川财证券-2020年一季度宏观经济环境回顾:国内生产逐步恢复,二季度环比有望大增

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作者: 陈雳 陈琦
发布机构: 川财证券
发布日期: 2020-04-30
国内生产逐步恢复,二季度环比有望大增 ——2020 年一季度宏观经济环境回顾  一季度末景气度指数显著回升 证券研究报告 在复工复产及低基数因素的共同作用下,3 月制造业 PMI 回暖至荣枯线以上。但 所属部门 当前海外疫情是关键变量;当前海外疫情仍在蔓延,外需传导明显受阻。截至 4 报告类别 宏观深度 报告时间 2020/4/30 月 28 日,全球新冠确诊人数超 300 万,美国确诊人数超 100 万,后续外需的整 体恢复尚需时日。 总量研究部  生产:工业生产季末回暖,周期、科技行业加速恢复 3 月规模以上工业增加值较 2 月增长 32.13%,企业复工复产状况良好,工业增加 分析师 值表现明显改善。具体行业方面,周期、能源等上游环节行业增加值表现较好, 陈雳 政策发力基建是工业企业增速改善的重要支点。此外,3 月高端制造行业增加值 证书编号:S1100517060001 也明显回暖,产业转型升级延续。 010- 66495901 chenli@cczq.com  投资:疫情限制一季度投资,季末数据有所回暖 基建方面,在疫情防控的影响下,前 2 月基建投资同比降幅超 30%,拖累一季度 联系人 基建投资整体表现。3 月国内重点项目全面复工,基建投资降幅较前 2 月收窄 陈琦 10.6 个百分点。一季度政策从专项债投向、项目用地等多个角度保障基建投资, 证书编号:S1100118120003 年内基建对经济的托底作用有望持续凸显,2 季度基建投资增速预计将超过 10%。 010-66495927 chenqi@cczq.com 地产方面,季度末地产销售微幅回暖,对年内被动投资形成支撑。但在主动投资 方面,一季度房企拿地意愿持续低迷,考虑到地产投资中主动投资占比持续较高, 当前“房住不炒”的政策基调未变,年内地产投资将稳中有降。  进出口:国内生产恢复,季末外贸数据小幅回暖 川财研究所 3 月国内复工复产状况良好,出口供给端明显恢复。但从需求角度看,后续出口 恢复仍有待确认。一季度我国对发达经济体的出口表现整体弱势,对美国、欧盟 北京 西城区平安里西大街 28 号 中海国际中心 15 楼, 和日本的出口同比降幅分别为 23.6%、14.2%和 14.1%。对东盟的商品出口增速尽 管保持正增长,但一季度同比增速仅为 2.4%,远低于 2019 年平均的 12.7%。 100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大  流动性:逆周期政策收效,一季度社融显著增长 一季度实体企业融资环境实质改善,企(事)业单位短期、长期贷款分别增加 2.3 万和 3.04 万亿元,是季度数据的主要增量。同时住户部门短期贷款有所减少, 疫情冲击当期居民消费意愿。在政策方面,央行常规、创新工具并行,向实体企 厦 11 楼,200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商 务大厦 32 层,518000 成都 中国(四川)自由贸易试验 区成都市高新区交子大道 业特别是中小企业释放流动性;截至 4 月底,央行已累计实施 3 次降准操作,2 177 号中海国际中心 B 座 17 次 MLF 及 LPR 利率下调,并加强对再贷款、再贴现的使用。此外,央行还以提高 楼,610041 普惠金融考核指标、降低超额准备金率等创新方式,实现对中小企业滴灌。  风险提示:国内复工复产进度不及预期,海外疫情持续扩散。 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 川财证券研究报告 正文目录 一、 3 月景气度前瞻指标显著回暖 ........................................................................................ 4 1.1 生产是推动景气度的主要动力 ..................................................................................... 4 二、 生产指标 ........................................................................................................................ 4 2.1 季末工业生产回暖,工业利润小幅改善 ...................................................................... 4 2.2 上游重点行业 .............................................................................................................. 6 2.2.1 电力煤炭 ............................................................................................................... 6 2.2.1 建材 ...................................................................................................................... 7 三、 投资增速 ........................................................................................................................ 8 3.1 基建投资...................................................................................................................... 8 3.2 地产投资...................................................................................................................... 9 四、 进出口数据 ................................................................................................................... 10 4.1 短期出口改善仍待观察 .............................................................................................. 10 4.2 一季度进口超预期改善 .............................................................................................. 12 五、 流动性环境观测 ........................................................................................................... 