.0 21.4 17.3 14.9 宇通客车 CV 20.46 6,599 12.8 10.9 10.9 2.9 2.9 2.7 10.1 8.6 7.9 江铃汽车 CV 28.29 3,558 11.0 14.7 9.8 2.0 1.9 1.7 3.8 4.3 2.9 金龙汽车 CV 14.54 1,285 16.5 181.8 18.0 2.3 2.4 2.1 17.8 51.5 15.3 福耀玻璃 Parts 18.51 6,765 17.8 15.2 13.3 2.8 2.6 2.4 12.8 10.0 8.2 银轮股份 Parts 9.09 955 32.7 27.5 23.3 3.2 2.9 2.6 19.3 16.7 14.2 威孚高科 Parts 24.37 3,582 16.2 14.5 12.3 2.1 2.1 1.9 12.2 12.3 10.6 均胜电子 Parts 31.57 4,366 74.9 28.4 15.3 7.9 4.8 3.7 36.4 24.2 17.4 万丰奥威 Parts 18.67 4,957 42.7 33.3 27.9 8.3 6.7 5.4 31.5 19.9 16.8 隆鑫通用 Parts 22.62 2,785 24.8 21.8 18.9 3.7 3.2 2.9 17.9 14.6 12.7 双林股份 Parts 28.41 1,647 46.5 30.5 22.4 5.3 4.6 3.8 25.3 17.8 14.4 亚太股份 Parts 13.30 1,429 69.1 60.5 49.3 3.8 3.7 3.5 34.6 31.4 26.4 大洋电机 Parts 7.95 2,742 55.2 37.9 28.4 5.3 3.0 2.6 35.2 20.5 16.2 精锻科技 Parts 13.90 820 40.2 29.6 23.2 4.4 3.9 3.4 21.7 18.3 14.5 中原内配 Parts 10.60 908 32.3 28.6 25.2 3.1 2.8 2.6 18.9 16.8 15.3 信质电机 Parts 25.39 1,480 50.2 40.3 30.6 6.8 5.9 5.0 36.3 29.3 22.6 宁波华翔 Parts 22.20 1,714 73.3 17.8 12.4 2.5 1.6 1.5 14.2 8.3 6.6 方正电机 Parts 21.69 838 97.4 40.9 31.0 2.6 2.5 2.3 56.8 28.7 22.9 东风科技 Parts 15.52 709 31.8 44.3 37.9 4.5 4.2 4.0 13.3 14.0 12.0 天润曲轴 Parts 8.02 1,308 59.8 50.1 40.1 2.7 2.6 2.4 23.8 20.6 17.6 广汇汽车 Dealer 9.19 7,364 25.4 16.4 13.7 2.4 2.1 1.8 21.0 15.2 13.2 福田汽车 CV 3.39 3,294 55.6 48.4 13.0 1.2 1.2 1.1 13.3 11.2 7.0 18.5 中金未覆盖 东风汽车 CV 6.85 1,996 39.8 34.4 22.4 2.1 2.0 1.9 21.0 41.1 一汽富维 Parts 16.94 1,044 16.9 14.2 11.0 1.8 1.5 1.3 9.3 7.7 6.7 亚夏汽车 Dealer 10.57 702 319.1 58.8 45.9 5.9 5.3 4.8 30.5 23.5 20.9 平均值 Median 38.8 28.5 20.9 2.7 2.6 2.4 17.9 16.7 13.2 香港上市公司 中金覆盖 华晨汽车 PV 11.70 7,601 14.9 15.0 11.9 2.7 2.4 2.0 14.9 14.6 12.4 吉利汽车 PV 10.26 11,756 35.7 19.3 11.5 4.1 3.3 2.6 20.5 12.2 7.9 东风汽车 PV 8.51 9,451 5.6 5.0 4.6 0.7 0.6 0.6 4.1 3.7 3.3 长城汽车 CV/PV 8.35 9,824 8.4 6.4 5.4 1.8 1.5 1.2 8.1 6.4 5.4 潍柴动力 CV 13.86 7,144 35.3 23.1 20.4 1.5 1.5 1.4 5.7 6.2 5.7 敏实集团 Parts 24.45 3,562 19.2 14.6 12.0 2.6 2.3 2.1 12.8 9.8 7.9 中升集团 Dealer 10.56 2,922 43.5 14.6 11.8 1.6 1.6 1.5 7.1 4.7 3.9 正通汽车 Dealer 2.79 795 8.8 12.3 10.7 0.6 0.6 