广发证券-周末五分钟全知道:等待强监管的对冲措施

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作者: 陈杰
发布机构: 广发证券
发布日期: 2017-05-08
A 股策略|定期报告 2017 年 5 月 7 日 证券研究报告 图:通胀和利率的关系 等待强监管的对冲措施 Tabl e_Title 周末五分钟全知道(5 月第 2 期) Ta ble_Summary 本周值得关注的变化有:1、年初以来 30 个城市地产累计同比销售增 速下跌 31.4%,相比上周继续下降;2、本周国内工业品中水泥、钢铁上涨, 化工品和煤炭下跌,而海外大宗品价格也出现明显下跌;3、本周两融余额 较上周上升 0.5%至 9137 亿元,大小非净增持 2.8 亿元。 分析师: Table_Aut hor 陈 杰 S0260512050005 021-60750651 本周投资者对于金融监管不断加强的恐慌心理越来越重,大家都开始 gfcj@gf.com.cn 担心监管层是否会以牺牲经济稳定来推动结构调整? 相关研究: 就以上问题,我们的看法是: Table_Report 拥抱“后周期”:A 股 2016 年 1、回顾我们在一季度时的观点,认为今年二季度以后的宏观环境会类 2017-05-02 报和 2017 一季报深度分析 似 2003 年或 2011 年——无论是哪种情景,二季度以后的股市环境都会比 一季报或将是 A 股整体全年 较差。在今年一季度的时候,市场争议最大的问题还是宏观经济改善的持 盈利增速高点:—— 周末五分 续性到底有多强,并且都在等待二季度进入旺季之后的验证。我们当时认 钟全知道(5 月第 1 期) 为如果验证下来经济向好,那就会成为类似于 2003 年的“朱格拉周期”; 主板一季报大幅加速,中小创 如果验证下来经济不好,那就会成为类似于 2011 年的“滞胀周期”。但从 一季报见顶回落:A 股年报和 这两次历史经验来看,股市的表现在二季度以后都不会太好——如果是类 一季报速览 似于 2003 年的“朱格拉周期” ,那么资金“脱虚向实”会抽离股市资金, 消费整体配置比例仍不高— 并且实业投资回升会带来较大通胀压力,货币政策易紧难松;如果是类似 —基金 2017 年一季报配置分 于 2011 年的“滞胀周期” ,那么一方面企业盈利会开始下行,另一方面“滞 析 胀”环境下通胀压力还是很大,也会导致货币政策易紧难松。 (详细逻辑见 消费抱团结束的信号是什 报告《到底像 2011 年还是 2003 年?》 ,2017-2-26) 么?:—— 周末五分钟全知道 2017-05-01 2017-04-29 2017-04-24 2017-04-23 (4 月第 4 期) (余下内容接下页) Table_Contacter 风险提示:A 股的政策环境和盈利环境发生超预期波动。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1/8 A 股策略|定期报告 图1:2003年和2011年的比较 数据来源:WIND,广发证券发展研究中心 2、但我们的出发逻辑在二季度遇到了两个超预期变化,这使得我们并没有在二季度立刻转向谨慎——一个是通 胀低于预期,一个是雄安新区的方案推出。我们最初的逻辑参考了 2003 年和 2011 年的历史经验,这两年虽然经济走 势相反,但是通胀趋势都是一致向上的,而我们对今年的核心假设也是“通胀向上”。但是在 4 月发布的 3 月 CPI 数 据仅有 0.9%,明显低于我们此前的预期,这使我们怀疑货币政策可能不会像我们当初想的那么紧,那么利率上行的 压力可能也就没这么大了;另一方面,4 月 1 日还发布了雄安新区的方案,我们认为这会改善投资者对改革的预期, 进而提升风险偏好(4 月第一周银证转账净流入 800 多亿元,创年内最高水平,使我们进一步确认风险偏好确实提升 了)——考虑这两方面超预期变化的发生,我们决定修正前期对二季度谨慎的结论,选择了继续维持乐观观点不变。 图2:两个超预期变化 数据来源:WIND,广发证券发展研究中心 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2/8 A 股策略|定期报告 3、事后来看,我们原有的逻辑框架忽略了“金融监管加强”这一新变量对利率和风险偏好带来的双重影响。我 们之所以没有在二季度及时转向谨慎,原因在于通胀低于预期会缓解利率上行压力,以及雄安新区设立会提升风险偏 好。但事后验证下来,这两个假设都被另外一个新发生的变化完全逆转了——即金融监管加强: 3 月底 4 月初银监 会连续发文对“三违反” “三套利” “四不当”进行全面监管,这导致了银行间流动性的全面紧张,虽然通胀很低但是 利率水平还是明显上行了。 图3:通胀和利率的关系 数据来源:Wind,广发证券发展研究中心 4、一旦我们确认将“金融监管”看做影响市场的核心驱动因素,接下来就应该分析什么因素会对其形成制衡— —后续市场反弹的机会,取决于在“稳是主基调”的政策导向下,对冲性政策出台的时间。