天风证券-面板投资建线浪潮之深度受益者

页数: 19页
行业: 专用设备
作者: 农冰立 张昕
发布机构: 天风证券
发布日期: 2017-01-03
公司报告 | 首次覆盖报告 精测电子(300567) 证券研究报告 2016 年 12 月 30 日 投资评级 面板投资建线浪潮之深度受益者 面板检测设备行业:多重趋势受益,扩张版图清晰 1)全球平板显示产业向中国转移态势明显:LCD 产能仍然有扩张的需求, OLED 领域供需不平衡的现象更为突出,大陆平板显示厂商的设备投资全球 占比,预计将从 2010 年的 22%提高到 2017 年的 70%左右,我国的平板 显示检测行业也迎来快速发展;2)OLED 大势所趋:大陆面板厂商有望成 为供给端与韩厂对应的另外一极,且 OLED 较 LCD 而言良率更低、对检测 设备依赖更大,所需检测设备可达 LCD 的 1.5-2 倍;3)面板产线检测的结 果判定环节还存在大量的人力替代空间;4)设备的国产化是必然趋势:技 术实力提升,叠加服务优势,设备的国产化率将不断提高。 行业 机械设备/仪器仪表 6 个月评级 增持(首次评级) 当前价格 97.2 元 目标价格 109.49 元 基本数据 总股本(百万股) 80.00 流通股本(百万股) 20.00 总市值(百万元) 7,776.00 流通 A 股市值(百万元) 1,944.00 每股净资产(元) 4.95 资产负债率(%) 精测电子:质地优异龙头,尽享行业红利 41.80 一年内最高/最低(元) 公司是面板检测行业的国内龙头企业,公司产品覆盖了平板显示各类主要 检测系统,是行业内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业, 拥有高技术壁垒。2009-2015 年,公司营业收入复合增速 CGAR 90%,公司 归母净利润复合增速 CGAR 63%,产品结构优良,未来仍有较大的毛利率回 升空间;公司与全球前十大面板厂、国内几乎所有面板厂建立了合作和业 务关系; 公司 2015 年研发费用率高达 21%、 研发人员占比 47%。 公司 Module 制程检测系统的技术优势明显,毛利显著高于行业平均水平;AOI 光学检 测领域,公司是国内领跑者,未来人工替代也带来检测设备的数倍增量空 间;OLED 检测方面,公司是极难得的形成量产出货的大陆领军企业,将享 受 OLED 建设大潮的巨大红利。 104.88/23.90 作者 农冰立 分析师 SAC 执业证书编号:S1110516110006 nongbingli@tfzq.com 张昕 分析师 SAC 执业证书编号:S1110516090002 zhangxin@tfzq.com 洪骐 联系人 hongqi@tfzq.com 股价走势 估值与盈利预测 我们相信公司属于高增速赛道中的领跑者。公司近年间多次收购,并成功 理顺业务,结合客户资源与技术优势转化为营收及利润,未来不排除公司 继续进行外延并购,并向着半导体设备等新方向布局,打开想象空间。预 计公司 2016-2018 年归母净利润分别为 1.05 亿、1.51 亿、2.62 亿,EPS 1.31 元、1.88 元和 3.28 元,对应 16-17 年、17-18 年增速分别为 44%和 74%, 16-18 年复合增速 58%。考虑到公司所在行业的巨大弹性和公司的领导地 位,我们给予公司 2017 年 PEG 为 1,对应 6 个月目标价 109.49 元。首次 覆盖,给予增持评级。 风险提示:面板厂投资建线速度或扩产不及预期,设备的国产化率不及预 期,产线的自动化率不及预期。 财务数据和估值 营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) EPS(元/股) 市盈率(P/E) 市净率(P/B) 市销率(P/S) EV/EBITDA 2014 254.46 76.30 42.27 50.22 0.97 0.63 154.84 46.72 30.56 0.00 2015 417.54 64.09 77.19 76.75 52.83 0.96 101.32 31.94 18.62 0.00 2016E 570.20 36.56 93.00 104.96 36.75 1.31 74.09 21.10 13.64 83.28 2017E 806.10 41.37 157.41 150.71 43.59 1.88 51.60 14.97 9.65 49.42 248% 207% 166% 125% 84% 43% 2% -39% 2015-12 精测电子 创业板指 2016-04 仪器仪表 2016-08 资料来源:贝格数据 相关报告 2018E 1,319.75 63.72 295.89 262.42 74.13 3.28 29.63 9.95 5.89 26.43 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 公司报告 | 首次覆盖报告 内容目录 1. 面板检测设备:多重趋势受益,扩张版图清晰 ...................................................................... 4 1.1. 面板产能大陆转移 .......................................................................................................................... 4 1.2. 面板显示技术升级 .......................................................................................................................... 6 1.2.1. OLED 大势所趋,扩产紧锣密鼓 ..................................................................................... 6 1.2.2. OLED 升级利好检测设备 ................................................................................................... 7 1.3. 人工替代空间很大 .......................................................................................................................... 8 1.4. 设备国产化率提升 .......................................................................................................................... 8 2. 精测电子:质地优异龙头,尽享行业红利 ............................................................................10 2.1. 多年高速增长,产品结构优良 ................................................................................................. 11 2.2. 客户多样分散,竞争能力强 ..................................................................................................... 12 2.3. 研发费用率高,各项业务优质 ................................................................................................. 13 2.3.1. 高研发开支,强专利意识 .............................................................................................. 13 2.3.2. 模组检测:行业领先技术水平 ..................................................................................... 14 2.3.3. AOI 光学检测:人工替代大空间 .................................................................................. 15 2.3.4. OLED 检测:弹性增量方向 ............................................................................................ 15 2.3.5. 