中泰证券-携手广西区域流通龙头企业,进一步深挖华南市场

页数: 4页
行业: 医药制造
作者: 江琦
发布机构: 中泰证券
发布日期: 2017-03-03
[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 润达医疗(603108)/医疗服务 携手广西区域流通龙头企业,进一步深挖华南市场 [Table_Title] 评级:增持(下调) [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 市场价格:32.29 指标 目标价格:36 分析师:江琦 执业证书编号:S0740517010002 电话: Email:jiangqi@r.qlzq.com.cn 联系人:谢木青 电话:021-20312302 2017 年 03 月 02 日 营业收入(百万元) 增长率 yoy% 净利润 增长率 yoy% 每股收益(元) 每股现金流量 2014A 1,358.50 32.42% 75.16 10.63% 1.07 0.51 2015A 1,628.64 19.89% 91.76 22.08% 0.97 -2.41 2016E 2,340.99 43.74% 136.69 48.96% 0.42 -0.84 2017E 3,995.28 70.67% 231.13 69.09% 0.72 -2.45 2018E 5,369.72 34.40% 325.70 40.92% 1.01 -1.96 净资产收益率 P/E PEG P/B 15.81% 0.00 0.00 0.00 9.93% 105.22 4.76 10.45 6.40% 76.06 1.55 4.87 9.76% 44.98 0.65 4.39 12.09% 31.92 0.78 3.86 Email:xiemq@r.qlzq.com.cn 投资要点  事件:2017 年 3 月 2 日,公司公告以自有资金 4900 万元,与柳州医药共同 投资设立广西柳润医疗科技有限公司,公司占注册资本 49%。  基本状况 点评:与广西区域流通龙头合作,打开华南区域市场。公司主要业务区域在华 东、东北、华北以及西南部分地区,柳州医药作为广西地区区域流通龙头企业, 总股本(百万股) 流通股本(百万股) 市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元) 322 123 32.29 10,396 3,980 与当地各级医疗机构保持良好合作关系,拥有强大的渠道资源和签单能力。公 司继在上海地区与国药控股合作后,再次联合传统区域流通龙头,利用柳州医 药在当地的市场积累,开拓广西地区的医学实验室整体综合服务业务,弥补华 南区域市场空白,有望复制国控润达在上海地区的高速增长(2015 年公司在 上海区域打包业务约 3 个亿,2016 年预计国控润达 8 个亿收入,增速显著) 。 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比  45% 34% 我们看好公司依托多年经销服务经验以及上市公司资源,率先打造差异化、替 换成本高的综合服务平台,同时通过自研+合作实现自产品种的多样化,进一 22% 步提高盈利能力。1、公司上市以来通过收购经销商实现对浙江、山东和北京 11% 区域的渠道整合,以战略合作模式将业务扩张到吉林、福建等地,目前集成业 (1%) 润达医疗 务在全国的覆盖省份超过其他同类企业,未来仍将持续扩张;2、集成业务对 2/27/17 1/19/17 12/12/16 11/10/16 8/31/16 10/11/16 7/27/16 5/6/16 6/14/16 4/5/16 3/2/16 (12%) 资金要求较高,公司于 2016 年 11 月完成定增,扣除费用后到账 11 亿左右现 沪深300 金用于补充流动资金,为公司进一步加速扩张奠定坚实的资金基础;3、公司 自产产品包括糖化血红蛋白、血气分析和其他生化试剂等上百个产品品项,并 [Table_Report] 相关报告 通过增资北京润诺思、武汉海吉力以及参与加拿大上市公司 RBM 私有化,将 1 润达医疗(603108.SH):收购北京 公司产品线扩展至化学发光、分子诊断和免疫 POCT 领域,有望提升公司长 IVD 综合服务商,华北市场有望高速 期竞争力和盈利能力。 增长 2 润达医疗(603108.SH):RBM 私  盈利预测与估值:此次合作有望显著提高公司业绩,我们上调了公司盈利预测, 我们预计公司 2016-2018 年营业收入分别为 23.41、39.95 和 53.70 亿元,同 有化落地+新设产业并购基金,“产 比增长 43.74%、70.67%、34.40%,归属母公司净利润分别为 1.37、2.31、 品线扩容+渠道整合”有望加速推进 3.26 亿元,同比增长 48.96%、69.09%、40.92%,实现 EPS 分别为 0.42 元、 3 润达医疗(603108.SH):集成业务 0.72 元、1.01 元。