东吴证券-晨会纪要_190807

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作者: 马莉
发布机构: 东吴证券
发布日期: 2019-08-07
证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 宏观策略 策略周评:三分钟看中观:复盘过往猪周期,猪价上涨会如何 影响猪肉股? 回到本轮猪周期,结合存栏、猪价和猪肉股表现,我们将 2018 年 5 月至 2019 年 4 月划分为第一阶段,叠加猪瘟影响,此阶段 超额收益达 63%;2019 年 4 月开始,随着猪价上涨,猪肉股启 动,进入第二阶段,超额收益已达 6%。基于此,基于猪价后续 的上涨预期,当前阶段关注猪肉股投资机会。 固收金工 2019 年 08 月 08 日 晨会编辑 马莉 执业证号:S0600517050002 010-66573632 mal@dwzq.com.cn 固收月报:PPI 跌入负值区间,地产、出口均有下行压力 7 月数据预测:7 月的经济数据预测主要包含三大部分:总量经 济数据、货币市场以及物价指数三个方面。从整体来看,7 月投 资、进口预计有所回升,消费、出口预计有下行压力。价格方 面,CPI 增速预计在 7 月保持在 2.7%的水平上。而 PPI 增速受 前瞻指标和原油价格下行影响,预计将下行。生产端方面工业 增加值有一定下行的压力。货币市场:7 月社融存量增速达到峰 值,M2 增速预计与 6 月持平。 行业 纺织服装:复盘体育发展史:龙头的马太效应 从耐克、阿迪的发展史复盘来看,龙头的崛起之路是专注的技 术研发、精准的品牌营销和差异化的细分赛道协同发力所共同 构筑的。以此推演,中国体育用品行业未来的格局将是安踏、 李宁等龙头的马太效应。这些龙头凭借 1)以功能性为本的扎实 研发,2)签约重要 IP、赛事赞助、明星带货等营销组合拳,3) 探索开辟各自擅长的品牌发展轨迹,无论是安踏收购稀缺品牌 资产的外延式发展,还是李宁引领国货潮牌风的中国李宁内生 系列,均将成为最有希望走出来的全球体育服饰领域的第三极 力量。 推荐个股及其他点评 融信中国(03301):核心业绩高增,去杠杆卓有成效 投资建议:融信中国坚持品质信仰,定位核心城市改善型需求。 公司善于把握城市周期,践行城市深耕,销售规模持续高增, 为公司未来业绩打下坚实基础。 我们预计 2019-2021 年公司 EPS 分别 1.75、2.29、3.04 元人民币,对应 PE 分别为 4.95、3.78、 2.85 倍。维持“增持”评级。 风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险;融资环境 变动;企业运营风险;汇率波动风险。 鲁泰 A(000726):垂直一体化龙头在贸易摩擦环境下相对稳 定 长期来看,公司新增产能主要来自越南二期 4000 万米色织布项 目,该项目 2019 年已经开始逐渐投产,预计未来 2-3 年逐步完 成产能的完全释放,成为未来主要的增长点;衬衫业务方面预 计维持现有产能同时进行结构调整(缅甸、柬埔寨、越南产能 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告 东吴证券晨会纪要 占比增加,国内产能占比减少)预计 19/20/21 年归母净利同增 10.3%/7.7%/6.6%至 9.0/9.6/10.3 亿元,对应 PE 9.0/8.3/7.8X,作 为高分红(过去三年股利支付率超过 50%)低估值的制造龙头 维持“买入”评级。 龙净环保(600388):营收业绩符合预期,新增订单持续增长 投资要点 事件:2019 年上半年公司实现营业收入 44.38 亿元,同比增长 36.87%;归母净利润 2.77 亿元,同比增长 10.49%;扣非归母净 利润 2.44 亿元,同比增长 15.21%;加权平均 ROE 同比降低 0.09pct,至 5.33%。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F 宏观策略 策略周评:三分钟看中观:复盘过往猪周期,猪价上涨会如何影响猪肉 股? 近期,随着猪价上涨,猪肉股超额收益显著。事实上,借助历史复盘可 以发现,基于猪价波动的周期性,每一轮猪周期中,猪肉股涨跌都有一 定规律可循。 基于历史上猪周期的复盘,即 2009 至 2014 年、2014 至 2018 年,核心结 论有: 一、就时间规律性而言,历史上猪周期上行期用时均超过 20 个月,本轮 周期从最低点至今已近 15 个月,如果不考虑猪瘟,纯粹从时间规律性出 发,预计达到生猪价格高点仍需 8 至 10 个月。 