国海证券-深度报告:安赛蜜、三氯蔗糖产品迈入高景气度周期

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行业: 化工行业
作者: 代鹏举
发布机构: 国海证券
发布日期: 2017-01-26
2017 年 01 月 26 日 研究所 证券分析师: 021-68591581 联系人 : 021-20281096 公司研究 代鹏举 S0350512040001 daipj@ghzq.com.cn 张翠翠 S0350115090020 zhangcc@ghzq.com.cn 评级:买入(首次覆盖) 安赛蜜、三氯蔗糖产品迈入高景气度周期 ——金禾实业(002597)深度报告 投资要点: 最近一年走势 金禾实业 沪深300 1.2000  公司实现由基础化工向精细化工华丽转型,弱周期消费需求打开成长空间。 公司主要从事精细化工产品和基础化工产品的生产、销售。精细化工产品 主要包括食品添加剂中的安赛蜜、三氯蔗糖以及香精香料中的甲乙基麦芽 酚。2013-2016 上半年精细化工产品毛利占比分别为 29%、30%、39%、 45%,食品添加剂将逐步成为主要盈利贡献板块,公司成功实现向精细化 工华丽转型,下游食品饮料等消费类需求打开公司成长空间。 1.0000 0.8000 0.6000 0.4000 0.2000 0.0000 -0.2000 0025 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 金禾实业 16.5 12.7 78.1 沪深 300 1.6 0.6 14.8 市场数据 2017/01/26 当前价格(元) 17.54 52 周价格区间(元) 8.60 - 17.98 总市值(百万) 9898.18 流通市值(百万) 9725.79 总股本(万股) 56432.02 流通股(万股) 55449.18 日均成交额(百万) 185.18 近一月换手(%) 39.26 相关报告 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。  全球糖尿病患者快速上升,高热量糖类产品替代刻不容缓。根据 2015 年 国际糖尿病联盟发布数据,全球糖尿病的患者人数 4.15 亿,患病率 8.8%, 患病情况呈快速上升趋势,预计 2040 年糖尿病患者达到 6.42 亿,患病率 将上升至 10.4%。其中中国糖尿病患者 1.1 亿,居全球首位,预计 2040 年将达到 1.51 亿。相比蔗糖、果葡糖浆等高热量糖类产品,新型甜味剂化 学性质稳定,不参与机体代谢,适合糖尿病人等需要控制能量和碳水化合 物摄入的特殊消费群体。  低糖低热量消费时代到来,甜味剂市场空间广阔。消费者在食品与饮料的 偏好和消费习惯已经发生明显改变,减少糖类消费量和卡路里摄入量是消 费的大趋势。根据英国泰莱数据显示,55%消费者减少食糖量,42%消费 者减少卡路里摄入量,具有低糖、低卡路里的食品和饮料产品总量相比 2010 年增长 87%。国内甜味剂产量 2010-2015 年复合增长率 10.7%,随 着消费观向低糖低热量方向转变,代糖的甜味剂市场空间广阔。  安赛蜜、三氯蔗糖因其安全性高、稳定性好,成为甜味剂主流产品。人工 合成甜味剂主要包括糖精、甜蜜素、安赛蜜、阿斯巴甜、三氯蔗糖等。相 比与糖精与甜蜜素的不安全性以及阿斯巴甜的不稳定性,由于三氯蔗糖具 有安全性高、甜度高、稳定性好等优点,是目前甜味剂的主流产品。根据 产业信息网统计,2015 年国内糖精和甜蜜素等传统甜味剂的产能 9.5 万 吨,按照满足相同甜度进行测算,若安赛蜜全部取代将新增 8.07 万吨,若 三氯蔗糖全部替代将新增 2.43 万吨,安赛蜜、三氯蔗糖有望持续维持景气 度上行。  安赛蜜子行业集中度大幅提升,成本优势助力公司位居绝对龙头地位。近 两年,安赛蜜甜味剂在行业供需格局较好的情况下,产品价格下跌到行业 成本附近,促成了竞争力低的产能退出,龙头公司行业地位凸显出来。公 司配套主要原材料三氧化硫和双乙烯酮,成本优势明显。截至 2016 年, 苏州浩波进入破产程序,开工率不到三成,而公司安赛蜜产能扩至 1.2 万 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 证券研究报告 吨,占全球市场份额 50%,公司在安赛蜜市场的话语权进一步加强,根据 阿里巴巴采购批发网最新数据,产品价格目前达到 4.8 万/吨,产品价格有 望继续回升。  环保趋严助于三氯蔗糖竞争格局改善,新增 1500 吨稳固公司龙头地位。 三氯蔗糖是由英国泰莱公司与伦敦大学共同研制,由此使泰莱公司迅速发 展成为全球最大的三氯蔗糖制造企业。2016 年 4 月英国泰莱关停了新加 坡三氯蔗糖产能,8 月份盐城捷康因环保问题被停产,目前产能恢复情况 尚不乐观,从 25 万元/吨涨到目前的 45-47 万元/吨。公司于 2017 年中旬 将新增产能 1500 吨/年,届时公司市占率将达到 30%以上。  受益于供给侧改革及补库存周期,基础化工产品价格有望继续维持高位。 三聚氰胺方面,2016 年 10 月 1 日之后,产品价格暴涨,达到新的制高点, 从 6000 元/吨上涨至 10300-11200 元/吨,涨幅 60%,2017 年受环保制约趋 严,三聚氰胺价格有望维持高位。