民生证券-动态报告：空气过滤龙头，17年业绩将加速释放

[Table_Title] 再升科技(603601) 公司研究/动态报告 空气过滤龙头，17 年业绩将加速释放 —再升科技(603601)动态报告 动态报告/建材行业 [Table_Summary] 一、事件概述 2017 年 3 月 3 日 [Table_Invest] 近日我们与公司管理层就公司经营情况及未来发展方向进行了交流。 一、 二、分析与判断  空气过滤用玻纤滤纸龙头，将受益大气污染治理 公司是国内空气过滤用玻纤滤纸龙头，且目前已形成了从上游的微纤维玻璃棉到中 游的玻纤滤纸、VIP 芯材、AGM 隔板等玻纤制品，同时向下游的真空绝热板衍生 品延伸的完整产业链。国内空气净化市场规模约 1200 亿（玻纤滤纸市占率不到 1%），目前玻纤滤纸主要应用于洁净室，其下游需求中电子、医药和食品占比 75%， 其他大部分工业企业基本没有用，玻纤滤纸过滤效率高，使用领域广，在环保要求 日趋严格下，未来玻纤滤纸有望替代传统化纤滤材，渗透率将大幅提高。  VIP 芯材将受益新版冰箱能效标准 1）公司生产的 VIP 芯材产品具有节能与环保的双重优势，主要用于冰箱冰柜领域， 其绝热性能为传统绝热材料（聚酯（苯）类保温板）的 10 倍，能耗降低 20%以上， 且厚度为传统材料的一半，能够降低隔热层厚度，扩大冰箱可用空间。2016 年 10 月 1 日起，新修订的《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》强制性能效标准将正 式实施。随着冷链物流系统的完善，国内冰箱逐渐采用新版能效标准，VIP 芯材渗 透率将大幅提高。2）公司生产的 AGM 隔板最大的应用领域为汽车起停电池，起 停电池顺应节能减排政策，未来将迎来高速发展期。  自建与外延并举，17 年公司将突破产能瓶颈 16 年 5 月公司定增 2592 万股共募集 7.78 亿，用于建设年产 6000 吨 AGM 隔板、5 万吨微纤维玻璃棉和年产 1100 万 m3 真空绝热板衍生品，项目将于 17 年底全部投 产，这将大幅提高公司的产能。此外，2016 年 6 月公司完成收购重庆纸研院 80% 的股权，经过技改后 17 年将贡献 1000 吨滤纸产量。2016 年 6 月公告公司拟收购 德国哈佛液体过滤公司 25%的股权，并计划在全球建立新公司投建不少于 2 条生产 线推广液体过滤产品技术，新设立公司将无偿拥有德国哈佛知识产权。 二、 三、盈利预测与投资建议 公司是国内空气过滤用玻纤滤纸龙头，且已形成了从上游的微纤维玻璃棉到中游的 玻纤制品，同时向下游延伸的完整产业链。随着国内大气污染治理以及环保节能政策日 益趋严下，公司的玻纤滤纸、VIP 芯材等产品市场渗透率将大幅提高，公司未来成长性 显著。预计公司 2016-2018 年归属母公司股东净利润为 0.82 亿元、1.6 亿元、2.32 亿元， EPS 为 0.21 元、0.42 元、0.6 元，对应当前股价 PE 分别为 83 倍、43 倍和 29 倍，首次 覆盖，给予“强烈推荐”评级。 强烈推荐 首次评级 合理估值： 22.8—24.9 元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2017-3-2 收盘价（元） 近 12 个 月 最 高 / 最 低 （元） 总股本（百万股） 17.69 47.84/26.74 386.15 156.33 流通股本（百万股） 40.48% 流通股比例（%） 总市值（亿元） 68.31 流通市值（亿元) 27.66 [Table_QuotePic] 该股与沪深 300 走势比较 69% 再升科技 沪深300 49% 29% 9% -11% 16/3 16/6 16/9 16/12 [Table_Author] 分析师：范劲松 执业证号： S0100513080006 电话： (86755)22662087 邮箱： fanjingsong@mszq.com 研究助理：严晓情 执业证号： S0100115090046 电话： (8621)60876724 邮箱： yanxiaoqing@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 三、 四、风险提示：环保节能政策落地执行缓慢；公司募投产能利用率不达预期。 四、 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Page] 再升科技（603601） 盈利预测与财务指标 项目/年度 营业收入（百万元） 增长率（%） 归属母公司股东净利润（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 234 371 637 1,105 9.5% 58.6% 71.9% 73.4% 51 82 160 232 39.7% 60.6% 95.3% 44.7% 每股收益（元） 0.34 0.21 0.42 0.60 PE（现价） 51.8 83.2 42.6 29.4 7.8 5.8 5.1 4.4 增长率（%） PB 资料来源：公司公告，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 再升科技（603601） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 主要财务指标 2018E 营业总收入 234 371 637 1,105 营业成本 148 214 350 657 2 3 5 9 销售费用 22 34 57 94 管理费用 26 34 56 94 盈利能力 营业税金及附加 EBIT 财务费用 投资收益 营业外收支 2016E 2017E 2018E 成长能力 营业收入增长率 9.5% 58.6% 71.9% 73.4% EBIT 增长率 -17.8% 140.3% 96.6% 49.2% 净利润增长率 39.7% 60.6% 95.3% 44.7% 36 86 168 251 毛利率 36.5% 42.3% 45.1% 40.6% (1) (2) 1 3 净利润率 21.9% 22.1% 25.2% 21.0% 1 1 2 2 总资产收益率 ROA 11.5% 6.3% 10.6% 12.6% (0) (2) 0 0 净资产收益率 ROE 15.1% 7.0% 12.0% 14.8% 36 84 166 247 资产减值损失 营业利润 2015 偿债能力 22 9 16 17 流动比率 2.4 10.5 6.5 5.1 58 93 182 264 速动比率 2.1 10.1 6.0 4.7 所得税 7 11 22 32 现金比率 0.9 7.8 3.3 