二、就猪肉股表现而言,猪肉股价格上涨期大致存在两个阶段,第一阶 段,存栏下降是猪肉股上涨的主导因素,换言之,此阶段猪价无显著上 涨,而猪肉股因存栏下降开始上涨;第二阶段,猪肉价格的上涨起主要 作用,猪肉股走势与猪肉价格呈现显著正相关。数据上看,2009 至 2014 年的猪周期中,第一阶段超额收益为 18%,第二阶段为 24%;2014 至 2019 年的猪周期中,第一阶段为 27%,第二阶段为 31%。 三、回到本轮猪周期,结合存栏、猪价和猪肉股表现,我们将 2018 年 5 月至 2019 年 4 月划分为第一阶段,叠加猪瘟影响,此阶段超额收益达 63%;2019 年 4 月开始,随着猪价上涨,猪肉股启动,进入第二阶段, 超额收益已达 6%。基于此,基于猪价后续的上涨预期,当前阶段关注猪 肉股投资机会。 (证券分析师:王杨) 固收金工 固收月报:PPI 跌入负值区间,地产、出口均有下行压力 事件 7 月数据预测:7 月的经济数据预测主要包含三大部分:总量经济数据、 货币市场以及物价指数三个方面。从整体来看,7 月投资、进口预计有所 回升,消费、出口预计有下行压力。价格方面,CPI 增速预计在 7 月保持 在 2.7%的水平上。而 PPI 增速受前瞻指标和原油价格下行影响,预计将 下行。生产端方面工业增加值有一定下行的压力。货币市场:7 月社融存 量增速达到峰值,M2 增速预计与 6 月持平。 观点 总量指标:包含固定资产投资(房地产、基建以及制造业)、消费以及工 业增加值等分项。针对不同分项我们预判结果有所不同,具体来说:三 大投资制造业、基建、房地产中,房地产有下行压力、基建与制造业有 回升可能。其中房地产下行与销售不及预期、土地购置费下行相关。基 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F 建回升与基数效应和财政支持力度相关。制造业压力较大:企业盈利以 及出口助力显示均相对疲软,但 5、6 月其增速已处于相对低位,预计 7 月将有所回升。消费:基于收入、就业、三大市场等方面综合考量,预 计消费也将有所下行。生产:高频数据、历史规律以及前瞻指标都印证 工业增加值有下行压力。 价格指标:CPI 方面:预计 7 月增速将与上月持平。积极因素在于猪肉价 格依旧较高,同时基数相对较低。消极因素在于油价有所下行,鲜果价 格触顶回落;PPI 方面:油价、大宗价格下行对 PPI 形成拖累,预计 PMI 出厂价格也有下行可能,PPI 环比下降引发 PPI 同比下行至-0.1%。 货币方面:预判三大指标,信贷、社融以及 M2:其中信贷预计收于 1.33 万亿,社融增量收于 1.21 万亿,M2 增速收于 8.4%。信贷方面:需求端 疲敝、信贷增量不及上月。但预计 7 月信贷增量较 6 月下行幅度相对有 限,主要原因在于:第一、整体经济状况,目前来看 3 季度经济下行压 力较大,预计央行不会效仿一季度过度抑制信贷。第二、从季节来看,7 月信贷在全年占比较大。社融方面:第一、从历史数据看,历年 7 月社 融的增量不及 6 月。第二、定量测算,我们通过一季度社融及其历史占 比,以及各个月的占比,定量测算出下半年的社融增量。第三、鉴于内 外需求疲敝,外部环境较差以及科创板开板。M2:预判 7 月 M2 增速将 收于 8.4%,增速处于相对较低的水平。这样判断的原因有二:第一、7 月资金面相对偏紧,大月税期叠加 MLF 到期,央行在税期及月末进行了 公开市场操作,并未进行降准等措施,因此预计 M2 在 7 月难以回升。第 二、社融 7 月存量增速也有所下行,M2 供给增速抬升的可能性不大。叠 加去年 7 月 M2 增速基数较大,综合分析今年 7 月 M2 增速难以保持高速 增长。 风险提示:CPI 超预期下行,监管超预期强化。 (证券分析师:李勇 研究助理:付昊) 行业 纺织服装:复盘体育发展史:龙头的马太效应 投资要点 体育赛事转播伴随运动品牌兴起,明星资源稀缺体使育龙头强者恒强, 已成为稀缺资产。1)复盘体育品牌发展史,世界杯、奥运会、以及职业 体育联赛的全球转播和普及带动了一大批知名的体育品牌的诞生,体育 明星对于功能性为主的体育产品的带动作用非常明显。2)有限的体育明 星资源目前被几家巨头牢牢把持,使得这些巨头能够长期在消费者心中 保持强大的影响力。目前的体育品牌大多拥有几十上百年的历史,充分 说明该行业龙头地位非常稳固,对明星资源垄断使这些龙头强者恒强。3) 由于体育品牌建立消费者认知的壁垒,有悠久历史的品牌是真正的稀缺 资产。