华创证券-公司深度研究报告:营收增速高于行业的一体化通信技术服务商

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行业: 通讯行业
作者: 束海峰
发布机构: 华创证券
发布日期: 2017-01-02
公司研究 通信配套服务 证券研究报告 2016 年 12 月 30 日 公 超讯通信 股票代码:603322.SH 司 深 度 研 究 报 独到见解: 告 通信服务外包和一体化成为趋势,公司是行业内少数的几家可以提供“一 体化”服务的通信技术服务商之一,经过多年发展,奠定了“服务种类一 体化”、“服务专业一体化”的服务优势,过去 3 年营收和利润稳步增长, 净利润增速高于营收增速,体现公司业务发展成熟、盈利能力较强。 营收增速高于行业的一体化通信技术服 务商 目标价: RMB 当前股价:79.25RMB 投资评级 推荐 评级变动 首次评级 投资要点 证券分析师 1.营收增速、净利润增速稳定的通信网络服务提供商 证券分析师:束海峰 公司主要业务包括网络建设、网络维护和网络优化。网络维护和网络建 设在公司主营收入中占绝大部分,超过了营业收入的 90%。业务变动趋 势方面,网络建设收入占比呈逐年增加趋势,网络维护和网络优化的收 入占比逐年降低,但下降的比例并不明显。公司营业收入实现了持续稳 定的增长,增长率维持在 25%左右。净利润方面,近三年分别实现净利 润 1716.47、2853.67、4264.08 万元,平均增长率在 50%以上。公司近 3 年营业收入和净利润的增长情况反映了业务较为成熟稳定,持续增长 趋势有望持续。 执业编号:S0360514060001 电话:010-66500831 邮箱:shuhaifeng@hcyjs.com 2.公司竞争能力杰出,有望保持与行业一致的营收增速 电话:010-63214659 邮箱:limenglong@hcyjs.com 通信技术服务市场规模近几年的增长率都保持在 20%左右,预计 2017 年将达到 2,668.5 亿元。虽然市场容量在不断增加,但是从事通信服务 的企业也日益激增,市场竞争激烈。公司凭借一体化服务能力保持竞争 优势。 3.投资建议: 公司在通信网络服务行业深耕多年,预计凭借其竞争能力公司营收增长 有望保持行业或以上增速, 预计 2016-2018 年净利润为 0.55 亿元、 0.73 亿元、0.91 亿元,对应 PE 分别为 115 倍、87 倍、70 倍,给予推荐评 级。 联系人:梁斯迪 电话:010-63214659 邮箱:liangsidi@hcyjs.com 联系人:李孟龙 公司基本数据 总股本(万股) 流通 A 股/B 股(万股) 资产负债率(%) 每股净资产(元) 市盈率(倍) 市净率(倍) 12 个月内最高/最低价 市场表现对比图(近 12 个月) 4.风险提示: 434% 行业竞争加剧,单一大客户风险。 289% 主要财务指标 144% 主营收入(百万) 同比增速(%) 净利润(百万) 同比增速(%) 每股盈利(元) 市盈率(倍) 2015 694 23.2% 43 49.4% 0.53 149 2016E 868 25.0% 55 28.8% 0.69 115 2017E 1,067 23.0% 73 32.7% 0.91 87 2018E 1,302 22.0% 91 24.9% 1.14 70 8,000 2,000/50.5 5.8 156.45 26.38 95.18/14.39 2016-07-28~2016-12-29 -1% 16/07 16/09 沪深300 16/11 超讯通信 相关研究报告 资料来源:公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载 超讯通信公司深度研究报告 目 录 一、超讯通信:专注通信网络服务行业...................................................................................................................... 4 (一)公司发展历程:4 次增资,2 次股权转让 ................................................................................................. 4 (二)公司的股权结构:股权结构良好,大股东占比接近 50% ......................................................................... 5 (三)公司主要业务和产品:网络维护和建设营收占比超 90% ......................................................................... 5 1、主要业务范围:网络建设收入占比呈逐年增加趋势 ................................................................................... 5 2、主要产品介绍 ............................................................................................................................................. 6 (四)公司近期财务情况:净利润增速超营收增速、应收账款占比较高 ........................................................... 9 1、主要财务指标:收入利润增长稳定,流动资产占比高 ............................................................................... 9 2、应收账款较高,但不存在违约风险 .......................................................................................................... 11 二、通信服务外包和一体化成为趋势,市场容量增加但竞争激烈 ........................................................................... 14 (一)行业未来情况.......................................................................................................................................... 14 1、通信服务外包成为世界性趋势 .................................................................................................................. 14 2、通信服务一体化趋势日益显现 .................................................................................................................. 14 3、行业市场规模持续高速增加 ..................................................................................................................... 