证券研究报告
2017 年 1 月 3 日
世联行
代销业务势头稍缓,长租公寓含苞待放
公司动态
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1) 楼市政策调控拖累 4 季度代理销售业绩;预计 2017 年代理
销售额同比增长~10%至 5600 亿元。公司 4Q16 实现代理
销售额 1105 亿元,同比下降 16.5%,环比下降 25.6%,季
度代销业绩在近两年内首次出现同比下滑,主要由于 1)各
城市“限需求”调控政策影响:公司 10/11/12 月份分别实现
代理销售额 442/297/366 亿元,同比分别-3.9%/-31.6%/
-14.7%;2)同比的高基数效应:4Q15 受同期 930 新政影响,
销售基数明显提升(4Q15 实现代理销售额 1323 亿元,同比
增长 14.1%)。往前看,我们认为在 2017 年全国地产销售增
速整体进入下行期的背景下,公司将依托龙头地位提升市场
份额,预计 2017 年代理销售额目标 5600 亿元,同比增长
~10%。
2) 2016 年代销业务结算收入仍将有 20%以上增长。考虑到从
实现代理销售到结算往往有半年的时滞,因此 4Q16 偏弱的
销售表现对 2016 年全年的销售结算影响有限,且 1~3Q16
代理销售业绩表现良好(同比+34.1%),预计 2016 年代理
销售结算收入仍将有 20%以上正增长。
3) 新业务长租公寓将是未来重要看点。公司依托已有的红璞公
寓品牌快速拓展市场,截至目前已进驻全国 19 个城市,在运
营城市已达 10 个,其中公司的主战场广州已于 12 月中旬累
计签约房源突破 1 万间,我们预计公司在 2016 年年底达成
2~3 万间公寓的既定拓展目标。另外,公司 20 亿元非公开
发行有序推进,目前正处于反馈证监会提问阶段,预计于 1
月 25 日前提交反馈意见。
估值建议
由于楼市调控将导致 2017 年地产销售下滑,我们小幅下调 2017
年盈利预测 5.7%至 0.36 元/股,同时引入 2018 年盈利预测
0.39 元/股,当前股价对应 2017/18 年市盈率 21.2/19.3 倍,继
续维持公司“推荐”评级及目标价 10.76 元。
风险
新业务进度不达预期。
股票代码
002285.SZ
评级
最新收盘价
目标价
人民币 7.57
推荐
人民币 10.76
52 周最高价/最低价
总市值(亿)
30 日日均成交额(百万)
发行股数(百万)
其中:自由流通股(%)
30 日日均成交量(百万股)
主营行业
人民币 11.32~6.70
人民币 155
人民币 94.16
2,045
83
12.30
房地产
002285.SZ
110
沪深300
100
相对股价 (%)
公司近况
世联行公告了 2016 全年代理销售业绩,公司 2016 年实现代理销
售额 5108 亿元,同比增长 18.5%,其中 4 季度完成代理销售额
1105 亿元,同比下降 16.5%。
90
80
70
60
2016-01
(人民币 百万)
2016-04
2016-07
2015A
2016-10
2016E
2017-01
2017E
2018E
营业收入
4,711
5,818
6,595
7,290
增速
42.4%
23.5%
13.3%
10.5%
509
638
729
803
29.2%
25.3%
14.2%
10.1%
每股净利润
0.25
0.31
0.36
0.39
每股净资产
1.74
2.03
2.22
2.42
每股股利
0.20
0.17
0.19
0.21
每股经营现金流
0.22
0.32
1.20
0.65
市盈率
30.4
24.2
21.2
19.3
市净率
4.4
3.7
3.4
3.1
EV/EBITDA
16.2
13.8
10.2
8.4
股息收益率
1.9%
2.2%
2.5%
2.8%
归属母公司净利润
增速
平均总资产收益率
8.8%
7.0%
6.2%
6.3%
平均净资产收益率
18.3%
16.6%
16.8%
16.9%
资料来源:万得资讯,彭博资讯,公司信息,中金公司研究部
肖月
宁静鞭
分析员
yue.xiao@cicc.com.cn
SAC 执证编号:S0080516080005
分析员
jingbian.ning@cicc.com.cn
SAC 执证编号:S0080511010003
SFC CE Ref: AVT719
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中金公司研究部:2017 年 1 月 3 日
财务报表和主要财务比率
财务报表(百万元)
利润表
营业收入
营业成本
营业税金及附加
营业费用
管理费用
财务费用
其他
营业利润
营业外收支
利润总额
所得税
少数股东损益
归属母公司净利润
EBITDA
资产负债表
货币资金
应收账款及票据
预付款项
存货
其他流动资产
流动资产合计
固定资产及在建工程
无形资产及其他长期资产
非流动资产合计
资产合计
短期借款
应付账款及票据
其他流动负债
流动负债合计
