中金公司-“新市民”大型系列研究之策略篇：新市民，新气象

市场策略研究 2017 年 5 月 9 日 主题策略 新市民，新气象 “新市民”大型系列研究之策略篇 个股 新市民，新气象 中金消费组发表“新市民”系列主题报告。我们认为与三四五线城镇化 相关的消费是值得长线关注中国的投资者重视的领域，主要因为： （1） （2） 分析员 SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454 hanfeng.wang@cicc.com.cn 自 2014 年开始的城镇化领域改革可能已经开始起作用，相关 需求的释放有望成为中国实现可持续稳健增长的新引擎。2017 年“中国新型城镇化经过几年酝酿可能开始全面推进”是我们 在年初的十大预测之一（参见《2017 年十大预测》） 。近年中国 在解除进一步城镇化的障碍方面做出了诸多历史性的制度调 整，包括户籍、土地以及地方政府行为激励等方面。从去年下 半年开始三四五线及更低级别的城市地产销量持续超预期，除 了受“去库存”政策影响之外，城镇化相关政策调整已经开始 起作用可能也是主要原因。考虑到这一领域涉及的人口达到上 亿级别、相关潜在需求粗略估计涉及数万亿，如果这一积极变 化确认，不仅将扭转过去几年中国增速持续下滑和预期普遍悲 观的局面，这些改变也将成为继 1980 年代初农村改革、1990 年代初建立社会主义市场经济、2001 年加入 WTO 之后，又一 对中国中长期增长前景有明显影响的制度调整，值得持续关注。 中国人均 GDP 水平在逐渐迈过普通消费者的选择只对价格敏 感的水平，更多消费者有能力更加关注质量和品牌，中国自主 品牌崛起具备了现实土壤。中国自主品牌到目前的表现并不优 异，但随着更多的消费者收入超过只对价格敏感的水平而更加 注重质量、品牌及内涵，中国自主品牌崛起逐步具备基础。考 虑到中国制造累计的成本及产业链优势并考虑中国有望成为全 球最大的本土消费市场，中国未来若干年有望迎来类似日本 1980 年代、韩国 1990 年代的自主品牌崛起的年代。 另外，从市场节奏来看，持续了一年有余的“再通胀”交易近期有暂歇 之势，投资者在寻找盈利稳健且更具持续性的领域，大消费相关的领域 符合这一特征；中国消费相关领域也吻合当前中国经济结构从投资拉动 型转向消费驱动型的长期特征，近年也一直是寻找潜在长期超额收益的 重要领域（参见 2010 年 3 月《看好消费买什么》 、2016 年 10 月《不一 样的消费升级》 ）。 王汉锋，CFA 联系人 周昌杰 SAC 执证编号：S0080116010006 SFC CE Ref：BHD869 changjie.zhou@cicc.com.cn 近期研究报告 • 劳动力成本上升促转型、产业结构升级主题报告： 看好消费买什么：中国消费 升级图谱 (2010.03.23) • 中国的“老经济”与“新经济” (2014.03.04) • 不一样的消费升级：策略筛股 (2016.10.26) • 2017 年十大预测：峰回路转 (2017.01.03) 关注七大领域：衣、食、住、行、教、康、乐，寻找长期优胜者 我们曾在 2010 年的主题报告中讨论中国经济结构调整中的风险与机遇 时强调大消费领域将是经济结构转型背景下寻找超周期增长机会的重要 领域，并对比分析了“衣食住行康乐”六大类消费类别下的消费升级趋 势。在新的环境下，中金大消费相关的行业组分别从各自覆盖的行业中 自下而上地以“新市民”消费为主线梳理了“衣食住行教康乐”七大领 域里可能受益于三四五线城镇化的大消费个股，涵盖 A 股及海外上市中 资股，汇总表格详见图表 1。我们以等权重的方式建立了全组合、A 股 组合及海外中资股组合，回测长期历史表现均好于市场。我们认为，消 费规模扩大与结构升级在中国依然是比较确定的趋势，新型城镇化进程 有望使得相关趋势进展更快。结合市场当前特征，无论从短期来看还是 从中长期来看，这都是值得投资者重视的领域。我们后续仍将对这一主 题进行更进一步的对比和挖掘。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 新市民，新气象 图表 1: 新市民推荐组合 行业 代表子行业 主要受益方向 证券代码 渠道下沉 衣 运动鞋服 电商品牌 推荐 000501 CH Equity 600729 CH Equity 重庆百货 中性 000417 CH Equity 合肥百货 推荐 002277 CH Equity 友阿股份 安踏体育 推荐 推荐 南极电商 推荐 老凤祥 中性 周大福 推荐 永辉超市 高鑫零售 推荐 推荐 2020 HK Equity 品牌消费 金银珠宝 渠道下沉 大众餐饮 食 中低端白酒、啤酒 食品饮料 品牌消费 渠道下沉、结构升级 家电 智能电视 住 大众家居品牌 置业装修 家电连锁 房地产 装饰装修 行 中低端汽车 耐用品普及、渠道下沉 连锁药店 康 连锁体检 渠道下沉 连锁医院 连锁三方实验室 体育健身 经济型酒店 新兴消费 新兴服务 景区乐园 直播 手机 乐 游戏、应用 渠道下沉、新兴服务 院线 教 教育 金融服务 配套服务 物流配送 城市K12人群逐年扩大 新兴服务 渠道下沉、新兴服务 智慧城市 新兴服务 安防 002127 CH Equity 600612 CH Equity 1929 HK Equity 超市连锁 过去三个 收盘价 市值 月日均成 中金评级 （交易货 （百万美 交额（百 币） 元） 万美元） 百联股份 鄂武商A 600827 CH Equity 购物中心 公司名称 601933 CH Equity 6808 HK Equity 520 HK Equity 呷哺呷哺 推荐 n.a. 538 HK Equity 000860 CH Equity 味千（中国） n.a. 顺鑫农业 推荐 600809 CH Equity 山西汾酒 推荐 603589 CH Equity 口子窖 推荐 291 HK Equity 华润啤酒 推荐 000895 CH Equity 双汇发展 推荐 600887 CH Equity 002216 CH Equity 322 HK Equity 伊利股份 三全食品 康师傅控股 推荐 推荐 推荐 000333 CH Equity 000651 CH Equity 603868 CH Equity 美的集团 格力电器 飞科电器 推荐 推荐 推荐 002032 CH Equity 002035 CH Equity 苏泊尔 华帝股份 推荐 中性 002403 CH Equity 爱仕达 中性 751 HK Equity 603898 CH Equity 创维数码 好莱客 推荐 推荐 002572 CH Equity 索菲亚 推荐 603816 CH Equity 603008 CH Equity 603818 CH Equity 顾家家居 喜临门 曲美家居 n.a. 