安信证券-航天系混改先锋，外延并购稳步推进

公司快报/航天发展 Tabl e_Bas eInfo Tabl e_Title 公司快报 2017 年 01 月 04 日 航天发展（000547.SZ） 证券研究报告 其他 航天系混改先锋，外延并购稳步推进 投资评级 买入-A 维持评级 8 月，公司发 布公告，锐安科技确定为交易标的，后确定为购买锐安科技 66%股权。 6 个月目标价： 22 元 日前，公司针对深交所的问询函对交易预案进行了补充完善，公司收 股价（2017-01-03） 16.90 元 购锐安科技交易稳步推进中。锐安科技是公安部第三研究所控股的高 交易数据 新技术企业，在大数据和互联网信息安全方面实力雄厚，是国内最早 总市值（百万元） 24,160.73 流通市值 （百万元） 15,231.09 从事大数据分析、信息挖掘的高新技术企业之一，也是国内最早提供 总股本（百万股） 1,429.63 网络安全大数据产品和解决方案的供应商，业务涵盖网络安全大数据、 流通股本（百万股） 901.25 运营商大数据两大行业方向，客户包括政府、公安、企事业单位、金 12 个月价格区间 13.00/18.81 元 融单位等等高端用户。对锐安科技的资本运作将提高公司现有的电子 股价表现 蓝军业务水平，也将为公司拓展大数据、互联网信息安全新的业务领 航天发展 其他 深证综指 域。 2% ■标的资产将显著增厚公司业绩，公司价值处于低估：锐安科技主营 -4% 2016-01 2016-05 2016-09 -10% 业务由信息安全、政府和企业安全大数据服务两个板块构成，经过多 -16% 年的专注发展，公司自身研发实力和服务能力的不断提升，公司的市 -22% -28% 场知名度和影响力不断提升。2014 年，锐安科技营业总收入约 4.9 亿 -34% 元，扣非净利润 3394.78 万元；2015 年，锐安科技营业总收入约 6.1 亿 资料来源：Wind 资讯 元，扣非净利润 6583.79 万元。与上年同期相比，2016 年 1-7 月锐安科 升幅% 1M 3M 12M 技净利润分别增加 24.33%。航天发展此次收购锐安科技 66%股权资产 相对收益 14.75 10.51 -5.15 交易金额预计约为 14.9 亿元，锐安科技 2016 到 2019 年四年扣非净利 绝对收益 10.03 10.03 -19.13 承诺分别不低于 12518.46 万元、17813.96 万元、21557.58 万元、25089.38 邹润芳 分析师 万元。 SAC 执业证书编号：S1450514040001 ■军民融合和混改第一股，顺应资产证券化大流：航天发展是国有资 zourf@essence.com.cn 021-35082076 本、民营资本、社会资本相结合的典型的混合所有制上市公司，号称 相关报告 军民融合和混改第一股，围绕资本市场做动作谋求发展是航天发展的 航天发展：业绩大幅增长， 2016-04-19 基因。航天发展旗下拥有南京长峰、重庆金美、欧地安、福发发电， 电子信息站平台再起航 航天发展：航天发展：双 业务领域涵盖电子蓝军、通信、电磁安防、发电，现金资金充足，外 事件助力完善电子产业 延收购的意愿更为强烈。对锐安科技的外延收购反映了在增长考核压 2016-02-03 链，持续拓展军工信息化 力下，军工央企利用资本市场做大做强的意愿一直没有变化。同时， 蓝海 我国航天领域两大集团资产证券化率低，跨院和对外收购已成趋势。 随着集团对相关产业调整完成，航天科工集团资产证券化时机成熟。 ■投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价 22.00 元。我们预计公 司 2016 年-2018 年 EPS 分别为 0.24、0.31、0.36，对应 PE 分别为 62.9、49.6、42.3。经估算，收购完成后，上市公司 2017、2018 年 备考扣非归母净利润将达到约 5.42 亿元、6.44 亿元，对应 PE 约为 46.4、39.0，公司价值处于低估。 ■收购锐安科技股权，进军互联网信息安全领域：今年 Tabl e_Mar ketInfo Tab le_Ch art Tab le_Report 公司快报/航天发展 ■风险提示：资产重组进展不顺利，业绩承诺无法实现。 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 净利润 每股收益(元) 每股净资产(元) 856.0 206.9 0.14 1.59 1,122.7 207.5 0.15 3.72 1,571.8 349.2 0.24 4.73 1,964.8 442.5 0.31 5.02 2,318.4 518.9 0.36 5.35 2014 2015 2016E 2017E 2018E 106.1 9.6 24.2% 9.1% 0.0% 18.5% 105.8 4.1 18.5% 3.9% 0.3% 12.6% 62.9 3.3 22.2% 5.2% 0.0% 10.3% 49.6 3.1 22.5% 6.2% 0.1% 11.1% 42.3 2.9 22.4% 6.8% 0.2% 13.3% 盈利和估值 市盈率(倍) 市净率(倍) 净利润率 净资产收益率 股息收益率 ROIC 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/航天发展 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 (百万元) 营业收入 减:营业成本 营业税费 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润总额 减:所得税 净利润 财务指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 856.0 549.5 8.2 1,122.7 589.2 5.6 1,571.8 824.9 7.9 1,964.8 1,031.1 9.8 2,318.4 1,216.7 11.6 29.7 24.7 31.4 39.3 46.4 170.6 15.6 252.6 4.3 314.4 -13.6 393.0 -26.3 463.7 -28.6 14.0 32.2 5.8 -0.0 5.0 - 5.0 - 5.0 - 159.8 2.7 10.0 