2017 年 1 月 26 日
天翔环境(300362.SZ)
公用事业
全面进军油田环保,首期员工持股绑定利益
公司简报
◆事件:1) 公司与山水环境联合收购中恒联合(北京)城乡规划设计有
限公司 100%股权,其中公司出资 1500 万元,并按比例增资 1000 万元,
合计 2500 万元的对价持有目标公司 50%股权。2)公司分别以 3223.7 万
和 982 万的对价受让大庆海啸机械设备制造有限公司和成都西石大油田
技术服务有限公司的设备、存货、知识产权。3)公司首期员工持股计划
草案披露,发行份额上限 1960 万份。
◆收购中恒联合,补齐公司在规划、设计咨询上的资质短板。公司致力于
成为综合性的环境服务商,积极布局市政水务、油田环保、监测、生态治
理以及固废领域的市场。此前公司在环保相关设备和技术上具备优势,但
项目的前端规划、设计上存在资质的短板。此次收购标的中恒联合具拥有
城乡规划甲级、园林景观甲级双甲级资质,极大强化了公司的一体化能力,
提升了后期项目招投标的核心竞争力。
◆全面进军油田环保,打造海外国内承接平台:伴随监管惩罚的加严,倒
逼油企加大对油田废水、油泥等污染物的治理投入。我们测算钻井泥浆、
压裂反排液、油泥、含油废水的处理每年产值空间约 240 亿元,若考虑存
量治理,将超过千亿。公司整合原有圣骑士在油田污染治理方面的技术、
设备沉淀,此次又收购大庆海啸和成都西石大油田两个标的,充分吸收西
南石油大学有关油田环保领域的领先技术,同时加强了相关的设备制造能
力。通过此次收购,公司整合国内外的优势技术,打造一个较强竞争力的
油田环保平台,强化公司在油田污染治理领域的领先优势和市场渗透。
◆首期员工持股落地,核心团队利益绑定。公司首期员工持股草案计划不
超过 1960 万份,募集资金总额不超过 1960 万元,且按照 1:1 比例设立优
先和劣后份额,总规模不超过 3920 万元,大股东对本次计划的优先级权
益及劣后级本金回收进行担保。此次员工持股计划进一步将核心员工利益
与公司发展绑定在一起,保持核心团队的稳定性,同时激发员工的积极性。
◆大环保平台逐步做实,维持“买入”评级:维持对公司 16-18 年的归母
净利润 1.42 亿元、3.21 亿元和 4.52 亿元的预测,对应 EPS 为 0.34、0.55、
0.77 元,我们大环保平台逐步做实,协同效应逐步体现,订单落地明显加
快,目标价 27.50 元,维持“买入”评级。
◆风险提示:水电设备继续下滑的影响,项目开工进度低预期。
P/E
P/B
敬请参阅最后一页特别声明
2014
399
12.20%
33
3.47%
0.08
5.42%
235
13
2015
2016E
2017E
2018E
494
583
3,199
23.66%
17.97% 449.08%
47
143
321
42.46% 201.12% 125.02%
0.11
0.34
0.55
2.92%
8.26%
15.90%
165
72
44
5
6
7
4,286
34.00%
452
40.82%
0.77
18.79%
31
6
-1-
当前价/目标价:18.36/27.50 元
目标期限:6 个月
分析师
郑小波
(执业证书编号:S0930515080002)
0755-23945524
zhengxb@ebscn.com
宋磊 (执业证书编号:S0930516070002)
021-22169317
songlei1@ebscn.com
市场数据
总股本(亿股): 4.35
总市值(亿元):79.94
一年最低/最高(元):14.33/57.40
近 3 月换手率:96.64%
股价表现(一年)
40%
23%
5%
-13%
-30%
01-16
04-16
07-16
天翔环境
10-16
沪深300
收益表现
%
相对
绝对
一个月
三个月
十二个月
-8.13
-7.27
-13.66
-12.57
-13.50
-5.45
相关研报
业绩预测和估值指标
指标
营业收入(百万元)
营业收入增长率
净利润(百万元)
净利润增长率
EPS(元)
ROE(归属母公司)(摊薄)
买入(维持)
再获 2.48 亿 PPP 项目,进入工业水领域
·····································2016-12-12
大股东拟购环保巨头,再次股权激励大幅
提升考核业绩
·····································2016-10-11
致力于打造全球化的综合环境服务提供商
·····································2016-08-01
证券研究报告
2017-01-26
50%
天翔环境
利润率
40%
30%
20%
10%
0%
2014
毛利率
500
2015
2016E
EBIT率
2017E
2018E
销售净利率
400
200%
300
150%
200
100%
100
50%
0
0%
2014 2015 2016E 2017E 2018E
5000
增长率
销售收入_增长率
500%
4000
400%
3000
300%
2000
200%
1000
100%
0
0%
2014 2015 2016E 2017E 2018E
销售收入
增长率
资本回报率
20%
15%
10%
5%
0%
2014
ROE
2015
ROA
2014
2015
2016E
2017E
2018E
营业收入
营业成本
折旧和摊销
营业税费
销售费用
管理费用
财务费用
公允价值变动损益
投资收益
营业利润
利润总额
少数股东损益
归属母公司净利润
399
255
29
2
15
41
45
0
0
38
41
0
33.27
494
276
40
4
28
59
61
0
3
62
66
7
47.40
583
351
50
5
23
41
-2
0
1
166
170
2
142.73
3,199
2,266
55
26
160
224
23
0
1
376
380
2
321.18
4,286
3,041
61
43
257
343
56
0
2
530
534
2
452.29
资产负债表(百万元)
2014
2015
2016E
2017E
2018E
总资产
流动资产
货币资金
交易型金融资产
应收帐款
应收票据
其他应收款
存货
可供出售投资
持有到期金融资产
长期投资
固定资产
无形资产
总负债
无息负债
有息负债
股东权益
股本
公积金
未分配利润
少数股东权益