推荐 n.a. 1999 HK Equity 002024 CH Equity 002285 CH Equity 敏华控股 苏宁云商 世联行 n.a. 推荐 推荐 600340 CH Equity 2007 HK Equity 002713 CH Equity 华夏幸福 碧桂园 东易日盛 n.a. 推荐 n.a. 002482 CH Equity 002081 CH Equity 002375 CH Equity 广田集团 金螳螂 亚厦股份 推荐 推荐 中性 600104 CH Equity 601633 CH Equity 上汽集团 长城汽车 推荐 推荐 2333 HK Equity 长城汽车 推荐 175 HK Equity 603883 CH Equity 吉利汽车 老百姓 推荐 推荐 603939 CH Equity 益丰药房 推荐 002044 CH Equity 美年健康 推荐 300015 CH Equity 300244 CH Equity 爱尔眼科 迪安诊断 推荐 推荐 600158 CH Equity 600258 CH Equity HTHT US Equity 中体产业 首旅酒店 华住酒店 n.a. 推荐 推荐 600054 CH Equity WB US Equity 黄山旅游 推荐 n.a. 300115 CH Equity 微博 长盈精密 000049 CH Equity 700 HK Equity NTES US Equity 德赛电池 腾讯控股 网易 推荐 推荐 推荐 601595 CH Equity 600977 CH Equity 300528 CH Equity 上海电影 中国电影 幸福蓝海 推荐 推荐 n.a. 002739 CH Equity TAL US Equity EDU US Equity 万达院线 好未来 新东方 n.a. 推荐 推荐 002668 CH Equity 002152 CH Equity 601628 CH Equity 奥马电器 广电运通 中国人寿 n.a. 推荐 推荐 2628 HK Equity 2328 HK Equity YRD US Equity 中国人寿 中国财险 宜人贷 推荐 推荐 n.a. 002120 CH Equity 002468 CH Equity 002183 CH Equity 韵达股份 申通快递 怡亚通 推荐 n.a. 推荐 600761 CH Equity 安徽合力 推荐 603611 CH Equity ZTO US Equity 诺力股份 中通快递 推荐 推荐 002444 CH Equity 300420 CH Equity 300066 CH Equity 巨星科技 五洋科技 三川智慧 推荐 n.a. 推荐 300349 CH Equity 002415 CH Equity 金卡智能 海康威视 中性 推荐 002236 CH Equity 大华股份 推荐 推荐 16.12 21.59 24.69 8.87 6.73 21.70 12.00 41.64 8.76 6.21 7.45 7.19 3.27 19.85 31.01 33.38 18.50 21.56 18.34 8.57 9.63 36.15 32.77 53.35 45.00 36.64 13.40 4.39 35.26 35.99 52.51 17.25 17.16 6.31 10.12 7.59 35.58 7.22 23.56 8.13 10.10 9.85 27.98 12.26 8.04 10.26 43.95 29.57 14.66 31.61 28.27 14.72 25.40 69.12 17.78 56.67 28.97 53.41 243.80 264.50 28.35 20.03 22.72 51.50 120.20 65.32 63.30 12.04 25.77 22.90 12.30 24.23 46.02 25.83 8.40 12.25 30.10 13.82 15.14 11.43 5.38 30.00 37.00 17.76 3,751 1,853 1,456 1,003 1,383 7,465 2,677 1,915 11,254 8,620 9,130 986 459 1,643 3,894 2,905 7,710 10,318 16,171 1,013 6,933 33,902 28,594 3,371 4,124 1,932 681 1,716 1,534 4,820 3,142 986 1,205 3,101 13,666 2,251 15,250 19,806 867 1,828 3,872 1,914 47,416 10,719 3,201 11,752 1,702 1,556 5,149 4,632 2,259 1,801 2,504 4,819 1,324 6,218 3,794 1,590 296,829 34,718 1,536 5,424 1,023 8,772 5,587 10,299 2,084 2,828 77,835 21,891 7,268 1,449 6,766 5,735 2,569 1,096 811 7,260 2,361 804 812 1,022 33,019 7,469 70.4 17.3 19.4 12.5 40.5 28.0 11.4 7.3 5.3 59.7 12.9 0.3 0.4 26.0 44.1 25.9 12.8 35.8 152.3 7.5 9.1 181.0 343.0 15.0 12.3 16.9 4.6 9.7 9.5 19.4 23.3 14.7 7.6 6.5 43.6 18.0 254.7 35.8 11.6 11.4 26.2 11.1 126.5 70.0 81.4 117.6 7.5 4.0 15.9 14.5 14.1 80.9 9.6 9.8 11.8 78.3 26.4 31.1 489.2 328.9 22.6 42.5 14.3 37.8 46.7 57.3 22.7 15.1 39.0 125.7 54.4 12.3 14.5 26.0 28.0 20.6 8.2 34.6 30.2 62.0 12.0 10.3 87.9 61.1 每股净利率增速 2016A -31.1% 2017E 市盈率 2018E 2016A 23.1% 4.9% 31.6 25.7 13.3% 6.8% 14.1% 12.1 17.0% 19.1% 16.8% 24.0 市净率 2018E 2016A 2017E 分红收益率 2018E 2016A 2017E 2018E 24.5 1.7 1.7 1.6 n.a. 0.9% 0.9% 11.3 9.9 2.0 1.8 1.5 1.9% 2.3% 2.5% 20.1 