其它业务 .............................................................................................................................. 16 3. 估值与盈利预测 ..........................................................................................................................17 图表目录 图 1:全球面板产能(2008-2015) ......................................................................................................... 4 图 2:全球模组产能(2008-2015) ......................................................................................................... 4 图 3:全球液晶面板产能占比(2009-2015) ...................................................................................... 4 图 4:全球平板显示厂商设备投资(2008-2015) ............................................................................. 4 图 5:三星概念柔性 OLED 手机 ................................................................................................................. 7 图 6:索尼 PS VR .............................................................................................................................................. 7 图 7:LCD 显示结构图示............................................................................................................................... 7 图 8:OLED 显示结构图示 ............................................................................................................................ 7 图 9:AMOLED 发光基本原理 ..................................................................................................................... 7 图 10:面板生产流程图 ................................................................................................................................. 8 图 11:AMOLED 驱动背板工艺流程图 .................................................................................................... 8 图 12:AMOLED 有机镀膜段工艺流程图 ................................................................................................ 9 图 13:AMOLED 模组段工艺流程图 ......................................................................................................... 9 图 14:2010-2015 全球 Array、Cell 和 Module 各段制程设备投资情况 .................................... 9 图 15:平板显示检测系统分类 ................................................................................................................. 10 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司报告 | 首次覆盖报告 图 16:平板显示检测系统分类 ................................................................................................................. 10 图 17:2009-2016Q3 公司营收(元)及同比增速 ........................................................................... 11 图 18:2009-2016Q3 公司归母净利润(元)及同比增速 ............................................................. 11 图 19:公司分业务营业收入(万元) ................................................................................................... 11 图 20:公司分业务毛利率 .......................................................................................................................... 11 图 21:公司分业务营业占比 ...................................................................................................................... 11 图 22:公司分业务毛利占比 ...................................................................................................................... 11 图 23:公司 2013 年前五大客户营收占比 ............................................................................................ 12 图 24:公司 2014 年前五大客户营收占比 ............................................................................................ 12 图 25:公司 2015 年前五大客户营收占比 ............................................................................................ 12 图 26:公司 2016 年 1-6 月前五大客户营收占比.............................................................................. 12 图 27:公司前五大客户列表...................................................................................................................... 12 图 28:公司前五、前三及第一大客户集中度降低 ............................................................................ 12 图 29:公司研发费用率保持高位 ............................................................................................................ 