平安证券-依托苏州毗邻沪浙,息差优异资产质量有待改善

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行业: 银行
作者: 励雅敏
发布机构: 平安证券
发布日期: 2017-01-25
公 司 报 告 银行 2017 年 1 月 25 日 吴江银行(603323.SH) 依托苏州毗邻沪浙,息差优异资产质量有待改善 中性(首次 ) 公 司 首 次 覆 盖 报 告 投资要点 现价: 13.39 元  主要数据 行业 银行 公司网址 www.wjrcb.com 大股东/持股 江苏新恒通投资集团/8.56% 实际控制人/持股 无 总股本(百万股) 1114 流通 A 股(百万股) 112 流通 B/H 股(百万股) 0 总市值(亿元) 149 流通 A 股市值(亿元) 15 每股净资产(元) 6.99 资本充足率(%) 13.22 行情走势图 吴江银行 银行(中信) 100.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% -6.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 17-01 17-01 17-01 16-12 16-12 16-12 16-12 0.00% 16-11 证 券 研 究 报 告 证券分析师 励雅敏 投资咨询资栺编号 S1060513010002 021-38635563 LIYAMIN860@PINGAN.COM.CN 研究助理 袁喆奇 一般从业资栺编号 S1060115060010 021-20661426 YUANZHEQI052@PINGAN.COM. CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告,如经由未经许可的渠道获得研 究报告,请慎重使用幵注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 请务必阅读正文后免责条款 公司概冴:地处江浙沪交汇,本地客户基础牢固 吴江银行 2004 年 8 月经银监会批准在吴江市农信社的基础上组建,是银监会 成立后新体制框架下全国首家挂牌开业的农村商业银行,股东多为民营企业, 大股东为江苏新恒通投资集团(持股 8.6%) 。吴江银行业务网络主要布局本地, 依托苏州吴江地区优越的经济环境,重点服务中小企业。吴江银行在竞争中充 分収挥“吴江人民自己的银行”这一品牌优势,保持市占率领先,存贷款市场 份额分别为 24.3%和 15.6%,位列第一、第事。  对标比较:息差表现较好,资产质量逊于同业 以量补价,息差表现好于对标行。在降息重定价以及自身资产结构调整的影响 下,吴江银行 2016 年上半年息差较年初收窄 49BP 至 2.97%。不过从绝对息 差水平看,吴江银行依然在同区域上市农商行中排名靠前(仅次于常熟银行) 。 公司中小企业贷款占比较高(2016 上半年末中小企业贷款在总贷款达 79%) , 因此贷款端平均收益率依然能够维持在 6%左右的高水平(上市银行平均 5.2%) 。此外,公司存款端活期存款占比较高,存款综合成本率(1.73%)位于 行业低位。从觃模增速来看,15 年以来扩张有所加快(15/16H 较年初分别增 长 15%/9%vs14 年-1%) ,主要得益于同业资产和证券投资类资产(来自同业理 财及同业存款)快速增长(较 14 年末增 124%/65%) ,贷款增长保持稳健(2016H 环比 14 年增 15%) 。 资产质量表现逊于同业。吴江银行 15 年不良贷款率为 1.86%,在同地区农商 行中较高(江阴 2.17%、吴江 1.86%、常熟 1.48%、无锡 1.17%)。16 上半年 吴江银行资产质量表现有所改善,不良率下行 11BP 至 1.75%,不良生成率也 较 15 年大幅下行 100BP 至 1.04%。不过我们注意到公司关注类贷款占比依然 较高(历年均在 20%左右) ,显著高于行业平均(常熟 4.20%、江阴 2.75%、 无锡 1.39%) ,未来存在一定向下迁徙风险。拨备方面,为了实现净利润正增长 而降低计提力度,上半年年化信贷成本较 15 年下行 79BP;而 192%的拨备覆 盖率在可比对标中处于偏低水平,未来拨备计提压力仍存。  投资建议: 吴江银行息差表现优异,但未来不良生成仍有一定压力。我们参考目前上市超 过一年的三家城商行的估值水平对吴江银行迚行定价,目前 A 股上市三家城商 行北京、南京、宁波 2017 年动态 PB 为 1.08x/1.10x/1.30x,考虑到吴江银行从 成长性(地域局限性)与资产质量(不良压力大于对标行)均不及 A 股已上市 城商行,我们认为其合理估值应对应 17 年 PB 在 1.0x-1.1x 左右,目前吴江银 行估值对应 17 年 PB1.8x,投资机会仍需等待次新股估值溢价回归合理水平, 首次覆盖给予“中性”评级。  风险提示:资产质量暴露超预期。 2015A 2,368 2016E 2,306 YoY(%) 3.7 -2.7 7.5 7.9 8.5 净利润(百万元) 604 653 702 765 825 YoY(%) -37.3 8.0 7.5 8.8 8.0 ROE(%) 10.1 9.1 8.7 8.8 8.9 EPS(摊薄/元) 0.54 0.59 0.63 0.69 0.74 P/E(倍) 24.68 22.84 21.23 19.51 18.07 P/B(倍) 2.05 1.90 1.78 1.67 1.56 营业收入(百万元) 2017E 2,479 2018E 2,676 2019E 2,902 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 正文目录 一、公司概况:地处江浙沪交汇,本地客户基础牢固 ....................................................... 5 1.1 公司概况 ......................................................................................................................5 1.2 依托苏州毗邻上海浙江,跨区域布局积极 ...................................................................6 1.3 本地优势明显,积极寻求异地拓展 ..............................................................................8 二、同业比较:存贷利差显优势,资产质量表现逊于同业 ................................................ 9 2.1 规模扩张速度有所加快,以量补价 ...............................................................................9 2.2 息差表现好于同业,可持续性有待观察 ......................................................................12 2.3 手续费收入来源单一,收入结构存在较大优化空间 ...................................................14 2.4 不良生成速度放缓,资产质量表现仍逊于同业 ..........................................................15 2.5 利润增速由负转正,盈利能力略逊同业 .....................................................................16 三、盈利预测及投资建议 ................................................................................................. 18 3.1 预测模型基本假设 .....................................................................................................18 3.2 投资建议 ....................................................................................................................19 请务必阅读正文后免责条款 2 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表目录 图表 1 吴江银行在国内农商行中排名 18(2016 年) ...........................................................5 图表 2 吴江银行股权结构 ......................................................................................................5 图表 3 吴江银行贷款投放集中于本地 ....................................................................................6 图表 4 吴江银行网点分布集中于吴江地区(2016H) ...........................................................6 图表 5 吴江区 GDP 增速放缓 ................................................................................................7 图表 6 吴江区产业结构趋于优化 ...........................................................................................7 图表 7 上市农商行地域分布 ..................................................................................................7 图表 8 