17.2 2.2 2.0 1.8 2.3% 1.7% 1.9% 8.1% 10.0% 11.5% 24.4 22.2 19.9 1.9 1.7 1.6 1.7% 1.2% 1.3% -14.3% 12.5% 45.5% 28.7 25.5 17.5 1.9 1.8 1.6 0.7% 1.0% 1.1% 16.8% 15.4% 15.5% 22.8 19.7 17.1 5.7 4.8 4.3 2.8% 3.7% 4.2% 3.9% -5.3% 63.0% 16.5% 50.6% 13.8% 60.0 20.6 36.8 17.7 24.4 15.5 12.0 n.a. 6.9 3.7 5.4 3.1 0.0% n.a. 0.3% 2.2% 0.4% 2.2% -46.2% 17.7% 13.3% 29.8 25.3 22.3 2.5 2.5 2.4 1.8% 2.6% 2.7% 75.0% 3.7% 15.7% 8.0% 22.8% 8.9% 44.4 27.6 38.3 25.6 31.2 23.5 3.1 3.3 3.0 3.1 2.9 2.9 1.9% 2.7% 1.5% 2.6% 1.6% 2.8% 40.2% 6.6% 13.0% 20.7 19.4 17.2 4.5 3.8 3.3 1.9% 1.7% 2.0% 262.0% 9.7% -69.8% 24.2% 8.7% 26.7% 5.4 27.5 17.8 22.1 16.4 17.4 1.1 2.0 1.1 1.7 1.1 1.6 3.7% 0.5% 4.6% 1.1% 4.3% 1.3% 16.2% 40.4% 26.9% 44.4 31.6 24.9 5.6 5.0 4.4 1.8% 1.6% 1.9% 23.6% 23.4% 21.7% 25.5 20.7 17.0 4.7 4.0 3.4 1.3% 2.2% 2.6% 117.0% 150.4% 16.1% 71.9 28.7 24.7 3.1 2.7 2.5 0.5% 1.0% 1.2% 3.5% 10.8% 10.7% 16.2 14.6 13.2 5.0 4.5 4.3 9.7% 6.9% 8.0% -1.8% 25.0% -30.9% 4.5% 136.0% 39.2% 13.1% 78.0% 18.2% 19.7 171.4 304.7 18.9 72.6 218.9 16.7 40.8 185.2 4.8 3.6 20.6 4.3 3.5 17.5 3.8 3.2 16.6 n.a. 0.1% 0.2% 3.1% 0.4% 0.2% 3.5% 0.7% 0.3% 14.9% 23.1% 14.1% 14.2% 14.1% 26.3% 14.4% 12.1% 23.8% 15.8 12.8 36.5 13.8 11.2 28.9 12.1 10.0 23.4 3.8 3.7 11.6 3.2 3.2 9.2 2.8 2.8 7.4 2.8% 5.5% 1.9% 3.2% 5.8% 2.3% 3.6% 6.4% 2.8% 20.9% 56.9% 24.2% 36.8% 19.7% 44.8% 26.3 40.3 21.2 29.4 17.7 20.3 6.3 7.6 5.1 5.8 4.2 4.7 1.7% 0.8% 2.1% 1.4% 2.6% 1.8% 13.9% 24.4% 18.6% 32.7 26.3 22.1 2.2 2.2 2.2 1.5% 1.8% 2.3% -31.5% 48.3% n.a. 33.4% n.a. 36.0% 5.8 41.0 n.a. 30.7 5.4 22.6 0.9 8.9 0.7 7.2 0.6 5.6 5.5% 0.7% 5.2% 0.7% 5.9% 0.9% 42.3% 38.0% 36.6% 48.6 35.2 25.8 8.5 7.2 6.1 1.0% 1.5% 2.1% 10.6% 0.0% 46.2% 10.9% 21.8% 41.6% 29.2% 30.6% 32.0% 31.4 28.3 45.2 28.4 23.2 31.9 22.0 17.8 24.2 6.3 2.7 6.0 6.5 2.6 5.2 5.3 2.3 4.4 1.3% 0.3% 0.4% n.a. 0.9% 0.1% n.a. 1.2% 0.1% 22.7% -33.3% 36.3% 31.5% -53.8% 11.1% 9.4% 116.2% 21.4% 18.5 126.5 20.5 14.1 273.5 18.5 12.9 126.5 15.2 5.2 1.4 3.7 4.1 1.5 2.9 3.6 1.5 2.5 2.8% 0.7% 1.1% 4.6% 0.3% 1.2% 5.2% 0.2% 1.4% 22.7% 22.6% 76.9% 27.4% 27.5% 29.0% 26.9% 24.2% 29.0% 16.0 13.8 34.1 12.6 10.9 26.5 9.9 8.7 20.5 4.3 2.2 5.6 3.3 1.9 4.7 2.6 1.6 3.9 1.9% 2.4% 3.4% 2.0% 2.9% 1.0% 2.4% 3.6% 1.1% 27.5% 5.5% -44.2% 18.8% 21.6% 64.2% 26.9% 18.8% 12.2% 31.3 15.8 41.0 26.3 13.0 25.0 20.7 10.9 22.3 2.1 2.7 1.8 1.9 2.2 1.7 1.8 1.9 1.6 0.6% 1.5% 0.4% 1.0% 1.5% 1.3% 1.2% 1.8% 1.4% 7.4% 31.8% 9.1% 0.2% 8.9% 8.8% 9.6 10.6 8.8 10.6 8.1 9.7 1.6 2.4 1.5 2.0 1.4 1.8 6.2% 2.9% 6.3% 2.8% 7.1% 3.0% 31.8% -2.9% 5.8% 6.9 7.1 6.8 1.6 1.4 1.2 4.4% 4.4% 4.6% 125.7% 13.3% 48.0% 27.3% 27.3% 23.7% 17.7 39.6 12.0 31.1 9.4 25.1 3.7 6.3 3.0 5.4 2.4 4.5 1.2% 0.7% 1.7% 0.6% 2.3% 0.7% 15.5% 18.9% 28.4% 44.6 37.5 29.2 3.6 3.4 3.1 1.0% 0.8% 0.9% 12.0% 39.3% 43.6% 104.7 75.2 52.4 10.7 7.6 6.7 0.1% 0.1% 0.2% 27.3% 32.9% 29.5% 43.3% 31.0% 34.0% 56.4 58.9 43.6 41.1 33.3 30.7 11.3 7.4 8.3 5.5 6.9 4.3 0.6% 0.1% 0.7% 0.0% 0.9% 0.0% -21.4% 66.3% 