中泰证券-综合型医药集团,不只有医保目录调整和细胞治疗

页数: 4页
行业: 医药制造
作者: 江琦
发布机构: 中泰证券
发布日期: 2017-03-02
[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 复星医药(600196)/生物制品 综合型医药集团,不只有医保目录调整和细胞治疗 [Table_Title] 评级:买入(首次) [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 市场价格:25.98 指标 目标价格:32.96 分析师:江琦 执业证书编号:S0740517010002 电话: Email:jiangqi@r.qlzq.com.cn 联系人:张天翼 电话: Email:zhangty@r.qlzq.com.cn 2017 年 03 月 01 日 营业收入(百万元) 增长率 yoy% 净利润(百万元) 增长率 yoy% 每股收益(元) 每股现金流量 2014A 12,026 20.30% 2,113 33.51% 0.91 0.52 2015A 12,609 4.85% 2,460 16.43% 1.06 0.70 2016E 14,818 17.52% 2,873 16.78% 1.19 1.01 2017E 18,560 25.26% 3,425 19.20% 1.42 1.05 2018E 22,067 18.89% 3,983 16.30% 1.65 1.24 净资产收益率 P/E PEG P/B 13.56% 23.08 0.69 3.13 14.22% 22.10 1.34 3.14 13.24% 21.66 1.16 2.57 13.63% 18.15 0.85 2.22 13.68% 15.62 0.86 1.92 备注: 投资要点  我们认为,公司是一家大型综合型医药集团,多年来专注医药健康全产业, 各分部内生&外延双轮驱动效率高。随着各版块的逐渐壮大,尤其是医疗 服务版块的快速发展,公司各分部之间协同效应将进一步体现。公司在各 细分领域布局均对标最优质的龙头(控股子公司的生物药研发管线属于国 内第一梯队、和国际最顶尖的 Intuitive Surgical、KITE 合作;拟控股 G land 等)。公司的尖端布局具备极高的技术壁垒,奠定了中长期核心竞争 力,为公司未来在其他领域继续拓展打下了良好的基础。作为一家集多种 医药行业最优质资源于一身的企业,公司估值便宜、各分部价值和协同价 值均被市场低估。  8 个品种受益于医保目录调整,医药工业有望保持较快增长。医药工业占 公司总收入的 70%左右。2017 年医保目录调整,公司有 8 个受益品种, 是受益品种最多的上市公司之一。匹伐他汀、前列地尔干乳和非布司他等 新进医保目录品种均有超 10 亿的潜力,将引领医药工业保持较快增长。  携手 KITE,细胞治疗跻身国际最前沿,弯道超车,跃身国内第一。2017 年 1 月 10 日,复星医药公布与 KITE 成立合资公司。复星医药占合资公司 50%股权,享有 60%的可分配利润。2017 年 2 月 28 日,KITE 公布 KTEC19 最新进展,受此影响美股大涨 24.49%。KTE-C19 的 ZUMA-1 II 期临 床试验的 6 个月随访数据。关键数据 6 个月 ORR/CR 达到了 41%/36%, 跟 3 个月的 ORR/CR 44%/39%基本持平。2017 年,KTE-C19 有望成为 FDA 获批的第一个 CAR-T 细胞治疗产品。2015 年 12 月 KTE-C19 用于 D LBCL\PMBCL\FL 获得 FDA 的突破性药物资格认定。KITE 还计划于 2017 年向 EMA 提交该药物新药申请,2016 年 6 月 KTE-C19 用于难治性 DLB CL 获得 EMA 的“优先药物资格”。公司定位“要做就做最好”,牵手 KIT E,跃升国内细胞治疗第一,同时未来细胞治疗+单抗联用更加可以发挥公 司优势,9 年投入的研发端逐步步入收获期。 基本状况 总股本(百万股) 流通股本(百万股) 市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元) 2,414 2,312 25.77 62,221 59,587 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 44% 35% 26% 18% 9% 复星医药 [Table_Report] 相关报告 2/1/17 1/1/17 12/1/16 11/1/16 9/1/16 10/1/16 8/1/16 7/1/16 6/1/16 5/1/16 4/1/16 3/1/16 0% 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评         公司利润结构持续改善,扣非利润占比超过 75%,不再是当年那个投资 收益占比过高的复星医药。2013 年至今,公司扣非净利润始终保持 24% 以上较快增长,扣非净利润占比逐渐提升,2016 年三季报已经达到 75% 以上。在没有大体量并购的情况下,公司内生增长强劲,医药工业、医 学诊断与医疗器械、医疗服务各版块各有亮点。 拟收购 Gland 约 86.08%的股权,弯道超车进入美国市场。Gland 具备 在以美国为主的法规市场的药品注册申报及销售能力,将成为公司重要 的国际化药品生产制造及注册平台,有助于公司加速国际化进程、提升 公司在针剂市场的占有率。 公司医药研发即将进入收获期,生物类似药有望率先上市。美罗华生物 类似药 CD20 单抗(HLX01)目前处于三期临床,2018 有望率先上市, 市场潜力超 30 亿元。公司有丰富的生物药、化学药研发管线,未来有 望不断推出新产品。 公司拟和 Intuitive Surgical 成立境内合资公司,深度参与医疗机器人 产业链,未来有望推出本土生产的达芬奇机器人,进一步拓展市场,有 望带来超预期。 医疗合作共建项目不断落地,目前公司控股医院核定床位 3018 张,在 建 6000 多张,预计未来 3 年有望达到 10000 张床位,是增长潜力最大 的版块。 