国金证券-云南硅棒项目引入上下游龙头合资意义重大

页数: 5页
行业: 材料行业
作者: 姚遥 张帅
发布机构: 国金证券
发布日期: 2017-01-05
2017 年 01 月 04 日 证券研究报告 隆基股份 (601012.SH) 评级:买入 太阳能行业 维持评级 公司点评 云南硅棒项目引入上下游龙头合资意义重大 市场价格(人民币) : 13.53 元 目标价格(人民币) :20.00 元 长期竞争力评级:高于行业均值 公司基本情况(人民币) 市场数据(人民币) 已上市流通 A 股(百万股) 总市值(百万元) 年内股价最高最低(元) 沪深 300 指数 上证指数 1,749.22 27,014.49 15.98/9.95 3368.31 3158.79 项目 摊薄每股收益(元) 每股净资产(元) 每股经营性现金流(元) 市盈率(倍) 行业优化市盈率(倍) 净利润增长率(%) 净资产收益率(%) 总股本(百万股) 成交金额(百万元) 2,500 来源:公司年报、国金证券研究所 人民币(元) 2014 0.545 5.87 0.67 38.23 60.02 313.85% 9.12% 538.52 2015 0.294 3.18 0.21 41.53 81.23 77.25% 9.24% 1,771.38 2016E 0.681 3.94 0.75 22.87 67.47 159.67% 19.34% 1,984.20 2017E 0.931 4.90 0.88 16.72 67.47 36.76% 21.24% 1,984.20 2018E 1.289 6.34 1.34 12.08 67.47 38.41% 22.72% 1,984.20 2,000 事件 15.05 14.10 13.15 12.20 11.25 10.30 9.35 1,500  1,000 500 170104 161004 160704 160404 160104 0 成交金额 隆基股份 国金行业 沪深300 评论  相关报告 1.《单季毛利率创新高,四季度将迎量价齐  升-隆基股份三季报业绩点评》 ,2016.10.30  2.《行业景气急冻中彰显可贵盈利能力-隆基 股份三季报预增点评》 ,2016.10.14 3.《领先优势继续扩大,海外市场厚积薄发隆基股份半年报点评》 ,2016.8.18 4.《半年报大超预期,单晶替代红利持续释 放-隆基股份公司点评》 ,2016.7.19  5.《与中来股份签战略合作,布局 N 型高效 单晶-隆基股份公司点评》 ,2016.5.25  姚遥 分析师 SAC 执业编号:S1130512080001 (8621)60230214 yaoy@gjzq.com.cn 张帅 分析师 SAC 执业编号:S1130511030009 (8621)60230213 zhangshuai@gjzq.com.cn 公司公告,1 月 4 日在西安与常州天合、四川永祥签订了《合资协议》 , 基 于三方对单晶光伏产业的一致看好,三方拟以出资组建合资公司的方式共同 建设丽江年产 5GW 单晶硅棒项目,其中隆基占 60%股权,天合、永祥分别 占 25%和 15%股权。 引入上下游龙头企业合资,减轻资金压力、绑定原材料供应和下游订单:根 据公司此前公告,丽江 5GW 单晶硅棒项目预计总投资 21 亿元,本次合资 将减少公司 8.4 亿元资本开支需求;此外,两大合资方永祥和天合,分别是 国内产能排名前三的多晶硅料供应商和出货量全球第一的组件企业,合资项 目的这一股东结构无疑将为项目的原材料供应和产品销售提供强有力保障。 本次合资事件更重要的意义在于对我们看好公司两大长期逻辑的扎实验证: 首先,单晶产品的性价比优势已经获得终端电站投资商的充分认可,近两年 国内应用比例快速提升,短期内限制单晶市占率提升速度的几乎只剩单晶硅 棒/硅片环节的扩产和电池片环节的产能切换速度,本次主流产业资本的介 入再一次证明单晶替代大潮不可抵挡的趋势; 其次,也是更重要的,天合作为目前全球组件出货量第一、技术和资金实力 雄厚的行业巨头,选择以少数股份参股而非自建单晶硅棒产能,则再次说明 单晶硅棒这一产业链环节的专业性和高壁垒,以及光伏制造业逐步走向专业 化分工的趋势,同时也反映出天合希望锁定单晶原材料供应的迫切心态。 云南项目将助力公司快速抢占新增单晶市场,2019 年市占率有望超 50%, 持续成长能力强:考虑到目前公司的扩产速度和绝对成本优势(毛利率较行 业第二高 10 个百分点以上),我们认为公司将抢得未来几年内绝大部分的新 增单晶市场;公司 2016 年单晶硅片产量预计在 8.5GW 左右,约占全球单晶 市场份额 35%,云南两个 5GW 项目投产后,公司单晶硅棒/硅片产能将达到 22GW,有望占到全球单晶市场 50%以上份额。 盈利调整与投资建议   我们暂时维持对公司的盈利预测,预计 2016~2018 年净利润分别为 13.5、 18.5、25.6 亿元,对应 EPS 分别为 0.68,0.93,1.28 元。 目前公司股价对应 2016/2017 年 PE 分别为 20 倍/15 倍,我们看好公司实现 穿越产业周期的可持续高成长能力,维持“买入”评级和 20 元目标价。 -1- 敬请参阅最后一页特别声明 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司点评 图表 1:单季收入、毛利率、费用率情况 图表 2:单季净利润、净利率情况 来源:国金证券研究所 来源:国金证券研究所 -2敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 图表 3:三张报表摘要 损益表(人民币百万元) 资产负债表(人民币百万元) 2013 主营业务收入 2,280 增长率 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2016E 2017E 2018E 3,680 5,947 12,925 18,722 24,569 货币资金 2013 731 1,172 2014 2,246 2015 1,664 2,337 3,998 61.4% 61.6% 117.3% 44.8% 31.2% 应收款项 334 726 2,288 4,087 5,552 6,891 存货 767 1,114 1,534 2,755 4,090 5,424 327 329 372 304 456 604 2,159 3,341 6,439 8,810 12,436 16,916 77.2% 主营业务成本 -2,001 -3,054 -4,736 -10,082 -15,127 -20,057 % 销售收入 87.7% 83.0% 79.6% 78.0% 80.8% 81.6% 其他流动资产 280 626 1,211 2,843 3,595 