13 图 30:研发费用又以员工薪酬为主 ........................................................................................................ 13 图 31:公司研发人员占比 47% .................................................................................................................. 13 图 32:公司本科及以上学历人员占比 59% ........................................................................................... 13 图 33:公司主要产品的产销量 ................................................................................................................. 17 表 1:截至 2016 年 12 月,国内主要面板产线情况........................................................................ 5 表 2:OLED 与 LCD 比较 ............................................................................................................................... 6 表 3:2014-2016 采用 OLED 的主要机型 ............................................................................................... 6 表 4:公司模组检测产品 ............................................................................................................................. 14 表 5:截至 2016 年 12 月,国内主要未量产 LCD 面板产线情况 ............................................. 14 表 6:公司 AOI 光学检测产品 ................................................................................................................... 15 表 7:截至 2016 年 12 月,国内主要未量产 OLED 面板产线情况 .......................................... 16 表 8:公司 OLED 检测产品 ........................................................................................................................ 16 表 9:公司面板检测、Touch Panel 检测、平板显示自动化设备产品 ....................................... 17 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 公司报告 | 首次覆盖报告 1. 面板检测设备:多重趋势受益,扩张版图清晰 1.1. 面板产能大陆转移 受全球消费电子持续增长影响,全球平板显示市场保持增长,根据 Displaysearch/IHS,全 球面板产能在 2008-2010 年保持了较快增长,2011 年后增长率逐步放缓,全球模组产能 自 2011 年后也逐步放缓,主要原因是韩国、台湾地区等主要平板显示厂商放缓了投资。 2011 年后,全球新增的面板和模组产能主要来自以京东方、华星光电为主的中国平板显 示厂商的投资,以及三星、友达、富士康等韩国和台湾地区厂商在中国大陆的模组生产线 投资。观察当前面板行业全球的投资格局,台湾投资逐渐萎缩、韩国投资一般、而大陆投 资建厂则如火如荼。 图 1:全球面板产能(2008-2015) 图 2:全球模组产能(2008-2015) 300000 30.00% 250000 250000 25.00% 200000 200000 20.00% 150000 15.00% 100000 10.00% 50000 5.00% 50000 0 0.00% 0 45.00% 40.00% 35.00% 30.00% 150000 25.00% 20.00% 100000 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 2008 2009 2010 2011 2012 面板产能(1000m2) 2013 2014 2015 -5.00% 2008 2009 增长率 2010 2011 2012 2013 模组产能(1000片/月) 资料来源:Displayresearch/IHS,公司招股说明书,天风证券研究所 2014 2015 增长率 资料来源:Displayresearch/IHS,公司招股说明书,天风证券研究所 根据 Displaysearch/IHS 的资料, 2009-2015 年,我国平板显示产能增长的复合年增长 率为 52%, 2010 年我国平板显示产能占全球的比例不到 4%,至 2013 年已增加至接近 13%,预计 2016 年将达到全球的 27%以上,全球平板显示产业向中国转移态势明显。 根据工信部《 2013 年我国平板显示产业运行情况》预计,2014-2016 年,由于全球平板 显示产业重心向我国转移,我国的产业规模将保持较快增长。随着智能手机和平板电脑等 智能移动设备市场的不断壮大,我国平板显示厂商除投资于高世代的 8 代线,也开始投 资于一些规模较小但工业和技术较高的 LTPS、 Oxide、 OLED 等面板生产线。同时,海 外平板显示厂商也想利用我国平板显示投资环境的优势增加投资额。Displaysearch/IHS 预 计, 我国 2014-2016 年可能新增 16 座新的面板工厂投入生产。 2011 年以来,随着国内以京东方为首的平板显示厂商的大规模投资,我国液晶面板产能 快速上升,于 2012 年超越日本成为全球第三大液晶面板产能基地,占全球产能的比例也 从 2010 年的不到 4%,上升到 2015 年的 22%。 图 3:全球液晶面板产能占比(2009-2015) 图 4:全球平板显示厂商设备投资(2008-2015) 16000 100.00% 100.00% 14000 80.00% 12000 50.00% 10000 60.00% 8000 40.00% 0.00% 6000 4000 20.00% -50.00% 2000 0.00% 0 2009 2010 中国大陆 2011 德国 日本 2012 2013 韩国 新加坡 2014 台湾地区 资料来源:Displayresearch/IHS,公司招股说明书,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2015 -100.00% 2008 2009 2010 2011 2012 设备投资(百万美元) 2013 2014 2015 增长率 资料来源:Displayresearch/IHS,公司招股说明书,天风证券研究所 4 公司报告 | 首次覆盖报告 事实上,LCD 面板仍然处于供不应求的局面。从需求端看,液晶电视平均尺寸每年以超过 1 英寸的速度在增长,液晶面板需求增长年复合增速在 3%,其中大尺寸面板的需求更多; 此外,随着 4K 等高分辨率渗透率的增加,实际需求量还要更大。从供给端看,三星、LG、 友达等面板巨头纷纷转向 AMOLED,导致既有产能也在减少,今年已有多条 4.5 代线和 5 代线关闭,三星年底预计还将关闭 7 代线。目前仅有国内面板厂扩产较多。未来几年内, LCD 产能仍然有扩张的需求,持续拉动对设备的需求。 在 OLED 领域,市场需求更为火热、供需不平衡的现象亦更为突出。供给端目前产能集中 在韩国,但与 LCD 的竞争态势不同,大陆企业在 OLED 领域并没有太多劣势。据 IHS 统计, 2016 年第三季度全球移动 OLED 面板的出货量 1.01 亿片,其中三星出货量 9970 万片,而 剩下的 140 万片出货则几乎由大陆厂商和辉光电、天马微电子以及国显光电三家瓜分。 我们通过与产业的沟通,详细梳理了大陆面板厂的情况。可以看到,2016Q4-2019 年还未 量产的主要面板产线 14 条,每条产线一般建设都又会分几期进行、逐期上设备。在大陆 面板厂投资火热的带动之下,我国平板显示厂商的设备投资全球占比,预计将从 2010 年 的 22%提高到 2017 年的 70%左右。我国平板显示检测行业也迎来快速发展。 