联营企业国药控股有望保持较快增长。公司间接持有国药控股约 27.83%股权。随着“两票制”+“零差率”的推广以及激励方案落地,国药控 股有望加速行业整合,扩大分销网络建设,保持较快增长。 盈利预测:我们预计公司 2016-2018 收入分别为 148.18 亿、185.6 亿 和 220.67 亿,同比分别增长 17.52%、25.26%和 18.89%;归母净利润 分别为 28.73 亿、34.25 亿和 39.83 亿,同比分别增长 16.78%、19.20% 和 16.30%;扣非净利润分别为 20.73 亿、26.25 亿和 31.83 亿,同比分 别增长 25.17%、26.63%和 21.26%。 估值和投资建议:我们给予公司 2018 年扣非净利润 25 倍 PE,对应市 值 796 亿,对应股价 32.96 元,首次覆盖,给予“买入”评级。 图表 1:公司 8 个品种受益于医保目录调整 商品名 邦之 优帝尔 优立通 通用名 匹伐他汀 前列地尔干乳 非布司他片 复方芦荟胶囊 怡罗泽 注射用培美曲塞二钠 万苏平 格列美脲片 启维 富马酸喹硫平片 强舒西林 哌拉西林钠舒巴坦钠1.5g 嗪舒 哌拉西林钠舒巴坦钠3g 医保目录调整前 12省地方增补 广西地方增补 浙江地方增补 6省地方增补 12省地方增补 全国医保乙类 全国医保乙类 全国医保乙类(限重症感染) 全国医保乙类(限重症感染) 2017医保目录调整 全国医保乙类 全国医保乙类 全国医保乙类 全国医保乙类 全国医保乙类 医保乙类调甲类 医保乙类调甲类 取消限制 取消限制 来源:公司公告,米内网,中泰证券研究所 -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 图表 2:Kite 公司 KTE-C19 II 期临床试验结果 ORR Month 6 DLBCL (n=77) ORR CR 82% 49% 36% 31% TFL/PMBCL (n=24) ORR CR 83% 71% 54% 50% Combined (n=101) ORR CR 82% 54% 41% 36% 来源:公司公告,中泰证券研究所  风险提示:合作/外延并购不达预期;新药研发失败的风险。 图表 3:复星医药盈利预测(百万元) 损益表(人民币百万元) 营业总收入 增长率 营业成本 % 销售收入 毛利 % 销售收入 营业税金及附加 % 销售收入 营业费用 % 销售收入 管理费用 % 销售收入 息税前利润(EBIT) % 销售收入 财务费用 % 销售收入 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 % 税前利润 营业利润 营业利润率 营业外收支 税前利润 利润率 所得税 所得税率 净利润 少数股东损益 归属于母公司的净利润 净利率 资产负债表(人民币百万元) 2013 9,996 36.18% -5,543 55.5% 4,453 44.5% -75 0.7% -1,844 18.4% -1,421 14.2% 1,114 11.1% 2014 12,026 20.3% -6,719 55.9% 5,307 44.1% -87 0.7% -2,300 19.1% -1,727 14.4% 1,192 9.9% 2015 12,609 4.8% -6,308 50.0% 6,301 50.0% -106 0.8% -2,815 22.3% -1,906 15.1% 1,473 11.7% 2016E 14,818 17.5% -6,893 46.5% 7,925 53.5% -116 0.8% -3,697 25.0% -2,223 15.0% 1,889 12.7% 2017E 18,560 25.3% -8,700 46.9% 9,861 53.1% -151 0.8% -4,622 24.9% -2,784 15.0% 2,304 12.4% 2018E 22,067 18.9% -10,332 46.8% 11,735 53.2% -177 0.8% -5,495 24.9% -3,310 15.0% 2,753 12.5% -384 3.8% -83 30 -379 3.1% -334 -11 -450 3.6% -70 -2 -125 0.8% 0 0 -7 0.0% 0 0 37 -0.2% 0 0 1,548 66.9% 1,925 70.8% 2,347 69.6% 2,159 54.0% 2,428 50.6% 2,697 48.5% 2,226 22.3% 87 2,314 23.1% -358 15.5% 1,955 373 1,583 15.8% 2,394 19.9% 324 2,718 22.6% -348 12.8% 2,370 257 2,113 17.6% 3,297 26.2% 75 3,372 26.7% -501 14.9% 2,871 411 2,460 19.5% 3,923 26.5% 75 3,998 27.0% -553 13.8% 3,445 572 2,873 19.4% 4,725 25.5% 75 4,800 25.9% -689 14.4% 4,111 686 3,425 18.5% 5,488 24.9% 75 5,562 25.2% -784 14.1% 4,778 796 3,983 18.0% 2014 2,370 0 898 -1,582 -486 1,200 992 -1,801 315 -2,478 1,466 3,087 -2,682 1,872 594 2015 2,871 0 728 -1,903 -74 1,621 1,214 -1,076 420 -1,870 116 2,004 -1,532 587 338 2016E 3,445 572 689 -2,039 342 3,009 481 0 2,159 1,678 2,300 -5,472 -196 -3,368 1,319 2017E 4,111 686 751 -2,392 56 3,212 