长期借款和应付债券
非流动负债合计
负债合计
股东权益合计
少数股东权益
负债及股东权益合计
现金流量表
净利润
折旧和摊销
营运资本变动
其他
经营活动现金流
投资活动现金流入
投资活动现金流出
投资活动现金流
股权融资
银行借款
其他
筹资活动现金流
汇率变动对现金的影响
现金净增加额
2015A 2016E 2017E 2018E
4,711
5,818
6,595
7,290
3,178
4,023
4,680
5,137
268
320
363
401
0
0
0
0
345
390
429
488
56
20
25
30
0
0
0
0
742
921
1,048
1,180
12
0
0
0
755
921
1,048
1,180
211
240
273
307
35
43
47
70
509
638
729
803
851
961
1,094
1,231
2,926
3,951
5,856
6,781
1,222
987
1,386
1,215
63
69
76
83
0
0
0
0
2,005
4,731
3,924
3,917
6,215
9,738
11,242
11,996
182
187
191
195
909
909
909
909
1,183
1,193
1,202
1,211
7,398
10,931
12,444
13,207
1,176
776
576
576
1,551
1,887
2,108
2,324
982
3,174
4,233
4,294
3,709
5,838
6,916
7,194
0
800
800
800
45
800
800
800
3,754
6,638
7,716
7,994
3,550
4,155
4,543
4,959
94
138
184
254
7,398
10,931
12,444
13,207
509
638
729
803
40
20
20
21
-304
581
-166
400
42
-647
1,800
0
451
656
2,455
1,324
4
0
0
0
-209
-30
-30
-30
-205
-30
-30
-30
0
0
0
0
649
400
-200
0
0
0
0
0
1,837
399
-519
-369
0
0
0
0
2,082
1,024
1,906
925
主要财务比率
成长能力
营业收入
营业利润
EBITDA
净利润
盈利能力
毛利率
营业利润率
EBITDA 利润率
净利润率
2015A 2016E 2017E 2018E
42.4%
23.5%
13.3%
10.5%
33.3%
24.1%
13.8%
12.5%
43.8%
13.0%
13.8%
12.6%
29.2%
25.3%
14.2%
10.1%
32.5%
30.9%
29.0%
29.5%
15.8%
15.8%
15.9%
16.2%
18.1%
16.5%
16.6%
16.9%
10.8%
11.0%
11.1%
11.0%
1.68
1.67
1.63
1.67
1.68
1.67
1.63
1.67
0.79
0.68
0.85
0.94
偿债能力
流动比率
速动比率
现金比率
资产负债率
净债务资本比率
50.7%
60.7%
62.0%
60.5%
净现金
净现金
净现金
净现金
回报率分析
总资产收益率
净资产收益率
8.8%
7.0%
6.2%
6.3%
18.3%
16.6%
16.8%
16.9%
0.25
0.31
0.36
0.39
1.74
2.03
2.22
2.42
0.20
0.17
0.19
0.21
0.22
0.32
1.20
0.65
30.4
24.2
21.2
19.3
4.4
3.7
3.4
3.1
16.2
13.8
10.2
8.4
1.9%
2.2%
2.5%
2.8%
每股指标
每股净利润(元)
每股净资产(元)
每股股利(元)
每股经营现金流(元)
估值分析
市盈率
市净率
EV/EBITDA
股息收益率
资料来源:公司数据,中金公司研究部
公司简介
世联成立于 1993 年,是国内最早从事房地产专业咨询的服务机构。主要业务包括新房代理销售、顾问策划、资产管理、金融服务等。
2015 年实现新房代理销售额 4308 亿元,同比增长 33.9%,市场份额达 4.9%,为行业第一。做大主业的同时,公司还在积极推进房
地产服务转型,建立基于大数据和移动互联网的臵业者服务系统,为客户提供一站式、平台化、交叉交互式的轻资产房地产服务。
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
2
中金公司研究部:2017 年 1 月 3 日
图表 1: 盈利预测调整表
2017E
2018E
主营业务收入
调整前
7,359.7
n.a.
(百万元)
调整后
6,595.0
7,289.8
(+/- %)
-10.4%
n.a.
净利润
调整前
773.4
n.a.
(百万元)
调整后
729.1
803.1
(+/- %)
-5.7%
摊薄每股盈利
调整前
(元/股)
调整后
(+/- %)
n.a.
0.38
n.a.