15 (二)市场竞争格局.......................................................................................................................................... 15 1、总体竞争情况:三类竞争主体优势日益明显 ............................................................................................ 15 2、具体竞争对手 ........................................................................................................................................... 16 3、 公司竞争能力 ......................................................................................................................................... 16 三、公司募投项目介绍:投资总额 2.72 亿,募集金额 2.09 亿,募投 4 个项目...................................................... 17 (一)区域服务网络支撑建设项目 .................................................................................................................... 18 (二)研发与培训基地项目 ............................................................................................................................... 18 (三)调度指挥信息平台建设项目 .................................................................................................................... 18 (四)补充流动资金项目 .................................................................................................................................. 18 四、投资建议 ............................................................................................................................................................ 18 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 2 超讯通信公司深度研究报告 图表目录 图表 1 公司发展历程 ............................................................................................................................................... 4 图表 2 上市后股权结构 ........................................................................................................................................... 5 图表 3 近三年主营业务变化 .................................................................................................................................... 5 图表 4 主营业务结构 ............................................................................................................................................... 6 图表 5 一体化皮基站功能 ........................................................................................................................................ 7 图表 6 一体化皮基站特性 ........................................................................................................................................ 7 图表 7 一体化皮基站典型特点 ................................................................................................................................ 7 图表 8 资源清查系统 ............................................................................................................................................... 8 图表 9 资源清查系统 ............................................................................................................................................... 8 图表 10 车辆监控管理系统功能 .............................................................................................................................. 8 图表 11 通信代维综合管理系统 ............................................................................................................................... 9 图表 12 营业收入变动 ........................................................................................................................................... 