液氨方面,2016 年下半年受益于煤炭 价格上涨,同时环保减产限量,液氨价格进入上行通道,我们认为 2017 年化肥出口关税政策出台,尿素等产品出口关税下调导致尿素价格短时调 涨明显,以山东、河南为代表的化肥产销大省将液氨产量向尿素大幅倾斜, 液氨外销减少有望继续支撑价格上行。  首次覆盖,给予“买入”评级。全球糖尿病患者快速上升及低糖低热量消 费转变,安赛蜜、三氯蔗糖增长及替代空间广阔。安赛蜜行业经过两年洗 牌,集中度大幅提高,公司凭借成本优势脱颖而出,未来有望受益市场影 响力提高实现量价齐升;环保趋严助于三氯蔗糖技术壁垒高,新增 1500 吨稳固公司龙头地位。我们看好公司在食品添加剂领域的发展前景,预计 公司 2016-2018 年 EPS 分别为 1.01、1.61、2.02,对应市盈率分别为 17.4、 10.9、 8.7 倍,首次覆盖,给予买入评级。  风险提示:公司三氯蔗糖投产不及预期;基础化工价格回升不及预期;安 赛蜜、三氯蔗糖等产品未来价格的不确定性。 预测指标 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入(百万元) 3328 3844 5118 6349 增长率(%) 3.5% 15.5% 33.1% 24.1% 净利润(百万元) 214 569 911 1138 增长率(%) 28.9% 165.5% 60.0% 24.9% 摊薄每股收益(元) 0.38 1.01 1.61 2.02 ROE(%) 9.8% 14.8% 15.6% 17.1% 资料来源:公司数据、国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2 证券研究报告 内容目录 1、 食品添加剂细分行业龙头,基础化工底部回升 ......................................................................................................5 1.1、 食品添加剂与基础化工双主业发展 .................................................................................................................5 1.2、 食品添加剂毛利占比稳定提高 .........................................................................................................................5 2、 安赛蜜、三氯蔗糖是新一代甜味剂产品,需求量大 ...............................................................................................6 2.1、 糖尿病人对蔗糖替代需求及低糖低热量消费趋势驱动甜味剂行业景气向上 ....................................................6 2.2、 安赛蜜、三氯蔗糖将成为主流甜味剂产品.......................................................................................................6 2.3、 安赛蜜、三氯蔗糖增量与替代空间广阔 ..........................................................................................................7 3、 安赛蜜——行业集中度大幅提升,公司晋升行业龙头 ...........................................................................................9 3.1、 行业洗牌后集中度大幅提升 ............................................................................................................................9 3.2、 公司成本优势明显,优先受益行业集中度提升 .............................................................................................10 4、 三氯蔗糖——技术优势明显,新增 1500 吨稳固公司龙头地位 ............................................................................10 5、 基础化工产业链优势明显,将优先受益行业底部回升 .........................................................................................12 6、 盈利预测与评级 ...................................................................................................................................................13 7、 风险提示 ..............................................................................................................................................................13 请务必阅读正文后免责条款部分 3 证券研究报告 图表目录 图 1:公司精细化工产品营业收入占比稳定增长 ...........................................................................................................6 图 2:公司精细化工产品毛利占比情况 .........................................................................................................................6 图 3:2010-2015 年国内甜味剂产量快速增长 ..............................................................................................................8 图 4:安赛蜜、三氯蔗糖在甜味剂领域占比较小 ...........................................................................................................8 图 5:2008-2016 年安赛蜜价格走势 .............................................................................................................................9 图 6:安赛蜜生产工艺.................................................................................................................................................10 图 7:三氯蔗糖二丁基氧化锡合成法生产工艺 ............................................................................................................ 11 图 8:全球三氯蔗糖生产企业产能占比情况 ................................................................................................................12 图 9:2016 年三聚氰胺价格底部回升 .........................................................................................................................13 图 10:2016 年液氨价格稳步上升 ..............................................................................................................................13 表 1:公司现有产能分布(万吨/年) ............................................................................................................................5 表 2:安赛蜜、三氯蔗糖综合优势明显 .........................................................................................................................7 表 3:安赛蜜、三氯蔗糖全部取代,市场空间广阔 .......................................................................................................8 表 4:2016 年安赛蜜生产商产能 ................................................................................................................................10 请务必阅读正文后免责条款部分 4 证券研究报告 1、 食品添加剂细分行业龙头,基础化工底部回升 1.1、 食品添加剂与基础化工双主业发展 公司主要从事精细化工产品和基础化工产品的生产、销售。