0.36
0.39
-5.7%
n.a.
资料来源:公司数据,中金公司研究部
图表 2: 历史 P/E 和 P/B
P/E
002285.SZ
27
25 x
P/B
30 x
35 x
40 x
002285.SZ
27
Price (Rmb)
24
24
21
21
18
18
15
15
12
12
9
9
6
6
2x
4x
6x
8x
Price (Rmb)
3
3
-
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2009
2016
2010
2011
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
3
2012
2013
2014
2015
2016
中金公司研究部:2017 年 1 月 3 日
图表 3: 可比公司估值比较表
公司名称
A股地产:侧重开发
招商蛇口
南京高科
保利地产
华侨城A
金融街
滨江集团
上实发展
华远地产
中南建设
首开股份
北京城建
荣盛发展
北辰实业A
冠城大通
金地集团
华发股份
栖霞建设
世茂股份
平均值
中间值
市值加权平均
A股地产:开发和持有
电子城
中国国贸
浦东金桥
陆家嘴
平均值
中间值
市值加权平均
A股地产:房地产服务商
世联行
代码 当前评级
股价
目标价
001979
600064
600048
000069
000402
002244
600748
600743
000961
600376
600266
002146
601588
600067
600383
600325
600533
600823
推荐
推荐
推荐
推荐
推荐
推荐
推荐
中性
中性
中性
中性
中性
中性
中性
中性
中性
中性
中性
(Rmb)
16.65
16.92
9.19
6.97
10.48
6.97
8.35
4.51
10.70
11.82
13.34
7.85
4.17
7.20
13.25
13.12
5.67
7.19
18.50
22.00
11.00
8.53
13.40
9.00
10.46
5.17
8.00
12.40
14.10
8.00
4.13
7.65
11.00
14.80
5.54
8.36
600658
600007
600639
600663
推荐
中性
中性
中性
(Rmb)
13.37
17.43
18.70
22.21
002285
推荐
(Rmb)
7.57
上涨/
下跌空间
市值
每股收益
15A
16E
17E
15A
P/E (x)
16E
17E
15A
P/B (x)
16E
17E
股息收益率
15A
16E
17E
11%
30%
20%
22%
28%
29%
25%
15%
-25%
5%
6%
2%
-1%
6%
-17%
13%
-2%
16%
(Rmb bn)
131.6
13.1
109.0
57.2
31.3
21.7
15.4
10.6
39.7
30.5
20.9
34.1
14.0
10.7
59.8
15.3
6.0
19.3
0.87
1.10
1.04
0.57
0.75
0.32
0.28
0.31
0.09
0.81
0.91
0.56
0.18
0.14
0.71
0.61
0.18
0.76
1.11
1.40
1.23
0.63
0.93
0.44
0.32
0.41
0.22
0.88
0.93
0.79
0.21
0.34
0.81
0.77
0.19
0.90
1.35
1.75
1.40
0.69
0.98
0.54
0.36
0.47
0.28
0.99
1.10
0.83
0.29
0.42
0.88
0.90
0.23
0.92
19.1
15.4
8.8
12.3
13.9
21.6
29.6
14.5
113.0
14.6
14.6
14.1
22.9
50.6
18.6
21.7
32.1
9.4
24.8
17.0
21.9
15.0
12.1
7.5
11.0
11.2
15.9
26.3
11.1
47.9
13.4
14.3
10.0
20.0
21.2
16.4
17.0
30.6
8.0
18.1
15.0
15.7
12.3
9.7
6.5
10.1
10.6
12.9
23.1
9.7
38.3
11.9
12.1
9.4
14.5
17.2
15.0
14.6
24.3
7.8
15.4
12.3
13.4
2.8
1.5
1.5
1.5
1.2
2.5
3.2
2.4
4.4
1.4
1.1
1.7
1.2
1.5
1.8
1.3
1.5
1.0
2.0
1.5
2.1
2.5
1.3
1.2
1.2
1.2
1.7
1.7
1.5
2.8
1.1
1.0
1.5
1.1
1.4
1.7
1.2
1.4
0.9
1.6
1.4
1.7
2.1
1.2
1.0
1.1
1.1
1.5
1.6
1.4
2.6
1.0
1.0
1.3
1.1
1.4
1.6
1.2
1.4
0.8
1.5
1.3
1.5
1.6%
2.1%
3.4%
1.0%
3.8%
0.5%
0.4%
1.4%
0.1%
0.0%
2.1%
3.2%
1.4%
1.4%
3.2%
1.1%
0.9%
1.5%
1.5%
1.4%
1.9%
2.0%
2.5%
3.4%
1.1%
3.2%
0.5%
0.4%
1.8%
0.4%
5.1%
2.1%
3.0%
1.4%
1.9%
1.8%
1.5%
0.9%
1.2%
1.9%
1.8%
2.1%
2.4%
3.1%
3.8%
1.2%
3.4%
0.5%
0.4%
2.1%
0.4%
5.1%
2.1%
3.2%
1.4%
2.3%
2.0%
1.7%
1.2%
1.3%
2.0%
2.0%
2.4%
14.00
18.00
19.00
25.00
5%
3%
2%
13%
(Rmb bn)
10.7
17.6
21.0
74.7
0.65
0.62
0.42
0.57
0.73
0.66
0.53
0.61
0.94
0.79
0.72
0.63
20.6
28.0
44.5
39.3
33.1
33.6
37.0
18.2
26.2
35.0
36.5
29.0
30.6
33.2
14.2
22.2
25.8
35.2
24.4
24.0
29.9
3.1
3.1
2.3
5.7
3.6
3.1
4.6
1.7
2.9
2.2
5.3
3.0
2.5
4.1
1.6
2.6
2.1
4.9
2.8
2.4
3.8
2.0%
1.1%
0.7%
1.3%
1.3%
1.2%
1.2%
2.3%
1.5%
0.7%
1.3%
1.5%
1.4%
1.3%
2.9%
2.3%
0.7%
1.4%
1.8%
1.8%
1.5%
10.76
42%
(Rmb bn)
15.5
0.25
0.31
0.36
30.4
24.2
21.2
4.4
3.7
3.4
1.9%
2.2%
2.5%
资料来源:彭博资讯,中金公司研究部 注:股价来自 2017 年 1 月 3 日收盘价
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