10 图表 13 三大业务构成变动 .................................................................................................................................... 10 图表 14 净利润变动 ............................................................................................................................................... 10 图表 15 资产结构 1 ............................................................................................................................................... 11 图表 16 资产结构 2 ............................................................................................................................................... 11 图表 17 应收账款变化 ........................................................................................................................................... 12 图表 18 应收账款占总资产比重 ............................................................................................................................ 12 图表 19 应收账款占营业收入比重 ......................................................................................................................... 12 图表 20 应收账款——网络建设业务比较 .............................................................................................................. 13 图表 21 应收账款来源 ........................................................................................................................................... 13 图表 22 通信服务市场规模变化 ............................................................................................................................ 15 图表 23 三类竞争主体比较 .................................................................................................................................... 15 图表 24 业内主要竞争对手 .................................................................................................................................... 16 图表 25 超讯通信一体化服务能力 ......................................................................................................................... 17 图表 26 募投项目 .................................................................................................................................................. 17 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 3 超讯通信公司深度研究报告 一、超讯通信:专注通信网络服务行业 超讯通信成立于 1998 年,致力于移动通信行业,主要业务包括三部分:网络建设、网络维护和网络优化,服务内 容涵盖无线网络、传输网与核心网各个通信网络层次。公司在广州、广西、江西、四川、北京等 20 多个省市建立了 省级分公司及办事处,初步形成了全国性的业务布局。作为移动通信的上游产业链,公司与中国移动、中国联通、 中国铁塔建立了长期的伙伴关系,能够提供大范围综合性通信技术服务,拥有复杂的地理环境、气候条件和应急状 况下的作业经验。 (一)公司发展历程:4 次增资,2 次股权转让 超讯通信成立于 1988 年,前身是超讯有限,公司成立之后经过多次增资和股权转让,公司于 2011 年变更为股份有 限公司。 图表 1 公司发展历程 1998年公司成立 •1998年,超讯有限成立,注册资本为30万元,次年股权转让之后,梁建华持有股权90%,熊 明钦持有股权10% 2001年第一次增资 •超讯有限注册资本由30万元增至600万元,股 权占比仍为梁建华90%,熊明钦10% 2003年股权转让 •新增股东钟海辉,变动之后股权占比分别为, 梁建华85%,熊明钦10%,钟海辉5%,注册资 本不变 2006年第二次增资 •超讯有限注册资本由600万增至2500万,股权 占比仍为梁建华85%,熊明钦10%,钟海辉5% 2007年第三次增资和股权转让 •超讯有限注册资本由2500万增至2708.33万,股 权占比分别为,梁建华61.9%,熊明钦9.23%, 广州诚信7.69%,万军等7名股东21.18% 2011年第四次增资 •公司变更为股份有限公司,注册资本由2708.33 万增至6000万元 资料来源:公司招股说明书,华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 4 超讯通信公司深度研究报告 (二)公司的股权结构:股权结构良好,大股东占比接近 50% 公司向社会公众发行不超过 2000 万股普通股,发行之后公司股权结构良好,大股东占 46.43%,其余股东持股分散。 公司的股权结构如下图所示: 图表 2 上市后股权结构 梁建华 熊明钦 广州诚信 天津久得 东莞尚融 万军等5人 46.43% 6.92% 5.77% 2.16% 1.73% 12% 广东超讯通信技术股份有限公司 社会公众 25% 成都超讯 资料来源:公司招股说明书,华创证券 (三)公司主要业务和产品:网络维护和建设营收占比超 90% 1、主要业务范围:网络建设收入占比呈逐年增加趋势 公司主要业务包括三个部分:网络建设、网络维护和网络优化,服务内容涵盖无线网、传输网与核心网各个通信网 络层次。网络维护和网络建设在公司主营收入中占绝大部分,超过了营业收入的 90%。业务变动趋势方面,网络建 设收入占比呈逐年增加趋势,网络维护和网络优化的收入占比逐年降低,但下降的比例并不明显。 