精细化工产品主要包 括食品添加剂中的安赛蜜、三氯蔗糖以及香精香料中的甲乙基麦芽酚,公司目前 拥有 1.2 万吨的安赛蜜,500 吨三氯蔗糖(2017 年中旬将新增 1500 吨),4000 吨甲乙基麦芽酚。基础化工产品主要包括双氧水、液氨、硝酸、三聚氰胺、季戊 四醇、双乙烯酮、新戊二醇。基础化工产业链循环优势明显,煤通过气化制取液 氨的过程通过氨醇联产,联产甲醇。甲醇一方面是生产甲、乙基麦芽酚的原料之 一,另一方面主要用来生产甲醛,甲醛在生产新戊二醇和季戊四醇过程中都同时 副产甲酸钠,甲酸钠和公司产品硫酸反应生成甲酸,甲酸又是生产新戊二醇和季 戊四醇的重要原料。 表 1:公司现有产能分布(万吨/年) 基础化工 食品添加剂 液氨 30 硝酸 55 三聚氰胺 9 碳酸氢铵 45 甲醛 18 硫酸 60 新戊二醇 2 双氧水 35 安塞蜜 1.2 三氯蔗糖 0.05 甲/乙基麦芽酚 0.4 资料来源:公司公告,国海证券研究所 1.2、 食品添加剂毛利占比稳定提高 2016 年上半年公司实现营收和扣非归母净利润分别为 16.7 亿和 1.54 亿,同比 增长 5.05%、51.07%。公司从 2003 年开始进入精细化工中的食品添加剂领域, 我们对比 2013-2016 上半年精细化工与基础化工产品盈利情况发现,精细化工 产品营业收入占比分别为 16%、17%、17%、25%,毛利占比分别为 29%、30%、 39%、45%,食品添加剂将逐步成为主要盈利贡献板块,公司成功实现向精细化 工华丽转型,下游食品饮料等消费类需求打开公司成长空间。 请务必阅读正文后免责条款部分 5 证券研究报告 图 1:公司精细化工产品营业收入占比稳定增长 图 2:公司精细化工产品毛利占比情况 资料来源:公司公告,国海证券研究所 资料来源:公司公告,国海证券研究所 2、 安赛蜜、三氯蔗糖是新一代甜味剂产品,需求量 大 2.1、 糖尿病人对蔗糖替代需求及低糖低热量消费趋势 驱动甜味剂行业景气向上 糖尿病人对蔗糖替代需求驱动甜味剂行业景气向上。根据 2015 年国际糖尿病联 盟发布数据,全球糖尿病的患者人数 4.15 亿,患病率 8.8%,患病情况呈快速上 升趋势,预计 2040 年糖尿病患者达到 6.42 亿,患病率将上升至 10.4%。其中 中国糖尿病患者 1.1 亿,居全球首位,预计 2040 年将达到 1.51 亿。相比蔗糖、 果葡糖浆等高热量糖类产品,甜味剂化学性质稳定,不参与机体代谢,适合糖尿 病人等需要控制能量和碳水化合物摄入的特殊消费群体。 低糖低热量消费时代到来,甜味剂市场空间广阔。消费者在食品与饮料的 偏好 和消费习惯已经发生明显改变,减少糖类消费量和卡路里摄入量是消费的大趋势。 根据英国泰莱数据显示,55%消费者减少食糖量,42%消费者减少卡路里摄入量, 具有低糖、低卡路里的食品和饮料产品总量相比 2010 年增长 87%。国内甜味剂 产量 2010-2015 年复合增长率 10.7%,随着消费观向低糖低热量方向转变,代 糖的甜味剂市场空间广阔。 2.2、 安赛蜜、三氯蔗糖将成为主流甜味剂产品 安全性、稳定性是判断甜味剂优劣的核心因素。 甜味剂是蔗糖替代产品,目前 各国已获批准的高倍甜味剂约 20 种。根据甜味剂来源,可分为天然甜味剂和人 请务必阅读正文后免责条款部分 6 证券研究报告 工合成甜味剂,天然甜味剂以糖醇类的木糖醇为主,人工合成甜味剂包括糖精、 甜味素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖、纽甜等。相比天然甜味剂,人工合成甜 味剂因此甜度高、体积小等优势占据了甜味剂主要市场份额,稳定性、安全性是 甜味剂发展趋势。 安赛蜜、三氯蔗糖因其显著的综合优势将成为甜味剂主流。糖精、甜蜜素性质 不稳定,高温时易分解,会产生有毒物质,口感方面,蔗糖>葡萄糖>三氯蔗糖> 安赛蜜>阿斯巴甜>纽甜。安全性方面,需通过 ADI 值(每人每天每公斤使用毫 克量)进行判断,糖精 0-5mg,三氯蔗糖 ADI 为 0-15mg,阿斯巴甜 0-40mg, 安赛蜜 0-15mg。根据甜味剂综合性能,安赛蜜、三氯蔗糖因其安全性高、稳定 性好,成为甜味剂主流产品。 表 2:安赛蜜、三氯蔗糖综合优势明显 名称 甜度倍数 价甜比 ADI 值 安全性 蔗糖 1 5.80 — 安全,但是使用时会产生大量热量。不适合糖尿病 人,肥胖人士等使用。 葡萄糖 0.8 6.00 — 安全,但是使用时会产生大量热量。不适合糖尿病 人,肥胖人士等使用。 木糖醇 1.2 18.33 — 安全性较好,无显著不良反应报告 糖精 350 0.11 0—5mg 引致肿瘤风险;西方多国禁用 甜蜜素 50 0.36 0—15mg 引发多种疾病风险;西方多国禁用 阿斯巴甜 200 0.45 0—40mg 受到一定质疑;曾经被美国 FDA 拒绝批准使用作为 代糖;苯丙酮尿症患者不宜使用 安赛蜜 200 0.24 0—15mg 安全性较好 三氯蔗糖 650 0.72 — 安全性较好 资料来源:国海证券研究所整理 2.3、 安赛蜜、三氯蔗糖增量与替代空间广阔 仅考虑安赛蜜、三氯蔗糖新型甜味剂将逐步取代糖精、阿巴斯甜等传统甜味剂, 市场规模将翻倍。