表 1:截至 2016 年 12 月,国内主要面板产线情况 厂商 类型 地点 代际 投资额(亿元) 量产时间 天马 LCD 厦门 6代 120 2016Q4 天马 LCD 武汉 6代 120 2016Q4 惠科 LCD 重庆 8.5 代 120 2017Q2 京东方 AMOLED 成都(一期) 6代 220 2017 年 京东方 AMOLED 成都(二期) 6代 245 2018Q2 京东方 LCD 福州 8.5 代 300 2017 年中 京东方 LCD 合肥 10.5 代 400 2018Q2 中电熊猫 LCD 咸阳 8.5 代 280 2018Q2 鸿海 LCD 郑州 6代 280 2018 年 和辉光电 AMOLED 上海 6代 273 2019Q1 鸿海 LCD 贵阳 6代 250 2019Q1 华星光电 AMOLED 武汉 6代 350 2019 年 华星光电 LCD 深圳 11 代 538 2019 年 京东方 AMOLED 绵阳 6代 465 2019 年 LGD 广州 LCD 广州 8.5 代 250 已量产 国显光电 AMOLED 昆山 5.5 代 60 已量产 和辉光电 AMOLED 上海 4.5 代 60 已量产 鸿海 LCD 成都 6代 220 已量产 华星光电 LCD 深圳 8.5 代 245 已量产 华星光电 LCD 深圳 8.5 代 244 已量产 华星光电 LCD/AMOLED 武汉 6代 160 已量产 京东方 AMOLED 鄂尔多斯 4.5 代 220 已量产 京东方 LCD 北京 8.5 代 280 已量产 京东方 LCD 重庆 8.5 代 328 已量产 京东方 LCD 合肥 8.5 代 285 已量产 苏州三星 LCD 苏州 8.5 代 200 已量产 信利 AMOLED 惠州 4.5 代 60 已量产 中电熊猫 LCD 南京 8.5 代 280 已量产 中电熊猫 LCD 南京 6代 138 已量产 中电熊猫 LCD 绵阳 8.5 代 280 已量产 资料来源:Displayresearch,,中华液晶网,京东方、华星光电、天马等各公司官网,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 公司报告 | 首次覆盖报告 1.2. 面板显示技术升级 1.2.1. OLED 大势所趋,扩产紧锣密鼓 平板显示器件中,LCD 为近年来的主流产品,出货量占整体出货量(LCD、PDP、OLED) 的 85%以上;OLED 产品因性能优越、能耗较低,出货量占比呈上升趋势;PDP 产品因能 耗较高、厚度较大等原因,出货量显著下降,截至 2012 年末已不足 3%,随着电视厂商不 断停止生产 PDP 电视,PDP 显示器出货量将继续大幅下降。根据 IHS 报告,2014 年末 PDP 电视已基本停产。 与 LCD 显示模组相比,OLED(Organic Light-emitting Diodes)是一种自发光技术产品, 不需要加装背光源,色彩的饱和度和亮度可达到较高水平。此外,OLED 面板驱动电压低、 反应快、更轻薄、具有理论上的更低成本。 表 2:OLED 与 LCD 比较 OLED 相比 LCD 的优势 OLED 相比 LCD 的劣势 由于无需背光而更薄 目前单位生产成本更高 更轻 生产良率更低 更小边框 产品寿命更短 更宽广视角 图像老化(burn-in) 黑色更深、色彩更生动 更好的色彩再现 更快的响应速度 更高的峰值亮度 资料来源:天风证券研究所 OLED 显示面板主要用于智能手机、电视机和可穿戴设备等。根据 IHS,2016 年第三季度 AMOLED 显示屏出货总量达到创纪录的 1.01 亿, OLED 在全球智能手机的采用率逐年提高, 预计 2016 年 16%、2017 年将达 23%。 就智能手机而言,2016 年摩尔定律放缓,各大手机厂商都把焦点从尺寸更大、速度更快等 性能因素转移到了外观、显示和工艺等领域的边际增量创新,而柔性显示正是其中最重要 的亮点之一。TFT-LCD 一直是智能手机的主流显示技术,但近两年来,OLED 占比已经在 悄然提升;三星以 Galaxy 系列为代表的中高端机型广泛采用 OLED 显示,国产机型的中高 端系列也逐渐采用 OLED。我们从产业链渠道了解到,国际 A 客户明年的新机型将有一款 采取硬性 OLED,2018 年后或大规模采用柔性 OLED;在 OLED 领域,该客户更拥有数十 项专利和软件、硬件的积累,将为产品带来极大亮点。而在智能手机出货增速放缓、竞争 加剧的今天,OLED 显示在 A 客户的引领之下将迎来巨大的投资发展浪潮,无论其它厂商 是否原因,都不得不跟随。 根据 IHS 数据, 2016 年 OLED 屏幕在国内手机市场的使用率已由 2015 年的 8%上升到 13.6%, 而从 2017 年开始,魅族、金立、联想、华为、小米等品牌都会向 OLED 过渡,届时 OLED 屏幕需求量更大,只依靠三星一家企业是无法供应的。多家大陆手机厂商为了确保机型不 受供货紧张的制约,已经在积极与国内面板厂商建立合作关系。 表 3:2014-2016 采用 OLED 的主要机型 2014 机型数 品牌 品类 2016 超过 20 款 超过 50 款 超过 60 款 三星、摩托罗拉、诺基亚、联想、 三星、OPPO、Vivo、金立、魅族、 三星、OPPO、Vivo、金立、魅族、 OPPO、Vivo、金立等 华为、微软等 华为、小米、海信、康佳、微软等 高端 中高端 中高端 4-5 寸 屏幕尺寸 4-6 寸 4-6 寸 HD, FHD, QHD 分辨率 类型 2015 硬性 AMOLED 为主、柔性开始出货 硬性 AMOLED 为主、柔性 AMOLED 出货增加 资料来源:天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 公司报告 | 首次覆盖报告 图 5:三星概念柔性 OLED 手机 图 6:索尼 PS VR 资料来源:三星,天风证券研究所 资料来源:索尼,天风证券研究所 VR/AR 则是拉动 OLED 面板增长的另一个高速增长点。由于 OLED 拥有低余晖、低功耗、 低延迟、防蓝光等区别于 LCD 及 LED 的特质,VR 及 AR 设备几乎必须要选择 OLED 显示。 而根据我们的产业链调研,VR 设备预计今年出货近 300 万台;其中,受益于优秀内容配 合的索尼 PS VR 更拥有全球近 5000 万台的存量基础,需求极大。目前整个产业都受制于 关键零部件的产量及良率,推动 OLED 产线进一步扩张。 1.2.2. OLED 升级利好检测设备 OLED 技术是 TFT 显示技术的进一步改进。对比 LCD 而言,OLED 结构更为简单,生产流 程也有所区别:前段基本相同,中段制程由 LCD 的注射液晶改为 OLED 的蒸镀,后段制程 则无需添加背光模块。总体而言,产线设备具有较大的通用性,特别是 Array 制程设备。 不同之处在于,我们从产业了解到,OLED 较 LCD 而言良率更低、对检测设备依赖更大, 问题越早发现、对良率的提升就越有利。因此,总体而言 OLED 需要的检测设备更多,其 中柔性 OLED 比硬性 OLED 所需设备更多,一般可达 LCD 所需检测设备的 1.5-2 倍。 图 7:LCD 显示结构图示 图 8:OLED 显示结构图示 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 图 9:AMOLED 发光基本原理 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 公司报告 | 首次覆盖报告 1.3. 人工替代空间很大 我们从产业了解到,面板产线检测的结果判定环节还存在着大量的人力替代空间。总体而 言,前段 Array 制程的自动化率一直较高,而后段的自动化率则偏低;出于效率、成本、 良率等多重因素的考量,面板厂商拥有较强的动力提升检测的自动化率。近年来,平板显 示生产过程的自动化已经在持续提高。 我们从产业链了解到,以 AOI 光学检测为例,自动化进程才刚刚开始,目前中后段人工检 测占比或高达 70-80%,对应人员大幅下降可能、而设备则有数倍的向上空间。由此,自动 化进程加速带来的老产线人工替代,叠加新产线的系列投产,检测设备的空间将被进一步 放大。 1.4. 设备国产化率提升 随着面板厂在大陆新建产线成为主流、拉动行业投资增长,设备的国产化是必然趋势。事 实上,设备国产化的好处很多,主要在于大陆设备厂商的售后服务更好,而国外设备在大 陆的售后服务人员少、态度并不积极、保质期不长或超保质期便要价很高。目前,国内设 备厂商的技术实力持续提升,特别是包括公司在内的技术领先阵营,已经愈发受到国内及 国际面板厂的青睐。 面板生产主要分为 3 段:前段 Array 制程、中端 Cell 制程以及后段 Module 制程。2015 年, 全球 Array、Cell 和 Module 各制程设备投资分别在 74.13%、21.47%和 4.40%。根据我们的 产业链交流,从总投资额来看,前段 Array 可达百亿以上、中段 Cell 段约在 10-100 亿、 后段 Module 约不到 10 亿。而在每个制程中,均需要相应的平板显示检测系统。 