目前股价对应 2017 年 45 倍 PE,虽然公司全国性业务扩 全国大范围展开,渠道扩张整合加 张持续加速,但是 IVD 行业平均估值中枢下移(45 倍左右) ,我们给予公司 速 2017 年 50PE,目标价 36 元,下调“增持”评级。  风险提示:供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 图表 1:润达医疗外延合作布局情况 时间 2015.7.3 2015.7.9 2015.8.5 2015.8.19 2015.9.18 2015.9.18 2015.12.17 2015.12.17 2016.3.15 2016.3.26 2016.4.11 2016.4.13 2016.4.16 2016.6.20 2016.7.4 2016.8.5 2016.8.13 2016.9.30 2016.10.20 2016.12.5 2016.12.29 2017.1.25 2017.3.2 内容 与国药控股医疗器械有限公司合资设立公司国控润达注册资本拟为人民币588.24万 元,其中国控器械出资300万元,持有51%的股权;公司出资288.24万元,持有49% 的股权 与“上海盛瑚”共同发起成立专项产业基金,选择以体外诊断为重点的医疗健康产业相 关的战略投资标的,目标规模不超过人民币 5 亿元(实际2.59亿),基金存续期:3 年(2+1),公司出资不超过人民币 5,000 万元(实际2600万) 拟与钱学庆、尚惠霞合资设立控股子公司上海润达榕嘉,专业从事华东区域病理产 品及分子诊断产品的销售与服务业务。 注册资本:人民币300万元。公司出资153万元,持有新公司51%的股 权;钱学庆出资人民币114万元,持有新公司38%的股权;尚惠霞出资人民币33万 元,持有新公司11%的股权。 公司拟以自有资金人民币2,000万元(2.85%,首期800万)作为有限合伙人投资“麒越 医疗与互联网产业投资 I 期基金”,基金规模预计为7.02亿元,人民币专注于大健康 领域,重点关注医疗服务、体外诊断服务或产品、医疗大数据相关应用、优秀医疗 上市公司定向增发的合适投资机会及合适的互联网投资以及互联网在医疗领域应用 的投资机会。 与广州金域签署的《合资经营协议》,共同出资设立上海润金医疗科技有限公司。 公司以现金方式出资人民币 150 万元,持有新公司 50%的股权; 广州金域以现金方 式出资人民币 150 万元,持有新公司 50%的股权。 以人民币1,200万元对北京润诺思医疗科技有限公司增资扩股,持有北京润诺思 8.93%股权,惠中研发化学发光设备,润诺思研发试剂 以800.6转让份额,退出文峰麒越股权投资基金项目 以现金500万元战略投资武汉海吉力生物科技有限公司,公司、上海盛瑚分别持有武 汉海吉力 3.64%、 20.01%股权 与合富(中国)医疗科技贸易有限公司在构建统一服务平台、 业务模式创新、前沿 技术引进推广等领域开展战略合作 与东营东创、九江昊诚分别签署了《战略合作协议》 。 与黑龙江医疗机构签署战略合作协议,共同建设临床医学精准检验检测中心。 以自筹资金不超过人民币1,000万元与上海盛瑚投资管理有限公司,共同发起成立专 项产业基金“上海润祺”,专注于医疗健康相关领域的产业整合和投资,规模1.5亿 公司按股权比例出资金额为人民币 3,876.76 万元增资国控润达 以累计不超过 585.97 万美元联合 OrbiMed 投资集团通过 1077801 B.C. Ltd. 投资收购 RBM,收购后,公司将持有 RBM 公司约 48.5%的股东权益。 以21,600 万元收购杭州怡丹生物45%的股权(第一大股东); 业绩承诺:2016-18年扣非后合并净利润不低于4000、4800、5760万元 以20,000万元收购鑫海润邦100%股权; 业绩承诺:2016-18年合并净利润不低于2000、2500、3100万元 公司实际控制人刘辉拟以个人资产,合计不超过 2,000 万美元对 Hycor 公司进行投 资,投资后将持有 Hycor 公司 100%股权,产品上市后润达可优先收购 与长春金泽瑞医学科技有限公司签署战略合作框架协议,旨在构建统一服务平台、 客户资源共享、新兴技术产品引进与合作等方面开展战略合作 出资1.05亿与麦迪电气共同收购并增资麦迪医疗,各占20%,2016年预计净利润2500 万元,有助于公司拓展福建地区业务,积累病理诊断数据库和经验。 