太平洋-PTA行业龙头业绩弹性大,未来做大做强芳烃项目

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行业: 化纤行业
发布机构: 太平洋
发布日期: 2017-01-26
[Table_Message]2017-01-25 公 司 研 究 报 告 公司调研简报 买入/首次 荣盛石化(002493) 目标价:19.00 昨收盘:14.68 [Table_Title] 化工 化学纤维 PTA 行业龙头业绩弹性大,未来做大做强芳烃项目  走势比较 41% 13% (15%) (44%) (72%) 17/1/18 16/12/8 16/12/28 16/11/18 16/10/31 16/9/12 荣盛石化 16/10/11 16/8/23 16/7/8 16/7/28 16/6/20 16/5/9 16/5/27 16/4/18 16/3/10 16/2/19 (100%) 16/1/25 太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 沪深300 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 2,544/2,278 总市值/流通(百万元) 37,346/33,443 12 个月最高/最低(元) 16.37/11.04 [Table_ReportInfo] [Table_Author] 证券分析师:杨林 CPA 电话:010-88321817 E-MAIL:yangl@tpyzq.com 执业资格证书编码:S1190516100002 研究助理:陈振华 电话:010-88321630 E-MAIL:chenzh@tpyzq.com 研究助理:王亮 研究助理:段一帆 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_Summary] 事件: 近期我们调研了上市公司,与公司管理层就公司经营情 况和未来发展进行了交流。 中金石化项目为最重要业绩贡献点。我国 PTA-聚酯产业链的快速 发展催生了庞大的 PX 需求,但种种原因,国内产能投放速度缓慢,造 成巨大的供给缺口,我国每年 PX 供给缺口达到 1,200 万吨,仅逸盛石 化 1,350 万吨的 PTA 就需要 PX 近 900 万吨,国内 PTA 行业整体对外依 存度达到 50%以上。中金石化芳烃项目为国内最大单套芳烃项目,年 产 PX160 万吨、纯苯 50 万吨。在 2016 上半年开工 4 个月的情况下, 实现净利润 6.82 亿,毛利率达到 30%。根据数据显示,2016 年前三 季度石脑油-PX 价差达到 388 美元/吨,比 2015 年同期的 322 美元/ 吨提升了 66 美元/吨,四季度价差继续保持稳定,中金石化芳烃项目 盈利显著增强,由此我们判断 2016 全年该项目的净利润将不低于 16 亿元,未来二期项目有望继续扩大 PX 产能。国家“十三五”规划中, PX 作为重点发展行业中的重点产品,预计至 2020 年,我国 PX 自给率 将提高至 65%-70%,我们认为公司努力做大做强芳烃项目,符合国家 规划战略,同时也将成为公司未来最主要业绩增长点。 看好 PTA 行业供需格局持续改善,油价回升背景下价格有望继续 上行。2016 年 PTA 平均价为 4,578 元/吨, 较 2015 年平均价下跌 1.28%; 最低点为年初的 4,080 元/吨,较 2015 年最低价下跌 0.87%;最高点 为年末的 5,275 元/吨,较 2015 年最高价下跌 1.40%。我们认为在多 套装置或意外或主动的停车行为之后,和国内 PTA 产能接近零投放、 部分落后产能继续淘汰、原油价格企稳回升等因素的影响下,PTA 行 业发生了明显的改变。特别是 2016 年 4 季度以来,PTA 市场的供应再 度处于久违的紧平衡的状态,盈利情况开始好转,PTA 当前行情已完 成筑底向上回升,目前 PTA 行业开工率为满负荷,行业供需格局将继 续好转。我们预计 2017 年,国内产能在 4,400 万吨左右,较 2016 年 基本持平,有效产能在 3,300-3,400 万吨左右,依然较为趋紧,而下 游需求仍将保持 4%左右的增长,同时翔鹭石化装置预计近期仍然难以 开车,远东石化预计四月份仅能开出 120 万吨产能。此外,国内 PTA 行业成为典型的寡头垄断格局,恒力石化、逸盛石化两家产能就占据 中国 PTA 常开装置产能的 60%,PTA 产品能通过龙头企业控制供给来影 响价格。同时公司由于规模效应,PTA 加工成本优势显著,平均加工 费在 450-500 元/吨左右,其中宁波加工费 400 元/吨,大连 450 元/ 吨,海南 500 元/吨,比行业平均水平低 300 元/吨左右。在 600 万吨 守正 出奇 宁静 致远 公司点评报告 PTA 行业龙头业绩弹性大,未来做大做强芳烃项目 P2 的权益产能背景下,公司 PTA 业绩弹性十分巨大,根据我们测算,在 目前单吨盈利 100 元/吨的情况下,公司 PTA 业务净利润为 6 亿元, PX-PTA 价差每扩大 100 元,公司 EPS 增厚 0.23 元。 