很多投资者对于金融监 管不断加强的恐慌心理越来越重,这和 2010 年 4 月地产调控加码以及 2013 年 6 月“钱荒”之后的情绪很像——即投 资者都开始担心监管层会以牺牲经济稳定来推动结构调整,因此都极度悲观。不过从 2010 年和 2013 年的经验来看, 当结构调整触及到“经济维稳”的底线之后,还是会有相应的对冲政策出台,市场情绪也会随之得到修复(2010 年 下半年主要通过加大信贷投放的形式对冲,2013 年下半年主要通过央行直接向银行提供流动性支持的形式对冲) 。反 观今年,中央经济工作会议已经提出“稳是主基调” ,但如果金融监管以过快的速度和过大的力度执行下去,有可能 就会动摇金融维稳和经济维稳的根基(比如近期利率水平大幅上行以后,企业融资成本已经明显提高,后续对金融市 场和实体经济的负面冲击会很快显现出来) 。因此我们可以期待接下来应该会有对冲性的政策出台,届时市场的悲观 情绪就能够得到修复,从而带来股市向上反弹。只不过这个时间点难以把握,建议投资者密切跟踪观察接下来在央行 主动货币投放、商业银行信贷增速、财政基建投入这三方面是否会出现积极变化,而在此之前市场可能继续维持弱势。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3/8 A 股策略|定期报告 图4:2010和2013年市场走势 数据来源:WIND,广发证券发展研究中心 5、两条线索进行行业配置——景气趋势能维持向好的板块(零售、高速公路、保险、环保、OLED、苹果产业 链)和景气趋势有望见底回升的“后周期”板块(航空、电力、新能源汽车)。我们在 5 月 2 日的一季报深度分析《拥 抱“后周期” 》中,认为 A 股整体的一季报增速可能就是本轮盈利周期的最高点,接下来会见顶回落,因此接下来的 行业配置就应该选择那些能够“逆周期”的行业,一共建议关注两条线索——首先,零售、高速公路、保险、环保等 行业的一季报业绩增速都很高,而接下来他们的景气并不会跟随 A 股整体出现向下回落;其次,航空、电力、新能 源汽车等行业的一季报业绩都是大幅负增长,但一季报反而是他们的低点,接下来可能会向上反转,从而体现出相对 A 股整体的明显优势。 二、本周重要变化 2.1 中观行业  下游需求 房地产:Wind30 大中城市成交数据显示,截至 2017 年 05 月 05 日,30 个大中城市房地产成交面积累计同比下 跌 31.40%,相比上周的-31.51%有所回升,30 个大中城市房地产成交面积月环比上升 19.79%,月同比下降 12.50%, 周环比上涨 5.31%。  中游制造 钢铁:本周钢价先抑后扬,预计下周钢价震荡运行。本周钢材价格涨跌互现,螺纹钢含税均价本周涨 1.33%至 3506.00 元,冷轧含税均价跌 1.19%至 3644.00 元。本周钢材总社会库存下降 4.28%至 1169.3292 万吨,螺纹钢社会库 存减少 6.11%至 499.02 万吨, 冷轧库存跌 2.91%至 112.6692 万吨。本周钢铁毛利率涨跌互现,螺纹钢涨 1.74%至 12.49%, 冷轧跌 0.33%至-9.17%。截至 5 月 5 日,螺纹钢期货收盘价为 2931 元/吨,较上周下跌 2.82%。 水泥:本周全国水泥市场价格震荡上行,环比涨幅为 1.2%。全国高标 42.5 水泥均价环比上周上涨 0.96%至 352.17 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4/8 A 股策略|定期报告 元。其中华东地区均价环比上周涨 1.21%至 358.57 元,中南地区涨 1.90%至 356.67 元,华北地区保持不变为 375.0 元。 化工:化工品价格保持平稳,价差涨跌相当。国内尿素跌 1.68%至 1505.71 元,轻质纯碱(华东)保持不变为 1500.00 元,PVC(乙炔法)涨 0.63%至 5667.86 元,涤纶长丝(POY)跌 2.30%至 7650.00 元,丁苯橡胶跌 6.99%至 13778.57 元, 纯 MDI 跌 2.26%至 26250.00 元,国际化工品价格方面,国际乙烯涨 0.80%至 1075.00 美元,国际纯苯跌 1.62%至 756.93 美元,国际尿素稳定在 200.00 美元。  上游资源 煤炭与铁矿石:本周铁矿石价格下跌,铁矿石库存增加,煤炭价格下跌,煤炭库存增加。国内铁矿石均价跌 0.51% 至 568.91 元,太原古交车板含税价跌 3.40%至 1420.00 元,秦皇岛山西混优平仓 5500 价格本周跌 3.77%至 613.00 元; 库存方面,秦皇岛煤炭库存本周增加 9.15%至 566.50 万吨,港口铁矿石库存增加 2.05%至 13606.00 万吨。 国际大宗: WTI 本周跌 6.30%至 46.22 美元, Brent 跌 3.91%至 48.89 美元, LME 金属价格指数跌 2.05%至 2725.50, 大宗商品 CRB 指数本周跌 2.09%至 177.92;BDI 指数本周跌 10.37%至 994.00。 