12 5.1 一季度社融显著增长 ................................................................................................. 12 5.2 常规工具出台密集 ..................................................................................................... 13 5.3 央行创新手段补充流动性 .......................................................................................... 15 六、 一季度重点宏观政策梳理 ............................................................................................. 15 6.1 政策全面梳理 ............................................................................................................ 15 6.2 4 月关键政策点睛....................................................................................................... 20 风险提示 .............................................................................................................................. 21 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2/22 川财证券研究报告 图表目录 图 1: PMI 的月度变化 ................................................................................................................. 4 图 2: 工业企业增加值表现 ......................................................................................................... 5 图 3: 工业产能利用率 ................................................................................................................. 5 图 4: 制造业 PMI 采购指数 ......................................................................................................... 5 图 5: 制造业 PMI 原材料库存 ..................................................................................................... 5 图 6: 工业企业利润总额 ............................................................................................................. 6 图 7: 工业企业利润同比增速 ..................................................................................................... 6 图 8: 六大电厂日耗煤表现 ......................................................................................................... 6 图 9: 六大电厂煤炭库存表现 ..................................................................................................... 6 图 10: 建筑业景气度表现 ........................................................................................................ 7 图 11: 钢厂开工率显著回升..................................................................................................... 8 图 12: 历年一季度水泥库容对比............................................................................................. 8 图 13: 基础设施投资增速 ........................................................................................................ 8 图 14: 地方政府专项债发行进度............................................................................................. 8 图 15: 房地产开发投资状况..................................................................................................... 9 图 16: 100 大中城市土地成交情况.......................................................................................... 9 图 17: 全球新冠疫情每日增长人数 ....................................................................................... 10 图 18: 一季度外贸数据整体表现........................................................................................... 10 图 19: 进口数据当月值(美元)表现 ................................................................................... 12 图 20: 进口当月同比增速表现............................................................................................... 12 图 21: 2020 年一季度社融显著增长...................................................................................... 