无论是耐克收购 Converse、Umbro,阿迪收购锐步,还是开云收购 Puma,稀缺的品牌资产总会受到资本的青睐。 耐克:研发、营销是体育用品成功的最大推动力。一方面,创始人团队 运动员出身,极为重视技术研发,从早期的华夫鞋、阿甘鞋,到缓震科 技(气垫、泡棉材料)和鞋面科技(鞋面材料、编织技术)不断突破, 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F 铸就了强大的产品护城河。另一方面,将抢占明星资源放在首位。早期 签约超过两千名田径选手;此后在篮球市场签下乔丹;中国市场签下刘 翔、李娜均是决定耐克发展的重要浅语不断提升品牌影响力。耐克研发 和营销完美匹配所构筑的强大壁垒是对其后来居上的最好诠释。 阿迪:品牌延展和并购带来的教训和启示。品牌延展:阿迪曾在 80 年代 技术落后时进行时尚化转型失败。此后主品牌重归功能性,同时通过拓 展运动传统系列(三叶草)和运动时尚系列等细分时尚品牌,继续时尚 化探索。随着主品牌 Primeknit、BOOST 核心技术的出现,以及 StanSmith、 Yeezy 等细分时尚品牌的大火,公司逐步重现生机。并购:06 年收购 Reebok,但由于两者定位相似,较高的标品性使协同效应较低,锐步份 额不断萎缩,而在其差异化定位健身市场后盈利增长值得期待。 从全球体育品牌发展看中国安踏、李宁的研发、营销、差异化定位扩张。 研发:18 年安踏/李宁投入 5.9/2.3 亿于技术研发,追求产品功能性的同时 不断提升性价比。 营销:安踏通过与奥委会合作、签约以汤普森为代表的 NBA 球星、赛事 赞助等方式提升曝光度。李宁签约韦德、赞助 CBA 等,革新后的产品设 计更重视故事性,与品牌营销同步,提升话题度。 差异化定位扩张:安踏采取稀缺品牌资产并购战略,其出色的多品牌运 作能力使具备优质品牌基因的 FILA 大获全胜,DESCENTE 等构筑的新 一代外延品牌矩阵及收购 AMEAS 的国际化战略布局储备将在不同细分 赛道继续扩大体育版图。李宁则采取培育时尚化品牌扩张战略,18 年 2 月发布的潮牌中国李宁引发现象级关注,四登国际时装周,话题热度居 高不下,品牌矩阵张力十足。 投资建议:从耐克、阿迪的发展史复盘来看,龙头的崛起之路是专注的 技术研发、精准的品牌营销和差异化的细分赛道协同发力所共同构筑的。 以此推演,中国体育用品行业未来的格局将是安踏、李宁等龙头的马太 效应。这些龙头凭借 1)以功能性为本的扎实研发,2)签约重要 IP、赛 事赞助、明星带货等营销组合拳,3)探索开辟各自擅长的品牌发展轨迹, 无论是安踏收购稀缺品牌资产的外延式发展,还是李宁引领国货潮牌风 的中国李宁内生系列,均将成为最有希望走出来的全球体育服饰领域的 第三极力量。 风险提示:同店增长不及预期,拓店进展不及预期,安踏多品牌业务未 能有效协同的风险,中国李宁发展不及预期 (证券分析师:马莉 证券分析师:陈腾曦 证券分析师:林骥川 证 券分析师:詹陆雨 研究助理:金含) 推荐个股及其他点评 融信中国(03301):核心业绩高增,去杠杆卓有成效 事件 融信中国公布 2019 年半年报:2019 年上半年公司实现营业收入 266.16 亿元,同比增长 86%;归母净利润 19.79 亿元,同比增长 30%;核心归母 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F 净利润 19.56 亿元,同比增长 26%,基本每股收益 1.19 元。 点评 核心归母净利润同比高增。 2019 年上半年公司实现营业收入 266.16 亿元, 同比增长 86%;归母净利润 19.79 亿元,同比增长 30%;核心归母净利润 19.56 亿元,同比增长 26%。归母净利润增长靓眼,主要源于公司结算规 模提升明显,公司销售毛利率 23.90%,较 18 年末提升 0.43 个百分点, 销售净利率 13.15%,盈利能力仍有较大提升空间。 销售增长稳健,土储聚焦高能级城市。2019 年上半年公司销售金额达 566.78 亿元,同比增长 4%;销售面积 281.98 万平米,同比增长 11%;销 售均价达 20100 元/平米。从区域布局看,杭州、福州、上海、南京、郑 州分别贡献销售金额的 35.8%、11.7%、11.0%、6.2%、4.0%。从土地储 备看,截至 2019 年上半年,公司总土储建面达 2654 万平米,其中权益 土储面积 1414 万平米, 楼面均价 6365 元/平米, 仅占同期销售均价的 32%。 