上市农商行所处地区人均 GDP(2015) ...................................................................7 图表 9 吴江银行中小企业贷款增长 .......................................................................................8 图表 10 吴江银行中小企业贷款高于同业(2016H) ..............................................................8 图表 11 吴江银行本地存贷款市场份额领先 .............................................................................8 图表 12 吴江银行在吴江地区网点覆盖最多 .............................................................................8 图表 13 上市农商行跨区域经营情况 .......................................................................................9 图表 14 吴江银行生息资产规模增速回升 ................................................................................9 图表 15 吴江银行 16 年以来生息资产扩张较快 .......................................................................9 图表 16 吴江银行资产结构中证券投资占比上升 ...................................................................10 图表 17 吴江银行投资类配置比例同业中较低(2016H) .....................................................10 图表 18 吴江银行投资类资产结构 .........................................................................................10 图表 19 上市农商行投资类资产结构对比 ..............................................................................10 图表 20 吴江银行投资类资产收益率逊于对标行 ...................................................................11 图表 21 上市农商行非标配置情况比较(2015)...................................................................11 图表 22 吴江银行贷款以对公为主 .........................................................................................11 图表 23 贷款结构对标比较(2015) .....................................................................................11 图表 24 吴江银行对公贷款集中于制造业(2016H) ............................................................12 图表 25 吴江银行零售贷款加大按揭投放 ..............................................................................12 图表 26 吴江银行负债结构(百万) ..........................................................................................12 图表 27 上市农商行负债结构对比(2015) ..........................................................................12 图表 28 吴江银行净息差水平高于其他农商行 .......................................................................13 图表 29 吴江银行存贷利差领先于上市农商行(2015) ........................................................13 图表 30 吴江银行存贷利差大幅收窄 .....................................................................................13 图表 31 上市农商行存款结构比较 .........................................................................................13 图表 32 吴江银行中小企业贷款投放较多 ..............................................................................14 图表 33 吴江银行零售贷款主要为经营性贷款 .......................................................................14 图表 34 吴江银行非利息收入占比在农商行中处于低位 ........................................................14 图表 35 吴江银行 15 年手续费净收入增速较慢 .....................................................................14 请务必阅读正文后免责条款 3 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表 36 吴江银行手续费收入构成 .........................................................................................15 图表 37 吴江银行表外理财贡献提升 .....................................................................................15 图表 38 吴江银行不良贷款率偏高 .........................................................................................15 图表 39 吴江银行不良生成率 ................................................................................................15 图表 40 吴江银行关注类贷款占比高企 ..................................................................................16 图表 41 吴江银行逾期 90 天以上/不良贷款比率偏高.............................................................16 图表 42 吴江银行拨备覆盖率略有回升 ..................................................................................16 图表 43 吴江银行拨备水平与同业相仿 ..................................................................................16 图表 44 吴江银行营收增速下滑 .............................................................................................17 图表 45 吴江银行盈利增速逊于同业(2016H)....................................................................17 图表 46 吴江银行成本收入比不断攀升 ..................................................................................17 图表 47 吴江银行成本收入比处于同业中游 ...........................................................................17 图表 48 吴江银行 ROE 低位企稳 ..........................................................................................17 图表 49 吴江银行 ROE 处于同业最低 ...................................................................................17 图表 50 吴江银行资本充足 ....................................................................................................18 图表 51 资本充足率比较(2015) ........................................................................................18 图表 52 上市银行估值表........................................................................................................20 图表 53 公司盈利预测 ...........................................................................................................21 请务必阅读正文后免责条款 4 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 一、 公司概况:地处江浙沪交汇,本地客户基础牢固 1.1 公司概况 江苏吴江农村商业银行于 2004 年 8 月经银监会批准在吴江市农信社的基础上组建,是银监会成立 后新体制框架下全国首家挂牌开业的农村商业银行。