证券研究报告
2017 年 2 月 3 日
东阿阿胶
控股股东再增持,不排除继续增持可能性
公司动态
维持确信买入
公 司近况
公司公告,控股股东华润医药投资于 2016 年 4 月 20 日至 2017
年 1 月 25 日通过二级市场增持公司股票,目前占公司总股本达
5%,交易区间价格 43.99~55.00 元,增持后,医药投资及其一致
行动人共持有公司股份 28.14%,彰显对公司未来发展的信心。
评论
此次增持比例 0.34%,不排除继续增持的可能性。 2016 年 4 月
20 日至 5 月 5 日,华润医药投资通过二级市场增持 4.66%,与其
一致行动人持股 27.8%;此次增持比例 0.34%,总计达 5%,不
排除在未来 12 个月继续增持的可能性。我们认为华润增持不仅彰
显对公司产品线本身发展的坚定信心,还体现出对更好发挥华润
集团整体优势和协同效应的信心。
股票代码
000423.S Z
评级
最新收盘价
目标价
人民币 54.42
确信买入
人民币 80.00
52 周 最 高 价 /最 低 价
总 市 值 (亿 )
30 日 日 均 成 交 额 (百万 )
发 行 股 数 (百 万 )
人民币 63.63~42.96
人民币 356
人民币 232.49
654
其 中 : 自 由 流通股 (%)
30 日 日均成交量(百万股)
主营行业
100
4.34
医疗保健
000423.SZ
144
沪深300
相 对 股 价 (%)
133
营销新变化,2017 年有望实现快速增长。公司近期加大营销力
度,1)空中推广:不仅成为央视国家品牌计划成员(医药企业只
有两家,公司为其一)
,还加强网络新媒体的推广;2)地面拉动:
新增 3000 人团队主动出击终端销售,分布到各大门店进行产品推
广,并将终端纯销纳入 KPI 考核。预计双轮营销变化下,终端动
销将实现新的突破,公司 2017 年有望实现快速增长。
整合产业链线上线下资源,加强原料掌控力。线下,公司已建立
20 个养驴基地,深度融合“把毛驴当成药材养”的理念和“活体
循环开发”模式,加强驴肉、驴奶等附加产品的开发;线上,近
期成立中国驴交易所,有望实现对养殖、交易、屠宰等全过程服
务的跟踪,加强原料掌控力,并增加新的盈利点。
(人 民 币 百 万 )
估 值建议
维持盈利预测不变,2016/2017 EPS 分别为 2.81/3.39 元 ,同
比增长 13.1%/20.6%,引入 2018 年盈利预测 3.90 元,同比增长
15.1%。目前股价对应 2017 年 P/E 16X,维持“确信买入”
,维
持 目标价 80 元 ,对应 2017 年 P/E 24X。
122
111
100
89
2016-02
2016-05
2015A
2016-10
2016E
2017-01
2017E
2018E
营业收入
5,450
6,173
7,304
8,321
增速
35.9%
13.3%
18.3%
13.9%
归 属 母 公 司 净利润
增速
1,625
1,838
2,217
2,552
19.0%
13.1%
20.6%
15.1%
每股净利润
2.48
2.81
3.39
3.90
每股净资产
10.72
12.73
15.22
18.03
每股股利
0.80
0.90
1.09
1.26
每 股 经 营 现 金流
1.49
2.64
2.97
3.68
市盈率
21.9
19.4
16.1
13.9
市净率
5.1
4.3
3.6
3.0
18.4
15.6
12.4
10.3
E V /E BITDA
1.5%
1.7%
2.0%
2.3%
平 均 总 资 产 收益率
20.2%
19.8%
20.2%
19.7%
平 均 净 资 产 收益率
25.1%
24.0%
24.2%
23.5%
股息收益率
风险
提价导致销量下滑;原材料价格上升。
2016-07
资 料 来 源 : 万得资 讯,彭 博资讯 ,公司 信息, 中金公 司研究 部
屠炜颖
邹朋
分析员
weiying.tu@cicc.com.cn
SAC 执 证 编 号 : S0080516040001
SFC CE Ref: BHM709
分析员
peng.zou@cicc.com.cn
SAC 执 证 编 号 : S0080513090001
SFC CE Ref: BCC313
