中泰证券-【晨会聚焦】纸浆上涨带来的投资机会以及交易所估值的核心因素探讨_210223

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作者: 范劲松
发布机构: 中泰证券
发布日期: 2021-02-23
PE 昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2021 年 2 月 23 日 【晨会聚焦】纸浆上涨带来的投资机会以及交易所估值的核心因素探讨 [Table_Main [Table_Titl 分析师:范劲松 执业证书编号: S0740517030001 今日预览 电话: Email: 今日重点>>  【非银-香港交易所(0388.HK)】陆韵婷:决定交易所估值的核心因素是什 么?从伦交所和纳斯达克交易所案例看港交所的核心竞争力  【轻工】徐偲:浆纸联动上涨,各纸企的业绩弹性如何? 研究分享>> ort] 欢迎关注中泰研究所订阅号  【固收】周岳:用脚投票,TKN 了哪些信用债?  【医药-智飞生物(300122)】赵磊:2020 快报点评:业绩高增长,新冠疫 苗临床Ⅲ期进展顺利 晨报内容回顾: 请务必阅读正文之后的重要声明部分 晨会聚焦 今日重点 【非银-香港交易所(0388.HK)】陆韵婷:决定交易所估值的核心因素是什么?从伦交所和纳斯达克 交易所案例看港交所的核心竞争力 全球交易所积极调整经营战略,港交所市值最高,伦交所估值领先 本文试图从伦敦交易所和纳斯达克的商业模式中分析交易所估值溢价的决定因素,并探讨港交所特 有的优势。 伦敦交易所:顶级指数公司+核心结算公司+并购金融数据提供商造就高估值 高估值来源之一:拥有全球顶尖的处于成长赛道的指数公司。高估值来源之二:处于垄断地位和不 断拓展新产品的 OTC 清算业务。高估值来源之三:收购金融数据分析提供商 Refinitiv,进一步转 型金融科技公司。 纳斯达克交易所:高度激烈竞争+美国市场无法交易结算一体化制约估值 制约估值因素之一:美国交易所的激烈竞争压制盈利能力。制约估值因素之二:美国的证券结算业 务归属于 DTCC,交易所无法参与。 香港交易所:垄断地位+优质新经济现货资源 +可开发的数据业务 垄断地位使得港交所交易品种齐全,交易结算一体化拉高盈利。充分受惠于中国市场带来的流动性 和新经济上市资源。港交所在信息数据业务和并购上仍有充足余地。 投资建议:香港交易所得天独厚的地位使得其交易品种齐全,交易结算一体化,且费率较为刚性, 避免了纳斯达克交易所现货市场资源丰富但估值受到压制的局面。同时其充分受惠于中国市场带来 的流动性和新经济上市资源,且在信息数据业务和并购上有充足空间。2021 年以来港交所股票现 货日均金额同比增长 119%至 2309 亿港币,随着大宗商品价格的快速上涨,我们也看好 LME 的 金属期货交投活跃度大幅改善,我们预测港交所 2020-2022 年归母净利润为 113.2 亿港币,160.6 亿港币和 184.0 亿港币,同比增长 20.57%,41.84%和 14.55%。 风险提示:现货和衍生品业务市场交易量均大幅下降,权益市场大幅下滑,互联互通业务进展不及 预期,国际基准指数继续增加中国在岸相关资产的权重慢于预期,港交所无法尽快推出 A 股相关 资产的衍生对冲产品,新经济体在港交所上市进度慢于预期 摘要选自中泰证券研究所研究报告: 《香港交易所(0388.HK):决定交易所估值的核心因素是什么? 从伦交所和纳斯达克交易所案例看港交所的核心竞争力》 发布时间:2021 年 2 月 22 日 报告作者:陆韵婷 中泰非银首席 0740518090001 戴志锋 中泰大金融负责人 S0740517030004 -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 晨会聚焦 ►【轻工】徐偲:浆纸联动上涨,各纸企的业绩弹性如何? 造纸行业周期切换,浆纸价格同步上行。从库存周期运行规律看,当前处于被动去库存和主动加库 存周期切换阶段,在客户补库存需求下,木浆发运量和供应商库存下降,浆价和纸价快速攀升。从 纸浆期货价格持续上升的趋势来看,以白卡纸、铜板纸、双胶纸等为代表的木浆系纸种价格有望进 一步上行,造纸板块进入红利期。 拥有木浆自给能力的造纸龙头能够最大化周期红利。与外购木浆相比,企业自制木浆成本通常较低, 以晨鸣纸业为例,2019 年其自制浆成本单价为 2916 元/吨,仅为外购成本的 70.5%。