由于糖精、甜蜜素等传统甜味剂存在一定的健康风险,安全性 较好的新一代甜味剂受到消费者的重视。从第一代糖精开始,人工合成高甜度甜 味剂历经甜蜜素,阿斯巴甜,安赛蜜,三氯蔗糖等更新换代。根据产业信息网统 计,2015 年国内糖精和甜蜜素等传统甜味剂的产能 9.5 万吨,按照满足相同甜 度进行测算,若安赛蜜全部取代将新增 8.07 万吨,若三氯蔗糖全部替代将新增 2.43 万吨,安赛蜜、三氯蔗糖有望持续维持景气度上行。 请务必阅读正文后免责条款部分 7 证券研究报告 图 3:2010-2015 年国内甜味剂产量快速增长 资料来源:智研数据中心,国海证券研究所 图 4:安赛蜜、三氯蔗糖在甜味剂领域占比较小 资料来源:中国产业信息网,国海证券研究所 表 3:安赛蜜、三氯蔗糖全部取代,市场空间广阔 产品 现有产能 糖精 3.8 甜蜜素 5.7 假设安赛蜜全部替代 假设三氯蔗糖全部替代 新增产能 8.07 2.43 资料来源:国海证券研究所整理 请务必阅读正文后免责条款部分 8 证券研究报告 3、 安赛蜜——行业集中度大幅提升,公司晋升行业 龙头 3.1、 行业洗牌后集中度大幅提升 安赛蜜经历两年行业洗牌阶段,产品价格大跌。安赛蜜行业经历行业恶性竞争 前,竞争格局供应格局良好,加上对外宣称有产能的企业,全球共 7 家。德国 Nutrinova 拥有 3500 吨产能,产能一直未扩张,2005 年专利到期后,国内共 7 家公司进入安赛蜜行业,金禾实业 9000 吨/年,苏州浩波 6000 吨/年,山东明辉 1500 吨/年,北京维多 1500 吨/年,江西北洋 1000 吨/年,杭州三和 1000 吨/ 年,总产能共计 2 万吨,供需平衡。但是龙头公司为了抢占行业占有权的原因不 惜大打价格战,产品价格从 2011 年 5.5 万元/吨下降至 3.2 万元/吨。 目前行业集中度大幅提升,安赛蜜价格有望稳定上升。由于杭州三和一直未开, 山东明辉停产,江西北洋开工不稳定,安赛蜜行业供需紧平衡,安赛蜜价格企稳 回升。截至 2016 年,苏州浩波进入破产程序,开工率不到三成,而公司安赛蜜 产能扩至 1.2 万吨,占全球市场份额 50%,公司在安赛蜜市场的话语权进一步 加强,产品价格有望稳定上升。从下游成本占比来看,以饮料为例,安赛蜜在饮 料中的最大添加量为 350mg/L,安赛蜜价格上升 10000 元/吨,1L 饮料的成本仅 增加 0.0035 元,因此下游对安赛蜜价格敏感度较低。 图 5:2008-2016 年安赛蜜价格走势 资料来源:国海证券研究所整理 请务必阅读正文后免责条款部分 9 证券研究报告 表 4:2016 年安赛蜜生产商产能 厂家 产能(吨/年) 德国 Nutrinova 3500 金禾实业 苏州浩波 北京维多 12000 6000 1500 资料来源:国海证券研究所整理 3.2、 公司成本优势明显,优先受益行业集中度提升 公司凭借成本优势,价格战中脱颖而出。安赛蜜采用双乙烯酮-三氧化硫合成法, 三氧化硫和双乙烯酮作为安赛蜜的核心原材料均由公司的硫酸和双乙烯酮生产 线提供,根据公告,公司三氧化硫与双乙烯酮的单耗 4.0、0.7,按照三氧化硫与 双乙烯酮成本 600 元/吨,6500 元/吨计算,配套三氧化硫与双乙烯酮降低公司 成本 2000 元/吨。公司经过多年消化吸收国外先进技术,同时依靠自主研发,产 品整体收率由 50%上升至 70%以上。产业链优势+收率领先优势助力公司降低 生产成本,经过价格战后脱颖而出,龙头地位稳固。 图 6:安赛蜜生产工艺 资料来源:公司公告,国海证券研究所 4、 三氯蔗糖——技术优势明显,新增 1500 吨稳固 公司龙头地位 请务必阅读正文后免责条款部分 10 证券研究报告 三氯蔗糖技术壁垒高,公司 2017 年新增产能 1500 吨/年,市占率迅速提高。三 氯蔗糖是由英国泰莱公司与伦敦大学共同研制,由此使泰莱公司迅速发展成为全 球最大的三氯蔗糖制造企业。受知识产权保护限制,2003 年以后中国三氯蔗糖 生产企业才开始逐步发展并壮大起来。目前英国泰莱产能 3500 吨/年,盐城捷康 产能 1500 吨/年,公司产能 500 吨/年。受益于环保趋严,公司市占率有望继续 提升。2016 年 8 月 2 日,盐城捷康年产 800 吨三氯蔗糖因环保问题责令停产, 而金禾实业公司于 12 月 23 日解除环保挂牌督办,环保问题无忧。良品率方面, 泰莱公司采用二丁基氧化锡合成法,该方法操作相对简单,产品收率和纯度较高, 收率高达 50%,盐城捷康等国内生产厂家多采用传统的乙酸三甲酯催化法,反 应过程简单,但是收率低,在 35%左右。 图 7:三氯蔗糖二丁基氧化锡合成法生产工艺 资料来源:中国调味品,国海证券研究所 环保、停产问题频出,2016 年产品价格从 25 万元/吨涨到目前的 45-47 万元/ 吨,公司受益明显。2016 年 4 月英国泰莱关停了新加坡三氯蔗糖产能,8 月份 盐城捷康因环保问题被停产,目前产能恢复情况尚不乐观,从 25 万元/吨涨到目 前的 45-47 万元/吨。公司于 2017 年中旬将新增产能 1500 吨/年,届时公司市占 率将达到 30%以上。 请务必阅读正文后免责条款部分 11 证券研究报告 图 8:全球三氯蔗糖生产企业产能占比情况 资料来源:产业信息网,国海证券研究所 5、 基础化工产业链优势明显,将优先受益行业底部 回升 受益于供给侧改革及补库存周期,基础化工产品有望维持上行通道。