图表 3 近三年主营业务变化 4.55% 3.37% 2.55% 36.40% 37.64% 42.06% 58.97% 58.83% 54.83% 2013年 2014年 2015年 网络维护 网络建设 网络优化 资料来源:公司招股说明书,华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 5 超讯通信公司深度研究报告 通信网络建设包括网络建设中的工程方案设计、选址与施工集成,主要是根据通信网络规划设计方案,按照国家相 关规定、行业相关标准和客户具体要求进行通信网络相关阶段设计、施工及项目管理。 通信网络维护主要针对投入运行或运行中的通信网络之局部或整体,实施运行管理、例行检查、故障维修等,同时 根据网络运行情况对网络中的传输、无线环境、信令和数据等进行日常优化。 通信网络优化指通过对现已运行的网络进行话务数据分析、现场测试数据采集等手段,找出影响网络质量的原因, 并且通过参数的修改、网络结构的调整、设备配置的调整,确保系统高质量的运行,使现有网络资源获得最佳效益。 图表 4 主营业务结构 主营业务 通信网络建设 无线工 程 交换工 程 通信网络维护 传输工 程 基站维护、铁塔维护、基站 环境维护、传输线路维护、 监控系统维护等 通信网络优化 无线网络优化、交换网 络优化、无线网络规划 设计、 无线网络信号测 试与评估、双频网络的 优化、长期网络优化代 维工作等 资料来源:华创证券 2、主要产品介绍 2.1 一体化皮基站 由于 4G 系统使用高频段的无线频谱,而对高吞吐量的要求又导致基站覆盖的范围进一步减小。所以,目前 4G 网络 的覆盖存在很多盲区,尤其以家庭为主。对于位于公共区域的热点,在和物业沟通后能进行 4G 无线补充覆盖。但 对于成千上万的家庭客户来说,难以通过一对一的方式进行沟通协调,然后进行部署。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 6 超讯通信公司深度研究报告 图表 5 一体化皮基站功能 提供TD-LTE覆盖, 支持Band38、40频 段 支持系统内的切 换、重选等移动 性管理功能 支持远程管理, 采用TR069协议统 一网管操作维护 低功率设备,小型 覆盖 支持TD-LTE 20/10/5MHz信道 带宽 支持无线同 步,GPS同步 支持SON功能, 实现即插用 支持IPsec通道技术 和IKEv2多种加密算 法 资料来源:华创证券 一体化皮基站体积小,操作简便,能够智能化运行、管理和优化,通过高加密技术进行数据维护,并且能够与多个 系统、平台、业务能够进行融合。与传统基站相比,一体化皮基站拥有组网便捷、支持多种回传、精确覆盖目标区 域、灵活支持各种应用场景的优势。 图表 6 一体化皮基站特性 图表 7 一体化皮基站典型特点 资料来源:公司官网,华创证券 资料来源:公司官网,华创证券 超讯一体化皮基站通过自组织/优化(SON)技术、宽带回传技术以及多接口的组合算法,实现自配置、管理、优化, 是一款真正的即插用型设备;同时支持多种切换算法与技术手段,实现与宏网络的无缝衔,轻松解决 4G 网络的覆 盖、容量质等问题,提高用户使感知。在中国移动 2015 年一体化皮基站集中采购项目中,超讯通信位列第 8 中标 候选人。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 7 超讯通信公司深度研究报告 2.2 资源清查系统 传统资源管理中的数据均为手工录入,存在部分资源数据不准确和不完整的情况,资源核查成本高,需要寻求有效 的方式降低资源核查的成本和资源数据的准确率。超讯资源清查系统通过通信网络建立资源管理数据库,实现与资 管数据库的下行查询及上行更新,用户可以通过手机端实时进行资源数据的查询、新增、修正,将资源核查融入到 基础维护作业过程中,实现资源实时高效保鲜。这个系统广泛适用于通信、电力、石油等行业资源数据的核查更新。 图表 8 资源清查系统 图表 9 资源清查系统 资料来源:公司官网,华创证券 资料来源:公司官网,华创证券 2.3 车辆监控管理系统 超讯车辆监控管理系统通过 GPS、LBS 等定位技术,结合 web 及手机 APP 的系统能力支撑,通过应急调度指挥业 务架构,对企业车辆进行监控管理。目前超讯车辆监控管理系统已经成熟应用与中国移动、中国石油等特种车辆的 作业管理中。 图表 10 车辆监控管理系统功能 过程监控 •实时定位,历史轨迹,工作状态 作业调度管理 •线路规划、文字信息、语音播报、实时路况、区域查车 行车安全预警 •指定线路/区域行驶,异常停车,超速报警,分段限速 数据统计 外勤人员、车辆关联 业务管理 •月里程统计、行驶时长统计、费用统计、违规驾驶统计等业务的精细 化、智能化管控 •精准控制外勤作业效能,实现对业务资源、外勤配套设施的实时匹配, 实现对业务应急调度响应,精准管控外勤人、车成本费用 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 8 超讯通信公司深度研究报告 资料来源:公司官网,华创证券 2.4 通信代维综合管理系统 超讯通信有着近 20 年的通信代维经验,能够通过综合代维管理系统实现对全通信资源、七大代维专业体系、代维企 业、代维人员、代维车辆、代维工具设备等代维相关业务的全面管理。超讯通信通过通信代维综合管理系统改变过 去局限于对代维工作任务管理的边缘化模式,建立起在加强交互式沟通的基础上对代维组织、流程、人员、手段等 方面的全方位、核心化管理。目前超讯通信代维综合管理系统已经在北京移动、内蒙移动、四川移动等省全面推广 应用。 图表 11 通信代维综合管理系统 资料来源:公司官网,华创证券 (四)公司近期财务情况:净利润增速超营收增速、应收账款占比较高 1、主要财务指标:收入利润增长稳定,流动资产占比高 1.1 网络建设和网络维护稳定增长是营收增长主要动力 超讯通信的营业收入实现了持续稳定的增长,增长率维持在 25%左右,速度较快并且较为稳定。深入来看,在公司 的三个主要业务中,营业收入增长的主要动力是网络建设和网络维护业务的稳定增长,这两个业务在营业收入中所 占比重较高,主要原因是报告期内我国通信行业投资扩张较快,对通信技术服务的需求也逐年增加,但公司网络优 化业务的变化不大,甚至产生了下降。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 9 超讯通信公司深度研究报告 图表 12 营业收入变动 图表 13 三大业务构成变动 40000 80000 100.00% 69406 70000 80.00% 56327 60000 50000 90.00% 70.00% 44502 60.00% 35000 30000 25000 20000 40000 50.00% 30000 40.00% 20000 30.00% 23.22% 20.00% 10000 10.00% 5000 26.57% 23.83% 10000 0 0.00% 2013 2014 营业收入(万元) 15000 0 2015 2013 1 营业收入增长率 2014 2 网络建设 资料来源:公司招股说明书,华创证券 网络维护 2015 3 网络优化 资料来源:公司招股说明书,华创证券 净利润方面,超讯通信近三年分别实现净利润 1716.47、2853.67、4264.08 万元,增长率均在 50%以上。导致净利 润增长率远远高于营业收入增长率的原因在于, 公司净利润率较低, 2013-2015 年分净利润率分别为 3.86%、5.07%、 6.14%,主营成本占比较大,因此当主营收入增长略快于主营成本增长的时候,产生的差额反映出来的就是净利润 增长率的大幅提升。 