图 10:面板生产流程图 图 11:AMOLED 驱动背板工艺流程图 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 公司报告 | 首次覆盖报告 图 12:AMOLED 有机镀膜段工艺流程图 图 13:AMOLED 模组段工艺流程图 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 资料来源:和辉光电,天风证券研究所 根据 Displaysearch/IHS 的统计结果,在对平板显示产品生产线新建或升级改造时,前段的 Array 和 Cell 制程所需设备投资较大,所需检测设备也相应较多。2010-2015 年,全球 Array、 Cell 和 Module 各制程设备投资具体情况如下: 图 14:2010-2015 全球 Array、Cell 和 Module 各段制程设备投资情况 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 作为平板显示产业的上游行业,平板显示检测行业也主要分布在日本、韩国、台湾地区和 中国。但近年来,随着京东方、华星光电等国内企业以及友达、富士康、三星、LG 等境 外企业在大陆大规模投资面板及模组生产线,大陆的平板显示检测行业在发展迅速、与先 进企业的差距显著缩小。 事实上,面板行业的设备国产化早已成为政府工作重心, 《 “十二五”国家战略性新兴产业 发展规划》便明确提出,提高新型平板显示行业关键材料和核心生产设备本地化配套率, 国家关税税则委员会也自 2012 年 4 月 1 日起调高了我国大尺寸液晶面板的进口关税,为 我国平板显示器件生产和相关检测系统国产化率的提高提供了政策支持。 目前,在前中后三段制程中,Module 段由于精细度要求较低、国产化率比较高,特别是 许多白牌小尺寸面板厂商出于成本考虑、更愿采用国产设备;Array 段及 cell 段则由于某些 检测尺度达到微米级、国产化率还很低,多以日韩设备为主。根据我们与产业链的交流, 前段设备的平均国产化率不到 20%,后端设备的平均国产化率约 30%,检测设备的国产化 率则较平均水平要更低一些。我们预计,考虑到不断投产建设的新线、以及老线的二期建 设及扩产,检测设备的国产化率有望在 2-3 年内快速提升。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 公司报告 | 首次覆盖报告 2. 精测电子:质地优异龙头,尽享行业红利 平板显示检测系统涉及基于机器视觉的光学检测、自动化控制以及基于电讯技术的信号检 测(即“光、机、电”)等多项技术,涵盖电路优化设计、精密光学、集成控制与信息处 理等多个领域,具有跨专业、多技术融汇的特点,技术门槛较高。 公司是面板检测行业的国内龙头企业,拥有极强的竞争力。公司以信号检测起家,技术积 累及客户开拓方面都属行业龙头;在 AOI 光学检测领域,公司是国内领跑者,拥有较强话 语权;OLED 检测设备领域,公司是极难得的形成量产出货的大陆领军企业。公司基于模 组检测系统的优势,并通过引进台湾光达及宏濑光电的技术和人才,形成了“ 光、机、 电”一体化的产品线,具有极强的整体方案解决能力。 图 15:平板显示检测系统分类 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 公司产品覆盖了平板显示各类主要检测系统。从检测对象来看,目前公司产品已覆盖 LCD、 PDP、OLED 等各类平板显示器件,能提供基于 LTPS、 IGZO 等新型显示技术以及 4K 屏 等高分辨率的平板显示检测系统,并能提供触摸屏检测系统,满足客户的各类检测系统需 求;从生产制程来看,公司产品已覆盖 Module 制程的检测系统,并成功实现了 Cell 制程 产品的规模销售,Array 制程的产品亦开始了研发进程、部分产品实现了销售,成为行业 内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业,拥有高技术壁垒。 图 16:平板显示检测系统分类 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 公司报告 | 首次覆盖报告 2.1. 多年高速增长,产品结构优良 过去的多年间,公司飞速发展、高速成长;2009-2015 年,公司营业收入复合增速 CGAR 90%, 公司归母净利润复合增速 CGAR 63%。 图 17:2009-2016Q3 公司营收(元)及同比增速 450,000,000 400,000,000 350,000,000 300,000,000 250,000,000 200,000,000 150,000,000 100,000,000 50,000,000 - 图 18:2009-2016Q3 公司归母净利润(元)及同比增速 140% 127% 120% 105% 80,000,000 250% 223% 200% 60,000,000 150% 100% 91% 86% 100,000,000 80% 76% 64% 60% 47% 40% 20% 40,000,000 81% 100% 50% 1% 归母净利润 同比增速 资料来源:Wind,天风证券研究所 100% 53% - 0% 营业总收入 85% 83% 20,000,000 0% 同比增速 资料来源:Wind,天风证券研究所 公司产品结构优良,以模组设备起家、技术国内领先,2016 上半年模组检测及面板检测 业务毛利率均已高达 75%-80%;2014-2015 年间,公司业务进一步分散,OLED 设备 2014 年出货、2015 年批量供货;AOI 光学检测设备 2014 年引进宏濑光电和台湾光达相关知识 产权、完成开发并实现销售,2016 年 1-6 月营收占比已超过 55%。公司总体毛利率在 50%-60% 之间,行业领军者享受了设备行业的高红利;而 OLED 检测系统、AOI 光学检测系统及平 板显示自动化设备由于公司尚处于市场拓展期,仍以获取客户订单、取得市场认可为主要 目标,根据客户需求及竞争情况灵活定价,是以 2015 年来毛利率有所下降,而未来随着 份额扩大、客户黏性提升、规模生产降低成本,公司在这几项业务上仍有相当的毛利率回 升空间,预计未来公司总体毛利率稳中有升。 图 19:公司分业务营业收入(万元) 图 20:公司分业务毛利率 45000 100.00% 40000 80.00% 35000 30000 60.00% 25000 40.00% 20000 15000 20.00% 10000 0.00% 5000 2013年 0 2013年 2014年 2015年 2016年1-6月 模组检测系统 面板检测系统 AOI光学检测系统 OLED检测系统 Touch Panel检测系统 平板显示自动化设备 其他 2014年 面板检测系统 AOI光学检测系统 OLED检测系统 Touch Panel检测系统 平板显示自动化设备 其他 总毛利率 资料来源:Wind,天风证券研究所 图 21:公司分业务营业占比 图 22:公司分业务毛利占比 100.00% 80.00% 80.00% 60.00% 60.00% 40.00% 40.00% 20.00% 20.00% 0.00% 2016年1-6月 模组检测系统 资料来源:Wind,天风证券研究所 100.00% 2015年 0.00% 2013年 2014年 2015年 2016年1-6月 模组检测系统 面板检测系统 OLED检测系统 Touch Panel检测系统 平板显示自动化设备 AOI光学检测系统 其他 资料来源:Wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2013年 2014年 2015年 2016年1-6月 模组检测系统 面板检测系统 OLED检测系统 Touch Panel检测系统 平板显示自动化设备 AOI光学检测系统 其他 资料来源:Wind,天风证券研究所 11 公司报告 | 首次覆盖报告 2.2. 客户多样分散,竞争能力强 早年间,精测电子多与台系厂商合作,客户以群创、友达等为主。2013 年后,随着大陆面 板厂投资建线的热度兴起,公司客户结构也随之向大陆转移。2013 年、2014 年、2015 年 以及 2016 年 1-6 月,公司前五大客户集中度较高,这主要是由下游行业的特点决定的: 就全球而言,LG、三星、富士康、友达、夏普、京东方、华星光电等企业占据全球液晶面 板产能 90%左右,就国内市场而言,京东方、华星光电、中电熊猫 2015 年面板产能占国 内面板产能约 71%,其中单京东方的产能占比就达到 43%。 但观察客户营收份额,可以看到客户结构已经呈现越来越分散的结构,第一大客户销售占 比分别为 71.45%、 75.22%、34.85%和 37.08%,整体呈现下降趋势。究其原因,公司已经 与全球前十大面板厂建立了合作和业务关系,向三星、LG 的模组代工厂也有供货,精测电 子的子公司苏州精讯更已拿到了三星的供应商资质,进一步筑高了公司的竞争壁垒;公司 在 2015-2016 年间,也拓展了多家国内的优质客户,极大降低了客户集中的风险。 