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
中 金公司研究部:2017 年 2 月 3 日
财务报表和主要财务比率
财 务 报 表( 百万 元)
利 润表
营业收入
营业成本
营 业 税 金 及 附加
营业费用
管理费用
财务费用
其他
营业利润
2015A
2016E 2017E 2018E
5,450
6,173
7,304
8,321
1,929
2,014
2,299
2,557
65
73
87
99
1,277
1,586
1,899
2,189
423
483
570
647
主 要 财 务比 率
成 长能力
营业收入
营业利润
E BITDA
净利润
盈 利能力
毛利率
营业利润率
E BITDA 利 润率
2015A
2016E 2017E 2018E
35.9%
13.3%
18.3%
13.9%
20.6%
13.4%
20.6%
15.1%
20.9%
14.9%
21.2%
15.0%
19.0%
13.1%
20.6%
15.1%
64.6%
67.4%
68.5%
69.3%
35.2%
35.3%
36.0%
36.3%
34.0%
34.4%
35.3%
35.6%
-17
-8
-17
-27
146
153
160
168
1,920
2,178
2,626
3,024
159
159
167
176
净利润率
29.8%
29.8%
30.3%
30.7%
1,927
2,178
2,626
3,024
289
327
394
454
4.42
5.12
4.93
5.74
13
13
15
18
偿 债能力
流动比率
速动比率
3.24
3.97
3.75
4.61
1,625
1,838
2,217
2,552
1.14
1.82
2.01
2.79
1,850
2,126
2,578
2,965
17.7%
15.4%
16.2%
14.1%
净现金
净现金
净现金
净现金
1,659
2,667
3,774
5,267
468
547
614
754
20.2%
19.8%
20.2%
19.7%
301
317
363
393
25.1%
24.0%
24.2%
23.5%
1,725
1,695
2,210
2,133
其他流动资产
流动资产合计
固 定 资 产 及 在建 工程
无 形 资 产 及 其他 长期资 产
2,280
2,280
2,280
2,280
6,433
7,506
9,242
10,827
1,539
1,830
2,169
2,477
543
517
492
468
非 流 动 资 产 合计
资产合计
短期借款
应 付 账 款 及 票据
2,176
2,441
2,754
3,039
8,609
9,947
11,996
13,866
80
91
107
122
888
802
1,117
1,020
估 值分析
市盈率
市净率
E V /E BITDA
股息收益率
营业外收支
利润总额
所得税
少数股东损益
归 属 母 公 司 净利 润
E BITDA
资 产 负 债表
货币资金
应 收 账 款 及 票据
预付款项
存货
其他流动负债
流动负债合计
长 期 借 款 和 应付 债券
非 流 动 负 债 合计
487
572
649
745
1,455
1,465
1,874
1,888
0
0
0
0
71
71
71
71
负债合计
股东权益合计
少数股东权益
1,526
1,536
1,945
1,959
7,014
8,329
9,954
11,792
69
82
98
115
负 债 及 股 东 权益 合计
8,609
9,947
11,996
13,866
1,625
1,838
2,217
2,552
94
110
129
135
-616
-66
-236
-94
-90
-118
-146
-162
2,410
现 金 流 量表
净利润
折旧和摊销
营运资本变动
其他
经 营 活 动 现 金流
投 资 活 动 现 金流 入
投 资 活 动 现 金流 出
投 资 活 动 现 金流
股权融资
银行借款
978
1,728
1,941
-1,116
155
163
171
-284
-370
-438
-416
-1,400
-215
-275
-245
0
0
0
0
78
11
17
15
其他
筹 资 活 动 现 金流