0.6 2.8 3.0 2.8 和谐汽车 Dealer 3.69 8 9.1 8.2 7.6 0.9 0.8 0.7 4.8 4.6 4.2 永达汽车 Dealer 6.04 1152 8.7 9.4 7.6 1.6 1.5 1.3 5.5 4.3 3.7 宝信汽车 Dealer 2.73 900 10.0 10.1 8.3 1.2 1.1 1.0 3.2 4.0 3.5 大昌行 Dealer 3.10 732 10.5 6.0 5.5 0.6 0.5 0.5 3.0 2.3 2.2 平均值 Median 13.0 10.1 8.3 1.0 1.1 1.0 5.2 4.4 4.0 中金未覆盖 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 中 金公司研究部 法律声明 一般声明 本 报告由 中国国 际金融 股份有 限公司 （已具 备中国 证监会 批复的 证券 投资咨 询业务 资格） 制作。 本报告 中的信 息均来 源于我 们认为 可靠的 已公开 资料， 但中国 国际金 融 股份有 限公司 及其关 联机构（以 下统称“中 金公司 ” ）对这些 信息 的准确 性及完 整性不 作任何 保证。本报告 中的信 息、意见等 均仅供 投资者 参考之 用，不构成 所述证 券 买卖的 出价或 征价。 该等信 息、意 见并未 考虑到 获取本 报告人 员的 具体投 资目的 、财务 状况以 及特定 需求， 在任何 时候均 不构成 对任何 人的个 人推荐 。投资 者应当 对 本报告 中的信 息和意 见进行 独立评 估，并 应同时 考量各 自的投 资目 的、财 务状况 和特定 需求， 中金公 司不向 客户提 供税务 、会计 或法律 意见。 我们建 议所有 投资者 均 应 就 任 何 潜在投 资向其 税务、 会计或 法律顾 问咨询 。对依 据或者 使用本 报告所 造成 的一切 后果， 中金公 司及/或 其关联 人员均 不承 担任何 法律责 任。 本 报告所 载的意 见、评 估及预 测仅为 本报告 出具日 的观点 和判断 。该 等意见 、评估 及预测 无需通 知即可 随时更 改。在 不同时 期，中 金公司 可能会 发出与 本报告 所载意 见 、 评 估 及 预测不 一致的 研究报 告。 本 报告署 名分析 师可能 会不时 与中金 公司的 客户、 销售交 易人员 、其 他业务 人员或 在本报 告中针 对可能 对本报 告所涉 及的标 的证券 市场价 格产生 短期影 响的催 化剂或 事 件进行 交易策 略的讨 论。这 种短期 影响可 能与分 析师已 发布的 关于 相关证 券的目 标价预 期方向 相反， 相关的 交易策 略不同 于且也 不影响 分析师 关于其 所研究 标的证 券 的 基 本 面 评级。 中 金公司 的销售 人员、交易人 员以及 其他专 业人士 可能会 依据不 同假设 和标准 、采用 不同的 分析方 法而口 头或书 面发表 与本报 告意见 及建议 不一致 的市场 评论和 /或交 易 观点。 中金公 司没有 将此意 见及建 议向报 告所有 接收者 进行更 新的 义务。 中金公 司的资 产管理 部门、 自营部 门以及 其他投 资业务 部门可 能独立 做出与 本报告 中的意 见 或 建 议 不 一致的 投资决 策。 除 非另行 说明，本报告 中所引 用的关 于业绩 的数据 代表过 往表现。过往 的业绩 表现亦 不应作 为日后 回报的 预示。我 们不承 诺也不 保证，任何所 预示的 回报会 得以实 现。 分 析 中 所 做 的回报 预测可 能是基 于相应 的假设 。任何 假设的 变化可 能会显 著地影 响所 预测的 回报。 本 报告提 供给某 接收人 是基于 该接收 人被认 为有能 力独立 评估投 资风 险并就 投资决 策能行 使独立 判断。 投资的 独立判 断是指 ，投资 决策是 投资者 自身基 于对潜 在投资 的 机 会 、 风 险、市 场因素 及其他 投资考 虑而独 立做出 的。 本 报告由 受香港 证券和 期货委 员会监 管的中 国国际 金融香 港证券 有限 公司于 香港提 供。香 港的投 资者若 有任何 关于中 金公司 研究报 告的问 题请直 接联系 中国国 际金融 香 港 证 券 有 限公司 的销售 交易代 表。本 报告作 者所持 香港证 监会牌 照的牌 照编号 已披 露在报 告首页 的作者 姓名旁 。 本 报告由 受新加 坡金融 管理局 监管的 中国国 际金融（ 新加坡 ）有 限公司 (“ 中 金新加 坡 ”) 于新加 坡向符 合新加 坡《证券 期货法 》定 义下的 认可投 资者及 /或机 构投资 者 提供 。提供 本报告 于此类 投资者 , 有 关财 务顾问 将无需 根据新 加坡之《财 务顾问 法》第 36 条就任 何利益 及 /或 其代表 就任何 证券利 益进行 披露 。有关 本报告 之任何 查 询 ， 在 新 加坡获 得本报 告的人 员可向 中金新 加坡提 出。 