图 23:公司 2013 年前五大客户营收占比 东莞鸿锐自 富士康, 动化, 4.44% 4.32% 图 24:公司 2014 年前五大客户营收占比 TCL, 1.89% 深超光电, 富士康, 国显光电, 2.44% 4.88% 2.13% 明基友达, 6.86% 明基友达, 7.19% 京东方, 75.22% 京东方, 71.45% 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 图 25:公司 2015 年前五大客户营收占比 图 26:公司 2016 年 1-6 月前五大客户营收占比 上海和辉光 TCL, 6.99% 电, 8.42% 明基友达, 10.45% 武汉中原电 子, 9.08% 京东方, 34.58% 富士康, 3.77% 明基友达, 37.08% 京东方, 15.71% TCL, 22.55% 武汉中原电 子, 30.65% 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 图 27:公司前五大客户列表 图 28:公司前五、前三及第一大客户集中度降低 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 1-6 月 京东方 京东方 京东方 明基友达 明基友达 明基友达 武汉中原电子 TCL 鸿锐自动化 富士康 明基友达 京东方 富士康 深超光电 上海和辉光电 武汉中原电子 TCL 国显光电 TCL 富士康 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 100.00% 50.00% 0.00% 2013年 前五大客户 2014年 2015年 前三大客户 2016年1-6月 第一大客户 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 我们从产业链也了解到,公司有着极强的客户拓展能力;就客户维护及售后服务,也拥有 成体系的技术跟踪理念以及超高的执行力,可保证 4 个小时维修服务快速响应、24 个小时 内到场解决问题。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 公司报告 | 首次覆盖报告 2.3. 研发费用率高,各项业务优质 2.3.1. 高研发开支,强专利意识 公司具有长远的战略眼光,研发对公司而言具备战略性重要意义。2011-2015 年间,研发 费用迅速提高,占营业收入比例最低也有 13.44%,2015 年更高达 21.07%,未来也仍将保 持研发领域的持续重视和投入。 截至 2016 年 6 月 30 日,公司共有员工 673 名, 其中研发人员 315 名, 研发人员占比 46.81%; 本科及以上学历员工占总员工人数达 58.99%,大专及以上学历占比 87.52%。公司的研发团 队涵盖电子、光学、计算机、信息工程及自动化等多个专业。研发团队中的核心成员均具 有专业教育背景,参与过本行业多项研发项目和公司新产品开发项目,在平板显示检测技 术的研发方面具有丰富的实践经验。 平板显示检测系统的研发和生产涉及电路优化设计、精密光学、集成控制与信息处理等多 个技术领域,具有跨专业、多技术融汇的特点,对技术研发人员的要求较高,人才培养时 间长、难度大。成熟的研发团队使公司产品在市场竞争中具有较强的技术优势,为公司的 持续盈利能力提供了重要支持。 图 29:公司研发费用率保持高位 图 30:研发费用又以员工薪酬为主 25.00% 120.00% 21.07% 20.00% 100.00% 100,000,000 80,000,000 19.47% 18.36% 60,000,000 80.00% 13.62% 13.44% 15.00% 60.00% 40,000,000 10.00% 20,000,000 5.00% 20.00% 0.00% 0.00% 20111231 20121231 20131231 20141231 20151231 研发费用 研发费用营收占比 40.00% 72.09% 2013年 员工薪酬 58.25% 58.53% 66.40% 2014年 2015年 2016年1-6月 物料消耗 租赁费 资料来源:Wind,天风证券研究所 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 图 31:公司研发人员占比 47% 图 32:公司本科及以上学历人员占比 59% 管理人员 14% 折旧摊销费 其他 财务人员 3% 大专 以下 12% 工程人员 5% 销售人员 21% 研发人员 47% 大专 29% 本科及以上 59% 生产人员 10% 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 公司对知识产权十分重视。截至 2016 年 6 月 30 日,公司已获授权专利 187 项;截至 2016 年 11 月,公司共拥有 15 项核心技术。公司的“DP 解码和分辨率自动调整的液晶模组测 试装置”实用新型专利还曾于 2014 年获得国家知识产权局颁发的专利金奖;通过该专利 的实施,打破了液晶模组检测领域日韩企业的技术封锁和价格垄断、形成了 1.34 亿元人民 币的直接新增产值,推动了我国液晶模组测试行业的技术发展,对国家“十二五”战略性 重大工程“新型平板显示工程”的推进具有重要的产业支撑意义。我们相信,对专利及核 心技术的重视及投入将极大推动公司的纵横发展,并持续拓宽公司的护城河。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 公司报告 | 首次覆盖报告 2.3.2. 模组检测:行业领先技术水平 公司成立以来,主要专注于基于电讯技术的信号检测,坚持实施自主创新,注重技术的积 累与创新,以市场需求为导向,紧随平板显示产业发展趋势,成功研发了多项平板显示检 测系统, 是国内较早开发出适用于液晶模组生产线的 3D 检测、基于 DP 接口的液晶模 组生产线的检测和液晶模组生产线的 Wi-Fi 全无线检测产品的企业,也是行业内率先具备 8k×4k 模组检测能力的企业。 经过多年的发展,公司 Module 制程检测系统的产品技术已处于行业领先水平,技术优势 明显,毛利显著高于行业平均水平。 表 4:公司模组检测产品 产品类别 产品名称 在线液晶模组信号检测系统 模组自动化检测系统 多路信号老化检测系统 离线液晶模组信号检测系统 LVDS/MIPI/eDP 多路信号老化检测系统 FLICKER 自动调校装置 LED 点灯检测设备 辅助功能检测系统 LED 电流检测设备 光学特性检测设备 Flicker 测试仪 EDP 模组信号检测板 MIPI 模组信号测试版 信号扩展检测设备 讯号适配器 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 事实上,LCD 面板仍然处于供不应求的局面。从需求端看,液晶电视平均尺寸每年以超过 1 英寸的速度在增长,液晶面板需求增长年复合增速在 3%,其中大尺寸面板的需求更多; 此外,随着 4K 等高分辨率渗透率的增加,实际需求量还要更大。从供给端看,三星、LG、 友达等面板巨头纷纷转向 AMOLED,导致既有产能也在减少,今年已有多条 4.5 代线和 5 代线关闭,三星年底预计还将关闭 7 代线。目前以国内面板厂扩产最多,预计建厂的密集 期为 2016-2018 年,此后也仍将有来自扩产和产线升级更新的设备需求。 下表中的主要面板产线量产时间跨越 2016-2019 年,相应设备采购时间一般提前半年到一 年。目前公司已经与几乎所有国内面板厂建立了合作关系,华星光电、京东方等更是公司 已有批量供货的大客户。我们认为,公司凭借着显著优于行业水平的技术能力和客户拓展 能力,将受益于大陆建厂和扩产的设备需求、受益于设备的进口替代,实现高于行业水平 的营收增速和利润水平。 表 5:截至 2016 年 12 月,国内主要未量产 LCD 面板产线情况 厂商 类型 地点 代际 投资额(亿元) 量产时间 天马 LCD 厦门 6代 120 2016Q4 天马 LCD 武汉 6代 120 2016Q4 惠科 LCD 重庆 8.5 代 120 2017Q2 京东方 LCD 福州 8.5 代 300 2017 年中 京东方 LCD 合肥 10.5 代 400 2018Q2 中电熊猫 LCD 咸阳 8.5 代 280 2018Q2 鸿海 LCD 郑州 6代 280 2018 年 鸿海 LCD 贵阳 6代 250 2019Q1 华星光电 LCD 深圳 11 代 538 2019 年 资料来源:Displayresearch,,中华液晶网,京东方、华星光电、天马等各公司官网,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 公司报告 | 首次覆盖报告 2.3.3. AOI 光学检测:人工替代大空间 AOI 光学检测用于检测屏幕显示效果,是替代人眼进行图像识别类的检测,理论上前、中、 后三段制程都需要用到该设备,又以前段 Array、中段 Cell 用的更多。公司凭借自身技术 积累、客户资源和对台系设备厂的收购成功进入 AOI 光学检测领域,2014-2015 年收入 516 万元、8417 万元、16 年 1-6 月 1.2 亿元,收入快速增长。 