13 图 22: MLF、LPR 价格年内两次调降...................................................................................... 13 图 23: 银行间流动性相对宽松............................................................................................... 13 图 24: 支小再贷款创历年最高............................................................................................... 14 图 25: 普惠小微贷款降价明显............................................................................................... 14 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 3/22 川财证券研究报告 一、 3 月景气度前瞻指标显著回暖 1.1 生产是推动景气度的主要动力 3 月复工有序推进,制造业景气度回升。对比于前 2 月,3 月制造业 PMI 回 暖至荣枯线以上,主要是受两方面因素的影响:其一,3 月在疫情防控进展 顺利的背景下,国内企业复工复产状况良好;截至 3 月底,PMI 调查样本企 业中大中型企业复工率为 96.6%,较 2 月上升 17.7 个百分点。其二,在疫情 的短期冲击下,2 月制造业景气度较低,前期低基数效应在 3 月数据中也有 所体现。4 月制造业 PMI 仍维持在荣枯线以上,生产回暖趋势确认性较强。 需求整体恢复尚需时日。需求端, 3 月我国新订单指数为 52.0%,较 2 月显 著回升 22.7 个百分点,制造业需求整体有所回暖。但海外环境方面,新冠疫 情在全球范围的扩散趋势不减,截至 4 月 28 日,全球新冠确诊人数超 300 万,美国确诊人数超 100 万,外需传导明显受阻。且从需求的相关细分指标 看,3 月企业在手订单、出厂价格指数分别为 46.3%和 43.8%,均仍停留在 临界点以下,制造业企业需求整体恢复尚需时日。 图 1: PMI 的月度变化 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 PMI:生产 PMI:新订单 资料来源:Wind,川财证券研究所 二、 生产指标 2.1 季末工业生产回暖,工业利润小幅改善 一季度工业增速如期回暖。生产方面,3 月制造业 PMI 生产指数为 54.1%,环 比显著回升 26.3 个百分点,创 2019 年以来最大值。从库存角度看,尽管 3 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 4/22 川财证券研究报告 月原材料库存仍低于荣枯线,但较 2 月显著回暖 15 个百分点。且值得一提的 是,3 月小型企业原材料库存为 50.80%,回暖至景气区间,企业特别是中小 企业原材料库存提升,印证制造企业生产意愿显著回暖,国内扶持政策整体 收效。 工业增加值降幅收窄,能源周期行业生产恢复良好。从单月数据看,3 月规模以上 工业增加值同比实际下降 1.1%,较前 2 月显著收窄 12.4 个百分点;环比方面,3 月 规模以上工业增加值较 2 月增长 32.13%,企业复工复产状况良好,工业增加值表现 明显改善。 着眼具体行业,3 月部分工业类行业增加值增速转正,周期、能源等上游环节行业 增加值表现较好。3 月黑色、有色金属冶炼和压延加工业增加值分别增长 4.1%、 2.8%,与此前我们对 3 月进口商品结构的解读较为一致,政策发力基建是工业企业 增速改善的重要支点。值得一提的是,3 月高端制造行业增加值也迎来明显回暖, 船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长 0.5%,较前 2 月显著回升 29 个百分 点。 图 2: 工业企业增加值表现 图 3: 工业产能利用率 15.00 10.00 5.00 2018-04 2018-05 2018-06 2018-07 2018-08 2018-09 2018-10 2018-11 2018-12 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 76.50 76.00 75.50 75.00 74.50 74.00 73.50 73.00 72.50 72.00 -25.00 工业增加值(当月同比) 工业产能利用率:当季值 -30.00 资料来源:wind,川财证券研究所,单位:% 资料来源:wind,川财证券研究所,单位:% 图 4: 制造业 PMI 采购指数 图 5: 制造业 PMI 原材料库存 55.00 51.00 49.00 50.00 47.00 45.00 45.00 43.00 40.00 41.00 35.00 39.00 37.00 30.00 35.00 PMI:原材料库存 月 PMI:采购量 资料来源:wind,川财证券研究所,单位:% 资料来源:wind,川财证券研究所,单位:% 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 5/22 2020-03 2020-02 2020-01 2019-12 2019-11 2019-10 2019-09 2019-08 2019-07 2019-06 2019-05 2019-04 2019-03 2019-02 2020-03 2020-02 2020-01 2019-12 2019-11 2019-10 2019-09 2019-08 2019-07 2019-06 2019-05 2019-04 2019-03 2019-02 2019-01 2019-01 33.00 25.00 川财证券研究报告 季末工业企业利润改善。3 月工业企业利润降幅有所收窄,但疫情对企业盈 利的影响仍存,一季度工业企业盈利整体弱势。从利润表角度看, 3 月末规 模以上工业企业每百元资产实现的营业收入为 68.6 元,较前 2 月增长 13.2%;每百元营业收入中的费用为 9.58 元,较前 2 月下降 5.3%,3 月工业 企业利润空间有所拓宽。 图 6: 工业企业利润总额 图 7: 工业企业利润同比增速 6,900 30.00 5,900 20.00 4,900 10.00 3,900 2020-03 2020-01 2019-11 2019-09 2019-07 2019-05 2019-03 2019-01 2018-11 2018-09 2018-07 2018-05 2018-03 2018-01 2017-11 2017-09 2017-07 2017-03 1,900 2017-05 0.00 2,900 900 -10.00 -20.00 -30.00 2020-03 2020-02 2020-01 2019-12 2019-11 2019-10 2019-09 2019-08 2019-07 2019-06 2019-05 2019-04 2019-03 -100 工业企业利润总额同比增速 -40.00 工业企业利润总额当月值(亿元) 资料来源:wind,川财证券研究所 资料来源:通联数据,川财证券研究所,单位% 2.2 上游重点行业 2.2.1 电力煤炭 发电量印证工业生产回暖。从发电指标看,3 月起我国生产复工状况明显好 转,但仍处于相对低位。一季度末六大电厂单日合计耗煤量为 56.10 万吨, 较 2 月末明显上行 29.38%,月内复工复产持续推进,生产活动明显回暖。 