2.5 净利润 51 82 160 232 资产负债率 0.2 0.1 0.1 0.1 应收账款周转天数 68.8 55.0 55.0 50.0 存货周转天数 69.6 50.0 55.0 50.0 总资产周转率 0.7 0.4 0.5 0.7 每股收益 0.3 0.2 0.4 0.6 利润总额 归属于母公司净利润 51 82 160 232 EBITDA 50 101 196 293 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 经营效率 货币资金 73 635 399 551 应收账款及票据 60 71 147 218 预付款项 31 11 28 46 每股净资产 2.3 3.0 3.5 4.1 存货 28 29 53 90 每股经营现金流 0.3 0.1 0.1 0.5 0 100 150 200 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 194 848 784 1116 其他流动资产 流动资产合计 长期股权投资 每股指标（元） 估值分析 33 31 31 31 PE 51.8 83.2 42.6 29.4 固定资产 123 203 383 503 PB 7.8 5.8 5.1 4.4 无形资产 0 0 0 0 EV/EBITDA 134.9 61.1 32.8 21.4 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 252 456 725 731 资产合计 446 1304 1509 1847 短期借款 45 0 0 0 应付账款及票据 23 43 56 105 0 0 0 0 流动负债合计 79 81 121 220 长期借款 0 0 0 0 其他长期负债 23 40 45 52 非流动负债合计 23 40 45 52 负债合计 102 121 166 272 股本 150 386 386 386 5 5 5 6 股东权益合计 344 1183 1343 1575 筹资活动现金流 负债和股东权益合计 446 1304 1509 1847 现金净流量 其他流动负债 少数股东权益 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 净利润 51 82 160 232 折旧和摊销 16 17 29 44 营运资金变动 (18) (45) (132) (82) 经营活动现金流 52 55 44 179 资本开支 102 214 283 32 投资 (33) 2 0 0 (135) (214) (283) (32) 股权募资 115 757 0 0 债务募资 17 9 3 5 128 720 3 5 44 562 (236) 152 投资活动现金流 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 再升科技（603601） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 范劲松，清华大学化工系高分子材料科学与工程学士，材料科学与工程硕士，法国里尔中央理工大学通用工程师 （General Engineer/Ingenieur Generaliste）。2010年3月至今一直从事基础化工行业分析师工作，主要覆盖氯碱、纯碱、 橡胶、钛白粉、新材料、复合肥、民爆等子行业。对PVC、橡胶等大宗品和生物降解塑料、碳四深加工、阻燃剂等细 分行业研究深入细致。第十届“天眼”中国最佳证券分析师评选榜单“年度行业最佳选股分析师”化工行业第一名。 2014东方财富中国最佳分析师化工行业第三名。 严晓情，中国人民大学经济学硕士，四年证券研究工作经验，2015年8月加入民生证券，主要从事建材建筑行业研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响， 特此声明。 评级说明 公司评级标准 以报告发布日后的 12 个月内公司股价 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌 幅为基准。 投资评级 说明 强烈推荐 相对沪深 300 指数涨幅 20%以上 谨慎推荐 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深 300 指数下跌 10%以上 推荐 相对沪深 300 指数涨幅 5%以上 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的 12 个月内行业指数 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌 幅为基准。 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层； 100005 上海：上海市浦东新区世纪大道1168号东方金融广场B座2101； 200122 深圳：深圳市福田区深南大道 7888 号东海国际中心 A 座 28 层； 525000 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 [Table_Page] 再升科技（603601） 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为 客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致 的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它 金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报 告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任 何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可 向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、 咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系 后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交 易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保 留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5