吴江银行坚持服务中小企业、服务“三农经济” 的银行特色,截至 2016 年 6 月末,中小企业贷款占总贷款比重达到 79%,2015 年,吴江银行被中 国地方金融研究院评为“中国地方金融十佳服务三农银行”。 截至 2016 上半年末,吴江银行资产总额 779 亿元,存、贷款觃模分别达到 619/436 亿元。根据《银 行家》杂志 2016 年度全球 1000 家大银行排名中,按一级资本来看,吴江银行名列 672 位,在国内 农商行中排名第 18 位。 图表1 序号 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 吴江银行在国内农商行中排名 18(2016 年) 名称 国内银行排名 《银行家》榜单排名 序号 名称 国内银行排名 《银行家》榜单排名 重庆农村商业银行 22 170 13 常熟农村商业银行 82 578 上海农商银行 26 194 14 江阴农商银行 88 615 北京农商银行 27 201 15 大连农村商业银行 89 616 广州农商银行 29 203 16 张家港农村商业银行 95 638 成都农商银行 34 224 17 无锡农村商业银行 96 639 东莞农商银行 41 292 18 江苏吴江农村商业银行 103 672 天津农商银行 44 307 19 紫金农村商业银行 104 697 深圳农村商业银行 52 370 20 厦门农商银行 105 700 武汉农村商业银行 54 372 21 新会农村商业银行 112 799 青岛农村商业银行 61 414 22 昆山农村商业银行 116 830 江南农村商业银行 62 421 23 药都农村商业银行 118 917 天津滨海农村商业银行 71 502 资料来源:《银行家》、平安证券研究所 吴江银行股东以民企为主,结构较为分散。持股 5%以上的股东有 3 个,持股均低于 10%,分别是 江苏新恒通投资集团(8.56%)、苏州环亚实业有限公司(7.42%)、亨通集团有限公司(6.07%); 前十大股东均为民营企业,持股占収行前股数为 37.77%。大量的当地企业入股,对于对公业务的开 展有所助益。 图表2 吴江银行股权结构 资料来源:招股说明书、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 5 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 1.2 依托苏州毗邻上海浙江,跨区域布局积极 吴江银行作为区域性银行,业务和网络主要位于苏州市吴江区,截至 2016 上半年末,其贷款投放在 吴江地区的比重为 80%,74 家营业网点中有 56 家布局在吴江地区。良好的经营环境为吴江银行的 収展奠定了基础。 图表3 吴江银行贷款投放集中于本地 吴江地区 江苏(除吴江) 图表4 吴江银行网点分布集中于吴江地区(2016H) 江苏以外地区 100% 3.24% 5.01% 2.99% 3.11% 90% 15.74% 15.17% 17.12% 17.45% 80% 26% 70% 60% 吴江地区 50% 40% 81.02% 79.82% 79.89% 非吴江地区 79.44% 30% 20% 74% 10% 0% 2013 2014 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 苏州市吴江区位于我国经济最活跃的长三角经济区,地处江浙沪交界处。2012 年,吴江撤市设区, 正式融入苏州城区,获得城区功能新的収展优势。地方经济总量增长稳定,2015 年吴江区实现 GDP 为 1540 亿元,较 14 年增长 2.8%。 同时,吴江经济的产业结构日趋合理,2015 年一事三产业比重分别为 3%、52%、45%,且已初步 形成丝绸纺织、电子信息 2 个千亿级特色产业,光纤电缆、LED、装备制造 3 个五百亿级产业,新 材料、新能源、新型食品、生物医药 4 个百亿级产业収展梯队,有“第一布市”、“电子之城”、 “电缆之都”之称。 吴江丝绸以精工细作享誉海内外,产品进销 80 多个国家和地区,真丝绸产量和出口量分别占全国 总量的 1/8 和 1/6。位于吴江区的中国东方丝绸市场年交易额达千亿级觃模,连续多年居全国同类专 业市场首位。同时,吴江地区是国内最大的化纤丝生产基地之一,也是全国织造无梭化程度最高的 地区之一。 吴江还是全国重要的电缆光缆生产基地,其电缆光缆生产能力占全国生产总量的 1/4,集聚了亨通集 团、永鼎集团、通鼎集团等一大批装备制造业领头企业集团,是促迚吴江地区经济収展的重要力量 之一。 请务必阅读正文后免责条款 6 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表5 吴江区 GDP 增速放缓 吴江GDP(亿) 图表6 吴江GDP增速 吴江区产业结构趋于优化 第一产业 苏州GDP增速 1,800 40.0% 1,600 35.0% 60% 1,400 30.0% 50% 1,200 第二产业 第三产业 70% 25.0% 1,000 20.0% 800 15.0% 600 30% 20% 10% 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 0.0% 2005 0 2004 5.0% 2003 200 2002 10.0% 2001 400 40% 0% 200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015 资料来源:Wind、平安证券研究所 资料来源:Wind、平安证券研究所 对于区域性银行来说,当地经济环境是其収展的重要基础。目前上市的农商行均处于苏南地区,经 济収达,吴江位置毗邻上海、浙江,相对更为优越。经济总量来看,吴江地区体量相对较小,不过 人均 GDP 处于偏低位置,居民财富水平不如其他几个地区。产业结构均以事三产业为主,且第三产 业产比正在逐年提升,整体収展前景看好。 图表7 上市农商行地域分布 图表8 上市农商行所处地区人均 GDP(2015) 人均GDP(千元) 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 178 135 张家港 资料来源:Wind、平安证券研究所 176 江阴 常熟 131 无锡 119 吴江 资料来源:Wind、平安证券研究所 以中小型企业为主体的民营经济是吴江经济収展的主力军,中华全国工商业联合会公布的“中国民 营企业 500 强”中,吴江区的恒力集团有限公司、盛虹控股集团有限公司、亨通集团有限公司、通 鼎集团有限公司和永鼎集团有限公司均榜上有名。 结合这一经济特征,吴江银行重点服务中小民企,已形成针对中小型企业客户的业务管理理念和内 控措施,成为独具竞争优势的中小企业银行。截至 2016 年 6 月 30 日,吴江银行中小企业贷款余额 345 亿元,占吴江银行贷款总额的 79%,这一比例高于其他上市农商行。 请务必阅读正文后免责条款 7 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表9 吴江银行中小企业贷款增长 中小企业贷款余额(百万) 图表10 中小企业贷款占总贷款比重 中小企业贷款占总贷款比重 83% 84.0% 90% 83.0% 80% 82.0% 70% 81.0% 60% 80.0% 50% 79.0% 40% 78.0% 30% 10,000 77.0% 20% 5,000 76.0% 10% 75.0% 0% 40,000 82% 31,303 35,000 34,543 32,083 28,181 30,000 25,000 79% 20,000 78% 15,000 0 2013 吴江银行中小企业贷款高于同业(2016H) 2014 2015 2.50% 2.17% 1.86% 2.00% 1.42% 1.50% 1.17% 79% 70% 1.00% 66% 52% 0.50% 0.00% 吴江银行 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 不良贷款率 江阴银行 无锡银行 常熟银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 1.3 本地优势明显,积极寻求异地拓展 吴江银行广泛的营业网点布局和“吴江人民自己的银行”的品牌优势在市场竞争中充分显现,面对 五大行、股份制、城商行等各类商业银行幵存的激烈竞争局面,吴江银行存贷款总量均占据优势。 截至 2016 年 6 月 30 日,吴江银行在吴江地区的存款、贷款市场占有率分别为 24.30%和 15.57%, 位列第一、第事。 吴江银行本地存贷款市场份额领先 存款占比(2016H) 网点数(2016H) 资料来源:公司公告、平安证券研究所 31 5 4 4 3 交通银行 中信银行 江苏银行 21 苏州银行 21 中国银行 24 工商银行 0 32 建设银行 10 0% 56 吴江银行 5% 邮储银行 20 交通银行 10% 民生银行 30 中信银行 40 15% 江苏银行 20% 中国银行 50 工商银行 25% 建设银行 60 吴江银行 30% 农业银行 吴江银行在吴江地区网点覆盖最多 农业银行 贷款占比(2016H) 图表12 邮储银行 图表11 资料来源:公司公告、平安证券研究所 同时,吴江银行积极谋求在其他地区拓展业务的机会,截至目前已设立了 1 家异地分行和 13 家异地 支行,分布在江苏、安徽、湖北等地,相较于其他上市农商行,分布较为广泛(无锡、常熟的异地 分支机构均在江苏省内)。 