相比于去年一季度同期数据,日耗煤量仍有 15 吨左右的差距,同比降幅为 33%,预计国内生产活动将在二季度持续恢复。 图 8: 六大电厂日耗煤表现 图 9: 六大电厂煤炭库存表现 89.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 1900.00 83.00 77.00 1700.00 71.00 1500.00 65.00 1300.00 59.00 53.00 1100.00 47.00 900.00 41.00 35.00 700.00 2020-03-31 2020-02-29 2020-01-29 2019-12-29 2019-11-29 2019-10-29 2019-09-29 2019-08-29 2019-07-29 2019-06-29 2019-05-29 2019-04-29 2020-04-12 2020-03-12 2020-02-12 2020-01-12 2019-12-12 2019-11-12 2019-10-12 2019-09-12 2019-08-12 2019-07-12 2019-06-12 2019-05-12 日均耗煤量:6大发电集团合计(万吨) 煤炭库存:6大发电集团:合计(万吨) 煤炭库存可用天数:6大发电集团:直供总计(日,右轴) 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 6/22 川财证券研究报告 资料来源:wind,川财证券研究所 资料来源:wind,川财证券研究所 从库存看,3 月底六大电厂库存总量为 1673.4 万吨,环比下降 7.31%,电厂 库存已基本恢复 2019 年平均水平,生产对库存有所消化。但整体而言,六 大电厂库存仍在历史高位,煤炭仍以采购长协煤为主,煤炭价格表现将维持 稳定。 2.2.1 建材 3 月建筑业景气度快速复苏。3 月起建筑行业加速复工进度,下游需求复 苏,建材行业生产状况回暖。从非制造业 PMI 表现,3 月建筑业商务活动指 数为 55.1%,环比回升 28.5 个百分点,行业用工、经营预期均较 2 月显著回 升。整体而言,尽管一季度我国基建投资表现弱势,但在基建托底经济的政 策指导下,建筑业将维持较高景气度,支撑建材下游需求。 钢厂电炉开工率持续较低。钢铁方面,一方面 3 月复工复产持续推进,螺纹 钢供给走高,当前螺纹钢产量仅次于历史峰值;另一方面,在基建投资加速 的背景下,长、短流程钢厂利润均较可观,季末开工率显著提升,截至 3 月 27 日,短流程钢厂、长流程钢厂的电炉开工率分别为 42.71%和 60.00%,环 比提升 31.25 和 1.67 个百分点;一季度末上游行业生产环节加速恢复,生产 端整体恢复状况良好。 图 10: 建筑业景气度表现 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 非制造业PMI:建筑业 非制造业PMI:建筑业:业务活动预期 非制造业PMI:建筑业:从业人员 资料来源:wind,川财证券研究所 一季度末水泥高库存开始消化,4 月基建投资值得期待。水泥方面,在疫情 的影响下,产业链下游水泥搅拌站的开工率整体较低,一季度水泥库存创历 史新高。及至 3 月,建筑业需求复苏,水泥行业高库存开始消化;一季度末 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 7/22 川财证券研究报告 水泥库存比较 2 月末下行近 10pct;据川财建材行业跟踪,4 月下旬水泥库存 已降至 60%以下;水泥行业出货量较大,反向印证我国 4 月基建投资的较高 增速。 图 11: 钢厂开工率显著回升 图 12: 历年一季度水泥库容对比 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2020-03-22 2020-03-01 2020-02-09 2020-01-19 2019-12-29 2019-12-08 2019-11-17 2019-10-27 2019-10-06 2019-09-15 2019-08-25 2019-08-04 2019-07-14 2019-06-23 2019-06-02 2019-05-12 2019-04-21 2019-03-31 开工率:电炉:短流程钢厂 开工率:电炉:长流程钢厂 资料来源: wind ,川财证券研究所;单位:% 资料来源:wind,川财证券研究所;单位:% 三、 投资增速 3.1 基建投资 一季度国内基建投资整体弱势。疫情防控期间各地对建筑业的复工要求较严 格,前 2 月建筑业复工迟滞,基建投资同比降幅超 30%,拖累一季度基建投 资整体表现。3 月国内重点行业复工状况良好,基建投资同比降幅较前 2 月 收窄 10.6 个百分点。 政策对基建倾斜明显,全年基建投资增长值得期待。回顾一季度,政策从专 项债投向、项目用地等多个角度保障基建投资,年内基建对经济的托底作用 有望持续凸显,2 季度基建投资增速预计将超过 10%。 图 13: 基础设施投资增速 图 14: 地方政府专项债发行进度 20 8,000 10 6,000 -30 地方政府专项债当月发行额 基础投资累计同比增速 -40 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 8/22 2020-03 2020-02 2020-01 2019-12 2019-11 2019-10 2019-09 2019-08 2019-07 2019-06 2019-05 2019-04 2019-03 0 2019-02 -20 2,000 2019-01 2020-03-31 2020-02-29 2019-12-31 2019-11-30 2019-10-31 2019-09-30 2019-08-31 2019-07-31 2019-06-30 2019-05-31 2019-04-30 2019-03-31 2019-02-28 2018-12-31 2018-11-30 2018-10-31 2018-09-30 2018-08-31 2018-07-31 2018-06-30 2018-05-31 2018-04-30 2018-03-31 -10 2018-02-28 4,000 0 川财证券研究报告 资料来源:通联数据,川财证券研究所;单位:% 资料来源:wind,川财证券研究所;单位:亿元 资金端:一季度地方政府专项债发行速度明显加快。2019 年以来,地方政府 专项债资金已逐步成为撬动基建投资的重要动力。从 2020 年专项债的发行 节奏看,财政部已于 2019 年 11 月、2020 年 2 月及 4 月提前下达了 3 批专 项债,总额达到 2.29 万亿元;截至一季度末前两批专项债发行。参考 2019 年专项债发行结构,上半年地方政府专项债发行在全年总额度中占比 65%左 右;简单测算,2020 年全年地方政府专项债额度或将在 3.5 万亿左右。 政策端:基建投资用地有所保障。一季度《关于授权和委托用地审批权的决 定》和《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》先后发布, 前者将(永久基本农田以外)农用地转为建设用地的审批事项授权至省级人 民政府,并将永久基本农田转建设用地试点的审批事项委托给部分省级人民 政府。后者文件在推进土地要素市场化配置方面,强调完善土地管理体制, 并“增强土地管理灵活性,推动土地计划指标更加合理化,城乡建设用地指 标使用应更多由省级政府负责”;对二、三季度基建项目的集中发力也有着较 强的助推作用。考虑到企业的拿地成本及融资能力,房企当前对于“招拍 挂”的传统拿地模式偏好较低,文件有望对后续基建项目用地形成有力保 障,新老基建开工将形成强大的经济拉力。 