437 0 2,428 1,991 0 5,500 -883 4,616 9,820 2018E 4,778 796 798 -2,592 19 3,799 459 0 2,697 2,238 0 0 -179 -179 5,858 现金流量表(人民币百万元) 净利润 少数股东损益 非现金支出 非经营收益 营运资金变动 经营活动现金净流 资本开支 投资 其他 投资活动现金净流 股权募资 债权募资 其他 筹资活动现金净流 现金净流量 2013 1,955 0 504 -1,037 -411 1,012 1,034 -1,329 560 -1,803 31 -28 -966 -963 -1,755 货币资金 应收款项 存货 其他流动资产 流动资产 % 总资产 长期投资 固定资产 % 总资产 无形资产 非流动资产 % 总资产 资产总计 短期借款 应付款项 其他流动负债 流动负债 长期贷款 其他长期负债 负债 普通股股东权益 少数股东权益 负债股东权益合计 2013 3,067 2,038 1,614 267 6,987 23.7% 11,605 4,907 16.6% 5,646 22,489 76.3% 29,475 1,424 2014 3,696 2,175 1,605 1,188 8,664 24.5% 14,405 5,681 16.1% 6,180 26,672 75.5% 35,336 3,951 2015 4,029 2,348 1,649 300 8,325 21.8% 17,234 5,765 15.1% 6,562 29,876 78.2% 38,202 7,334 2016E 4,776 2,644 1,714 298 9,432 24.1% 17,234 5,630 14.4% 6,563 29,743 75.9% 39,175 1,862 2017E 13,909 3,013 2,097 330 19,349 39.6% 17,234 5,269 10.8% 6,685 29,504 60.4% 48,853 1,862 2018E 18,971 3,605 2,491 366 25,433 46.5% 17,234 4,947 9.0% 6,742 29,239 53.5% 54,673 1,862 3,106 748 5,278 126 3,107 2,479 9,537 771 2,467 1,138 10,939 1,676 3,183 1,895 11,498 1,676 3,715 1,431 7,008 7,176 4,586 1,601 8,049 7,176 6,406 11,811 5,925 16,233 4,917 17,532 4,917 18,091 4,917 19,101 4,917 20,142 15,332 2,332 29,475 16,675 2,428 35,336 18,182 2,488 38,202 18,024 3,060 39,175 26,006 3,746 48,853 29,989 4,542 54,673 比率分析 每股指标 每股收益(元) 每股净资产(元) 每股经营现金净流(元) 每股股利(元) 回报率 净资产收益率 总资产收益率 投入资本收益率 增长率 营业总收入增长率 EBIT增长率 净利润增长率 总资产增长率 资产管理能力 应收账款周转天数 存货周转天数 应付账款周转天数 固定资产周转天数 偿债能力 净负债/股东权益 EBIT利息保障倍数 资产负债率 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E 0.706 6.316 0.452 0.000 0.914 6.739 0.519 0.000 1.063 7.479 0.701 0.320 1.190 8.990 1.009 0.320 1.418 10.408 1.046 0.000 1.650 12.058 1.244 0.000 11.18% 5.61% 10.26% 13.56% 6.30% 10.82% 14.22% 6.62% 11.15% 13.24% 7.53% 16.27% 13.63% 7.16% 18.83% 13.68% 7.43% 23.20% 36.18% 87.68% 1.19% 10.53% 20.30% 7.05% 33.51% 18.86% 4.85% 23.57% 16.43% 10.88% 17.52% 28.21% 16.78% 2.55% 25.26% 21.95% 19.20% 24.70% 18.89% 19.52% 16.30% 11.91% 40.2 95.1 58.2 112.8 42.5 87.4 49.6 124.5 46.9 94.1 52.3 135.8 44.7 90.8 50.9 117.6 41.0 88.0 51.6 91.6 41.0 88.0 51.3 73.4 15.24% 2.9 41.54% 22.65% 3.1 46.27% 34.57% 3.3 46.73% 2.52% 15.1 35.05% -10.42% 348.1 39.60% -23.98% -73.8 37.24% 来源:公司公告,中泰证券研究所 -3- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司点评 投资评级说明: 股票评级 行业评级 评级 说明 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市 转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准(另有说明的除外) 。 重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、 客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。 -4- 请务必阅读正文之后的重要声明部分
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