图表 14 净利润变动 4500 70.00% 4000 60.00% 3500 50.00% 3000 2500 40.00% 2000 30.00% 1500 20.00% 1000 10.00% 500 0 0.00% 2013 2014 净利润 2015 增速 资料来源:公司招股说明书,华创证券 超讯通信近 3 年营业收入和净利润的变动情况反映了公司的业务较为成熟稳定,能够为公司带来持续增长的净利润。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 10 超讯通信公司深度研究报告 1.2 资产负债情况 超讯通信近三年资产和负债的结构及变动情况如下: 图表 15 资产结构 1 图表 16 资产结构 2 100.00% 70000 90.00% 60000 80.00% 50000 36.75% 43.26% 38.37% 70.00% 60.00% 40000 非流动资产 30000 流动资产 20000 所有者权益 50.00% 负债 40.00% 30.00% 63.25% 56.74% 61.63% 20.00% 10000 10.00% 0 2013 2014 2015 资料来源:公司招股说明书,华创证券 0.00% 2013 2014 2015 资料来源:公司招股说明书,华创证券 公司的资产呈现逐年上升趋势,分析公司资产结构可以看到,公司资产主要以流动资产为主,所占比例超过了 90%。 流动资产占比高的原因有一下几点:(1)公司是一家以提供通信技术服务为主的高新技术企业,流动资产占比较高 符合公司所处行业特点;(2)公司自有房产较少,经营办公场所主要通过租赁方式取得;(3)公司服务的对象主 要是国内通信运营商,由于网络建设业务周期与结算时间相对较长,公司在经营过程中需要投入较多的流动资金, 以维持业务的正常运转。虽然目前公司非流动资产占总资产的比例较小,但随着本次发行上市和募集资金投资项目 的实施,公司的房屋建筑物及设备类固定资产将会大幅增加,固定资产在总资产中的比例将会有所上升。 负债方面,公司近三年的资产负债率都在 60%左右,说明公司处于高负债运营中。而公司每年的财务费用却不高, 是因为负债结构中占较大比例的是应付账款,虽然负债带来的利息费用负担较小,能够提高公司的资金利用率。 2、应收账款较高,但不存在违约风险 公司的主要资产为应收账款,因此对应收账款进行进一步分析。 2.1 应收账款居高不下 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 11 超讯通信公司深度研究报告 图表 17 应收账款变化 图表 18 应收账款占总资产比重 50000 75.00% 40000 70.00% 30000 65.00% 20000 60.00% 10000 55.00% 0 69.81% 61.17% 58.24% 50.00% 2013 2014 2015 2013 资料来源:公司招股说明书,华创证券 2014 2015 资料来源:公司招股说明书,华创证券 从数量上看,超讯通信的应收账款总额近年来呈上升趋势,并且应收账款的增速较快。在总资产中,应收账款所占 比例非常高,近三年来所占比重均超过了 50%,2015 年达到了将近 70%,高额应收账款可能导致公司现金流紧张。 而从现金流量表中可以看出,虽然企业的营业收入呈现稳定增长状态,但是经营活动产生的现金流量净额却并不稳 定,在 2013 年出现了净流出,企业的正常生产经营可能受到资金紧张的制约。 图表 19 应收账款占营业收入比重 65.49% 70.00% 60.00% 55.56% 54.00% 2013 2014 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2015 资料来源:公司招股说明书,华创证券 从应收账款在营业收入的所占比重中可以看出,近三年来企业营业收入的 50%以上都是以应收账款的形式实现的, 现金形式的收入较低,其中在 2013 年公司经营活动的现金流量为负,为了维持企业的生产经营当年公司进行了借 贷,这也就解释了企业资产负债率较高的原因。 综上,超讯通信的应收账款较高,过高的应收账款可能导致企业正常的生产经营受到阻碍,现金流紧张,抵御突发 性风险的能力不高,而且还面临较高借贷资金的利息成本(为了生产经营而举债)。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 12 超讯通信公司深度研究报告 2.2 网络建设业务结算周期较长导致应收账户较高 超讯通信的主营业务主要分为三种:网络建设、网络维护和网络优化,三种业务因为业务类型的不同,应收账款的 回款速度也有所差异。对于网络维护服务和网络优化业务,一般采用按月或按季度结算的方式且其工作量核算较为 简单,应收账款通常回收周期较短;对于网络建设业务,一般按照完工进度确认收入及应收账款,由于建设周期和 业务结算时间较长,故网络建设业务形成的应收账款账龄较其他两类业务的账龄长,网络建设业务的大幅增加导致 在短期内形成大额应收账款。可以认为应收账款的增长与网络建设业务的增长存在着较高的正相关关系,下图反映 了应收账款与网络建设业务之间的关系。 图表 20 应收账款——网络建设业务比较 47500 31000 29000 42500 27000 25000 37500 应收账款(万元) 23000 32500 21000 网络建设业务收入(万 元) 19000 27500 17000 22500 15000 2013 2014 2015 资料来源:公司招股说明书,华创证券 可以看出当坐标轴刻度选取适当的情况下,近三年应收账款和网络建设收入之间有着非常相近的变动关系,可以认 为导致超讯通信应收账款居高不下的主要原因是,其近年来的网络建设业务的扩张。 2.3 影响分析:坏账率较低,存在财务风险 从违约风险角度来看,应收账款违约的坏账风险与形成应收账款的客户的信用度有密切关系,超讯通信主要客户的 应收账款情况如下图所示: 图表 21 应收账款来源 资料来源:公司招股说明书,华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 13 超讯通信公司深度研究报告 可以看出在超讯通信的应收账款的客户来源中可以看出近三年来 80%以上的应收账款都是来源于各地的中国移动公 司,作为三大运营商的中移动,应收账款违约成为坏账机率很低。 运营风险和机会成本方面,居高不下的应收账款可能会导致企业的正常生产经营面临资金紧张的困难,由于企业进 行通信公司的建设需要垫付大量的资金,这些资金主要靠负债来取得,使企业负担高额的利息而且存在较高的财务 风险。 综合来说公司的应收账款的坏账风险较小,可以带来正的现金流,但是从长远来看高额的应收账款,会对企业的经 营发展产生一些负担,使企业面临较高财务风险和利息成本。 二、通信服务外包和一体化成为趋势,市场容量增加但竞争激烈 (一)行业未来情况 公司所处行业为通信服务业,主要包括建网前为网络规划和部署提供咨询服务、建网中为通信运营商或通信主设备 供应商提供工程服务、建网后为通信运营商提供包括网络维护与网络优化在内的运行维护服务。 1、通信服务外包成为世界性趋势 随着人们的移动信息量需求日益增长, 移动通信技术已经从早先的纯话音通信即模拟移动电话系统演变到了 3G、 4G 时代甚至 5G,未来的升级换代将越来越快,也使得电信网络变得更加复杂,多样化的电信业务形式和逐步升高 的用户需求,对通信运营商的服务能力提出来前所未有的挑战,电信外包服务业务也随之得到迅速发展。 中国的电信外包服务市场发展较晚,随着通信行业的快速发展,通信市场竞争越来越激烈。一方面,通信运营商对 客户资源的开发和维系演变为战略重点,通信运营商为了更专注于自己的核心业务——品牌、客户以及市场营销, 逐步将网络规划、工程、维护、优化等专业技术领域的工作交给设备商以及专业的通信技术服务商。另一方面,随 着网络规模越来越大,整个网络架构趋于复杂,不同厂家和制式的设备相互交错,网络建设和维护工作的专业性和 包容性要求越来越高。