2.2 股市特征 股市涨跌幅:上证综指本周下跌 1.64%,行业涨幅前三为家用电器(1.35%)、建筑材料(-0.07%)和建筑装饰(-0.37%); 涨幅后三为休闲服务(-3.20%)、采掘(-3.54%)和国防军工(-6.12%) 。 动态估值:本周 A 股总体 PE(TTM)从上周 19.97 倍下降到本周 19.43 倍,PB(LF)从上周 1.98 倍下降到本周 1.93 倍;A 股整体剔除金融服务业 PE(TTM)从上周 33.67 倍下降到本周 32.51 倍,PB(LF)从上周 2.59 倍下降到本周 2.53 倍;创业板本周 PE(TTM)从上周 52.79 倍下降到本周 52.11 倍,PB(LF)从上周 4.57 倍下降到本周 4.51 倍; 中小板本周 PE(TTM)从上周 42.08 倍下降到本周 41.67 倍,PB(LF)从上周 3.76 倍下降到本周 3.71 倍;A 股总体 总市值较上周下降 1.60%;A 股总体剔除金融服务业总市值较上周下降 1.58%;必需消费相对于周期类上市公司的相 对 PB 从上周 1.66 上升到本周 1.67;创业板相对于沪深 300 的相对 PE(TTM)从上周 4.05 上升到本周 4.10;创业板 相对于沪深 300 的相对 PB(LF)从上周 3.07 上升到本周 3.13。本周股权风险溢价上周的-0.50%上升到本周-0.48%, 股市收益率从上周的 2.97%上升到本周 3.08%。 基金规模:本周新发股票型+混合型基金份额为 18.03 亿份,上周为 48.88 亿份;本周基金市场累计份额净减少 57.48 亿份。 融资融券余额:截至 5 月 4 日周四,融资融券余额 9136.68 亿,较上周上升 0.49%。 新增 A 股开户数:中登公司数据显示,截至 4 月 28 日,当周新增投资者数量 35.38 万,相比上周的 34.67 万有 所上升。 证券市场交易结算资金:截至 4 月 28 日,证券市场交易结算资金余额 1.21 万亿,相比上周减少 6.06%。 限售股解禁:本周限售股解禁 135.59 亿元,预计下周解禁 756.78 亿元。 大小非减持:本周 A 股整体大小非增持 2.83 亿,本周减持最多的行业是建筑材料(-2.81 亿)、机械设备(-1.94 亿)、 建筑装饰(-9295.12 万),本周增持最多的行业是农林牧渔(2.01 亿)、化工(1.97 亿)、食品饮料(1.11 亿)。 AH 溢价指数:本周 A/H 股溢价指数下跌为 121.15,上周 A/H 股溢价指数为 119.51。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5/8 A 股策略|定期报告 2.3 流动性 央行本周共进行了 6 次逆回购操作,总额为 2500 亿元;有 9 笔逆回购到期,回笼总额为 2400 亿元;有 1 笔 MLF 到期,总额为 2300 亿元;公开市场操作净回笼(含国库现金)2200 亿元资金。截至 2017 年 5 月 5 日,R007 本周下 跌 108.02BP 至 3.28%,SHIB0R 隔夜利率上涨 4.28BP 至 2.8348%;长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降,长三 角下跌 30.00BP 至 4.00%,珠三角下跌 30.00BP 至 4.05%;期限利差本周下跌 11.24BP 至 0.17%;信用利差下跌 0.10BP 至 1.34%。 2.4 海外 美国:周一公布 3 月个人收入环比 0.20%,低于预期值 0.30%和前值 0.40%;周一公布 3 月个人消费支出(PCE) 环比 0.00%,低于预期值 0.20%和前值 0.10%;周一公布 4 月 ISM 制造业指数 54.80,低于预期值 56.50 和前值 57.20; 周三公布 4 月 ADP 就业人数变动为 17.70,高于预期值 17.50,低于前值 26.30;周四公布 3 月贸易帐-437 亿美元,高 于预期值-445 亿美元,低于前值-436 亿美元;周四公布 3 月耐用品订单环比终值 0.9%,高于预期值和前值 0.70%; 周五公布 4 月失业率 4.40%,低于预期值 4.60%和前值 4.50%。 欧元区:周二公布 4 月制造 PMI 终值 56.70,低于预期值和前值 56.80;英国周二公布 4 月制造业 PMI 为 57.30, 高于预期值 54.00 和前值 54.20;周二公布欧元区 3 月失业率 9.50%,高于预期值 9.40%,和前值持平;周三公布欧元 区一季度 GDP 同比初值 1.70%,与预期值和前值持平;周四公布欧元区 3 月零售销售同比 2.30%,高于前值 2.10%和 预期值 1.80%。 日本:周一公布 4 月制造业 PMI 终值 52.70,低于前值 52.80。 本周海外股市:标普 500 本周涨 0.63%收于 2399.29 点;伦敦富时涨 1.30%收于 7297.43 点;德国 DAX 涨 2.24% 收于 12716.89 点;日经 225 涨 1.30%收于 19445.70 点;恒生跌 0.56%收于 24476.352。 