从城市能级看,公司在一二线城市土储货值占比超 80%;从区域布局看, 公司布局九大城市群,深耕长三角、海西区域,覆盖 43 个城市;按土储 权益面积划分,长三角、海西、中原、西北区域土储面积分别占比 41.8%、 25.3%、20.2%、5.2%。 投资力度回暖,加强合作严控拿地均价。2019 年上半年公司新增 23 个土 地项目,项目主要分布在苏州、杭州、温州、福州、重庆等核心城市, 新增土地面积 421 万平米,同比增长 69%;拿地总金额 177 亿元,同比 增长 65%,拿地金额权益比例为 47%。公司投资力度有所提升,同时加 大合作开发力度,严控拿地均价,2019 年上半年公司新增项目楼面均价 6451 元/平米,占同期销售均价的 32%。 降杠杆成效明显,融资成本持续改善。2019 年上半年公司净负债率 77%, 较 2018 年末同比降低 28 个百分点。公司债务结构持续优化,短债占总 债务比例降至 31%,短期偿债压力较小。在杠杆水平有所回落背景下, 上半年公司融资成本仅 6.9%,较 2018 年继续降低 0.2 个百分点。 投资建议:融信中国坚持品质信仰,定位核心城市改善型需求。公司善 于把握城市周期,践行城市深耕,销售规模持续高增,为公司未来业绩 打下坚实基础。我们预计 2019-2021 年公司 EPS 分别 1.75、2.29、3.04 元 人民币,对应 PE 分别为 4.95、3.78、2.85 倍。维持“增持”评级。 风险提示:行业销售波动;政策调整导致经营风险;融资环境变动;企 业运营风险;汇率波动风险。 (证券分析师:齐东 研究助理:陈鹏) 鲁泰 A(000726) :垂直一体化龙头在贸易摩擦环境下相对稳定 投资要点 事件:公司公布中报,19H1 收入同降 2.89%至 31.85 亿元,归母净利同 增 9.03%至 4.11 亿元;具体到第二季度,公司收入同降 6.85%至 16.4 亿 元,归母净利同降 0.83%至 2.16 亿元。 分业务来看:面料和衬衫主业 Q2 接单仍然受到贸易战影响。 1)面料业务方面:19H1 收入同增 0.6%至 23.3 亿元,增幅较低主要是由 于贸易摩擦带来下游需求不稳定,销售量由此受到影响;但受益人民币 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F 同比贬值,毛利率较去年同期提升 1.9pp 达到 32%;产能方面,在 18 年 2.9 亿米基础上越南二期 4000 万米 19 年起陆续释放。 2)衬衫业务方面:19H1 收入规模与去年同期基本持平,与面料业务面临 相似的营运环境——销量受到贸易摩擦影响但毛利率受益汇率提升 2.8pp,产能上预计总量不变,但重心向东南亚转移。 3)其他非主要业务方面:棉价低迷背景下棉花交易额同比下降 93%至 686 万元,电汽业务收入与去年同期基本持平但毛利率有 3.6pp 下行。 财务方面:二季度收入下滑 6.9%主要与前述销量下降有关,但受益人民 币较去年同期贬值,Q2 毛利率同比提升 3.0pp 至 30.6%,费用率方面, 由于越南二期产能铺设,Q2 销售和管理费用率较去年同期都有小幅提升, 但总体来看净利率仍较去年同期提升 0.8pp 至 13.6%。周转方面,应收账 款和存货较去年同期分别增长 7%及 16%,其中存货增长部分来自于原材 料增加。现金流方面,Q2 经营性现金流同比下降 66%至 2.09 亿元,主要 与销售同比下降同时存货规模有所增长有关。 盈利预测与投资评级:长期来看,公司新增产能主要来自越南二期 4000 万米色织布项目,该项目 2019 年已经开始逐渐投产,预计未来 2-3 年逐 步完成产能的完全释放,成为未来主要的增长点;衬衫业务方面预计维 持现有产能同时进行结构调整(缅甸、柬埔寨、越南产能占比增加,国 内产能占比减少)预计 19/20/21 年归母净利同增 10.3%/7.7%/6.6%至 9.0/9.6/10.3 亿元,对应 PE 9.0/8.3/7.8X,作为高分红(过去三年股利支付 率超过 50%)低估值的制造龙头维持“买入”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧,汇率异常波动,下游需求下滑 (证券分析师:马莉 证券分析师:陈腾曦 证券分析师:林骥川) 龙净环保(600388):营收业绩符合预期,新增订单持续增长 投资要点 事件:2019 年上半年公司实现营业收入 44.38 亿元,同比增长 36.87%; 归母净利润 2.77 亿元,同比增长 10.49%;扣非归母净利润 2.44 亿元,同 比增长 15.21%;加权平均 ROE 同比降低 0.09pct,至 5.33%。 