请务必阅读正文后免责条款 8 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表13 上市农商行跨区域经营情冴 设立异地分支行 控股异地村镇银行 17 18 15 16 14 14 12 10 10 7 8 5 6 4 2 2 2 0 常熟银行 吴江银行 无锡银行 江阴银行 资料来源:招股说明书、平安证券研究所 二、 同业比较:存贷利差显优势,资产质量表现逊于同业 2.1 规模扩张速度有所加快,以量补价 15 年至 16 年上半年吴江银行生息资产觃模快速扩张,2015 年生息资产增长 16%,16 年上半年环 比年初增长 9%,明显快于 12-14 年觃模扩张速度(12 年 6%,13 年 9%,14 年-1%)。15 年生 息资产觃模的扩张主要来自公司加大了证券投资资产的配置,同比增长 76%(vs 贷款增速 8%,同 业资产增速 15%),占生息资产比重提高了 7 个百分点至 20%。16 年上半年觃模扩张主要来自同 业资产的快速增长,环比年初增长了 95%,占生息资产的比重提高了 5 个百分点至 12%。此外,公 司 16 年上半年加大了贷款投放力度(环比年初增长 6.6%VS15 年全年 7.8%),证券投资类资产在 15 年大幅扩张后有所收缩,16 年上半年末环比年初减少 6.2%。 15% 60,000 50,000 9.16% 10% 40,000 30,000 20% 60,104 20,000 59,357 68,811 75,148 5% -1.24% 0% 10,000 0 -5% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 2015 2016H 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 增速(16Hvs15) 13.02% 9.21% 6.33% 5.43% 2.25% 江阴银行 15.93% 70,000 生息资产规模(16H,亿元) 17.27% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 常熟银行 生息资产同比增速 80,000 吴江银行 16 年以来生息资产扩张较快 张家港行 生息资产 图表15 无锡银行 吴江银行生息资产觃模增速回升 吴江银行 图表14 资料来源:公司公告、平安证券研究所 9 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表16 吴江银行资产结构中证券投资占比上升 现金及存放于中央银行的款项 应收金融机构的款项 图表17 客户贷款 90% 12% 13% 20% 17% 80% 70% 60% 54% 50% 62% 57% 56% 40% 30% 20% 10% 14% 证券投资 应收金融机构的款项 证券投资 100% 7% 7% 12% 20% 19% 16% 15% 2013 2014 2015 2016H 0% 资料来源:公司公告、平安证券研究所 吴江银行投资类配置比例同业中较低(2016H) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 客户贷款 现金及存放于中央银行的款项 17% 36% 29% 32% 50% 51% 无锡 常熟 35% 56% 47% 张家港 吴江 53% 江阴 资料来源:公司公告、平安证券研究所 非标资产的增配是拉动吴江银行证券投资类资产觃模增长的主要原因。吴江银行 15 年开始加大了对 于包括同业理财、信托计划以及同业存单的配置力度(15 年以前存量觃模为零)。2015 年末同业 存单、理财产品、信托计划余额分别为 28 亿、13 亿、3 亿,2016 年上半年末,理财产品/信托计划 余额增至 23 亿、4 亿,同业存单有所减少,降至 2 亿。 从整体证券投资的结构来看,债券依然是占比最高的部分(2016 上半年占投资类资产比重为 74%), 就债券类型而言,吴江银行以低风险的政府债和金融债为主,企业债配置比例低于 3 家 A 股农商行。 图表18 100% 90% 吴江银行投资类资产结构 债券投资 3% 0% 图表19 非标债权 3% 0% 权益投资 2% 33% 80% 2% 政府债 理财产品 100% 金融债 企业债 信托/资管收益权 权益类投资 同业存单 24% 80% 70% 60% 50% 上市农商行投资类资产结构对比 60% 97% 97% 40% 65% 30% 74% 20% 40% 20% 10% 0% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 2015 2016H 0% 吴江银行 常熟银行 无锡银行 江阴银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 10 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表20 吴江银行投资类资产收益率逊于对标行 吴江银行 常熟银行 江阴银行 图表21 上市农商行非标配置情冴比较(2015) 无锡银行 理财产品 信托/资管计划收益权 35.00% 5.50% 5.00% 30.00% 4.50% 25.00% 4.00% 20.00% 3.50% 15.00% 3.00% 10.00% 2.44% 2.50% 5.00% 9.62% 8.68% 2.00% 0.00% 吴江银行 常熟银行 2013 2014 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 22.81% 10.82% 6.81% 5.54% 7.59% 无锡银行 江阴银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 贷款方面,吴江银行对公业务始终占据主体地位,零售贷款内部结构向按揭倾斜。截至 2016 年上 半年,对公贷款占总贷款的 85%(考虑贴现占比将提升至 93%),在上市农商行中这一比例为最高。 受当地经济环境影响,企业贷款行业集中度较高,制造业占比达 61%,其中纺织业占比 31%。零售 贷款近年来不断加大按揭投放力度, 占个人贷款比重由 2013 年的 3%提升至 2016 上半年末的 40%, 个人经营贷款有所压缩,我们认为主要是受经济下行影响个体经济风险加大,吴江银行投放更加谨 慎。 图表22 吴江银行贷款以对公为主 企业贷款 100% 90% 6% 2% 图表23 票据贴现 5% 5% 个人贷款 6% 7% 企业贷款 7% 8% 100% 90% 80% 80% 70% 70% 60% 50% 40% 贷款结构对标比较(2015) 6% 7% 票据贴现 个人贷款 9% 11% 18% 19% 60% 92% 90% 37% 9% 50% 87% 85% 40% 30% 30% 20% 20% 10% 10% 0% 87% 73% 69% 54% 0% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 2015 2016H 吴江银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 11 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表24 吴江银行对公贷款集中于制造业(2016H) 图表25 吴江银行零售贷款加大按揭投放 个人经营贷款 100% 18% 3% 7% 3% 90% 31% 3% 6% 纺织业 80% 制造业(除纺织) 70% 批发和零售业 60% 建筑业 50% 房地产业 11% 其他 个人住房贷款 信用卡透支 5% 8% 6% 其他 4% 3% 5% 5% 22% 86% 40% 40% 82% 67% 30% 53% 20% 10% 30% 0% 2013 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2014 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 吴江银行负债端主要依靠客户存款为资产扩张提供资金来源。2016 上半年存款环比年初增长 8.2%, 增速有所加快(15 全年增 10.2%),占计息负债比重为 90%,在对标行中为最高,说明公司吸存能 力较好。15 年以来,吴江银行应付债券余额持续增加,15 年末和 16 上半年末分别约为 5 亿、10 亿元,但是占计息负债比重在对标行中仍较低。 图表26 吴江银行负债结构(百万) 应付金融机构的款项 图表27 客户存款 100% 70,000 997 499 60,000 1.4% 2.5% 89.5% 87.0% 客户存款 1.2% 90% 发行债务 7.2% 80% 70% 50,000 60% 40,000 51,540 57,188 61,873 50% 82.8% 79.5% 40% 51,918 30% 20,000 20% 10,000 0 应付金融机构的款项 发行债务 80,000 30,000 上市农商行负债结构对比(2015) 4,132 2013 2,400 2014 5,589 6,225 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 10% 0% 9.0% 10.5% 16.0% 13.3% 吴江银行 无锡银行 江阴银行 常熟银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2.2 息差表现好于同业,可持续性有待观察 吴江银行净息差处于上市农商行高位。2015 年吴江银行净息差为 3.46%,在同区域上市农商行中为 最高(常熟 3.04%、江阴 2.77%、无锡 2.11%),2016 年上半年下行趋势有所加快,较年初收窄 49BP(15 全年收窄 44BP)至 2.97%,被常熟银行(3.17%)超越排名第事。 公司净息差水平处于高位主要是因为其存贷利差优势明显。(2015 年吴江 5.07%vs 常熟 4.44%、 江阴 3.82%、无锡 3.21%)贷款端,吴江银行主要为中小企业提供融资服务,截止 2016 年 6 月末, 吴江银行中小企业贷款余额 345 亿元,占吴江银行贷款总额的 79%,高于对标行;另外,个人贷款 中经营性贷款占比也较高。存款端,由于活期存款占比较高成本率处于较低水平,一定程度上体现 了公司在溢价能力上的优势。 2016 年公司净息差大幅收窄主要受资产负债结构调整和贷款重定价的影响。除降息重定价以及 2016 年营改增试点对息差的负面影响外,我们认为导致公司 2016 年息差快速的收窄的原因来自资 请务必阅读正文后免责条款 12 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 产结构的调整。