3.2 地产投资 3 月销售微幅回暖,有望支撑年内被动投资。在疫情的影响下,一季度房企 销售情况整体较差,百强房企商品房销售金额累计同比下降 20.9%,但相较 于前 2 月,销售降幅收窄 3 个百分点;3 月疫情压力的逐步缓解,部分地方 支持政策对预售条件有所调整,房地产销售市场出现一定修复迹象。从被动 投资的角度,销售将对年内房地产开发投资增速有所提振,但结构将以建安 投资为主。 图 15: 房地产开发投资状况 图 16: 100 大中城市土地成交情况 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 9/22 川财证券研究报告 35.00 15.00 2500.00 30.00 10.00 2000.00 25.00 5.00 1500.00 20.00 0.00 1000.00 15.00 -5.00 10.00 -10.00 5.00 -15.00 0.00 -20.00 4000.00 3500.00 3000.00 2500.00 2000.00 1500.00 1000.00 500.00 0.00 500.00 0.00 100大中城市:成交土地占地面积:当周值(万平方米) 房地产开发投资完成额:累计同比 资料来源:wind,川财证券研究所;单位:% 资料来源:wind,川财证券研究所; 拿地意愿较低,地产投资年内或稳中有降。主动投资方面,一季度房地产拿 地意愿持续较低,川财地产团队据克而瑞新增货值榜单数据计算,1-3 月新 增土地货值百强合计同比下降 22.5%;新增土地价款合计同比下降 12.4%;新 增建面合计同比下降 28.6%,考虑到地产投资中主动投资占比持续较高,年 内地产投资或将呈现稳中有降。 四、 进出口数据 4.1 短期出口改善仍待观察 3 月出口降幅收窄,复工复产是主要推动因素。一季度以来,疫情对海外经 济基本面造成显著冲击,前 2 月出口贸易如期转负,相较之下,3 月出口降 幅有所收窄。3 月我国商品出口同比下降 3.5%,较前 2 月显著收窄 13.7 个 百分点,其主要原因是国内复工复产状况良好,国内出口供给明显恢复。 疫情蔓延压制需求,后续出口恢复有待确认。在需求端,海外疫情蔓延对我 国出口表现的压制仍存。首先,一季度我国对发达经济体的商品出口额持续 下滑,对美国、欧盟和日本的出口同比降幅分别为 23.6%、14.2%和 14.1%,整体表现仍较弱势。其次,对新兴市场的出口增速也显著下滑,虽 然一季度我国对东盟的商品出口增速保持正增长,但增速较去年显著下滑, 疫情对 2019 年我国对东盟的出口累计同比增速为 12.7%,而一季度仅为 2.4%,疫情对国内进出口贸易的压制较为明显。 图 17: 全球新冠疫情每日增长人数 图 18: 一季度外贸数据整体表现 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 10/22 2020-03-29 2020-03-14 2020-02-28 2020-02-13 2020-01-29 2020-01-14 2019-12-30 2019-12-15 2019-11-30 2019-11-15 2019-10-31 2019-10-16 2019-10-01 2019-09-16 2019-09-01 2020-02 2019-12 2019-10 2019-08 2019-06 2019-04 2019-02 2018-12 2018-10 2018-08 2018-06 2018-04 2018-02 100大中城市:成交土地总价:当周值(亿元) 房地产开发在固定资产投资中的占比 川财证券研究报告 3,500.00 120,000 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 3,000.00 100,000 2,500.00 80,000 2,000.00 60,000 1,500.00 40,000 1,000.00 20,000 500.00 0 2月 上 旬 2月 下 旬 3月 上 旬 3月 下 旬 4月 上 旬 4月 下 旬 全球:当日新增新冠肺炎确诊病例 0.00 出口金额:当月值 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:人次 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:% 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 11/22 出口金额:累计同比 川财证券研究报告 4.2 一季度进口超预期改善 一季度进口表现整体平稳。从单月数据表现看, 3 月我国进口表现超预期回 暖,人民币同比增速实现 2.4%,在复工复产的持续推动下,国内需求有所改 善。回顾一季度,我国进口数据表现平稳,上游周期产品是主要贡献项;在 基建扩内需的背景下,一季度铁矿、原油、煤及铜材等上游产品均保持正向 增长,基建对内需的扩充作用凸显,随着后续基建投资的持续发力,进口数 据有望得到一定支撑。 关注高新技术产品上游进口状况。一季度我国对机电、高新技术产品的进口 相对弱势,海外疫情扩散对国内相关产品的供给造成冲击。从产业链的角度 看,当前国内企业在全球高新技术产品供应链中处于中游,海外供给不足或 将对国内先进制造业的业绩形成压力。 进口金额:高新技术产品:当月值 进口金额:当月同比 进口金额:当月值 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:亿美元 五、 流动性环境观测 5.1 一季度社融显著增长 社融总量显著增长,实体企业融资环境改善。从结构看,企(事)业单位贷 款是一季度信贷融资的主要增量,短期、长期贷款分别增加 2.3 万和 3.04 万 亿元,一季度实体企业融资环境实质改善。回顾一季度宏观政策持续发力, 引导银行体系向实体企业,特别是中小企业发放贷款,后续企业(特别是小 微企业)的融资环境将持续改善。值得一提的是,一季度住户部门短期贷款 持续减少,究其原因,在疫情的冲击下,当期居民消费意愿较低。 地方政府债券发行期限延长。除上文提及的发行节奏加快外,今年地方政府 12/22 2020-03 进口金额:高新技术产品:累计同比 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:% 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2020-02 2020-01 2019-12 2019-11 2019-01 0 2019-10 500 2019-09 1000 2019-08 1500 2019-07 2000 2019-06 2500 2019-05 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 3000 2019-04 3500 2019-03 图 20: 进口当月同比增速表现 2019-02 图 19: 进口数据当月值(美元)表现 川财证券研究报告 专项债的平均发行期限超 10 年,相比于 2018、2019 年明显延长,一定程度 上能够稳定市场预期,拉动实体企业中长期投资意愿。 图 21: 2020 年一季度社融显著增长 60,000.00 50,000.00 40,000.00 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 社会融资规模:当月值 社会融资规模:新增人民币贷款:当月值 社会融资规模:地方政府专项债券:当月值 资料来源:wind,川财证券研究所,单位:亿元 5.2 常规工具出台密集 目前央行已累计进行 3 次降准操作。