67.8% -7.3% n.a. 24.8% 34.3% n.a. 32.0% 203.6 35.3 5.9 219.7 n.a. 4.7 163.6 n.a. 3.6 7.8 1.8 0.9 n.a. 2.5 0.8 n.a. 2.3 0.6 0.1% 0.0% 0.0% n.a. 0.3% 9.4% n.a. 0.5% 13.8% 13.7% 194.1% 20.0% 162.8% 20.9% 52.0% 37.8 113.3 31.5 43.1 26.1 28.4 3.2 7.8 3.2 11.7 2.9 8.2 1.1% 0.0% 1.0% 0.0% 1.2% 0.0% 48.3% 46.4% 39.4% 38.1 26.0 18.7 6.6 5.3 4.2 0.5% 0.8% 1.1% 10.9% 41.5% 72.4% 49.8% 41.2% 26.5% 24.2% 27.6% 16.3% 42.9 55.6 3.0 28.7 39.4 2.4 23.1 30.9 2.0 9.5 13.2 0.9 7.9 10.3 0.7 6.0 8.0 0.6 0.5% 0.2% 8.4% 0.4% 0.3% 9.9% 0.5% 0.4% 11.4% 8.7% -4.8% -6.5% 5.7% 15.8% 25.6% 25.2% 18.7% 28.1% 37.8 33.9 52.8 35.8 29.3 42.1 28.5 24.7 32.8 5.5 3.8 3.8 4.1 3.4 2.9 3.7 3.0 2.8 0.9% 10.6% 0.4% n.a. 0.8% 0.4% n.a. 0.8% n.a. 8.7% 52.4% 15.9% 42.0% 72.7% 48.7% 31.0% n.a. 37.4% 44.3 93.9 45.7 31.2 54.4 30.7 23.8 n.a. 22.4 5.8 22.2 7.3 5.0 13.1 5.4 4.2 9.5 4.5 0.4% 0.0% 0.6% 0.7% 0.0% 0.0% 0.9% 0.0% 0.0% 11.8% -19.0% -45.9% 38.9% 31.5% 30.9% 29.6% 18.0% 22.7% 35.2 22.3 39.0 25.3 17.0 29.8 19.5 14.4 24.3 5.1 2.3 2.4 5.6 2.3 2.2 4.5 2.0 2.1 0.5% 0.8% 0.9% 0.8% 1.1% 1.2% 1.2% 1.1% 1.4% -45.9% -17.5% 245.1% 38.6% 13.1% 21.3% 22.4% 8.7% 33.6% 34.7 10.1 1.3 25.0 9.0 1.1 20.4 8.2 0.8 2.1 1.5 0.7 1.9 1.4 0.4 1.8 1.2 0.3 1.0% 2.5% 0.0% 1.4% 2.6% 0.0% 1.6% 2.8% 0.0% 73.7% 66.2% 4.2% 19.2% -15.6% 134.0% 31.5% 23.3% 26.5% 34.9 21.0 33.6 29.3 24.9 14.4 22.3 20.2 11.4 12.5 7.3 3.2 8.8 3.0 n.a. 6.5 2.4 n.a. 0.3% 0.4% 1.0% 0.3% n.a. n.a. 0.4% n.a. n.a. 0.0% 21.4% 13.6% 19.1 15.8 13.9 1.8 1.6 1.5 2.4% 2.0% 2.2% 33.8% 39.2% 42.3% 41.2% 28.0% 32.7% 33.1 4.6 23.2 3.2 18.2 2.4 3.7 0.5 2.6 0.4 2.3 0.4 1.9% 0.0% 0.7% 0.0% 1.0% 0.0% 23.4% 167.9% -5.6% 18.1% 86.7% 44.1% 16.2% 32.1% 24.3% 26.1 76.2 41.9 22.1 40.8 29.1 19.0 30.9 23.4 2.9 5.0 3.8 2.6 4.5 3.3 2.3 4.0 3.0 0.7% 0.0% 0.4% 1.0% n.a. 0.8% 1.2% n.a. 1.0% 4.3% 26.1% 73.5% 29.2% 40.5% 23.4% 62.5 30.2 36.0 23.3 25.6 18.9 2.6 9.3 2.4 7.4 2.2 5.9 0.3% 1.6% 0.5% 1.7% 0.9% 2.1% 31.3% 33.0% 24.7% 28.2 21.2 17.0 6.2 5.0 3.9 0.6% 0.7% 0.9% 资料来源：彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部（数据截至 2017 年 5 月 8 日） 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 2017E 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 2: 新市民组合回测：2010 年至今累计回报接近 320%…… 新市民组合 2010-1-1=100 沪深300 图表 3: ……2015 年至今，组合回报超过 100% 2015-1-1=100 MSCI中国 新市民组合 沪深300 MSCI中国 250.0 500.0 450.0 200.0 400.0 350.0 150.0 300.0 250.0 100.0 200.0 150.0 50.0 100.0 50.0 0.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 0.0 Dec-14 2017 Jul-15 Feb-16 Sep-16 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 4: A 股新市民组合回测：2010 年至今表现明显好于 沪深 300 指数…… 图表 5: ……2015 年至今也是如此 2010-1-1=100 超额表现 A股新市民组合 沪深300 2015-1-1=100 600.0 300.0 500.0 250.0 400.0 超额表现 A股新市民组合 Apr-17 沪深300 200.0 300.0 150.0 200.0 100.0 100.0 50.0 0.0 0.0 Dec-14 Jul-15 Feb-16 Sep-16 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 6: 海外新市民组合回测：2010 年至今表现明显好 于 MSCI 中国指数…… 图表 7: ……2015 年至今也是如此 2010-1-1=100 超额表现 海外新市民组合 2015-1-1=100 