公司 16 年上半年同业资产大幅增长(环比年初增长 95%),占生息资产比重提升 5 个百分点至 12%,其收益率低于贷款因而拉低了净息差。在零售贷款方面,不断加大的按揭贷款投 放也迚一步拖累了净息差,2016 年上半年新增按揭贷款占个人新增贷款的 100.5%,占新增总贷款 的 25%。 图表28 吴江银行净息差水平高于其他农商行 吴江银行 江阴银行 无锡银行 图表29 常熟银行 吴江银行存贷利差领先于上市农商行(2015) 存贷利差 4.50% 8.00% 4.00% 7.00% 3.50% 7.15% 贷款收益率 7.12% 6.40% 5.00% 2.50% 4.00% 2.00% 3.00% 1.50% 2.00% 1.00% 1.00% 0.50% 2.68% 2.58% 常熟银行 江阴银行 2.08% 2013 2014 2015 吴江银行 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 图表30 图表31 吴江银行存贷利差大幅收窄 存贷利差 贷款利率 存款利率 100% 8.10% 90% 7.97% 5.81% 5.07% 5.00% 5.93% 4.20% 4.00% 其他 13% 9% 6% 48% 54% 58% 40% 37% 36% 常熟银行 江阴银行 5% 70% 60% 71% 50% 40% 3.00% 2.00% 定期 80% 7.15% 5.98% 无锡银行 上市农商行存款结构比较 活期 9.00% 6.00% 3.01% 0.00% 0.00% 7.00% 6.22% 6.00% 3.00% 8.00% 存款成本率 30% 2.12% 2.16% 2.08% 1.73% 1.00% 20% 10% 24% 0% 0.00% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 2015 2016H 吴江银行 无锡银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 13 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表32 吴江银行中小企业贷款投放较多 图表33 吴江银行零售贷款主要为经营性贷款 中小企业贷款占总贷款比重(2015) 90% 个人经营贷款占个贷比例(2015) 80% 81% 80% 70.93% 70% 70% 66% 70% 60% 67.11% 55.37% 60% 52% 50% 50% 40% 40% 30% 30% 20% 20% 10% 10% 0% 15.56% 0% 吴江银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 江阴银行 吴江银行 常熟银行 无锡银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2.3 手续费收入来源单一,收入结构存在较大优化空间 吴江银行收入结构中非息收入占比较低,逊于对标上市农商行。2015 年吴江银行手续费净收入占比 2.2%,其他净收入占比 3.3%,合计仅 5.5%(vs 无锡 9.7%、常熟 9%、江阴 5.5%)。从增速来看, 吴江银行 2015 年非息收入 7%的增速为上市农商行中最低,手续费净收入同比增长 8.14%也处于较 低水平。 吴江银行手续费收入结构较为单一,业务拓展能力有限。公司手续费收入由结算、代理及银行卡业 务等较为传统的业务构成。这也是目前农商行普遍存在的问题,主要是受经营范围和自身经营管理 能力所限。不过 2013 年以来,吴江银行表外理财觃模稳步扩张,以理财手续费为代表的代理业务对 手续费收入贡献加大,2015 年占手续费比重达到 15%,2016 上半年继续升至 38%,逐步成为公司 手续费新的增长点。不过预计 2016 年以来对于资管行业及银行理财不断出台的新觃可能对公司未来 理财业务的开展有一定负面影响,未来扩张可能会受到一定制约,吴江银行仍需不断拓宽手续费业 务范围,实现手续费收入来源的多元化。 图表34 吴江银行非利息收入占比在农商行中处于低位 利息净收入占比(2015) 100% 95% 2.56% 2.15% 手续费及佣金净收入 3.30% 2.22% 90% 7.50% 1.47% 手续费净收入(2015) 2.98% 180 6.69% 160 增速 60% 47.99% 140 35.62% 30% 100 94.66% 94.48% 91.03% 90.33% 80 20% 8.14% 60 65% 60% 40 55% 20 10% -3.16% 0% 54 53 51 160 江阴银行 吴江银行 常熟银行 无锡银行 0 50% 江阴银行 吴江银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 常熟银行 无锡银行 50% 40% 120 80% 70% 吴江银行 15 年手续费净收入增速较慢 其他净收入 85% 75% 图表35 -10% 资料来源:公司公告、平安证券研究所 14 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表36 吴江银行手续费收入构成 图表37 支付结算与代理 贷记卡 吴江银行表外理财贡献提升 表外理财余额(亿) 理财手续费(百万) 占手续费比重(右轴) 80 70 60 8 7 5 50 40 30 59 64 57 20 2 33 10 0 2013 2014 2015 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源:公司公告、平安证券研究所 35% 30% 33 25% 20% 17 10 5 15% 13 10% 5% 2 0 0% 2013 2016H 40% 44 2014 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2.4 不良生成速度放缓,资产质量表现仍逊于同业 吴江银行不良贷款率处于行业高位。2015 年末的不良率 1.86%,仅低于江阴银行(2.17%),高于 常熟(1.48%)、无锡(1.17%)。2016 年上半年,吴江银行不良率下降 11BP 至 1.75%,不良余 额下降 247 万元,但相对同业仍处于高位。我们计算的 2016 上半年不良生成率年化为 1.04%,较 15 年的 2.04%的生成率下降了 100 个 BP,不良生成情冴改善。 图表38 吴江银行不良贷款率偏高 吴江银行 常熟银行 图表39 无锡银行 吴江银行不良生成率 不良生成率 江阴银行 2.50% 2.50% 2.00% 2.00% 1.50% 1.50% 1.00% 1.00% 0.50% 0.50% 2.04% 1.56% 1.04% 0.47% 0.00% 0.00% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2015 2016H 2013 2014 2015 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 未来资产质量风险仍存。吴江银行关注类贷款占比近年来均在 20%左右,进高于行业;逾期 90 天 以上贷款与不良贷款比率为 121%,也略高于 3 家上市农商行。因此,我们认为公司资产质量仍有 持续暴露的风险,不良生成改善的可持续性有待观察。 请务必阅读正文后免责条款 15 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表40 吴江银行关注类贷款占比高企 图表41 吴江银行逾期 90 天以上/不良贷款比率偏高 逾期90天以上/不良贷款(2015) 关注类贷款占比(2015) 140% 25% 121% 21.43% 120% 106% 20% 100% 15% 80% 10% 60% 4.20% 5% 常熟银行 92% 无锡银行 江阴银行 40% 2.75% 20% 1.39% 0% 吴江银行 96% 江阴银行 0% 无锡银行 吴江银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 常熟银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 拨备计提压力仍存。2016 年在不良生成率大幅下滑的情冴下,公司为了实现净利润的正增长降低了 拨备计提力度,2016 年上半年年化信贷成本为 1.16%,环比 15 年下降 79 个 BP。由于不良余额走 低,拨备覆盖率略有回升,达到 192%。但是与同地域的区域性银行相比,处于偏低水平。考虑到 未来资产质量持续暴露的可能,拨备计提压力仍存。 图表42 吴江银行拨备覆盖率略有回升 拨备覆盖率 图表43 拨备覆盖率(2016H) 拨贷比 300% 250% 3.60% 240% 3.50% 212% 189% 200% 吴江银行拨备水平与同业相仿 192% 3.40% 拨贷比(2016H) 240% 220% 4.00% 216% 3.50% 198% 200% 192% 2.50% 180% 150% 3.30% 2.00% 160% 100% 3.20% 50% 3.10% 120% 3.00% 100% 0% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2015 3.00% 1.50% 140% 1.00% 0.50% 0.00% 常熟银行 2016H 无锡银行 吴江银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 2.5 利润增速由负转正,盈利能力略逊同业 吴江银行 2016 年营收同比下降 4.2%,主要原因是受净息差大幅下滑影响拖累净利息收入负增长(同 比下降 6.7%);成本的上升迚一步影响了其盈利水平,在不良生成速度放缓的情冴下,公司降低了 拨备计提力度实现净利润同比增 8.0%。与同业比较,吴江银行的营收和拨备前利润增速均处于较低 水平。吴江银行 ROE/ROA 在 2016 上半年出现小幅回升,分别为 11.68%、1.06%。横向比较,吴 江银行 ROE 处于同地区区域性银行中最低。 请务必阅读正文后免责条款 16 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 吴江银行资本较为充足,2016 年上半年核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为 12.08%、12.08%、13.22%,较 7.5%、8.5%、10.5%的监管底线有较大缓冲空间。