以自筹资金不超过人民币 2,700 万元与上海盛瑚共同发起成立专项产业基金“上海润 瑚”,规模2.7亿 以使用自筹资金不超过人民币 31,326万元收购北京东南悦达(雅培、积水、伯乐等 品牌代理商)60%股权; 2016-2018业绩承诺:合并净利润不低于2800万、5375 万元、6718.75 万元 以自筹资金不超过人民币5,000 万元与上海盛瑚共同发起成立专项产业基金“上海润 帛”,规模4.04亿元 以自有资金4900万元(49%),与柳州医药共同投资设立广西柳润医疗科技有限公 司。 目的 渠道共享与整合 成立产业基金 渠道整合 成立产业基金 产业链下游拓展 自产产品延伸(化学发光产 品) 退出产业基金 自产产品延伸(分子诊断产 品) 渠道整合 渠道共享与整合 产业链下游拓展 成立产业基金 自产产品延伸(POCT,目 前主要为心脏标志物) 渠道整合(经销商收购) 渠道整合(经销商收购) 自产产品延伸(过敏和自免 检测产品) 渠道共享与整合 渠道共享与整合 成立产业基金 渠道整合(经销商收购) 成立产业基金 渠道共享与整合 来源:公司公告,中泰证券研究所 -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 图表 2:润达医疗财务报表预测 损益表(人民币百万元) 营业总收入 增长率 营业成本 % 销售收入 毛利 % 销售收入 营业税金及附加 % 销售收入 营业费用 % 销售收入 管理费用 % 销售收入 息税前利润(EBIT) % 销售收入 财务费用 % 销售收入 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 % 税前利润 营业利润 营业利润率 营业外收支 税前利润 利润率 所得税 所得税率 净利润 少数股东损益 归属于母公司的净利润 净利率 资产负债表(人民币百万元) 2013 1,026 32.83% -737 71.8% 289 28.2% -4 0.4% -101 9.80% -74 7.2% 110 10.7% -14 1.4% -8 0 0 0.0% 88 8.6% 4 92 9.0% -24 26.3% 68 0 67.9 6.6% 2014 1,359 32.4% -999 73.5% 359 26.5% -3 0.2% -128 9.41% -94 6.9% 135 10.0% -30 2.2% -8 0 -2 — 96 7.1% 7 103 7.6% -28 27.1% 75 0 75.2 5.5% 2015 1,629 19.9% -1,186 72.8% 443 27.2% -4 0.2% -156 9.59% -110 6.8% 173 10.6% -33 2.1% -19 0 0 — 120 7.3% 6 126 7.7% -34 26.6% 92 1 91.8 5.6% 2016E 2,341 43.7% -1,732 74.0% 609 26.0% -6 0.2% -222 9.50% -157 6.7% 224 9.6% -17 0.7% -29 0 0 0.0% 177 7.6% 7 184 7.8% -49 26.6% 135 -2 136.7 5.8% 2017E 3,995 70.7% -2,966 74.2% 1,030 25.8% -10 0.2% -376 9.40% -264 6.6% 381 9.5% -13 0.3% -63 0 0 0.0% 304 7.6% 7 311 7.8% -83 26.6% 228 -3 231.1 5.8% 2018E 5,370 34.4% -3,990 74.3% 1,380 25.7% -13 0.2% -499 9.30% -349 6.5% 519 9.7% -27 0.5% -60 0 0 0.0% 431 8.0% 7 438 8.2% -116 26.6% 321 -4 325.7 6.1% 2014 75 0 55 26 -121 36 123 -2 0 -125 0 27 11 38 -51 2015 92 0 92 32 -444 -227 228 -55 1 -282 372 238 -48 562 54 2016E 135 -2 122 14 -540 -271 104 -2 0 -106 1,140 -86 -21 1,034 657 2017E 228 -3 179 17 -1,213 -792 117 -2 0 -119 0 213 -88 125 -786 2018E 321 -4 200 26 -1,177 -634 126 -2 0 -128 0 217 -33 184 -578 现金流量表(人民币百万元) 净利润 少数股东损益 非现金支出 非经营收益 营运资金变动 经营活动现金净流 资本开支 投资 其他 投资活动现金净流 股权募资 债权募资 其他 筹资活动现金净流 现金净流量 2013 68 0 36 10 -82 32 84 0 5 -79 0 140 -18 122 74 货币资金 应收款项 存货 其他流动资产 流动资产 % 总资产 长期投资 固定资产 % 总资产 无形资产 非流动资产 % 总资产 资产总计 短期借款 应付款项 其他流动负债 流动负债 长期贷款 其他长期负债 负债 普通股股东权益 少数股东权益 负债股东权益合计 2013 183 297 177 25 682 80.8% 0 123 14.6% 26 162 19.2% 844 253 156 24 432 0 7 440 404 0 844 2014 137 385 241 36 799 73.6% 5 238 21.9% 29 286 26.4% 1,085 321 196 39 556 0 54 609 475 0 1,085 2015 190 581 396 41 1,208 71.3% 62 369 21.8% 35 486 28.7% 1,694 543 113 66 722 6 38 765 924 5 1,694 2016E 849 980 664 61 2,555 83.5% 64 386 12.6% 34 506 16.5% 3,061 457 261 160 878 6 38 922 2,136 3 3,061 2017E 66 1,783 1,219 107 3,175 86.0% 66 394 10.7% 34 515 14.0% 3,690 670 447 163 1,280 6 38 1,323 2,367 0 3,690 2018E -508 2,543 1,749 144 3,929 88.5% 68 387 8.7% 34 510 11.5% 4,438 887 601 219 1,707 6 38 1,750 2,693 -5 4,438 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 0.963 5.732 0.448 0.000 1.066 6.741 0.512 0.000 0.975 9.817 -2.408 0.000 0.425 6.635 -0.835 0.200 0.718 7.353 -2.450 0.000 1.012 8.365 -1.956 0.000 16.81% 8.05% 17.10% 15.81% 6.93% 15.05% 9.93% 5.42% 10.35% 6.40% 4.47% 9.72% 9.76% 6.26% 9.60% 12.09% 7.34% 9.47% 32.83% 30.68% 15.55% 36.83% 32.42% 22.82% 10.63% 28.55% 19.89% 27.75% 22.08% 56.13% 43.74% 29.49% 48.96% 80.70% 70.67% 70.25% 69.09% 20.58% 34.40% 36.20% 40.92% 20.27% 92.2 87.5 67.2 33.3 96.4 76.4 55.3 45.9 114.6 97.9 37.6 58.1 150.0 140.0 45.0 46.3 160.0 150.0 45.0 25.9 170.0 160.0 45.0 17.1 17.42% 7.8 52.10% 38.64% 4.6 56.16% 38.61% 5.2 45.18% -18.05% 13.0 30.11% 25.76% 28.4 35.86% 52.09% 19.0 39.43% 比率分析 每股指标 每股收益(元) 每股净资产(元) 每股经营现金净流(元) 每股股利(元) 回报率 净资产收益率 总资产收益率 投入资本收益率 增长率 营业总收入增长率 EBIT增长率 净利润增长率 总资产增长率 资产管理能力 应收账款周转天数 存货周转天数 应付账款周转天数 固定资产周转天数 偿债能力 净负债/股东权益 EBIT利息保障倍数 资产负债率 来源:中泰证券研究所 -3- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 投资评级说明: 股票评级 行业评级 评级 说明 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市 转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准(另有说明的除外) 。 重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、 客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。 -4- 请务必阅读正文之后的重要声明部分
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