表 6:公司 AOI 光学检测产品 产品名称 图示 描述 通过光学成像的方法获得被测 AOI 光学检测系统 对象的图像,经过特定算法处理 及分析,与标准模板图像进行比 较,获得被检测对象缺陷。 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 目前在 AOI 光学检测设备领域,韩资厂设备的技术实力仍属最强,但国内设备厂商已经冉 冉升起,精测电子、法士特和华兴源创位列前三强。根据我们的产业链交流,某国内面板 龙头的 AOI 检测设备国产化率约 30%、其中精测电子占比至少 10%。 而事实上,AOI 光学检测的自动化进程才刚刚开始,目前 AOI 光学检测的结果判定环节人 工占比约 70%-80%,而出于效率、成本、良率等多重因素的考量,我们认为厂商有较强的 动力来提升检测的自动化率,特别是在未来 LCD 新线建设速度放缓后,对老线的维护、 自动化升级将成为各家面板厂的重点,对应检测设备长期有数倍增量空间。 2016 年 1-6 月,公司 AOI 检测业务的毛利率在 40%左右,比传统产品模组检测的毛利率 70%-80%要低很多,主要由于产品尚处于市场拓展期,公司采取了比较积极的市场开拓策 略,特别是对于其中的新客户、大订单,以获取客户订单取得市场认可为主要目标,根据 客户需求及竞争情况灵活报价。未来,公司将大力推动 AOI 光学检测系统的开发与应用, 实现机器视觉对人眼识别的替代,从软件方面进一步增强实力及竞争优势,预计公司市场 份额能够继续提升、并迎来毛利率的回升。公司的 AOI 光学检测业务将持续受益于新厂建 线和人工替代的进程。 2.3.4. OLED 检测:弹性增量方向 公司在 OLED 检测业务领域是极难得的形成量产出货的大陆领军企业,2014、2015、2016 年 1-6 月收入分别为 291 万元、3650 万元、67.35 万元。公司的 OLED 检测系统目前主要 是信号类检测,而公司在信号检测系统方面可谓是国内企业技术积淀最长、技术能力也最 强的企业,拥有光机电一体化的技术垂直整合能力,技术遥遥领先于同类内资企业。 许多面板厂检测设备的国产化率都在不断提高,主要由于大陆设备厂商的售后服务更好, 并且包括公司在内的技术领先阵营实力也丝毫不逊色。而公司作为 OLED 检测设备极难得 的形成量产出货的大陆领军企业,将能够享受 OLED 建设大潮的巨大红利。目前,OLED 投资建厂的大幕才刚刚拉开,公司此前的客户以和辉光电为主,未来我们预计将在京东方、 天马等多条 OLED 线上收获订单。OLED 检测设备业务也将是公司未来几年收入的弹性增 量所在。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 公司报告 | 首次覆盖报告 表 7:截至 2016 年 12 月,国内主要未量产 OLED 面板产线情况 厂商 类型 地点 代际 投资额(亿元) 量产时间 京东方 AMOLED 成都(一期) 6代 220 2017 年 京东方 AMOLED 成都(二期) 6代 245 2018Q2 和辉光电 AMOLED 上海 6代 273 2019Q1 华星光电 AMOLED 武汉 6代 350 2019 年 京东方 AMOLED 绵阳 6代 465 2019 年 资料来源:Displayresearch,,中华液晶网,京东方、华星光电、天马等各公司官网,天风证券研究所 表 8:公司 OLED 检测产品 产品名称 图示 描述 通过自动对位系统实现对 OLED Cell 自动抓取,自动对位 Cell-cell aging 压合, Cell 压合完成后 PG 自 动输出信号点亮,该系统支持 1 对多,可以实现 off line、 in line 方案。 通过 CCD 影像调整对位,机 构自动进行 Cell 压合,由 PG Module-COG 检测系统 提供信号点亮 OLED Cell,由 检查站作业员操控进行画面 检测。 可用于 OLED 面板的辉度 OLED 寿命检测系统 (cd/m2)、 CIE x, y、色温值 (CCT)、电气特性检测,可依客 户需求制定出货检表。 OLED 面板的 I-V-L 特性曲 OLED IVL 检测系统 线、CIE x,y、 Current、 Voltage 检测 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 2.3.5. 其它业务 在 Cell 制程,公司已实现了面板检测系统的销售,且报告期内增长迅速,表明公司在 Cell 制 程的技术水平已快速提升并得到客户的认可。该产品销售 2013 年起步,随着产品竞争力 的提升、 市场的认可以及产品定制化成都的提高, 毛利率相应提升。公司面板检测系统 2013、 2014、2015 以及 2016 年 1-6 月毛利率分别在 65%、71%、70%和 76%。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 公司报告 | 首次覆盖报告 平板显示自动化设备领域,公司同样快速增长,2014 年起出货,2014、2015 以及 2016 年 1-6 月营收分别在 911、3365 和 2734 万元,产品毛利率分别在 33%、27%、26%。Touch Panel 检测系统也已实现销售,2014、2015 以及 2016 年 1-6 月营收分别为 4765、307 和 99 万元,对应毛利率分别在 49%、62%和 59%。 表 9:公司面板检测、 Panel 检测、平板显示自动化设备产品 产品类别 面板检测系统 Touch Panel 检测系统 产品名称 液晶面板探针短接式信号检测系统 SG500-A48 在线 TP 功能检测系统 TP 触控画线检查机 面板搬运系统 面板自动检测机 平板显示自动化设备 模组电路板实装检查机 In-line 输送系统 缓冲式起吊机 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 图 33:公司主要产品的产销量 资料来源:公司招股说明书,天风证券研究所 3. 估值与盈利预测 我们看好未来三年公司能够享受 LCD 面板厂向大陆转移的建厂扩产红利,看好长期公司成 为 OLED 投资热潮的国内检测设备核心受益者。我们相信公司属于高增速赛道中的领跑者。 公司的激励机制理顺,核心管理层、重要研发人员均有持股;近年间多次收购,并成功理 顺业务,结合客户资源与技术优势转化为营收及利润,未来不排除公司继续进行外延并购, 并向着半导体设备等新方向布局,打开想象空间。 公司在招股说明书中,预计 2016 年营业收入为 5-6 亿元,同比增长 19.75%至 43.70%;归 属于母公司所有者的净利润 8,400-9,400 万元,同比增长 9.45%至 22.47%。我们预计公司 2016-2018 年归母净利润分别为 1.05 亿、1.51 亿、2.62 亿,EPS 1.31 元、1.88 元和 3.28 元,对应 16-17 年、17-18 年增速分别为 44%和 74%,16-18 年复合增速 58%。考虑到公 司所在行业的巨大弹性和公司的领导地位,我们给予公司 2017 年 PEG 为 1,对应 6 个月 目标价 109.49 元,相对 2016 年 12 月 29 日收盘价 95.12 元有 15%的空间。首次覆盖,给 予增持评级。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 公司报告 | 首次覆盖报告 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 利润表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 50.37 99.50 51.03 64.49 105.58 营业收入 254.46 417.54 570.20 806.10 1,319.75 应收账款 126.99 173.07 181.99 309.53 495.19 营业成本 112.22 177.22 261.54 349.39 545.51 预付账款 13.99 3.08 22.58 16.61 39.14 3.31 4.04 7.09 9.43 14.87 存货 48.45 66.93 91.83 126.08 206.88 营业费用 23.81 43.09 53.02 77.86 128.79 其他 4.04 31.02 9.92 19.67 33.24 管理费用 73.82 122.16 159.66 217.65 343.13 243.83 373.60 357.36 536.38 880.04 财务费用 3.14 6.27 3.84 1.69 7.33 资产减值损失 4.90 3.16 2.84 3.64 3.21 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1.28 0.00 1.00 1.00 1.00 流动资产合计 长期股权投资 营业税金及附加 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 24.89 25.45 47.01 88.64 129.33 在建工程 0.00 0.00 36.00 69.60 71.76 投资净收益 