平安证券-收购博惠通，非电烟气治理再下一城

公 司 报 告 环保公用 2017 年 01 月 04 日 清新环境 (002573) 收购博惠通，非电烟气治理再下一城 推荐（维持） 公 司 事 项 点 评 投资要点 现价：17.56 元 事项： 主要数据 近日，公司签署股权收购协议，拟以1.28亿元现金收购北京博惠通科技収展有 限公司80%的股权。 行业 环保公用 公司网址 www.qingxin.com.cn 大股东/持股 北京世纪地和控股/45.05% 实际控制人/持股 张开元/% 平安观点：  加码非电领域烟气治理，外延扩张思路不变：公司在 2016 年 10 月终止 总股本(百万股) 1,066 收购万方博通和博惠通之后，始终与两家公司在多方面保持业务合作、资 流通 A 股(百万股) 1,065 源共享和优势互补，外延扩张思路不变。 流通 B/H 股(百万股) 0 总市值（亿元） 187.12 流通 A 股市值(亿元)  收购博惠通，加码非电领域烟气治理：博惠通主要从亊石油化工行 187.05 业烟气脱硝及节能清灰系统的安装改造及相关技术服务。公司通过此 每股净资产(元) 3.09 次幵购，可以迅速进入石化行业的烟气治理市场，实现业务板块的横 资产负债率(%) 62.40 向延伸。此外，博惠通在脱硝领域掌握了 SCR、SNCR、SNCR-SCR 混合法、燃气轮机余热锅炉烟气脱硝、加热炉低氮燃烧、裂解炉 SCR 行情走势图 烟气脱硝等一系列先进技术，可以适用于不同的工业环境和业务需 清新环境 10% 求。未来，公司可以与博惠通共享技术研収资源，在技术方面产生良 沪深300 性协同效应。 0%  收购其 100%股权的旧方案，博惠通两位原股东将保留 20%股权。 -10% 证 券 研 究 报 告 两位原股东对博惠通 2017-2019 年净利润作出的承诺分别为 1700、 -20% May-16 2200 和 2860 万元。新方案有利于激励原股东实现其业绩承诺，幵 Jul-16 Sep-16 Nov-16 相关研究报告 《清新环境*002573*火电烟气治理稳健增长，非 电、运营助力公司再登高峰》 2016-10-27 证券分析师 余兵 仅收购部分股权，加强协同治理：此次收购方案改变 2016 年 5 月拟 投资咨询资格编号 S1060511010004 021-38636729 YUBING006@PINGAN.COM.CN 加强公司与原股东对博惠通的协同治理。  非电行业烟气治理景气度日趋临近，石化行业先声夺人：2015 年 5 月， 环保部収布《石油化学工业污染物排放标准》 ，文件觃定石化工业颗粒物、 事氧化硫、氮氧化物的排放限制分别为 20、100、150 毫克每立方米，新 建企业自 2015 年 7 月 1 日起执行，现有企业从 2017 年 7 月 1 日起执行， 排放标准与正在执行的火电燃烧锅炉排放标准基本相同。我们认为，随着 石化行业最新排放标准实施日期的临近，石化行业有望打响非电行业烟气 治理第一枪。 研究助理 邱正 庞文亮 一般从业资格编号 S1060116050045 QIUZHENG320@PINGAN.COM.CN 一般从业资格编号 S1060116090012 010-53827011 PANGWENLIANG732@PINGAN.CO M.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 请务必阅读正文后免责条款 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 1277 2,268 3,062 3,980 4,776 YoY(%) 66.9 77.6 35.0 30.0 20.0 净利润(百万元) 270.6 507 732 935 1,150 YoY(%) 50.3 87.5 44.3 27.7 22.9 毛利率(%) 34.0 39.0 38.5 38.0 37.5 净利率(%) 21.2 22.4 23.9 23.5 24.1 ROE(%) 10.6 17.1 20.3 21.2 21.2 EPS(摊薄/元) 0.25 0.48 0.69 0.88 1.08 P/E(倍) 69.16 36.9 25.6 20.0 16.3 P/B(倍) 7.73 6.5 5.3 4.3 3.5 清新环境﹒公司事项点评  公司积极布局非电行业烟气治理，订单逐步放量： 2016 年 6 月，公司与中国铝业合资成立铝能清 新公司，注册资本 5.5 亿元，公司出资比例达 60%。6 月底，铝能清新成功竞买中国铝业旗下五家 企业燃煤収电机组的脱硫脱硝、除尘等环保资产，增强了公司在非电领域的布局。在公司的积极布 局下，公司非电行业烟气治理订单已提升至 20%左右。从锅炉数量来看，2016 年上半年公司非电行 业订单占比达 24.80%，从机组容量觃模来看，2016 年上半年公司非电行业订单占比达 13.53%。随 着非电行业烟气排放政策逐步出台以及公司在非电行业的先収优势，我们预计未来公司非电烟气治 理业务有望贡献较大利润。  盈利预测与估值：我们预测公司 2016-2018 年营业收入分别为 30.62、39.80、47.76 亿元，EPS 分 别为 0.69、0.88、1.08 元，同比分别增长 44.33%、27.74%、22.95%。考虑到公司火电超净排放改 造业务订单充足，将稳健增长，非电烟气治理领域公司具有先収优势，有望成为未来新的增长点， 同时公司估值与行业估值相比处于较低水平，与自身历史估值相比处于偏低水平，维持公司“推荐” 评级。  请务必阅读正文后免责条款 风险提示：非电超净排放业务収展不及预期；市场竞争加剧；新技术出现替代公司现有技术的风险。 2/4 清新环境﹒公司事项点评 资产负债表 会计年度 流动资产 现金 应收账款 单位：百万元 2015A 2016E 2017E 2015A 2016E 2017E 2018E 2268 3062 3980 4776 1384 1883 2468 2985 17 20 23 25 4564 5051 5558 520 535 597 669 营业成本 1070 1713 1905 2075 110 196 202 223 542 595 存货 559 1234 1363 非流动资产 会计年度 2780 预付账款 单位：百万元 2018E 营业收入 其他应收款 其他流动资产 利润表 营业税金及附加 232 营业费用 64 78 90 103 679 管理费用 153 168 187 205 1480 财务费用 25 58 105 128 资产减值损失 42 25 50 30 0 0 0 0 298 344 388 425 3761 5234 5319 5505 公允价值变动收益 长期投资 51 50 49 48 固定资产 2038 3886 4283 4581 无形资产 157 151 145 139 营业外收入 营业外支出 其他非流动资产 1515 1147 842 736 资产总计 6541 9799 10370 11063 流动负债 2606 5099 4814 4472 投资净收益 营业利润 -3 -2 -2 -2 581 828 1056 