华鑫证券-中小创转强，逻辑何在？

证券研究报告·策略报告·专题研究报告 中小创转强，逻辑何在？ 策略专题 报告日期：2017 年 03 月 09 日 中小创强势回归 在今年 1 月 16 号创出上轮下调最低点之后，主板市场连续强势反弹， 但中小创却始终难有大起色，以横向发展为主，再加之前期的大幅下跌， 使得成长股一度备受质疑。不过从 2 月 20 日起截止 3 月 7 日，短短 12 个交易日创业板指上涨了 5.04%，中小板指涨 4.58%，而同期上证指数仅 为 1.26%，可见中小创近期反弹之强势。 华鑫证券 研究发展部 证券分析师：严凯文 执业证书编号：S1050516080001 Tel：021-54967584 E-mail：yankw@cfsc.com.cn 证券分析师：董冰华 执业证书编号：S1050515080001 Tel：021-54967581 E-mail：dongbh@cfsc.com.cn 核心论点：  监管趋严，减持压力或有所缓解。今年以来监管层加大了对股东减持 行为的监管力度，为中小创笼罩的减持悲观情绪带来一线希望。2017 年 2 月份以来，就有 8 家中小创上市公司因违规减持等原因收到了深 交所的监管函。针对上市公司大股东减持乱象，证监会此前也旗帜鲜 明地表达了不支持的态度。我们认为，在监管趋严的持续高压下，中 小创股票减持压力或将有所缓解，有利于补涨行情继续展开。  净利润增速依旧维持高增长。目前中小创上市公司 2016 年业绩情况基 本已经披露完毕，2016 年中小创企业合计实现归母净利润 3201.13 亿 元，其中创业板贡献 935.97 亿元，中小板贡献 2268.37 亿元，分别较 2015 年同比上涨 38.29%、38.52%、38.31%，中小创企业高增长依旧 明显，相对于经济放缓的 2016 年，表现相当靓丽。  相对主板，空间上仍有优势。我们统计上证指数 2016 年 11 月 29 日 3301 点开始的调整，截止到 1 月 16 日为止，上证指数下跌 5.3%，创 业板指下跌 15.48%，中小板指下跌 11.36%。经过 2017 年 1 月 17 日开 始的连续反弹之后，截止 3 月 7 日，上证指数离 3301 点高点位相差 1.82%，创业板指离 2016 年 11 月 29 日高位相差 10.17%，中小板指相 差 3.14%，两大指数与上证指数相比仍存在较大空间优势，这以创业 板指尤为明显。  估值已降，机会或再现。自 2015 年股灾以来，经历了多次的调整后， 创业板的整体估值已较 5178 点的 151 倍市盈率产生了大幅的下降。而 仔细观察不难发现，创业板的估值下降幅度远超过其跌幅，可以说创 业板的去泡沫行动成效最为显著。而对比纳斯达克指数，我们不难发 现创业板的总体估值已经趋向合理，3 月 7 日纳斯达克指数的 PE 为 42.23 倍，创业板综指的 PE 为 58.33 倍，考虑到中国市场一贯的高估 值，创业板的投资机会或已出现。  风险提示： 1.海外市场出现剧烈波动；2.宏观经济情况不及预期； 3.IPO 提速。 联系人：曹愻川 Tel：021-54967586 E-mail：caoxc@cfsc.com.cn 联系人：费凡 Tel：021-54967585 E-mail：feifan@cfsc.com.cn 联系人：张蕴祺 Tel：021-54967572 E-mail：zhangyq1@cfsc.com.cn 相关报告 《布局 中小 创低估 值成 长股 正当时》 2017 年 1 月 4 日 《创投股东减持压力不可小视》 2017 年 1 月 12 日 《创业板缘何跌不休？》 2017 年 1 月 16 日 华鑫证券有限责任公司 研究发展部 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：200030 电话： （86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 1 策略报告·专题研究报告 一、监管趋严，减持压力或有所缓解 2016 年以来，中小创板块震荡走弱，特别是 2016 年 12 月以来，中小板和创业 板指数更是大幅跑输上证综指，其中股份解禁和频繁减持是引起投资者担忧的重要 原因之一。从股份解禁角度看，据 Wind 数据，2017 年 A 股全年解禁市值将达到 2.92 万亿元，较 2016 年同比增长约 27.2%；从减持角度看，据我们统计，近年中小 创股票遭创投类股东清仓式减持情况为 2014-2015 年发生数量仅 5 家左右，2016 年 发生数量 21 家左右，2017 年 1-2 月发生数量达 7 家左右。可见，2017 年中小创股 票所面临的减持压力不小，我们认为 2016 年 12 月以来中小创板块的下跌行情也较 为充分地消化了这一悲观预期。 值得一提的是，今年以来监管层加大了对股东减持行为的监管力度，为中小创 笼罩的减持悲观情绪带来一线希望。2017 年 2 月份以来，就有 8 家中小创上市公司 因违规减持等原因收到了深交所的监管函。 图表 1 近一个月上市公司违规减持受监管情况 证券简称 证券代码 发函日期 监管对象 监管缘由 云意电气 300304 3月1日 股东 违规减持 神农基因 300189 2 月 28 日 大股东 “偿债式”减持 斯太尔 000760 2 月 24 日 股东 超额减持 万里扬 002434 2 月 24 日 股东 连续减持未按规定披露 步步高 002251 2 月 14 日 董监高 违规减持 联发股份 002394 2 月 10 日 二股东 违规减持 同力水泥 000885 2月9日 大股东 异动公告无重大事项后却抛减持计划 山东墨龙 002490 2月6日 实际控制人 违规减持 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 监管层态度明确，监管升级是趋势。 