无形资产 22.18 29.21 25.71 22.21 18.70 其他 (2.56) 0.00 (2.00) (2.00) (2.00) 7.39 10.18 9.53 7.01 7.37 营业利润 34.54 61.60 83.21 147.45 277.89 54.46 64.84 118.25 187.46 227.16 营业外收入 25.80 30.89 40.00 32.23 34.37 资产总计 298.29 438.44 475.61 723.84 1,107.19 营业外支出 短期借款 39.00 94.44 0.00 36.77 104.81 利润总额 应付账款 27.74 45.00 37.20 84.13 110.78 其他 非流动资产合计 其他 0.22 0.01 0.10 0.11 0.07 60.12 92.48 123.11 179.56 312.19 所得税 8.62 15.07 17.04 26.62 46.78 净利润 51.50 77.41 106.07 152.95 265.41 1.28 0.66 1.11 2.24 2.98 50.22 76.75 104.96 150.71 262.42 0.63 0.96 1.31 1.88 3.28 2014 2015 2016E 2017E 2018E 55.99 37.96 43.75 52.20 60.16 122.73 177.39 80.94 173.10 275.75 长期借款 0.00 0.00 0.00 8.24 22.68 应付债券 0.00 0.00 6.34 2.11 2.82 其他 1.80 2.30 3.33 2.48 2.70 非流动负债合计 1.80 2.30 9.67 12.83 28.20 124.53 179.69 90.61 185.93 303.94 7.32 15.33 16.39 18.59 21.51 成长能力 60.00 60.00 80.00 80.00 80.00 营业收入 76.30% 64.09% 36.56% 41.37% 63.72% 营业利润 -15.90% 78.34% 35.08% 77.20% 88.47% 0.97% 52.83% 36.75% 43.59% 74.13% 流动负债合计 负债合计 少数股东权益 股本 少数股东损益 归属于母公司净利润 每股收益(元) 主要财务比率 资本公积 14.85 15.32 15.32 15.32 15.32 留存收益 106.43 183.65 288.61 439.32 701.74 归属于母公司净利润 其他 (14.84) (15.55) (15.32) (15.32) (15.32) 获利能力 股东权益合计 173.76 258.76 385.00 537.91 803.25 毛利率 55.90% 57.56% 54.13% 56.66% 58.67% 负债和股东权益总 298.29 438.44 475.61 723.84 1,107.19 净利率 19.74% 18.38% 18.41% 18.70% 19.88% ROE 30.17% 31.53% 28.47% 29.02% 33.57% ROIC 70.74% 32.55% 30.80% 37.66% 46.43% 41.75% 40.98% 19.05% 25.69% 27.45% 计 现金流量表(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 偿债能力 净利润 51.50 77.41 104.96 150.71 262.42 资产负债率 折旧摊销 5.15 10.75 5.95 8.27 10.66 净负债率 -40.54% 6.04% -3.70% 4.97% 8.17% 财务费用 3.38 6.08 3.84 1.69 7.33 流动比率 1.99 2.11 4.42 3.10 3.19 投资损失 (1.28) 0.00 (1.00) (1.00) (1.00) 速动比率 1.59 1.73 3.28 2.37 2.44 营运资金变动 (83.31) (61.65) (39.07) (110.68) (264.48) 营运能力 其它 (12.08) 7.48 1.11 2.24 2.98 应收账款周转率 3.06 2.78 3.21 3.28 3.28 经营活动现金流 (36.64) 40.07 75.79 51.23 17.93 存货周转率 7.40 7.24 7.18 7.40 7.93 46.18 16.43 58.98 80.85 49.78 总资产周转率 1.06 1.13 1.25 1.34 1.44 资本支出 长期投资 每股指标(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 (74.93) (37.74) (117.98) (159.85) (98.78) 每股收益 投资活动现金流 (28.75) (21.31) (59.00) (79.00) (49.00) 每股经营现金流 每股净资产 0.63 0.96 1.31 1.88 3.28 -0.46 0.50 0.95 0.64 0.22 2.08 3.04 4.61 6.49 9.77 29.63 债权融资 58.52 94.44 12.85 55.80 135.37 股权融资 (2.81) (6.03) 16.39 (1.69) (7.33) (39.28) (57.19) (94.49) (12.88) (55.87) 市盈率 154.84 101.32 74.09 51.60 市净率 其他 筹资活动现金流 16.44 31.21 (65.25) 41.22 72.16 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 (48.95) 49.97 (48.47) 13.45 41.09 估值比率 46.72 31.94 21.10 14.97 9.95 EV/EBITDA 0.00 0.00 83.28 49.42 26.43 EV/EBIT 0.00 0.00 88.97 52.16 27.42 资料来源:公司公告,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 公司报告 | 首次覆盖报告 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中 的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附 属机构(以下统称“天风证券”) 。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、 内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于 我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参 考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以 及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自 的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成 的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 股票投资评级 行业投资评级 评级 体系 买入 预期股价相对收益 20%以上 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 增持 预期股价相对收益 10%-20% 深 300 指数的涨跌幅 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 湖北武汉市武昌区中南路 99 上海市浦东新区兰花路 333 深圳市福田区益田路 4068 号 邮编:100031 号保利广场 A 座 3 楼 号 333 世纪大厦 20 楼 卓越时代广场 36 楼 邮箱:research@tfzq.com 邮编:430071 邮编:201204 邮编:518017 电话:(8627)-87618889 电话:(8621)-68815388 电话:(86755)-82566970 传真:(8627)-87618863 传真:(8621)-68812910 传真:(86755)-23913441 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 邮箱:research@tfzq.com 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19
面板投资建线浪潮之深度受益者
提示:通过电脑端浏览器访问本站体验更佳哦! 免费查看研报全文
声明:本站内容均收集整理于互联网,目的在于传递更多信息,并不代表本站及子站赞同其观点和对其真实性负责,我们仅如实呈现供网友学习和参考。如有侵权和不妥请联系(hello#ulapia.com)告知,我们会立即删除。
分享
客服