西南证券-收入快速增长,高强度扩张投入拖累短期业绩

页数: 4页
行业: 医药制造
作者: 朱国广
发布机构: 西南证券
发布日期: 2017-03-02
[Table_StockInfo] 2017 年 03 月 02 日 证券研究报告•2016 年年报点评 增持 (维持) 一 心 堂(002727)医药生物 目标价:——元(6 个月) 当前价:20.69 元 收入快速增长,高强度扩张投入拖累短期业绩 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Summary]  事件:公司 2016 年实现营业收入 62.5 亿元(+17.44%)、归母净利润 3.5 亿元 (+2.06%)。 分析师:朱国广 [Table_Author] 执业证号:S1250513070001  收入高速增长,管理费用影响 4 季度业绩。1)公司 2016 年实现营业收入 62.5 电话:021-68413530 邮箱:zhugg@swsc.com.cn 亿元(+17.44%)。其中,西南地区实现收入 50 亿元(+12%),超过行业增 速(行业增速约 8-10%),我们认为主要得益于四川市场的逐步放量和云南基 联系人:张肖星 层市场的开拓,西南以外地区维持 50%以上的高增速。2)公司毛利率同比下滑 电话:021-68415020 0.6 个百分点。其中,在规模效应的作用下,西南市场毛利率提升 0.5 个百分点, 邮箱:zxxing@swsc.com.cn 但由于西南以外市场尚未形成规模效应,结构性拉低了公司整体毛利率。3)由 于门店加速扩张,公司销售费用率同比提升 0.3 个百分点。4)从单季度来看, [Table_QuotePic] 相对指数表现 公司 16 年 4 季度收入增速为 19.4%,归母净利润增速为-26.9%,利润增速低 一 心 堂 于收入增速的主要原因是受高强度扩张及电商投入影响,单季度管理费用率增 51% 至 6.1%,同比增加 0.4 个百分点。 沪深300 41%  省外扩张工作有序推进,规模效应值得期待。公司共拥有直营连锁门店 4085 31% 家。其中云南 2777 家、广西 334 家、四川 285 家、山西 209 家、贵州 153 家、 20% 海南 158 家、重庆 140 家、其他省份及直辖市 29 家。公司目前业绩主要由云 10% 南省贡献,大部分省外子公司尚处于亏损状态。由于跨省并购涉及品种对接、 0% 16/3 16/5 16/7 物流整合、人员调整、门店装修、系统切换等工作,整合周期较长,前期并购 的项目目前尚未贡献业绩增量。尽管公司在云南省外市场收入高速增长,但毛 数据来源:聚源数据 利率较低、费用率较高在短期内拖累公司整体增长。但参考公司在云南省内的 发展路径,认为随着整合有序推进,上游议价能力增强,规模效应与品牌效应 基础数据 将逐步凸显,业绩高增长值得期待。 [Table_BaseData] 总股本(亿股)  占据卡位优势,延展业务具备想象空间。在“医药分家”、“分级诊疗”的趋 势下,零售药店未来可发展的业务将进一步丰富,在处方药、互联网医疗、基 层医疗服务领域有巨大的想象空间。我们认为药店终端具备稀缺性,公司是国 内拥有最多直营店终端的药品零售商,卡位优势突出,除了跑马圈地外,还正 在积极布局医药电商、上游医药工业等产业链延伸业务,长期增长动力充足。 流通 A 股(亿股) 52 周内股价区间(元) 总市值(亿元) 总资产(亿元) 每股净资产(元)  盈利预测与评级:由于公司 2016 年 4 季度管理费用提高,我们调整了盈利预测, 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 0.81 元、0.96 元、1.12 元,对应 PE 分别为 25 倍、21 倍、18 倍,(若考虑定增,2016-2018 年 EPS 分别为 0.71 元、0.84 元、0.98 元,对应 PE 分别为 28 倍、24 倍、30 倍)我们认为并购整合后业绩 高增长值得期待,看好公司在行业变革中的卡位优势,维持“增持”评级。 相关研究 16/9 16/11 17/1 17/3 5.21 1.97 19.48-53.21 107.71 60.13 4.80 [Table_Report] 1. 一心堂(002727):定增夯实发展基础, 看好长期发展 (2017-01-05) 2. 一心堂(002727):外延并购加速推进, 规模效应值得期待 (2016-11-16)  风险提示:定增项目进展不及预期的风险;外延并购整合不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 营业收入(百万元) 增长率 归属母公司净利润(百万元) 增长率 每股收益 EPS(元) 净资产收益率 ROE PE PB 2016A 6249.34 17.44% 353.38 2.00% 0.68 14.15% 29 4.17 2017E 7561.04 20.99% 420.46 18.98% 0.81 14.42% 25 3.57 2018E 8866.24 17.26% 497.27 18.27% 0.96 14.57% 21 3.05 2019E 10375.17 17.02% 582.87 17.21% 1.12 14.58% 18 2.61 数据来源:Wind,西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 一 心 堂(002727)2016 年年报点评 附表:财务预测与估值 2016A 利润表(百万元) [Table_ProfitDetail] 现金流量表(百万元) 2016A 2017E 2018E 2019E 净利润 353.57 420.68 497.53 583.19 折旧与摊销 2017E 2018E 2019E 营业收入 6249.34 7561.04 8866.24 10375.17 营业成本 3669.40 4436.93 5219.14 6120.49 40.59 49.10 57.58 67.38 销售费用 1750.54 2119.36 2485.21 2908.16 管理费用 318.99 385.61 434.45 498.01 财务费用 32.60 42.28 43.28 43.90 其他 经营活动现金流净额 营业税金及附加 资产减值损失 101.09 64.04 84.22 107.16 财务费用 32.60 42.28 43.28 43.90 资产减值损失 47.44 57.40 67.31 78.76 539.71 -152.13 2.45 -33.10 -881.78 -54.03 -67.31 -79.32 经营营运资本变动 47.44 57.40 67.31 78.76 192.63 378.25 627.49 700.58 投资收益 2.80 0.00 0.00 0.00 资本支出 -359.46 -330.00 -330.00 -330.