MSCI中国 400.0 200.0 350.0 180.0 300.0 160.0 超额表现 海外新市民组合 Apr-17 MSCI中国 140.0 250.0 120.0 200.0 100.0 150.0 80.0 100.0 60.0 50.0 40.0 0.0 20.0 0.0 Dec-14 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 Jul-15 Feb-16 Sep-16 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 Apr-17 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 8: 分年度来看，在绝大多数年份，组合均跑赢市场 新市民组合 A股组合 沪深300 超额收益 海外组合 MSCI中国 超额收益 2010 34% 34% -13% 47% 31% 3% 28% 2011 -19% -22% -25% 3% -15% -20% 6% 2012 16% 12% 8% 4% 26% 19% 7% 2013 38% 37% -8% 45% 38% 0% 38% 2014 21% 31% 52% -21% -4% 5% -8% 2015 75% 103% 6% 98% 12% -10% 22% 2016 5% -3% -11% 8% 29% -1% 31% YTD 9% 4% 1% 2% 25% 15% 10% 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 9: 新市民组合前向市盈率情况 新市民组合Fwd P/E Average 图表 10: 新市民组合前向市净率情况 +1 std.v 新市民组合Fwd P/B -1 std.v 26.0 Average +1 std.v -1 std.v 4.5 24.0 4.0 22.0 20.0 3.5 18.0 3.0 16.0 14.0 2.5 12.0 10.0 2.0 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 11: A 股新市民组合前向市盈率情况 图表 12: A 股新市民组合前向市净率情况 A股新市民组合Fwd P/E Average +1 std.v -1 std.v A股新市民组合Fwd P/B 26.0 Average +1 std.v 4.5 24.0 4.0 22.0 3.5 20.0 18.0 3.0 16.0 2.5 14.0 2.0 12.0 10.0 1.5 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 -1 std.v 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 13: 海外新市民组合前向市盈率情况 海外新市民组合Fwd P/E Average 图表 14: 海外新市民组合前向市净率情况 +1 std.v 海外新市民组合Fwd P/B -1 std.v Average +1 std.v -1 std.v 5.0 28.0 26.0 4.5 24.0 4.0 22.0 20.0 3.5 18.0 3.0 16.0 14.0 2.5 12.0 10.0 2.0 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 15: A 股新市民组合盈利增速总体高于 A 股非金融企 业 图表 16: 海外新市民组合盈利增速持续高于海外中资股 非金融企业 （盈利累计同比增速） A股新市民组合 A股非金融 海外新市民组合 （盈利累计同比增速） 200% 100% 150% 80% 100% 60% 50% 40% 0% 20% 海外中资股非金融 0% -50% -20% Mar-17 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 Dec-16 Jun-16 Jun-15 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 Dec-15 Dec-14 Jun-14 Jun-13 Dec-13 Jun-12 Dec-12 Dec-11 Jun-11 Jun-10 Dec-10 Dec-09 Jun-09 -40% Dec-08 Mar-16 Sep-16 Mar-15 Sep-15 Mar-14 Sep-14 Mar-13 Sep-13 Mar-12 Sep-12 Mar-11 Sep-11 Mar-10 Sep-10 Mar-09 Sep-09 Mar-08 Sep-08 Mar-07 Sep-07 -100% 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 17: 中国改革开放以来增长“三起三落”，近年城镇化相关领域的改革可能再次帮助中国实现可持续稳健增长 (%) 中国实际GDP同比 16 14 12 10 8 6 90年代末-20世纪初： 国企改革、加入WTO、处理 银行不良资产 新型城镇化及户籍制度改革能 否成为中国经济新引擎？ 4 70年代末80年代 初：农村生产制度 2 变革 90年代初：确立市场经济体 制、发展民营经济 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 1998 1997 1996 1995 1994 1993 1992 1991 1990 1989 1988 1987 1986 1985 1984 1983 1982 1981 1980 0 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表 18: 中国城镇化相关改革的历史脉络 户籍口径城镇化率的变化 自由迁徙期 1949~1958 严格控制期 1958~1978 半开放期 1978~2014 1958年，《中华人民共和国户口登记条例》，第一次明 确将城乡居民区分为“农业户口”和“非农业户口”两 种不同户籍。 0.025 1951年，《城市户 1964年，《公安部关于处理户 口管理暂行条 口迁移的规定（草案）》严格控 0.02 例》，建国后最早 制人口流动。 的一个户籍法规， 0.015 基本统一了全国城 0.01 市的户口登记制 度。 0.005 1984年，《关于农 民进入集镇落户问 题的通知》，农民 可自带口粮落户城 市。 1992年，《关于实行 当地有效城镇居民户制 度的通知》，蓝印户口 盛行，城镇户口商品 化。 改革新阶段 2014~ 2008年，《关于推进 农村改革发展若干重 大问题的决定》，放 宽中小城市落户条 件。 