本次公开収行 将迚一步补充资本金,支持未来业务觃模持续增长。 图表44 吴江银行营收增速下滑 营收增速 图表45 拨备前利润增速 净利润增速 营收增速 15% 60% 10% 50% 5% 40% 拨备前利润增速 2013 2014 2015 2016H 20% -10% 10% -15% 0% -20% -10% -25% -20% 吴江银行 江阴银行 无锡银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 图表46 图表47 吴江银行成本收入比不断攀升 成本收入比(2015) 35% 32.04% 31.80% 31.62% 31.59% 33.06% 29.37% 30% 32.58% 31.62% 24.10% 25% 29.96% 20% 15% 2013 2014 2015 无锡银行 2016H 常熟银行 吴江银行 江阴银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 图表48 图表49 吴江银行 ROE 低位企稳 ROE 20.00% ROE(2015) 1.63% 16.00% 1.25% 14.00% 1.06% 12.00% 0.92% 9.74% 4.00% 11.68% 2.00% 0.00% 2013 2014 资料来源:公司公告、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 1.60% 18.00% 1.40% 16.00% 1.20% 0.80% 13.68% 6.00% 20.00% 1.00% 19.01% 8.00% 1.80% 2015 2016H 0.60% 江苏银行 南京银行 吴江银行 ROE 处于同业最低 ROA 18.00% 10.00% 常熟银行 吴江银行成本收入比处于同业中游 成本收入比 33.50% 33.00% 32.50% 32.00% 31.50% 31.00% 30.50% 30.00% 29.50% 29.00% 28.50% 28.00% 净利润增速 30% 0% -5% 吴江银行盈利增速逊于同业(2016H) 0.92% ROA(2015) 0.94% 1.20% 1.00% 0.82% 0.77% 14.00% 1.02% 0.97% 0.80% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 0.40% 4.00% 0.20% 2.00% 0.00% 0.00% 15.63% 9.74% 11.59% 12.40% 17.59% 12.85% 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% 吴江银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 江苏银行 南京银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 17 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表50 吴江银行资本充足 核心一级资本充足率 图表51 一级资本充足率 14.00% 12.78% 12.50% 12.00% 资本充足率 13.99% 14.00% 13.58% 13.54% 13.50% 12.87% 13.00% 12.44% 12.34% 一级资本充足率 14.50% 13.22% 13.00% 核心一级资本充足率 资本充足率 13.58% 13.47% 13.50% 资本充足率比较(2015) 12.08% 12.44% 12.50% 12.03% 12.00% 11.63% 11.50% 11.50% 11.00% 11.00% 10.62% 10.89% 10.50% 10.00% 10.50% 2013 2014 2015 无锡银行 2016H 资料来源:公司公告、平安证券研究所 常熟银行 吴江银行 江阴银行 资料来源:公司公告、平安证券研究所 三、 盈利预测及投资建议 3.1 预测模型基本假设 我们认为吴江银行未来的盈利增长点将来仍主要由利息收入贡献,但非息收入贡献的比重将迚一步 提升,我们预计吴江银行 2017、2018、2019 年的净利润增速分别为 7.5%/8.8%/8.0%,对应 IPO 摊薄后 EPS 为 0.63/0.69/0.74 元。其中核心假设如下:  存贷款增速假设:吴江银行 2016 年 6 月末贷款总额较年初增长 7%。考虑到国内宏观经济中长 期增速都将处于放缓的水平,稳健的货币政策背景下,预计贷款增速将不会出现较大幅度的增 长,但基于稳固的存贷款市场份额,预计未来 3 年贷款增速为 11%/9%/9%。吴江银行 2016 年 6 月末存款较年初增长 8%,增速有所回升,我们预计吴江银行预计未来 3 年存款增速为 12%/11%/11%。  净息差假设: 2016 年上半年环比年初下降 49BP 至 2.97%,主要受贷款重定价和营改增对收入 冲击的影响。展望下半年,考虑到贷款重定价和营改增对息差的冲击减弱,我们预计 16 年息 差收窄 54BP 至 2.92%,预计 17/18/19 年净息差为 2.77%/2.69%/2.64%。  非利息收入增长假设:吴江银行手续费及佣金收入主要来自支付结算及代理手续费。从绝对占 比来看,吴江银行 16 年 6 月末手续费收入占总营收比重为 2.37%,处于行业较低水平,有迚 一步提升的空间;从增速来看,2016 年上半年手续费及佣金净收入同比增 14%,高于 15 年增 速 6 个百分点,由此可见公司正在积极拓展中间业务提高手续费收入,我们预计未来三年增速为 25%/20%/15%。  费用收入比假设:2015 年吴江银行的费用收入比为 32%,2016 年上半年继续上行 1 个百分点 至 33%。在市场竞争激烈的大环境下,我们认为公司很可能会加大成本管控,预计吴江银行 2017-19 年的成本收入比在 30%左右。  信贷成本:2015 年,吴江银行的信贷成本为 1.94%,较 2014 年上升 16bps,2016 年上半年 年化信贷成本为 1.16%,较 15 年下降了 79bps。考虑到长三角地区经济企稳的迹象,我们预 计公司不良生成大幅度攀升的可能性不大,信贷成本上涨幅度有望放缓,因此我们预计未来 2017-19 年吴江银行的信贷成本为在 1.65%-1.70%。 请务必阅读正文后免责条款 18 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告  分红率:吴江银行最近 3 年的股利分配情冴大致为:2014/15 年度分红率分别是 16.3%和 16.6%, 我们认为公司上市后,随着资本补充完成,其分红率有望向上市银行靠拢,我们预计未来吴江 银行分红率维持在 20%的水平。 3.2 投资建议 吴江银行息差表现优异,但未来不良生成仍有一定压力。我们参考目前上市超过一年的三家城商行 的估值水平对吴江银行迚行定价,目前 A 股上市三家城商行北京、南京、宁波 2017 年动态 PB 为 1.08x/1.10x/1.30x,考虑到吴江银行从成长性(地域局限性)与资产质量(不良压力大于对标行) 均不及 A 股已上市城商行,我们认为其合理估值应对应 17 年 PB 在 1.0x-1.1x 左右,目前吴江银行 估值对应 17 年 PB1.8x,投资机会仍需等待次新股估值溢价回归合理水平,首次覆盖给予“中性” 评级。 请务必阅读正文后免责条款 19 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表52 上市银行估值表 平安证券研究所-银行业估值比较表 工商银行 建设银行 中国银行 农业银行 交通银行 招商银行 中信银行 民生银行 兴业银行 浦収银行 光大银行 华夏银行 平安银行 北京银行 南京银行 宁波银行 上海银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 吴江银行 股价 总市值 总股本 流通市值 流通股 元 十亿 百万 十亿 百万 2016E 净资产收益率 2018E 2015 2016E 2017E 2018E 4.55 1,622 356,406 1,622 356,406 1.29% 1.21% 1.14% 1.06% 16.69% 15.38% 13.97% 12.72% 601939.SH 5.65 1,413 250,011 1,413 250,011 1.30% 1.20% 1.13% 1.06% 17.05% 15.38% 14.13% 12.96% 601988.SH 3.54 1,042 294,388 1,042 294,388 1.07% 0.99% 0.93% 0.89% 13.97% 13.71% 12.70% 12.12% 601288.SH 3.18 1,033 324,794 1,033 324,794 1.07% 0.97% 0.91% 0.81% 16.12% 15.20% 13.91% 12.29% 601328.SH 5.98 444 74,263 444 74,263 0.99% 0.88% 0.82% 0.76% 13.23% 12.38% 11.80% 11.01% 600036.SH 18.87 476 25,220 476 25,220 1.13% 1.09% 1.11% 1.10% 17.09% 16.15% 15.83% 15.24% 601998.SH 6.93 339 48,935 324 46,787 0.89% 0.77% 0.73% 0.69% 14.26% 12.85% 12.48% 12.17% 600016.SH 9.27 338 36,485 338 36,485 1.08% 0.96% 0.87% 0.79% 17.04% 14.63% 13.73% 12.71% 601166.SH 16.92 322 19,052 322 19,052 1.03% 0.96% 0.97% 0.97% 17.57% 17.46% 16.83% 16.09% 600000.SH 16.69 361 21,618 342 20,519 1.10% 0.97% 0.94% 0.95% 17.59% 16.86% 15.80% 15.64% 601818.SH 4.06 190 46,679 190 46,679 1.00% 0.84% 0.75% 