4,512 流动资产 12.3% 17.0% 20.4% 22.0% 19.2% 18.4% 46.1% 51.8% 63.1% 66.8% 72.4% -2 -7 -10 -65 -94 -123 长期投资 77 67 334 335 334 334 0.1% 0.2% 0.2% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 2,277 2,836 3,198 3,906 4,264 4,533 48.6% 44.0% 31.3% 29.6% 24.8% 20.7% 134 160 172 135 136 136 3,769 4,378 4,735 5,006 毛利 % 销售收入 营业税金及附加 % 销售收入 营业费用 % 总资产 % 总资产 -25 -39 -133 -414 -468 -541 1.1% 1.1% 2.2% 3.2% 2.5% 2.2% 无形资产 管理费用 -119 -172 -275 -582 -730 -835 非流动资产 2,529 3,108 % 销售收入 息 税 前 利 润 ( E B IT ) 5.2% 4.7% 4.6% 4.5% 3.9% 3.4% % 总资产 53.9% 48.2% 36.9% 33.2% 27.6% 22.8% 133 408 793 1,783 2,303 3,013 资产总计 4,688 6,449 10,209 13,188 17,171 21,922 5.8% 11.1% 13.3% 13.8% 12.3% 12.3% 短期借款 374 1,065 648 100 100 100 -65 -79 -90 -65 -20 -20 应付款项 761 1,372 2,959 5,301 7,410 9,444 % 销售收入 % 销售收入 财务费用 % 销售收入 2.8% 2.1% 1.5% 0.5% 0.1% 0.1% 其他流动负债 65 259 175 331 490 647 资产减值损失 5 -39 -135 -175 -189 -109 流动负债 1,201 2,696 3,781 5,732 8,000 10,190 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 209 186 198 198 198 198 投资收益 0 2 1 20 40 80 其他长期负债 286 305 576 250 250 250 n.a 0.6% 0.1% 1.3% 1.8% 2.7% 负债 1,695 3,187 4,555 6,180 8,448 10,638 2,963 3,218 5,634 6,985 8,698 11,255 30 44 19 22 25 28 4,688 6,449 10,209 13,188 17,171 21,922 2016E 2017E 2018E % 税前利润 营业利润 营业利润率 营业外收支 税前利润 569 1,563 2,135 2,965 普通股股东权益 9.6% 12.1% 11.4% 12.1% 少数股东权益 20 27 24 30 30 30 负债股东权益合计 93 319 593 1,593 2,165 2,995 8.7% 10.0% 12.3% 11.6% 12.2% -21 -21 -72 -239 -314 -434 22.2% 6.5% 12.1% 15.0% 14.5% 14.5% 每股指标 72 299 521 1,354 1,851 2,561 每股收益 0.132 0.545 0.294 0.677 0.925 1.281 1 5 0 3 3 3 每股净资产 5.501 5.875 3.175 3.937 4.902 6.343 71 294 520 1,351 1,848 2,558 每股经营现金净流 0.106 0.671 0.205 0.752 0.881 1.339 3.1% 8.0% 8.7% 10.5% 9.9% 10.4% 每股股利 0.000 0.050 0.130 0.000 0.000 0.000 所得税 净利润 少数股东损益 归属于母公司的净利润 净利率 293 8.0% 4.1% 利润率 所得税率 73 3.2% 比率分析 2013 2014 2015 回报率 现金流量表(人民币百万元) 净资产收益率 2.39% 9.12% 9.24% 19.34% 21.24% 22.72% 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总资产收益率 1.51% 4.55% 5.10% 10.25% 10.76% 11.67% 72 299 521 1,354 1,851 2,561 投入资本收益率 2.90% 8.46% 10.72% 20.75% 21.83% 22.24% 0 0 0 0 0 0 非现金支出 152 251 420 523 635 643 主营业务收入增长率 33.49% 61.38% 61.60% 117.34% 44.84% 31.23% 非经营收益 93 65 80 79 -50 -90 E B IT 增 长 率 93.07% 205.90% 94.40% 124.84% 29.14% 30.84% -261 -247 -656 -621 -873 -738 净利润增长率 313.85% 77.25% 159.67% 36.76% 38.41% 57 367 365 1,335 1,563 2,375 总资产增长率 58.29% 30.20% 27.67% -319 -495 -963 -990 -774 -775 净利润 少数股东损益 营运资金变动 经营活动现金净流 资本开支 投资 21 -7 -163 -1 0 0 其他 23 18 -90 20 40 80 投资活动现金净流 增长率 N /A -0.85% 37.58% 29.19% 资产管理能力 应收账款周转天数 存货周转天数 48.5 36.9 68.0 85.0 80.0 75.0 139.7 112.4 102.0 105.0 105.0 105.0 -275 -483 -1,216 -971 -734 -695 应付账款周转天数 44.4 58.2 78.9 80.0 75.0 75.0 股权募资 0 97 1,979 0 -135 0 固定资产周转天数 318.3 235.7 160.9 92.6 70.9 58.0 债权募资 -184 446 -7 -873 0 0 偿债能力 其他 -142 -38 -203 -73 -20 -20 净 负 债 /股 东 权 益 -4.94% 2.42% -24.77% -19.49% -23.38% -32.79% 筹资活动现金净流 现金净流量 -326 505 1,770 -946 -155 -20 E B IT 利 息 保 障 倍 数 2.1 5.2 8.8 27.4 116.3 152.2 -544 390 918 -582 673 1,661 36.16% 49.41% 44.62% 46.86% 49.20% 48.53% 资产负债率 来源:国金证券研究所 -3敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 1 2 3 4 5 6 7 8 日期 2016-03-25 2016-04-12 2016-04-24 2016-05-25 2016-07-19 2016-08-18 2016-10-14 2016-10-30 评级 买入 买入 买入 买入 买入 买入 买入 买入 市价 目标价 12.06 24.00~24.00 13.18 24.00 12.20 24.00 11.69 24.00 13.43 24.00 15.48 24.00 14.00 20.00 13.95 20.00 来源:国金证券研究所 人民币(元) 22.73 20.49 18.25 16.01 13.77 11.53 9.29 7.05 成交量 2,000 历史推荐与股价 1,500 1,000 500 0 161005 来源:朝阳永续 市场中相关报告评级比率分析说明: 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分,为 “增持”得 2 分,为“中性”得 3 分,为“减持”得 4 分,之后平均计算得出最终评分,作为市场平均投资建 议的参考。 最终评分与平均投资建议对照: 1.00 =买入; 1.01~2.0=增持 ; 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 160705 六月内 0 0 0 0 0.00 160405 三月内 0 0 0 0 0.00 160105 二月内 0 0 0 0 0.00 151005 一月内 0 0 0 0 0.00 150705 一周内 0 0 0 0 0.00 150405 日期 买入 增持 中性 减持 评分 150105 市场中相关报告评级比率分析 长期竞争力评级的说明: 长期竞争力评级着重于企业基本面,评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。 优化市盈率计算的说明: 行业优化市盈率中,在扣除行业内所有亏损股票后,过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股 票净利润总和相除,预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除。 投资评级的说明: 买入:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 15%以上; 增持:预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 5%-15%; 中性:预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -5%-5%; 减持:预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 5%以上。 -4敬请参阅最后一页特别声明 公司点评 特别声明: 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”(以下简称“国金证券”)所有,未经事先书面授权,本报告的任何部分均 不得以任何方式制作任何形式的拷贝,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过 书面授权的引用、刊发,需注明出处为“国金证券股份有限公司”,且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修 改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证,对由于该等问题产生的一切责任,国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,在不作事先通知的情况下,可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突,而不应视本报告为作出投资决策的唯一因 素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品,使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议 客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。报告本身、报告 中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议,国金证券不就报告中的内容对最终操作 建议做出任何担保。 在法律允许的情况下,国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为 这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法,故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市 场实际情况不一致,且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用;非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资,遭 受任何损失,国金证券不承担相关法律责任。 上海 北京 深圳 电话:021-60753903 电话:010-66216979 电话:0755-83831378 传真:021-61038200 传真:010-66216793 传真:0755-83830558 邮箱:researchsh@gjzq.com.cn 邮箱:researchbj@gjzq.com.cn 邮箱:researchsz@gjzq.com.cn 邮编:201204 邮编:100053 邮编:518000 地址:上海浦东新区芳甸路 1088 号 地址:中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 地址:中国深圳福田区深南大道 4001 号 紫竹国际大厦 7 楼 时代金融中心 7BD -5敬请参阅最后一页特别声明
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