2020 年以来,央行已三次实施降准,包 括一次全面降准及两次定向降准。从近两次“结构性”降准的特点看,央行 对中小企业的融资环境着意维护。从降准的需求看,当前新冠疫情在全球范 围内持续扩散,中小微企业经营压力增加。一季度央行采取普惠金融降准, 对达到普惠金融考核的银行定向降准,对银行体系的普惠金融贷款投放形成 激励;4 月央行计划分两步降低农村金融机构、城商行的存款准备金率,中 小银行资金实力有效增强,为中小微企业更优惠的贷款利率提供可能。 图 22: MLF、LPR 价格年内两次调降 图 23: 银行间流动性相对宽松 3.0000 4.40 4.20 2.5000 4.00 2.0000 3.80 1.5000 3.60 3.40 1.0000 3.20 0.5000 3.00 2019-08 2019-10 贷款市场报价利率(LPR):1年 2019-12 2020-02 中期借贷便利(MLF):利率:1年 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:% 0.0000 SHIBOR:隔夜 M0017138 SHIBOR:1周 M0017139 资料来源:wind 数据,川财证券研究所,单位:% 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 13/22 川财证券研究报告 央行已两次下调 MLF 及 LPR 利率。央行先后对 MLF 中标利率两次下调,2 月下调 10BP,4 月下调 20BP;随后 2 月、4 月 LPR 也随之下调。从银企流 动性的角度看,MLF 降息有效降低了银行体系中长期资金的使用成本,保障 银行服务实体企业的能力;而 LPR 下调是“降成本”从银行端向企业端传 导,LPR 与 MLF 的降息步调一致,有助于银行体系顺利实体企业让利,与 我国利率市场化的改革路径一致。 央行加大对再贷款、再贴现使用。2 月 26 日,央行表示增加再贷款再贴现专 用额度 5000 亿元,其中,支农、支小再贷款额度共计 4000 亿元,并对再贷 款利率进行下调;一方面缓解了商业银行的负债端压力,同时也实现了对 农、小微企业融资环境的改善。 普惠型小微贷款显著降价。2 月 26 日,央行表示,6 月底前对地方法人银行 新发放不高于 LPR 加 50 个基点的普惠型小微企业贷款,对比去年同期, 2019 年上半年我国发放的普惠型小微企业贷款的平均利率为 6.82%,高于同 期 LPR 报价 267 个基点。央行将这一数值压缩至 50 个基点以内,小微企业 的融资成本显著下行。 图 24: 2019 年支小贷款比重提升 图 25: 普惠小微贷款降价明显 5,000.00 3,500.00 3,000.00 4,000.00 2,500.00 3,000.00 2,000.00 1,500.00 2,000.00 1,000.00 1,000.00 500.00 0.00 金融机构:再贴现余额 资料来源:wind,川财证券研究所; 资料来源:中债资信数据,川财证券研究所; 图 26: 支小再贷款创历年最高 图 27: 普惠小微贷款降价明显 资料来源:wind,川财证券研究所; 资料来源:中债资信数据,川财证券研究所; 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 14/22 2019-12 2019-10 2019-08 2019-06 2019-04 2019-02 2018-12 2018-10 2018-08 2018-06 2018-04 金融机构:扶贫再贷款余额 金融机构:支小再贷款余额 金融机构:扶贫再贷款余额 2018-02 2017-12 0.00 川财证券研究报告 5.3 央行创新手段补充流动性 12 年首次下调超额存款准备金率。央行决定自 4 月 7 日起,将超额存款准备 金利率从 0.72%下调至 0.35%,是 12 年来首次下调。从定义看,超额存款 准备金率是央行因超额准备金向商业银行支付的利息,调降减少了商业银行 因超额存款准备金所获利息,被动增强了商业银行的资金贷出意愿,提高了 银行资金的使用效率,改善企业融资环境。 提高银行体系普惠金融考核权重。4 月 21 日国常会决定“提高普惠金融考核 权重”;不同于此前政策,会议从金融机构监管考核层面发力,进一步推动分 支行“输血”中小微企业的意愿。会议确定“将普惠金融在银行分支行综合 绩效考核指标中的权重提升至 10%以上”,后续金融机构分支行有望加大对 小微企业的信贷投放。 阶段性下调中小银行拨备覆盖率。4 月 21 日国常会还提出,将在一定时期内 为中小微企业释放更多信贷来源;截至 2019 年四季度,城商行、农商行拨 备覆盖率分别为 154%和 128%。 加强直接融资对中小微企业的支持。3 月 31 日国常会确定“引导公司信用类 债券净融资比上年多增 1 万亿元;促进中小微企业全年应收账款融资 8000 亿元”,以扩大中小微企业直接融资规模,为企业注入流动性。考虑到企业自 身的资产质量及偿债能力,我国中小微企业的债券融资活力较低;国常会确 定增加信用类债券融资规模,并针对小微企业当前“短现金流”的问题实施 应收账款融资,对企业资金流动性创新补足。 六、 一季度重点宏观政策梳理 6.1 政策全面梳理 表格1. 一季度重点宏观政策梳理 时间 发布机构/会议 主要内容 1月3日 中央财经委员会第 要推动成渝地区双城经济圈建设,在西部形成高 六次会议 质量发展的重要增长极 中国人民银行 中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率 1月6日 0.5 个百分点 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 15/22 川财证券研究报告 1 月 14 日 国务院第四次全体 加快发行和用好地方政府专项债券,推动在建工 会议 程建设和具备条件项目及早开工,带动扩大有效 投资。要疏通货币政策传导机制,发挥好年初降 准、合理增加流动性的政策效应,引导金融机构 加大对制造业、民营企业、中小微企业信贷支持, 进一步降低企业综合融资成本。扎实做好促就业 工作,抓好农民工工资清欠和春节后返城就业服 务。 1 月 16 日 国家发改委 《省级电网输配电价定价办法》;一是强化了合 理约束。二是细化了核价范围。三是优化了电价 结构。四是实化了监测制度。 1 月 26 日 银保监会 《关于加强银行业保险业金融服务配合做好新 型冠状病毒感染的肺炎疫情防控工作的通知》; 落实疫情防控要求、保障金融服务顺畅、开辟金 融服务绿色通道、强化疫情防控金融支持、做好 受困企业金融服务。 1 月 30 日 人力资源社会保障 允许参保企业和个人延期办理业务因受疫情影 部办公厅 响,用人单位逾期办理职工参保登记、缴费等业 务 1 月 31 日 中国人民银行 财 关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感 政部 银保监会 证 染肺炎疫情的通知【银发〔2020〕29 号】对受疫 监会 国家外汇管 情影响的企业,特别是小微企业:不得盲目抽贷、 理局 断贷、压贷;可酌情予以展期或续贷、适当下调 贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款。加强制 造业、小微企业、民营企业等重点领域信贷支持 1 月 31 日 中国人民银行 财 《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒 政部 银保监会 证 感染肺炎疫情的通知》;保持流动性合理充裕, 监会 外汇局 加大货币信贷支持力度;合理调度金融资源,保 障人民群众日常金融服务;保障金融基础设施安 全,维护金融市场平稳有序运行;建立“绿色通 道”,切实提高外汇及跨境人民币业务办理效率; 加强金融系统党的领导,为打赢疫情阻击战提供 坚强政治保证。 