针对上市公司大股东减持乱象，证监会此前也旗帜鲜明地表达了不支持的态度。 2017 年 1 月 20 日，证监会发言人张晓军在证监会例行新闻发布会上针对大股东减 持现象表示，大股东在减持股份时应当诚实守信，严格按照法律法规、自律规则并 遵守承诺，不得滥用控制地位和信息优势侵害中小股东合法权益。对于减持过程中 涉嫌信息披露虚假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为，证监会将坚决查处，严 格追责。 另外，据《证券时报》报道，2017 年 3 月 7 日，证监会副主席姜洋在全国政协 经济组驻地接受记者采访时也表示，正在研究进一步规范大股东减持。我们认为， 在监管趋严的持续高压下，中小创股票减持压力或将有所缓解，有利于补涨行情继 续展开。 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 2 策略报告·专题研究报告 二、净利润增速依旧维持高增长 目前中小创上市公司 2016 年业绩情况基本已经披露完毕，2016 年中小创企业 合计实现归母净利润 3201.13 亿元， 其中创业板贡献 935.97 亿元， 中小板贡献 2268.37 亿元，分别较 2015 年同比上涨 38.29%、38.52%、38.31%，中小创企业高增长依旧 明显，相对于经济放缓的 2016 年，表现相当靓丽。 图表 2 过去三年归母净利润增速， 归母净利润合计 2016 年归母公净 2015 年归母 2014 年归母 2016 年归 2015 年归母 2014 年归 利润(同比增长 净利润(同比 净利润(同比 母净利润 净利润（亿 母净利润 率%) 增长率%) 增长率%) (亿元) 元） (亿元) 创业板 38.52 24.36 19.88 935.98 675.7 541.58 中小企业板(含 ST) 38.31 13.3 17.17 2,268.37 1,640.74 1,391.33 板块名称 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 另外我们统计了过去三年，创业板和中小企业板的归母净利润合计以及归母净 利润同比增长情况，发现不管是创业板亦或是中小板，2016 年增速相当靓丽，2016 年创业板同比增速相比 2015 年扩大了 14 个百分点，而 2015 年相比 2014 年仅扩大 了 4 个百分点。中小板 2016 年同比增速的扩大尤为凸显，2016 年归母净利润增速 为 38.31% ，2015 年为 13.3%、2014 年为 17.17%，也就是说 15 年归母净利润增速 相较 2014 出现了下滑， 16 年 38.31%， 归母净利润增速较 15 年扩大了 25 个百分点， 较 14 年扩大了 21 个百分点。 图表 3 过去三年创业板利润情况 图表 4 过去三年中小板利润情况 1000 50 2,500.00 50 800 40 2,000.00 40 600 30 1,500.00 30 400 20 1,000.00 20 200 10 500.00 10 0 0 2014 2015 2016 0.00 0 2014 2015 2016 创业板归母净利润合计（亿元） 中小板归母净利润合计（亿元） 创业板归母净利润增速（%） 中小板归母净利润增速（%） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 三、相对主板，空间上仍有优势 我们统计上证指数 2016 年 11 月 29 日 3301 点开始的调整，截止到 1 月 16 日 为止，上证指数下跌 5.3%，创业板指下跌 15.48%，中小板指下跌 11.36%。 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 3 策略报告·专题研究报告 图表 5 指数区间涨跌 证券代码 证券简称 区间涨跌幅 2016-11-29 2017-01-16（%） 区间涨跌幅 2017-01-17 2017-03-07 （%） 399006.SZ 创业板指 -15.4751 8.0294 399005.SZ 中小板指 -11.3641 10.0016 000001.SH 上证综指 -5.2967 4.4782 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 经过 2017 年 1 月 17 日开始的连续反弹之后，截止 3 月 7 日，上证指数离 3301 点高点位相差 1.82%，创业板指离 2016 年 11 月 29 日高位相差 10.17%，中小板指 相差 3.14%，两大指数与上证指数相比仍存在较大空间优势，这以创业板指尤为明 显。 图表 6 指数自 2016 年 11 月 29 日以来跌幅 证券代码 证券简称 2016 年 11 月 29 日最高点位 2017 年 3 月 7 日 收盘价 与 2016 年 11 月 29 日高点相差幅度（%） 399006.SZ 创业板指 2,178 1,977 10.17 399005.SZ 中小板指 6,973 6,761 3.14 000001.SH 上证综指 3,301 3,242 1.82 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 四、估值已降，机会或再现 自 2015 年股灾以来，经历了多次的调整后，创业板的整体估值已较 5178 点的 151 倍市盈率产生了大幅的下降。