新增订单持续增长,在手非电订单首次超过电力订单。19 年上半年公司 新增订单 73.10 亿元,同比增长 9.10%,其中电力行业订单 23.77 亿元, 占比 32.52%,非电行业订单 49.33 亿元,占比 67.48%;期末在手订单达 到 194 亿元,比上年末增加 12.79%,同比增长 8.99%,其中电力行业订 单 90.89 亿元,占比 46.85%,非电行业订单 103.11 亿元,占比 53.15%, 首次超过电力行业订单。单季度来看,19 年第二季度,公司新增订单 44.19 亿元,环比增长 52.85%。公司新增合同持续增加,在手订单充裕,两项 数据均创历史同期最好水平。 毛利率、期间费用率均略有下降。19 年上半年,公司整体毛利率下降 3.87pct 至 21.55%。期间费用率下降 2.05pct 至 14.07%,其中,销售、管 理(加回研发费用) 、财务费用率分别下降 0.22pct、下降 2.95pct、上升 1.11pct 至 2.43%、9.86%、1.78%。期间费用(加回研发费用)同比增长 19.45%至 6.25 亿元,其中财务费用同比增长 264.38%至 7915 万,主要系 本期外部融资增加,短期贷款同比增长 15.28 亿元,利息支出增加所致。 经营活动净现金流同比减少较多。19 年上半年公司经营活动现金流净额 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要 20190808 F -6.61 亿元,同比减少 139.59%,主要系本期履约保证金及购买商品、接 受劳务支付的现金增加所致;2)投资活动现金流净额-1.87 亿元,同比增 加 88.6%,主要系本期对外投资支付的现金减少所致;3)筹资活动现金 流净额 4.76 亿元,同比减少 59.44%,主要系本期中期票据及流贷到期归 还支付的现金增加所致。 烟气治理领域优势明显,分享非电治理行业红利。公司作为大气治理行 业的绝对龙头,在传统烟气治理领域优势明显。同时,非电领域烟气治 理市场需求进一步提速,龙头马太效应不断体现。2018 年公司订单超预 期增长 30%以上,扭转了 2017 年的下滑,2019 年上半年继续保持稳健增 长,在成功度过火电治理低谷期后迎来非电治理行业红利可期。 盈利预测与投资评级:根据 2019 年公司中报披露情况,考虑德长环保并 表后,我们预计公司 2019-2021 年的 EPS 分别为 0.87、0.99、1.12 元,对 应 PE 为 13、11、10 倍,维持“买入”评级。 风险提示:非电领域订单落地和执行不达预期、原材料成本上升风险、 行业竞争加剧 (证券分析师:袁理 研究助理:王浩然) 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形 式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注 明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准: 公司投资评级: 买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上; 增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间; 中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间; 减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间; 卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级: 增持:预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘在 5%以上; 中性:预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间; 减持:预期未来 6 个月行业指数涨跌幅相对大盘在-5%以下。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司网址: http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分
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