2020年户籍 口径城镇化率 达到45%左 右。 0 -0.005 -0.01 -0.015 -0.02 -0.025 1954年，中国颁布实施 第一部宪法，其中规定 公民有“迁徙和居住的 自由”。 1975年，宪法正式取消 了有关迁徙自由的规 定，此后一直没有恢 复。 1955年，国务院发布《关于建立经常户 口登记制度的指示》，开始统一全国城乡 的户口登记工作。 1956年前后，政府先后就“劝止农民盲目流入城市”、“防止 农村人口盲目外流”、“制止农村劳动力盲目外流”等问题发 布多个政策文件，限制农民进城。 1989年，《关于严格控制 “农转非”过快增长的通 知》，要求整顿“农转 非”问题，户籍制度改革 出现了反复。 1980年，《关于解决部分专业技术干部 的农村家属迁往城镇由国家供应粮食问 题的规定》，“农转非”指标从1.5%上 调至2%。 2014年，《关于进一步 推进户籍制度改革的意 见》，取消农业户口与 非农业户口性质区分， 统一登记为居民户口。 1997年，《关于小城镇户籍管理制度 改革试点方案》，允许已在小城镇就 业、居住并符合一定条件的农村人口 办理常住户口。 资料来源：政府网站，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 2000年，《关于促进 小城镇健康发展的若 干意见》，全面放开 小城镇落户限制。 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 19: 2014 年以来城镇化领域的主要政策改变 户籍有没有？ 结构性放开 农民进城 需要满足的 三大需求 地方政府 土地怎么办？ 三权维护和自愿有偿退出机制 保障全不全？ 资金可通过换取奖励补助解决 动力不足、缺乏 资金  2014年3月16日，《国家新型城镇化规划（2014－2020年）》  2014年7月，《关于进一步推进户籍制度改革的意见》：总纲性文件，包括结构性落户、户籍统一等  2016年10月，《推动1亿非户籍人口在城市落户方案》： 1.进一步拓宽落户通道（放宽条件）； 2.解决农民后顾之忧（保障三权；住建部、人社部、民政部、教育部分别落实住房、保险、教育政策） ； 3.解决地方政府积极性（中央依据落户情况动态奖励支持地方；城建地与吸纳农民落户挂钩；完善融资） 资料来源：政府网站，中金公司研究部 图表 20: 去年下半年以来三四五线城市地产销售持续超预期，除了地产“去库存”之外， 可能与城镇化政策开始起效果有关 资料来源：中指数据库，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 21: 近年在经济减速的同时，中国经济结构在逐步转向偏向消费和服务 第一产业 60 第二产业 第三产业 51.63 50 40 39.81 30 20 10 8.56 1952 1955 1958 1961 1964 1967 1970 1973 1976 1979 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 0 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 图表 22: 2009 年底开始，A 股“新经济”板块表现开始 超越“老经济”板块 1,000 新经济-老经济（右轴） A股老经济指数 A股新经济指数 900 图表 23: 港股“新经济”板块表现也明显好于“老经济 板块” 新经济-老经济（右轴） MSCI China成分股老经济指数 MSCI China成分股新经济指数 600 600 250 500 200 500 800 400 700 300 600 500 100 200 400 150 400 300 50 100 200 300 0 0 200 100 (100) (200) 0 (50) (100) Feb/04 Aug/04 Feb/05 Aug/05 Feb/06 Aug/06 Feb/07 Aug/07 Feb/08 Aug/08 Feb/09 Aug/09 Feb/10 Aug/10 Feb/11 Aug/11 Feb/12 Aug/12 Feb/13 Aug/13 Feb/14 Aug/14 Feb/15 Aug/15 Feb/16 Aug/16 Feb/17 Feb/04 Aug/04 Feb/05 Aug/05 Feb/06 Aug/06 Feb/07 Aug/07 Feb/08 Aug/08 Feb/09 Aug/09 Feb/10 Aug/10 Feb/11 Aug/11 Feb/12 Aug/12 Feb/13 Aug/13 Feb/14 Aug/14 Feb/15 Aug/15 Feb/16 Aug/16 Feb/17 0 100 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 24: 丰田股价表现与日本人均 GDP: 日本自主品牌崛起的经典案例 (US$) 80 丰田汽车股价表现和日本人均GDP（以美元计价） 丰田汽车股价（以美元计） 日本TOPIX指数（以美元计） (US$) 日本人均GDP（以美元计） 60,000 70 50,000 60 40,000 50 40 30,000 30 20,000 20 10,000 10 0 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 0 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 图表 25: 现代汽车股价表现与韩国人均 GDP: 韩国自主品牌崛起的案例 (US$) 现代汽车股价表现和日本人均GDP（以美元计价） (US$) 300 30,000 现代汽车股价（以美元计） 韩国KOSPI指数（以美元计，x10倍） 韩国人均GDP（以美元计） 250 25,000 200 20,000 150 15,000 100 10,000 50 5,000 0 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 0 资料来源：Factset，彭博资讯，万得资讯，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 中金公司研究部: 2017 年 5 月 9 日 图表 26: 日本经济转型期间的股市行业表现 图表 27: 台湾经济转型期间的股市行业表现 日本1973-1983经济转型十年间股市行业表现 支持服务 制药及生物技术 科技硬件及设备 媒体 电子及电气设备 石油及天然气生产 汽车及配件 旅游及娱乐 固定线路电信 一般工业 食品生产 家用产品 娱乐产品 市场整体 电力 