1,587
990
68
0
196
50
28
580
1
0
27
406
46
964
451
514
622
103
361
150
9
3,848
2,659
1,438
0
376
5
47
673
32
0
62
508
136
2,186
988
1,198
1,662
140
1,295
189
36
2,985
1,745
1,160
0
322
41
29
123
2
0
62
539
129
1,220
690
530
1,765
426
1,024
276
38
5,791
4,470
960
0
1,766
224
160
906
2
0
62
578
123
3,731
2,422
1,309
2,059
585
897
536
40
6,983
5,598
1,286
0
1,972
300
214
1,216
2
0
63
619
116
4,534
3,170
1,364
2,449
585
942
879
42
现金流量表(百万元)
2014
2015
2016E
2017E
2018E
经营活动现金流
净利润
折旧摊销
净营运资金增加
其他
投资活动产生现金流
净资本支出
长期投资变化
其他资产变化
融资活动现金流
股本变化
债务净变化
无息负债变化
净现金流
-68
33
29
88
-219
-100
-76
27
-51
105
26
-185
152
-63
-28
47
40
-134
18
-111
-58
62
-115
1,181
38
684
537
1,043
529
143
50
-352
688
-105
-135
0
30
-702
285
-668
-298
-278
-924
321
55
2,109
-3,410
-134
-135
0
1
857
159
778
1,733
-201
460
452
61
435
-488
-123
-125
0
2
-11
0
55
748
326
250%
净利润_增长率
净利润
利润表(百万元)
2016E
ROIC
2017E
2018E
WACC
资料来源:光大证券、上市公司
敬请参阅最后一页特别声明
-2-
证券研究报告
2017-01-26
天翔环境
关键指标
2014
2015
2016E
2017E
2018E
收入增长率
12.20%
23.66%
17.97%
449.08%
34.00%
净利润增长率
3.47%
42.46%
201.12%
125.02%
40.82%
EBITDAEBITDA 增长率
-2.31%
41.90%
34.00%
110.28%
42.49%
EBITEBIT 增长率
-4.69%
43.32%
37.28%
141.01%
47.00%
PE
235
165
72
44
31
PB
13
5
6
7
6
EV/EBITDA
22
15
46
34
24
EV/EBIT
29
21
60
39
26
EV/NOPLAT
35
25
71
45
31
EV/Sales
6
5
17
5
4
EV/IC
2
2
8
5
4
毛利率
36.09%
44.20%
39.80%
29.16%
29.05%
EBITDA 率
28.35%
32.54%
36.96%
14.15%
15.05%
EBIT 率
21.00%
24.33%
28.32%
12.43%
13.64%
税前净利润率
10.18%
13.41%
29.17%
11.88%
12.47%
税后净利润率(归属母公司)
8.33%
9.60%
24.50%
10.04%
10.55%
ROA
2.10%
1.40%
4.84%
5.58%
6.50%
ROE(归属母公司)(摊薄)
5.42%
2.92%
8.26%
15.90%
18.79%
经营性 ROIC
5.94%
6.64%
11.12%
10.23%
13.25%
流动比率
1.40
1.76
2.97
1.51
1.51
速动比率
0.58
1.31
2.76
1.20
1.18
归属母公司权益/有息债务
1.20
1.36
3.26
1.54
1.76
有形资产/有息债务
2.99
2.81
4.73
4.07
4.78
EPS
0.08
0.11
0.34
0.55
0.77
每股红利
0.01
0.10
0.07
0.11
0.16
每股经营现金流
-0.16
-0.07
1.24
-1.58
0.79
每股自由现金流(FCFF)
-0.15
0.52
0.95
-2.95
0.03
每股净资产
1.44
3.82
4.06
3.45
4.12
每股销售收入
0.94
1.16
1.37
5.47
7.33
成长能力(%YoY)
估值指标
盈利能力(%)
偿债能力
每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据)
资料来源:光大证券、上市公司
敬请参阅最后一页特别声明
-3-
证券研究报告
2017-01-26
天翔环境
分析师声明
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券
所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准
确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬
的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
分析师介绍
郑小波,中山大学投资学硕士。12 年开始从事煤炭、环保及公用事业的卖方研究工作。15 年加入光大证券研究所,
负责环保及公用事业的研究。2015 年获得新财富“最佳海外研究团队”第四名(核心成员)。2016 年新财富公用
事业第五名。
宋磊,上海交通大学硕士研究生,华中科技大学工学学士。2016 年 2 月加入光大证券,4 年买方行业经验。
投资建议历史表现图
天翔环境(300362)
80 股价-元
70
沪深300
4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
60
50
40
30
19.25
20
股价
目标价
评级
14.89
19.25
买入
2016-08-10
15.51
19.25
买入
2016-08-29
19.25
22.00
买入
2016-10-11
21.20
27.50
买入
2016-10-28
24.00
27.50