截至 2017 年 3 月 8 日上证综指、深证综指、中小 板综与创业板综的 PE/TTM 分别为 16.62、44.28、46.90 与 58.33 倍，较 2015 年 6 月 12 日的 5178 点时的估值分别下降 27.65%、44.10%、51.52%与 61.40%，而同期 的指数跌幅分别为 37.24%、35.31%、35.68%与 39.92%，从中可以看出创业板整体 的跌幅与 PE 降幅都是最大的，而中小板的估值水平也大幅下降。 而仔细观察不难发现，创业板的估值下降幅度远超过其跌幅，横向比较起来也 大于其他三大指数的下跌幅度，可以说创业板的去泡沫行动成效最为显著。 图表 7 沪深指数 PE 趋势 图表 8 沪深指数跌幅 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 4 策略报告·专题研究报告 而对比纳斯达克指数，我们不难发现创业板的总体估值已经趋向合理，3 月 7 日纳斯达克指数的 PE 为 42.23 倍，创业板综指的 PE 为 58.33 倍，考虑到中国市场 一贯的高估值，创业板的投资机会或已出现。 图表 9 创业板与纳斯达克估值对比 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 风险提示： 1.海外市场出现剧烈波动；2.宏观经济情况不及预期；3.IPO 提速。 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 5 策略报告·专题研究报告 研究员简介 严凯文：2013 年加入华鑫证券，主要研究和跟踪领域：策略研究。 董冰华：2013 年加入华鑫证券，主要研究和跟踪领域：主题策略研究。 华鑫证券有限公司投资评级说明 股票的投资评级说明： 投资建议 预期个股相对沪深 300 指数涨幅 1 推荐 >15% 2 审慎推荐 5%---15% 3 中性 (-)5%--- (+)5% 4 减持 (-)15%---(-)5% 5 回避 〈(-)15% 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准。 行业的投资评级说明： 投资建议 预期行业相对沪深 300 指数涨幅 1 增持 明显强于沪深 300 指数 2 中性 基本与沪深 300 指数持平 3 减持 明显弱于沪深 300 指数 以报告日后的 6 个月内，行业相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准。 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 6 策略报告·专题研究报告 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报 告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究发展部及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信 息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不 构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财 务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进 行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等 方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担 任何法律责任。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及 预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的 研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、 复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独 自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的 机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律 责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权 刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 华鑫证券有限责任公司 研究发展部 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：200030 电话：（+86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 7