2月1日 财政部 关于支持金融强化服务 做好新型冠状病毒感染 肺炎疫情防控工作的通知【财金〔2020〕3 号】 重点保障企业可凭疫情防控期内新生效的贷款 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 16/22 川财证券研究报告 合同申请财政贴息支持;对疫情防控重点保障企 业贷款按人民银行再贷款利率的 50%给予贴息 2月6日 财政部 税务总局 关于支持新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控有 关税收政策的公告【财政部 税务总局公告 2020 年第 8 号】受疫情影响较大的困难行业企业 2020 年度发生的亏损,最长结转年限由 5 年延长至 8 年;困难企业包括:交通运输、餐饮、住宿、旅 游 2月7日 财政部 发改委 工 央行向相关全国性银行和疫情防控重点地区地 业和信息化部 人 方法人银行发放专项再贷款;发放利率上月 1 年 民银行 审计署 期 LPR 减 250 基点;对疫情防控重点保障企业自 主发放优惠贷款 2 月 11 日 财政部 财政部近期提前下达 2020 年新增地方政府债 务限额 8480 亿元,其中一般债务限额 5580 亿 元、专项债务限额 2900 亿元。 2 月 17 日 中国人民银行 央行于今日开展 2000 亿元中期借贷便利(MLF) 操作,中标利率从 3.25%下降至 3.15%。 2 月 20 日 中国人民银行 1 年期 LPR 为 4.05%,较前下调 10 个基点;5 年 期以上 LPR 为 4.75%,较前下调 5 个基点 2 月 21 日 中共中央政治局会 要积极扩大有效需求,促进消费回补和潜力释 议 放,发挥好有效投资关键作用,加大新投资项目 开工力度,加快在建项目建设进度。 2 月 26 日 中国人民银行电视 央行增加再贷款再贴现专用额度 5000 亿元,其 电话会议 中,支农、支小再贷款额度分别为 1000 亿元、 3000 亿元,再贴现额度 1000 亿元。 央行下调支农、支小再贷款利率 0.25 个百分点 至 2.5%。 6 月底前,对地方法人银行新发放不高于 LPR 加 50 个基点的普惠型小微企业贷款 3月1日 3月3日 十三届全国人大常 新证券法实施,强调全面推行注册制的基本定 委会第十五次会议 位; “更高标准、更严要求”维护资本市场环境。 国务院常务会议 必须更有针对性加大稳就业、稳金融、稳外贸、 稳外资、稳投资、稳预期工作力度 推动交通运输、快递等物流业加快复工复产 3 月 4 日 中共中央政治局常 “新基建”要加快 5G 网络、数据中心等新型基 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 17/22 川财证券研究报告 3 月 16 日 务委员会 础设施建设进度 中国人民银行 实施普惠金融定向降准,对达到考核标准的银行 定向降准 0.5 至 1 个百分点。 3 月 20 日 财政部 明确 2020 年全年专项债不得用于土地储备、棚 改等与房地产相关领域,同时新增了应急医疗救 治设施、公共卫生设施、城镇老旧小区改造等领 域项目 3 月 22 日 国新办新闻发布会 1.实现 M2 和社会融资规模增速与名义 GDP 增速 的基本匹配,并且可以略高一些。 2.引导金融机构特别对产业链的核心企业及上 下游的民营中小微企业加大信贷支持力度。 3 月 28 日 中共中央政治局会 在疫情防控常态化条件下加快恢复生产生活秩 议 序 适当提高财政赤字率,发行特别国债,增加地方 政府专项债券规模。 3 月 30 日 中共中央、国务院 《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机 制的意见》;推动土地、劳动力、资本、技术要 素的市场化配置,建设统一开放、竞争有序市场 体系。 3 月 31 日 国务院常务会议 确定再提前下达一批地方政府专项债额度,带动 扩大有效投资;部署强化对中小微企业的金融支 持;要求加大对困难群体相关补助政策力度 4月3日 中国人民银行 对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、 村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商 业银行定向下调存款准备金率 1 个百分点,于 4 月 15 日和 5 月 15 日分两次实施到位,每次下调 0.5 个百分点,共释放长期资金约 4000 亿元。 4月7日 中国人民银行 金融机构在央行超额存款准备金利率从 0.72%下 调至 0.35%。 4月7日 4月9日 金融委第二十五次 发挥好资本市场的枢纽作用,不断强化基础性制 会议 度建设;放松和取消不适应发展需要的管制 国家能源局 做好可再生能源发展“十四五”规划编制工作; 2020 年 4 月上旬前,完成规划研究报告初稿。 4 月 10 日 国家能源局 就《中华人民共和国能源法(征求意见稿)》征 求意见。国家调整和优化能源产业结构和消费结 构,优先发展可再生能源,安全高效发展核电, 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 18/22 川财证券研究报告 提高非化石能源比重,推动化石能源的清洁高效 利用和低碳化发展。 国家制定能源技术经济政策,开展新技术路线的 经济性评价,鼓励、支持能源科学技术的研究、 开发和推广应用,促进能源科学技术的自主创新 和产业化。 国家建立和完善能源安全储备制度,有效管控战 略能源资源开发,完善能源运输战略通道建设和 安全保护措施,完善能源预测预警与应急处置机 制,增强能源保障和应急处置能力,保障能源安 全。 国家建立和完善能源安全储备制度,有效管控战 略能源资源开发,完善能源运输战略通道建设和 安全保护措施,完善能源预测预警与应急处置机 制,增强能源保障和应急处置能力,保障能源安 全。 4 月 14 日 国务院常务会议 采取有力有效举措促进高校毕业生就业;确定加 大城镇老旧小区改造力度,推动惠民生扩内需; 决定延续西部大开发企业所得税优惠政策。 4 月 15 日 中国人民银行 央行开展中期借贷便利(MLF)操作 1000 亿元。 中标利率从 3.15%下调至 2.95%。 4 月 16 日 金融委第二十六次 专题研究了加强资本市场投资者保护问题 会议 4 月 17 日 中央政治局会议 1.提高赤字率,发行抗疫特别国债,增加地方政 府专项债券,提高资金使用效率。 2.运用降准、降息、再贷款等手段,保持流动性 合理充裕. 3.把资金用到支持实体经济特别是中小微企业 上。 4.支持企业出口转内销 4 月 20 日 国家发改委 官方明确了“新基建”的范围,这包括信息基础 设施、融合基础设施、创新基础设施三个方面。 数据来源:川财研究所整理 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 19/22 川财证券研究报告 6.2 4 月关键政策点睛 要素市场化配置迈进,激活资本、土地市场活力。3 月 30 日中共中央、国务 院发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》;在推进土地 要素市场化配置方面,强调完善土地管理体制,并“增强土地管理灵活性, 推动土地计划指标更加合理化,城乡建设用地指标使用应更多由省级政府负 责”;进一步赋予省级政府在土地使用上的自主权,在一定程度上缓解了未来 地方财政压力,增加地方政府基金性收入,均衡中央、地方的财政收入分 配。在资本要素的配置方面,文件突出完善市场基础制度,“改革完善股票市 场发行、交易、退市等制度”。