液氨方面, 2016 年下半年受益于煤炭价格上涨,同时环保减产限量,液氨价格延续持续上 行态势,我们认为 2017 年化肥出口关税政策出台,尿素等产品出口关税下调导 致尿素价格短时调涨明显,以山东、河南为代表的化肥产销大省将液氨产量向尿 素大幅倾斜,液氨外销减少有望继续支撑价格上行。三聚氰胺方面,2016 年 10 月 1 日之后,市场再次暴涨,达到新的制高点,月初的 6000 多到月末飙涨至 10300-11200 左右,涨幅 60%,受益于 2016 年受环保制约趋严,三聚氰胺价格 有望继续上行。 公司基础化工产品丰富,弱化行业周期属性,有望首先受益行业底部回升。传 统的氮肥行业通常只涵盖以煤为原料,生产液氨、碳酸氢铵、尿素的生产流程。 公司在传统氮肥产品基础上,持续拓展新产品,延伸产业链,新增了硝酸、三聚 氰胺、浓硫酸、新戊二醇、季戊四醇、双氧水、甲醛等多种产品。公司通过化工 品产品价格灵活调节氨醇联产比例,从而达到效益最大化,相比同类基础化工公 司,公司基础化工毛利率保持相对稳定,同时通过公司的不断技改、提升工艺水 平、优化产业结构,毛利率平稳上升。随着行业底部回升,公司凭借产业链优势 将优先受益。此外,公司基础化工生产线拥有完整的热能、电力、污水处理等辅 助生产系统,精细化工能够充分利用公司的辅助系统,从而降低公司的成产成本。 请务必阅读正文后免责条款部分 12 证券研究报告 图 9:2016 年三聚氰胺价格底部回升 图 10:2016 年液氨价格稳步上升 资料来源:百川资讯,国海证券研究所 资料来源:百川资讯,国海证券研究所 6、 盈利预测与评级 首次覆盖,给予“买入”评级。全球糖尿病患者快速上升及低糖低热量消费转变, 安赛蜜、三氯蔗糖增长及替代空间广阔。安赛蜜行业经过两年洗牌,集中度大幅 提高,公司凭借成本优势脱颖而出,未来有望受益市场影响力提高实现量价齐升; 环保趋严助于三氯蔗糖技术壁垒高,新增 1500 吨稳固公司龙头地位。我们看好 公司在食品添加剂领域的发展前景,预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 1.01、 1.61、2.02,对应市盈率分别为 17.4、 10.9、 8.7 倍,首次覆盖,给予买入评 级。 7、 风险提示 1)公司三氯蔗糖投产不及预期; 2)基础化工价格回升不及预期; 3)安赛蜜、三氯蔗糖等产品未来价格的不确定性。 请务必阅读正文后免责条款部分 13 证券研究报告 表 5:金禾实业盈利预测表 证券代码: 财务指标 股价: 002597.SZ 2015 2016E 2017E 17.54 2018E 盈利能力 投资评级: 每股指标与估值 买入 日期: 2017/01/26 2015 2016E 2017E 2018E 每股指标 ROE 10% 15% 16% 17% EPS 0.38 1.01 1.61 2.02 毛利率 16% 23% 27% 28% BVPS 3.55 4.03 4.76 5.66 期间费率 10% 9% 9% 9% 估值 销售净利率 6% 15% 18% 18% P/E 46.5 17.4 10.9 8.7 P/B 4.9 4.4 3.7 3.1 P/S 3.0 2.6 1.9 1.6 利润表(百万元) 2015 2016E 2017E 2018E 成长能力 收入增长率 4% 16% 33% 24% 利润增长率 29% 166% 60% 25% 营运能力 总资产周转率 0.91 1.01 1.16 1.28 营业收入 3328 3844 5118 6349 应收账款周转率 6.13 6.08 5.62 6.08 营业成本 2805 2979 3744 4589 存货周转率 5.05 5.21 4.87 4.87 营业税金及附加 13 15 20 25 销售费用 161 188 251 311 偿债能力 资产负债率 40% 35% 34% 30% 管理费用 123 131 174 216 流动比 1.98 2.26 2.33 2.82 财务费用 26 11 7 7 速动比 1.45 1.67 1.68 2.02 其他费用/(-收入) 14 14 19 19 营业利润 213 533 941 1220 资产负债表(百万元)2015 2016E 2017E 2018E 营业外净收支 16 159 169 169 现金及现金等价物 560 728 752 664 利润总额 229 692 1110 1389 应收款项 543 632 911 1044 所得税费用 45 105 171 215 存货净额 556 574 773 948 净利润 184 587 939 1173 其他流动资产 399 439 527 866 少数股东损益 (31) 18 28 35 流动资产合计 2058 2199 2790 3348 归属于母公司净利润 214 569 911 1138 固定资产 1184 1145 1130 1095 在建工程 57 97 147 167 现金流量表(百万元)2015 2016E 2017E 2018E 无形资产及其他 115 130 118 111 经营活动现金流 518 551 782 703 长期股权投资 2 2 2 2 净利润 184 587 939 1173 资产总计 3637 3795 4409 4945 少数股东权益 (31) 18 28 35 短期借款 133 