1297 7 4 4 4 1 1 2 2 587 830 1058 1300 所得税 69 86 111 138 518 744 948 1161 10 12 12 12 利润总额 短期借款 713 1800 1867 1775 净利润 应付账款 680 2216 1732 1410 少数股东损益 507 732 935 1150 822 1112 1464 1751 0.48 0.69 0.88 1.08 其他流动负债 1213 1083 1215 1287 归属母公司净利润 非流动负债 907 1034 1094 1114 长期借款 427 502 536 531 EBITDA EPS（元） 其他非流动负债 负债合计 少数股东权益 股本 资本公积 留存收益 480 533 558 583 3514 6134 5908 5586 136 148 160 172 会计年度 2015A 2016E 2017E 2018E 1066 成长能力 - - - - 705 营业收入(%) 77.6 35.0 30.0 20.0 3138 营业利润(%) 89.6 42.6 27.6 22.8 归属于母公司净利润(%) 87.5 44.3 27.7 22.9 1066 705 1121 1066 705 1634 1066 705 2306 归属母公司股东权益 2892 3517 4302 5305 负债和股东权益 6541 9799 10370 11063 现金流量表 会计年度 经营活动现金流 主要财务比率 获利能力 毛利率(%) 39.0 38.5 38.0 37.5 单位：百万元 净利率(%) 22.4 23.9 23.5 24.1 ROE(%) 17.1 20.3 21.2 21.2 11.3 12.4 13.8 14.8 2015A 2016E 2017E 2018E 94 1005 551 930 ROIC(%) 偿债能力 净利润 518 744 948 1161 折旧摊销 185 220 316 363 资产负债率(%) 53.7 62.6 57.0 50.5 净负债比率(%) 财务费用 25 58 105 128 35.8 51.6 44.2 33.6 投资损失 3 2 2 2 流动比率 1.1 0.9 1.0 1.2 -719 -24 -817 -726 速动比率 0.9 0.7 0.8 0.9 营运能力 营运资金变动 其他经营现金流 82 6 -2 1 投资活动现金流 -545 -1701 -401 -551 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 586 1428 59 162 应收账款周转率 3.0 2.2 2.2 2.4 2.4 1.3 1.3 1.9 资本支出 长期投资 -53 1 1 1 应付账款周转率 其他投资现金流 -12 -272 -341 -388 每股指标（元） 筹资活动现金流 439 711 -1956 -215 每股收益(最新摊薄) 0.48 0.69 0.88 1.08 短期借款 420 1087 -1800 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.01 0.94 0.52 0.87 长期借款 -240 75 35 -5 每股净资产(最新摊薄) 2.71 3.30 4.04 4.98 普通股增加 资本公积增加 其他筹资现金流 现金净增加额 请务必阅读正文后免责条款 533 0 0 0 估值比率 -464 0 0 0 P/E 36.88 25.56 20.01 16.27 189 -451 -191 -210 P/B 6.47 5.32 4.35 3.53 EV/EBITDA 24.8 19.1 14.6 12.2 -2 15 -1805 163 3/4 平安证券综合研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计 6 个月内，股价表现强于沪深 300 指数 20%以上） 推 荐 （预计 6 个月内，股价表现强于沪深 300 指数 10%至 20%之间） 中 性 （预计 6 个月内，股价表现相对沪深 300 指数在±10%之间） 回 避 （预计 6 个月内，股价表现弱于沪深 300 指数 10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计 6 个月内，行业指数表现强于沪深 300 指数 5%以上） 中 性 （预计 6 个月内，行业指数表现相对沪深 300 指数在±5%之间） 弱于大市 （预计 6 个月内，行业指数表现弱于沪深 300 指数 5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考， 双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，幵不面向公众収布。未经书面授权刊载或 者转収的，本公司将采取维权措施追究其侵权责仸。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清 醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为収给平安证券股仹有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券亊先书面 明文批准，不得更改或以仸何方式传送、复印或派収此报告的材料、内容及其复印本予仸何其它人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息 或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损 失而负上仸何责仸，除非法律法觃有明确觃定。客户幵不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可収出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、 见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于収出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指 的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点幵不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的収行商的投资银行业务或投资其収行的证券。 平安证券股仹有限公司 2017 版权所有。保留一切权利。 平安证券综合研究所 电话：4008866338 深圳 上海 北京 深圳福田区中心区金田路 4036 号荣 上海市陆家嘴环路 1333 号平安金融 北京市西城区金融大街甲 9 号金融街 超大厦 16 楼 大厦 25 楼 中心北楼 15 层 邮编：518048 邮编：200120 邮编：100033 传真：（0755）82449257 传真：（021）33830395