通信运营商将基础网络的技术工作发包给专业的设备商和通信技术服务商,可以有效降低运 营成本,提升核心业务的运营管理水平。 因此,通信技术服务外包成为我国通信企业经营管理发展的趋势,通信技术服务行业发展迅速,开始走向商业化和 专业化阶段,通信技术服务商逐渐成长起来,并不断发展壮大,成为通信技术服务行业的主体。 2、通信服务一体化趋势日益显现 随着网络规模的不断扩大,网络技术的持续升级,网络结构日趋复杂。在原来“专业化分包”的模式下,不同的服 务提供商服务理念与技术水平参差不齐,经常出现相互之间工作无法衔接,互相推卸责任的情况。为了提高工作效 率,一些区域的通信运营商采用了创新性的“一体化服务外包”的采购模式,即将多种服务统一委托给一家能够提 供“服务专业一体化”、“服务种类一体化”的服务商。 在市场化程度高,产业集中度低,竞争日趋公开、规范的行业背景下,具有全产业链服务能力、规模化经营优势的 一体化通信技术服务商能够更加合理的利用资源,在经营业绩、资金实力、技术能力、成本控制能力和营销渠道等 方面的优势会越来越突出。同时由于通信网络复杂度加深,运营商也更愿意与具有一体化服务能力、高质量服务保 证及综合竞争实力的通信技术服务商建立长期合作关系,全国性企业较地区性企业的品牌和一体化优势正在加深。 四川移动、海南移动、 湖南移动、 贵州移动、 广西移动、 山东移动等均已实施了一体化服务外包,而中国移动 均已明确在 2015 年实施一体化服务外包招标,“一体化通信技术服务商”逐渐成为通信运营商选择服务商的新趋 势。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 14 超讯通信公司深度研究报告 3、行业市场规模持续高速增加 信息化社会的发展带来了巨大的移动信息量需求,我国目前的通信网络规模水平、服务能力都与实际要求之间存在 较大差距。我国通信技术服务行业市场规模一直保持持续增长态势,自 2012 年的 1,011.80 亿元增长至 2015 年的 1,914.30 亿元,预计 2017 年将达到 2,668.5 亿元,近几年的增长率都保持在 20%左右,是一个较为健康的可持续 增长速度。 图表 22 通信服务市场规模变化 3000 100.00% 90.00% 2500 80.00% 70.00% 2000 60.00% 1500 1000 50.00% 通信服务市场规模 40.00% 市场规模增长率 30.00% 20.00% 500 10.00% 0 0.00% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 资料来源:公司招股说明书,华创证券 虽然市场容量在不断增加,但是目前从事通信服务的企业也日益激增,市场竞争激烈,造成近年来行业利润水平差 异较大,整体利润率有所下滑。随着行业技术水平的进步,市场份额向一体化服务商的集中,行业内企业管理模式 的成熟、成本控制水平的提高以及优势企业规模的扩大,行业的利润率逐步趋于稳定,并保持在合理的水平。 (二)市场竞争格局 1、总体竞争情况:三类竞争主体优势日益明显 目前在通信服务行业中,主要存在三类竞争主体:通信运营商及其下属技术服务公司、电信设备厂商以及第三方通 信技术服务商。 图表 23 三类竞争主体比较 分类 优势 劣势 通信运营商及其下属技 多数为国有或国有控股企业, 电信业竞争日益激烈,运营商专注于核心业务,对 术服务公司 具有资源优势 网络服务业务减少注意力 近年来,通信技术服务由多个设备厂商提供,在提 电信设备厂商 由于是设备生产商,拥有对自 供通信技术服务时难于跨越多厂商设备并存的障 身产品方面独特的技术优势 碍,特别是在面对不同厂商设备并存的系统维护工 作时,厂商所提供的服务难以全面和客观 第三方通信技术服务商 与运营商的关系并不密切,需 具有集成不同厂商设备、不同网络制式的服务能力, 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 15 超讯通信公司深度研究报告 分类 优势 劣势 要抢占属于前两者的市场份 其通信技术服务更具有客观性 额 资料来源:公司招股说明书,华创证券 2、具体竞争对手 公司的竞争对手主要有四家:中国通信服务股份有限公司、广东宜通世纪科技股份有限公司、国脉科技股份有限公 司和杭州华星创业通信技术股份有限公司。 图表 24 业内主要竞争对手 中国通信服务 股份有限公司 •由中国电信集团公司、中国移动通信集团公司、中国联合网络通信集团有限 公司三大通信运营商控股 •在全国范围内为通信运营商、媒体运营商、设备制造商、专用通信网及政府 机关、企事业单位等提供网络建设、外包服务、内容应用及其他服务 广东宜通世纪 •一家提供通信网络技术服务和系统解决方案的高新技术企业 •为通信运营商和设备商提供包括核心网、无线网、传输网等全网络层次的通 信网络工程建设、维护、优化等技术服务 •具备工信部颁发的通信信息网络系统集成甲级资质 国脉科技 •中国电信运维外包市场的开拓者和行业标准制订者之一 •核心业务涵盖电信网络技术服务(设计咨询、网络运维、业务流程外包、人 力资源外包)、系统集成、教育培训 •具有通信行业勘察设计的甲级资质 杭州华星创业 •专业提供移动通信技术服务及通信网络测试优化系统 •产品包括华星FlyWireless 测试优化系统、华星Fly Spire/Guide测试优化系统、 华星WLAN测试仪表、华星2G/3G网优平台等 •提供的服务、销售的产品已覆盖全国30个省、直辖市、自治区 资料来源:公司招股说明书,华创证券 3、 公司竞争能力 3.1 竞争优势:一体化服务能力 一体化服务能力:公司是行业内少数的几家可以提供“一体化”服务的通信技术服务商之一,经过多年发展,奠定 了“服务种类一体化”、“服务专业一体化”的服务优势。从服务种类来分,覆盖通信网络建设、网络维护和网络 优化的各个环节。从服务专业来分,涉及管线、传输设备、接入网(入户传输网末端)、基站主设备、室内分布系 统、动力电源、天馈、核心网、数据网、信令网。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 16 超讯通信公司深度研究报告 图表 25 超讯通信一体化服务能力 服务种 类一体 化 服务专 业一体 化 网络建设 管线、传输设 备、接入网 网络维护 基站主设备、 室内分布系 统、动力电 源、天馈 网络优化 核心网、数据 网、信令网 资料来源:公司招股说明书,华创证券 全国性业务布局与区域服务优势:公司在广东、四川、江西、北京等 20 多个区域先后开展通信技术服务,对各地的 政策法规、行业情况、市场特点、技术要求均有深刻的认识与了解。截至 2015 年末,公司已在全国设立了 18 个分 支机构,涉及 80 余个地市。 先进的服务技术水平:公司始终保持技术先进性,第一批参与了国内 3G 的 WCDMA 网、TD-SCDMA 以及 4G 的 TD-LTE 规模试验网建设。公司研发团队经验丰富,先后参与了“室内分布系统深度覆盖研究”、“无线网端到端 测试研究”、“信令分析专项优化研究”、“TD 商用终端无线性能深入研究”、“多厂家无线网联合优化研究”等 广东移动一系列重大科研项目,技术水平保持业内领先。 直接服务于最终客户的经营模式:多年来,公司均采用直接服务于通信运营商的经营模式,该模式不依赖于设备商, 直接将企业自身的服务与技术优势展现给通信运营商,有利于公司了解最终客户的真实需求,巩固与通信运营商的 合作关系,也有利于公司获得更高毛利。 3.2 公司劣势 筹资难度大:公司经过多年发展,经营规模和盈利能力都快速增长,而来源于公司内部积累和间接融资的资金已不 能完全满足公司的进一步发展。作为一家轻资产的中小企业,公司目前融资渠道和融资额度均较少,制约了公司的 发展。 员工培训无法满足业务发展需要:移动通信技术的不断升级换代,员工以及派遣人员的个人服务技能也需要持续更 新。