化工产品 个人用品 一般金融 工业金属 一般零售 工业工程 银行 非寿险 建筑及材料 公用事业 林业及纸 饮料 房地产 工业运输 台湾1990-2000经济转型十年间行业表现 779 科技硬件及设备 302 4,913.5 245 188 169 147 131 109 106 99 92 90 79 60 55 53 50 40 40 37 27 26 14 10 9 7 2 -5 95 195 电子及电气设备 1,952.6 个人用品 (%) 295 395 495 595 695 化工产品 462.9 市场整体 399.5 一般金融 312.7 食品生产 307.0 寿险 205.6 工业运输 170.1 银行 100.4 工业金属 795 资料来源：Datastream，中金公司研究部 1,208.0 (%) 17.2 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 资料来源：Datastream，中金公司研究部 图表 28: 韩国经济转型期间的股市行业表现 韩国1988-1997经济转型期间股市行业表现 非寿险 制药及生物技术 娱乐产品 个人用品 食品生产 电子及电气设备 建筑及材料 工业金属 -3.3 工业运输 -11.8 市场整体 -23.0 汽车及配件 -24.9 林业及造纸 -33.1 工业工程 -46.8 石油及天然气生产 -47.1 银行 -47.3 化工 -48.3 一般工业 -56.6 一般零售 -60.8 金融服务-81.4 -100 -50 194.7 147.5 83.7 30.7 27.8 23.0 16.9 0 50 资料来源：Datastream，中金公司研究部 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 100 150 200 250 中金公司研究部 法律声明 一般声明 本报告由中国国际金融股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但中国国际金 融股份有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成所述证 券买卖的出价或征价。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当 对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，中金公司不向客户提供税务、会计或法律意见。我们建议所有投资者 均应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意 见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券市场价格产生短期影响的催化剂或 事件进行交易策略的讨论。这种短期影响可能与分析师已发布的关于相关证券的目标价预期方向相反，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证 券的基本面评级。 中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交 易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意 见或建议不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资 的机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融 香港证券有限公司的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报告首页的作者姓名旁。 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融（新加坡）有限公司 (“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡《证券期货法》定义下的认可投资者及/或机构投资 者提供。提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之《财务顾问法》第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何 查询，在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出。 本报告由受金融服务监管局监管的中国国际金融（英国）有限公司（“中金英国” ）于英国提供。本报告有关的投资和服务仅向符合《2000 年金融服务和市场法 2005 年（金融推介）令》第 19（5）条、 38 条、 47 条以及 49 条规定的人士提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲经济区国家，本报告向被其本国 认定为专业投资者（或相当性质）的人士提供。 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告。 特别声明 在法律许可的情况下，中金公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响 本报告观点客观性的潜在利益冲突。 与本报告所含具体公司相关的披露信息请访 http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于该等公司的具体研究报告。 研究报告评级分布可从http://www.cicc.com.cn/CICC/chinese/operation/page4-4.htm 获悉。 个股评级标准：分析员估测未来 6~12 个月绝对收益在 20%以上的个股为“推荐” 、在-10%~20%之间的为“中性” 、在-10%以下的为“回避”。星号代表首次覆 盖或再次覆盖。 行业评级标准：“超配”，估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 10%以上；“标配” ，估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在-10%与 10%之间；“低配” ， 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10%以上。 