133 133 133 折旧摊销 220 145 139 133 应付款项 532 451 567 442 公允价值变动 16 16 16 16 预收帐款 104 116 154 191 营运资金变动 128 (214) (340) (655) 其他流动负债 269 272 343 422 投资活动现金流 (282) (146) (173) (119) 流动负债合计 1037 972 1198 1188 资本支出 72 (146) (173) (119) 长期借款及应付债券 269 219 169 169 长期投资 (0) 0 0 0 其他长期负债 135 135 135 135 其他 (354) 0 0 0 长期负债合计 405 355 305 305 筹资活动现金流 (267) (364) (552) (627) 负债合计 1442 1326 1502 1493 债务融资 (92) (50) (50) 0 股本 568 564 564 564 权益融资 0 0 0 0 股东权益 2196 2469 2906 3452 其它 (174) (314) (502) (627) 负债和股东权益总计 3637 3795 4409 4945 现金净增加额 (31) 42 57 (44) 资料来源:公司数据、国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 14 国海证券股份有限公司 【分析师承诺】 代鹏举,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、 客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推 荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,行业指数领先沪深 300 指数; 中性:行业基本面稳定,行业指数跟随沪深 300 指数; 回避:行业基本面向淡,行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入:相对沪深 300 增持:相对沪深 300 中性:相对沪深 300 卖出:相对沪深 300 指数涨幅 20%以上; 指数涨幅介于 10%~20%之间; 指数涨幅介于-10%~10%之间; 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告仅供国海证券股份有限公司(简称“本公司” )的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公 司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外 部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关 的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的 证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测 不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的 出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联 机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、 财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己 的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告 中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、 本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获 得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 证券研究报告 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机 构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本 报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全 部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。 请务必阅读正文后免责条款部分 16
深度报告:安赛蜜、三氯蔗糖产品迈入高景气度周期
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国海证券 - 深度报告:安赛蜜、三氯蔗糖产品迈入高景气度周期
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深度报告:安赛蜜、三氯蔗糖产品迈入高景气度周期
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