浙石化项目和中金石化二期项目成为远期看点。荣盛石化控股集 团联合桐昆控股集团、巨化集团等在浙江舟山将建立 4,000 万吨/年炼 化一体项目,其中荣盛石化控股出资占比为 51%。根据环评公示显示, 项目总规模为 4,000 万吨/年炼化能力,其中含芳烃 1,040 万吨,乙烯 280 万吨,总投资 1,600 亿元。其中一期项目建设规模为 2,000 万吨 炼油,520 万吨芳烃和 140 万吨乙烯,主要产品包括 PX 等芳烃、乙烯、 丙烯、聚乙烯、聚丙烯、汽油、MTBE 等。我们认为该项目将与上市公 司构成同业竞争,且投资额十分巨大,未来有望注入上市公司平台, 则未来公司将形成 4,000 万吨以上炼化能力,PX 产能达到 1,200 万吨 左右,不仅将完全保障公司 PTA 生产的自给自足,还将填补国内市场 的巨大缺口,有望成长为千亿市值的炼化巨头。 估值与评级。我们预计公司 2016 年和 2017 年归母净利润分别为 19.04 亿元和 27.32 亿元,摊薄 EPS 分别为 0.75 元和 1.07 元,对应 1 月 25 日收盘价(14.96 元)PE 分别为 20X 和 14X。2017 年我们保守 预计中金石化项目净利润为 22 亿元左右,PTA 业务按照当前盈利水平 计算净利润为约 3.5 亿元,涤纶长丝业务按照当前市场平均价格计算 净利润约 2.5 亿元,则公司 2017 年净利润合计为约 28 亿元,保守给 予 18XPE,则公司 2017 年目标市值为 500 亿元,未来更是存在浙石化 项目注入上市公司平台的预期,有望成为千亿市值的国内炼化巨头, 首次覆盖,给予“买入”评级,未来 6 个月目标价 19.00 元。 风险提示。PTA 价格大幅下降的风险;PX 价格大幅下降的风险; 聚酯涤纶价格大幅下降的风险。 [Table_ProfitInfo]  主要财务指标: 2015 2016E 2017E 营业收入(百万元) 31810.85 2013 2014 28673.73 35952.74 41879.18 净利润(百万元) -347.13 352.12 1904.31 2732.35 摊薄每股收益(元) -0.136 0.138 0.749 1.074 资料来源:Wind,太平洋证券 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评报告 PTA 行业龙头业绩弹性大,未来做大做强芳烃项目 资产负债表(百万) P3 利润表(百万) 2014A 2015A 2016E 2017E 2014A 2015A 2016E 2017E 货币资金 2767.46 2976.14 359.53 418.79 营业收入 31810.85 28673.73 35952.74 41879.18 应收和预付款项 1546.47 4512.27 4865.63 6047.32 营业成本 31077.77 26583.87 31496.18 36600.18 存货 1836.37 2194.36 2062.41 2884.17 营业税金及附加 4.13 212.66 266.64 310.60 其他流动资产 1300.70 1791.98 1791.98 1791.98 销售费用 477.21 421.13 431.43 460.67 流动资产合计 7451.00 11474.75 9079.55 11142.27 管理费用 236.81 404.79 647.15 628.19 长期股权投资 2734.37 2760.30 2880.30 3050.30 财务费用 511.50 669.45 894.48 688.54 投资性房地产 10.63 10.40 9.22 8.04 44.10 13.40 0.00 0.00 固定资产 10166.91 14647.16 13592.86 12538.56 -180.84 16.35 120.00 170.00 在建工程 9230.40 7476.83 7476.83 7476.83 -2.40 -0.04 0.00 0.00 629.66 611.36 596.49 581.63 -723.92 384.74 2336.84 3361.01 0.00 0.00 0.00 0.00 45.43 24.52 0.00 0.00 48.14 27.39 26.90 26.40 -678.49 409.26 2336.84 3361.01 资产总计 30271.12 37008.20 33662.15 34824.02 所得税 -78.59 120.65 332.53 478.65 短期借款 9312.88 12036.91 6637.85 2764.89 净利润 -599.90 288.61 2004.31 2882.35 应付和预收款项 9437.75 8898.49 9151.85 11596.40 少数股东损益 -252.77 -63.51 100.00 150.00 长期借款 1974.11 1955.22 