汇 率 变 动 对 现金 的影响
-3
0
0
0
-469
-504
-558
-672
0
0
0
0
现金净增加额
-891
1,008
1,107
1,493
现金比率
资产负债率
净 债 务 资 本 比率
回 报 率 分析
总资产收益率
净资产收益率
每 股指标
每 股 净 利 润 (元 )
每 股 净 资 产 (元 )
每 股 股 利 ( 元)
每 股 经 营 现 金流 (元)
2.48
2.81
3.39
3.90
10.72
12.73
15.22
18.03
0.80
0.90
1.09
1.26
1.49
2.64
2.97
3.68
21.9
19.4
16.1
13.9
5.1
4.3
3.6
3.0
18.4
15.6
12.4
10.3
1.5%
1.7%
2.0%
2.3%
资料来源:公司数据,中金公司研究部
公司简介
东阿阿胶地处的东阿县作为阿胶发祥地,生产阿胶已有两千多年的悠久历史。生产经营中成药、保健品、生物药、药用辅料、医疗器
械等 6 大产业门类的产品百余种,阿胶年产量、出口量分别占全国的 75%和 90%以上,远销东南亚各国及欧美市场。公司下辖一个
核心公司,17 个控股子公司。复方阿胶浆为国家保密品种、畅销全国 30 年,累计销量超过 120 亿支。公司“东阿”牌阿胶被认定为
中国驰名商标。
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
2
中 金公司研究部:2017 年 2 月 3 日
图表 1: 历史 P/E 和 P/B
P/E
80
000423.SZ
P/B
13X
16X
19X
80
22X
000423.SZ
3X
3.7X
4.4X
5.1X
70
70
60
60
50
50
40
40
30
30
20
2014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/01
20
2014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/01
资料来源:万得资讯,中金公司研究部
图表 2: 可比公司估值表
公司名称
代码
收盘价
总市值
2017/2/2
(百万元)
每 股 收 益 (元 )
2015A
2016E
净资产收益率
P/E
2017E
P/B
P/S
2015A
2016E
2017E
2015A
2016E
2015A
2016E
2017E
2015A
2016E
8.8x
化学制剂药——中值
9,979
62x
44x
35x
7%
10%
6.3x
6.0x
4.86
8.4x
化学原料药——中值
9,010
77x
43x
29x
6%
10%
4.6x
4.3x
3.97
7.4x
7.0x
生物制药——中值
16,727
54x
41x
31x
11%
12%
7.4x
6.5x
5.61
18.4x
15.8x
现代中药——中值
44x
37x
29x
9%
9%
3.9x
3.4x
3.00
6.3x
4.7x
同仁堂
600085
30.41
41,706
8,319
0.64
0.73
0.82
48x
42x
37x
12%
13%
5.9x
5.3x
4.8x
5.7x
4.0x
东阿阿胶
000423
54.42
35,592
2.48
2.81
3.39
22x
19x
16x
23%
22%
5.1x
4.2x
3.5x
6.3x
6.5x
片仔癀
600436
45.24
27,294
0.77
0.97
1.21
58x
47x
38x
15%
16%
8.6x
7.6x
6.6x
14.7x
14.7x
白云山
600332
24.59
34,571
0.80
0.88
0.96
31x
28x
26x
15%
11%
4.7x
3.2x
2.8x
2.0x
2.0x
葵花药业
002737
33.23
9,703
1.05
1.10
1.32
32x
30x
25x
13%
12%
4.0x
3.6x
3.3x
4.6x
3.2x
太安堂
002433
10.33
7,965
0.25
0.32
0.42
42x
32x
25x
4%
5%
1.8x
1.7x
1.6x
4.8x
3.5x
康美药业
600518
17.98
88,951
0.56
0.67
0.79
32x
27x