0.69% 14.67% 14.13% 13.55% 12.86% 600015.SH 11.49 123 10,686 123 10,686 0.98% 0.91% 0.87% 0.87% 17.23% 15.70% 14.97% 14.87% 000001.SZ 9.27 159 17,170 157 16,918 0.93% 0.84% 0.78% 0.74% 14.95% 13.15% 12.45% 11.81% 601169.SH 10.09 153 15,207 153 15,207 1.00% 0.90% 0.85% 0.84% 15.85% 14.90% 14.35% 14.36% 601009.SH 11.56 70 6,059 67 5,764 1.02% 0.94% 0.95% 0.93% 16.57% 16.37% 16.83% 16.69% 002142.SZ 17.86 70 3,900 62 3,452 1.03% 0.98% 0.99% 1.02% 16.55% 17.95% 18.67% 18.98% 601229.SH 22.95 138 6,004 14 600 0.99% 0.89% 0.84% 0.85% 15.63% 14.47% 14.63% 15.28% 600919.SH 9.42 109 11,544 11 1,154 0.82% 0.75% 0.75% 0.75% 15.69% 14.59% 14.27% 14.49% 601997.SH 15.50 36 2,299 8 500 1.64% 1.44% 1.39% 1.40% 26.08% 21.48% 19.09% 19.84% 600926.SH 19.69 52 2,617 5 262 0.77% 0.70% 0.69% 0.71% 12.79% 11.23% 10.82% 11.48% 002807.SZ 9.80 17 1,767 2 209 0.94% 0.89% 0.84% 0.80% 12.07% 10.54% 9.84% 9.76% 600908.SH 9.71 18 1,848 2 185 0.76% 0.74% 0.76% 0.78% 12.24% 11.16% 10.86% 11.05% 601128.SH 9.23 21 2,223 2 222 0.92% 0.87% 0.84% 0.79% 12.71% 11.68% 11.59% 11.56% 13.39 15 1,114 1 112 0.90% 0.86% 0.82% 0.81% 10.08% 9.07% 8.66% 8.83% 603323.SH 每股盈利 2015 2016E 每股净资产 2017E 2018E 2015 2016E 净利润增速 2017E 2018E 2015 2016E 2017E 2018E 601398.SH -9% 0.78 0.78 0.78 0.78 4.80 5.34 5.89 6.44 0.5% 0.3% 0.6% 0.0% 601939.SH -11% 0.91 0.92 0.94 0.94 5.66 6.30 6.96 7.62 0.1% 0.7% 1.8% 0.9% 601988.SH -13% 0.58 0.59 0.60 0.62 4.09 4.51 4.92 5.36 0.7% 1.6% 1.6% 4.0% 601288.SH -11% 0.56 0.56 0.57 0.55 3.48 3.87 4.27 4.65 0.6% 0.5% 1.3% -3.2% 601328.SH -16% 0.90 0.91 0.94 0.95 7.00 7.63 8.29 8.95 1.0% 1.1% 3.7% 1.0% 600036.SH -11% 2.29 2.45 2.68 2.88 14.31 16.02 17.89 19.90 3.2% 7.0% 9.6% 7.3% 601998.SH -35% 0.84 0.88 0.94 1.00 6.49 7.15 7.85 8.60 1.1% 4.2% 6.8% 7.0% 600016.SH -20% 1.26 1.28 1.34 1.36 8.26 9.30 10.24 11.19 3.5% 1.7% 4.5% 1.5% 2.64 2.83 3.12 3.40 15.10 17.28 19.77 22.73 6.5% 7.3% 10.3% 9.1% 2.34 2.46 2.69 3.07 13.20 16.03 18.25 20.75 7.6% 5.0% 9.6% 14.1% 0.63 0.65 0.69 0.71 4.36 4.82 5.30 5.81 2.2% 2.5% 5.8% 4.2% 600015.SH 1.77 1.84 1.99 2.22 11.01 12.48 14.07 15.85 5.0% 4.3% 7.7% 12.0% 000001.SZ 1.27 1.31 1.39 1.46 9.41 10.59 11.77 13.02 10.4% 3.2% 5.9% 5.2% 601169.SH 1.11 1.18 1.28 1.42 7.34 8.47 9.36 10.35 7.8% 6.4% 8.6% 10.6% 601009.SH 1.16 1.40 1.67 1.87 7.78 9.36 10.53 11.89 24.8% 21.4% 19.3% 11.5% 002142.SZ 1.68 1.99 2.39 2.82 10.30 11.84 13.73 15.95 16.3% 18.4% 20.1% 18.0% 601129.SH 2.17 2.39 2.72 3.17 15.39 19.35 21.33 23.53 14.3% 10.2% 14.0% 16.5% 600919.SH 0.82 0.93 1.09 1.24 5.64 7.12 8.09 9.00 9.3% 13.2% 16.6% 14.1% 601997.SH 1.40 1.65 1.90 2.28 6.07 9.29 10.67 12.29 32.3% 17.7% 15.5% 19.6% 600926.SH 1.42 1.53 1.70 1.95 12.16 15.05 16.31 17.73 5.6% 7.9% 11.1% 15.1% 002807.SZ 0.46 0.49 0.52 0.55 4.09 5.11 5.48 5.88 -0.5% 5.3% 7.5% 6.4% 600908.SH 0.45 0.48 0.53 0.58 3.90 4.67 5.04 5.45 -10.0% 6.1% 10.3% 9.9% 601128.SH 0.43 0.47 0.53 0.57 3.63 4.40 4.76 5.17 -3.3% 8.0% 13.1% 8.2% 603323.SH 0.54 0.59 0.63 0.69 5.89 7.04 7.52 8.04 -21.4% 8.1% 7.5% 9.0% 601166.SH 600000.SH 601818.SH -19% PE 2015 工商银行 建设银行 中国银行 农业银行 交通银行 招商银行 中信银行 民生银行 兴业银行 浦収银行 光大银行 华夏银行 平安银行 北京银行 南京银行 宁波银行 上海银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 吴江银行 行业平均 2017E 601398.SH A/ H 价 差 工商银行 建设银行 中国银行 农业银行 交通银行 招商银行 中信银行 民生银行 兴业银行 浦収银行 光大银行 华夏银行 平安银行 北京银行 南京银行 宁波银行 上海银行 江苏银行 贵阳银行 杭州银行 江阴银行 无锡银行 常熟银行 吴江银行 总资产收益率 2015 2016E PB 2017E 2018E 2015 2016E 股息率 2017E 2018E 2015 2016E 2017E 2018E 601398.SH 5.83 5.83 5.83 5.83 0.95 0.85 0.77 0.71 5.1% 5.1% 5.1% 5.1% 601939.SH 6.21 6.14 6.01 6.01 1.00 0.90 0.81 0.74 4.8% 4.9% 5.0% 5.0% 601988.SH 6.10 6.00 5.90 5.71 0.87 0.78 0.72 0.66 4.9% 5.0% 5.1% 5.3% 601288.SH 5.68 5.68 5.58 5.78 0.91 0.82 0.74 0.68 5.3% 5.3% 5.4% 5.2% 601328.SH 6.64 6.57 6.36 6.29 0.85 0.78 0.72 0.67 4.5% 4.6% 4.7% 4.8% 600036.SH 8.24 7.70 7.04 6.55 1.32 1.18 1.05 0.95 3.6% 3.9% 4.3% 4.6% 601998.SH 8.25 7.88 7.37 6.93 1.07 0.97 0.88 0.81 0.0% 3.2% 3.4% 3.6% 600016.SH 601166.SH 600000.SH 601818.SH 600015.SH 000001.SZ 601169.SH 601009.SH 002142.SZ 601129.SH 600919.SH 601997.SH 600926.SH 002807.SZ 600908.SH 601128.SH 603323.SH 7.36 6.41 7.13 6.44 6.49 7.30 9.09 9.97 10.63 10.58 11.49 11.07 13.87 21.30 21.58 21.47 24.80 7.24 5.98 6.78 6.25 6.24 7.08 8.55 8.26 8.97 9.60 10.13 9.39 12.87 20.00 20.23 19.64 22.69 6.39 6.92 5.42 6.20 5.88 5.77 6.67 7.88 6.92 7.47 8.44 8.64 8.16 11.58 18.85 18.32 17.42 21.25 6.14 6.82 4.98 5.44 5.72 5.18 6.35 7.11 6.18 6.33 7.24 7.60 6.80 10.10 17.82 16.74 16.19 19.41 5.99 1.12 1.12 1.26 0.93 1.04 0.99 1.37 1.49 1.73 1.49 1.67 2.55 1.62 2.40 2.49 2.54 2.27 1.00 0.98 1.04 0.84 0.92 0.88 1.19 1.24 1.51 1.19 1.32 1.67 1.31 1.92 