在浆纸价格 联动上行过程中,拥有木浆自给能力的龙头公司可以控制原材料供给,保持成本相对稳定,同时享 受产品价格提升,获得业绩增厚,最大化周期红利。 晨鸣纸业木浆产能和自给率高于同业水平,业绩增厚弹性最大。行业龙头晨鸣纸业目前拥有湛江、 黄冈、寿光三大浆厂,是国内首家浆纸产能完全匹配的造纸企业,2019 年自制浆年产能达 420 万 吨,木浆自给率达 71.58%。经过我们测算,在木浆价格涨幅一定时,纸价的增长带给晨鸣纸业最 多的毛利正向变动。例如当木浆单价上涨 800 元/吨,纸价上涨 1000 元/吨时,晨鸣纸业毛利增厚 22.9 亿元,太阳纸业毛利增厚 11.2 亿元。 建议关注标的:晨鸣纸业、太阳纸业 风险提示:原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险、假设与实际偏离风 险 摘要选自中泰证券研究所研究报告:《浆纸联动上涨,各纸企的业绩弹性如何?》 发布时间:2021 年 2 月 22 日 报告作者:徐 偲 中泰轻工分析师 S0740520110002 郭美鑫 中泰轻工分析师 S0740520090002 研究分享 ►【固收】周岳:用脚投票,TKN 了哪些信用债? 华晨、永煤事件以来,信用债市场发生大幅调整,本文通过对 2020 年 11 月-2021 年 2 月信用债 异常成交数据进行挖掘,分析市场总体和不同信用债交投情绪的变化。 债券成交收益率相对估值有较大幅度偏离的异常成交,往往会反映信用债市场的投资者情绪变化: 负向偏离,通常表明市场情绪乐观,买盘积极,而正向偏离则相反。因此,对异常成交数据进行挖 掘,我们可以了解市场在经济金融环境变化下对不同信用债交投情绪上的转变。华晨、永煤事件以 -3- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 晨会聚焦 来,信用债多数正偏离成交,负向偏离占比基本维持在 26%左右,表明信用债市场成交活跃度不 足,交投情绪相对低迷 产业债方面,AAA 级异常成交占比一直维持较高水平且有所抬升,随着时间推移,各主体评级负 向偏离占比近期皆有所上升,其中 AA+级主体尤为显著。从负向偏离成交情况看,民企负向偏离 占比显著高于国企,表明市场在担心弱资质国企信用风险的同时,对经过“大浪淘沙”的优质民企 偏好有所抬升。 行业分布上,2020 年 11 月-2021 年 2 月异常成交主要集中在公用事业、综合、采掘和房地产四个 行业,传媒、电子和农林牧渔成交负向偏离占比较大。且剩余期限在 1 年内和 1-3 年区间的债券负 向偏离占比较低,买盘热度不高。 城投债方面,从负向偏离成交占比来看,区县级和地市级平台表现相对较好,省及省会级、地市级 和区县级负向偏离总体占比分别为 14.1%、27.4%和 27.9%,或因信用债估值大幅调整后投资者选 择适度下沉城投层级以博取收益,使得偏低层级主体仍有较强需求。 AA+、AA 评级的偏长久期城投债受到投资者的偏好。AA+、AA 评级负向偏离成交占比多数情况下 均高于 AAA 评级。期限方面则表现为偏长期限债券负向偏离占比较高,或因出于对产业债信用风 险的更大担忧,投资者谨慎的通过资质下沉和拉长久期以博取收益。 风险提示:Wind 债券成交数据不完整带来的统计偏差;Wind 城投债口径存在一定偏差;依据大 股东或实控人判断企业性质可能有误;主体评级无法准确反映信用资质。 摘要选自中泰证券研究所研究报告:《用脚投票,TKN 了哪些信用债?》 发布时间:2021 年 2 月 22 日 报告作者:周岳 中泰固收首席 S0740520100003 ►【医药-智飞生物(300122)】赵磊:2020 快报点评:业绩高增长,新冠疫苗临床Ⅲ期进展顺利 事件:2021 年 2 月 21 日,公司发布 2020 年业绩快报。2020 年预计实现营业收入 151.90 亿元, 同比增长 43.48%;实现归母净利润 33.00 亿元,同比增长 39.47%。 疫情影响下实现高增长,自产和代理品种持续放量。2020 年在新冠疫情影响下公司快速复工复产, 二季度以来收入恢复至较高增长,全年来看我们预计公司 HPV 疫苗、五价轮状病毒疫苗、流脑疫 苗、Hib 疫苗等多个产品均实现快速增长。2020 年预计实现归母净利润同比增长 39%、增长突出, 其中第四季度单季度实现收入 40.41 亿元、同比增长 42%,归母净利润 8.22 亿元、同比增长 36%。 