1955.22 1955.22 归母股东净利润 -347.13 352.12 1904.31 2732.35 其他负债 845.78 1234.88 1233.78 1233.78 负债合计 21570.52 24125.51 18978.70 17550.29 股本 1112.00 2544.00 2544.00 2544.00 资本公积 2442.27 4976.22 4976.22 4976.22 毛利率 2.30% 7.29% 12.40% 12.61% 留存收益 3009.08 3289.34 4990.10 7430.38 销售净利率 -1.89% 1.01% 5.57% 6.88% 归母公司股东权益 6563.35 10809.56 12510.32 14950.60 8.36% -9.86% 25.39% 16.48% 少数股东权益 2137.25 2073.13 2173.13 2323.13 EBIT 增长率 -135.97% 430.52% 266.45% 27.75% 股东权益合计 8700.60 12882.69 14683.45 17273.73 净利润增长率 -298.68% 148.11% 594.46% 43.81% 30271.12 37008.20 33662.15 34824.02 ROE -5.29% 3.26% 15.22% 18.28% ROA -0.79% 2.14% 8.64% 10.67% ROIC -1.51% 3.39% 10.29% 13.67% 无形资产开发支出 长期待摊费用 其他非流动资产 负债和股东权益 现金流量表(百万) 资产减值损失 投资收益 公允价值变动 营业利润 其他非经营损益 利润总额 预测指标 销售收入增长率 EPS(X) -0.136 0.138 0.749 1.074 经营性现金流 3785.15 -785.24 3558.02 4577.81 PE(X) -109.64 108.08 19.99 13.93 投资性现金流 -3944.11 -4556.90 -1.10 0.00 PB(X) 5.80 3.52 3.04 2.55 融资性现金流 -891.06 6083.82 -6173.54 -4518.54 PS(X) 1.20 1.33 1.06 0.91 -1063.82 639.86 -2616.62 59.26 53.68 30.37 12.27 9.42 现金增加额 EV/EBITDA(X) 资料来源:WIND,太平洋证券 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评报告 PTA 行业龙头业绩弹性大,未来做大做强芳烃项目 P4 投资评级说明 1、行业评级 看好:我们预计未来 6 个月内,行业整体回报高于市场整体水平 5%以上; 中性:我们预计未来 6 个月内,行业整体回报介于市场整体水平-5%与 5%之间; 看淡:我们预计未来 6 个月内,行业整体回报低于市场整体水平 5%以下。 2、公司评级 买入:我们预计未来 6 个月内,个股相对大盘涨幅在 15%以上; 增持:我们预计未来 6 个月内,个股相对大盘涨幅介于 5%与 15%之间; 持有:我们预计未来 6 个月内,个股相对大盘涨幅介于-5%与 5%之间; 减持:我们预计未来 6 个月内,个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间; 卖出:我们预计未来 6 个月内,个股相对大盘涨幅低于-15%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 研究院/机构业务部 中国北京 100044 北京市西城区北展北街九号 华远·企业号 D 座 电话: (8610)88321761/88321717 传真: (8610) 88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格,经营证券业务许可证编号 13480000。 本报告信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本 报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所 发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买 卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我 公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提 供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有,未经书面许可任何机 构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告,视为同意以上声明。
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