4
每股NAV
(Rmb)
23.9
26.0
9.7
9.7
11.1
5.8
13.1
4.5
6.6
14.6
16.8
6.3
6.9
7.7
9.7
14.9
5.3
10.9
(Rmb)
18.7
20.6
17.6
14.0
(Rmb)
n.a.
溢/折价
-30%
-35%
-5%
-28%
-5%
20%
-36%
0%
62%
-19%
-21%
24%
-40%
-7%
36%
-12%
7%
-34%
-6%
-7%
-6%
-29%
-16%
7%
59%
5%
-5%
32%
n.a.
中金公司研究部
法律声明
一般声明
本报告由中国国际金融股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但中国国际金
融股份有限公司及其关联机构(以下统称“中金公司”)对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用,不构成所述证
券买卖的出价或征价。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当
对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,中金公司不向客户提供税务、会计或法律意见。我们建议所有投资者
均应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,中金公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期,中金公司可能会发出与本报告所载意
见、评估及预测不一致的研究报告。
本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券市场价格产生短期影响的催化剂或
事件进行交易策略的讨论。这种短期影响可能与分析师已发布的关于相关证券的目标价预期方向相反,相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证
券的基本面评级。
中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交
易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意
见或建议不一致的投资决策。
除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。
分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。
本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指,投资决策是投资者自身基于对潜在投资
的机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。
本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融
香港证券有限公司的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。
本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融(新加坡)有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的认可投资者及/或机构投资
者提供。提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之《财务顾问法》第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何
查询,在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出。
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)于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000 年金融服务和市场法 2005
年(金融推介)令》第 19(5)条、 38 条、 47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家,本报告向被其本国
认定为专业投资者(或相当性质)的人士提供。
本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告。
特别声明
在法律许可的情况下,中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此,投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响
本报告观点客观性的潜在利益冲突。
与本报告所含具体公司相关的披露信息请访 http://research.cicc.com/disclosure_cn,亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。
研究报告评级分布可从http://www.cicc.com.cn/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获悉。
个股评级标准:
“确信买入” (Conviction BUY):分析员估测未来 6~12 个月,某个股的绝对收益在 30%以上;绝对收益在 20%以上的个股为“推荐”
、在-10%~20%
之间的为“中性”、在-10%以下的为“回避”;绝对收益在-20%以下“确信卖出”(Conviction SELL)。星号代表首次覆盖或者评级发生其它除上、下方向外的变
更(如*确信卖出 - 纳入确信卖出、*回避 - 移出确信卖出、*推荐 - 移出确信买入、*确信买入 - 纳入确信买入)。
行业评级标准:“超配”,估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 10%以上;“标配”
,估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在-10%与 10%之间;“低配”
,
估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10%以上。
本报告的版权仅为中金公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。
V160908
编辑:杨梦雪
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中金公司 - 代销业务势头稍缓,长租公寓含苞待放
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