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -309.45 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -668.91 -330.00 -330.00 -330.00 392.58 470.35 559.28 658.47 短期借款 -624.32 -0.68 0.00 0.00 16.80 16.74 16.80 16.78 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 409.38 487.09 576.08 675.25 股权融资 0.02 0.00 0.00 0.00 所得税 55.81 66.41 78.54 92.06 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 353.57 420.68 497.53 583.19 1549.65 -42.78 -43.28 -43.90 营业利润 其他非经营损益 利润总额 少数股东损益 归属母公司股东净利润 资产负债表(百万元) 其他 0.19 0.23 0.27 0.31 筹资活动现金流净额 925.35 -43.46 -43.28 -43.90 353.38 420.46 497.27 582.87 现金流量净额 449.13 4.78 254.20 326.68 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 1594.73 1599.51 1853.72 2180.40 成长能力 应收和预付款项 1099.90 1287.88 1525.53 1790.52 销售收入增长率 17.44% 20.99% 17.26% 17.02% 营业利润增长率 3.58% 19.81% 18.91% 17.74% 净利润增长率 2.06% 18.98% 18.27% 17.21% 3.20% 9.58% 19.09% 17.87% 存货 1373.42 1657.33 1950.11 2288.04 其他流动资产 325.34 393.62 461.57 540.12 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 497.43 782.79 1047.97 1290.22 毛利率 41.28% 41.32% 41.13% 41.01% 无形资产和开发支出 884.16 882.40 880.64 878.87 三费率 33.64% 33.69% 33.42% 33.25% 其他非流动资产 238.24 220.60 202.95 185.31 净利率 5.66% 5.56% 5.61% 5.62% 6013.22 6824.14 7922.49 9153.48 ROE 14.15% 14.42% 14.57% 14.58% ROA 资产总计 短期借款 应付和预收款项 0.68 0.00 0.00 0.00 1574.52 1728.41 2087.16 2456.03 ROIC EBITDA/销售收入 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他负债 1939.89 2177.37 2419.44 2698.38 营运能力 负债合计 总资产周转率 5.88% 6.16% 6.28% 6.37% 15.91% 17.41% 17.23% 17.69% 8.42% 7.63% 7.75% 7.80% 1.22 3515.09 3905.78 4506.60 5154.41 1.23 1.18 1.20 股本 520.60 520.60 520.60 520.60 固定资产周转率 13.01 12.85 10.95 9.91 资本公积 577.48 577.48 577.48 577.48 应收账款周转率 17.14 17.33 17.31 17.19 留存收益 1397.83 1818.29 2315.55 2898.43 存货周转率 3.05 2.92 2.89 2.88 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 114.19% — — — 归属母公司股东权益 2496.37 2916.37 3413.64 3996.51 少数股东权益 1.76 1.98 2.25 2.56 股东权益合计 2498.13 2918.35 3415.89 3999.07 资产负债率 58.46% 57.23% 56.88% 56.31% 负债和股东权益合计 6013.22 6824.14 7922.49 9153.48 带息债务/总负债 22.61% 20.33% 17.62% 15.41% 流动比率 1.62 1.59 1.56 1.56 1.11 1.06 1.04 1.04 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 资本结构 业绩和估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 速动比率 EBITDA 