随着公司业务的迅速扩张,公司的服务团队也急剧扩张,已有的员工培训方式无法满足员工队伍扩张的需求, 形成公司业务拓展的瓶颈。 三、公司募投项目介绍:投资总额 2.72 亿,募集金额 2.09 亿,募投 4 个项目 本次公开发行拟发行不超过 2000 万股普通股,占发行后总股本的比例为 25%,主要用于以下项目: 图表 26 募投项目 项目名称 拟投资金额(万元) 区域服务网络支撑建设 项目 11,493.96 研发与培训基地项目 4,822.58 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 调度指挥信息平台建设 项目 1,898.90 补充营运资金 9,000.00 17 超讯通信公司深度研究报告 资料来源:公司招股说明书,华创证券 所需投资总额为 2.72 亿元,本次发行实际募集资金净额 2.09 亿元,实际募集资金不能满足上述项目投资需要,资 金缺口将由公司通过自有资金或银行贷款予以解决。 (一)区域服务网络支撑建设项目 该项目通过对现有分支机构的技术升级,并在华南、华北、华中和西部地区新建分支机构,将公司业务覆盖到全国 主要区域。区域服务网络支撑建设项目以总部为后台中心,以扩建和新建的分公司或办事处为功能节点,全面覆盖 所属范围内县市区域的业务,扩展公司业务影响力。该项目的内容主要包括:新增办公场地的租赁和装修、新增软 硬件设备仪器的购买、新增人员的招聘及培训等。 效益分析:项目建设期为 3 年,测算期 8 年。项目税前净现值为 2,843.03 万元,税后净现值为 1,101.14 万元。税 前内部收益率为 16.88%,税后为 11.50%。静态回收期所得税前为 5.77 年,税后为 6.46 年。 (二)研发与培训基地项目 该项目包括研发中心和培训中心建设,研发中心由原技术部技改实现,下设项目科、研发科、技术执行科;培训中 心的目的是培养掌握各种通信技术的服务团队,为公司业务扩张提供高素质的人力资源保障。基地主要的建设内容 包括:场地的购置和装修、研发设备的购买、专业软件的购买、人员的招聘及培训等。研发中心包括:三个子部门 项目款、研发科和技术执行科。 效益分析:研发与培训基地项目不直接产生经济效益。 (三)调度指挥信息平台建设项目 该项目资金用于升级改造公司目前现有的调度指挥信息平台,平台融合 GIS 和 GPS 技术,通过 Web 方式实现维护 人员、维护车辆的实时定位,通过与通信运营商现有网管系统接口,实现故障、停电位置的实时显示。 项目内容主要包括三部分:一、各个分公司信息平台的建设,在全国各地分公司建立调度指挥信息平台、配备专职 人员监控维护信息、油机终端更新升级、车载终端更新升级;二、总部运营信息中心扩容建设,数据中心扩容改造、 监控中心扩容改造、呼叫中心系统扩容改造、业务支撑系统扩容建设;三、软件升级开发,核心平台软件升级开发、 应急指挥服务平台升级开发、GIS 地理信息服务系统升级开发、检测中心扩容建设。 (四)补充流动资金项目 由于公司与客户、 公司与供应商之间收款付款周期不同,公司的业务模式决定了公司从开始提供服务到收到服务款 项需要较长的时间,公司的业务模式和公司与客户、公司与供应商之间的付款周期不对称导致公司的应收账款金额 较大,从而使公司营运资金较为紧张。随着公司业务规模的不断扩大,该矛盾愈加突出,补充营运资金的需求更加 迫切。从营运资金筹资来源来看,随着业务规模的扩大,依靠股东原始资金投入和自身滚动积累的资金已不能满足 业务快速发展的需要,公司需要通过外部融资补充营运资金。 四、投资建议 公司在通信网络服务行业深耕多年,预计凭借其竞争能力公司营收增长有望保持行业或以上增速,预计 2016-2018 年净利润为 0.55 亿元、0.73 亿元、0.91 亿元,对应 PE 分别为 115 倍、87 倍、70 倍,给予推荐评级。 风险提示:行业竞争加剧,单一大客户风险。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 18 超讯通信公司深度研究报告 附录:财务预测表 资产负债表 利润表 单位:百万元 货币资金 应收票据 应收账款 预付账款 存货 其他流动资产 流动资产合计 其他长期投资 长期股权投资 固定资产 在建工程 无形资产 其他非流动资产 非流动资产合计 资产合计 短期借款 应付票据 应付账款 预收款项 其他应付款 一年内到期的非流动负债 2015 137 0 455 3 8 13 615 1 0 21 0 2 12 36 651 71 0 272 0 11 15 2016E 149 0 568 4 10 13 743 1 0 15 0 2 12 30 773 71 0 339 0 11 15 2017E 170 0 699 5 12 13 898 1 0 11 0 2 12 25 924 71 0 416 0 11 15 2018E 198 0 853 6 14 13 1,084 1 0 8 0 2 12 22 1,106 71 0 508 0 11 15 其他流动负债 流动负债合计 长期借款 应付债券 其他非流动负债 非流动负债合计 负债合计 归属母公司所有者权益 少数股东权益 所有者权益合计 负债和股东权益 43 412 0 0 0 0 412 239 0 239 651 43 479 0 0 0 0 479 294 0 294 773 43 557 0 0 0 0 557 367 0 367 924 43 648 0 0 0 0 648 458 0 458 1,106 现金流量表 单位:百万元 经营活动现金流 现金收益 存货影响 经营性应收影响 经营性应付影响 其他影响 投资活动现金流 资本支出 股权投资 其他长期资产变化 融资活动现金流 借款增加 财务费用 股东融资 其他长期负债变化 单位:百万元 营业收入 营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 NOPLAT EPS(摊薄)(元) 2016E 21 71 -2 -114 67 0 0 0 0 0 -9 0 -9 0 0 2017E 33 89 -2 -132 78 0 -1 -1 0 0 -11 0 -11 0 0 2018E 44 109 -3 -155 92 0 -1 -1 0 0 -15 0 -15 0 0 2016E 868 659 15 15 103 9 0 0 0 66 0 0 66 11 55 0 55 62 0.69 2017E 1,067 811 18 19 121 11 0 0 0 87 0 0 87 14 73 0 73 82 0.91 2018E 1,302 989 22 23 143 15 0 0 0 109 0 0 109 18 91 0 91 104 1.14 2015 2016E 2017E 2018E 23.2% 53.8% 49.4% 25.0% 5.4% 28.8% 23.0% 31.6% 32.7% 22.0% 26.0% 24.9% 23.8% 6.1% 17.8% 18.2% 24.0% 6.3% 18.7% 16.4% 24.0% 6.8% 19.9% 18.2% 24.0% 7.0% 19.9% 19.0% 63.3% 61.9% 60.3% 58.6% 36.1% 149.4% 147.5% 29.4% 155.3% 153.3% 23.5% 161.4% 159.3% 18.9% 167.2% 165.0% 1.1 236 185 5 1.1 236 185 5 1.2 236 185 5 1.2 236 185 5 0.53 0.43 2.99 0.69 0.27 3.68 0.91 0.41 4.59 1.14 0.55 5.73 149 26 81 115 22 79 87 17 62 70 14 51 主要财务比率 成长能力 营业收入增长率 EBIT 增长率 归母净利润增长率 获利能力 毛利率 净利率 ROE ROIC 偿债能力 资产负债率 2015 34 71 29 -166 88 13 -4 -2 0 -2 -16 -6 -5 -4 0 2015 694 529 12 12 70 5 16 0 0 50 2 1 51 8 43 0 43 59 0.53 债务权益比 流动比率 速动比率 营运能力 总资产周转率 应收帐款周转天数 应付帐款周转天数 存货周转天数 每股指标(元) 每股收益 每股经营现金流 每股净资产 估值比率 P/E P/B EV/EBITDA 资料来源:公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 19 超讯通信公司深度研究报告 通讯互联网组分析师介绍 华创证券首席分析师:束海峰 北京邮电大学硕士。