本 报告由 受金融 服务监 管局监 管的中 国国际 金融（英国 ）有限 公司（“中 金英国 ”）于英 国提供 。本报 告有关 的投资 和服务 仅向符 合《2000 年金融 服务和 市场 法 2005 年（ 金融推 介）令》 第 19（5） 条、 3 8 条、 47 条 以及 49 条规 定的人 士提供 。本报 告并未 打算提 供给零 售客户 使用。 在其他 欧洲经 济区国 家，本报 告向被 其本国 认 定 为 专 业 投资者 （或相 当性质 ）的人 士提供 。 本 报 告 将 依 据其他 国家或 地区的 法律法 规和监 管要求 于该国 家或地 区提供 本报告 。 特别声明 在 法律许 可的情 况下，中 金公司 可能与 本报告 中提及 公司正 在建立 或争取 建立业 务关系 或服务 关系。因 此，投资 者应当 考虑到 中金公 司及 /或其相 关人员 可能存 在影响 本 报 告 观 点 客观性 的潜在 利益冲 突。 与 本 报 告 所 含具体 公司相 关的披 露信息 请访 http://research.cicc.c om/disclosure_cn，亦 可参见 近期已 发布的 关于该 等公司 的具 体研究 报告。 研 究 报 告 评 级分布 可从http://www.c ic c.c om.c n/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获 悉 。 个 股评级 标准 ： “确信 买入” (C onviction BUY )：分 析员估 测未 来 6 ~1 2 个月，某个股 的绝对 收益 在 30%以上；绝 对收益 在 20%以 上的个 股为“推 荐” 、在-10% ~20% 之 间的 为“中 性”、在-10% 以下 的为“ 回避 ” ； 绝对收 益在-20% 以下 “确信 卖出 ” (Conviction SELL )。星号 代表 首次覆 盖或 者评级 发生 其它除 上、下 方向 外的变 更 （ 如 * 确信 卖出 - 纳 入 确 信卖 出、*回 避 - 移 出 确信 卖出、 *推荐 - 移 出 确 信买 入、*确 信买入 - 纳 入 确 信 买入）。 行 业评级 标准 ： “超 配”，估测 未来 6 ~12 个月某 行业会 跑赢大 盘 10%以上 ；“标配 ” ， 估测未 来 6 ~1 2 个月 某行业 表现与 大盘的 关系在 -10%与 10%之 间；“低 配” ， 估 测 未 来 6 ~12 个 月某行 业会跑 输大 盘 10%以上 。 本 报 告 的版 权仅 为中金 公司所 有， 未经书 面许可 任何 机构和 个人不 得以 任何形 式转发 、翻 版、复 制、刊 登、 发表或 引用。 V160908 编辑：张莹 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 北京市建国门外大街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 邮编：100004 电话：(86-10) 6505-1166 传真：(86-10) 6505-1156 中国国际金融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编：200120 电话：(86-21) 5879-6226 传真：(86-21) 5888-8976 中国国际金融（香港）有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话：(852) 2872-2000 传真：(852) 2872-2100 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区深南大道 7088 号 招商银行大厦 25 楼 2503 室 邮编：518040 电话：(86-755) 8319-5000 传真：(86-755) 8319-9229 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited China International Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718 Fax: (44-20) 7367-5719 #39-04, 6 Battery Road Singapore 049909 Tel: (65) 6572-1999 Fax: (65) 6327-1278 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海淮海中路证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编：100022 电话：(86-10) 