2.08 2.10 1.90 0.90 0.91 0.86 0.91 0.77 0.82 0.79 1.08 1.10 1.30 1.08 1.16 1.45 1.21 1.79 1.93 1.94 1.78 0.82 0.83 0.74 0.80 0.70 0.72 0.71 0.97 0.97 1.12 0.98 1.05 1.26 1.11 1.67 1.78 1.79 1.67 0.74 2.0% 3.9% 2.8% 4.7% 3.1% 1.4% 2.2% 2.0% 2.4% 0.9% 0.8% 0.6% 1.8% 1.2% 1.2% 1.2% 0.8% 2.8% 4.2% 2.9% 4.8% 3.2% 2.1% 2.3% 2.4% 2.8% 2.1% 2.0% 2.1% 1.9% 1.3% 1.2% 1.3% 0.9% 4.5% 2.9% 4.6% 3.2% 5.1% 3.5% 2.2% 2.5% 2.9% 3.3% 2.4% 2.3% 2.5% 2.2% 1.3% 1.4% 1.4% 0.9% 4.6% 2.9% 5.0% 3.7% 5.2% 3.9% 2.4% 2.8% 3.2% 3.9% 2.8% 2.6% 2.9% 2.5% 1.4% 1.5% 1.5% 1.0% 4.7% 资料来源:Wind、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 20 / 22 吴江银行﹒公司首次覆盖报告 图表53 公司盈利预测 2015A 每股指标 (RMB) EPS(摊薄/元) BVPS(摊薄/元) 每股股利 分红率 资产负债表 (Rmb mn) 贷款总额 证券投资 应收金融机构的款项 生息资产总额 资产合计 客户存款 计息负债总额 负债合计 股本 股东权益合计 利润表 (Rmb mn) 净利息收入 净手续费及佣金收入 营业收入 营业税金及附加 拨备前利润 计提拨备 税前利润 净利润 资产质量 NPL ratio NPLs 拨备覆盖率 拨贷比 一般准备/风险加权资产 不良贷款生成率 不良贷款核销率 2016E 0.54 6.55 2017E 2018E 2019E 0.10 16.6% 0.59 7.04 0.12 20.0% 0.63 7.52 0.13 20.0% 0.69 8.04 0.14 20.0% 0.74 8.60 0.15 20.0% 40,994 13,520 4,595 68,811 71,453 57,188 63,276 64,793 1,002 6,562 45,913 13,115 8,041 78,300 81,306 65,995 74,000 73,349 1,114 7,840 51,147 13,115 10,453 87,160 90,506 73,585 82,779 82,006 1,114 8,375 55,751 13,508 12,544 95,558 99,227 81,532 91,286 90,141 1,114 8,952 60,768 15,534 12,920 104,481 108,493 90,500 101,695 98,771 1,114 9,579 2,238 53 2,368 -99 1,523 -767 756 604 2,105 84 2,306 -58 1,559 -733 826 653 2,246 104 2,479 -25 1,713 -825 888 702 2,408 125 2,676 -27 1,849 -882 967 765 2,588 144 2,902 -29 2,005 -961 1,044 825 1.86% 764 189% 3.52% 2.80% 2.04% -1.73% 1.80% 826 197% 3.55% 2.78% 1.40% -1.26% 1.87% 956 198% 3.71% 2.90% 1.42% -1.15% 1.95% 1,087 196% 3.83% 2.98% 1.45% -1.21% 2.00% 1,215 196% 3.91% 3.04% 1.45% -1.23% 经营管理(%) 贷款增长率 生息资产增长率 总资产增长率 存款增长率 付息负债增长率 净利息收入增长率 手续费及佣金净收入增长率 营业收入增长率 拨备前利润增长率 税前利润增长率 净利润增长率 非息收入占比 # 成本收入比 # ## 信贷成本 # 所得税率 盈利能力(%) # NIM 拨备前 ROAA 拨备前 ROAE ROAA ROAE 流动性(%) # 分红率 # 贷存比 贷款/总资产 债券投资/总资产 银行同业/总资产 资本状况 # 核心一级资本充足率2 # 资本充足率 # 加权风险资产-一般法 # % RWA/总资产 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 21.1% 14.5% 14.4% 11.0% 13.7% 5.6% -20.0% 3.7% 2.5% -38.8% -37.3% 2.2% 31.6% 1.94% 19.1% 12.0% 13.8% 13.8% 15.4% 16.9% -5.9% 59.0% -2.7% 2.4% 9.3% 8.0% 3.6% 30.0% 1.69% 20.0% 11.4% 11.3% 11.3% 11.5% 11.9% 6.7% 25.0% 7.5% 9.9% 7.5% 7.5% 4.2% 30.0% 1.70% 20.0% 9.0% 9.6% 9.6% 10.8% 10.3% 7.2% 20.0% 7.9% 7.9% 8.8% 8.8% 4.7% 30.0% 1.65% 20.0% 9.0% 9.3% 9.3% 11.0% 11.4% 7.4% 15.0% 8.5% 8.5% 8.0% 8.0% 5.0% 30.0% 1.65% 20.0% 3.46% 2.27% 25.4% 0.90% 10.1% 2.92% 2.04% 21.7% 0.86% 9.1% 2.77% 1.99% 21.1% 0.82% 8.7% 2.69% 1.95% 21.3% 0.81% 8.8% 2.64% 1.93% 21.6% 0.79% 8.9% 16.6% 71.7% 57.4% 18.9% 6.4% 20.00% 69.57% 56.47% 16.13% 9.89% 20.00% 69.51% 56.51% 14.49% 11.55% 20.00% 68.38% 56.19% 13.61% 12.64% 20.00% 67.15% 56.01% 14.32% 11.91% 12.44% 13.58% 51,565 72.2% 13.12% 14.12% 58,676 72.2% 12.64% 13.55% 65,316 72.2% 12.39% 13.21% 71,609 72.2% 12.17% 12.92% 78,296 72.2% 资料来源:Wind、平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 21 / 22 平安证券综合研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐 (预计 6 个月内,股价表现强于沪深 300 挃数 20%以上) 推 荐 (预计 6 个月内,股价表现强于沪深 300 挃数 10%至 20%之间) 中 性 (预计 6 个月内,股价表现相对沪深 300 挃数在±10%之间) 回 避 (预计 6 个月内,股价表现弱于沪深 300 挃数 10%以上) 行业投资评级: 强于大市 (预计 6 个月内,行业挃数表现强于沪深 300 挃数 5%以上) 中 性 (预计 6 个月内,行业挃数表现相对沪深 300 挃数在±5%之间) 弱于大市 (预计 6 个月内,行业挃数表现弱于沪深 300 挃数 5%以上) 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资栺。 本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户迚行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严栺约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户,幵不面向公众収布。未经书面授权刊载或 者转収的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在迚行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清 醒的认识,认真考虑是否迚行证券交易。市场有风险,投资需谨慎。 免责条款: 此报告旨为収给平安证券股份有限公司(以下简称“平安证券”)的特定客户及其他专业人士。未经平安证券亊先书面 明文批准,不得更改或以任何方式传送、复印或派収此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠,但平安证券不能担保其准确性或完整性,报告中的信息 或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价,报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损 失而负上任何责任,除非法律法觃有明确觃定。客户幵不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可収出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、 见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于収出此报告日期当日的判断,可随时更改。此报告所挃 的证券价栺、价值及收入可跌可升。为免生疑问,此报告所载观点幵不代表平安证券股份有限公司的立场。 平安证券在法律许可的情冴下可能参与此报告所提及的収行商的投资银行业务或投资其収行的证券。 平安证券股份有限公司 2017 版权所有。保留一切权利。 平安证券综合研究所 电话:4008866338 深圳 上海 北京 深圳福田区中心区金田路 4036 号荣 上海市陆家嘴环路 1333 号平安金融 北京市西城区金融大街甲 9 号金融街 超大厦 16 楼 大厦 25 楼 中心北楼 15 层 邮编:518048 邮编:200120 邮编:100033 传真:(0755)82449257 传真:(021)33830395
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