曾任职于工业和信息化部电信研究院规划所。2012 年加入华创证券研究所。2012 年水晶球卖方 分析师、新财富最佳分析师第六名;2013 年水晶球卖方分析师第四名、新财富最佳分析师第五名;2014 年新财富最 佳分析师第三名;2015 年水晶球卖方分析师第二名、新财富最佳分析师第三名团队成员;2016 年金牛最佳分析师第 五名。 华创证券高级分析师:徐景春 武汉理工大学工科双学士。曾任职于腾讯科技股份有限公司、51.COM、盛大游戏,上海原点资产管理有限公司合伙人。 2016 年加入华创证券研究所。2010 年荣获上海市软件行业标兵。 华创证券分析师:张弋 北京理工大学硕士。曾任职于汉王科技股份有限公司、联想集团。2014 年加入华创证券研究所。 华创证券分析师:梁斯迪 澳大利亚悉尼科技大学经济学硕士。曾任职于嘉实基金、新宝集独立研究机构。2016 年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师:李孟龙 沈阳航空航天大学经济学学士。曾任职于航天数字传媒有限公司、北京华录天维科技有限公司。2016 年加入华创证券 研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 北京机构销售部 广深机构销售部 上海机构销售部 姓名 职 崔文涛 务 办公电话 企业邮箱 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 温雪姣 销售经理 010-66500852 wenxuejiao@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 郭赛赛 销售助理 010-63214683 guosaisai@hcyjs.com 杜飞 销售助理 010-66500827 dufei@hcyjs.com 张娟 所长助理兼广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 李梦雪 销售经理 0755-82027731 limengxue@hcyjs.com 罗颖茵 销售助理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 陈艺珺 销售助理 0755-83024576 chenyijun@hcyjs.com 石露 销售副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 简佳 高级销售经理 021-20572586 jianjia@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 杜婵媛 高级销售经理 021-20572583 duchanyuan@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 20 超讯通信公司深度研究报告 地区 姓名 职 沈晓瑜 务 办公电话 企业邮箱 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 范婕 销售助理 021-20572587 fanjie@hcyjs.com 陈红宇 销售助理 021-20572593 chenhongyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 21 超讯通信公司深度研究报告 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300) 公司投资评级说明: 强推:预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上; 推荐:预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性:预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间; 回避:预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20%之间。 行业投资评级说明: 推荐:预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上; 中性:预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%; 回避:预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息,准确表述了分析师的个人观点;分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任 何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负 有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司 于发布本报告当日的判断。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义 务。 报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点,并不构成对所涉及 证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定 状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有,本公司对本报告保留一切权利,未经本公司事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复 制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“华创证券研究”,且 不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。 华创证券研究所 北京总部 广深分部 上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 地址:深圳市福田区香梅路 1061 号 地址:上海浦东银城中路 200 号 恒奥中心 C 座 3A 中投国际商务中心 A 座 19 楼 3402 室 华创证券 邮编:100033 邮编:518034 邮编:200120 传真:010-66500801 传真:0755-82027731 传真:021-50581170 会议室:010-66500900 会议室:0755-82828562 会议室:021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 22
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