10.0 10.0 260.4 1.4 243.2 3.5 411.9 3.4 522.9 3.3 613.6 3.4 261.8 32.6 246.7 30.6 415.2 51.4 526.2 65.1 617.0 76.4 206.9 207.5 349.2 442.5 518.9 (百万元) 成长性 营业收入增长率 营业利润增长率 2014 2015 2016E 2017E 2018E 59.7% 66.2% 31.2% -6.6% 40.0% 69.3% 25.0% 27.0% 18.0% 17.4% 49.4% 0.3% 68.3% 26.7% 17.3% EBIT 增长率 58.1% 53.4% -1.2% -10.3% 61.7% 60.9% 24.6% 24.7% 17.1% 17.8% NOPLAT 增长率 投资资本增长率 39.4% 32.1% -10.2% 96.7% 60.9% 16.0% 24.7% -2.0% 17.8% 11.6% 净资产增长率 37.0% 125.9% 26.4% 6.3% 6.6% 营业利润率 35.8% 30.4% 47.5% 21.7% 47.5% 26.2% 47.5% 26.6% 47.5% 26.5% 净利润率 24.2% 18.5% 22.2% 22.5% 22.4% 35.5% 32.2% 26.7% 22.0% 30.9% 25.3% 30.8% 25.3% 30.6% 25.2% 69 328 1,041 67 232 1,029 65 237 1,003 55 241 954 净利润增长率 EBITDA 增长率 利润率 毛利率 EBITDA/营业收入 资产负债表 货币资金 交易性金融资产 应收帐款 应收票据 预付帐款 存货 其他流动资产 可供出售金融资产 持有至到期投资 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 无形资产 EBIT/营业收入 2015 2016E 2017E 2018E 664.2 241.7 518.2 2,428.9 663.5 3,004.0 908.4 3,523.1 1,056.4 3,564.0 1,262.0 流动资产周转天数 72 467 979 17.5 28.5 104.9 71.3 69.8 66.2 148.5 105.7 109.1 97.1 应收帐款周转天数 存货周转天数 209 205 189 172 180 184 180 184 180 184 488.4 587.4 1,016.6 988.4 1,377.5 1,329 1,646 1,669 1,490 1,356 644.1 290.4 31.7 163.7 31.0 - 31.0 - 31.0 - 总资产周转天数 投资资本周转天数 637 821 839 714 634 - - - - - 投资回报率 9.1% 3.9% 5.2% 6.2% 6.8% 187.8 241.4 344.6 366.0 342.0 ROA ROIC 费用率 销售费用率 6.6% 18.5% 3.2% 12.6% 4.7% 10.3% 5.4% 11.1% 6.0% 13.3% 管理费用率 3.5% 19.9% 2.2% 22.5% 2.0% 20.0% 2.0% 20.0% 2.0% 20.0% 财务费用率 三费/营业收入 1.8% 25.2% 0.4% 25.1% -0.9% 21.1% -1.3% 20.7% -1.2% 20.8% 30.1% 43.0% 18.9% 23.3% 10.7% 11.9% 12.8% 14.7% 12.3% 14.0% 5.52 4.48 4.64 3.94 6.47 5.18 5.62 4.67 6.07 4.77 17.74 58.18 -29.28 -18.88 -20.48 7.3 247.6 126.6 66.0 35.8 97.4 297.1 181.2 2,063.4 157.4 2,061.6 133.6 2,060.5 109.7 2,059.4 短期债务 3,482.7 100.0 6,785.0 100.0 7,786.0 - 8,479.1 - 8,987.5 - 应付帐款 应付票据 319.1 491.5 585.4 760.8 827.7 5.0 47.7 1.6 244.6 7.6 194.8 3.8 277.4 9.7 224.2 575.4 445.7 42.6 42.6 42.6 1,047.3 157.2 1,283.4 185.6 830.4 200.3 1,084.6 218.8 1,104.2 240.5 948.6 1,429.6 1,429.6 1,429.6 1,429.6 1,147.5 2,435.4 5,140.3 5,501.7 5,325.8 6,955.7 5,746.2 7,394.6 6,213.2 7,883.3 2014 2015 2016E 2017E 2018E 229.2 28.7 216.2 53.6 349.2 87.3 442.5 108.5 518.9 123.6 其他非流动资产 资产总额 其他流动负债 长期借款 其他非流动负债 负债总额 少数股东权益 股本 留存收益 股东权益 现金流量表 净利润 加:折旧和摊销 资产减值准备 公允价值变动损失 运营效率 2014 固定资产周转天数 流动营业资本周转天数 ROE 偿债能力 资产负债率 负债权益比 流动比率 速动比率 利息保障倍数 分红指标 DPS(元) 分红比率 股息收益率 - 0.05 - 0.02 0.04 0.0% 0.0% 31.0% 0.3% 0.0% 0.0% 5.0% 0.1% 10.0% 0.2% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 0.14 1.59 0.15 3.72 0.24 4.73 0.31 5.02 0.36 5.35 业绩和估值指标 EPS(元) BVPS(元) 14.0 5.8 - - - PE(X) 106.1 105.8 62.9 49.6 42.3 -32.2 34.8 0.0 16.6 -13.6 -26.3 -28.6 PB(X) P/FCF 9.6 -103.6 4.1 -15.0 3.3 -31.6 3.1 42.1 2.9 314.1 -159.8 22.3 -2.7 8.7 -10.0 