23x
15%
12%
4.7x
3.3x
3.0x
4.1x
4.9x
贵州百灵
002424
17.91
25,275
0.29
0.36
0.45
61x
50x
40x
16%
16%
9.5x
8.0x
6.7x
19.1x
14.1x
中新药业
600329
18.33
10,427
0.59
0.61
0.75
31x
30x
24x
12%
11%
3.6x
3.2x
2.8x
2.3x
1.9x
品牌中药——中值
17,112
35x
30x
25x
13%
13%
4.7x
4.0x
3.40
6.2x
6.1x
综合性制药企业——中值
16,119
37x
20x
17x
11%
13%
3.3x
2.8x
2.48
2.5x
2.6x
医药商业——中值
10,660
51x
40x
30x
11%
9%
6.1x
3.9x
3.51
1.5x
1.3x
医疗服务——中值
15,571
72x
59x
43x
16%
10%
11.3x
7.9x
6.7x
10.1x
9.5x
器械和诊断——中值
7,113
59x
46x
37x
9%
9%
5.9x
4.6x
4.4x
12.9x
10.2x
体外诊断——中值
10,149
58x
46x
38x
13%
13%
7.2x
6.1x
5.2x
12.9x
10.2x
全行业——中值
10,078
53x
41x
31x
10%
11%
5.0x
4.2x
3.81
8.3x
6.8x
资料来源:万得资讯,中金公司研究部; 注:浅灰色背景表示的是中金覆盖公司(采用中金预测),白色背景为未覆盖公司(采用万得一致预期)
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
3
中 金公司研究部
法律声明
一般声明
本 报告由 中国国 际金融 股份有 限公司 (已具 备中国 证监会 批复的 证券 投资咨 询业务 资格) 制作。 本报告 中的信 息均来 源于我 们认为 可靠的 已公开 资料, 但中国 国际金
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)对这些 信息 的准确 性及完 整性不 作任何 保证。本报告 中的信 息、意见等 均仅供 投资者 参考之 用,不构成 所述证
券 买卖的 出价或 征价。 该等信 息、意 见并未 考虑到 获取本 报告人 员的 具体投 资目的 、财务 状况以 及特定 需求, 在任何 时候均 不构成 对任何 人的个 人推荐 。投资 者应当
对 本报告 中的信 息和意 见进行 独立评 估,并 应同时 考量各 自的投 资目 的、财 务状况 和特定 需求, 中金公 司不向 客户提 供税务 、会计 或法律 意见。 我们建 议所有 投资者
均 应 就 任 何 潜在投 资向其 税务、 会计或 法律顾 问咨询 。对依 据或者 使用本 报告所 造成 的一切 后果, 中金公 司及/或 其关联 人员均 不承 担任何 法律责 任。
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见 、 评 估 及 预测不 一致的 研究报 告。
本 报告署 名分析 师可能 会不时 与中金 公司的 客户、 销售交 易人员 、其 他业务 人员或 在本报 告中针 对可能 对本报 告所涉 及的标 的证券 市场价 格产生 短期影 响的催 化剂或
事 件进行 交易策 略的讨 论。这 种短期 影响可 能与分 析师已 发布的 关于 相关证 券的目 标价预 期方向 相反, 相关的 交易策 略不同 于且也 不影响 分析师 关于其 所研究 标的证
券 的 基 本 面 评级。
中 金公司 的销售 人员、交易人 员以及 其他专 业人士 可能会 依据不 同假设 和标准 、采用 不同的 分析方 法而口 头或书 面发表 与本报 告意见 及建议 不一致 的市场 评论和 /或交
易 观点。 中金公 司没有 将此意 见及建 议向报 告所有 接收者 进行更 新的 义务。 中金公 司的资 产管理 部门、 自营部 门以及 其他投 资业务 部门可 能独立 做出与 本报告 中的意
见 或 建 议 不 一致的 投资决 策。
除 非另行 说明,本报告 中所引 用的关 于业绩 的数据 代表过 往表现。过往 的业绩 表现亦 不应作 为日后 回报的 预示。我 们不承 诺也不 保证,任何所 预示的 回报会 得以实 现。