526.27 576.68 686.78 809.53 股利支付率 PE 29.49 24.79 20.96 17.88 每股指标 PB 4.17 3.57 3.05 2.61 每股收益 0.68 0.81 0.96 1.12 PS 1.67 1.38 1.18 1.00 每股净资产 4.80 5.61 6.56 7.68 18.17 16.57 13.54 11.09 每股经营现金 0.37 0.73 1.21 1.35 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 股息率 数据来源:Wind,西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 一 心 堂(002727)2016 年年报点评 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,报告所采用的数据均 来自合法合规渠道,分析逻辑基于分析师的职业理解,通过合理判断得出结论,独立、客观地出具本报告。分析师承 诺不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 买入:未来 6 个月内,个股相对沪深 300 指数涨幅在 20%以上 公司评级 增持:未来 6 个月内,个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10%与 20%之间 中性:未来 6 个月内,个股相对沪深 300 指数涨幅介于-10%与 10%之间 回避:未来 6 个月内,个股相对沪深 300 指数涨幅在-10%以下 强于大市:未来 6 个月内,行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上 行业评级 跟随大市:未来 6 个月内,行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间 弱于大市:未来 6 个月内,行业整体回报低于沪深 300 指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司(以下简称“本公司” )具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内,与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。 本报告仅供本公司客户使用,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告 中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报 告,本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意 见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险,本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告版权为西南证券所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明 出处为“西南证券” ,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告的,本公司将 保留向其追究法律责任的权利。 请务必阅读正文后的重要声明部分 一 心 堂(002727)2016 年年报点评 西南证券研究发展中心 上海 地址:上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 15 楼 邮编:200120 北京 地址:北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 楼 邮编:100033 重庆 地址:重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼 邮编:400023 深圳 地址:深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼 邮编:518040 西南证券机构销售团队 [Table_SalesPerson] 区域 姓名 上海 北京 广深 职务 座机 手机 邮箱 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 jsf@swsc.com.cn 张方毅 机构销售 021-68413959 15821376156 zfyi@swsc.com.cn 邵亚杰 机构销售 02168416206 15067116612 syj@swsc.com.cn 郎珈艺 机构销售 021-68416921 18801762801 langjiayi@swsc.com.cn 黄丽娟 机构销售 021-68411030 15900516330 hlj@swsc.com.cn 赵佳 地区销售总监 010-57631179 18611796242 zjia@swsc.com.cn 王雨珩 机构销售 010-88091748 18811181031 wyheng@swsc.com.cn 徐也 机构销售 010-57758595 18612694479 xye@swsc.com.cn 任骁 机构销售 010-57758566 18682101747 rxiao@swsc.com.cn 张婷 地区销售总监 0755-26673231 13530267171 zhangt@swsc.com.cn 刘宁 机构销售 0755-26676257 18688956684 liun@swsc.com.cn 刘予鑫 机构销售 0755-26833581 13720220576 lyxin@swsc.com.cn 请务必阅读正文后的重要声明部分
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