当前注册制已在立法层面得到确认,后续随着 退市等基础制度的完善,上市企业质量、资产质量均将持续提升,激活资本 市场活力及投资者风险偏好。 政策推进资本市场地位提升。4 月 7 日金融委召开第二十五次会议,提出 “发挥好资本市场的枢纽作用,不断强化基础性制度建设”,并首次提出“放 松和取消不适应发展需要的管制”的表述。一季度新修订证券法落地,4 月 创业板注册制改革正式开启,资本市场在社会融资中占比有望提升,关注 二、三季度市场直接融资的活跃度。 扩内需创新发力。4 月 14 日国常会“确定加大城镇老旧小区改造力度,推动 惠民生扩内需”。会议指出,今年各地计划改造城镇老旧小区 3.9 万个,涉及 居民近 700 万户,较去年翻倍,年内固定资产投资的改建及扩建增速将得到 有效带动。从项目性质看,此次改造的重点在于完善“小区配套”和“市政 基础设施”上,对于“惠民生、扩内需”有着积极推动作用;且从资金端 看,会议指出城镇老旧小区改造由“中央财政给予补助,地方政府专项债给 予倾斜,鼓励社会资本参与改造运营”,同样印证项目的“扩内需”性质。值 得一提的是,4 月 3 日住建部在电视电话会议上提出,鼓励房地产开发企业 参与老旧小区改造。当前“房住不炒”基调未变、房企拿地意愿较低,老旧 小区改造、物业管理或能为地产行业带来新的增长点。 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 20/22 川财证券研究报告 风险提示 外部市场冲击风险 外部市场发生黑天鹅事件造成剧烈波动 价格风险 主要工业原料超预期调整 需求风险 下游需求低于预期 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 21/22 川财证券研究报告 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉尽责的职业态度、专业审慎的研究 方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也不会与本 报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 行业公司评级 证券投资评级:以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内证券的绝对收益为分类标准。30%以上为买入评级;15%-30% 为增持评级;-15%-15%为中性评级;-15%以下为减持评级。 行业投资评级:以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内行业相对市场基准指数的收益为分类标准。30%以上为买入评 级;15%-30%为增持评级;-15%-15%为中性评级;-15%以下为减持评级。 重要声明 本报告由川财证券有限责任公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格)制作。本报告仅供川财证券有限责 任公司(以下简称“本公司” )客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户,与本公司无直接业务关系的阅读 者不是本公司客户,本公司不承担适当性职责。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前,系本公司机密材料,如 非本公司客户接收到本报告,请及时退回并删除,并予以保密。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本 报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断,该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同 时期,本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时,本报告所指的证券或投资标的的价 格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士(包括但不 限于销售人员、交易人员)根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现,发表的与本报告不一致的分析评论或 交易观点,本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用,并非作为购买或出售证券或 其他投资标的的邀请或保证。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在 任何时候均不构成对客户私人投资建议。根据本公司《产品或服务风险等级评估管理办法》 ,上市公司价值相关研究报告 风险等级为中低风险,宏观政策分析报告、行业研究分析报告、其他报告风险等级为低风险。本公司特此提示,投资者 应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素,必要时应就法 律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确,也不预示与担保 本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果,本公 司及作者不承担任何法律责任。 本公司及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。投资者应当充分考 虑到本公司及作者可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等相关服务。本公司的投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接,本公司不对其内容负责,链接内容不构成本报告的任何部分,仅为方 便客户查阅所用,浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示(包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、 百度官方贴吧、论坛、BBS)仅为研究观点的简要沟通,投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等 任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“川财证券研 究所” ,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。如未经川财证券授权,私自转载或者转发本报告,所引 起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务 标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本提示在任何情况下均不能取代您的投资判断,不会降低相关产品或服务的固有风险,既不构成本公司及相关从业人员 对您投资本金不受损失的任何保证,也不构成本公司及相关从业人员对您投资收益的任何保证,与金融产品或服务相关 的投资风险、履约责任以及费用等将由您自行承担。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:000000000857 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明报告 C0004 22/22
2020年一季度宏观经济环境回顾:国内生产逐步恢复,二季度环比有望大增
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