分 析 中 所 做 的回报 预测可 能是基 于相应 的假设 。任何 假设的 变化可 能会显 著地影 响所 预测的 回报。
本 报告提 供给某 接收人 是基于 该接收 人被认 为有能 力独立 评估投 资风 险并就 投资决 策能行 使独立 判断。 投资的 独立判 断是指 ,投资 决策是 投资者 自身基 于对潜 在投资
的 机 会 、 风 险、市 场因素 及其他 投资考 虑而独 立做出 的。
本 报告由 受香港 证券和 期货委 员会监 管的中 国国际 金融香 港证券 有限 公司于 香港提 供。香 港的投 资者若 有任何 关于中 金公司 研究报 告的问 题请直 接联系 中国国 际金融
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本 报告由 受新加 坡金融 管理局 监管的 中国国 际金融( 新加坡 )有 限公司 (“ 中 金新加 坡 ”) 于新加 坡向符 合新加 坡《证券 期货法 》定 义下的 认可投 资者及 /或机 构投资
者 提供 。提供 本报告 于此类 投资者 , 有 关财 务顾问 将无需 根据新 加坡之《财 务顾问 法》第 36 条就任 何利益 及 /或 其代表 就任何 证券利 益进行 披露 。有关 本报告 之任何
查 询 , 在 新 加坡获 得本报 告的人 员可向 中金新 加坡提 出。
本 报告由 受金融 服务监 管局监 管的中 国国际 金融(英国 )有限 公司(“中 金英国 ”)于英 国提供 。本报 告有关 的投资 和服务 仅向符 合《2000 年金融 服务和 市场 法 2005
年( 金融推 介)令》 第 19(5) 条、 3 8 条、 47 条 以及 49 条规 定的人 士提供 。本报 告并未 打算提 供给零 售客户 使用。 在其他 欧洲经 济区国 家,本报 告向被 其本国
认 定 为 专 业 投资者 (或相 当性质 )的人 士提供 。
本 报 告 将 依 据其他 国家或 地区的 法律法 规和监 管要求 于该国 家或地 区提供 本报告 。
特别声明
在 法律许 可的情 况下,中 金公司 可能与 本报告 中提及 公司正 在建立 或争取 建立业 务关系 或服务 关系。因 此,投资 者应当 考虑到 中金公 司及 /或其相 关人员 可能存 在影响
本 报 告 观 点 客观性 的潜在 利益冲 突。
与 本 报 告 所 含具体 公司相 关的披 露信息 请访 http://research.cicc.c om/disclosure_cn,亦 可参见 近期已 发布的 关于该 等公司 的具 体研究 报告。
研 究 报 告 评 级分布 可从http://www.c ic c.c om.c n/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获 悉 。
个 股评级 标准 :
“确信 买入” (C onviction BUY ):分 析员估 测未 来 6 ~1 2 个月,某个股 的绝对 收益 在 30%以上;绝 对收益 在 20%以 上的个 股为“推 荐”
、在-10% ~20%
之 间的 为“中 性”、在-10% 以下 的为“ 回避 ”
; 绝对收 益在-20% 以下 “确信 卖出 ” (Conviction SELL )。星号 代表 首次覆 盖或 者评级 发生 其它除 上、下 方向 外的变
更 ( 如 * 确信 卖出 - 纳 入 确 信卖 出、*回 避 - 移 出 确信 卖出、 *推荐 - 移 出 确 信买 入、*确 信买入 - 纳 入 确 信 买入)。
行 业评级 标准 :
“超 配”,估测 未来 6 ~12 个月某 行业会 跑赢大 盘 10%以上 ;“标配 ”
, 估测未 来 6 ~1 2 个月 某行业 表现与 大盘的 关系在 -10%与 10%之 间;“低 配”
,
估 测 未 来 6 ~12 个 月某行 业会跑 输大 盘 10%以上 。
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V160908
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中金公司 - 控股股东再增持,不排除继续增持可能性
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