批签发数据显示,2020 年公司代理产品中,4 价 HPV 疫苗批签发 722 万支(同比 30%+)、9 价 HPV 疫苗批签发 507 万支(同比 52%+),五价轮状病毒疫苗批签发 399 万支(同比-15%);自 产产品中,AC 多糖结合疫苗批签发 440 万瓶(同比 558%+),四价流脑多糖疫苗批签发 606 万 瓶(同比 700%+),Hib 疫苗批签发 370 万瓶(同比 764%+)。参考批签发及报表情况,我们预 -4- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 晨会聚焦 计 2020 年全年收入和利润主要为 HPV 疫苗为主的代理产品,贡献将近 90%的收入、80%左右的 净利润;自产产品各品种保持持续稳定上量,贡献约 15 亿收入体量、20%左右的净利润。 重组新型冠状病毒疫苗(CHO 细胞)(ZF2001 疫苗)临床Ⅲ期进展顺利,我们预计有望在 2021 年商业化贡献收入和利润,产业化值得期待。该重组亚单位疫苗通过工程化细胞株进行工业化生产, 产能高,成本低,具有较强的可及性,是国内首个进入临床Ⅲ期试验的重组新冠病毒疫苗。截止 2 月 14 日智飞龙科马官网新闻显示该产品在乌兹别克斯坦临床 III 期进展顺利,已有 6829 人接种了 第一针,1634 人接种了第二针,截今为止无明显不良反应,疫苗安全可靠。乌兹别克斯坦正在积 极推动 ZF2001 疫苗的紧急使用许可(EUA)。我们认为新冠病毒疫苗成本加成定价可能性大,产 业化能力强的企业具备优势。重组蛋白疫苗产业化优势强,有望作为 2021 年第一批新冠疫苗生产 厂家最早兑现收入和利润。 盈利预测与投资建议:参考业绩快报,我们小幅调整 2020-2022 年公司营业收入分别为 152、214、 247 亿元,同比增长 43.38%、40.89%、15.59%;归母净利润为 33.03、43.89 和 56.75 亿元,同 比增长 39.56%、32.90%、29.30%(调整前归母净利润为 32.60、44.01 和 57.30 亿元,同比增长 37.77%、35.00%、30.19%)。2021 年 4 价和 9 价 HPV 疫苗持续放量,在研管线有望逐步兑现。 风险提示:AC-Hib 疫苗水针上市进度不及预期的风险,HPV 疫苗系列销售不及预期的风险,在研 产品进度不及预期的风险,同业产品质量风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告:《智飞生物(300122):2020 快报点评:业绩高增长,新冠疫 苗临床Ⅲ期进展顺利》 发布时间:2021 年 2 月 22 日 报告作者:赵磊 中泰医药联席首席 S0740518070007 -5- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 晨会聚焦 重要声明: 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、 客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作 任何保证,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对 本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的 资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作 建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别 客户,不构成客户私人咨询建议。 市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任。 投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何人不得对本报告进行任何形 式的发布、复制。如引用、刊发,需注明出处为“中泰证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改。 -6- 请务必阅读正文之后的重要声明部分
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【晨会聚焦】纸浆上涨带来的投资机会以及交易所估值的核心因素探讨
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