14.6 -10.0 18.5 -10.0 21.7 P/S EV/EBITDA 25.7 40.1 19.6 84.3 14.0 39.4 11.2 30.8 9.5 26.3 经营活动产生现金流量 -256.3 132.5 479.7 171.4 -581.3 -153.8 17.3 550.5 -526.0 99.7 26.2% 4.0 35.7% 3.0 32.5% 1.9 26.2% 1.9 35.7% 1.2 投资活动产生现金流量 融资活动产生现金流量 75.5 1,972.7 128.2 -35.5 -35.5 ROIC/WACC -84.7 58.0 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 600.7 4.2 -23.3 REP 财务费用 投资损失 少数股东损益 营运资金的变动 CAGR(%) PEG 公司快报/航天发展  公司评级体系 收益评级： 买入 — 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上； 增持 — 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%； 中性 — 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持 — 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%； 卖出 — 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上； 风险评级： A — 正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动； B — 较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；  Table_AuthorStatement 分析师声明 邹润芳声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实 守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、 研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告， 并向本公司的客户发布。  免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确 性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本 报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公 司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但 不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出 修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要， 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务 顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情 况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明 示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本 公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需 在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 公司快报/航天发展 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。  销售联系人 Tab le_Sales 上海联系人 北京联系人 深圳联系人 葛娇妤 朱贤 许敏 孟硕丰 李栋 侯海霞 潘艳 原晨 温鹏 田星汉 王秋实 张莹 李倩 周蓉 胡珍 范洪群 孟昊琳 021-35082701 021-35082852 021-35082953 021-35082788 021-35082821 021-35082870 021-35082957 010-83321361 010-83321350 010-83321362 010-83321351 010-83321366 010-83321355 010-83321367 0755-82558073 0755-82558044 0755-82558045 gejy@essence.com.cn zhuxian@essence.com.cn xumin@essence.com.cn mengsf@essence.com.cn lidong1@essence.com.cn houhx@essence.com.cn panyan@essence.com.cn yuanchen@essence.com.cn wenpeng@essence.com.cn tianxh@essence.com.cn wangqs@essence.com.cn zhangying1@essence.com.cn liqian1@essence.com.cn zhourong@essence.com.cn huzhen@essence.com.cn fanhq@essence.com.cn menghl@essence.com.cn 安信证券研究中心 Tabl e_Addr ess 深圳市 地 址： 邮 编： 上海市 地 址： 邮 编： 北京市 地 址： 邮 编： 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层 518026 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 200080 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层 100034