本报告的版权仅为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 V160908 编辑：张莹 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 北京市建国门外大街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 邮编：100004 电话：(86-10) 6505-1166 传真：(86-10) 6505-1156 中国国际金融股份有限公司上海分公司 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 汇亚大厦 32 层 邮编：200120 电话：(86-21) 5879-6226 传真：(86-21) 5888-8976 中国国际金融（香港）有限公司 香港中环港景街 1 号 国际金融中心第一期 29 楼 电话：(852) 2872-2000 传真：(852) 2872-2100 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 深圳市福田区深南大道 7088 号 招商银行大厦 25 楼 2503 室 邮编：518040 电话：(86-755) 8319-5000 传真：(86-755) 8319-9229 China International Capital Corporation (Singapore) Pte. Limited China International Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad Street London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718 Fax: (44-20) 7367-5719 #39-04, 6 Battery Road Singapore 049909 Tel: (65) 6572-1999 Fax: (65) 6327-1278 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海淮海中路证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层 邮编：100022 电话：(86-10) 8567-9238 传真：(86-10) 8567-9235 北京市海淀区科学院南路 2 号 融科资讯中心 A 座 6 层 邮编：100190 电话：(86-10) 8286-1086 传真：(86-10) 8286-1106 上海市淮海中路 398 号 邮编：200020 电话：(86-21) 6386-1195 传真：(86-21) 6386-1180 上海德丰路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市奉贤区德丰路 299 弄 1 号 A 座 11 楼 1105 室 邮编：201400 电话：（86-21) 5879-6226 传真：（86-21) 6887-5123 深圳市福田区福华一路 6 号 免税商务大厦裙楼 201 邮编：518048 电话：(86-755) 8832-2388 传真：(86-755) 8254-8243 杭州市教工路 18 号 世贸丽晶城欧美中心 1 层 邮编：310012 电话：(86-571) 8849-8000 传真：(86-571) 8735-7743 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号 亚太商务楼 30 层 C 区 邮编：210005 电话：(86-25) 8316-8988 传真：(86-25) 8316-8397 广州市天河区天河路 208 号 粤海天河城大厦 40 层 邮编：510620 电话：(86-20) 8396-3968 传真：(86-20) 8516-8198 成都市锦江区滨江东路 9 号 香格里拉办公楼 1 层、16 层 邮编：610021 电话：(86-28) 8612-8188 传真：(86-28) 8444-7010 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号 磐基中心商务楼 4 层 邮编：361012 电话：(86-592) 515-7000 传真：(86-592) 511-5527 武汉市武昌区中南路 99 号 保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编：430070 电话：(86-27) 8334-3099 传真：(86-27) 8359-0535 青岛市市南区香港中路 9 号 香格里拉写字楼中心 11 层 邮编：266071 电话：(86-532) 6670-6789 传真：(86-532) 6887-7018 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号 欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞 蓝爵公馆 1 层 邮编：401120 电话：(86-23) 6307-7088 传真：(86-23) 6739-6636 天津市和平区南京路 219 号 天津环贸商务中心（天津中心）10 层 邮编：300051 电话：(86-22) 2317-6188 传真：(86-22) 2321-5079 大连市中山区港兴路 6 号 万达中心 16 层 邮编：116001 电话：(86-411) 8237-2388 传真：(86-411) 8814-2933 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号 卓远商务大厦一座 12 层 邮编：528000 电话：(86-757) 8290-3588 传真：(86-757) 8303-6299 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务 楼 C1 幢二楼 邮编：527499 电话：(86-766) 2985-088 传真：(86-766) 2985-018 长沙市芙蓉区车站北路 459 号 证券大厦附楼三楼 邮编：410001 电话：(86-731) 8878-7088 传真：(86-731) 8446-2455 宁波扬帆路证券营业部 福州五四路证券营业部 宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层 邮编：315103 电话：(86-0574) 8907-7288 传真：(86-0574) 8907-7328 福州市鼓楼区五四路 128-1 号恒力城办公楼 38 层 02-03 室 邮编：350001 电话：(86-591) 8625 3088 传真：(86-591) 8625 3050