买入
2016-12-12
20.87
27.50
买入
2017-01-03
19.77
27.50
买入
买入—
增持—
减持—
卖出—
中性—
Jan-17
Dec-16
沪深300
Nov-16
Oct-16
Aug-16
Jul-16
目标价
Sep-16
天翔环境
Jun-16
May-16
Apr-16
Mar-16
Feb-16
Jan-16
10
0
日期
2016-08-01
资料来源:光大证券研究所
行业及公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上;
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%;
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%;
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上;
无评级—因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出
明确的投资评级。
市场基准指数为沪深 300 指数。
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及
模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
敬请参阅最后一页特别声明
-4-
证券研究报告
2017-01-26
天翔环境
特别声明
光大证券股份有限公司(以下简称“本公司”)创建于 1996 年,系由中国光大(集团)总公司投资控股的全国性综合类股份制证券
公司,是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号:z22831000。
公司经营范围:证券经纪;证券投资咨询;与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问;证券承销与保荐;证券自营;为期货公
司提供中间介绍业务;证券投资基金代销;融资融券业务;中国证监会批准的其他业务。此外,公司还通过全资或控股子公司开展资
产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。
本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所(以下简称“光大证券研究所”)编写,以合法获得的我们相信为可靠、准确、完
整的信息为基础,但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更
新有关信息,但不保证及时发布该等更新。
本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发,仅供本公司的客户使用。
本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断,可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意
见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议,本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保
证和承诺。
在法律允许的情况下,本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或
正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益
冲突,不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。
在任何情况下,本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议,本公司及其附属机构(包括光大证券研究所)
不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。
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濮维娜
胡超
周薇薇
李强
罗德锦
张弓
黄素青
邢可
陈晨
王昕宇
郝辉
梁晨
郭晓远
王曦
关明雨
张彦斌
黎晓宇
李潇
张亦潇
王渊锋
张靖雯
牟俊宇
陶奕
戚德文
金英光
傅裕
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办公电话
021-22169086
021-62158036
021-22167056
021-22169087
021-22169131
021-22169146
021-22169083
021-22169130
021-22167108
021-22169150
021-22167233
010-58452028
010-58452025
010-58452029
010-58452036
010-58452037
010-58452026
0755-83553559
0755-83559378
0755-23996409
0755-83551458
0755-83553249
0755-83552459
021-22167107
021-22167111
021-22169085
021-22169092
手机
13801605631
13611990668
13761102952
13671735383
18621590998
13661875949/13609618940
13918550549
13162521110
15618296961
15000608292
15216717824
13511017986
13901184256
15120072716
18610717900
18516227399
15135130865
13823771340
13631517757
13725559855
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证券研究报告
光大证券 - 全面进军油田环保,首期员工持股绑定利益
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