2.5 宏观 财新 PMI 指数:2017 年 4 月份,财新中国综合 PMI 指数为 51.20%,较前值回落 0.9 个百分点;财新中国制造业 PMI 指数为 50.30%,相对于上月的 51.20%,稍有所下降。财新中国服务业 PMI 指数为 51.50%,比上月回落 0.7 个百 分点。 外汇储备:中国 4 月末外汇储备 30295.33 亿美元,较上月增加上升 204.45 亿美元。 三、下周公布数据一览 下周看点:中国 4 月贸易帐、4 月 CPI 同比、4 月 PPI 同比;美国 4 月 PPI 环比、4 月 CPI 环比;英国 3 月制造 业产出同比;日本 3 月末季调经常帐 5 月 8 日周一:中国 4 月贸易帐、4 月进口同比、4 月出口同比 5 月 9 日周二:美国 3 月批发库存环比终值;日本 3 月劳工现金收入同比 5 月 10 日周三:中国 4 月 CPI 同比、中国 4 月 PPI 同比、中国 4 月社会融资规模 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6/8 A 股策略|定期报告 5 月 11 日周四:美国 4 月 PPI 环比;英国 3 月制造业产出环比;日本 3 月末季调经常帐 5 月 12 日周五:美国 4 月 CPI 环比、美国 4 月零售销售环比、美国 5 月密歇根大学消费者信心指数初值 四、风险提示 A 股的政策环境和盈利环境发生超预期波动。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7/8 A 股策略|定期报告 广发投资策略研究小组 Table_Research 陈 杰: 首席分析师,2009 年、2010 年新财富最佳分析师策略第一名(团队) ,5 年策略研究经验,2012 年加入广发证券发展研究中心。 郑 恺: 分析师,华东师范大学经济学硕士,2013 年加入广发证券发展研究中心。 廖 凌: 分析师,华东师范大学金融学,4 年策略及中小市值研究经验,2016 年加入广发证券发展研究中心。 曹柳龙: 分析师,华东师范大学管理学硕士,2014 年加入广发证券发展研究中心。 陈伟斌: 联系人,CPA,复旦大学经济学硕士,2016 年加入广发证券发展研究中心。 广发证券—行业投资评级说明 Table_RatingIndus try 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 10%以上。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 10%以上。 广发证券—公司投资评级说明 Table_RatingCompany 买入: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 15%以上。 谨慎增持: 预期未来 12 个月内,股价表现强于大盘 5%-15%。 持有: 预期未来 12 个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-5%~+5%。 卖出: 预期未来 12 个月内,股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路 9 深圳福田区益田路 6001 号 北京市西城区月坛北街 2 号 上海市浦东新区富城路 99 号 号耀中广场 A 座 1401 太平金融大厦 31 楼 月坛大厦 18 层 震旦大厦 18 楼 邮政编码 510620 518000 100045 200120 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 免责声明 Table_Disclaimer 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户,不对外公开发布。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠,但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容 仅供参考,报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任,除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表广发 证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断,可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊 登、转载和引用,否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。 识别风险,发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8/8
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