8567-9238 传真：(86-10) 8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 A 座 6 层 邮编：100190 电话：(86-10) 8286-1086 传真：(86-10) 8286-1106 上海市淮海中路 398 号 邮编：200020 电话：(86-21) 6386-1195 传真：(86-21) 6386-1180 上海德丰路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市奉贤区德丰路 299 弄 1 号 A 座 11 楼 1105 室 邮编：201400 电话：（86-21) 5879-6226 传真：（86-21) 6887-5123 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编：518048 电话：(86-755) 8832-2388 传真：(86-755) 8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编：310012 电话：(86-571) 8849-8000 传真：(86-571) 8735-7743 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编：210005 电话：(86-25) 8316-8988 传真：(86-25) 8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编：510620 电话：(86-20) 8396-3968 传真：(86-20) 8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9 号 香格里拉办公楼 1 层、16 层 邮编：610021 电话：(86-28) 8612-8188 传真：(86-28) 8444-7010 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号 磐基中心商务楼 4 层 邮编：361012 电话：(86-592) 515-7000 传真：(86-592) 511-5527 武汉市武昌区中南路 99 号 保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编：430070 电话：(86-27) 8334-3099 传真：(86-27) 8359-0535 青岛市市南区香港中路 9 号 香格里拉写字楼中心 11 层 邮编：266071 电话：(86-532) 6670-6789 传真：(86-532) 6887-7018 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号 欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞 蓝爵公馆 1 层 邮编：401120 电话：(86-23) 6307-7088 传真：(86-23) 6739-6636 天津市和平区南京路 219 号 天津环贸商务中心（天津中心）10 层 邮编：300051 电话：(86-22) 2317-6188 传真：(86-22) 2321-5079 大连市中山区港兴路 6 号 万达中心 16 层 邮编：116001 电话：(86-411) 8237-2388 传真：(86-411) 8814-2933 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号 卓远商务大厦一座 12 层 邮编：528000 电话：(86-757) 8290-3588 传真：(86-757) 8303-6299 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务 楼 C1 幢二楼 邮编：527499 电话：(86-766) 2985-088 传真：(86-766) 2985-018 长沙市芙蓉区车站北路 459 号 证券大厦附楼三楼 邮编：410001 电话：(86-731) 8878-7088 传真：(86-731) 8446-2455 宁波扬帆路证券营业部 福州五四路证券营业部 宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层 邮编：315103 电话：(86-0574) 8907-7288 传真：(86-0574) 8907-7328 福州市鼓楼区五四路 128-1 号恒力城办公楼 38 层 02-03 室 邮编：350001 电话：(86-591) 8625 3088 传真：(86-591) 8625 3050